从居民资产负债表拆分美国消费韧性

请仔细阅读本报告末页声明投资策略研究从居民资产负债表拆分美国消费韧性2023年，美国经济依然展现了强劲的韧性，资产端财富积累和超额储蓄为居民端需求提供支撑。从美国居民端资产负债表来看，股市、房市空前繁荣带动资产端财富持续积累，家庭负债对高利率相对脱敏，这使得居民端需求烈火烹油，而加息压制奏效欠佳。另一方面，家庭储蓄偏好的降低使美国居民更加倾向于当下消费、减少储蓄，使得消费保持了空前的强势。居民端的透支支撑为整体经济提供了有效的抵御逆风的支持。大量的超额储蓄为美国居民消费提供了软着陆的安全垫。当前美国居民超额储蓄消耗近半，仍有大量存余。在高息环境下，居民消费和企业投资均被超额储蓄安全垫缓冲，减少了投资消费快速冷却、经济出现较大转弯的风险。随着超额储蓄的持续缩减，美国居民消费何以为继值得关注。劳动力市场供需错配，就业薪资强势增长。以当前的速水平，美国通胀韧性压力仍存。居高不下的工资增速和紧张的劳动力市场为消费下滑提供有效缓冲。美联储对抗经济硬着陆尚有政策空间。美国消费一旦出现降温趋势，美联储有可能采取预防性降息的措施，对冲消费下降对经济的负面影响。尽管经济韧性的持续时间在延长，当前美国居民储蓄偏好减少，信贷需求居高，消费愈发依赖借贷支持。随着货币政策效果逐渐体现，透支未来消费需求有可能增加了经济风险点。作者分析师汪毅联系人杨博文相关研究2、《英国养老金私有化转型与危机警示》2023-12-3、《中观行业盈利预测模型研究——中游制造行业风险提示：美联储超预期货币政策调整、美国通胀超预期、地缘政治冲突、海外经济衰退风险。P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 3 4 7 图表目录图表1：美国GDP增长率（环比折年）和拉动项 3 4 4 5 5 6 6 6 7图表10：标准普尔500指数走势 8 8 8 8 9 10 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 13 13 14 14图表30：RSMUS预测的超额储蓄数据 15 15 16 16P.3请仔细阅读本报告末页声明一、美国居民消费韧性仍在持续1、居民消费对美国经济的拉动尤为显著本轮加息周期至今，美国居民消费在高利率环境下展现出强劲韧性。2023年第三季度，年第三季度美国实际国内生产总值（GDP）按年率计算增长为4.9%）。其中个人消费增速1.82%；政府消费支出和投资同比拉动GDP增速0.94%；净出口同比拉动GDP政府消费支出和投资对GDP增速的贡献分别为0.49%、0.90%、0.82%、0.57%和图表1：美国GDP增长率（环比折年）和拉动项（%）2、美国居民生活相关利率随加息大幅上行P.4请仔细阅读本报告末页声明个月个人贷款利率从2022年2图表2：美国居民相关贷款利率9.008.007.006.005.00美国:商业银行24个月个人贷款利率%图表3：美国抵押贷款利率利率 二、从结构拆分美国居民消费韧性1、名义消费支出尚未向实际消费支出收敛P.5请仔细阅读本报告末页声明美国:2017价:个人消费支出:折年数:季调:当月值美国:2017价:个人消费支出:折年数:季调:当月值因于通胀带动的价格上行。当前美国名义消费呈现的迅猛增长的势头很大一部分是价格图表4：美国家庭名义消费支出和实际消费支出美国:个人支出:消费支出:折年数:季调:当月值月十亿美元趋势值趋势值趋势值的平均增长水平（4.35%）。图表5：美国家庭名义和实际消费同比增长率（%）30.025.020.015.010.0 P.6请仔细阅读本报告末页声明 2、商品消费支出与服务消费支出走势分化 的创伤，且疫情冲击对服务消费场景的损伤更为严重。在美国财政刺激下，商品消费率目前，服务消费支出和商品消费支出都已超过疫情前的趋势值且未见下行拐点，截至图表6：美国家庭消费支出和服务支出图表7：美国商品名义消费和实际消费增速（%）图表8：美国服务名义消费和实际消费增速（%）25.020.015.010.0 名义消费：服务P.7请仔细阅读本报告末页声明消费实际增速已经略低于疫情前3年均值（3.70%而服务消费较疫情前3年均值（1.89%）高0.5个百分点。在剔除价格因素影响之后，与面对疫情和通货膨胀的严峻挑战，美国居民的消费行为正在发生深刻应对策略的调整。居民消费作为美国整体经济格局的重要塑造者，这一系列的变国家庭资产负债表，探索消费和需求背后的更深层次原因，更全面地解析居民消费的真三、从家庭资产负债表探析美国居民消费韧性1、疫情至今美国居民总资产蛋糕继续扩容20.13万亿美元，仅上涨了3.5万图表9：美国家庭资产、负债和净资产0净值季十亿美元—资产季十亿美元—负债季十亿美元___________—————股市高歌猛进，美股助推资产端财富效应。2023年，随着股票市场的持续升温，标普市的繁荣助推了居民部门资产规模的扩大，2023年第二季度，股票同比拉动家庭资产P.8请仔细阅读本报告末页声明美国:成屋销量:季调万套图表10：标准普尔500指数走势图表11：股票对家庭资产贡献量标准普尔标准普尔500指数日点2022/10/032023/02/032023/06/032023/10/035.00%0.00%-5.00%-10.00%股权和投资基金份额资产增速美国房屋需求旺盛，地产价值上涨抵消了房贷利率飙升的负面影响。紧俏的房屋需求尽管自2023年以来，抵押贷款固定利率随加息一直呈上升趋势，直至10图表12：美国新建住房销量图表13：美国成屋库销比90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.00美国:新建住房销售月千套美国:新建住房待售月千套（右）450.00400.00400.00美国:成屋库存量万套86420警惕风险扩散，房地产市场或将进入被动去库存。强劲需求下我们仍然需要对潜在风房价出现回落趋势。P.9请仔细阅读本报告末页声明图表14：美国抵押贷款利率走势从资产端来看，股市、房市空前繁荣带动家庭资产财富效应，成为支撑居民需求的重截至2023年第二季度，家庭持有最多的资产是“股权和投资基金份额”、“房地产”和“保险、养老金和标准化担保计划”，分别占家庭总资产的35.01%、28.02%和19.81%，加总累计占总资产的82.8季度负向消耗后，股市对家庭资产的负向边际贡献显著收敛，并由负转为正向拉动的趋极的影响，但目前已经连续两个季度呈现负向增长。P.10请仔细阅读本报告末页声明图表15：美国家庭资产贡献率拆分房地产债券耐用消费品股权和投资基金份额货币和存款保险、养老金和标准化担保计划其他资产增速从负债端来看，家庭负债对高利率相对脱敏，加息高温对居民需求的压制有限。截至2023年第二季度，家庭主要持有的负债是长期抵押贷款和短期贷款，分别占家庭总负家庭资产增速2.76%，短期贷款同比拉动家的敏感性。这也意味着，尽管加息可能带来一定程度的负担，但这种负债结构可以P.11请仔细阅读本报告末页声明图表16：美国家庭负债贡献率拆分市政债券长期抵押贷款市政债券长期抵押贷款保险、养老金和标准化担保计划其他负债增速定利率的上升对当下购房需求产生了一定的压制，但是对已形成的居民负债影响相对有图表17：美国家庭债务余额（万亿美元）840美国:家庭债务余额:按揭贷款美国:家庭债务余额:房屋净值信贷额度(HELOC)美国:家庭债务余额:汽车贷款美国:家庭债务余额:信用卡美国:家庭债务余额:其他美国:美国:家庭债务余额:其他余额规模最大。截至2023年第三季度，按揭贷款余额已达12.14万亿美元，占比P.12请仔细阅读本报告末页声明美国:拖欠率:所有银行:消费贷款:信用卡%美国:家庭债务余额:合计季万亿美元（右）美国:拖欠率:所有银行:消费贷款:信用卡%美国:家庭债务余额:合计季万亿美元（右）图表18：居民部门资产负债率图表19：美国家庭负债占可支配收入的比重（%）9.00%7.00%5.00%居民部门资产负债率1家庭负债/个人可支配收入个人利息支付/个人总支出（右）3.50%3.00%2.50%2.00%0.50%0.00%图表20：居民部门债务余额和拖欠率图表21：美国家庭负债占可支配收入的比重（%）3.503.002.502.000.500.008.006.004.002.000.00美国:消费信贷总计:季调:当月同比98联邦基金目标利率（右）876543210P.13请仔细阅读本报告末页声明美国:90天以上贷款拖欠率:其他美国:30天及以上贷款拖欠率:其他费贷款拖欠率从2022年第四季度的2.34%上升美国:90天以上贷款拖欠率:其他美国:30天及以上贷款拖欠率:其他图表22：美国按揭贷款拖欠率（%）图表23：美国房屋净值信贷额度（HELOC）拖欠率（%） 美国:90天以上贷款拖欠率:按揭贷款美国:30天及以上贷款拖欠率:按揭贷款210美国:90天以上贷款拖欠率:房屋净值信贷额度(HELOC)美国:30天及以上贷款拖欠率:房屋净值信贷额度(HELOC)图表24：美国汽车贷款拖欠率（%）图表25：美国信用卡拖欠率（%）美国:90天以上贷款拖欠率:汽车贷款美国:30天及以上贷款拖欠率:汽车贷款86420美国:90天以上贷款拖欠率:信用卡美国:30天及以上贷款拖欠率:信用卡图表26：美国学生贷款拖欠率（%）图表27：美国其他贷款拖欠率（%）美国:90天以上贷款拖欠率:学生贷款美国:30天及以上贷款拖欠率:学生贷款2020/12/12021/12/12022/12/1P.14请仔细阅读本报告末页声明4、美国家庭超额储蓄为消费需求提供强有力支撑疫情对美国家庭的储蓄习惯产生了深远影响。家庭储蓄率已低于历史平均水平。具体的17.8万亿美元。高利率下，储蓄存款反而更多流向流动性更大的货币基金。截至图表28：美国家庭储蓄60,00050,00040,00030,00020,0000美国:个人储蓄存款总额:季调:折年数:亿亿美元趋势值图表29：美国家庭现金储备（亿美元）0支票存款和通货货币市场基金0P.15请仔细阅读本报告末页声明图表30：RSMUS预测的超额储蓄数据图表31：超额储蓄流量和存量测算（亿美元）20,000.0015,000.0010,000.00 0.00 -5,000.000.00-1,000.00-2,000.00以当前的劳动力市场和工资增速水平，美国通胀韧性压力仍存。美国劳动参与率持续增加至3.9%。尽管薪资增速略有放缓，但仍然呈上升趋势，而通胀压力也随之呈螺旋美元，平均时薪同比增速从4.8%下降至4.1%。P.16请仔细阅读本报告末页声明图表32：美国失业率与职位空缺率（%）图表33：美国非农平均时薪8.006.004.002.000.00美国:失业率:16岁及以上:季调:当月值美国:职位空缺率:非农部门:季调:当月值美国:平均时薪:非农就业员工:私营企业:季调:当月值美元40.0035.0030.0025.0020.005.000.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00四、美国经济软着陆可能性提供支撑。从美国居民端资产负债表来看，股另一方面，家庭储蓄偏好的降低使美国居民更加倾向于当下消费、减少储蓄，使得消费大量的超额储蓄为美国居民消费提供了软着陆的安全垫。当前美国居民超额储蓄消耗劳动力市场供需错配，就业薪资强势增长。以当前的劳动力市场和工资增速水平，美国通胀韧性压力仍存。居高不下的工资增速和紧张的劳动力市场为消费下发依赖借贷支持。随着货币政策效果逐渐体现，透支未来消费需求有可能P.17