医药行业创新药技术平台系列研究之一：ADC智能生物导弹药物厚积薄发步入收获拐点-20211027-湘财证券-46正式版

ADC智能生物导弹药物厚积薄发，步入收获拐点创新药技术平台系列研究之一分析师：许雯证书编号：S0500517110001Tel：(8621)50293534Email：xw3315@2021年10月27日每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。一、ADC药物简介二、创新药赛道为什么要重视ADC技术平台价值三、ADC药物五大核心技术难点分析目 录四、重点企业核心ADC产品线介绍五、投资建议及风险提示行业研究 2一、ADC药物简介行业研究 31.1ADC,Antibody-DrugConjugates药物介绍智能生物导弹：肿瘤、生物药精准定位导航智能药物释放开关弹头药物资料来源：Adcreview官网，湘财证券研究所 行业研究 41.1ADC,Antibody-DrugConjugates药物介绍Enhertu结构图资料来源：第一三共官网，湘财证券研究所 行业研究 51.2ADC药物技术平台发展历程ADC技术历经百年打磨沉淀绽放异彩首款实体瘤ADC药物上市首款ADC药物上市资料来源：Molecules，湘财证券研究所 行业研究 61.3ADC药物市场规模ADC属于相对比较前沿的市场：截止到2021年9月，全球仅有13款ADC药物获批上市，其中11款产品为2017年之后获批。表1、全球已上市ADC药物商品名药企靶点适应症获批时间Mylotarg辉瑞CD33AML一线FDA：2017.09AdcetrisSeagen/武田CD30HL一线/ALCL一线FDA：2011.08Kadcyla罗氏HER2HER2+早期乳腺癌辅助治疗FDA：2013.02Besponsag辉瑞CD22急性淋巴细胞白血病FDA：2017.08Lumoxiti阿斯利康CD22复发或难治性毛细胞白血病FDA：2018.09Polivy罗氏CD79b弥漫性大B细胞淋巴瘤FDA：2019.06PadcevSeattle/安斯泰来Nectin-4局部晚期/转移性尿路上皮癌FDA：2019.12EnhertuAZ/第一三共HER2HER2+乳腺癌三线FDA：2019.12TrodelvyImmunomedicsTROP2三阴性乳腺癌三线FDA：2020.04Blenrep葛兰素史克BCMA复发或难治性多发性骨髓瘤FDA：2020.08AkaluxRakutenMedicalEGFRr/r头颈癌2020.09ZynlontaADCTherapeuticsCD19复发或难治性大B细胞淋巴瘤FDA：2021.04爱地希荣昌生物HER2三线HER2+胃癌CFDA2021.06资料来源：公开资料，湘财证券研究所行业研究71.3ADC药物市场规模及格局2020年全球市场规模约44亿美金，16-20年复合增长率为45%：商业化最为成功的两款产品Seagen/武田的Adcetris、及Roeche的Kadcyla，2020年两款药物销售规模达到30.5亿美金，占整个ADC药物70%。Adcetris改写了难治霍奇金淋巴瘤延用40多年治疗方案，成为霍奇金淋巴瘤一线治疗的新标杆。Kadcyla是全球第一个获批用于乳腺癌的ADC，适应症为Her2阳性转移性乳腺癌的二线及Her2阳性早期乳腺癌的辅助治疗。图12020年Kadcyla收入同比增长34% 图22020年A、K两款ADC药物市占率达到70%2000185318001600138314001196120011041000800600400200020192020AdcetrisKadcyla资料来源：Roche等公司年报，湘财证券研究所

1101,25%Kadcyla1853,43%Adcetris222.4,5%Padcev其他1195.6,27%资料来源：Roche等公司年报，湘财证券研究所行业研究 81.3ADC药物市场规模及格局已上市，大厂+专精特Biotech公司：ADC已上市药物竞争格局大厂主要为Roche、AZ、PFZ、GSK及第一三共，Biotech公司主要为Seagen及IMMU在这个领域有比较深的技术沉淀，IMMU已经被GLID重金收购。图3全球ADC已上市药物厂商分布Roche2Seagen2Pfizer2AZ1Immunomedics(GLID)1GSK1ADCTherapeutics1第一三共1荣昌生物1RakutenMedical1资料来源：公开资料、湘财证券研究所 行业研究 91本章小结1、ADC药物是什么，ADC药物的优势2、ADC技术平台发展历程回顾3、ADC已上市药物市场规模及竞争格局行业研究 10二、创新药赛道为什么要重视ADC技术平台价值行业研究 112.1ADC技术平台商业化拐点来临：药物密集获批上市2018-2019ADC药物密集获批42000-2021全球ADC药物获批数量（个）资料来源：公开资料，湘财证券研究所

ADC药物适应症由血液瘤拓展至实体瘤图5ADC药物适应症不断拓展血液瘤Her2+乳腺癌三阴乳腺癌膀胱癌Her2+胃癌头颈癌ADC药物覆盖适应症资料来源：公开资料，湘财证券研究所行业研究 122.1ADC技术平台商业化拐点来临：临床数据惊艳临床数据惊艳，末线超越一线数据，打开技术平台商业化市场空间DS8201曲妥珠单抗+帕妥珠单抗+多西他赛吡咯替尼+卡培他滨T-DM1拉帕替尼+卡培他滨曲妥珠单抗+卡培他滨奈拉替尼+卡培他滨Tucatinib+曲妥珠单抗+卡培他滨T-DM1

二线,12.5二线,9.6二线及以上,8.4二线,8.2三线及以上,8.8中位三线,7.8中位四线,6.2

中位六线,19.4一线,18.7乳腺癌Her2+主要治疗药物中位PFS对比（月）资料来源：北大肿瘤医院，湘财证券研究所

行业研究 132.1ADC技术平台商业化拐点来临：实业资金2019-2021全球大厂超400亿美金重金扫货ADC技术平台资料来源：各公司公告，湘财证券研究所 行业研究 142.2ADC技术平台三大特色：1到N、多靶点、泛癌种技术平台底层逻辑为联合用药，平台延展空间巨大资料来源：BCG，医药魔方，湘财证券研究所 行业研究 152.3高壁垒创新赛道，定价及国际化具备优势药物设计：多组件组合，平衡艺术，know-how壁垒：抗体、Linker、drug、连接方式及药品均一性，每个环节都有极高壁垒，也具备1到N的创新空间。五大要素 开发难点资料来源：Pharmaceuticals，湘财证券研究所

• 肿瘤细胞高表达其他靶点 组织低表达或无表达高亲和性内吞效应高亲和性抗体 • 低免疫原性半衰期长血液高稳定性定点偶联技术连接子•最优DAR值肿瘤细胞区域有效释放毒素 • 极强杀伤力细胞内不降解连接 • 定点偶联方式行业研究 162.3高壁垒创新赛道，定价及国际化具备优势生产工艺：多学科交叉，生物学、化学、药学等专业通力协作资料来源：荣昌生物招股说明书，湘财证券研究所（左为ADC药物、右为单抗药物） 行业研究 172.4预计2026年全球ADC药物市场规模扩容4.6倍预计2026年全球ADC药物市场规模扩容4.6倍：根据BCG数据，2020年全球ADC药物市场规模为43.72亿美金，2026年预测全球市场规模将达到248亿，2021-2026年复合增长率将高达32%。62021-2026年全球ADC药物市场复合增长率为32%30025024820620016215012210087625044271310110201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E资料来源：EvaluatePharma,，BCG，湘财证券研究所行业研究182.4预计2026年全球ADC药物市场规模扩容4.6倍乳腺癌、尿路上皮癌为主要增长动力：Nature预测近期获批的Her2+明星产品Enhertu、Trop2三阴乳腺癌Trodelvy预计2026年销售额分别为62亿、10亿，另外Kadcyla适应症拓展至新辅助会有新一轮增长。尿路上皮癌产品Trodelvy预计到2026年销售额达35亿美金。72026年现有上市ADC药物品种销售规模将达到164亿美金（百万美金）资料来源：Nature，湘财证券研究所行业研究 192.4预计2026年全球ADC药物市场规模扩容4.6倍Trop2、Nectin-4等新靶点泛癌种不断被验证表2在研及上市ADC药物部分靶点及对应潜在适应症Her2乳腺癌胃癌非小细胞肺癌EGFR胶质母细胞瘤非小细胞肺癌头颈癌乳腺癌食道癌TROP2三阴乳腺癌尿路上皮癌胶质母细胞瘤HR阳性、HER2阴性乳腺癌非小细胞肺癌Nectin4膀胱癌乳腺癌肝癌胰腺癌c-Met非小细胞肺癌胃癌肝癌胶质母细胞瘤Claudin18.2胃癌乳腺癌结肠癌肝癌TF宫颈癌肺癌等GPNMB乳腺癌及黑素瘤CD56小细胞肺癌CEACAM5结直肠癌Folaterecept卵巢癌子宫内膜癌Mucin1乳腺癌卵巢癌宫颈癌肺癌胰腺癌STEAP1前列腺癌Mesothelin卵巢癌胰腺癌间皮瘤资料来源：公开资料，湘财证券研究所行业研究 202.4预计2026年全球ADC药物市场规模扩容4.6倍2025E2030E2035E中国市场（亿元人民币）53.176.695.7一、乳腺癌发病人数（万人）50.257.865.01.1HER2+患者人数（万人）10.011.613.0HER2+%20%20%20%末线%40%40%40%末线患者人数（万人）4.024.625.20渗透率20%50%60%定价（万元/年）1810.89.72市场规模（亿元）14.525.030.31.2HER2低表达患者人数（万人）182023HER2低表达%35%35%35%末线%40%40%40%末线患者人数（万人）7.08.19.1渗透率5%20%25%定价（万元/年）1810.89.72市场规模（亿元）6.317.522.1二、胃癌发病人数（万人）52.457.061.3HER2+患者人数（万人）HER2+%15%15%15%渗透率30%40%50%定价（万元/年）1065.4市场规模（亿元）23.620.524.8三、结直肠癌发病人数（万人）60.266.372.0HER2+患者人数（万人）HER2+%4%4%4%渗透率30%40%50%定价（万元/年）1065.4市场规模（亿元）资料来源：湘财证券研究所

ADC技术平台是具备1到N属性的技术平台，引领靶向用药2.0时代，是继PD-1之后另一个泛瘤种技术平台，Nature仅预测现有上市药物2026年市场规模就已经达到164亿美金，其他新兴靶点如TROP-2、C-MET等靶点均有非常大的潜在市场空间。我们仅以相对成熟的HER2靶点测算中、美两国市场规模。中国市场预计2021年中国市场规模在2亿左右，2025年达到53亿：2020年初，国内才开始获批ADC药物上市，截止至今，国内仅有三款ADC药物获批上市，分别为2020年罗氏的Kadcyla、武田制药的Adcetris，获批上市，2021年6月荣昌生物的维迪西妥获批上市。预计2025E中国ADC药物市场规模将达到53亿，2030年有望达到77亿：我们仅测算了HER2靶点中已获批适应症及肺癌适应症，价格变动是对市场规模测算影响最大的因素，我们参照目前的谈判规则去预测，目前三款ADC药物定价在60万/年，赠药后定价在30万/年，我们以30万/年为基准，前十年每两年降价20%，预计到2030年国内五大适应症市场规模将达到77亿。美国市场2025年市场规模预计达到64亿美金。2025E2030E2035E四、尿路上皮癌发病人数（万人）HER2+患者人数（万人）0.830.890.96HER2+%10%10%10%渗透率10%30%40%定价（万元/年）18.010.89.7市场规模（亿元）五、肺癌发病人数（万人）88.696.3103.4HER2+患者人数（万人）HER2+%3%3%3%渗透率0%30%50%定价（万元/年）1065.4市场规模（亿元）0.04.37.0行业研究212本章小结回答了创新药赛道为什么要重视ADC技术平台价值？1、ADC技术平台商业化拐点来临：上市药物数量、临床数据及实业资金三个微观变化判断拐点已经来临。以下两点主要从内卷角度来看2、ADC技术平台产出高：1到N、多靶点、泛癌种技术平台3、技术壁垒高：研发、生产行业研究 22三、ADC药物五大核心技术难点分析行业研究 23ADC药物作用机制可以简单的总结为结合、内吞、溶解酶降解、释放、破坏及凋亡六步以及旁杀效应。ADC药物较单纯靶向化药、靶向生物药具备明显优势，1，有效降低传统化疗造成的全身毒性、提高治疗窗口，提高整体疗效和患者耐受。2、热门联合疗法之一，扩大适应症患者群。8ADC药物作用机制资料来源：Pharmaceuticals，湘财证券研究所 行业研究 243.1靶点的选择：HER2拥挤，其他靶点格局良好靶点：适应症拓展及竞争格局，理想靶点的选择标准目标抗原要求在细胞表现有相对高的表达水平，有胞外结构域且不容易脱落、高效的内吞效率及转运途径。已上市药物靶点分布：CD家族的靶点开发非常成功，有6个药物成功上市，HER2靶点3款药物上市，另外是NECTIN-4、TROP2、BCMA、EGFR靶点均有药物成功上市。表3ADC已上市药物靶点及适应症靶点数量适应症CD家族（CD33、CD30、CD22、CD79β、CD19）6血液瘤HER23实体瘤Nectin-41实体瘤TROP21实体瘤BCMA1血液瘤EGFR1实体瘤资料来源：公开资料，湘财证券研究所行业研究 253.1靶点的选择：HER2拥挤，其他靶点格局良好国内外HER2均为热门靶点，国内基本采取跟随策略，海外积极探索其他靶点：2020年全球ADC药物临床项目超过150个，国内31个。从临床项目靶点分布来看，HER2是最热门的靶点，国内一半临床项目集中在这个靶点。在HER2+乳腺癌适应症上，Enhertu将门槛提升太高，对目前在研项目造成较大压力。另外针对于CD19、MESOTHELIN、PSMA、EGFR等ADC药物进展较快。图9全球ADC临床项目靶点分布对照（左为中国，右为全球）资料来源：医药魔方，湘财证券研究所（备注：海外临床项目仅统计超过3个的靶点）行业研究 263.1靶点的选择：HER2拥挤，其他靶点格局良好表4全球ADC药物在研临床项目开发公司ADC药物靶点毒素连接子第一三共DS-1062aTROP-2DXdGly-Gly-Phe-GlyImmunoGenmirvetuximabsoravtansineFOLR-αDM4sulfo-SPDB1盛诺基医药ANG10054LRP1Paclitaxelcovalent赛诺菲SAR408701CEACAM5DM4SPDB5东曜药业TAA013HER2DM1SMCC3SythontrastuzumabduocarmazineHER2seco-DUBAVal-Cit-PABASeagentisotumabvedotinTFMMAEVal-Cit-PABA新码生物ARX788HER2Amberstatin269oximeAbbVieABBV-3373TNF-αSteroidAla-Ala-PABA拜耳anetumabravtansineMSLNDM4SPDB5BioAtlaBA3011AxlMMAEcleavableADCcamidanlumabTesirineCD25SG3199Val-Ala-PABATherapeuticsImmunomedicslabetuzumabGovitecanCEACAM5SN-38CL2A6SeagenladiratuzumabvedotinLIV-1MMAEVal-Cit美雅珂生物MRG003EGFRMMAEVal-Cit-PABAImmunoGennaratuximabemtansineCD37DM1SMCC3第一三共patritumabDeruxtecanHER-3DXdGly-Gly-Phe-GlyCytomXpraluzatamabravtansineCD166DM4SPDB5AbbVietelisotuzumabvedotinc-METMMAEVal-Cit-PABAMerkVLS-101ROR1MMAEVal-Cit-PABA

进展◼在研，据Pharmaceuticals3期统计，目前全3期3期球处于临床Ⅱ3期期之后的在研3期研究项目共203期个，7个项目处3期于临床Ⅲ期阶2/3期段，开发靶点2期2期各具特色，适2期应症主要集中2期在实体瘤。2期2期2期2期2期2期2期2期资料来源：Pharmaceuticals，湘财证券研究所行业研究 273.1靶点的选择：HER2拥挤，其他靶点格局良好开发公司项目代码靶点适应症研发进度审评时间三线胃癌已上市2021/6/9三线乳腺癌Ⅱ期2020/5/11HER2阴性三线尿路上皮癌Ⅱ期2019/12/26荣昌生物RC48HER2胆道癌Ⅱ期2019/10/17HER2过表达尿路上皮癌Ⅱ期2019/1/8HER2过表达或HER2突变Ⅰ期2019/5/27的三线非小细胞肺癌RC88间皮素晚期恶性实体肿瘤Ⅰ期2019/10/23RC108c-Met多种实体瘤IND2020/9/10多禧生物Trop2-Tub196偶联剂Trop2晚期实体瘤Ⅰ期2020/9/15HER2-Tub114偶联剂HER2HER2阳性乳腺癌/胃癌Ⅰ期2020/6/21东曜药业注射用TAA013HER2HER2阳性乳腺癌Ⅲ期2020/06/03浙江医药ARX788HER2HER2阳性乳腺癌Ⅱ/Ⅲ期2020/08/27HER2阳性晚期胃癌Ⅰ期2019/4/18复星医药重组HER2人源化单克HER2HER2阳性乳腺癌/或晚期恶Ⅰ期2019/4/23隆抗体单甲基奥瑞他汀性实体瘤F偶联剂注射液科伦博泰注射用A166HER2HER2表达晚期实体瘤Ⅰ期2018/8/9注射用SKB264TROP-2恶性实体瘤IND2020/10/22注射用重组抗HER2人Ⅰ期2019/3/21交联药物/上源化单克隆抗体-MCC-HER2HER2阳性乳腺癌海医药DMI偶联剂（B003）注射用重组人鼠嵌合抗CD30ALCL、HL、CTCLIND2018/3/9CD30单克隆抗体-MCC-DMI偶联剂

◼国内在研项目，国内27个在研临床项目，研发进度方面，大多数处于临床Ⅰ期阶段，仅有荣昌RC48其他适应症、东曜TAA013、浙江医药ARX788、美雅珂生物MRG003推进至Ⅱ、Ⅲ期，除MRG003为EGFR靶点外，均为HER2靶点。靶点选择方面，相比美雅珂生物石药集团海正药业特瑞思药业恒瑞医药

注射用MRG003EGFR晚期实体肿瘤Ⅱ期2020/9/28注射用MRG002HER2晚期实体瘤Ⅰ期2018/10/11注射用MRG001CD20非霍奇金淋巴瘤IND2019/5/5重组人源化抗HER2单2019/10/29抗-MMAE偶联药物注HER2HER2阳性晚期实体瘤Ⅰ期射液注射用重组抗HER2人HER22019/6/18源化单克隆抗体偶联美乳腺癌Ⅰ期登素衍生物DMI注射用重组抗人表皮生IND2018/3/30长因子受体人源化单克HER2HER2阳性晚期实体瘤隆抗体偶联海兔毒素衍生物DUO5注射用重组抗CD20单CD20复发或难治的CD20阳性BⅠ期2018/11/29抗-MMAE偶联剂（注细胞非霍奇金淋巴瘤射用TRS005）注射用SHR-A1201HER2乳腺癌Ⅰ期2019/8/13注射用SHR-A1403c-Met晚期实体瘤Ⅰ期2019/1/31

国外药企丰富的靶点布局，国内14款产品靶点为HER2，呈现了扎堆开发HER2靶点情况，竞争十分激烈。资料来源：中国生物工程，湘财证券研究所行业研究 283.2抗体：亲和性及内吞效率为关键抗体：承担靶向导航及毒素载体功能，因此抗体的主要特征为低免疫原性、高特异性、高亲和力，目前抗体均为低免疫原性的人源化抗体，亚型选择趋势上也从早期lgG4转向lgG1。抗体研发策略一般选择已成药抗体，在亲和性及内吞效率上做改进。11、lgG各亚型在ADC药物中应用对比资料来源：Nature，湘财证券研究所行业研究293.3Payload：药物杀伤力关键因素Payload：毒素分子是决定ADC的杀伤力的关键因素，主要有微管抑制剂、DNA破坏剂及转录抑制剂等。目前使用频率较高的MMAE、DM1专利权分别属于Seattle及Immunogen，毒素分子的开发是ADC构建壁垒的关键点，各家公司都在开发自己的毒素分子，比如第一三共开发的喜树碱毒素DXd。Payload设计从高毒性转向低毒性：Enhertu的成功开始改变过去单一追求高毒性的开发理念。10Payload毒性级别分布喜树碱氨甲蝶呤奥瑞斯他汀类MMAE阿霉素卡奇霉素道诺霉素吡咯并苯并二氮杂 美登素类DM1 紫杉醇 长春碱资料来源：ChemPharmBull2019，湘财证券研究所行业研究 303.4Linker：药物靶向释放开关Linker：Linker的设计对ADC药物的成败至关重要，它不仅仅连接抗体与payload，还会影响到ADC药物的毒性、稳定性及药效。接头最基本的要求满足开关的功能，即1，在体内足够稳定,不会在血液循环中脱落,避免因效应分子脱落产生毒性；2在靶点有效地释放效应分子。实际接头的设计会因ADC药物的不同而非常复杂。接头从性能上可以分为两大类:可裂解性接头和稳定性接头。可裂解性接头又包括化学裂解性接头和酶催化接头两种，其中化学裂解连接子包括腙键和二硫键，酶裂解连接子主要包括葡萄糖键和多肽键。11ADC药物中常见Linker特点及结构不可裂解可裂解➢优点：脱靶毒性和旁杀效应低➢优点：旁杀效应，肿瘤特异性好➢缺点：疗效较差有效荷载的释放依赖溶➢缺点：疏水性较强，抗体偶联效率酶体通路和DAR低PH敏感型 酶敏感型资料来源：Pharmaceuticals，湘财证券研究所行业研究 313.5偶联方式：平衡药物有效性及毒性偶联方式对平衡ADCs药物的有效性及毒性起着重要作用:连接子或连接方式决定了抗体的连接位点、DAR、偶联药物分布和连接的稳定性。早期的药物的连接方式为非定点偶联，drug在抗体的位置和数量存在较大差异，成药为混合物，容易导致聚焦而产生巨大毒性，近十几年ADC药物的迭代主要来自与偶联技术的进步，定点偶联技术已经可以达到定点定量偶联，大幅提升成药的纯度。12ADC药物偶联技术发展趋势非•抗体上偶联的细胞毒药物在数量和位置上存在较大差异，定所得偶联物为混合物，DAR分布不均一点偶联定•半胱氨酸偶联技术（位点：1、2、3）点•工程化突变非天然氨基酸偶联技术（位点：4）偶联•糖基偶联技术（位点：5）•氨基定点偶联技术（位点：6）•酶促多肽偶联技术（位点：7、8、9）资料来源：mAbs，湘财证券研究所行业研究323本章小结详细分析了ADC药物五大核心技术1、靶点的选择：HER2拥挤，其他靶点格局良好2、抗体：导航系统，亲和性及内吞效率为关键3、Payload药物杀伤力关键因素4、Linker：药物靶向释放开关，容易构建专利壁垒5、偶联方式：平衡药物有效性及毒性行业研究 33四、重点企业核心ADC产品线介绍行业研究 344.1Seagen：从Biotech到Biopharma完美典范典型的从Biotech成长为Biopharma并正走向Globalpharma的案例：BIC产品驱动股价2006-至今最高涨幅达34倍，目前市值300亿美金，成为中型创新药公司，估值水平PS-TTM在11-38X区间。依靠ADC核心技术平台从大厂稳定格局中成功突围：创业早期就在ADC核心技术环节小分子毒素及Linker构建了多层次的专利保护池。早期的收入来源主要来自专利许可费及与大厂合作获得授权费。2011年首款产品获批上市开启产品商业化之路，2019-至今产品管线密集获批上市，2年时间三款BIC产品获批上市，Biopharma成功兑现。132006-至今Seagen股价走势与产品获批关系图4000350030002019：Padcev获批250020002011：Adcetris获批2021：Tivdak获批15002009：与Takeda合作2020：Tukysa获批1000Adcetris全球商业化5000Seagen纳斯达克资料来源：Wind，湘财证券研究所行业研究354.1Seagen：从Biotech到Biopharma完美典范2006-2021H1合计研发投入达到49.7亿美金：Seagen总市值接近300亿美金，2021H1收入为7.2亿美金，同比增长40.6%，归母净利润为-2.06亿美金，尚未扭亏。研发平台竞争力：1、自主研发独有的linker，在体液循环中更稳定，脱靶效应更少。2自主研发的小分子毒素，对肿瘤细胞杀伤能力更强，对肿瘤耐药细胞依然具有较强的杀伤作用。142006-至今Seagen收入、净利润及研发支出（亿美元）25.0021.820.0015.0010.005.0020.350.51.00.00-5.002006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021H1营业总收入净利润研发支出资料来源：Wind，湘财证券研究所行业研究 364.2第一三共：大厂依靠ADC华丽开启二次成长创新转型战略推动第一三共股价上涨5.5倍：复盘第一三共股价走势，2009-2016年跑输指数，公司基本面方面面临专利悬崖的问题。2016年之后公司重新将发展战略定位为创新经营，构建了全新的10年愿景，计划在2025年时成为“在肿瘤学领域有竞争优势的全球药物创新者”。在战略转型期，公司以ADC技术平台为切入点，制定“3&Alpha”的产品线战略，“3”指的是公司将研发资源主要集中在ADC平台的的3款创新药物。152016-至今创新转型推动第一三共股价上涨5.5倍2020/12：DESTINY-Breast011000研究结果发布9008007002016：发布全新十年愿景，6002025年时成为“在肿瘤学领域500有竞争优势的全球药物创新者4003002001002019/4：DS8201海外授权给AZ0交易合计达69亿美金第一三共日经225资料来源：Wind，湘财证券研究所行业研究374.2第一三共：大厂依靠ADC华丽开启二次成长公司目前披露ADC管线共有7个项目，其中DS-8201、DS-1062、U3-1402被列为公司创新药三大核心项目，DS-8201、DS-1062均已经取得巨大成功，DS-8201三线乳腺癌及胃癌均已获批上市。授权方面，DS-8201、DS-1062海外权益均已授权给AZ，交易金额合计达到129亿美金。临床研究方面，公司研究资源几乎都集中在Enhertu这个产品，公司ADC药物共开展35项临床研究，其中Enhertu开展的临床研究为24项，占比为69%。7项三期临床适应症主要为乳腺癌、胃癌、非小细胞肺癌及结直肠癌。图16第一三共ADC产品管线布局及临床研究分布项目靶点临床前乳腺癌胃癌非小肺癌CRC卵巢癌GIST头颈癌食道癌DS-8201HER2Ⅲ期Ⅲ期Ⅲ期Ⅲ期Ⅱ期DS-1062TROP2Ⅰ期Ⅲ期U3-1402HER3Ⅰ期Ⅰ期Ⅰ期DS-7300B7-H3Ⅰ期Ⅰ期Ⅰ期DS-6157GPR20Ⅰ期DS-6000CDH6Ⅰ期DS-3939TA-MUC1临床前

776441111EnhertuDato-DxdHer3-DxdⅢ期Ⅱ期（pivotal）Ⅱ期Ⅰ期

资料来源：Wind，湘财证券研究所行业研究 384.3荣昌生物：ADC产品开启国际化商业化之路国内少数拥有全面集成ADC技术平台的生物制药公司之一，目前公司实现了5项ADC候选药物的早期研发，4款产品进入临床。其中核心产品维迪西妥单抗3线胃癌已获批上市，并开展8项相关适应症临床开发，其他靶点间皮素、c-Met及Claudin18.2也已经进入临床。维迪西妥单抗尿路上皮癌适应症获得美国FDA及CDE的突破性疗法认定及快速通道资格认定，胃癌适应症获得美国FDA授予的孤儿药资格认定及快速通道资格。17荣昌生物ADC产品管线布局项目靶点适应症国家临床前INDⅠ期Ⅱ期Ⅲ期NDA上市RC48HER2HER2+胃癌3L中国美国HER2+尿路上皮癌2L中国美国HER2低表达乳腺癌中国2LHER2+乳腺癌2L中国HER2低/不表达尿路中国上皮癌2LHER2+胆道癌2L中国HER2+NSCLC2L中国RC88间皮素实体瘤中国RC108c-Met实体瘤中国RC118Claudin18.2实体瘤中国资料来源：荣昌生物年报，湘财证券研究所行业研究394.3荣昌生物：ADC产品开启国际化商业化之路优秀临床数据、成功高额海外授权助力国际化顺利推进：RC48在尿路上皮癌适应症临床数据ORR达到51.2%，高于目前20%左右的ORR数据，OS也提升到13.2个月，因这个数据也获得了FDA突破性疗法认证。Licenseout方面，2021.8维迪西妥单抗海外权益授权给ADC行业龙头Seagen，首付款2亿美金，交易总额达到26亿美金，刷新国内企业Licenseout最高交易额记录。18荣昌生物RC48尿路上皮癌ORR数据对照RC4851.2%keytruda21.1%Opdivo19.6%2LTecentrip18.4%Bavencio17.0%Imfinzi17.8%3LPadcev44.0%资料来源：公开信息，湘财证券研究所 行业研究 404.3荣昌生物：ADC产品开启国际化商业化之路荣昌生物目前估值为414亿人民币，位列香港Biotech第二梯队，2020年11月上市之后，最高收益超过2倍，相较于香港Biotech指数均取得正收益，市场对产品管线给予了充分认可。图19荣昌生物RC48尿路上皮癌ORR数据对照21019017015013011090荣昌生物-B香港biotech资料来源：Wind，湘财证券研究所

2,5002,0001,5001,0005004140行业研究 414.4科伦药业：高端制剂转型，ADC有望助力突围科伦药业目前已经构建大输液、原料药两大稳定现金流业务，摸索创新转型，自2013年起研发投入已达到75亿，探索适合自身发展的创新之路，从最新披露半年报来看，创新战略由过去撒网模式转向聚焦，集中资源加速推进近10个重点品种，重点打造ADC技术平台，构建了具有自主知识产权的、不同偶联模式、不同毒性、不同释放机制的毒素链接子候选库，不断输出特色ADC品种。另外注重国际化布局，两大核心品种A166、A264均采用中美双报模式。A166连接技术及毒素技术来自于Sorrento的授权，为第三代ADC药物，采用了特有的赖氨酸定点偶联技术，DAR值为2。毒素分子为Duostatin5，MMAF的类似物。2021ASCO大会公布了其治疗HER-2表达局部晚期或转移性实体瘤患者的Ⅰ期临床研究结果：36例可疗效评估患者（两个剂量组）的ORR分别为59.1%（13/22）和71.4%（10/14）。剂量递增阶段未观察到DLT，安全性良好。A264TROP2-ADC,采用了可切割linker，接连了新型毒素分子(SN38同类衍生物)，同时在偶联技术上做了改进，稳定性更好，DAR值约为6.9。2021ESMO大会公布了其在局部晚期或转移性实体瘤患者中首次人体研究数据：17例患者接受至少1次疗效评估，ORR为35.3%（6/17），DCR为70.6%（12/17），安全性可控。20科伦药业ADC产品管线布局项目靶点适应症临床前INDⅠ期Ⅱ期Ⅲ期NDA上市HER2+乳腺癌关键Ⅱ期NSCLC1b首例入组A166HER2尿路上皮癌1b首例入组胃癌1b启动结直肠癌1b启动TNBC卵巢癌A264T