策略深度研究：全球资配视角看印度股市长牛逻辑

内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u印度股市：股指表现及行业结构 5股市整体层面的表现和拆解 5重要宽基指数层面 7印度股市长期走牛的逻辑 9经济基础与产业结构 9股市制度层面 12外国投资组合流入 14大市值企业的成长性较好 16消费结构 19结论 21风险提示 22图表目录图印度主要股指在中长期表现出牛市特征 5图印度股市证券化率 6图不同行业的市值占比（所有股票） 6图不同行业的上市公司数量占比（所有股票） 6图指数走势与PE、EPS（Nifty500，期初标准化为1） 7图指数与PE水平（Nifty500） 7图印度行业指数表现（2009年7月29日点位指数化为1） 7图不同行业的市值占比（Sensex30） 8图不同行业的上市公司数量占比（Sensex30） 8图指数走势与PE、EPS（Sensex30，期初标准化为1） 8图指数与PE水平（Sensex30） 8图不同行业的市值占比（Nifty50） 9图不同行业的上市公司数量占比（Nifty50） 9图指数走势与PE、EPS（Nifty50，期初标准化为1） 9图指数与PE水平（Nifty50） 9图印度三大产业GDP占比 10图中国三大产业GDP占比 10图2023年印度人口结构（性别和年龄） 10图2048年印度人口结构预测（性别和年龄） 10图印度信息技术产业占GDP比重 11图印度信息技术出口占比 11图中印FDI占GDP比重 11图印度信息技术相关产业FDI占比 11图印度制造业FDI占比 12图中印制造业增加值占GDP比重 12图印度企业上市与退市数量 13图印度孟买交易所衍生品与现货交易 13图印度国家交易所衍生品与现货交易 13图印度国家交易所前十大股东 14图印度孟买交易所前十大股东 14图印度FPI构成 15图国外证券投资净流入与权益净流入 15图国外证券投资净流入与机构投资净流入（FPIvsFII） 15图FII、FPI权益净流入与印度股市收益（年度） 16图FII净流入与印度股市收益（2023年日度） 16图Sensex30指数行业收益率（年初至今）与PE表现 17图Nifty50指数行业收益率（年初至今）与PE表现 18图年度净息差对比：印度vs中国 19图2011年以来印度政策利率走势 19图印度储蓄率与私人消费占比 19图印度耐用消费品市场规模 19图消费耐用品与服装行业加权股价与孟买耐消品指数（2010年=1） 20图消费耐用品与服装行业股价分布图（美元） 20图消费耐用品与服装行业市值分布图（百万美元） 20图消费耐用品与服装行业PE分布图 21图消费耐用品与服装行业EPS分布图 21印度股市：股指表现及行业结构股市整体层面的表现和拆解印度股市在中长期表现较好，展现出长牛特征。191年至今，印度Senex31指652000Nifty5002、Nifty503Sensex30122023Nifty500Nifty50指数的涨幅在7-10左右。横向对比来看，除金融危机和新冠疫情外，印度股市未经历过大幅回撤，相比之下美股在2000年左右的“科网泡沫”后，花10FDI流入、外资制度鼓励海外资金持有印度股票、大市值企业普遍具有成长性、消费行业受到低储蓄率提振等原因。图1：印度主要股指在中长期表现出牛市特征资料来源：，。无论从绝对规模还是相对规模来看，印度股市均处在全球股市的前几名。从绝对3.68/GDP410，资本市场较为活跃。Sensex30指数，包括在印度孟买交易所上市的30家规模最大、流动性最强且财务状况稳健的公司。Nifty5005002023929Nifty500占国交易上市票自流通值的93。印度一只票可同时国家易所孟买易所上市其中国交易的股总市约占度股总市的96所以Nifty500指能够好地示印印度Nifty50502023929Nifty50指约占NSE上股票由流市值的59。图2：印度股市证券化率资料来源：Bloomberg。注：证券化率的计算方法为股市总市值/季度GDP。从印度股市的构成来看上市公司市值占比最大的三个行业为银（13材料（12）以及软件和服务（10），上市公司数量占比最大的三个行业分别为材料（17）、资本货物（16）和金融服务（12）。本文于2023年9月27日筛选4685图不同行业的市值占比（所有股票） 图不同行业的上市公司数量占比（所有股票）资料来源：Bloomberg，。 资料来源：Bloomberg，。Nifty5002020PEEPSNifty5002021PE20212PEEPSA图指数走势与PE、EPS（Nifty500，期初标准化为1） 图指数与PE水平（Nifty500）资料来源：Bloomberg。 资料来源：Bloomberg。分行业看：2009（15倍IT（5-8（上涨28-97如果仅关注2023年耐消品仍是上涨最快的行业，与其耐消品行业的发展模式有关。图7：印度行业指数表现（2009年7月29日点位指数化为1）资料来源：，。重要宽基指数层面从Sensex30指数看其市值构成前三的行业为银（24软件和服（20）以及能（12上市公司数量构成前三的行业为银（20软件和服（17、材料（13）。和Nifty500指数不同的是，Sensex30指数中市值占比和数量占比排序较为一致，银行以及软件和服务均占比较高。这说明大市值企业在银行以Sensex30图不同行业的市值占比（Sensex30） 图不同行业的上市公司数量占比（Sensex30）资料来源：Bloomberg，。 资料来源：Bloomberg，。Nifty500，Sensex30PEEPSEPS撑更为强劲。首先，Sensex30PE20212EPSPEEPSSensex30EPSNifty500，始终支撑着指数增长的趋势，即印度“核心资产”的盈利增长是其股市在新冠疫情后表现较好的基石。图指数走势与PE、EPS（Sensex30，期初标准化为1） 图指数与PE水平（Sensex30）资料来源：Bloomberg。 资料来源：Bloomberg。Nifty50Sensex30（14其次才是银（12汽车及零部（12软件和服（12。EPSPE2008202020212PE2PE 资料来源：Bloomberg，。 资料来源：Bloomberg，。图指数走势与PE、EPS（Nifty50，期初标准化为1） 图指数与PE水平（Nifty50）资料来源：Bloomberg。 资料来源：Bloomberg。印度股市长期走牛的逻辑经济基础与产业结构图印度三大产业GDP占比 图中国三大产业GDP占比资料来源：，。 资料来源：，。长期来看，人口结构的趋于年轻化，是印度经济和股市长期红利的来源。相较于越过刘易斯拐点的发达国家，印度人口结构年轻化，劳动力充足，撬动了经济发展潜力，根据人口结构的预测，印度人口老龄化进程明显慢于发达国家，在未来相当长的一段时间里中青年劳动力仍是主导，人口红利带来的劳动力成本优势是支撑经济增速和股市行情的重要因素。图年印度人口结构（性别和年龄） 图年印度人口结构预测（性别和年龄）资料来源：UnitedNations,CENTERFORSTRATEGICandINTERNATIONALSTUDIES，

资料来源：UnitedNations,CENTERFORSTRATEGICandINTERNATIONALSTUDIES，（GICS）中，软件服务（Software&Services）是重要的组成部门，而印度是全球最大的软件外包基地，约占全球服务外包市场的55。在强劲的外包模式下，印度信息技术产业增加值占GDP比重始终维持在7左右，出口占比也始终在40以上。从股市的市值结构看，软件服务在整个股市中占比排名第三，在重要宽基指数中占比排名第二；其中，塔塔咨询服务有限公司（TCS）1.16图印度信息技术产业占GDP比重 图印度信息技术出口占比资料来源：Statista，。 资料来源：NASSCOM。（FDI）的依赖。FDI（原子能、房地产等（IT（航空运输服务、公共部门银行等）三种类型，并对不同行业设置了26、49、74和100的外资比例限制。如果现行规定没有覆盖到某个行业，那么该行业被认定为自动准入并实施100的外资比例限制2021年印度进而放松了保（49提高到74、国防（49提高到74）、电信（49提高到100）等行业的外资占比限制。除此10（CN）、GDPFDI20212022FDIFDI图中印FDI占GDP比重 图印度信息技术相关产业FDI占比资料来源：，。 资料来源：，。IT相关行业为电脑服务（ComputerService）和通信服务（CommunicationService）。FDI2021GDP比重持续下行，目前已到13的水平，未达到中国的一半。虽然制造业急（Retrospectiveterrorism）2007IBMOPPOvivo113.52021图印度制造业FDI占比 图中印制造业增加值占GDP比重资料来源：，。 资料来源：，。综合来看，印度的经济战略是股市上行的重要基础。第三产业战略支撑经济快速发展，以软件服务为代表的外向型发展模式使印度在全球产业链迅速站稳脚跟，催生出一大批高市值企业。而同一枚硬币的反面是，高度依赖外资也为印度股市带来高波动性，2021、2022FDIPE股市制度层面199210ESG图26：印度企业上市与退市数量资料来源：Bloomberg，。在印度2000620016200172001112022（NSE）的期货420231-73.5（86）400多倍。图印度孟买交易所衍生品与现货交易 图印度国家交易所衍生品与现货交易资料来源：印度储备银行，。 资料来源：印度储备银行，。19922005IPO图29：印度国家交易所前十大股东资料来源：印度国家交易所年报，。注：数据截至2023年3月31日。图30：印度孟买交易所前十大股东资料来源：印度孟买交易所年报，。注：数据截至2023年3月31日。市场化的持股结构是印度较为灵活股市制度的基础。在国家交易所中，机构持股占80左右其中外资持股占50左右在市场化的持股结构下投资者能够最大限度影响股市制度的制度。良性的进入退出制度、完备的衍生品交易制度都为印度股市注入活力。值得注意的是，外资的高参与度虽然是印度资本市场的活跃之3553313资持股比例约为6.5中国是2.3所以在印度股市上涨的同时外资享有更多的股市上涨红利，国内企业和家庭部门并未因此明显受益。外国投资组合流入199220121HowMuchPercentageofIndianPopulationInvestinginStockMarket,March13,2023,Choice./blog/how-much-percentage-of-indian-population-investing-in-stock-market/.印度的外资持股比例计算为：外国投资组合（FPI）权益净流入累计值/印度股市总市值；中国的外资持股比例计算为：北向资金净流入累计值/中国股市总市值。外商直接投资以投资类型划分，FPI（Equity）、债券（Debt）、自愿保留限制的债券（Debt-VRR）（Hybrid）2018FPI-2700600FPIFPIFIIQF）和子账户等部分，FII。2014FIIFPIFIIFPI（201520192022FPI多表现为净流入（2014、2017、2018、2020），20162021图31：印度FPI构成资料来源：NationalSecuritiesDepositoryLimited，绘制。对于股市而言，FPIFIIFPIFII图国外证券投资净流入与权益净流入 图国外证券投资净流入与机构投资净流入（FPIvsFII）资料来源：NationalSecuritiesDepositoryLimited，Bloomberg，。注：年份划分为财年，如2022年为2022年4月至2023年3月。

资料来源：NationalSecuritiesDepositoryLimited，。注：年份划分为财年，如2022年为2022年4月至2023年3月。以股市收益率为基准，FII净流入和印度股市回报相关度较好，而FPI权益净流入具备一定的领先性Nifty500FPINifty5002014、2017、2019Nifty500Nifty500为了抚平数据波动，我们对日度数据进行了向前滚动的处理，来观察某日前一周的NiftyFII20238Nifty500FII图、FPI权益净流入与印度股市收益（年度） 图净流入与印度股市收益（2023年日度）资料来源：Bloomberg，。注：年份划分为财年，如2022年为2022年4月至2023年3月。

资料来源：NationalSecuritiesDepositoryLimited，Bloomberg，。国外机构的投资组合流入构成了印度股市上涨的资金面支撑。长期以来，FII2021202220239FII0FII大市值企业的成长性较好础。WorldPERatioSensex30502023927PE36.6538.78成长性。截至2023年9月27日，两大指数行业平均收益均达到15以上，只有一个行业录得年内小幅的负回报，即家庭与个人用品（Household&PersonalProducts）。按照风格扩散效应，大市值往往对应价值属性，中小市值多伴随高成长属性，而在印度当前经济发展阶段下，大市值公司具备高成长属性，奠定了宽基指数上涨的前提。图36：Sensex30指数行业收益率（年初至今）与PE表现资料来源：Bloomberg，。图37：Nifty50指数行业收益率（年初至今）与PE表现资料来源：Bloomberg，。Sensex3017.23Nifty5017.23171/3。高净息差代表较强的盈利能力，是印度银行估值较高的原因之一。得益于较高的政策利率水平，2018年以来印度商业银行净息差从2.5一路上行至2.9。对比来看，截至2023年中我国商业银行净息差已下降到1.7左右。图年度净息差对比：印度vs中国 图年以来印度政策利率走势资料来源：Bloomberg， 资料来源：，消费结构印度储蓄率处于较低水平，低储蓄率意味着消费水平的增加。由数据可知，随着储蓄率在近年的下行，印度私人消费占比逐步提升。私人消费的提升大大提振了2010-20226图印度储蓄率与私人消费占比 图印度耐用消费品市场规模资料来源：Wor