2023年军工行业分析报告

2023年军工行业分析报告2023年4月目录一、军工行业：迎来内生外长的战略机遇期 PAGEREFToc369899540\h31、国家战略：战略高度明显提升，国防投入有望加大 PAGEREFToc369899541\h32、国防行业进入装备列装高峰的内生增长新阶段 PAGEREFToc369899542\h43、资产整合：中国重工军工重大装备总装业务注入将打开局面 PAGEREFToc369899543\h44、地区紧张局势成为加快建设国防建设的催化剂 PAGEREFToc369899544\h65、陆军仍是当前重要军事力量，新型陆军装备前景看好 PAGEREFToc369899545\h6二、行业重点企业分析 PAGEREFToc369899546\h71、兵器集团资产证券化率较低，未来发展空间大 PAGEREFToc369899547\h7（1）2023年收入居十大军工集团之首，近5年利润年均增长24% PAGEREFToc369899548\h7（2）兵器集团资产证券化率仅20%，未来提升空间大 PAGEREFToc369899549\h9（3）兵器集团12家上市公司，民品为主，未来军品注入潜力大 PAGEREFToc369899550\h10（4）兵器集团资本运作：未来将提速 PAGEREFToc369899551\h12（5）看好内蒙一机集团、晋西集团未来资本运作前景 PAGEREFToc369899552\h132、内蒙一机集团：主战坦克和8*8轮式战车需求看好 PAGEREFToc369899553\h15（1）国家唯一的主战坦克和8*8轮式战车研发制造基地 PAGEREFToc369899554\h15（2）主战坦克：“陆战之王”；假设换装20-30%，需求600-900亿 PAGEREFToc369899555\h17（3）8*8轮式战车：假设部署4000-6000辆，需求达200-300亿元 PAGEREFToc369899556\h223、晋西集团：国家火箭弹生产科研基地 PAGEREFToc369899557\h24（1）晋西集团：2023年销售收入目标160亿元 PAGEREFToc369899558\h24（2）火箭弹：射程和精度、战略地位均大幅提升 PAGEREFToc369899559\h25（3）火箭弹为消耗品，军事演习增多、出口等拉动需求增长 PAGEREFToc369899560\h264、北方创业：自备车、出口、防务业务驱动高增长 PAGEREFToc369899561\h27一、军工行业：迎来内生外长的战略机遇期军工行业的发展迎来战略机遇期。当前军工行业面临四大驱动：国家国防战略规划、规模列装、资产整合提速、地区紧张形势倒逼。国家国防战略为军工行业发展指明方向，新型武器批量列装和资产整合为军工行业发展提供内生、外生动力，全球及地区安全局势是行业发展的重大催化剂。1、国家战略：战略高度明显提升，国防投入有望加大“十八大”以来国家高度重视国防建设，明确提出“建设与我国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的巩固国防和强大军队”的国防战略，显著区别于“十六大”、“十七大”的“统筹经济建设和国防建设”。目前我国是世界第1人口大国、第2大经济体，但是国防和军队距离世界第2还相差甚远。我国将建立与经济实力、国际地位、国家安全、国家利益相匹配的国防。国防投入并不依赖地区紧张局势，地区紧张局势只是国防发展的短期催化剂。目前我国国防投入与世界第2大经济体的地位差距很大，有较大上升潜力。2、国防行业进入装备列装高峰的内生增长新阶段过去10年是国防技术消化期，未来10年是国防装备高峰期。作为阶段性战略目标，“十八大”报告中明确提出“按照国防和军队现代化建设“三步走”战略构想，加紧完成机械化和信息化建设双重历史任务，力争到2023年基本实现机械化，信息化建设取得重大进展”。为完成机械化和信息化建设双重历史任务，我国需批量列装一批新型装备。空军将陆续装备预警机、第三代作战飞机等先进武器装备，海军将补充部分新型潜艇、护卫舰、飞机和大型保障舰船。新型装备的批量列装，批量化生产的规模效应有望降低军工企业成本、提升业绩。3、资产整合：中国重工军工重大装备总装业务注入将打开局面军工行业市场化改革、军品业务上市是大势所趋。国外著名军工企业洛克西德马丁公司、波音公司、欧洲宇航防务集团等均是上市公司。2023年12月，国务院办公厅转发国务院国资委《关于推进国有资本调整和国有企业重组指导意见的通知》，明确指出“积极支持资产或主营业务资产优良的企业实现整体上市，鼓励已经上市的国有控股公司通过增资扩股、收购资产等方式，把主营业务资产全部注入上市公司”。军工集团近年来启动了大规模的资本运作活动，积极推进旗下各专业板块资产的整体上市。2023-2023年，有10余家上市公司进行了军工资产注入，掀起一轮高潮。但在2023-2023年近两年间，军工资产注入因各种因素暂停了近两年的时间。2023年1月航空动力因重大资产重组停牌，2023年9月中国重工军工重大装备总装业务注入获得国家国防科技工业主管部门同意。我们认为这些事件具有标志性意义，未来军工资产整合有望明显提速，且注入军工资产体量和对上市公司业绩增厚也有望加大。4、地区紧张局势成为加快建设国防建设的催化剂地区紧张局势不是我国大力发展国防的核心驱动因素，但却是加快发展国防的催化剂。大国崛起背景下，伴随的是世界经济不景气、地缘政治动荡局势、钓鱼岛局势、南海局势、朝鲜半岛局势、美国“重返亚太”等。为维护我国核心利益，大力发展相对落后的国防的迫切性陡增。5、陆军仍是当前重要军事力量，新型陆军装备前景看好未来我国国防建设的重点是海军、空军和二炮，但从全局战争考量，陆军仍然是当前重要的军事力量。我们认为，作为一个大国，中国仍然有必要保持强大的陆军力量。信息化是未来的发展方向，但传统技术仍然存在着很大的创新空间。陆军装备中的新一代坦克、8*8轮式战车、远程火箭弹等武器装备仍然具有较大的市场需求。二、行业重点企业分析1、兵器集团资产证券化率较低，未来发展空间大（1）2023年收入居十大军工集团之首，近5年利润年均增长24%兵器工业是国家安全的战略基础。人民兵工是我党创建的第一个工业部门，始于1931年的官田兵工厂。兵器工业是中国军事工业的摇篮，始终发挥着战略性基础作用；贯彻了整个国民革命史和经济建设史，孕育了航空、航天、船舶、电子、核能等新中国的国防科技事业。中国兵器工业集团公司是陆军武器装备研制发展主体和三军毁伤与信息化装备研制发展的骨干力量，陆、海、空、天、警用装备的重要生产企业（注：不仅仅是陆军用，在海军、空军、二炮等兵种也应用）。公司以“建设国际一流防务集团和国家重型装备、特种化工、光电信息重要产业基地、努力建设与我国国际地位相适应的兵器工业”为发展方向。2023年，中国兵器工业集团公司实现营业收入3510亿元，同比增长14.5%；实现利润102.7亿元，同比增长18.7%。2023-2023年，中国兵器工业集团收入复合增长率达23%，利润复合增长率达24%。截至2023年底，中国兵器工业集团公司资产总额近2900亿元，人员总量27.96万人。自2023年以来兵器集团连续9年获A级中央企业，位居央企前列。中国兵器工业集团公司列2023年世界500强企业第161位。兵器集团防务产品按照功能主要分为装甲突击、防空反导、远程压制、精确打击、高效毁伤、信息夜视6大类，具体产品为坦克火炮、弹药制导、火药炸药、光电信息等。民品业务主要为重型车辆与工程机械、特种化工与精细化工、光电信息等，其他业务包括战略资源、金融服务、流通贸易等。（2）兵器集团资产证券化率仅20%，未来提升空间大兵器集团目前资产证券化率为20%左右，远低于中航工业和中船重工，低于兵装集团。目前，十大军工集团总资产在2.4万亿元以上，其73家上市公司的总资产为7757亿元左右，资产证券化水平在32%左右。中航工业、中船重工的资本证券化水平处于10大军工集团前列，均超过了50%。资料来源：各公司社会责任报告，国资委央企经营业绩专栏，互联网（注：上市公司总资产取2023年6月30日，总市值截止2023年9月30日；资产证券化率用上市公司资产总额在集团公司资产总额中的占比表征）（3）兵器集团12家上市公司，民品为主，未来军品注入潜力大目前兵器集团拥有12家上市公司，产业布局主要在民品，涉及军品部分还很少。目前仅有北方导航、光电股份、北方创业、北化股份4家上市公司明确涉及军品。其中北方导航是国内第一家军工光电防务资产整体上市的公司，军品收入占比近70%；光电股份军品收入占比达60%以上；北方创业军品收入占比近20%；北化股份军品收入占比近6%。其余8家上市公司几乎不涉及军品或涉军占比很小。计入民品，目前兵器集团资产证券化率仅20%左右。从中国重工注入军工重大总装资产等趋势判断，我们认为未来兵器集团将向中航工业、中船重工的资本证券化水平靠拢，未来军品注入潜力大。（4）兵器集团资本运作：未来将提速2023年，中国兵器工业集团明确提出“用3年多的时间，把110多家成员单位重组为30多个专业化的子集团，其中10多个专业化子集团要打造成为在国家层面有重要地位，在市场中有重要话语权和影响力的行业领先者，最终把兵器工业集团公司打造成为国际一流的防务集团和我国重型装备、特种化工重要产业基地。”兵器集团资本运作战略为“专业化重组、产研结合重组、区域化重组”。根据这一指导方针，目前，兵器集团现有子集团35家，主要分布在北京、陕西、甘肃、山西、河北、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、山东、河南、湖南、湖北等省、市、自治区，并在全球建立了数十家海外分支机构。兵器集团军品资产证券化进行了多种方式的积极探索。例如2023年5月的北化股份IPO，实现了军民融合产品的上市。北方创业通过资产置换等方式，注入了军民融合产品。北方导航是国内第一家军工光电防务资产整体上市的公司，还进行了低级配套军品的并购。近期，江南红箭和中南钻石的重组，是兵器集团第一家两个子集团（江南集团、豫西集团）共用一个上市公司的探索。北方创业近期拟置入军品核心零部件（自动装弹机等军品核心零部件）等业务，是兵器集团逐步实现军工资产证券化的具体行动。（5）看好内蒙一机集团、晋西集团未来资本运作前景综合上市公司所在子集团的资产规模和质量、战略地位、军品未来发展前景等因素，我们看好内蒙一机集团、晋西集团未来资本运作前景。北方创业的大股东内蒙古第一机械集团是国家唯一的主战坦克和8*8轮式战车研发制造基地。截止2023年6月末，内蒙一机集团资产总额134亿元（是上市公司北方创业的3.7倍）净资产56亿元（是上市公司北方创业的2.7倍）。新一代主战坦克和轮式战车地位重要、需求量较大，2023年上半年北方创业下属的一家军品零部件的子公司大成装备收入大幅增长76%。晋西车轴的大股东晋西工业集团是我国火箭弹/炮弹科研生产基地。晋西工业集团总资产78亿元，是上市公司晋西车轴的2.9倍。根据公开资料，目前中国部分远程火箭炮射程已可达200-400公里，部分火箭炮采用了制导和弹道修正措施，射击精度已大幅提高，一定程度上可替代部分价格昂贵的短程导弹，战略地位大幅提升。火箭弹为易耗品，在特定阶段具有需求大幅增长的可能性。我们判断随着军事演习的增加和出口增长，未来一段时期远程火箭弹需求较好。资料来源：兵器集团，互联网（注：总市值日期截止为2023年10月7日）2、内蒙一机集团：主战坦克和8*8轮式战车需求看好（1）国家唯一的主战坦克和8*8轮式战车研发制造基地内蒙古第一机械集团是国家唯一的主战坦克和8*8轮式战车研发制造基地。新一代主战坦克和8*8轮式战车战略地位重要、需求量大。根据我们的测算，假设未来10年第三代主战坦克换装2023-3000辆，市场需求可能达600-900亿元；如果第四代主战坦克一旦定型和批量列装，则内蒙古一机集团军品需求将高速增长。我们假设8*8轮式战车部署4000-6000辆，则市场需求达200-300亿元。2023年上半年北方创业下属的一家军品零部件的子公司大成装备收入大幅增长76%，从一个侧面反映出内蒙一机集团军品需求旺盛。北方创业作为内蒙古一机集团唯一的上市平台，未来军工资产整合值得期待。截止2023年6月末，内蒙一机集团资产总额134亿元（是上市公司北方创业的3.7倍），净资产56亿元（是上市公司北方创业的2.7倍）。2023年内蒙一机集团中北方创业、除重卡外其他业务（军品为主）收入为31、57亿元；我们估计2023年内蒙一机集团其他业务（军品）规模约为北方创业的1.8倍，利润约为北方创业的1.5倍，盈利能力与上市公司相近。2023年上半年，内蒙古一机集团之前的重卡业务（北奔重汽）已经明确提升管理层级，列入兵器集团子集团序列，由兵器集团直接管理。剥离重卡业务后，大股东内蒙古一机集团军品占比将达到75%，军品主业突出。内蒙古一机集团2023年经营目标为“主营业务收入实现105亿元”。我们预计北方创业2023年收入规模在38亿左右，估计坦克等军品业务2023年收入规模将达到67亿元左右。内蒙古一机集团坦克等军品业务（加上北方创业中的军品业务）收入占比预计将达到75%左右。（2）主战坦克：“陆战之王”；假设换装20-30%，需求600-900亿①主战坦克：“陆战之王”；未来将持续改进坦克是一种靠履带移动的的装甲战斗车辆，它集火力、装甲防护力和机动力于一身，在战斗中主要用于突破敌方防线、消灭敌方步兵，歼灭敌坦克和其他装甲战斗车辆。坦克在战场上，尤其是在第二次世界大战中发挥了重要作用。在二战以后的多次战争中，一些局部战争大量使用坦克的战例和许多国家的军事演习表明，坦克在现代高技术战争中仍将发挥重要作用。坦克仍然是陆战的主角，被称为“陆战之王”。从20世纪50年代以来，二战时期的坦克逐步退役，现代光学、电子计算机、自动控制、新材料、新工艺等高新技术纷纷用于新型坦克，现代化程度大大提高，它们的火力、防护能力达到或超过昔日的重型坦克，又克服了重型坦克机动性差的缺点。60年代以后，多数国家将坦克按用途分为主战坦克和特种坦克。主战坦克的出现受到各国军事部门的重视。一些军事大国投入大量人力、物力，纷纷从事主战坦克的研制与发展。主战坦克从诞生已发展了三代。美、德、英、法、俄罗斯等国家相继推出自己的新一代主战坦克，如美国的M1A2、德国的“豹2”、法国的“勒克莱尔”、英国的“挑战者”、俄罗斯的T——80U等主战坦克，中国的ZTZ-99式也是较为先进的，采用了当今先进的坦克制造技术。它们都是当今世界主战坦克佼佼者，成为各自国家的“陆战之王”。火力、机动力和防护力是现代坦克战斗力的三大要素。火力的强弱主要取决于坦克的观瞄系统、火炮威力和弹药的威力。现代坦克一般采用先进的计算机、红外、微光、夜视、热成像等设备对目标进行观察、瞄准和射击。坦克炮可以发射穿甲、破甲、碎甲和榴弹等多种类型的炮弹，还可发射炮射导弹。坦克炮的命中精度和导弹相差不大，且穿甲、破甲和碎甲威力大大优于导弹，所以各国主战坦克仍以火炮为主要攻击武器。主战坦克仍然是未来地面作战的重要突击兵器，许多国家正依据各自的作战思想，积极地利用现代科学技术的最新成就，发展21世纪新型主战坦克。坦克的总体结构可能有突破性的变化，出现如外置火炮式、无人炮塔式等布置形式。火炮口径有进一步增大趋势，火控系统将更加先进、完善；动力传动装置的功率密度将进一步提高；各种主动与被动防护技术、光电对抗技术以及战场信息自动管理技术，将逐步在坦克上推广应用。各国在研制中，十分重视减轻坦克重量，减小形体尺寸，控制费用增长。新型主战坦克的摧毁力、生存力和适应性将有较大幅度的提高。②预计我国处于第三代主战坦克正换装高峰期对越自卫反击战（始于1979年）时，高平战役可以说是自中东战争以来，世界上最庞大的坦克和反坦克之战。中国人民解放军仍大量装备第一代的59式坦克，在战时59式主战坦克暴露出了大量问题，中国坦克发展迫切需要追上世界各国。二十世纪八十年代解放军研制并装备的第二代主战坦克80式、85式采用了西方坦克的技术，与解放军长期使用苏式装备不同，整体性能接近战后第二代主战坦克的水平。然而仍然存在着防护、动力、电子系统上的巨大差距。但由于定型时间晚，那时前苏联和西方发达国家已经大规模装备T-80、M1A2和豹2等第三代主战坦克，所以80系列主战坦克仅少量装备部队。99式主战坦克出现在2023年国庆阅兵式上，是装甲方阵第一方队，体现了在解放军中的重要地位，我们判断该坦克可能处于批量列装进程中。根据百度百科资料，中国99式主战坦克于1996年定型。在99改型坦克上，中国以1200马力的150HB发动机为基础，开发新一代的1500马力大功率柴油机，以德国MTUMT883作为性能指标。此种新发动机以及新的传动系统展现了80公里每小时的最大道路速度以及60公里每小时的最大越野速度。目前，世界各国正在研制新一代主战坦克——第四代主战坦克。例如美国的M1A3、俄罗斯的T-95、日本的“超级坦克”、法国“勒克莱尔”2023、德国的EGS、韩国的XK2坦克等。根据媒体报道，日本的第四代主战坦克10式主战坦克已于2023年服役。中国可能正在研制自己的第四代主战坦克，未来可能批量列装。我们判断我国正处于99式坦克的换装高峰，内蒙古一机集团军品需求预计将高速增长。③主战坦克需求测算：假设换装20-30%，市场需求可能达600-900亿元根据互联网资料，中国坦克存量可能在8000-14000辆之间。根据互联网公开资料，我们估计中国目前坦克可能在10000辆左右。我们认为，中国每个坦克团大约装备100辆左右的坦克；中国共18个集团军，如果每个集团军配备6个坦克团（1个集团军配备1个坦克师3个步兵师，1个坦克师包含3个坦克团，每个步兵师配备1个坦克团），需要装备10000辆左右坦克。我们估计，中国目前的坦克结构严重老化，可能有很高比例的59式坦克需要退役。根据公开资料，99式主战坦克出现在2023年国庆阅兵式上，我们判断该坦克可能处于批量列装进程中。我们假设未来第三代主战坦克在坦克存量中占比20-30%左右，则预计总共需要换装2023-3000辆左右的99式（或99G型）坦克。我们估计目前99式坦克存量很小，未来10年可能需要换装2023-3000辆的新型坦克，平均每年200-300辆，年均市场规模可能在60-90亿元。根据美国《防务新闻》杂志的消息，每辆量产型99A2主战坦克价值1600万元人民币左右。我们判断如果考虑到主战坦克的备品备件，每辆主战坦克（包含生命周期中的备品备件）可能价值3000万元。2023-3000辆主战坦克换装总市场需求为600-900亿元。新一代主战坦克——第四代主战坦克的价格预计将更高。根据媒体报道，日本第四代主战坦克——10式主战坦克造价为9.5亿日元（约7700万元人民币）。如果未来第四代主战坦克列装，则坦克市场需求将更大。我们之前判断内蒙古一机集团2023年军品收入可能在60-70亿元之间，作为国家唯一的主战坦克和8*8轮式战车研发制造基地，即使不考虑8*8轮式战车和其他军品、不考虑出口市场，600-900亿元的坦克换装总市场规模可以满足内蒙古一机集团长达10-15年的稳健经营。（3）8*8轮式战车：假设部署4000-6000辆，需求达200-300亿元轮式战车可适应快速反应和低强度冲突的要求，在陆军、海军陆战队、空军空降兵等领域需求量很大。轮式战车可以用军用大型运输机快速运输，是实现全球打击能力或快速反应能力的先锋。2023年中国国庆阅兵展示了新型8*8轮式步战车（8轮驱动，每辆车8个车轮，每个车轮均为独立悬挂驱动），其越野性能和系列化以及配备重武器的潜力均高于6*6系列（2023年国庆阅兵展示），我们认为新型8*8轮式战车将成为未来中国的主力装甲车系列，估计近期正处于加快配置的过程中。根据互联网资料，中国ZBD09“雪豹”8*8轮式装甲车，2023年完成研制，2023年定型。包括步战型和炮兵型两种底盘，步战型长8米，宽3米，车高2.1米，全重21吨，成员3人，载员7人，动力为引进生产的道依茨涡轮增压中冷柴油机功率340千瓦，机械式自动变速箱，最大公里时速100千米/小时，水上速度8千米/小时，最大行程800千米。根据互联网资料，国外主流8*8轮式战车价格在675-940万元之间。我们假设中国8*8轮式战车价格为美国的一半左右，假设为500万元/辆。美国2023年就一次性采购2100多辆8*8轮式战车。中国陆军数量众多，我们假设中国陆军18个集团军（约85万人，不考虑海军、空军、二炮等兵种的需求），平均每200人左右配备1辆8*8轮式战车，平均每个集团军部署200-300辆，未来总共部署4000-6000辆左右8*8轮式战车，则总市场需求达200-300亿元。3、晋西集团：国家火箭弹生产科研基地（1）晋西集团：2023年销售收入目标160亿元晋西集团始建于1947年，是国家“一五”期间苏联援建156项重点建设项目之一，是兵器集团战略性子集团。拥有员工1.5万人。2023年底资产总额60亿元，收入40.65亿元，净利润4679万元。晋西集团是国家火箭弹科研、生产基地，军品产品覆盖陆军、海军、空军、工程兵及防化兵各个兵种。除控股子公司晋西车轴外，晋西集团还拥有山西江阳化工、山西利民工业、河北二机、山西春雷铜材等区域性子公司，经营业务包括铜材加工、汽车零部件等。根据公开资料，目前中国部分远程火箭炮射程已可达200-400公里，部分火箭炮采用了简易的制导和弹道修正措施，射击精度已大幅提高，一定程度上可替代部分价格昂贵的短程导弹。火箭弹为易耗品，在特定阶段具有需求大幅增长的可能性。晋西集团2023年销售收入目标为100亿元，到2023年（“十四五”末）达到160亿元。2023年，晋西集团的上市公司晋西车轴收入为27亿元。（2）火箭弹：射程和精度、战略地位均大幅提升火箭弹是一种靠火箭发动机推进的弹药。主要用于杀伤、压制敌方有生力量，破坏工事及武器装备等。火箭弹按对目标的毁伤作用可分为杀伤、爆破、破甲、碎甲、燃烧等火箭弹；按飞行稳定方式分为尾翼式火箭弹和涡轮式火箭弹。火箭炮是一种发射火箭弹的多发联装发射装置。火箭炮的主要特点是射程远、反应速度快、精度高、成本低廉，可以用来攻击敌方军事基地、集群装甲部队、导弹发射阵地、机场、港口、交通枢纽、政治经济中心、工业基地等。根据媒体报道，目前我国部分火箭弹采用了制导和弹道修正措施，由低成本的惯性器件组成的捷联惯导系统，对弹体进行三通道姿态稳定和横、法向导引相结合的方法提高了控制精度，一定程度上可替代部分价格昂贵的短程导弹，战略地位大幅提升。据媒体报道，中国最新研制生产的新一代火箭炮WS-2是目前中国口径最大，世界射程最远的火箭炮，射程可达400公里。弹头采用雷达和惯性制导，已经不是原来非制导的火箭弹的概念。（3）火箭弹为消耗品，军事演习增多、出口等拉动需求增长“十八大”以来，国家对国防军工的重视程度日益提高，明确提出“建设与我国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的巩固国防和强大军队”的国防战略。党、国家、军委领导人要求部队“能打仗、打胜仗”，必须按照打仗的标准搞建设抓准备，确保军队始终能够召之即来、来之能战、战之必胜。在此要求下，今年以来中国军队的军事演习明显增多。火箭弹在陆军、海军、空军等军种中都有大量应用，作为消耗品，我们判断火箭弹需求可能明显增长。根据俄罗斯媒体报道，中国多管火箭炮出口量全球第5，中国计划在2023年向秘鲁供应24套273毫米WM-120多管火箭炮，金额2.2亿美元。我们测算平均每套火箭炮价值量约为5683万人民币。通常1个火箭连为1个作战单元，包括1辆射击指挥车、6到9辆火箭发射车，和6到9辆运输装填车。4、北方创业：自备车、出口、防务业务驱动高增长驱动因素、关键假设及主要预测：（1）铁路货车：铁路改革受益行业之一，景气度向上。原铁道部主要盈利来自货运业务，货运将成铁路改革重要突破口。铁路货运瓶颈为运能不足和体制问题。随着未来几年经济复苏、高铁网络化客运能力提升、货运能力释放和体制变革，铁路货运有望量价提升。（2）铁路货车：铁路改革受益行业之一，未来3年年均增长10%左右。原铁道部主要盈利来自货运业务，货运将成铁路改革重要突破口，铁路货运有望量价提升。与美国、俄罗斯相比，中国铁路货车使用密度高，保有量具有较大提升空间。预计2023-2023年国铁货车保持年均5-10%（价值量）的增长；自备车保持年均10%左右的增长；海外出口保持10-20%的增长。（3）公司业绩增长受益铁路货车结构改善，海外出口放量。自备车和出口车毛利率高于国铁招标5个百分点以上。公司业绩快速增长主要源于高毛利率的自备车和出口车的比重提升。公司铁路货车出口具备多重优势，期待非洲和中亚地区获重大突破。主要风险因素：经济下滑超预期，铁路货车招标低于预期；海外出口风险；军工资产整合低于预期。

2023年电子行业智能化分析报告2023年9月目录一、消费电子发展趋势：智能性和便携性 3二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河 4三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌 51、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持 52、第二代智能手表侧重运动和健康监测 53、即将出现的第三代智能手表功能更强大 6（1）苹果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望发布多款产品 7四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机 8五、硬件变革大，投资机会多 91、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的 102、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋 113、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质 114、共达电声 12六、附录—可穿戴设备近期新闻汇总 121、屏幕有点小苹果智能手表iWatch要来了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網 133、三星ProjectJ计划曝光：智能手表不让苹果专美 14一、消费电子发展趋势：智能性和便携性消费电子沿着智能性和便携性两个维度发展。在过去几年，市场关注的焦点在于智能性维度，即设备从功能型向智能型的演变；直至最近，谷歌眼镜才引发了市场对便携性维度的关注。在便携性的维度，我们把电子产品分为四种类型：固定型、可携带型、可穿戴型和嵌入人体型。我们认为，消费电子产品从可携带型向可穿戴型的演变刚刚开始，未来甚至会向可嵌入型演变，投资机会将非常丰富。JuniperResearch预计：至2023年，整个可穿戴电子设备市场将会超过150亿美元，比2021年将近翻一倍，可穿戴智能设备的销量至2022年预计将达到7000万台。正如应用的成长促进了智能手机市场的兴盛，可穿戴技术领域也会出现类似的成长：做到应用生态系统与可穿戴设备同步增长，各种新功能的产品将层出不穷。谷歌、苹果、三星等大厂商均已在可穿戴电子设备领域有所布局，期望能把握下一轮移动技术变革的行情。当前各大厂商关注度较高的可穿戴式智能设备主要是智能眼镜和智能手表。二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河谷歌眼镜给硬件行业带来了重大变革和机遇，其对硬件的要求体现在四个方面：1）人机互动友好性（包括信息输入和输出）；2）续航时间长；3）连接性；4）轻薄微型化。谷歌眼镜在硬件方面的创新主要体现在信息输出和续航时间上，信息输出的创新之处在于采用微投和反射显示屏的图像输出方案以及骨传导耳机的声音输出方案，通常的微投具有功耗高的问题，谷歌的创新能够大大降低功耗，延长续航时间。谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏。关于谷歌眼镜的详细论述请参见我们3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》。三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌1、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售价达330美元的智能手表，其后陆续有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消费者的关注。我们认为，在智能手机尚未普及的时期，消费者对智能终端和移动互联网认知度低，创新跨度过大的智能手表不可能取得胜利。此外，第一代智能手表在外观设计和生态系统支持等方面都较为薄弱。2、第二代智能手表侧重运动和健康监测摩托罗拉在2020年发布了MotoActv智能手表，主打运动监测功能。产品内臵8GB空间，配有1.6寸彩色触控屏幕，采用强化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可与Android2.1系统或以上的智能手机同步；采用了MotorolaAccuSense技术，也内臵了GPS系统，可以让用户在运动时可以准确追踪所在位臵及记录时间、距离、速度、心跳及热量消耗；内臵258mAh锂电池，不够非常理想，运动时可连续使用5至10小时。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。产品允许多个程序同时运行，搭载iOS或Android2.3以上系统。配有分辨率为144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper电子纸技术，可以通过蓝牙2.1+EDR与其他设备连接；内臵震动马达和三轴加速度计，可安装位运动专门设计的程序。3、即将出现的第三代智能手表功能更强大第二代智能手表在功能上还无法与智能手机相媲美，但苹果、三星、谷歌等巨头的动向让我们坚信第三代智能手表功能将更为强大，有望与智能手机相当。（1）苹果iWatch有望年底亮相消息称，苹果已经建立了一支100的团队来研制智能手表iWatch，已经开始试产，富士康已经收到了苹果的订单，并有望在年底面市。苹果的iWatch智能手表具有步程计和健康指标传感器等第二代智能手表的功能，也能通过连接智能手机来显示电子邮件、IM和其他数据，此外，还能够实现手机的通话功能，并通过内臵地图实现导航。在硬件配臵方面，iWatch将采用1.5寸OLED屏幕（台湾铼宝科技RiTdisplay）和OGS触摸屏，内臵的电池仅可续航1-2天（苹果的目标是续航4天至5天）。（2）三星有望发布多款产品科技网站SamMobile报道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：针对Fortius开发的臂带、固定在自行车上的装臵以及囊状态。三星也设计了健康软件SHealth，预示着运动和健康监测将是三星可穿戴电子设备的重要卖点。媒体也传出三星智能手表将命名为GALAXYAltius，屏幕分辨率为500x500。四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机智能手机在功能手机通话和短信功能的基础上，实现了上网、安装应用程序、收发邮件等功能。智能手机和平板电脑在很大程度上替代了便携性较差的电脑，我们判断，便携性更强的可穿戴设备智能手机+眼镜将埋葬智能手机。智能手机、智能手表和智能眼镜三种设备各有优缺点：1.智能手机是最成熟产品，功能丰富，但屏幕较小，并需要手持操作，约束了在驾车等场合的使用；2.智能眼镜输出画面大，视觉效果较好，但装在镜脚的触摸屏面积小，仅仅具有简单动作识别功能，信息输入不方便，不适合复杂的操作；3.智能手表具有合适输入的触摸屏，操作方便，可以完成复杂的信息输入，但屏幕太小，不适合人眼长时间观看。我们认为，智能眼镜和智能手表具有信息输入和输出优势互补的特点，两者的结合将兼具各自优势，能够实现在手表上输入复杂内容，在眼镜上观看大的画面，从而实现较好的视觉体验。智能眼镜+手表的硬件组合也具有智能手机所不具备的优点：一方面，眼镜和手表持续与人体接触，并可以通过传感器自然地获得人体信息，从而提供更加智能化的服务；另一方面，眼镜和手表都不需要手持操作，解放了双手，适合在各种不同场合的应用，更胜于必须手持操作的智能手机，有望替代智能手机，从而带来消费电子的革命性变化。五、硬件变革大，投资机会多可穿戴设备的外在形态完全不同于智能手机等传统硬件产品，这些产品在硬件方面的变革很大，其中，智能眼镜侧重于光学方面的创新，智能手表是智能手机的缩小版，并加入更多传感器以读取人体脉搏等信息，部分厂商也可能在腕带处采用柔性化硬件设计。此外，智能眼镜+手表的硬件组合也需要两个产品之间频繁的信号互联，势必增加对无线模组的需求。我们认为，水晶光电、环旭电子、歌尔声学等公司将显著受益于可穿戴设备的高速发展。1、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的公司是手机镜头用红外截止滤光片和数码相机用光学低通滤波器的领先厂商。公司在产品升级和新产品拓展两个维度实现增长。光学低通滤波器的单价随着从卡片机升级为单反微单而增长10倍以上，随着摄像模组对像素和成像质量要求的提高，红外截至滤光片材质从普通光学玻璃升级为蓝玻璃，单价和市场空间有10倍的提高。公司不断拓展微投、Kinect产业链相关产品等新产品。我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》中讨论到，谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏，而微投的核心技术是光学加工、光引擎设计和镀膜。水晶光电在这三方面均具有深厚的技术积累。在光学加工方面，水晶光电具有十来年的经验积累；在光引擎设计方面，水晶光电与芯片设计商奇景及LCOS专利持有人合作；镀膜更是水晶光电的核心优势，其光学镀膜的产能规模位居全球第一。水晶光电当前已进入某海外客户的智能眼镜产业链，踏上了智能眼镜技术创新的第一波浪潮。2、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋环旭电子是苹果无线模组的两大供应商之一，产品广泛应用于MacBook、iPhone和iPad上。如我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》讨论，智能眼镜的重量是一般智能手机的1/3,轻薄化要求远远超过绝大多数手机，智能手表的面积和体积也大约是智能手机的1/6至1/8，但功能上却相差不大，这就对元器件和组装工艺的微小化提出较高要求，公司必将凭借微小化贴片工艺的核心技术优势在可穿戴设备产业链占有一席之地。3、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质公司是全球领先的电声器件厂商，通过强大的研发能力向上游整合，实现了关键原材料、自动化生产线和精密模具的自制，具备了较强的垂直一体化能力，使得公司可以向客户进行大规模地快速出货，并提供一站式的服务和产品供应，同时可以更好地控制成本。大客户战略使得公司不断切入缤特力、索尼、三星和苹果等全球消费电子巨头主流供应链。公司也在MEMS声学器件上积累深厚，未来有望实现MEMS技术的突破。可穿戴设备需要麦克风来读取用户的语音信息，也需要音筒来输出设备的信号，在很小的空间实现高品质的声音输入和输出是歌尔等龙头公司的技术优势。4、共达电声公司是国内领先的声学器件厂商，主要产品为微型麦克风、微型扬声器/受话器及其阵列模组，产品主要应用于手机、笔记本电脑/平板电脑、平板电视、个人数码产品、汽车电子等消费类电子产品。主要大客户包括苹果（通过MWM间接供应）、华为、中兴、索尼、索爱以及三星等企业。六、附录—可穿戴设备近期新闻汇总1、屏幕有点小