第十二章 公共债务

第十二章公共债务第一节公债概述第二节公债负担与效应第三节公债的发行与偿还＊第四节公债流通市场★第一节公债概述一、公债的性质与特点二、公债的产生与发展三、公债的分类一、公债的性质与特点公债（publicdebt），即公共债务，是政府为解决正常财政收入的不足，或实施特定的经济调控政策（满足其职能的需要），以信用形式筹集资金而形成的债务。性质:以政府为债务人的特殊的货币信用关系。公债包括国债和地方债。国债规模往往大于地方公债规模。公债的特点有偿性（收益性）；自愿性；灵活性。安全性、流动性2．公债能不能产生，还取决于社会的应债能力，即社会上是否具有相当的闲置资金，为公债筹资提供可能，因此，经济发展水平是公债产生的客观基础。二、公债的产生与发展公债的产生比税收晚。产生的条件：1.财政困难，入不敷出；或财政职能扩大，所需要的资金膨胀，仅靠税收不能满足财政支出的需要（必要性）。公债的真正发展是在商品经济和信用制度高度发达的资本主义社会。1．对外扩张的需要。殖民制度和海上贸易以及为促进经济发展所进行的大规模基础设施投资使得国家财政开支不断膨胀，仅靠税收难以满足财政支出的需要。2．剩余产品增长、闲置资本扩大。资本主义的发展积累了大量的货币资本，从而为公债的发行提供了经济基础，信用制度的发展保证了社会闲置资金能够顺利转移到政府手中，保障了公债制度的有效运转。3．实行赤字财政政策平抑经济波动的需要。在战后发达资本主义国家的财政实践中，公债政策是财政宏观调控政策的重要组成部分，在政府的“反周期”调控中起着重要作用。在现代国家，公债已成为政府筹集财政资金和进行宏观经济调控的重要工具。公债的发展美国公债发展历程1776年，大陆会议就已经开始发行公债。1789年，联邦政府成立，把以前的债务连同利息均按票面换成了长期公债，当时不足1亿美元。1865年，为弥补南北战争经费，政府债务规模达到27亿美元。1919年8月公债发行量达到266亿美元。二战后迅速膨胀，1946年发行量达2694亿美元；1960年2900亿美元，1970年3897亿美元。70年代后，美国经济“滞胀”，开始实行赤字政策。1975年，美国公债余额达到5766.5亿美元，986年突破2万亿大关，1993年底，公债规模为4.4万亿美元，约占当年GDP的71.5%（国际警戒线60%）。21世纪后，为刺激本国经济回升，支付对外战争费用及本土安全保障费用，财政赤字规模持续维持在历史高点。美国公债规模2001年时59434亿美元，2002年64000亿美元，2003年73840亿美元，2007年，11万亿美元，2011年2月，14.1万亿美元，3亿人口，人均负债4.5万美元。亿美元191919601975199320032008年12月，美国共有未偿公债10.9万亿美元，位于纽约时代广场上的国债钟的借位数字已经不够用了，其中中国居各国持有美国国债总量首位，相当于美国国债总额的百分之六。美国2009财政年度赤字超1.85万亿美元，按照最乐观的预期，美国2011年的财政赤字也将高达1.6万亿美元，全部负债更是占到美国GDP的50%以上。阿格斯经济研究所所长理查德表示，“这是一剂苦口的药，政府会面临巨大的财政压力，但银行和企业需要这些钱来渡过难关。”

沙特阿拉伯的公债沙特的经济支柱一直都是石油工业。石油占国民生产总值的40％，国家财政收入的70％一80％以及全部出口收入的95％。沙特阿拉伯在1986年前发誓“与举债一刀两断”，1987年开始破戒借债。2003年底其政府债务约1700亿美元，人口2267万人，人均负债7500美元。到2003年，该王国在过去20年中有19年呈财政赤字。现在它的人均国民生产总值还不到8000美元。尽管2004年石油价格的上涨最终产生了财政盈余，但是沙特阿拉伯的债务仍然很高，尤其对一个常常被认为非常富裕的国家来说更是如此。2001年，沙特国家财政总收入达613.3亿美元，财政总支出达680亿美元，赤字66.7亿美元，占国内生产总值的3.7％。

我国公债发展的历程第一阶段：1949—1950年，当时为了保证仍在进行的革命战争的供给和恢复国民经济，发行了总价值约302亿元（2.65亿)的“人民胜利折实公债”，年息五厘，分五年偿还。第二阶段是1954～1958年。当时已开始第一个五年计划，进入大规模建设时期，为此发行了35.46亿元的“国家经济建设公债”。1951-1957年向苏联借了51.62亿元的外债，进行156个项目建设。1968年外债还清。第三阶段是1979年实行改革开放政策以后到1993年。从理论上矫正了所谓“既无内债，有无外债，是社会主义的优越性”的错误观念，同时，由于在改革中实行放权让利政策，财政连年出现赤字，开始重新启用国债，但国债规模较小，1993年国债实际发行381.3亿元。第四阶段是1994～1997年。从1994年开始，我国财政赤字弥补方式进行改革，由原先发行国债和向中央银行透支两种方式改为发行国债一种方式，同时先前发行的国债开始进入还债高峰期，受此影响，当年财政发行国债首次突破千亿元，达1175.3亿元，以后每年发行增长速度都超过了20%，至1997年国债发行规模已达2476.8亿元。第五阶段是1998年至今。1998年我国开始实行积极的财政政策，扩大财政支出，加大对基础设施的投资的力度，国债发行规模上了一个新的台阶。1998年国债发行额为6591亿元，2002年达5727亿元。2004年7072亿元。2007年超过9000亿元。2008年8549亿元。2011年末我国国债余额约7.2万亿元，占当年GDP的15.27%(2010年为16.87%）。三、公债的种类（一）以发行地域为标准，分为国内公债和国外公债。（二）以举债形式为标准，分为契约借款和公债券。（三）以偿还期限为标准，分为短期（1年以下贴水发行，1994年占6.4%)、中期(1到10年,1994年占93.6%)和长期公债(10年以上)。（四）以公债的流动性为标准，分为可转让公债（发行后可在金融证券市场上买卖，发达国家70%以上）和不可转让公债（发行后不能在金融证券市场上买卖，一般利率较高、偿还方法优惠）。（五）发行主体：中央公债、地方公债（六）发行价格：平价、折价、溢价。（七）公债计量单位：实物、货币。（八）本币公债、外币公债。（九）公债用途：建设公债、赤字公债。我国国债三大品种

无记名式国债无记名式国债是一种票面上不记载债权人姓名或单位名称的债券，通常以实物券形式出现，又称实物券或国库券。无记名式国库券的一般特点是：不记名、不挂失，可以上市流通。凭证式国债凭证式国债是指国家采取不印刷实物券，而用填制国库券收款凭证的方式发行的国债。我国从1994年开始发行凭证式国债。凭证式国债具有类似储蓄、又优于储蓄的特点，通常被称为储蓄式国债，是以储蓄为目的的个人投资者理想的投资方式。与储蓄相比，凭证式国债的主要特点是安全、方便、收益适中。记账式国债记账式国债又称无纸化国债，它是指将投资者持有的国债登记于证券账户中，投资者仅取得收据或对账单以证实其所有权的一种国债。记账式国债具有成本低、收益好、安全性好、流通性强的特点。

第二节公债负担与效应一、公债的负担二、公债的经济效应三、公债的规模与风险一、公债的负担从形式上看：（1）认购者的负担；公债投资者认购公债的机会成本。（2）政府的负担；公债还本付息给政府带来的负担。（3）纳税人的负担；公债的发行给纳税人带来的负担。从实质上看，公债的负担就是纳税人的负担。首先，认购者的负担是短期性的，从公债偿付周期看，认购者负担最终能从政府的还本付息中获得补偿；其次，政府的负担是形式上的，它最终会转嫁到纳税人身上。纳税人负担包括两个层次，一是因政府的偿债需要而造成的课税数额的增加，二是由于政府增加课税而给经济活动带来的超额负担，这均影响纳税人的实际福利水平并产生再分配效应。公债的负担还存在代际转移问题。公债负担在代际间转移的合理性取决于公债资金运用项目的性质。当代人不仅给下代人留下债务，同时也留下相应的有效资产，代际净转移取决于两者的对比。理论界关于公债的认识两种观点一种是反对，“公债有害论”（古典经济学派）：（1）公债侵蚀了私人资本，妨碍工商业的正当投资；（2）以公债弥补财政赤字会助长政府浪费、不负责任行为；（3）增加将来财政困难；（4）公债常以高利吸引购买者，会使富者坐享其利，使财富分配不均，公债不断的膨胀，使市场增多信用，促使物价上涨等等。

李嘉图等价定理理论界关于公债的认识第二种是主张大力发展公债，现代凯恩斯学派是这方面的典型代表，凯恩斯的功能财政论，把公债和赤字以及扩张性财政政策联系在一起，对公债大加赞扬。萨缪尔森认为：公债不是一个值得忧虑的问题，而是一件有益的事，会增加净收入；公债不是妨碍经济增长的因素，而是使经济稳定发展的因素；公债的数额不应受限制，公债的发行不但不应视作国家的债务，而且还应视为国家的资产；公债不会增加人民负担。因此，大量发行公债有利于经济繁荣和充分就业。理论界关于公债的认识公债资产效应。公债作为持有者的一种能增加财富的资产，其余额的累积会影响持有者的消费行为与投资行为。代际公平与公债如果公债投资于资本项目，后代人能从中受益，则公债融资有利于代际公平。如果后代人更富有，公债负担的代际转移也更符合代际公平。二、公债的经济效应（一）财政效应弥补财政赤字。弥补财政收支缺口有多种方式：一是动用财政历年结余，二是向中央银行透支，三是增加税收，四是发行公债。其中发行公债是现代社会弥补财政赤字的主要手段。对于公债承购者来说往往不被看作负担，还有可能是其财富的增加。而发行公债尤其是短期国库券，则程序简捷，能够满足急时之需，并避免消极影响。公债对财政支出的影响。公债的还本付息成为政府支出的内容,也可以调节经济。从长期看，公债融资还是筹集国家建设资金的重要方式。公债筹资较之银行吸纳储蓄，具有信誉高、风险低、稳定性强等特点，从而它以独特方式为国家积累建设资金开辟了道路。公债要用未来的财政收入偿还，公债筹资会引起收入再分配效应。首先，公债改变当代人之间的收入分配关系。公债用税收收入付息增加购买者的收入。在以商品税为主体税种的发展中国家，中低层收入者为商品课税较多，在公债偿付时，利息收入绝大部分则从低收入者手中流向高收入者，税收负担却落在社会公众身上，于是公债发行越多，社会财富分配愈趋于不平均，尤其在发展中国家，这种再分配效应使其收入分配差距进一步拉大。其次，公债产生代际之间的分配关系。在将公债偿还责任向下代人推移的情况下，就会产生公债究竟是给后代人造福还是加重后代人负担的问题。

（二）公债的投资扩张和挤出效应当公债融资的政府支出形成了公共资本，且公共资本与私人资本具有互补性，能提高私人资本的边际效率和预期收益率，产生“引致效应”，为私人资本提供更多的机会并引导资金流向。在投资乘数的作用下，公债投资会引起收入成倍增长，其大小取决于产业关联度和投资意愿。公债筹资的挤出效应：公债的发行导致民间部门可借贷资金的减少，引起资本投资的减少。当政府通过举债扩大其支出规模时，导致政府在资金需求上和民间进行竞争，使部分原可支撑民间部门投资的资金发生转移，在货币供应量不变时会减少民间部门的资金供应，推高市场利率水平，提高企业生产成本，降低企业的投资收益率，从而对民间部门投资产生“挤出”。挤出效应的大小取决于政府举债时的市场投资意愿、投资机会、资金供求状况、利率变动趋势等因素。公债的挤出效应在很大程度上受到中央银行货币政策的影响。当公债发行规模扩大时，只要经济尚未达到充分就业状态，其挤出效应会因同期中央银行货币政策的松动而有所减弱。在存在挤出效应的情况下，公债发行的利弊还取决于对其机会成本的评估，当公债投资效益高于市场平均效益时，即使存在对民间投资的挤出，公债发行仍是有利的，相反则是不利的。三、公债的规模与风险（一）衡量公债规模的指标公债的规模指公共债务的总水平。公债规模存在一个适度的问题。如果公债规模失控，不但难以发挥其应有的积极效应，反而会给国家财政和社会经济的正常运转带来消极影响。

1．债务负担率债务负担率＝当年累积未清偿公债余额/当年国内生产总值×100%欧盟《马约》要求债务负担率＜60%。发生欧债危机的国家大都超过了该界限。（我国较低）2．债务依存度债务依存度＝当年公债发行总额/当年财政支出总额×100%当债务依存度过高时，表明财政支出过份依靠债务收入，这必然对未来的财政平衡构成潜在威胁。国际公认的债务依存度警戒线在15%～20%之间。（我国偏高）3．偿债率偿债率＝当年公债还本付息额/当年财政收入总额×100%该项指标表明预算年度的财政收入中有多大份额需用于偿付到期债务本息，反映以往年度发行的公债对当期财政形成的压力大小。（我国偏高）《马约》财政条款《马斯特里赫特条约》（简称“马约”）即《欧洲联盟条约》，于1991年12月9-10日第46届欧洲共同体首脑会议在荷兰的马斯特里赫特（Maastricht）举行。经过两天辩论，通过并草签了《欧洲经济与货币联盟条约》和《政治联盟条约》，即《马斯特里赫特条约》。《马约》对成员国政府的公共财政和公共债务进行了严格的约束与限制，要求各成员国的：财政赤字不超过GDP的3%（赤字率≤3%），公共债务不超过GDP的60%（债务负担率≤60%）

。若成员国存在过度财政赤字，必须采取有效措施在规定的期限内予以纠正，否则将遭受相应的惩罚。《马约》禁止各成员政府中央银行为成员国政府财政赤字提供资金融通，如不得允许政府透支，不准向政府提供任何信贷便利，不准在一级市场上购买政府发行的债券等。欧债危机欧洲债务危机即欧洲主权的债务危机，是指在2008年金融危机发生后，希腊等欧盟国家所发生的债务危机。“欧猪五国”（PIIGS，Portugal、Italy、Ireland、Greece、Spain）。五国2010年赤字率分别为：9.8%、4.5%、31.3%、10.8%、9.3%。五国2010年债务负担率分别为：103.6%、126.1%、98.5%、149.1%、67.1%。原因：金融危机中政府为刺激经济加杠杆化使债务负担加重；社会福利优厚及人口老龄化使得税负过重，资本外流；人工成本高和税负高使得实体经济竞争力差，产业结构不平衡，经济发展脆弱。欧盟对希腊等经济援助的条件是紧缩财政，减低赤字率和债务负担率，引发民众的普遍不满，造成政治动荡、经济堪忧。我国国债负担率的变化

年份19931994199519961997国债负担率%5.326.066.557.218.12年份19981999200020042007国债负担率(%)13.02.514.621.615.3国际警戒线水平：60%，表明我国国债负担率并不高，认购人的应债能力还较强，继续增发国债仍有较大空间。2008年末，我国国债余额约5.33万亿元，占GDP（30.067万亿元）的17.73%。2011年末我国中央财政国债余额7.2万亿元，占GDP的15.27%我国国债依存度的变化年份1994199519961997国债依存度%全国18.6820.121.2722.21中央52.253.956.855.8年份1998199920002001国债依存度%全国35.2730.5629.3325.8中央71.160.3973.963.74国际公认的国家财政债务依存度和中央财政债务依存度的警戒线分别为15~20%和25~30%。说明我国国债依存度偏高，特别是中央财政的国债依存度过高。我国国债偿债率的变化年份1994199519961997国债偿债率%全国7.88.8915.5620.84中央17.227.035.845.4年份1998199920002001国债偿债率%全国22.2915.7517.2618.6中央48.133.022.525.6国际上一般把水平控制在：全国10%以内，中央22%以内。2003年，我国公债还本付息额2952.24亿元，约占当年财政收入的13.6%。2004年，还本付息额3671.59亿元，约占当年财政收入的13.91%。可见，我国政府的偿债能力较差。国债偿债率大大超过国际警戒线，且上升速度较快。特别是要考虑到我国国债偿债责任集中在中央财政，政府的偿债能力更加不容乐观。我国政府的债务依存度和债务偿还率均超过警戒线比较多，其原因是：（1）我国财政收支的口径小，未包括预算外、政府性基金、社会保障收支等公共收入在内；（2）

国债发行集中；（3）国债由中央财政偿还，中央财政支出规模较低。国家综合负债率国有银行不良贷款；地方财政亏空、工资欠发；对社保资金的欠帐；粮食企业累积亏损挂帐；农村供销社和互助合作基金坏帐；其他公共债务。20世纪90年代，世界银行高级经济学家哈纳·波拉科娃把发展中国家政府承担的债务从广义的角度分为两类：直接债务（Directdebt）和或有债务（Contingentdebt）。直接债务：在任何情况下都要承担的债务，不依附于任何条件，是可以根据某些特定的因素来预测和控制的债务（如政府正常预算内的内债和外债、政府立法规定的长期性支出以及由政府法律规定的养老金方面的支出）。或有债务：政府所承担直接债务以外的债务。以上债务又可从债务风险的角度进一步划分为显性债务（法律或合同所认可的政府债务）和隐性债务（政府反映公众和利益集团压力的道义上的义务）两类。项目直接负债或有债务显性债务1.国家债务（中央政府借款与发行的债券2.政府预算涵盖的开支（非随意性开支）3.法律规定的长期性支出（公务员工资和养老金）国家对：1.非主权借款、地方政府、公共部门、私人部门实体（如发展银行）的债务担保2.各种贷款（学生贷款、农业贷款、小企业贷款）保护性政府担保3.贸易和汇率、国外主权政府借款的承诺担保4.私人投资的担保5.国家保险体系（存款、私人养老基金收入、农作物保险、洪灾保险、战争风险保险）隐性债务1.未来公共养老金（不包括公务员）2.非法律硬性规定的社会保障计划和未来保健融资计划3.公共投资项目的未来经常性经费1.地方政府、公共实体、私营实体非担保债务（义务）违约2.银行破产（超出政府保险以外的救助）3.实行私有化的实体债务的清偿4.非担保养老基金、就业基金、社会保障基金的破产5.中央银行可能的负净值或对所承担义务（外汇和约、货币保护、国际收支差额）不能履行6.私人资本外逃等紧急财政援助7.改善环境、灾害救济、军事拨款中国的债务水平根据海通证券的测算，2011年中国的显性债务和非常有可能显性化的公共债务占GDP的比例为73.9%。中国的公共债务与目前其他处于危机中的国家债务不同：1）国家举债主体众多，特别是地方政府；2）政府债务依赖银行而不是金融市场；3）国家外债比例很低；4）公共债务有实体经济较快增速支撑。中国的公共债务风险主要在地方政府，根据审计署的数据，2011年地方政府有10.7万亿的债务。举债主体众多，并且依赖土地财政和银行贷款。形成了融资平台，土地，房地产市场和银行之间的风险链条。根据特定情境下的的测算，未来5年（至2015年）地方政府的债务可以承受温和的增长（15%年均增速），不会有流动性危机。还本付息规模2013年降至相对较低水平之后开始增加，2015年为5年之内最高。还本付息占地方政府综合财力的比例逐年下降，2015年下降至18.5%的水平。债务以15%的增速增长，地方全部债务与地方综合财力的比例在120%以下。负有直接偿还责任的债务占地方综合财力的90%以下。债务余额占GDP的比例只会由2010年的27%温和上升至2015年的30%。因此，地方政府债务水平虽然很高，但是没有极端情况出现风险不会大规模爆发。中国总体公共债务/GDP超过70%，至2015年将升至75%-80%，已经处于比较高的水平，我们相信未来5年不会出现系统性的流动性风险。中国的债务和经济转型一样是长期问题，不是短期问题。（二）公债债务风险1.财政风险—→现实风险财政赤字→公债发行→更多的财政赤字→规模更大的公债发行——国家破产（希腊？）2.货币风险—→