六大地区经济与市场经验分析报告

六大地区放开后的经济与市场经验报

告

日

期

：2022.

12.

09摘要回顾全球防疫放松后，美欧日韩越台6地经济变化和股市走势，发现各地区放松疫情后经济短期快速恢复，消费属性强的地区消费恢复好、制造属性强的地区制造修复快，商品消费修复快于服务消费。行业和龙头个股看，防疫放松后，长期股价表现呼应经济和公司业绩，业绩修复至19年以前的，股价表现也领先；短期，放松前市场买“预期修复”（服务）>“实际修复”（零售）；放松后市场买“实际修复”>“预期修复”。◆

2020年来，各地区经历2轮防疫放松，时间较为集中（欧美韩21.2-3/22.3；日越21.10/22.4），发生在上一轮疫情高峰得到控制之后；各地放松后3个月后可能有下一轮冲击，会小幅增加新增确诊病例和重症病例。◆

防疫放松后，各地区经济短期冲高，制造、商品消费修复优于服务消费：1）放松管控后的经济大多冲高1-3个月，其中制造属性强的地区供应链修复下，制造业修复更好，消费属性强的地区财政补贴和受压抑的消费需求释放下，消费修复更好。2）货币宽松+财政补贴是欧美零售业、商品消费快速修复的重要推力，部分地区远超疫情之前，未来需求可能存在透支。6）服务消费行业的缺口至今仍未修复，越南等部分地区缺口规模仍较大。◆

放松管控后，各地综指大多跑出超额收益，逻辑略有差异：防疫放松后，

1）消费属性强的欧美的消费（特别零售）数据持续验证，市场同时向好；2）制造属性强的韩国、越南制造、出口数据持续验证，市场开始走强；3）日本修复弱、中国台湾边际变化小，数据未验证，未获得超额收益。◆

消费板块看，业绩修复主导市场表现：1）防疫放松后，消费板块业绩均有修复；其中服务消费弹性大，但大多未修复至疫情前，而商品消费在“宽松+财政补贴”的背景下，业绩基本修复，医药业绩和股价一直很亮眼。2）美国消费业绩修复强于欧日，源于财政补贴力度差异。3）股价看，19年至今的行业股价变化，主要取决于业绩有没有修复（参考19年水平），服务业和零售医药全面分化。5）放松前，市场买“预期修复”（服务）>“实际修复”（零售）；放松后，市场买“实际修复”>“预期修复”。6）防疫放松前后，是“预期修复”类公司的获利了解时点。◆

消费板块龙头业绩和股价与行业趋同，业绩和股价修复更快。具体行业看：1）航空和酒店行业出现了明显的行业集中，龙头修复好于行业，市场表现有所反应。2）服务VS商品：商品修复明显好于服务，但其中需要注意，餐饮的修复和线下零售类似，而非和服务类似，同时各地区分化较大，可能有“可选VS必须”底层逻辑。3）线上VS线下：管控放松前，线上网购的业绩和市场表现都明显强于线下零售，而防疫放松后反转，原因或包括边际变化差异和货币政策。4）奢侈VS日常：奢侈消费受影响较小，而且更依赖于现场消费，放松后更受益。2◆

最后需要强调，上述为针对其他地区历史做的分析，未来有失效的风险，仅供参考，不构成任何投资建议。问题1-放松后的疫情演绎：各地区防疫政策变化汇总全球疫情管控放松主要分为两轮，一轮是2021年Q1/Q3，一轮是2022年Q1：美国+欧洲+韩国（21年2-3月+22年3-4月）、越南+日本（21年10月和22年3-4月）。2021年先放松本地管控，2022年后放松边境管控。图1：各地区防疫政策变化汇总&管控严格指数1009080706050403020100美国德国日本韩国越南中国台湾德国：21年2月硬封

美国：21年2-3月各州锁解除逐一放松疫情管控越南：21年10月政府128号决议放松防疫日本：22年3月全面解除管控日本：21年10月日本决定全面解除紧急事态宣言和“防止蔓延等重点措施”越南：22年4月放松国际通勤，疫情反弹未封城韩国：21年3月决定从非首都开始放松防疫政策管控美国：22年3月各州基本完全放松中国台湾：21年7月13日逐步解除管控，阶段性零新增后，7月27日从三级降为二级管控德国：22年4月全面解封韩国：22年4月取消新冠隔离和申报义务20-01数据20-05：Wind，财通证券研究所20-0921-0121-0521-0922-0122-0522-093问题1-放松后的疫情演绎：各地新增确诊和重症率情况各地疫情经验看：疫情管控放松主要发生在上一轮疫情高峰得到控制之后。各地放松后3个月或有下一轮冲击(21年初原始病毒,21年2-5月Alpha,21年5-12月Delta,21年12月-22年2月Omicron,22年7月Omicron变种)，新一轮冲击会小幅增加新增确诊和重症病例。当前毒株Omicron的重症率远低于Alpha和Delta。图2：各地新增确诊（万人）图3：各地重症率（每百万人患病数）120100806040200日本越南美国21年2-3月欧美韩放松欧洲韩国（右）5美国德国法国21年5月Alpha毒株0.30

4.5421年10月越南放松21年10月日本放松30252015105Delta和Omicron先后爆发0.250.200.150.100.050.003.532.52Omircron的重症率可能是此前的1/101.510.50020-01

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22-1130252015105美国欧洲韩国（右）日本越南日本韩国30200150100504522年4月日本越南第二轮放松22年7月Omicron毒株变种22年2-3月

22年4月欧美放松

韩国放松40

2535203022年1月Omicron毒株25

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22-114数据：Wind，财通证券研究所问题2-放松管控后的经济复苏：制造和商品消费修复快，服务消费慢图4：放松管控后的经济复苏情况1）放松管控后的经济大多冲高1-3个月。例外是日本（消极防疫）和中国台湾（半导体受疫情影响小），边际变化小。第一轮放松第二轮放松短期变化走势短期变化VS历史趋势(缺口计算)VS历史趋势(缺口计算)地区&放松放松3个月变化0.4%放松前1个月放松后3个月放松当月变化-1.5%1.8%放松3个月变化-2.5%-0.6%0.7%放松前1个月放松后3个月指标制造业PMI前后半年前后半年放松时间当月变化3.9%美国

非制造业PMI1）21.3

制造业产出指数2）22.3

零售销售额食品服务销售额8.4%8.7%3.1%3.8%-5.6%5.2%-2.6%16.1%-3.8%0.7%1.1%9.1%7.5%1.8%9.4%8.7%10.7%13.5%4.6%7.4%0.6%0.6%20.8%5.2%-15.0%1.4%3.0%2）第二轮放松效果不及第一轮。3）经济回升差异：制造属性强的地区供应链修复（制造分项），消费属性强的地区财政补贴和受压抑的消费需求释放（消费分项）。制造业PMI-1.7%0.1%-3.6%0.6%欧洲

服务业PMI1）21.3

工业生产指数2）22.3

零售销售指数服务业信心指数3.9%9.5%0.8%-0.2%3.3%-3.3%-1.9%-2.7%0.8%-1.7%-1.1%0.3%-0.4%-2.9%0.9%-3.2%0.5%-4.9%-0.7%2.8%2.8%18.4%2.8%制造业PMI1.7%1.4%0.6%日本

服务业PMI1）21.10

制造业生产指数2）22.3

日本商业零售额日本服务消费指数制造业景气指数韩国

非制造业景气指数1）21.3

制造业生产指数2）22.4

零售销售指数零售和餐饮服务指数制造业PMI2.9%4.3%5.2%8.4%2.0%7.6%-13.9%-2.5%-12.2%1.5%0.3%-8.6%6.7%-8.0%-7.0%-15.1%-7.8%9.2%4.2%21.7%10.6%14.0%9.0%17.6%5.6%6.6%-16.5%-11.0%8.9%-10.4%4）制造业相对容易修复。7.0%3.0%-1.0%1.0%5.0%4.0%5）货币宽松+财政补贴下，欧美零售业、商品消费快速修复的重要推力，部分地区远超疫情之前，未来需求可能存在透支。18.1%12.5%13.2%11.9%6.9%10.7%15.6%17.5%12.3%16.7%27.8%34.7%103.7%-2.6%5.6%-9.6%-11.4%-14.8%6.6%-0.5%-3.8%-4.2%-2.1%0.0%-3.6%-3.5%0.3%8.6%-1.4%-3.6%3.9%-3.7%-3.8%0.0%2.3%越南

生产指数2.0%7.0%1）21.10

出口当月2）22.4

零售：商业宾馆与餐饮业1.1%-2.4%2.9%-4.2%5.4%20.2%42.7%-4.3%0.6%-26.4%-68.5%-12.1%-55.4%-5.1%-2.9%6.4%20.4%-31.3%-27.4%6）服务消费缺口至今仍未修复，越南等部分地区缺口仍较大。制造业PMI非制造业PMI中国台湾1）21.7住宿餐饮业PMI零售业PMI-7.0%5.2%4.7%11.6%69.1%入境旅客54.1%-99.2%-98.8%5数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所美国经济：放松管控后短期消费、生产抬升明显美国放松管控后，短期制造、消费均抬升：21年3月各州逐步放松以来，生产、消费短期抬升明显，制造业指数上升2.9，商品、服务消费环比上升11、14%。第二轮放松效果弱于第一轮。其中，美国对居民补贴助其迅速填补消费缺口、快速回到趋势线上。图5：美国经济情况美国制造业PMI美国非制造业PMI美国制造业产出指数制造业产出指数趋势制造业产出指数同比(右)20%1041021009821.3放松管控，PMI上行明显，制造业/非制造业分别上升3.9、8.47065605550454022.3放松管控对PMI影响有限美国21.3.22.3放松管控后，制造业短期快速回升制造业指数上升2.9、0.7，第一轮影响更大。15%10%5%960%94-5%-10%-15%929019/12

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22/09美国食品服务销售额(十亿美元)食品服务销售额趋势食品服务销售额同比(%,右)美国零售销售额(十亿美元)

零售销售额趋势

零售销售额同比(%,右)21.3放松管控后商品消费抬升明显,环比上涨11%21.3、22.3、放松管控后服务消费抬升明显,环比分别上涨14、1%22.3放松管控后商品报复性消费有限60050%

75美国给群众发钱后消费未受冲击，150%100%50%0%美国给群众发钱后消费未受冲击，40%30%20%10%0%近6月服务超越趋势线9%550

近6月商品超越趋势线8%6555453525500450400350-50%-100%6-10%-20%19/12

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22/09数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所越南经济：保供给出色，生产和出口迅速修复越南放松管控后，生产、消费均见效明显：21年10月放松管控后，当月制造PMI上升12，出口、商品销售、餐饮销售单月环比在20-40%。越南放松效果特点：1）疫情之前没有大幅影响到其生产和出口，防疫解除以后只用1-2个月时间恢复了供给；2）但餐饮复苏后，较之前趋势仍有16%缺口。图6：越南经济情况整体制造业未受影响制造业PMI工业生产指数（右）21年10月-22年2月PMI平均53%出口当月（十亿越南盾）出口累计同比（右）21年10月出口报复性发货60555045403524022020018016014012010080350003000025000200001500060%50%40%30%20%10%0%景气大反弹22年3月-22年4月疫情反弹未影响经济21年上半年越南保供给较为出色-10%-20%19-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-07零售：商业商业（估算）宾馆与餐饮业宾馆与餐饮业（估算）400,000350,000300,00065,00055,00045,00035,00025,00015,000（十亿越南盾）（十亿越南盾）21年10月-22月2月报复性商品消费零售快速回到封控前21年10月-22月7月服务性消费修复慢即使高点缺口仍有16%250,00019-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-077数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所问题2-放松管控后的股市表现：经济深蹲起跳地区，股市也大幅跑赢各地综指看，防疫放松后大多跑出超额收益，逻辑略有差异：1）消费属性强的欧美防疫放松+补贴民众后，消费（特别零售）快速复苏，数据也有所验证，市场开始向好；2）制造属性强的韩国、越南防疫放松后，制造、出口数据验证，市场开始走强；3）日本制造业复苏数据验证弱、消费也较欧美低迷，并未有明显超额收益；4）中国台湾主要产业半导体受疫情影响小，防疫放松边际影响小，也未走出超额收益。图7：放松管控后的股市表现美国（21.3月持续放松）放松后美国股市走势日本（21.10月初放松）放松后日本股市走势越南（21.10初放松）放松后越南股市走势标普500MSCI新兴市场日经225MSCI新兴市场MSCI新兴市场胡志明指数1181141101061029811010510095120110100909421/019021/0821/02

21/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/1021/1121/1222/0122/0221/0821/0921/1021/1121/1222/0122/02欧洲（21.3持续放松）放松后欧洲股市走势韩国（21.3月放松）放松后韩国股市走势中国台湾（21.7底放松）放松后美国股市走势欧洲STOXX50(欧元)MSCI新兴市场韩国综合指数MSCI新兴市场中国台湾加权指数MSCI新兴市场1101151091049911010510095105100959021/01909421/0121/02

21/0321/0421/0521/0621/0721/0821/06

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21/0321/0421/0521/0621/0721/088数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所问题3-各地放松后，股市各行业表现差异1）消费属性强的地区欧美消费领涨；2）制造属性强的地区韩国、越南工业领涨；3）金融地产，顺周期、高弹性，大多跑赢市场；其中发达地区受益于宽松背景，新兴市场地产受益于经济启动。图8：各地区股市行业表现差异美国（21.3月持续放松）放松后

放松后3月

放松前后3个月1月收益

累计收益

累计收益变化日本（21.10月初放松）放松后

放松后3月

放松后3月VS越南（21.10初放松）放松后

放松后3月

放松前后3个月1月收益

累计收益

累计收益变化分行业近半年月度收益率分行业近半年月度收益率分行业近半年月度收益率1月收益

累计收益放松前3月市场金融4%5%9%0%6%

市场-1%-3%-2%-1%-3%2%-6%

市场7%4%10%12%15%8%14%24%28%12%-5%7%-16%

金融-3%

房地产-5%

能源-10%

金融-4%

房地产-1%

能源房地产能源材料1%5%0%4%10%9%-5%1%-2%11%9%0%

材料5%

工业1%0%-2%1%-6%

材料-6%

工业8%9%工业5%11%4%12%1%可选消费必需消费医疗-2%5%-4%11%5%0%

可选消费17%

必需消费-1%

医疗-1%-2%-1%-6%-8%3%-4%

可选消费-11%

必需消费-12%

医疗-3%

科技-2%-3%4%3%0%-5%-1%\\\\\\\\科技通信-2%1%2%2%-8%

科技14%

通信13%

公用事业-1%-1%-6%-2%-6%

通信-6%

公用事业6%24%0%10%-11%1%公用事业6%6%欧洲（21.3持续放松）放松后

放松后3月

放松后3月VS韩国（21.3月放松）中国台湾（21.7底放松）放松后

放松后3月

放松前后3个月1月收益

累计收益

累计收益变化放松后

放松后3月

放松后3月VS1月收益

累计收益分行业近半年月度收益率分行业4%

市场0%

金融近半年月度收益率分行业近半年月度收益率1月收益

累计收益放松前3月放松前3月市场金融3%2%0%-1%0%3%5%4%1%1%7%4%12%1%12%4%23%-12%

市场22%

金融房地产3%7%0%7%2%1%12%13%2%房地产能源材料10%

房地产-11%

能源-10%

材料3%

工业\\\\\\\\-11%3%4%4%-35%

能源-9%

材料20%

工业1%3%3%-3%9%1%8%工业13%19%15%9%9%0%26%5%3%-11%-7%-25%-12%-5%可选消费必需消费医疗10%

可选消费16%

必需消费8%

医疗-20%

可选消费2%

必需消费12%

医疗-3%0%1%2%5%1%-4%\\\\\\\\科技通信6%-6%

科技12%

通信11%

公用事业-1%9%-2%28%15%-30%

科技25%

通信9%

公用事业3%-3%0%-5%5%-7%13%9%公用事业2%9数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所问题4-管控放松后，消费板块的业绩和市场表现1）防疫放松后，消费板块业绩均有修复。2）服务业的营收弹性大，但大多没有修复回疫情前，而商品类消费在“宽松+财政补贴”的背景下，基本恢复到了疫情前水平，医药则一直很亮眼。3）美国消费业绩修复表现强于欧日，差异源于财政补贴力度。4）股价层面，19年至今的行业股价变化，主要取决于业绩有没有修复（参考19年水平），服务业和零售医药全面分化。5）放松前，市场买“预期修复”（服务）>“实际修复”（零售）；放松后，市场买“实际修复”>“预期修复”。6）防疫放松前后，是“预期修复”类公司的获利了解时点。图9：消费行业业绩和市场表现行业指数地域营收-ttm对比股价变化放松疫情受损情况

放松后修复情况

疫情前后对比放松后营收修复

疫情前放松放松放松后至今行业(疫情前-放松)

(放松-最近)

(疫情前-最近)

营收变化

所耗季度至今-48.4%-58.3%-21.7%-42.9%-68.4%-28.0%0.2%前1月后1月2.2%后3月美国航空

欧洲日本-71.5%-70.9%-59.6%-76.3%-74.6%-51.2%-52.6%-60.0%-25.1%22.8%5.8%172.2%77.9%65.4%149.7%75.0%6.8%-0.8%-28.0%-33.1%-13.1%-43.7%-47.9%1.4%未修复25.5%-4.4%-41.7%-52.9%9.9%未修复13.8%4.1%-3.0%3.7%-2.6%-11.9%-5.4%-6.3%-11.7%-0.4%0.8%未修复美国旅游

欧洲日本未修复17.8%17.6%0.6%-0.3%-4.9%-1.2%-1.6%-2.4%5.4%-43.2%-57.2%-1.5%-8.4%-38.8%28.5%-18.6%-49.6%0.1%未修复未修复美国酒店

欧洲日本93.1%69.8%23.1%13.0%14.2%16.4%22.7%17.5%12.2%28.5%26.9%5.1%614.3%6.8%-18.6%-7.7%38.9%10.0%12.8%17.1%-19.2%1.1%未修复-54.6%19.4%18.3%-42.0%14.3%14.2%-46.6%1.7%未修复7.4%-0.7%7.7%美国零售

欧洲日本0-5.0%6.9%8.8%0-1.3%-4.3%5.8%10.9%-12.5%7.2%-3.1%-7.1%-33.2%-9.9%-8.6%0.7%23.7%美国服饰

欧洲日本21.0%-3.0%-34.4%-4.7%-31.9%-16.3%-21.9%0.9%未修复6.7%0.2%-0.7%-7.6%0.1%46.6%-3.6%0.4%美国餐饮

欧洲日本18.1%21.2%-6.0%42.5%13.9%19.2%2-16.5%13.1%-19.3%17.0%-10.4%10.8%0.3%16.3%3.1%21.4%-12.6%7.7%-10.5%28.9%17.2%7.8%未修复6.7%-5.1%2.2%美国医药

欧洲日本17.6%10.0%10.6%000-3.2%-4.8%11.6%3.9%12.7%-11.2%-16.6%-8.4%-6.6%10数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所;注：放松时点选择，股价：美国2021/3/31，日本2021/9/30；营收：美国21Q1，日本21Q3；指数营收为ttm问题5-管控放松后，消费龙头公司的业绩和市场表现1）各行业龙头呈现的企业盈利、市场表现特征和指数层面的结论一致。

2）对比指数，龙头业绩修复更快。

3）航空和酒店行业出现了明显的行业集中，龙头修复好于行业，市场表现有所反应。4）服务VS商品：商品修复明显好于服务，但其中需要注意，餐饮的修复和线下零售类似，而非和服务类似，同时各地区分化较大，可能有“可选VS必须”底层逻辑。5）线上VS线下：管控放松前，线上网购的业绩和市场表现都明显强于线下零售，而防疫放松后反转，原因或包括边际变化差异和货币政策。6）奢侈VS日常：奢侈消费受影响较小，而且更依赖于现场消费，放松后更受益。图10：消费龙头公司的业绩和市场表现企业相关地域累计营收对比股价变化疫情受损情况

放松后修复情况

疫情前后对比放松后营收修复

疫情前放松放松放松放松后至今领域细分航空企业(疫情前-放松)

(放松-最近)

(疫情前-最近)

营收变化

所耗季度至今-29.9%-40.6%-22.2%-34.1%8.3%前1月后1月后3月美国美国日本欧洲美国美国西南航空达美航空全日本航空汉莎航空万豪国际希尔顿-60.1%-60.4%-59.1%-67.3%-53.8%-60.0%-8.0%-59.8%-26.6%-99.4%-84.0%33.1%-20.7%3.4%128.8%125.3%69.7%109.5%81.3%96.3%-8.1%136.2%38.6%6142.3%302.7%16.0%17.7%10.6%23.9%15.9%26.6%60.7%3.0%5.7%4.4%55.5%2.4%

-12.5%-3.9%

-9.6%-37.8%-29.4%-2.4%-6.3%9.1%航空航空航空酒店酒店酒店旅游旅游旅游旅游餐饮餐饮餐饮餐饮零售零售零售零售零售线上线上51.9%16.3%-10.7%0.1%-30.6%-13.2%-4.8%-10.3%-18.5%11.2%10.3%-48.1%-25.6%55.7%-6.7%8.7%未修复-8.7%

-18.0%-2.1%

-10.4%未修复业绩恢复慢的行业未修复0.2%5.8%-4.7%4.2%未修复26.8%13.1%-6.1%13.3%-81.0%-62.7%73.7%8.6%-1.6%1.7%14.7%25.8%-18.6%-17.0%-64.7%-41.2%4.5%中国台湾

晶华酒店未修复-3.3%3.5%-1.7%-6.0%-7.6%-3.0%0.8%美国美国欧洲美国美国日本美国美国美国美国日本日本欧洲美国美国Booking万豪度假嘉年华游轮喜满客影城墨式烧烤萨莉亚麦当劳USFOODSCOSTCOTJX52.3%42.7%2.0%未修复0.4%4.1%未修复-4.2%-0.2%21.5%9.3%-1.4%3.7%08.9%未修复5.3%1.7%-0.9%21.4%-10.2%47.5%18.5%10.5%-5.4%6.6%000000200004036.6%-16.6%79.5%27.6%40.4%23.3%8.1%4.8%3.7%4.4%34.4%50.1%22.9%64.0%4.4%3.8%9.6%-0.4%12.4%3.4%26.5%-1.7%2.1%7.2%4.8%0.0%7.6%7113.7%-6.0%-11.0%5.6%-2.6%-8.2%10.8%11.0%11.1%4.0%业绩恢复快的行业AEON1.3%-2.7%5.6%家乐福EBAY-7.1%11.4%81.8%-4.4%11.3%-8.1%7.6%9.1%16.3%5.3%-7.1%7.3%27.0%0.4%11.9%2.2%-11.6%9.7%-27.6%-40.4%-14.7%22.1%-0.1%-20.5%AmazonTAPESTRYLVMH88.9%8.7%奢侈品

美国奢侈品

欧洲12.9%29.0%10.6%5.3%30.0%66.6%26.7%3.4%-2.6%8.9%16.6%9.5%48.4%1.7%16.0%服装服装日本美国优衣库NIKE14.5%-1.7%-8.5%

-18.1%0.1%

20.5%17.7%数据：Wind，Bloomberg，Factset，财通证券研究所;11注：放松时点选择，股价：中国台湾2021/7/31，日本2021/9/30，其他2021/3/31；营收：中国台湾、日本21Q3，其他21Q1航空-美国：放松后下跌主要因为利润下滑，营收已经恢复至疫情前图11：美国航空公司业绩和表现西南航空(SOUTHWEST

AIRLINES)达美航空(DELTA)11010090140120100802021年3月美国各州放开疫情管控2021年3月美国各州放开疫情管控8070605060404030202018-01

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22-07西南航空营业收入（亿美元）营收同比（右轴）达美航空营业收入（亿美元）营收同比（右轴）25020015010050150%100%50%50045040035030025020015010050150%100%50%22Q3营收超过19Q322Q3营收超过19Q30%0%-50%-100%-50%-100%0018-03

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22-0912数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所航空-德越韩日：疫情管控放松的博弈落地后均有卖出图12：各地区航空公司业绩和表现德国汉莎航空越南航空110100901101009022年4月越南放开国际通勤，疫情反弹未封城807080702021年2月德国硬封锁解除602022年4月60德国全面解封505021年10月越南1284040号决议放松防疫3030202018-01

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22-0719-0619-1220-0620-1221-0621-1222-06大韩航空全日本航空日本2021年11月放宽出入境限制2022年3月21日全面解除管控12050204520402035203020252020201520102052021年2月韩国从非首都开始放开防疫政策管控1101009080706022年4月韩国取消新50冠隔离和申报义务4030202018-01

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22-0713数据

：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所旅游：美国国内的旅游消费基本恢复图13：美国旅游公司业绩和表现BOOKING万豪度假全球160140120100801602021年3月美国各2021年3月美国放开疫情管控州放开疫情管控60604040202018-01

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22-07BOOKING营业收入（亿美元）营收同比（右轴）万豪度假全球营业收入（亿美元）营收同比（右轴）16014012010080150%100%50%5045403530252015105100%80%60%40%20%0%22Q3营收超过19Q322Q3营收超过19Q30%6040-50%-100%-20%-40%200018-03

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22-0914数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所服务消费：部分板块一直未恢复，如游轮、影院图14：美国游轮和影院企业业绩和表现嘉年华游轮喜满客影城120100806040200140120100802021年3月美国各州放开疫情管控2021年3月欧洲和美国普遍开始放松管控604020018-01

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22-07嘉年华游轮营业收入（亿美元）营收同比（右轴）喜满客影城营业收入（亿美元）营收同比（右轴）250200150100507000%6000%5000%4000%3000%2000%1000%0%3530252015105350%300%250%200%150%100%50%22Q3营收远小于19Q322Q3营收远小于19Q30%-50%-100%0-1000%018-03

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22-0915数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所酒店-美国：市值和利润修复，但营收还有差距，行业格局可能优化图15：美国酒店公司业绩和表现万豪国际希尔顿酒店(HILTON)16014012010080220200180160140120100802021年3月美国各州放开疫情管控2021年3月美国各州放开疫情管控60604040202018-01

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22-07万豪国际营业收入（亿美元）营收同比（右轴）希尔顿酒店营业收入（亿美元）营收同比（右轴）25020015010050100%80%60%40%20%0%1009080706050403020100120%100%80%60%40%20%0%22Q3营收略低于19Q322Q3营收略低于19Q3-20%-40%-60%-80%-20%-40%-60%018-03

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22-0916数据：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所餐饮：美国餐饮复苏明显，业绩高增速下股价仍在上行图16：美国餐饮公司业绩和表现墨式烧烤(CHIPOTLE)麦当劳(MCDONALD'S)2021年3月美国各州放开疫情管72062052042032022012020200180160140120100802021年3月美国各州放开疫情管控60402018-01

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22-07墨式烧烤营业收入（亿美元）营收同比（右轴）麦当劳营业收入（亿美元）营收同比（右轴）100908070605040302010035%30%25%20%15%10%5%2502001501005040%30%20%10%0%22Q3营收超过19Q322Q3营收超过19Q3-10%-20%-30%0%018-03

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22-0917数据

：Wind，Factset，Bloomberg，财通证券研究所餐饮：日本餐饮龙头还在未完全复苏，股价在放松前后达到高点图17：各地区餐饮公司业绩和表现萨莉亚（日本连锁快餐）英国连锁面包店GREGGS4020352030202520202015201020520270220170120702021年10月日本防疫放松11月放宽出入境限制2022年3月21日全面解除管控2021年3月后英国和欧洲陆续放开疫情管控202018-01

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22-07萨莉亚营收（亿日元）营收同比（右轴）GREGGS营业收入（亿美元）22H1营收已高于19H1营收同比（右轴）1800160014001200100080020%15%10%5%18161412108120%100%80%60%40%20%0%22Q2营收未超过19Q20%-5%-10%-15%-20%-25%-30%60040064-20%-40%-60%20020018-03

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