光伏行业市场前景及投资研究报告：再振雄心

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看好

维持投资研判：价格反弹印证需求，博弈不改供需大势景气跟踪：产业链价格博弈落定，欧洲需求重启在即中期研判：中美有望超预期，粒子石英电池交织010203目

录投资建议：基于量的贝塔，寻找利的阿尔法主要标的近况跟踪040501投资研判：需求持续向好，博弈不改供需大势复盘：产业链价格震荡，光伏板块1月整体向上01➢➢行情演绎：1月光伏板块整体向上，光伏指数上涨12.58%，跑赢Wind全A5.19pct。基本面回溯：1月产业链价格快速下跌，刺激下游需求的释放，带动光伏板块表现良好。2月以来硅料价格回弹对市场情绪形成一定的压制，但我们认为随着产业链价格博弈的结束，以及国内招标的启动以及海外以欧洲为代表的需求恢复，行业基本面表现良好。图：1月光伏板块整体向上表：1月光伏指数上涨12.58%，跑赢Wind全A

5.19pct8,0004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20158.60%

9.52%

42.57%

18.55%

19.98%

-23.43%

-20.04%

-20.54%

-10.98%

35.30%

8.47%

-6.17%7,0006,0005,0004,0003,0002,0002016

-28.09%

-3.46%

19.55%

1.41%

-1.66%

5.06%

0.40%

0.36%

-6.48%

1.46%

1.60%

-3.74%2017

-1.21%

2.63%

-1.96%

-3.50%

-10.20%

4.00%

5.96%

-0.44%

13.07%

2.22%

-2.64%

6.80%2018

-1.88%

-6.21%

1.45%

0.10%

-2.52%

-19.87%

-3.13%

-10.59%

2.74%

-9.79%

17.58%

-2.42%2019

16.87%

19.64%

0.85%

4.21%

2.62%

-4.81%

5.54%

2.80%

-2.01%

-7.04%

-0.21%

5.37%2020

11.36%

10.25%

-23.78%

19.50%

-0.08%

24.20%

37.06%

0.17%

11.94%

5.66%

-5.12%

28.63%2021

11.34%

-4.18%

-14.24%

7.59%

6.14%

24.03%

9.69%

13.49%

-12.15%

18.08%

-9.00%

-1.95%2022

-14.95%

11.50%

-9.60%

-8.94%

17.42%

19.81%

-1.89%

-10.36%

-7.39%

-0.29%

-1.73%

-5.21%0上涨月数下跌月数445344534453534435533535万得全A指数光伏指数2023

12.58%资料

：Wind，长江证券研究所资料：Wind，长江证券研究所

注：光伏指数为右轴投资研判：价格反弹印证需求，博弈不改供需大势01➢➢1、春节后需求已呈现清晰的向好趋势，刺激主产业链短期进入新一轮价格博弈，价格持续上涨。我们强调行情的核心驱动仍是需求，价格反弹印证了需求趋势向上明确。2月组件排产环增10%+，3月继续保持环增，硅片开工率整体拉升至80%或以上，玻璃龙头库存小降等，均是需求转暖的证明。对于产业链价格波动，我们认为决定因素是供需关系，而非短期博弈，硅料供给充足，跌价刺激需求放量的大趋势不变。2、展望后续，建议关注两个“关键节点”和一类“产业新方向”：1）一季报预告前后，关注组件盈利的超预期。上游跌价有望带动组件全年单位盈利的上修。2）二季度末前后，关注2024年量利预期的上修。当前不少投资人认为2024年看不清或需求增速大幅回落。倘若硅料产能释放后产业链价格平稳，组件仍能维持1.6-1.7元/W甚至以上的高价，届时市场对需求的担忧预计缓解，2024年的单瓦净利的预期亦会提高。3）贯穿全年，关注储能、微逆、新技术等产业新方向。➢3、综上，继续坚定看多光伏板块。建议布局：1）量利向上，包括一体化组件（隆基绿能、晶澳科技、天合光能、晶科能源、通威股份、横店东磁等）和优质辅材（福斯特、福莱特、海优新材、信义光能等）；2）产业新方向，包括储能&微逆（阳光电源、锦浪科技、固德威、德业股份、禾迈股份、昱能科技等）和新技术相关标的；3）其他细分环节优质龙头金博股份、正泰电器、晶盛机电、捷佳伟创、

TCL中环、林洋能源、爱旭股份、中信博等。➢4、重点关注：产业链价格变动趋势，新技术电池产能进展。02景气跟踪：产业链价格博弈落定，欧洲需求重启在即供给：硅料供需短暂达成平衡，年中产能释放再加速02表：2023年硅料投产情况（万吨）➢春节后协鑫（包头+乐山）、东方希望、丽豪、润阳等继续释放增量，2环节项目投产新增投产节奏月国内硅料月产预计达到10.6万吨左右，环比增长4.5%，Q1总产出预计达到31.6万吨。通威股份

乐山新产能三期大全能源

包头一期12.0

2022年7月30日开工，预计2023Q2-Q3投产，等变压站配套10.0

2022年一季度开工建设，并于2023年二季度（4-5月）建成投产10.0

2023年二季度投产新特能源

新疆准东一期保利协鑫

包头10万吨颗粒硅

10.0

2021年9月28号开工，20221227投第一个模块，2023年4月前投完东方希望

宁夏一期

12.5

2022Q1已经开工，2023Q3预计建成投产图：预计2月国内硅料月产达到10.6万吨（万吨）南玻润阳宝丰青海52023年底有望投产宁夏石嘴山甘肃酒泉5.05.0润阳硅材料，2021年11月启设，20221203开始投料生产2017.71816141210816.7共30万吨，一期5万吨项目计划于2022年3月20日开工，2023年6月底建成投产15.815.214.813.92021年6月29日开工，建设周期13个月，乐观估计22年底点火，预计可能会延迟至2023Q112.85.05.0新疆胡杨河一期新疆胡杨河二期12.011.210.9晶诺10.610.19.79.0计划2022年6月开工，预计2023年8月建成投产，投产存在一定不确定性8.77.76.2

6.26.25.95.85.55.2

5.2共20万吨，一期10万吨2022年3月动工，预计2023年投产。是哈密的重点项目，2022年5月被山东高速收购，不确定股权决策上是否延续，6清电新疆哈密10.0420.7

0.8

0.70.8

0.7

0.6

0.8

0.91.0

0.9

0.90.7

0.7

0.7

0.7

0.7

0.7

0.6

0.6

0.6

0.6

0.6

0.60.5新疆乌鲁木齐一期

10.0

共20万吨（2022年5月-2025年5月），预计一期10万吨2023年4月投产新疆乌鲁木齐二期

10.0

2023年7月预计投产0合盛硅业上机数控

内蒙古包头信义光能

云南曲靖5.06.0共10万吨，一期5万吨2022年4月开工，预计2023年4月投产共20万吨，一期6万吨2022年动工，预计2023H2投产国内多晶硅产量海外进口量含电子级资料：

硅业分会，长江证券研究所资料：公司公告，硅业分会，长江证券研究所供给：硅片开工率提升，组件排产环比10%增速02图：各环节排产情况120000100000800006000040000200000120%110%100%90%80%70%60%50%40%硅片环节➢➢硅料：1月产能在10万吨/年以上的四家硅料产量（吨）开工率为102.2%，产能5-9万吨/年的企业开工率维持在81.7%。硅片：开工率逐步回升。2月两家一线企业开工率分别提升至75%和80%，一体化企业开工率维持在80%-100%之间。其余企业开工率提升至80%-90%之间。2月硅片产出预计34-36GW。中国厂商海外厂商合计垂直整合厂中国厂商海外厂商合计110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%电池环节组件环节➢➢电池：电池片正常生产，主流企业订单支撑良好。组件：2月组件排产超30GW，排产环增10%+，预计3月继续保持环增。垂直整合厂中国厂商海外厂商合计TOP10中国厂商海外厂商合计资料：

PV

Infolink，长江证券研究所价格：2月主产业链价格有所回升02图：各环节价格情况（元/KG、

元/片、元/W）➢➢➢➢硅料：下游需求增强导致硅料价格企稳，价格持续回升，当前主流报价范围回到220-250元/kg区间。3503002502001501005012108642硅片：经历去年末的大幅减产后企业库存去库明显，硅片短期供需错配，加之下游需求推动，中环、隆基等企业纷纷调高产品售价。00多晶硅片单晶158硅片单晶210硅片单晶166硅片多晶硅

菜花料多晶硅

致密料单晶182硅片1.62.52电池：顺应上游涨势，电池片成交价格持续提升，当前M10/

G12尺寸主流成交价格皆来到1.13-1.15元/W左右。1.41.21.00.80.60.40.20.01.510.50组件：执行价格维持1.7-1.8元/W，由于电池片涨价，部分企业报价超1.8元/W。多晶电池片单晶158电池片单晶210电池片单晶166电池片单晶158组件单晶166组件单晶182组件单晶210组件单晶182电池片资料：

PV

Infolink，Wind，Bloomberg，长江证券研究所价格：玻璃、逆变器平稳，粒子胶膜调涨02图：玻璃、EVA、胶膜、逆变器价格（元/平、元/吨、元/W）➢玻璃：2月3.2、2.0mm玻璃价格维持在26.50、19.50元/㎡。2月龙头库存水平略降至14天以内。玻璃价格35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000EVA价格45403530252015➢➢➢EVA：价格继续回升，2月已达在1.7万元/吨左右。胶膜：2月龙头上调EVA胶膜价格，环比涨幅10%。3.2mm玻璃2.0mm玻璃胶膜价格0.200.180.160.140.120.100.080.060.040.020.00逆变器价格2018161412108逆变器：主流企业海外报价未发生变化。6420>30kW工业用逆变器1-10kW户用逆变器10-30kW商业用逆变器资料：

PV

Infolink，Wind，Bloomberg，长江证券研究所盈利：硅料价格反弹，单位盈利有所回升02➢硅料环节，伴随硅料价格回弹，盈利迅速回升，按照PVInfolink最新报价230元/kg，预计单吨净利目前11-13万元/吨左右，一季度硅料盈利水平预计仍然在相对高位。表：硅料单吨净利水平约11-13万元/吨左右图：硅料盈利持续回升（单位净利，万元/吨）20项目领先产能中等成本产能高成本产密料占比95.0%230.0225.022.981.8995.0%230.0225.022.981.8995.0%230.0225.022.981.89致密料价格（元/kg）菜花料价格（元/kg）单价（含税，万元/吨）工业硅价格（含税，万元/吨）硅粉成本（不含税，万元/吨）其它成本（不含税，万元/吨）生产成本（不含税，万元/吨）毛利率641.671.671.6722.273.374.4703.945.046.1480.61%4.9475.20%5.8469.79%7.34完全成本（不含税，万元/吨）单吨净利（万元/吨）领先产能中等成本产能高成本产能13.0812.3211.04资料：

PVinfolink，长江证券研究所资料：

PVinfolink，长江证券研究所盈利：硅片价格回升，盈利水平快速恢复02表：硅片单瓦净利0.84-1.14元/w左右➢硅片环节，1月硅片库存已经去化，下游需求高于预期，开工率大幅回升，项目硅片面积（mm2）23.5%转化效率对应的单片瓦数(W/片)预计非硅成本（元/片）非硅成本相比166产品的比例硅料市场价(元/Kg，含税)晶棒长度（mm）硅密度（g/cm³）单晶硅棒重量（kg）金刚线直径（μm）金刚线外径182330157.82104409610.40.8232%230随着产业链价格的企稳回升，硅片盈利水平预计较12月最差时点有明显修0.7521%230复。根据现货价格计算，硅片盈利水平已经和跌价前相当。4004002.32830.75382.32841.0740图：硅片价格回弹，行业盈利修复至跌价前水平4547硅片厚度（μm）导轮槽距（mm）理论片数150150硅片单瓦净利（元/W）0.200200095%1900610.202198094%1861450.20合格率0.100.00实际片数每Kg出片数单片硅耗（g/片）硅成本（元/片）单片成本（元/片）硅片均价（元/片，含税）毛利率17.263.514.266.2222.6%1.245.0%0.280.9713%0.840.10823.394.765.588.2023.1%1.685.0%0.361.3113%1.140.110-0.10-0.20-0.30-0.40对应单片毛利（元/片）硅片业务费用率三项费用利润总额所得税率单片净利(元/片)单瓦净利（元/W）182210资料：

PVinfolink，长江证券研究所资料：

PV

infolink，隆基绿能，长江证券研究所盈利：电池盈利有所震荡，但仍处于较高水平02➢硅片价格震荡带动电池价格波动，短期供需紧张有所缓解，整体盈利水平受观望情绪影响有所波动，但持续处于较高水平。表：电池环节单瓦净利约0.04-0.06元/W左右图：电池盈利仍处较高水平（元/W）项目1822100.200.150.100.050.00-0.05-0.10-0.15PERC电池转换效率单晶电池均价（元/W）单位成本23.50%1.1023.50%1.100.880.86其中：硅片成本非硅成本0.710.700.170.16单晶硅片价格（元/片，含税）单晶电池功率（W/片）毛利率6.228.207.7610.3611.6%0.119.7%0.09单瓦毛利（元/W）三项费用率4.5%0.5%0.04515.0%0.0394.5%0.5%0.06515.0%0.055其他费用率营业利润所得税158.75166182210单瓦净利（元/W）资料：PV

infolink，通威股份，TCL中环，隆基绿能，长江证券研究所资料：

PV

infolink，通威股份，长江证券研究所

注：历史用PV价格盈利：一体化盈利有所震荡02➢➢受上游供应链价格波动剧烈影响，加之辅材价格有所上涨，组件环节当前单瓦盈利承压。国内一体化组件企业盈利水平随着硅料涨价趋缓，近期有所回升，当前约0.10元/W水平。图：目前组件单环节单瓦净利承压（元/W）图：一体化国内单瓦净利有所震荡（元/W）0.250.200.150.100.050.00-0.05-0.10-0.15-0.20-0.250.300.250.200.150.100.050.00(0.05)(0.10)158.75166182210158.75166182210资料：PVinfolink，长江证券研究所

注：组件为国内价格资料：

PV

infolink，长江证券研究所

注：组件为国内价格盈利总结：上游盈利回升，组件盈利震荡02表：各环节单位净利指标环节20-Jul27-Jul单吨净利（万元/吨）单瓦净利（元/W）硅片单瓦净利（元/W）电池单瓦净利（元/W）组件单瓦净利（元/W）国内一体化0.029单瓦净利（元/W）欧洲一体化0.204硅料17.7117.8618.0918.2318.1318.2018.4318.4318.4318.4318.3518.3518.3518.3518.3518.3618.3718.3818.3517.8617.3516.5214.8713.7710.018.390.090.100.100.100.090.090.090.090.090.090.090.090.090.090.090.080.080.080.070.080.080.02(0.00)(0.03)(0.04)(0.18)0.080.060.110.110.110.0460.0420.0480.0480.0480.0520.0520.0550.0550.0630.0700.0700.0770.0840.0840.0970.0970.0970.1120.1240.1250.1380.1440.0540.0490.0680.0330.0830.0670.0600.039-0.110-0.105-0.105-0.105-0.105-0.102-0.102-0.110-0.073-0.081-0.089-0.089-0.096-0.104-0.104-0.111-0.111-0.111-0.118-0.118-0.101-0.054-0.0080.1410.0690.0720.0690.0670.0720.0690.0720.1010.1010.1010.1010.1010.1010.1010.1010.1010.1010.0960.1180.1200.1500.1530.1770.2100.2140.2240.1730.0850.0980.0980.2190.2220.2190.2170.2380.2200.2260.2000.1840.2060.2060.1850.1850.1950.2070.2070.1790.1640.1650.1670.1690.1730.2100.2990.2980.2770.1950.1130.1200.1303-Aug10-Aug17-Aug24-Aug31-Aug7-Sep14-Sep21-Sep28-Sep5-Oct12-Oct19-Oct26-Oct2-Nov9-Nov16-Nov23-Nov30-Nov7-Dec14-Dec21-Dec28-Dec4-Jan0.2020.1670.1090.014-0.115-0.093-0.07211-Jan18-Jan1-Feb8-Feb15-Feb22-Feb7.049.1513.0613.0813.08资料：PV

infolink，硅业分会，卓创资讯，长江证券研究所国内：2022年装机87.41GW，工商业表现突出02➢➢国内2022年新增装机87.41GW，同比增长59.3%，基本符合预期。其中集中式36.27GW，占比42%，同比增长41.8%，分布式51.14GW，占比58%，同比增长74.5%。2022年国内分布式占比较2021年继续提升。分布式当中，工商业25.87GW，占总装机的30%，同比增长207.8%，户用25.27GW，占总装机的29%，同比增长17.1%。工商业增速高的原因或在于：1）部分以央国企名义备案的户用项目（如整县推进项目）纳入工商业范畴；2）沿海省份电价提升，工商业光伏经济性突出；3）工商业企业绿电需求提升。图：2022年国内累计并网87.41GW，同比+59.27%图：2022年国内工商业装机增长显著2500800070006000500040003000200010000国内工商业季度新增装机350%300%250%200%150%100%50%2170200015001086100050008137477176836856745640%367235-50%-100%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019202020212022新增工商业装机量（MW）同比资料：国家能源局，长江证券研究所

单位：万千瓦资料：国家能源局，长江证券研究所

单位：MW国内：招标组件价格有支撑，需求启动在即02表：中国电建项目报价情况包件号标的物预计采购入围供应商环晟光伏(江苏)

有限公司常熟阿特斯阳光电力科技有限公司晶科能源股份有限公司单价（元/W）1.6661.6861.7561.7461.6461.6961.5941.8261.5391.7661.7861.6861.7461.7391.6221.6661.6861.7761.7461.6461.6961.5941.8261.5391.7861.6861.7661.7491.6221.6871.79➢今年以来，国内开标定标的组件规模约46GW。中电建26GW项目中，通威报价天合光能股份有限公司1.74-1.75元/W左右，隆晶晶合报价1.83、1.79、1.76-1.78、1.75元/W，最低报价由协鑫集成报出，报价1.54元/W。中节能太阳能科技(镇江)有限公司东方日升新能源股份有限公司无锡尚德太阳能电力有限公司隆基乐叶光伏科技有限公司协鑫集成科技股份有限公司锦州阳光能源有限公司包件1自主投资项目所需P型单晶组件

10GW表：近期组件招标中标情况合肥晶澳太阳能科技有限公司英利能源(中国)有限公司招标时间2023.01.032023.01.052023.01.052023.01.122023.01.172023.01.282023.02.062023.02.072023.02.082023.02.082023.02.082023.02.082023.02.10招标项目规模（MW）400正泰新能科技有限公司景泰新能源国内光伏项目光伏组件设备2023年度框架协议中铁十七局集团第二工程长治光伏项目组件联采通威太阳能(合肥)有限公司一道新能源科技(衢州)有限公司环晟光伏(江苏)

有限公司常熟阿特斯阳光电力科技有限公司晶科能源股份有限公司173中国石化物资装备部(国际事业公司)胜利油田孤东光伏电站中核(南京)2023年度光伏组件框架采购供应商入围招标陕投大垒光伏园区125兆瓦光伏发电项目106900天合光能股份有限公司中节能太阳能科技(镇江)有限公司东方日升新能源股份有限公司无锡尚德太阳能电力有限公司隆基乐叶光伏科技有限公司协鑫集成科技股份有限公司合肥晶澳太阳能科技有限公司英利能源(中国)有限公司151云南省师宗县蒋家坡、米车200MW光伏发电项目组件集中采购国家电投集团河南公司开封发电分公司灰场100MW光伏项目中国核工业二三建设有限公司建设事业部光伏组件框架采购供应商入围招标内蒙古能源集团蒙西鄂尔多斯采煤沉陷区新能源项目子项目三巴彦淖尔100万千瓦光储+生态治理项目393包件2工程承包项目所需P型单晶组件

15GW100120010001000200正泰新能科技有限公司通威太阳能(合肥)有限公司一道新能源科技(衢州)有限公司一道新能源科技(衢州)有限公司晶科能源股份有限公司化德具100万千万风光储项目内蒙古能源集团杭锦风光火储热生态治理项目100天合光能股份有限公司1.781.761.7931.751.771.651.771.88华润电力2023年第1批光伏项目光伏组件设备集中采购招标1500831东方日升新能源股份有限公司通威太阳能(合肥)有限公司泰州中来光电科技有限公司正泰新能科技有限公司中节能太阳能科技(镇江)有限公司常熟阿特斯阳光电力科技有限公司合肥晶澳太阳能科技有限公司2023.02.10

国华投资2023年第一批

(河北、宁夏、山东项目)光伏组件采购公开招标项目招标包件3N型单晶组件1GW2023.02.172023.02.212023.02.20国家电力投二O二三年度第一批电商化采购(光伏组件)中核汇能2023年度光伏组件设备集中采购中国电建2023年度光伏组件集中采购项目5650600026000资料：智汇光伏，长江证券研究所资料：智汇光伏，长江证券研究所海外：组件逆变器出口高增，海外装机约160-165GW02➢➢组件全年出口金额424.29亿美元，同比+70.03%。组件全年出口158.46GW，同比+56.75%，按照国内出口组件占全球70%，1.25容配比计算，同时考虑海外库存及年内需求上调的因素，组件出口对应海外全年装机约160-165GW。逆变器全年出口89.76亿美元，同比+74.98%。图：2022年组件出口158.46GW，同比+56.75%图：2022年逆变器出口89.76亿美元，同比+74.98%181215.510.515.216141210814.914.814.510.014.19.69.69.61088.812.612.412.011.710.87.110.05.95.464.94.763.54422001月2月3月4月5月6月7月20208月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201820192021202220182019202020212022资料：盖锡咨询，长江证券研究所

单位：GW资料：海关总署，长江证券研究所

单位：亿美元欧洲：部分组件企业排产50%增速，需求景气延续02➢2022年组件累计出口欧洲81.61GW，同比+94.96%。展望后续，随着假期的结束，欧洲市场需求有望迎来恢复，部分企业如横店东磁受益于欧洲需求有望2023年一季度环比50%左右增速，印证欧洲需求将延续强势。图：2022年组件出口欧洲81.61GW，同比+94.96%图：德国1-11月累计装机6.11GW，同比+26.10%80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000160%140%120%100%80%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000200%150%100%50%60%40%20%0%0%-20%-40%-50%-100%荷兰西班牙波兰德国乌克兰法国葡萄牙意大利希腊德国年度累计光伏系新增装机量（MW）：BMWI，长江证券研究所同比比利时斯洛文尼亚欧洲十一国同比资料：盖锡咨询，长江证券研究所

单位：MW资料美国：组件企业对美出货乐观，2023年装机值得期待02➢➢➢美国1-9月累计装机17.33GW，同比-14.89%。2022年累计逆变器出口美国4.36亿美元，同比+9.08%。美国市场主要制约因素仍在新疆硅料溯源问题，据SEIA预计，2022年美国新增光伏装机20GW左右，同比下降15%，2022年美国装机低预期。随着美国对东南亚光伏产品进口审查标准逐渐清晰以及IRA政策细则落地，龙头发往美国产品清关加速，各家企业对于2023年美国市场均较为乐观，预计2023年光伏新增装机或达40-50GW。图：美国1-9月累计装机17.33GW，同比-14.89%图：2022年逆变器出口美国4.36亿美元，同比+9.08%0.70.60.50.40.30.20.10.0120%100%80%60%40%20%0%3,5003,0002,5002,0001,5001,000500300%250%200%150%100%50%-20%-40%-60%0%0-50%美国月度出口金额（亿美元）：

海关总署

，长江证券研究所同比美国月度新增光伏装机量（MW）：SEIA，长江证券研究所同比资料资料巴西：2022年抢装需求旺盛，2023年补贴退坡延长02➢➢巴西2022年装机10.56GW，同比+98.11%。组件出口方面，2022年组件出口巴西17.57GW，同比+68.60%。2022年末巴西众议院批准延长光伏配电费比例退坡时间起点（从2023年1月延期至2023年7月），亦延长了巴西抢装窗口。图：2022年巴西累计装机10.56GW，同比+98.11%图：2022年组件出口巴西17.57GW，同比+68.60%16001400120010008006004002000500%400%300%200%100%0%2,5002,0001,5001,0005001200%1000%800%600%400%200%0%0-200%-100%巴西新增装机（MW）同比组件出口当月值（MW）同比资料：巴西矿业和能源部，长江证券研究所资料：盖锡咨询，长江证券研究所其他市场：印度表现良好，日本持平，澳洲下滑02图：印度全年累计装机13.96GW，同比+17.45%➢➢2022年印度累计装机13.96GW，同比+17.45%；Q1国内组件出口印度规350030002500200015001000500900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%模较大，后因关税政策原因出口持续性减弱，致印度市场下半年装机下滑。日本2022年电池出货5GW，同比-2.43%，表现基本持平；澳洲1-9月累计装机1.93GW，同比-39.31%，光伏装机整体下滑。-100%-200%0印度月度新增光伏装机量（MW）：

MERCOM，长江证券研究所同比资料图：日本2022年电池出货5GW，同比-2.43%图：澳洲1-9月累计装机1.93GW，同比-39.31%800700600500400300200100060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%1,0008006004002000200%150%100%50%0%-50%-100%日本月度电池出货量（MW）：

JPEA，长江证券研究所同比澳大利亚月度新增光伏装机量（MW）：APVI，长江证券研究所同比资料资料总结：2023年350-380GW，同比增长超40%02➢综合考虑到全球各地区需求依然强势，同时硅料释放后产业链跌价刺激需求放量的趋势明确，粒子、高纯石英砂等瓶颈环节存在一定的供给弹性，我们预计2023年光伏装机有望达350-380GW，同增超40%。表：预计2023年全球装机350-380GW，同增40%+表：2023年各环节产能利用率季度装机

22Q1

22Q2

22Q3

22Q42022

23Q1E

23Q2E

23Q3E

23Q4E

2023E环节硅料硅片电池组件玻璃粒子胶膜22Q122Q222Q322Q4202223Q1E

23Q2E

23Q3E

23Q4E

2023E中国美国日本欧洲印度澳洲其他合计同比13.23.917.74.621.74.634.86.987.420.05.018.25.728.06.839.26.854.6

140.079.2%

93.2%

100.3%

99.6%

94.1%

59.4%

71.0%

75.9%

87.4%

75.2%60.4%

67.9%

70.9%

79.7%

70.7%

45.1%

54.3%

64.1%

81.2%

62.5%50.0%

60.2%

70.0%

85.5%

67.0%

49.2%

62.2%

71.9%

88.3%

69.4%45.6%

54.4%

61.6%

75.1%

59.8%

45.1%

56.3%

67.0%

84.0%

64.4%65.5%

77.6%

80.0%

89.0%

79.1%

49.7%

62.0%

73.4%

93.8%

71.1%73.7%

71.4%

83.4%

102.8%

83.7%

63.1%

82.4%

100.5%

127.0%

93.7%53.7%

58.2%

61.3%

70.6%

61.8%

41.2%

50.1%

58.2%

72.1%

56.7%21.71.841.06.01.21.21.21.51.41.41.410.64.711.43.714.43.114.52.550.914.05.114.62.715.73.119.93.818.54.568.714.26.60.70.71.52.20.90.92.02.98.815.154.318.364.921.183.563.3245.711.455.119.675.523.827.482.343.096.9

131.4

358.858.8%

57.6%

48.0%

30.1%

44.9%

27.9%

39.1%

49.3%

57.4%

46.0%石英砂75.1%

84.8%

90.9%

100.9%

87.9%

62.7%

83.9%

106.2%

141.9%

98.8%资料：CPIA，SEIA，JPEA，CEA，Bloomberg，长江证券研究所

单位：GW资料：CPIA，PV

Infolink，长江证券研究所03中期研判：以供定需逻辑延续，粒子石英紧缺交织跌价趋势明确，经济性高于本轮需求爆发前03➢➢供给侧跌价趋势明确，因而项目经济性的提升趋势明确。展望2023年全年，我们认为产业链价格的核心决定因素仍是供需。尽管短期价格有扰动，但从供需上看硅料确实过剩。我们预计全球硅料产出在160万吨左右，可支撑组件产出640GW左右。按照全球装机350-380GW，容配比1.25计算，2023年真实组件需求为437.5-475GW，对应硅料需求约为110-120万吨。一般而言组件价格每下降1毛/W，对应项目收益率提升0.4-0.5pct。按照1.7元/W组件价格计算，国内大部分地面电站项目收益率可以达到7%以上，优质项目收益率可达到10%以上，项目经济性高于2020年平价后需求爆发之前。表：不同组件价格和发电小时数下国内电站IRR测算11001150120012501300135010.93%10.58%10.24%9.92%9.61%9.31%9.02%8.74%8.47%8.20%7.95%7.70%1550160016501.551.601.651.701.751.801.851.901.952.002.052.105.63%5.38%5.15%4.92%4.70%4.49%4.28%4.08%3.89%3.70%3.51%3.33%6.65%6.39%6.14%5.90%5.66%5.43%5.21%5.00%4.79%4.59%4.39%4.20%7.69%7.41%7.14%6.88%6.63%6.38%6.15%5.92%5.69%5.48%5.27%5.06%8.75%8.45%8.16%7.88%7.61%7.35%7.09%6.85%6.61%6.38%6.15%5.93%9.83%9.50%9.19%8.89%8.60%8.32%8.05%7.79%7.53%7.28%7.05%6.81%15.59%15.13%14.69%14.27%13.87%13.47%13.10%12.73%12.38%12.04%11.71%11.40%16.84%16.35%15.88%15.43%14.99%14.57%14.17%13.79%13.41%13.05%12.70%12.37%18.12%17.60%17.09%16.61%16.15%15.70%15.28%14.86%14.47%14.08%13.71%13.36%资料：CPIA，长江证券研究所

横坐标光照小时数，纵坐标组件价格（元/W）电价仍处高位+收益目标下调，潜在项目规模增加03➢➢需求侧对组件价格的接受度提升。1）全球能源通胀背景下，电价长期处于相对高位。分布式方面，目前限价场景下欧洲居民电价虽然相比2022年高点有所下调，但仍然高于2022H1，电站收入端依然丰厚，收益率高于2022H1之前。集中式方面，欧美

电价也在持续提升。2）光伏需求对收益率的要求有所降低。分布式方面，原因包括高端市场用能理念的传播、离网市场刚性用电需求等。集中式方面，原因包括碳中和大目标下年度装机目标约束、建设主体进一步从民企向央企倾斜等。综上，2023年在供给侧跌价趋势确定，需求侧组件价格接受度提升的双重因素加持下，可以预见达到收益率目标的潜在项目的规模将显著增加。图：2023年欧洲居民电价仍在高位（欧元/度）图：2022年欧洲光伏电价同比上涨60%900.70.60

0.600.68070605040300.50.42

0.420.370.40.30.20.10.00.320.300.232020

2020

2020

2021

2021

2021

2021

2022

2022

2022

20222021A2022H12022Q3末德国

英国限价场景Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4光伏风电资料：Nimblefins，BDEW，长江证券研究所资料：

LevelTen，长江证券研究所

单位：€/MWh地面储备规模超400GW，分布式潜力较大03图：2022年国内电站业主的光伏指标规模（万千瓦）1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000➢从储备项目上看，仅从相对可预见的地面电站招标规模看，即有望超过400GW，考虑其中部分项目设定并网期限为近2-3年，我们预计2023年潜在地面装机需求在300GW左右。➢➢同时，全球分布式装机占比呈现逐年提升的趋势，2022年全球分布式装机占比预计接近一半，后续增长潜力巨大。综上，我们判断全球潜在光伏需求超600GW，可支撑装机需求超预期。表：当前全球光伏地面电站招标规模超过400GW图：全球光伏分布式装机占比逐年提升市场类型预计规模（GW）

并网节点100%90%第一批第二批第三批532525608055603035504432023年之前大基地部分2023年之前，部分2024年之前2025年之前80%国内13119716124421730128970%60%50%40%30%20%10%0%8410268668031734358各省保障性并网已签

项目大部分原则上在2023年之前2-3年内美国拉美欧洲中东印度其它合计资料光伏项目拍卖各国光伏项目拍卖/招标各国招标2-3年内11552343510261214招标&拍卖20142015201620172018201920202021

2022E

2023E

2024E

2025E分布式装机（GW)：北极星光伏，BNEF，长江证券研究所集中式装机（GW)：国家能源局，光伏們，SEIA，ONS，Mercom

India，长江证券研究所资料中美突出，欧洲延续，中东非或成亮点03➢➢➢➢➢分区域看：1）中国：地面电站市场充分受益于产业链跌价，分布式稳步发展。预计2023年装机或达130-150GW，同比增长60%左右。2）美国：已签

项目达90GW，储备项目充足。同时中国企业组件通关速度已经加快，贸易摩擦减弱预期下全年装机或超40GW，同比翻倍以上增长。3）欧洲：电价仍在相对高位，工人短缺问题逐步缓解，装机意愿仍高。预计2023年装机60-70GW，同比增长30%-40%。4）中东非：光照资源充足叠加各国政策激励，地面招标加速，同时离网市场带来绿电刚性需求。预计2023年装机有望超15GW，同比增长50%左右。表：2023年分区域装机增速，美国>中国>中东非>欧洲>拉美>印度国家及地区中国201844.310.06.0201930.113.36.4202048.219.05.7202154.923.05.1202287.420.05.02023E140.041.06.02023同比60%105%20%35%1%美国日本欧洲11.08.321.47.422.53.131.911.94.650.914.05.168.714.26.6印度澳大利亚中东及北非拉美3.94.74.129%50%20%30%29%46%4.05.05.06.010.820.011.221.3245.716.224.014.627.5358.87.09.08.010.08.0东南亚及韩国全球其他全球5.010.07.88.02.713.3135.714.2169.6102.0115.0资料：CPIA，SEIA，JPEA，CEA，Bloomberg，长江证券研究所

单位：GW以供定需逻辑延续，2023年锚定粒子及石英砂03➢经过2019-2020年的补贴及平价过渡期之后，

2021年开始行业全面进入平价时代，装机需求锚定供给瓶颈。2021-2022年均是锚定硅料，2023年主要锚定粒子和高纯石英砂。图：2023年供给瓶颈在于粒子、高纯石英砂9007918007006005004003002001000718696633631596589574557542504477471479454433383363可支撑组件需求可支撑装机需求资料：公司公告，CPIA，长江证券研究所

（单位：GW）粒子：整体紧平衡，POE紧张突出03➢2023年粒子产能有所释放，但整体依然相对紧平衡。中性预期下，2023年光伏级EVA粒子产量预计在170万吨左右，同比增长27%左右，主要增量在于天利高新、古雷石化、

等；光伏级POE粒子产量预计在39万吨左右，同比增长14%左右，主要增量在于LG化学等。合计光伏级粒子供给约210万吨，按照平均克重0.48kg/平计算，可支撑胶膜产量约43亿平，考虑组件单平功率小幅增长，对应组件产量约480GW，可支撑装机约380GW。图：预计2023年光伏级粒子合计供给约210万吨图：预计2023年各类胶膜克重均有所下降25052051050049048047046045044043042041051049551048546150550049547520038.74804751501005034.022.087.2447170.322.069.6134.202020202120222023E透明EVA：公司公告，长江证券研究所；单位：g/平白色EVAPOEEPE全球光伏级EVA粒子供给（万吨）全球光伏级POE粒子供给（万吨）资料：公司公告，聚烯烃人，长江证券研究所；单位：万吨资料粒子：整体紧平衡，POE紧张突出03➢N型组件放量+地面电站加速，带动POE粒子紧张程度突出。目前N型组件考虑到对阻水性能、抗PID性能的高要求，双面主要采用纯POE胶膜封装，如以此方式线性外推，如2023年TOPCon出货增至100GW以上，叠加P型双玻在地面电站加速预期下放量也会刺激POE胶膜需求，对应POE粒子需求或达50万吨左右，超过其供给能力。因而，POE粒子2023年尤为进展，价格或随Q2行业N型产能释放而冲高，同时组件及胶膜企业合力研发推进新品类胶膜在N型组件上的应用。图：预计2023年EPE、POE胶膜需求占比均将扩大表：新技术组件更倾向于采用阻水性能更好的POE胶膜100%组件类型PERC双面PERC单面TOPCon单面TOPCon双面HJT正面胶膜类型POE或EPE透明EVA背面胶膜类型POE或EPE白色EVA16%

15%

14%

16%

16%

18%90%

14%17%8%18%

18%

19%

19%

19%22%14%19%9%27%13%80%70%60%50%40%30%20%10%0%9%

10%6%17%14%16%9%8%8%8%8%15%POE或EPEPOE或EPEPOE&承载膜（可选）POE或透明EVAPOEPOE或白色EVAPOE或EPEPOE&承载膜（可选）白色EVA76%75%

74%72%70%

71%70%

71%69%70%69%

68%

70%

67%64%60%HPBC钙钛矿POEEVA

POE

EPE资料：

CPIA，长江证券研究所资料：

CPIA，长江证券研究所石英砂：逐步证明为软约束，供给或超预期03表：预计2023年高纯石英砂可支撑装机360GW以上项目尤尼明TQC石英股份20211.301.101.500.000.504.402.414.514.215.66937137525097%3%2022E1.301.103.590.000.906.892.415.614.916.46436937525095%5%2023E1.301.105.750.500.809.452.416.515.417.36035337525083%18%2.0477648640%60%1140.7594%162.231%454.11.25363.3➢高纯石英砂，逐步证明为软约束，供给或超预期。用于石英坩埚中内层的高纯石英砂较为紧张，但得益于市场的有效调节，目前中内层砂已经更多采用国产砂作为补充，降低对进口砂的依赖。分别来看，目前中层砂已经可广泛用国产砂代替，小尺寸坩埚的内层砂也有采用100%国产砂的实例。此外，合成石英砂进展亦相对顺利。FLH阳山、神汇、贸易商等石英砂总供给（万吨）进口石英砂供给（万吨）单晶炉规模（MW）32寸单晶炉产能（MW）36寸单晶炉产能（MW）单GW硅片单晶炉数坩埚平均寿命（h）P型寿命（h）➢因此，趋势上看，尽管进口高纯石英砂在2023年基本没有增量贡献，但其能支撑的装机量却逐步上调。我们假设2023年石英坩埚对进口砂依赖度为31%（2022年为43%），可支撑装机360GW以上，且后续不乏进一步上调的可能。N型寿命（h）P型占比（h）N型占比（h）单炉每月所需坩埚数坩埚平均重量（kg）32寸及以下坩埚重量（kg）36寸及以上坩埚重量（kg）32寸及以下坩埚占比36寸及以上坩埚占比单GW年坩埚消耗（吨）打埚损耗系数硅片到组件损耗单GW年石英砂消耗（吨）进口石英砂需求占比进口石英砂可支撑组件（GW）

240.3容配比

1.22进口石英砂可支撑装机（GW）

197.01.9470641.957464868675%25%1110.7595%156.764%55%45%1110.7595%156.243%353.01.25282.4资料：公司公告，CPIA，长江证券研究所注：企业出货系预测数据，仅供参考；光伏级EVA、POE粒子单位为万吨04投资建议：传统从盈利出发，新方向贯穿全年投资：传统关注业绩和跌价时点，新方向贯穿全年04➢当前时点我们继续强烈看多光伏，建议关注两个“关键节点”和一类“产业新方向”，其中主产业链及辅材，包括一体化组件、胶膜、玻璃等，关注硅料跌价关键点和业绩发布前后的股价催化；

产业新方向包括储能、微逆、Topcon、IBC、HJT、钙钛矿等具备显著阿尔法或者高未来预期，全年投资机会突出。1关键节点一：一季度预告前后DummyTitle关注组件盈利的超预期。上游跌价有望带动组件全年单位盈利的上修。2关键节点二：二季度末前后DummyTitle关注2024年量利预期的上修。倘若硅料产能释放后产业链价格平稳，组件仍能维持1.6-1.7元/W甚至以上的高价，届时市场对需求的担忧预计缓解，2024年的单瓦净利的预期亦会提高。3D产u业mm新y方T向itl：e

储能、微逆、新技术等包括储能、微逆、Topcon、IBC、HJT、钙钛矿等具备显著阿尔法或者高未来预期，全年投资机会突出一体化组件：硅料跌价+新技术，量利趋势良好04➢➢期货属性抬升盈利：源于提前签单的商业模式及供需差异，2023年硅料跌价速度快于组件跌价速度，龙头企业凭借更好的库存周转和订单管理能力，组件滞后降价带来的收益将大于库存跌价带来的损失。新技术增厚利润：预计2023年新技术组件产品平均溢价可达到5-8分/W。考虑到2023一体化龙头企业的新技术产品在成本端有望做到与PERC持平甚至更低，同时出货占比达到25%-55%，整体一体化单瓦净利或提升2-3分/W。若考虑到部分已签单，单位盈利可能会更高。表：一体化组件龙头出货预测（GW）表：2023年不同新技术产品的溢价预测技术路线PERCTOPCon25.00%22.30%3.60%0.04P-IBC25.30%22.80%6.40%0.06N-IBC25.50%23.50%9.10%0.09HJT25.20%22.90%6.40%0.062022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4E

2022E2023Q1E

2023E电池量产转换效率组件量产转化效率单位面积功率提升幅度BOS降本（元/W）年衰减率23.50%21.50%隆基绿能

6.4晶澳科技

6.8天合光能

8.0晶科能源

8.011.48.813.011.210.810.315.312.013.516.046.138.742.344.512.311.010.512.080.266.262.364.8--0.45%-0.40%0.010.40%0.010.35%0.010.38%0.0110.110.2低衰减率降本（元/W）温度系数、双面率等其它降本--0.010.050.010.080.010.110.010.08（元/W）最低溢价（元/W）资料：公司公告，长江证券研究所资料：通威股份、华晟、晶科能源公司公告，公司官网，摩尔光伏，长江证券研究所逆变器：储能微逆接续高景气，降本控费护航高盈利04➢储能延续爆发，IGBT供给释放的背景下，我们预计各家逆变器企业2023年出货有望实现60%-100%以上增长，其中储能、微逆增速更高。盈利端，尽管存在竞争加剧的可能，但得益于各家储能收入及利润占比持续提升、产品持续迭代升级、费用端亦随产销放量和管理优化而得到更好控制，各家企业整体盈利水平预计依然维持良好。表：预计2023年逆变器企业出货延续高增，其中储能和微逆增速更高出货量（万台）阳光电源（GW）户用储能系统（万套）大储（GWh）锦浪科技组串202033.1202146.112022Q112.12022Q217.82022Q320.512022Q4E25.752022E76.07.52023Q1E20.052023Q2E26.582023Q3E34.5102023Q4E45.0122023E126.1351.51.42.01.64.07.03.54.04.04.516.048.047.50.570.567.03.518.417.21.225.021.04.031.925.06.942.232.59.7117.595.721.872.148.024.1136.024.932.079.1137.2136.90.343.329.314.028.016.511.556.06.848.930.718.233.118.215.063.58.155.932.223.739.420.019.569.98.964.633.930.845.322.023.479.19.8212.7126.186.6储能固德威35.233.02.250.844.76.111.48.412.08.122.615.07.626.116.59.6145.976.6组串储能3.03.969.3德业股份组串11.0738.821.507.0310.2940.440.410.13.429.28.040.76.856.06.8268.433.7储能2.75.211.023.041.141.113.236.049.049.00.013.236.070.269.60.615.839.6110.8109.61.217.443.6115.1113.31.819.150.1118.4115.72.765.5微逆4.016.129.429.4169.3414.5408.26.3禾迈股份微逆（含DTU）储能17.517.417.417.5昱能科技微逆32.341.911.018.728.829.429.490.590.536.436.4---244.5244.56.032.341.911.018.728.8---储能（收入，亿元）资料：公司公告，长江证券研究所

注：预测数据，仅供参考胶膜：粒子紧张+N型变革支撑盈利，龙头格局稳固04➢➢对于盈利，粒子紧张支撑胶膜抬价，N型放量带动POE超额利润。在2023年粒子紧张的预期下，胶膜环节受益于较好的顺价能力和有限的有效产能，盈利水平维持良好。同时N型组件放量带动POE类胶膜有望获得超额盈利，龙头凭借更好的POE粒子保障和产品开发能力，盈利水平有望进一步提升。对于格局，福斯特地位稳固，二线实力待验证。福斯特以市占率为首先目标，通过控制胶膜价格，保持公司份额在50%水平，龙头地位稳固。份额稳定又可保障公司在原材料采购的优势，库存周转策略也更为灵活，进而保障公司盈利水平良好。二三线企业在粒子保供、产品配方或设备工艺等方面实力仍待验证。图：预计2023年粒子依然紧张，特别是POE粒子160%140%120%100%80%60%40%20%0%EVA产能利用率POE产能利用率资料：公司公告，CPIA，长江证券研究所玻璃：2023供需平稳，2024有望迎新一轮周期04➢➢2023年玻璃供需预计保持平稳，季度趋势良好。2022年底光伏玻璃产能预计接近8万吨/天，较年初增长70%以上，玻璃产能充足。但2023年在光伏需求逐季向上背景下，玻璃供需最差时点或出现在一季度，而后逐季改善，特别是随硅料跌价带动地面电站需求启动后，双玻需求加速提升，有望带动玻璃盈利改善。2024年玻璃供需有望得到改善，开启新一轮供需周期。一方面，行业自2021Q2以来盈利磨底亦接近2年，2022年以来二线及新进入者扩产动力减弱，另一方面，听证会约束产能增长，目前行业已获取建设指标且预计2024年投产的产能仅1万吨/天左右。因而，预计2024年玻璃产能释放速度显著下降，供需有望得到显著改善。表：预计2023年光伏玻璃供需平稳图：光伏玻璃价格磨底已有接近2年时间（元/平）项目2020136.9

169.6

245.7

55.11.21

1.21

1.25

1.25165.2

204.6

307.1

68.83.69

5.40

7.4820212022E

23Q1E

23Q2E

23Q3E

23Q4E

2023E45