华商基金邓默先生产品投资价值分析：主动型量化先行者

东吴证券研究所东吴证券研究所内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u基金经理介绍 4基金经理背景：数学系博士，敢于主动的量化基金经理 4投资逻辑：三个情景跟踪好公司，主动投资和量化模型相结合 4产品分析 5产品基本信息 6产品表现：长期业绩占优，不同行情下均优于沪深300 6资产配置：仓位择时精准把握，景气行业跟踪及时 7归因分析：风格轮动灵活，偏好高成长、高动量个股 10特质表现：具有一定的交易能力，换手率逐步提升至同类前5% 12产品端分析：机构客户逐渐关注，持有体验良好 12基金公司介绍 13风险提示 132/15东吴证券研究所东吴证券研究所图表目录图1：邓默先生的选股逻辑 4图2：投资体系：三层递进，主动投资与量化模型相结合 5图3：华商新量化灵活配置混合型证券投资基金产品信息 6图4：近5年累积超额收益（2018/08/17-2023/08/18） 6图5：净值与回撤（2014/06/05-2023/08/18） 6图6：华商新量化A仓位配置（2021/09/30-2023/06/30） 7图7：重仓股留存率与集中度（2021/03/31-2023/06/30） 9图8：华商新量化A行业配置（2019/12/31-2022/06/30，单位：%） 9图9：华商新量化A行业超配（2019/12/31-2023/06/30，单位：%） 10图10：Sharpe模型（2015/07/31-2023/06/30） 10图Barra模型（2019/12/31-2023/06/30） 10图12：单期收益归因（截至2023/06/30） 图13：历史Brinson归因结果（2019/06/30-2023/06/30，单位：%） 图14：换手率（2015/12/31-2023/06/30） 12图15：交易能力（2015/12/31-2022/12/31） 12图16：基金规模（截至2023/06/30，亿元） 12图17：买入持有分析（截至2023/08/18） 12图18：投资者占比（截至2023/06/30） 13图19：管理者持有金额（截至2023/06/30） 13表1：在管产品（截至2023/08/18） 5表2：华商新量化A近五年表现（截至2023/08/18） 7表3：华商新量化A十大重仓股概况（2022/09/30-2023/06/30） 83/15东吴证券研究所东吴证券研究所基金经理介绍基金经理背景：数学系博士，敢于主动的量化基金经理邓默先生，数学系博士，证券从业经历超过12年，已经有近8年的证券投资经验。2011年加入华商基金，曾从事金融工程与产品设计工作，后担任过量化投资部总经理助理、产品创新部副总经理，现任华商量化投资总监、量化投资部总经理、投资决策委员会委员、公募业务权益投资决策委员会委员。投资逻辑：三个情景跟踪好公司，主动投资和量化模型相结合邓默先生的投资策略结合量化数据客观合理的特点以及主动投资的深度研究方法，发挥量化模型客观理性的优势和华商投研的主动优势，通过定量与定性分析相结合的方法，在不同价格场景下使用不同选股逻辑，甄选具有优良品质的上市公司构建投资组合，力争为持有人获取长期稳定的投资回报。在投资框架的搭建上，结合主动投资12便宜的价格买到盈利周期仍需确认的公司合理的价格便宜的价格买到盈利周期仍需确认的公司合理的价格便宜的价格三个价格情景关注行业景气估值与盈利周期匹配，风险收益比合理低估值、较好盈利增速及成长空间，兼顾高安全边际与高弹性收益数据来源：华商基金、4/15东吴证券研究所东吴证券研究所图2：投资体系：三层递进，主动投资与量化模型相结合宏观层面宏观层面中观层面微观层面主动暴露风格以获取超额收益注重资产质量用量化因子的方法对行业进行筛选打分，对行业进行选择景气度向上的行业流动性、政策环境、风险偏好根据市场趋势做出判断，做好资产配置数据来源：华商基金、产品分析20238186化进取、华商新量化、华商动态阿尔法、华商红利优选、华商量化优质精选和华商品质慧选，管理时间最长的两只分别是华商量化进取和华商新量化A，管理规模分别是4.212.64A表1：在管产品（截至2023/08/18）基金代码基金简称任职日期规模（亿元）001143.OF华商量化进取2015-09-094.21000609.OF华商新量化A2015-09-092.64630005.OF华商动态阿尔法2018-02-233.28000279.OF华商红利优选2019-03-081.94010293.OF华商量化优质精选2020-10-281.68014558.OF华商品质慧选A2022-03-081.29数据来源：，5/15产品基本信息（A000609）201465图3：华商新量化灵活配置混合型证券投资基金产品信息基金名称 华商新量化A混合型证投资基金简称 华商简称 华商化A基金理 邓默基金基金理 邓默基金管人 中国设行份限司基金型 混合型投资标 充分利用量化投资策略和量化工具，严格控制下行风险，实基金产持稳增。业绩准 沪深300指收率*60%+证债数益率*40%数据来源：华商基金，产品表现：长期业绩占优，不同行情下均优于沪深300华商新量化A。201881730202381877.90%48.60%A540%以内，今年以来回撤基本控制在20%以内。图4：近5年累积超额收益（2018/08/17-2023/08/18） 图5：净值与回撤（2014/06/05-2023/08/18）3.5

3.02.52.01.51.03.02.52.01.51.00.5120%80%40%0%-40%

0%6.05.55.04.56.05.55.04.54.03.53.02.52.01.51.00.5-20%-30%-40%-50%-60%数据来源：，注：基准指数为万得金仓30指数

数据来源：，注：虚线右侧为现任基金经理接手时期东吴证券研究所东吴证券研究所6/15长期业绩优异，不同行情下均优于沪深300。截至2023年8月18日，华商新量化0.5515.7%A3008.00%-0.88%表2：华商新量化A近五年表现（截至2023/08/18）名称波动率夏普率收益率本基金23.8%0.5515.7%沪深30018.8%0.195.1%中证50020.0%0.225.9%数据来源：，资产配置：仓位择时精准把握，景气行业跟踪及时A486%2022176.88%2022287.33%。图6：华商新量化A仓位配置（2021/09/30-2023/06/30）100%80%60%40%20%0%

股票占比 债券占比 其占

213214221222223224231232东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：，7/15东吴证券研究所东吴证券研究所持仓在同类基金中较为集中。从季报披露的持仓来看，前十大重仓股的持仓占比平均为32.2%的水平，持仓较为分散，但该基金作为一只主动量化型产品，在主动量20232A35.1%26.9%20.0%。重仓股不聚焦于单一行业，具有一定轮动风格。计算机、电力设备等。最新一期持仓中，基金经理连续重仓两期的个股有中兴通讯、紫金矿业和宁德时代；十只重仓股中获得正收益的比例达90%，其中中兴通讯作为第一41.7%。表3：华商新量化A十大重仓股概况（2022/09/30-2023/06/30）2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2股票名称持仓占比股票名称持仓占比股票名称持仓占比股票名称持仓占比区间收益亨通光电5.0%贵州茅台4.1%紫矿业4.5%中兴通讯4.6%41.7%紫光国微4.5%洋河股份3.4%泸州老窖3.7%紫矿业4.6%-6.7%中天科技3.7%中国软件3.3%贵州茅台3.4%中国移3.7%5.8%中航光电3.2%阳光电源3.0%中黄3.0%拓荆科技3.7%51.1%阳光电源3.1%恒生电子2.9%华峰测控2.9%立讯精密3.5%7.5%复旦微电3.0%海康威视2.9%恒立液压2.7%紫光股份3.4%8.7%振芯科技2.9%五粮液2.8%中兴通讯2.6%三七互娱3.2%24.3%北方华创2.9%恒瑞医药2.5%中国软件2.6%宁德时代3.0%2.1%招商蛇口2.8%鸣志电器2.5%宁德时代2.5%太极集团2.8%38.7%隆绿能2.6%普源精电2.4%长电科技2.5%同仁堂2.8%4.4%本基金合计33.6%合计29.8%合计30.4%合计35.1%--同类中位数22.5%中位数23.5%中位数21.7%中位数20.0%--同类均值27.3%均值28.0%均值27.5%均值26.9%--数据来源：，注：同类基金为主动量化型基金8/15东吴证券研究所东吴证券研究所420226.01%202339.87%图7：重仓股留存率与集中度（2021/03/31-2023/06/30）数据来源：，行业分布上，具有较明显的轮动倾向，景气行业跟踪十分及时。2019H2和2020H12020H22021H148.2%2021H22022H1TMT相较于2022年下半年主要减仓了消费板块，将食品饮料、美容护肤和农林牧渔行业全部清仓。其板块方面，中游制造、医药和金融板块较2022H2仓位均有所下降，周期板块仓位无明显波动。图8：华商新量化A行业配置（2019/12/31-2022/06/30，单位：%）数据来源：，9/152023H1，华商新量化A在TMT45.9%。4.7%提升至21.5%21.1%。图9：华商新量化A行业超配（2019/12/31-2023/06/30，单位：%）2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1502019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1403020100-10-20-30中 医药 数据来源：，归因分析：风格轮动灵活，偏好高成长、高动量个股华商新量化A，20182019年后茅指数大行其道时，又切换为大盘成长股，2021风格，华商新量化A风格。从Barra归因来看，邓默先生偏好高成长、高动量的股票。最新一期的贝塔因子、流动性因子、动量因子的暴露值显著上升，其中成长因子和动量因子在过去8期均呈现正暴露水平，基金经理更偏好高成长、高动量的个股。图10：Sharpe模型（2015/07/31-2023/06/30） 图11：Barra模型（2019/12/31-2023/06/30）

长中长中长

1.21.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2

2019H2 2020H1 2020H2 2021H12021H2 2022H1 2022H2 2023H1数据来源：，注：虚线右侧为现任基金经理接手时期

数据来源：，东吴证券研究所东吴证券研究所10/15东吴证券研究所东吴证券研究所超过80%的行业获得正收益，其中重仓的通信和电子行业为组合贡献了大部分的超额收益。选股收益方面，收益主要来源于电力设备和医药生物行业。历史上看2019H1以来，该基金可以较为稳定地获取超额收益，并且超额收益在多数情况下兼顾配置收益和选股收益，不同阶段的贡献程度有所不同。图12：单期收益归因（截至2023/06/30）行业超额收益配置收益选股收益其收益通信7.021.190.894.95电子4.380.151.103.13电力设备2.230.132.97-0.88医药生物1.850.001.830.02计算机1.35-0.620.471.50传媒1.190.290.150.76机械设备0.330.000.330.00交通运输0.320.180.34-0.19基础化工0.160.17-0.060.04有色金属-0.15-0.12-0.02-0.01国防军工-0.330.05-0.33-0.05平均收益1.670.130.700.84正收益比率81.8263.6472.7354.55数据来源：，图13：历史Brinson归因结果（2019/06/30-2023/06/30，单位：%） 股 50403020100-102019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1数据来源：，11/15东吴证券研究所东吴证券研究所特质表现：具有一定的交易能力，换手率逐步提升至同类前5%华商新量化A换手率所处分位数自接管后不断抬升，目前约处于同类前5%。基金经理接管以来，交易能力处于同类中位数水平，在最新一期有所抬升。图14：换手率（2015/12/31-2023/06/30） 图15：交易能力（2015/12/31-2022/12/31） 中1400120010008006004002000数据来源：， 数据来源：，产品端分析：机构客户逐渐关注，持有体验良好202383.0720232降。买入持有方面，华商新量化A成立以来任意时间买入并持有3年的平均收益为74.85%，正收益比例达88.17%6.17%，59.90%从投资者占比来看，2022年全年和2023年上半年的机构持有占比平均约为18.14%，相较于前几年机构认可度有大幅提升。同期的管理者持有金额平均为832.33万元，公司和管理人员对该基金的专注度有所提升。图16：基金规模（截至2023/06/30，亿元） 图17：买入持有分析（截至2023/08/18）正收益比例收益中位数收益平均值正收益比例收益中位数收益平均值六个月59.90%4.20%6.17%一年59.77%3.26%15.10%两年68.74%14.41%42.83%三年88.17%67.67%74.85%32102021320214202212022220223202242023120232数据来源：， 数据来源：，12/15东吴证券研究所东吴证券研究所图18：投资者占比（截至2023/06/30） 图19：管理者持有金额（截至2023/06/30）100% 250080% 200060% 150040% 100020% 5000% 02019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1数据来源：， 数据来源：，基金公司介绍华商基金管理有限公司是一家经中国证监会批准设立、为客户提供专业理财服务的资产管理机构，截至20232总管理规模达1217.61亿元。华商基金以“诚为本，智慧创造财富”为公司发展理念，以“优化资源配置，助力企业成长，为投资者创造财富”为使命，坚持奉行“诚信、专业、合作、进取、责任”的核心价值观。20232AAAAA5A评5A312328华商基金旗下管理的产品覆盖了多种基金类型，均取得了较好的投资业绩。截至202363013010%金的投研团队经验丰富、恪尽职守，忠实地管理持有人的资产，致力于以勤奋、专注风险提示本报告所有统计结果均基于历史数据，未来市场可能发生重大变化。本报告中持仓分析采用基金季报披露持仓，实际持仓可能发生变化。本报告对基金产品的研究分析不应被视为对所述基金产品的评价结果，本报告对所述基金产品的客观数据展示不应被视为对其排名打分的依据。13/15免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资