中诚信-2023年8月高收益债策略月报 高收益债指数波动上涨城投债交投明显升温

地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险”地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险”>CCXI高收益债券财富指数月度走势：8月指数继续上涨，涨幅有所走阔，截至8月末指数为151.10，较上月末上涨1.016%。>高收益地产债：7月以来房地产调整政策密集出台，随着“金融16条”适用期限延长、超特大城市城中村改造、推动落实“认房不认贷”、降低首付比例和贷款利率、调整存量贷款利率、居民换购住房退税优惠延期等政策相继发布，持续引导潜在需求有序释放。然而从市场表现看，8月CCXI高收益债地产债净价指数延续走弱，高收益地产主体债务处置进程缓慢，后续仍需关注尾部房企违约及展期风险。>REITs市场：近期公募REITs陆续披露2023年中期报告，从业绩表现看，各板块延续分化，其中仓储物流、保障房等板块底层资产经营平稳，具有较好的现金流和抗周期能力；能源基础设施板块营收表现良好；高速公路板块延续修复态势、但修复力度边际放缓；产业园区板块厂房类资产出租率维持高位、但研发办公类资产承压；生态环保板块业绩表现有所波动。总体而言，建议投资者结合底层资产运营情况，选择当前二级市场估值水平与分红率相匹配或存在一定低估的REITs产品。>8月25日，住房城乡建设部、中国人民银行、国家金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施。>8月31日，中国人民银行、金融监管总局联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》。>发行情况：一级市场总计发行高收益债券125只，发行总额为796.66亿元，同比增长58.90%，环比增长24.55%。加权发行利率为6.72%，加权发行利差470BP，环比均有所下行。>运行情况：CCXI高收益债券被动型净价指数波动上涨，较上月末上涨0.462%。从区域看，天津、云南涨幅相对较高；从行业看，交通运输、建筑涨幅居前，房地产跌幅较高。>成交情况：高收益债成交4337.00亿元，日均成交188.57亿元，环比增加12.20%，市场交投明显升温。10%及以上的尾部成交占比环比下行0.24个百分点至13.51%，50元以下的低价成交规模有所减少。市场以低估价成交为主，异常成交规模占比16.73%。>风险关注：政策超预期收紧信用风险溢出效应2023年8月1日—8月31日2023年第8期（2023年9月12日）彭月柳399yltpeng@王肖137xmwang01@Xchwang01@hxyuan@相关报告《政治局会议基调已定，高收益债指数延续上涨——2023年7月高收益债策略月《复苏动能趋弱二季度地产表现不佳，信用挖掘稳中求进警惕过度下沉——2023年《信用资产荒推动指数延续上扬，分化格局高票息短债攻防兼备——高收益债2023《高收益债市场结构性分层加剧，房企复苏动能不足指数再度走弱——2023年5月如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵gzhao@高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温8月央行加大公开市场投放力度，逆回购净投放规模处于历史高位；但受地方债发行节奏加快，货币市场资金面边际收紧，DR007中枢上行；利率债收益率整体呈波19.71BP至65.24BP；信用债方面，一级市场发行规模及净融资环比增长，二级市场收益率下行，信用利差整体压缩。高收益债1方面，一级市场发行总额为796.66亿元，同环比增长；二级市场交投明显升温，CCXI高收益债券被动型净价指数2波动上涨0.462%。CCXI高收益债券财富指数月度走势：本月指数继续上涨，涨幅较上月有所走阔。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年8月31日指数为151.10，较上月末上涨1.039%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨1.016%。150140CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数151.50151.00150.50130150.00120149.50110100149.002023-08-012023-08-032023-08-052023-08-072023-08-092023-08-112023-08-132023-08-152023-08-172023-08-192023-08-212023-08-232023-08-252023-08-272023-08-292023-08-31148.502023-08-012023-08-032023-08-052023-08-072023-08-092023-08-112023-08-132023-08-152023-08-172023-08-192023-08-212023-08-232023-08-252023-08-272023-08-292023-08-312018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-06策略建议方面：第一，高收益地产债：7月以来房地产调整政策密集出台，随着“金融16条”适用期限延长、超特大城市城中村改造、推动落实“认房不认贷”、降低首付比例和贷款利率、调整存量贷款利率、居民换购住房退税优惠延期等政策相继发布，持续引导潜在需求有序释放。从市场表现看，8月CCXI高收益债地产债净价指数延续走弱，高收益地产主体债务处置进程缓慢，后续仍需关注尾部房企违约及展期风险。第二，REITs市场：近期公募REITs陆续披露2023年中期报告，从业绩表现1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。2中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，指数以2018年1月2日为基期，基期点位100。高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温看，各板块延续分化，其中仓储物流、保障房等板块底层资产经营平稳，具有较好的获现和抗周期能力；能源基础设施板块营收表现良好；高速公路板块延续修复态势、但修复力度边际放缓；产业园区板块厂房类资产出租率维持高位、但研发办公类资产承压；生态环保板块业绩表现有所波动。总体而言，建议投资者结合底层资产运营情况，选择当前二级市场估值水平与分红率相匹配或存在一定低估的REITs产品。风险提示：展望9月存在兑付风险的主体及债项：远洋资本有限公司“20远资01”、奥园集团有限公司“19奥园02”、花样年集团(中国)有限公司“20花样01”、深圳市龙光控股有限公司“20龙控04”、旭辉集团股份有限公司“21旭辉03”，上述债券将于近期到期或回售，提醒投资者关注。一、市场焦点：房地产政策频出，引导潜在需求有序释放8月以来，房地产优化政策出台加快、力度增强，进一步引导潜在需求有序释放。这与此前我们曾多次呼吁“进一步优化房地产调控政策，包括但不限于取消限购限售、降低首付建设部、中国人民银行、国家金融监管总局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数项政策作为政策工具，纳入“一城一策”工具箱，供城市自主选用。随后，广州、深圳、北京、上海、厦门、中山、武汉、成都等多个重点城市迅速跟进执行。此项政策有利于更多购房人享受首套房贷款的首付比例和利率优惠，有助于降低居民购房成本，更好满足合理性住住房贷款最低首付款比例政策下限，首套住房和二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比有效降低居民购房门槛和成本，促进潜在购房需求释放。二是下调二套住房利率政策下限，一步向改善性住房需求释放政策暖意，将二套住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温商业性个人住房贷款的借款人可向承贷金融机构提出申请，协商调整存量首套住房贷款利率。本次存量房贷利率下调直接受益对象主要是房贷利率加点幅度较高的面可节约借款人利息支出，有利于扩大消费和投资，另一方面也可缓解居民提前还贷现象，有效避免使用经营贷、消费贷违规置换存量住房贷款适用期限延长、超特大城市城中村改造、推动落实“认房不认贷”、降低首付比例和贷款利率、调整存量贷款利率、居民换购住房退税优惠延期等政策相继发布，持续引导潜在需求有表持续承压，信用风险仍在释放与蔓延。考虑到房地产对居民、金融系统、经济复苏等的重要影响，我们认为后续房地产优化政策仍有增量空间，建议在核心一二线城二、一级市场：发行总额同环比增长，发行利率及利差下行8月高收益债发行规模同环比增长，发行利率及利差有所下行。一级市场总计发行高收益债券125只，发行总额为796.66亿元，同比增长58.90%，环比增长24.55%。发行利率及利差方面，加权发行利率为6.72%，加权发行利差470BP，环比均有所下行。期限分布上，3年期、2年期债券规模靠前，分别为217.75亿元、166.85亿元，考虑含权债回售情况，发行期限或回售行权期限在3年（含）内的规模占比在94%以上。券种分布上，私募公司债发行规模占比最高（46.79%），其次为超短期融资券和734.76亿元，占比超九成，涉及天津、山东、重庆等22个区域，其中天津城投集团合计发行规模40.20亿元，加权票面利率为7.08%，随着投资人认可度回升，天津城投集团短端债券发行利率大幅下行；此外，滨海建投、泰达控股、新发集团等主体发行规模超20亿元。非城投国企发行高收益债9只，合计发行规模49.10亿元，涉及综合、煤炭、建筑等5个行业，其中云投集团发行2只超短融债券，合计规模22亿元，加权票面利率为6.33%。非国有企业发行高收益债3只，合计发行规模12.80亿元，涉及化工、有色金属行业，债项发行规模均较小。高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温1年以内1+121+1+12+132+241+2+22+2+13+2573+N1年以内1+121+1+12+132+241+2+22+2+13+2573+N发行规模发行规模(亿元)加权发行利率%180.00160.00140.00120.007.50100.0080.00150.0060.006.5040.00100.0020.00-5.505.007.31-8.48.7-8.118.14-8.188.21-8.258.28-9.1非城投国企(亿元)加权利率(%)非城投国企加权利率(%)8.00非国有企业(亿元)城投(亿元)城投加权利率(%)非国有企业加权利率(%)250.00200.0050.007.507.007.005.505.006.506.006.00-定向工具4.30%一般短期融资券3.89%一般企业债2.13%建筑2.15%化工0.88%其他1.98%一般公司债8.05%一般中期票据15.10%私募债46.79%综合9.31%基础设施投融资超短期融资债券19.73%85.68%40-天津山东省重庆陕西省湖南省吉林省河南省四川省江西省云南省河北省广西壮族自治区黑龙江省江苏省贵州省湖北省安徽省宁夏回族自治区山西省天津山东省重庆陕西省湖南省吉林省河南省四川省江西省云南省河北省广西壮族自治区黑龙江省江苏省贵州省湖北省安徽省宁夏回族自治区山西省辽宁省8.007.507.006.506.005.505.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.00-天津城投集团滨海建投泰达控股新发集团云投集团津南城投牡国投武清经开渤海国资大足实业集团曹国控长寿开投贵安发展昆明交投水发集团怀化高投漯河城投天津城投集团滨海建投泰达控股新发集团云投集团津南城投牡国投武清经开渤海国资大足实业集团曹国控长寿开投贵安发展昆明交投水发集团怀化高投漯河城投威海蓝创惠民城投昆明安居8.007.507.006.506.005.505.00高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温三、二级市场：净价指数波动上涨，交投明显升温8月，CCXI高收益债券被动型净价指数5波动上涨，涨幅为0.462%，仅非国有企业较上月末有所下跌、但跌幅较上月收窄；二级市场高收益债交投明显升温，城投结构性估值波动风险边际抬升。下文将从CCXI高收益债净价指数运行及高收益债成交情况展开分析。（一）运行情况：净价指数波动上涨，房地产行业延续下跌1．净价指数波动上涨，非国有企业延续下跌但跌幅较上月收窄8月CCXI高收益债券被动型净价指数呈波动上涨走势，8月31日指数点位为99.14，较上月末上涨0.462%。分主体性质看，城投、非城投国企、非国有企业净价指数分别为104.65、97.92、69.89，其中城投、非城投国企均有所上涨，涨幅分别为0.524%、0.258%，非国有企业较上月末下跌，跌幅为0.923%，较上月有所收窄。1151059585全样本非城投国企城投非国有企业0.60%0.40%0.20%0.00%全样本城投非城投国企非国有企业-0.20%7565-0.40%-0.60%-0.80%-1.00%2018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062.城投债重点区域普涨，产业债重点行业多数上涨高收益城投债方面，从重点区域6净价指数运行情况来看，各区域8月净价指数均有所上涨，但涨幅有所分化、位于0.05%-1.5%区间，其中天津、云南、广西区域净价指数涨幅相对较高，分别上涨1.453%、0.779%、0.773%；浙江、山东区域净价指数涨幅较低，分别上涨0.058%、0.119%。5中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。6结合存量规模及成交量，构建高收益城投债前十大重点区域净价指数。高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05106106湖南104104102102100100989694数据来源：大智慧，中诚信国际整理数据来源：大智慧，中诚信国际整理989694108106江苏贵州天津108浙江云南1.60%106重庆广西1.40%1041.20%1021.00%1000.80%980.60%96940.40%0.20%0.00%天津云南广西贵州重庆江苏四川湖南山东浙江2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05高收益产业债方面，从重点行业7净价指数运行情况来看，多数行业净价指数均有所上涨。具体而言，交通运输、建筑、综合行业净价指数涨幅较高，分别较上月末上涨0.588%、0.572%、0.226%；仅房地产、轻工制造行业净价指数跌幅较高，较上月末下跌1.857%、0.070%，其中房地产行业延续下跌但跌幅较上月有所收窄。7结合存量规模及成交量，构建高收益产业债前十大重点行业净价指数。2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05332221110008建筑有色金属2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05332221110008建筑有色金属交通运输交通运输1051001009590858075857065数据来源：大智慧，中诚信国际整理数据来源：大智慧，中诚信国际整理批发和零售业房地产煤炭化工综合10595908011010510095金融轻工制造0.50%0.00%-0.50%90-1.00%8580-0118-0518-0919-01-0118-0518-0919-0119-0519-09-01-05-09-01-05-09-01-05-09-01-05-1.50%2020202020202202202202202202202202202202202-2.00%（二）成交情况：市场交投明显升温，城投结构性估值波动风险边际抬升8月，高收益债成交涉及868个主体，成交总额4337.00亿元，占狭义信用债成交规模的10.48%，较7月增加1.67个百分点，日均成交规模为188.57亿元，环比增加12.20%，市场交投明显升温。从成交收益率看，10%及以上的尾部成交规模为585.82亿元，占比环比下行0.24个百分点至13.51%，50元以下的低价成交规模有所减少。从成交偏离看，高收益债以低于估价净价成交为主，净价偏离度绝对值在2%及以上规模占比为16.73%，环比增加2.65个百分点。1.成交情况：高收益城投债成交占比回升至91%，尾部交投规模有所增多高收益城投债成交占比回升至91%，尾部交投规模有所增多。结合主体类型及行业看，城投主体成交3952.05亿元，环比增加25.61%，占高收益债的比例增加1.98高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温个百分点至91.12%；从区域分布来看，天津、山东成交活跃，分别为980.66亿元、654.29亿元，二者合计占高收益城投债成交规模的41.37%，其中天津区域城投主体交易集中度较高，渤海国资、天津城投集团、泰达控股三家发行人成交规模均超200亿元，合计占天津高收益城投债成交规模的73.31%，山东区域则集中在济宁、潍坊、威海等市，活跃主体惠民城投、威海蓝创、新泰统筹、任兴集团、城资集团成交规模在30-68亿元区间；收益率在10%及以上的尾部成交规模为475.04亿元，占比增加0.92个百分点至12.02%，其中六成来自山东、贵州、云南区域，渤海国资、威海蓝创、昆明产投、贵安发展10%及以上收益率成交规模均超24亿元。非城投国企成交208.88亿元，环比减少10.14%，综合、煤炭行业成交规模靠前，分别为117.76亿元、29.59亿元，云投集团成交84.60亿元，年内到期或行权的债券成交占比为96.27%；尾部成交规模缩减至8.38亿元，主要系前期活跃的远洋集团(中国)8月仅成交4.65亿元，较7月减少20.92亿元，中长期限债券成交净价一度跌破20元，近期“18远洋01”一年展期方案和境外美元债特别决议均获通过，建议投资者密切关注后续公司债务处置情况。非国有企业成交176.06亿元，环比增加16.89%，其中房地产行业占比86.55%，金地集团、龙湖、平安不动产成交超22亿元；尾部成交102.40亿元，与7月基本持平，但整体占比降至58.16%，金地集团、平安不动产、碧桂园地产尾部交投规模依次为43.85亿元、12.48亿元、11.46亿元，三者合计占民企尾部交投规模的66.20%。6000500040003000200010000[6%,7%)[7%,8%)[8%,9%)[9%,10%)[10%,+)10%及以上成交占比（右）25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温8007006005004003002001000[0,50)[50,80)[80,95)[95,+)50-80元占比（右）50元以下占比（右）35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2022-012022-016000500040003000200010000[7%,8%)[8%,9%)[9%,10%)10%及以上占比(右）90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2022-032022-052022-072022-092022-112022-032022-052022-072022-092022-11城投2023-012023-032023-052023-072022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06非城投国企2023-082022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07非国有企业120010008006004002000[6%,7%)[8%,9%)[10%,+)[7%,8%)[9%,10%)10%及以上占比（右）60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%200150100500[6%,7%)[8%,9%)[10%,+)[7%,8%)[9%,10%)10%及以上占比（右）70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温成交额（亿元）●加权成交净价（右，元）350105.00300100.0025095.0020090.0015085.0010080.005075.00070.002.估值偏离：以低估价净价成交为主，城投结构性估值波动风险边际抬升高收益债以低估价净价成交为主，城投结构性估值波动风险边际抬升。8月高收益债以低于估价净价成交为主，占比较7月减少0.65个百分点至62.11%；从净价偏离度8来看，-2%及以下和2%及以上的成交占比双双上行，较7月分别增加1.37个百分点、1.28个百分点。分主体类型看，城投主体异常成交占比明显增多，其中净价偏离度在-2%及以下的成交占比环比增加2.10个百分点，以山东、陕西、云南区域为主，威海蓝创、惠民城投、滨海远景、昆明产投异常低估价净价成交规模超9亿元。非城投国企净价偏离度在-2%及以下的成交占比环比减少5.76个百分点至6.24%的较低水平，主要系山西路桥、晋能煤业集团永续债异常低估价偏离成交规模超过4亿元。非国有企业净价偏离度在-2%及以下成交占比较7月减少2.62个百分点至42.22%，仍处于较高水平，新增房企展期事件对市场情绪产生较大扰动，金地集团、平安不动产、龙湖、碧桂园地产异常折价成交规模较高，均在8亿元以上。8本报告采用净价偏离度衡量成交估值偏离情况，净价偏离度指（净价收盘价-前一交易日中债估价净价）/前一交易日中债估价净价*100%，为避免小额异常成交对样本券的影响，剔除成交额小于1000万元的债券。高收益债指数波动上涨，城投债交投明显升温2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07(-,-5%](-1%,0%）[2%,5%）(-5%,-2%][0%,1%）[5%,+)(-2%,-1%][1%,2%）