贵州茅台投资分析报告

广东金融学院证券投资分析汇报贵州茅台（600519）课程证券投资分析系专业（年级）xx系xx级xx专业学号：xxx姓名：xxx提交日期：xx年xx月xx日贵州茅台行业分析摘要：本文先对贵州茅台酒股份有限企业作了简介，再对其财务状况进行了横向和纵向的比较、对其风险进行分析、分析贵州茅台酒股份有限企业与同行业、同部门β系数进行比较分析，估算了其价值以及对资本构造进行深入的分析。综合评价贵州茅台酒股份有限企业股票值得持有，提议谨慎买入。关键词：宏观经济分析行业分析企业基本素质分析财务报表分析财务预测A．行业的宏观经济分析a．国际宏观经济分析：

国际贸易：由于贵州茅台有限企业是以进出口一体的上市企业，因此失业率会减少、实际工资会上涨、可支配收入也会增长、利润增长等。中国重要对外贸易伙伴的贸易形式和政策变化：需求量增长，因此会有贸易保护政策，也伴有贸易摩擦和贸易壁垒。

国际重要经济形式：，世界经济在经济刺激计划和宽松货币政策的支撑下，复苏势头较为强劲。，尽管国际经济环境短期向好，不过各国经济刺激计划基本结束，世界经济、贸易和工业生产难以保持的反弹性增长，增速也许明显放缓;就业、赤字、债务、产能过剩、通胀、资本流动等引起的不确定性风险也许继续释放，重要经济体宏观经济政策也许深入分化。

（4）国际政治形势：

①战争状况：假如有战争发生，国际销售量会减少，证券价格会下跌。例如中东地区目前局势紧张，股价肯定会下降。

②政权稳定：政权越稳定越有助于证券价格的发展。例如在美国、英国、法国等政权稳定，股价会稳定上升。

③法律制度完善程度：法律制度越完善越有助于股价的发展；而法律制度不完善不利于股价的发展。（5）国际利率和汇率的变化：

美国和日本央行继续实行量化宽松的货币政策，欧元维持低利率政策，全球货币供应量持续超过实体经济的需求，导致流动性泛滥，美元指数再创历史新低，推升国际大宗商品和资产价格上升，使得股市虚假复苏和波动，风险更多向新兴市场国家转移。

市场不确定性风险增长，全球股市出现分化。受美元贬值、市场信心转好及新一轮刺激经济政策出台等原因影响，美国股票市场呈震荡上扬趋势，道琼斯工业指数、原则普尔500指数、纳斯达克指数均上涨10%以上，欧洲德国和英国股指与美国类似；不过，受主权债务风险困扰，希腊、西班牙、意大利、爱尔兰、葡萄牙等国股指多体现下行趋势。

同期，秘鲁、阿根廷、泰国和印尼股票市场指数上涨超过40%，俄罗斯和韩国也超过20%，印度超过15%。其他重要经济体日本、法国股指略有收缩，巴西略有扩张。

（6）国际金融市场变化：

第二季度国际金融发展的重要特点集中在对政策观测以及对未来判断的难以定夺，金融市场价格面临诸多不确定原因的干扰，价格变化的诡异性深入扩大。此阶段国际金融发展的特点突出，表目前三个层面：

特点一：价格盘整性突出；特点二：政策争议度加大；特点三：阶段差异性明显。

国际金融市场面临的焦点问题十分突出，重要焦点问题集中在三个层面：

其一是欧债危机隐忧难以消除；其二是国际黄金定位备受关注；其三是人民币汇率升值预期再高涨。(7)指标分析：

①国民生产总值：指一种国家（或地区）所有常住单位在一定期期内生产活动的最终成果。国内生产总值有三种体现形式，即价值形态、收入形态和产品形态。

记录国民生产总值时，常用的公式为：

GDP=C+I+G+(X-M)

其中，C代表消费；I代表投资；G代表政府支出；X代表出口；M代表进口；X-M代表净出口。

②失业率：

失业率是指劳动力人口中失业人数所占的比例。失业率即城镇登记失业人数占城镇从业人数与城镇登记失业人数之和的比例。

③通货膨胀：

通货膨胀是指一般物价水平持续、普遍、明显的上涨。当通货膨胀不不小于3%时，为爬行通胀，不会影响经济的发展；当3%不不小于等于通胀不不小于6%时，为温和的通胀，对经济会有一定的影响；当通胀不小于等于10%时，为疾驰的通胀；当每月通胀不小于50%时，为恶性的通胀，对经济产生全面、严重的负面影响，证券的价格会下跌。

b．经济周期与股票市场：

分析目前中国宏观经济形势，其实就是判断中国经济目前所处周期的阶段。不过，在时间中要辨别周期的四个阶段或转折点，是极其困难的。根据目前主流观点，中国的经济周期是属于计划经济型周期，也就是依此经历膨胀、紧缩、低谷、回升四个阶段。1953年开始，中国实行计划经济模式，政府主导着国民经济运行。进而，政府的投资扩张冲动主导着经济波动。主周期是计划经济型周期。改革开放以来，由于走的是“渐进”改革道路，市场经济只能逐渐发育成长，直到目前，社会主义市场经济虽然初步建立，不过国民经济仍未最终挣脱计划经济框架。因此，经济周期波动也仍然是计划经济型的。改革以来，中国经历了如下四个经济周期：周期I：1979年春-1984年秋周期II：1984年冬-1991年冬周期III：1992年春-秋周期IV：冬-目前。同步指标—零售额从零售额来看，指标在下降，经济形势不乐观滞后指标—存贷款利率下调了两次利率，目前还没有变化，不过有预期会上升。因此同步指标和滞后指标的比值是下降的，阐明目前经济形势仍然处在低迷中。1.白酒行业生命周期茅台、五粮液、洋河等名酒品牌的生命周期较长，也比较规则。目前此类名酒品牌多处在迅速成长期或成熟期。其他某些二流酒、地方酒品牌有很少数处在成长期、成熟期，但绝大部分处在成熟期与衰退期间。白酒企业以每年10％的速度递减，更阐明白酒品牌多处在衰退期。2.白酒行业对经济周期的敏感度先行行业(领先4个月及以上)同步行业(正负3个月内)滞后行业(滞后4个月及以上)周期强敏感行业(原则差不小于8)石油加工炼焦及核燃料加工业、燃气生产与供应黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、农业、有色金属矿采选业、化学纤维制造业、化学原料及化学制品制造业石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、废品废料业、非金属矿及其他矿采选业周期次敏感行业(原则差介于8和4之间)橡胶制品业、纺织业、交通运送设备制造业、文教体育用品制造业非金属矿物制品业、医药制造业、金属制品业、造纸与纸制品业、食品制造业、皮革毛皮羽毛及其制品业、酒及饮料制造业、专用设备制造业、印刷业和记录媒介复制业农副食品加工业周期弱敏感行业(原则差不不小于4)电气机械及器材制造业、塑料制品业、木材加工及木竹藤棕草制品业、电力热力生产和供应业、烟草制品业仪器仪表及文化办公用机械制造业、工艺品及其制造业、家俱制造业、纺织服装鞋帽制造业、水的生产与供应业、通用设备制造业、通信设备计算机及其他电子无c.经济政策变化分析：

，世界经济增长的内生动力仍然局限性，发达经济体私人需求乏力，美国继续受失业困扰，欧元区面临财政紧缩压力，日本则继续面临通缩压力，发展中经济体通胀压力也许深入加大，我国经济发展面临的外部环境将愈加严峻。

宏观经济政策，尤其是货币政策调整面临两难选择。美元贬值导致诸多国家货币竞相贬值，重要经济体纷纷增发货币，而全球流动性难以有效进入实体经济，增长了外部环境的不确定性。在我国经济减速，经济刺激计划基本结束，通胀压力持续增长的同步，宏观经济政策、尤其是货币政策面临两难选择。首先，决策者紧张持续加息也许深入加剧热钱流入，增长国内通胀压力，对国内经济带来冲击，难以到达预期效果。另首先，目前银行存款准备金率已经不停刷新历史记录，虽然央行仍有深入上调准备金率的空间，但过度依托上调存款准备金率政策效果不仅有限，并且负面影响也在增大。一、所得税政策变化对资源配置的影响

我国白酒业所得税政策的变化是自1998年1月1日起，粮食类白酒（含薯类白酒）的广告宣传费一律不得在税前扣除。分析该政策对白酒企业行为进而资源配置的影响：

1.减少了白酒企业的广告支出。有关政策的出台使企业多支付（广告费×所得税率）的费用，理性的企业经营者将减少广告支出以使企业的广告费维持在一种相对稳定的水平（否则将阐明原有的广告支出局限性）。此外，我国现行的财务制度规定广告支出属于费用而应计入当期损益，但广告支出对企业后来各期的收益却有正的影响（如大量广告形成的商誉），在亏损可弥补年限内，企业有动力不惜以亏损为代价，在当期多做广告以延续交纳所得税的时间，该税收政策的出台使企业潜在的避税收益减少，导致企业深入减少广告支出。

2.减少了企业吞并也许存在的避税收益。亏损企业在被吞并前有也许不必交纳所得税（假如对广告支出已作纳税调整后其应纳税所得额仍然为负数），但在被吞并后，吞并企业也许要承担被吞并企业的广告支出纳税成本，使企业吞并的动机减少；与此相反，企业的分立则也许获得一定的避税收益。

3.促使过多的小企业进入。广告的减少一定程度上减少了产业内的竞争程度，意味着进入壁垒减少，使产业内小厂商数量增长。设想一种极端的“酒类广告完全非法”而又不存在其他管制的情形，可以估计，对此受益最大的将是散布各地的小酒厂，分隔的市场以及其在当地所拥有的市场势力将使它们获得足够的生存空间。

从所得税政策变化对企业导致的影响来看，直接后果是减弱了白酒市场的竞争程度，使地方性小酒厂在当地的市场势力加强，增进了地方性小酒厂的进入行为。这显然与“合理引导酒类消费”、“扶优限劣、扶大限小”的酒类产业政策初衷背道而驰，并不利于资源在白酒产业内以及产业间的更合理配置。

二、增值税、消费税政策变化对资源配置的影响

我国白酒业消费税、增值税政策近年来的变化重要是：自5月1日起，实行从量定额和从价定率相结合的复合计税措施，其中定额税率为白酒每斤0.5元，比例税率为粮食白酒25％，薯类白酒15％，并停止外购、委托加工白酒及酒精已纳税款准予抵扣政策，停止执行对小酒厂定额、定率的双定征税措施，一律实行查实征收；自4月1日起，取消粮食白酒和薯类白酒的差异税率，改为20%的统一税率。政策的实行使白酒企业单位产品实际承担的增值税率、消费税率大为提高，但相似的税率变化对不一样成本企业的影响却不一样。假设白酒生产企业A、B位于两地，成本不一样（Ca

1.消费税率的提高对低成本的企业更有利。假设消费税率提高y％，不考虑税负的承担转嫁问题，此时两企业的出厂价格分别为：Ca×(1+x%)×（1＋y％）、Cb×(1+x%)×（1＋y％）。由于消费税只在生产环节征收，从而A企业的代理商以Cb×(1+x%)×（1＋y％）的价格在B地发售A企业的产品时不必再次缴纳消费税，此时A及其代理商的毛收益为（Cb－Ca）×(1+x%)×（1＋y％），是消费税率提高前的（1＋y％）倍。A企业从而有实力采用减少价格或增长广告支出等措施以扩大其市场份额。

2.增值税率的变化则视详细状况而定。假如A企业代理商是增值税一般纳税人，则增值税率的提高对A（及其代理商）、B两企业具有相似的影响；假如A企业代理商为营业税、增值税小额、或定额税纳税人，则基本上对A企业代理商更有利。

3.进项税抵扣政策的变化减少了套利的也许性。假如B企业的原酒生产成本不小于从A企业购置同等质量的原酒支出以及运送成本之和，那么B企业有动力从A处购置原酒，加浆、降度、灌装后以Cb×(1+X%)的价格发售，从而获得较自身生产原酒时更高的收益。“外购白酒及酒精已纳税款不予抵扣”的政策实行后，B企业这种套利行为承担的纳税成本大幅提高，这直接促使了白酒生产企业的后向一体化行为（自身生产原酒、酒精）以及向利税高的高档次白酒生产的转型。免税农业产品（包括酿酒所用的粮食）的进项税额扣除率由10％提高到13%的政策变化也起到了同样的作用。

由于地理环境、气候等的差异，在原酒的酿造上某些地区拥有绝对的成本优势，每百斤粮食的优质酒出酒率在地区之间存在差异。与资本、技术、原料等投入要素不一样，导致这种差异的气候和土壤等原因是不可复制和迁移的，增值税、消费税政策的变化打破了酿酒企业之间原有的市场均衡，使体现为成本差异的地区优势在竞争中所起到的作用显性化，增强了高效率企业的竞争优势，这将最终增进酿酒资源在全社会内的重新配置。

三、经验证据分析

我国1993年以来的白酒产量如下表所示。从1993年～1997年全社会数据来看，1996年产量到达高峰，次年下滑，由于记录原则的不一致性，无法与1998年～的数据相比较，但的产量超过1996年，在又有下降。从1998年～间的规模以上企业的记录数据来看，平均每年以近7％的速度下降。由此可得到的基本信息是：全社会的白酒产量在此十年间先大幅上升，后平稳波动（缺1998-的数据）；规模以上企业的白酒产量则是逐年大幅下滑，可推知年销售额在500万元如下的中小白酒生产企业的产量逐年上升。

税收政策调整虽不是白酒产量变化的惟一决定原因，但应是非常重要的影响原因。表一的数据表明，1998年所得税政策的变化对规模以上企业的生产销售产生了很大的克制作用，而对小企业却影响不大:首先源自对小酒厂实行的定额、定率的双定征税措施、税务部门有限的征收管理能力、小酒厂的偷税漏税行为以及地方保护主义使小酒厂在市场竞争中处在相对优势地位，另首先则是大企业广告宣传的减少扩大了小酒厂的生存空间，导致各地小酒厂在数量上一直有增无减。消费税、增值税政策发生变化后，对于重要生产低级酒、面向农村市场的小酒厂影响则更大，税负承担更重。从的数据来看，社会总产量同比下降9.45％，其中规模以上企业同比下降9.89％，年收入500万元如下的企业也变化了此前产量稳中有增的趋势，同比下降8.98％，政策效果明显。

四、结论

虽然有关税收政策的出台基本到达了以税收杠杆对白酒业进行调整的目的，但各项政策在资源配置方面的有效性却不一样：1998年广告费不得税前扣除的所得税政策减少了市场的进入壁垒，不利于企业间的吞并行为，使得低成本企业竞争优势丧失，从而不利于资源的优化配置；而的消费税和增值税政策的实行有助于高效率企业发挥自身的竞争优势、深入扩大市场份额，有助于酿酒资源在全社会内的重新配置。本文结论的政策含义是：从资源优化配置角度，目前应对白酒业所得税政策进行调整，变化广告费不得税前列支的政策，对于消费税、增值税税率则应维持在一种相对较高的水平。

B．行业分析a．行业的定义及分类白酒为中国特有的一种蒸馏酒，是世界八大蒸馏酒（白兰地Brandy、威士忌Whisky、伏特加Vodka、金酒Gin、朗姆酒Rum、龙舌兰酒Tequila、日本清酒sake、中国白酒Spirit）之一，由淀粉或糖质原料制成酒醅或发酵后经蒸馏而得。又称烧酒、老白干、烧刀子等，解放后称为白酒。酒质无色（或微黄）透明，气味芳香纯粹，入口绵甜爽净，酒精含量较高，经贮存老熟后，具有以酯类为主体的复合香味。以曲类、酒母为糖化发酵剂，运用淀粉质（糖质）原料，经蒸煮、糖化、发酵、蒸馏、陈酿和勾兑而酿制而成的各类酒。如：茅台酒、五粮液、汾酒、西凤酒、洋河大曲等。

据汉夫《杜康造酒》所述，酒，尤其是烧酒（蒸馏酒）最早来源于夏代，由夏代第五个君王少康（又名杜康）所发明。正所谓杜康造秫酒，开起人类应用曲蘖的新纪元。杜康也就当然地成为中华民族的酒祖、酒圣、酒仙等。b.行业的发展过程 贵州茅台的发展历程自1862年“成裕烧房”创立到1949年贵州解放80余年，茅台酒的生产和销售，大体经历了四个阶段。1﹑1862年创立到19巴拿马万国博览会获奖这一阶段，茅台镇只有“成义”﹑“荣太和”两家烧房。那时的茅台酒，一般不用小瓶包装，而是装在能容30-50公斤的大酒罐里分销。过往客商常常买50-100公斤，运往重庆﹑古蔺或贵州各地。因产量有限，销售不广，两家烧房互相间的竞争并不突出，最高年产量合计不过5000公斤左右。2﹑19巴拿马万国博览会获奖到1937年抗日战争这一时期贵州处在军阀割据统治。连年内战。但茅台酒的生产和销售范围却日渐扩大。19茅台酒在国际上获奖，成为世界名酒，声誉远播，销量大增，刺激了两家烧房扩大生产。”3﹑抗日战争时期抗日战争期间，贵州成了祖国的大后方，重庆成了国民党政府的陪都，全国工商企业纷纷迁往南方。贵阳﹑重庆的工商业展现一片繁华景象。茅台酒的需求量猛增，促使三家烧房继续扩大生产。4﹑抗日战争胜利后到贵州解放抗日战争胜利后，赖永初把“恒兴烧房”的茅台酒商标改为“赖茅”，以此加强“恒兴”在消费者心中的形象；“成义”酒厂则大登广告，宣传“华茅”的老式特点；而当时，人们习惯把“荣和烧房”产的酒叫“王茅”。于是茅台酒在市场上就有了三茅，即王茅﹑华茅与赖茅的名称。茅台酒是在1945年抗日战争胜利后开始外销到香港的。那时，“荣和烧房”的王茅在香港试销，由于数量少，很快就被抢购一空。c.宏观经济环境与行业发展毫无疑问的是茅台正在经历白酒行业的第四轮深幅调整，重要原因在于三公消费、军队禁酒作为昔日行业增长推进力变阻力的反作用力，产能过剩大量白酒积压库存在需求明显减少状况下漫长的去库存过程，茅台收藏价值顺应行业调整下降，“塑化剂”事件、社会对“茅台”腐败舆论对茅台品牌形象影响。1.政策限制本来白酒就是政府的宠儿，忽然间风云变色，政务、军队、国有事业单位喜庆统统不能用高端白酒，本来高端白酒生产企业与政府关系良好，尤其有当地政府政策倾斜，忽然，连看似合理的限价维持高端形象的举措都收到严厉的罚款处理。⑴三公消费政策的影响三公消费政策对白酒行业负面影响最大，反腐禁酒政策效率效果远超预期，对白酒的推进力变阻力，高端白酒严重低迷。“十八大”新一届领导集体开始把反腐败、改善政府形象以及提高官员执政能力和水平上升到“亡党亡国”的政治高度。白酒全行业都遭遇压力和阻力，其中高端白酒受影响程度最大最明显。目前的限酒禁酒不仅仅局限于中央政府以及军队系统，目前大部分的地方政府、事业单位、国企以及县乡政府系统能都在执行节省以及限酒禁酒政策，最先遭遇压力和阻力的自然是高端白酒。⑵政府对白酒行业态度的变化发改委选择在白酒行业困境的背景下认定茅台和五粮液“价格垄断”，直接表明了现阶段中央政府对于白酒行业的态度，不再支持白酒行业销量和价格的增长，白酒涨价不再享有行政推进和支撑，并加速白酒行业的去行政化和去权力化。⑶各式各样的政策限制由于白酒自身“有害”，对国民身体素质不利，酒后驾驶等轻易出交通事故，同步白酒行业毛利高，又非经济命脉，地方政府视其为财政金鸡，因此政策从税收、价格、环境保护等重重阻截。经典的就是酒广告推广受限，酒交易平台受限，价格涨幅受限。2.塑化剂事件及“腐败”形象对高端白酒的影响虽然塑化剂事件闹得沸沸扬扬的，但茅台自始而终未真对的认塑化剂超标，塑化剂事件渐行渐远，伴随众多食品安全问题的披露转移视线，大众更相信目前没有什么是绝对安全的，淡化了塑化剂影响。此外，社会对茅台腐败的印象其实并没有真正地让一般消费者厌恶茅台品牌，大家只是厌恶腐败，并未迁怒于茅台的品牌，我历来没见过喜欢酒的人带感情色彩地否认茅台的质量和口感，假如用更积极的眼光看，腐败联想更彰显茅台品牌的奢侈品特性，使茅台更具著名度，任何一种国家都是追逐领导阶层的“时尚”的，你看彭丽媛穿衣服都引起关注可见一斑，更有一般未有接触茅台的一般消费者在茅台价位合理的状况下乐意尝试“腐败”一下，茅台价位的下跌和市场真品有效供应使中产阶层具有条件尝试真正的茅台酒。虽然有上述诸多不利原因，但我们仍然可以找到支持白酒行业发展的积极原因：①居民可支配收入迅速增长，消费升级白酒行业同样受益于消费升级大潮。董宝珍作了一种整顿是有关居民收入与茅台酒消费的，结论是目前居民消费水平应当能支撑茅台酒价格在1200-1300元之间，并且随居民收入的增长而销量、价格增长。消费升级在中产白领有能力消费1000块左右白酒背景下，应当能实现更好增长。②GDP增长目前除去了政府消费，经济增长仍然是白酒消费增长的积极力，商务消费仍然是白酒市场的主战场。伴随中国经济的见底回升，白酒库存消化后来，商务消费白酒消费就能带动白酒行业整体回升。中国人的面子文化，商务交往的规定也决定了茅台等高档白酒更有市场。商务洽谈时间有限，要在限制时间内打开局面，只有高度的白酒，并且著名品牌的白酒是商务应酬首选。茅台等高端白酒作为商务洽谈的润滑剂，生存状况应当要比其他白酒企业更好，茅台作为最佳的白酒清理库存更快，满足商务消费动力更足。总体来说，白酒要恢复元气，回到正常增长轨道上必须完毕社会库存清理，民间消费、商务消费接力三公消费，经济增速尚有居民收入正常增长支持消费升级。白酒增速今年肯定要大幅下降，这是政府需求减少、社会经销商库存高企的背景下出现的，满足上述条件也许需要一段长时间调整。这种纷繁复杂的状态下预测白酒行业未来发展速度是不靠谱的，但可以预期为行业低谷，按此为行业新起点，此后保持与GDP增长、居民收入增长的正有关关系。d.行业构造与行业竞争1.行业市场构造与集中度中国酿酒业已经有数千年的发展历史。中国白酒是以具有丰富淀粉的农副产品为原料(如高梁、小麦等粮食作物)，以自然微生物接种制曲，采用独特老式的固态发酵工艺酿制而成，具有自然微生物发酵而伴随产生的多种微量香气成分的蒸馏白酒。白酒作为我国特有的酒种，具有悠久的老式历史，在世界烈性酒类产品中独树一帜，足世界上六大蒸馏酒之一。在其发展过程中，与政治、经济、文化、军事等息息有关。改革开放以来，我国白酒得到了突飞猛进的发展，既在满足市场和消费需求的同步，为提高人民群众生活水平，给国民带来精神享有发挥了重要作用，也为国家财政积累了大量资金，为国家的经济建设做出了突出奉献。中国白酒企业有3.7万多家，规模以上白酒生产企业底有1233家，行业的大型企业并不多，同步白酒行业的集中度仍较低，存在大量的中小型企业。白酒行业生产集中度逐年加强，少数名优白酒企业由于产品品质和品牌优势而继续增长，大量中游企业因小酒厂夹攻而处境困难，中等如下产品市场的竞争比较混乱。由于中国白酒企业太多，品牌集中度不高，低级酒市场竞争无序，因此，白酒行业通过重组与洗牌，推进白酒行业集约化生产和规模化经营，将是白酒行业健康发展的必然趋势。 行业难关加紧了行业洗牌的过程，低端、品牌弱、营销能力差的企业终将被重组吞并或者被淘汰，行业里面由于高端白酒价位下移及高端白酒生产企业扩大中、低端生产销售使得整个行业竞争愈加剧烈。位于高端白酒第一阵型的贵州茅台无法独善其身，高端白酒是被三公消费政策打得最伤的行业梯队，但少喝酒、喝好酒是生活方式变化的趋势，白酒行业逐渐向规模化、集约化、高档化方向发展一直是行业趋势，具有品牌和规模优势的白酒企业在竞争中将持续领先。2.行业竞争①大幅度扩容和高库存状态 白酒的丰重利润吸引了大批固定资产投资，就连搞电脑的联想都要控股白酒企业分享利润，盲目的固定资产投资使得产酒量大幅度扩容并在到达最高峰，年为白酒行业发展拐点，产量、收入以及利润总额的增速同比年均有不一样程度下滑，在这种拼命上产能的过程中社会渠道积压了大量存货，因此的困难除了市场容量减少以外尚有社会库存的清理，库存清理关系到经销商的现金流，在库存清理的过程中，经销商要卖到一瓶都不剩才有动力向厂商拿货，这无疑加大了终端价格竞争。②行业增速放缓 三公政策的调整对高、中、低端白酒消费均有明确的遏制作用，行业需求大幅放缓，行业调整、渠道库存、社会库存清理加重了销售难度，白酒竞争白热化，高端白酒向中、低端价格下沉的格局使得中低端白酒生存环境更差。③退出壁垒 规模以上白酒生产企业工序比较复杂，从原料处理到糖化、发酵、储备的一体化生产，使得加入者需要较高的投入资金和有一定经验和技术水平的团体，退出成本也较高，由于设备的专用性强，固定成本高。因此，酿酒行业属于进入和退出壁垒偏高的行业。相对较高的退出壁垒使得行业在目前增速放缓背景下竞争状态雪上加霜，没有差异化的白酒只能靠价格战去库存，求生存，这种为求生存不惜放弃利润的态度使得低端白酒竞争腥风血雨。④竞争对手分析白酒行业的高端市场重要是由茅台、五粮液、国窖1573、水井坊、剑南春等少数几种企业占有大部分的市场份额，仅茅台与五粮液就占据了高端市场百分之七十多的市场份额。因此，对于茅台在高端市场来说，其最大的竞争对手就是五粮液企业。高端白酒生产企业依托的是提高企业文化品位和建立白酒现代价值观来进行抗衡，各大高端白酒企业纷纷转向软实力打造。⑤与供货商的讨价还价能力 白酒行业的上游重要是原材料粮食供应商（包括高亮、小麦、谷物等原材料）以及包装材料供应商（包括纸箱、玻璃瓶、酒盖），其中目前市场上的白酒生产商其原材料的成本构成中，粮食占据20%左右，而包装材料占了45%左右。近两年来全球的粮食危机导致了粮价持续不停的上涨，联合国粮农组织近日表达，全球粮食价格今年1月超过了时的最高值，到达了近的最高点。相比于高端白酒来说，粮食供应商的议价能力对于中低端白酒生产商相对有所增强。高端白酒由于盈利能力较强，利润空间相对较大，转嫁成本压力的能力也自然较强。对于售价高的白酒而言，粮食原材料的上涨分摊到每瓶白酒上后上涨的成本几乎微乎其微，基本上不产生影响。此外某些高端白酒的生产商生产周期较长，例如茅台酒生产后至少要通过5年窖藏才能上市销售，近期的粮价上涨对其产生的影响不大，况且对于如此大型的高端白酒生产商，会有其自己的原材料生产基地因此可以减少采购原材料带来的成本压力。⑥与客户的讨价还价能力经销商和代理商白酒行业内大多数白酒生产商都是采用供销商和代理商的形式进行商品销售，在这个过程中生产商的议价能力较强，其在经销商以及代理商的挑选上有着较大的权利，在这个过程中生产商站着主导地位，老式的经销商和代理商重要起到物流配送作用，议价能力较弱，尤其是生产上的行业地位越强则控制能力也越强。对于高端白酒生产商来说，其重要依赖自身的品牌效应，并不依赖于经销商和代理商的能力，因此相对于这方面的销售商来说，高端白酒生产商有着较高的议价能力。终端消费者高端白酒，尤其是茅台、五粮液等有着著名品牌的企业的白酒生产商而言，终端消费者一般对于高价白酒的价格敏感度较低，有固定的政府商务用酒订单，有固定的消费力，更不会考虑其价格原因，因此酒类生产商的提价能力较高。因此目前茅台也但愿缩短销售渠道到达直接控制终端零售价的目的。⑦市场进入壁垒 白酒行业许可证获证门槛低，全国9000家白酒生产企业，50人如下的企业占67%，年税金在10万元如下的占30%，并且白酒行业仍有相称部分沿袭家庭作坊的生产方式，因此进入壁垒很低。国家出台了一系列酿酒行业的产业政策和食品有关的生产原则、这对酿酒企业的审核工作提高了原则，将在一定程度上限制新企业的进入。白酒是国人文化的一部分，高端白酒进入差异化壁垒很高，虽然忽视资金及规模限制，没有明显历史底蕴的企业要强推高端白酒异常艰难，单纯靠营销打造高端形象而没有背景故事的高端白酒很脆弱。背面有专门章节分析茅台的壁垒。⑧替代产品分析替代品竞争也是剧烈的，伴随国外酒类的不停渗透，国民对于部分洋酒的消费也在逐渐增长，高端白酒重要替代品按重要次序分别为进口高度蒸馏酒（平时讲的洋酒）、红酒、啤酒。a.白酒一直是各类宴会场所的重要饮品，其中进口高度蒸馏酒对白酒替代作用尤其明显，由于白酒政务需求泡沫破裂后来，高端白酒着力点集中在商务用酒这一块，这一块规定必须酒精度数高，国内酒品只有白酒和进口蒸馏酒能满足这种规定，并且进口蒸馏酒由于它的“洋性”，更能被年轻一代青睐。b.伴随居民对于红酒的认识逐渐增长，人们对红酒的接受程度也不停加大。葡萄酒在我国的消费群体仍然较小，该类产品需求提高速度较慢，主打健康和优雅品位为重要品类联想，红酒度数较低，可以作为平常餐酒，但很难满足商务需求，但对高端白酒替代不明显。c.啤酒在朋友会餐中较为消费频率较高，由于其低价格和低度数，体现出很强的随意性，和休闲型，商务和正式宴请不合时宜，对白酒替代不明显。C.企业基本素质分析a.竞争地位分析 茅台运用了其独特的历史文化，以及地区优势将其品牌定位为国酒、绿色食品、世界上最佳的蒸馏酒。这个定位包括三个层次:“国酒”与历史相连,“国酒”是对“茅台”品牌的形象定位和价值定位,它所反应的是“茅台”酒尊贵的价值观、丰厚的文化观、激情的民族观;“绿色”代表消费趋势,绿色即意味着对健康有利；“健康的酒”是“茅台酒”品牌再定位后的消费定位，是以消费者为导向的一种价值定位方略；“世界上最佳的蒸馏酒”则表明品质地位。而这些得天独厚的优势是五粮液望尘莫及的，也是茅台酒与生俱来的优势。于是一直以来,在品牌的掌控上,茅台非常严格。数年来,茅台系列的产品非常精简,除茅台酒外只有迎宾酒、王子酒、年份酒三大分支。茅台酒的“高端品牌方略”抓住了高端市场的高毛利率，来提高自己的盈利能力。然而在近几年茅台酒为了打进市场份额较大的浓香酒行列，至今已经有五十多种子品牌，甚者涉足了某些非产品有关类行业，似乎有些迷途了。这样的战略不仅对其高营利性的高端白酒行业没有协助，相反在很快的未来也许会影响到企业整体的利润率。b.经营能力分析：（1）经营效率 汇报期内企业实现营业收入136.42亿元,同比增长了46.26%;实现营业利润92.82亿元,同比增长了57.40%;利润总额为92.75亿元,同比增长了57.39%;净利润为69.31亿元,比去年同期增长57.12%。归属于母企业所有者的净利润为65.69亿元,同比增长了57.37%,基本每股收益为6.33元。企业去年整体业务的毛利率为91.53%,较去年同期微增了0.33%,重要原因系企业于今年1月1日上调了产品出厂价格20%。企业汇报期内的销售费率为3.62%,较同期下降了1.55%。管理费用率为7.34%,同比下降了1.79%,可见企业的经营效率有较大改善。值得注意的是,企业预收账款到达68.18亿元,同比增长109%,较去年末也增长了43.88%。我们认为企业未来发展亮点有三:一是推行直营店对企业盈利能力的提高有较大的想象空间。目前企业的出厂价为619元,而终端售价为1450元左右。按平均价格来看,企业出厂价与终端价之间的渠道利润高达831元。若企业直营店的方式可以扩展开,无疑对企业是一大利好。二是企业产能的扩张。8月企业投资10亿新增茅台酒2500吨的技改项目;企业近年来一直以每年吨左右的速度增长产能,目前十一五期间的扩产项目已经进入释放期,虽然迫于政策压力短期内不提价,企业的业绩增长也是有保障的。三是中端酒发力。企业年初公告了投资计划,企业投资6亿元左右实行吨茅台王子酒技改,以新增吨茅台王子酒基酒生产能力,剑指中端酒。由于企业经营效率有一定改善,费用率下滑明显,我们提高-的每股收益为7.75、10.01,维持企业的买入评级。（2）资本构造与规模效益 ①资本构造和企业绩效的有关分析:用SPSS软件对资本构造和企业绩效进行有关分析，由于资本构造和企业绩效为定距变量，因此用bivariate

correlation

措施计算pearson有关系数，成果见下图：

资本构造和企业绩效的有关分析

数据来源：SPSS软件成果输出

图表阐明：

资本构造和企业绩效之间的有关系数为-0.131，轻度负有关，阐明贵州茅台符合优序融资理论,即内部资金富余的上市企业会选择较低的资本构造,因而盈利能力与资本构造呈负有关关系。

②

资本构造、运行效率、偿还能力和成长能力的有关分析

资本构造、运行效率、偿还能力、成长能力的有关分析

图表阐明：由有关矩阵知，资本构造和偿还能力的有关系数为0.957，成长能力和营运效率的有关系数为0.5，存在多重共线性问题。总结：有关分析中，资本构造和企业绩效之间的有关系数为-0.131，属于弱负有关，阐明贵州茅台符合优序融资理论,即内部资金富余的上市企业会选择较低的资本构造,因而盈利能力与资本构造呈负有关关系。陈志娟29（），采用了深市A股制造业、批发零售业、信息技术业和运送仓储业作为研究对象进行分行业研究。实证分析的成果也表明样我司资本构造与经营绩效之间存在负有关关系。c.企业战略分析：①竞争战略

：虽然贵州茅台和五粮液集团都走的是差异化竞争道路，追求较高的盈利水平，即高毛利率，不过两个企业也是用了不一样样的战略手法来提高各自的品牌，最终对企业的利润水平产生了不一样的影响。

茅台运用了其独特的历史文化，以及地区优势将其品牌定位为国酒、绿色食品、世界上最佳的蒸馏酒。这个定位包括三个层次:“国酒”与历史相连,

“国酒”是对“茅台”品牌的形象定位和价值定位,

它所反应的是“茅台”酒尊贵的价值观、丰厚的文化观、激情的民族观;

“绿色”代表消费趋势,

绿色即意味着对健康有利；“健康的酒”是“茅台酒”品牌再定位后的消费定位，是以消费者为导向的一种价值定位方略；“世界上最佳的蒸馏酒”则表明品质地位。而这些得天独厚的优势是五粮液望尘莫及的，也是茅台酒与生俱来的优势。于是一直以来,

在品牌的掌控上,

茅台非常严格。数年来,

茅台系列的产品非常精简,

除茅台酒外

只有迎宾酒、王子酒、年份酒三大分支。茅台酒的“高端品牌方略”抓住了高端市场的高毛利率，来提高自己的盈利能力。

然而在近几年茅台酒为了打进市场份额较大的浓香酒行列，至今已经有五十多种子品牌，甚者涉足了某些非产品有关类行业，似乎有些迷途了。这样的战略不仅对其高营利性的高端白酒行业没有协助，相反在很快的未来也许会影响到企业整体的利润率。②营销战略：

开展会员制，提高顾客满意度，进而提高顾客的品牌忠诚度。贵州茅台集团保健酒业有限企业系列酒专营店与7月成立了“茅台俱乐部”，为会员提供最低会员价，享有消费积分，享有最佳国酒服务，免费进行真伪茅台酒辨别征询，然而会员的义务就是把茅台的产品以口碑是宣传给亲朋好友。在此方略下，茅台等于变相增长了其原本的广告支出成本来推广其产品，增长其品牌著名度。

另一方面茅台还推出了个性化的营销方略，企业对于不一样的产品，分别采用了不一样的营销方略，例如商务永久的飞天特供、中王龙系列，以及喜庆用酒的福缘酒系列酒都采用了专门为企业和个人量身定制的方略。茅台此方略的目的重要是为了在某些重要的场所如，周年庆典、公布会等主题活动，向来宾宣传茅台酒，因此一瓶量身定制的好酒，哪怕一种不一般的酒瓶都会受到留心。这种个性化的方略能很好的起到“对症下药”的效果，即对不一样的消费者进行不一样的形象设计，有助于显示产品的高档次与差异化。这个方略着实为企业起到了很好的推广作用，不过在此基础上，由于纷繁复杂的分类以及产品的不统一性，设计费用、包装费用都在增长，且同步花费了大量的时间成本，企业的资源也难以集中管理，这对于企业的运行管理有很大的挑战。

由于茅台渠道推广的营销战略，使得茅台需要加紧其资金的周转速度，因此，茅台的应收账款周转率有对应的提高。③生产战略

:在中国白酒行业，假如从规模产量和生产周期方面比较，“贵州茅台”并不占据优势地位；不过，却凭借科技创新架构的企业关键竞争力，发明了持续八年跨越式发展的明显业绩。茅台酒的酿造工艺之因此显得格外的独特和富有创意，正是茅台长期以来辩证地处理好了继承与创新的关系，形成了业内无可复制的关键技术。可以这样说，国酒茅台在过去几十年间的科技创新实践，不管是实行两期茅台科技试点工作、进行茅台酒易地生产试验，还是从事茅台酒香气香味物质研究、茅台酒制曲和制酒重要微生物研究或年份酒开发，以及开展茅台酒与人体健康的科学研究等重大课题，都充足地体现出了一种在继承中依托科技创新求发展的科学求是精神。

茅台独特性重要体目前5年陈酿工艺上，即用纯净小麦(资讯,行情)制成高温大曲和高粱作酿酒原料，经二次投料、九次蒸煮蒸馏、八次摊凉、加曲、堆积、八次发酵，七次取酒，分型贮存，勾兑出厂，以及独特地理环境、微生物环境方面，造就了产品稀缺性和不可复制性；据科学检测分析表明，茅台酒富具有益人体健康的物质组分1200多种，其中叫得出名的有800多种。

茅台的生产工艺战略也与其行业状况有着十分紧密的联络。在白酒高端市场行业对质的规定越来越高的状况下，茅台当然会实行一定的战略来保证其品质的纯粹。同步，该战略也与其品牌差异化战略相辅相成。

茅台的生产工艺战略同步也影响着它的存货周转率。由于茅台酿制的重要是酱香型白酒，五年酿成，寄存越久，品质越好，价格越高。④融资战略

:茅台股份融资构造分析表

项目

从上表可以看出，贵州茅台近4年来资产负债率非常低，并且企业中几乎所有的债务都是流动负债，而长期借款几乎没有。在流动负债中，预收账款所占的比率也十分高，占到了二分之一以上的比率，这表明企业的负债多数是由生产经营中预收商品货款形成的。而企业的长期负债非常低，在06至为0%，表明企业很少积极进行债务筹资活动。按照财务战略理论，该企业所采用的筹资战略属于稳健型，资本构造以直接权益融资为主，很少几乎不用财务杠杆，显现出其强烈的股权融资的偏好。

贵州茅台的融资战略也会对其财务指标导致一定潜在性的影响。由于贵州茅台对股权融资的偏好，其净资产收益率自然需要比很好的业绩才能保证其股权融资的成功。我们可以看到，在至，贵州茅台的净资产收益率分别为25.51%，35.4%，34.8%和31.1%，均处在行业的前2名。

综合上述分析，我认为茅台股票适合中长期持有。D.行业分析(1)产业分析a.技术水平（1）既有技术水平：贵州茅台有限企业具有完善的技术水平，并具有有关的研发部门。从而使贵州茅台酒一步一步的成为我国的国酒，有关设备也日趋完善。使企业稳步发展，获得更多收益。

（2）技术研发：在一定期期内有研发的有关产品。员工数量大，并且相对来说能力综合素质都很高。在研发的过程中同步也体现了员工的协调合作精神，也关系着贵州茅台股票的涨与跌。

（3）研发经费：每年有一定的研发经费投入量，创新意识较强，员工之间有很好的协作意识，规章制度完善。因此，贵州茅台有限企业的股票也在稳步提高，具有一定的市场空间。b.市场开拓能力 在，茅台通过计划外新增量认购开放经销权，扩展渠道覆盖大众消费群体。新增经销商设置较高门槛，基本都是有实力和渠道的经销商，打破了以往渠道相对封闭的局面，有效扩大了企业产品在一般消费群体中的覆盖面。与此同步，茅台还大力拓展新兴渠道。除官方运行茅台网上商城、天猫茅台官方旗舰店以及国酒茅台阿里巴巴旗舰店等三个网络电商平台外，还授权京东商城销售贵州茅台酒股份有限企业产品。在发力国内市场的同步，茅台还积极拓展海外市场。年报显示，茅台主营业务海外营收高达11亿元。另据茅台官网消息，截止9月30日，茅台酒境外代理商已增长到75家，市场网络覆盖了亚洲、欧洲、美洲、大洋洲、非洲及中国重要口岸的免税市场。3月18日，国酒茅台澳大利亚第一家专卖店在悉尼唐人街隆重开业，更标志着茅台的国际化战略翻开了新的篇章。虽然在获得了如此优良的业绩，但茅台仍清醒地认识到，将是白酒行业发展愈加困难的一年，并表达，企业将继续坚持“崇本守道，坚守工艺，贮足陈酿，不卖新酒”的质量观，保证茅台酒卓越品质，保证食品安全;深入践行“八个营销”，培育市场深耕能力;加紧系列产品的市场开拓及导入工作;提高科技创新能力，巩固行业领先地位;加强保护国酒生态环境，强化关键竞争力;深化和细化企业管理，全面提高管理水平;深化企业文化管理;同步做好重点项目的建设工作。c.经营管理能力(1)竞争方略分析a增长与发展战略分析：SWOT（BCG）贵州

茅台

业

的

S

W

O

T

分

析优势

strength

1、品牌优势:

企业生产的贵州茅台酒是我国酱香型白酒的经典代

表，驰名中外，独特的风格、上乘的品质及国酒的地位。

2.技术技能优势:

具有自主知识产权的关键竞争力，良好的消费基础，在市场上享有很高的信誉度、美誉度，深受国内外消费者爱慕。

3.组织体系优势：企业数年的实践经验为其发展奠定了良好的决策支持，与产品上下游企业长期的合作形成了良好的共赢关系。

4.营销资源优势：采用与经销商、供应商直接进行情感沟通和交流的方式，实现由老式的“产品价值链”关系转向以“品牌价值链”为导向的“资源共享，市场共建，利益共赢”的友好利益共同体关系。弱势

weakness

1.地理位置较偏僻，产量提高有限：较大的受制于地理环境，酒品牌扩张范围有限，不能广泛进行OEM（代工生产）式生产以增长规模产量。

2.产品横向扩展范围较大：形成了低度、高中低级、极品三大系列70多种规格品种，全方位跻身市场。品牌拓展难度较大，最佳在高端消费市场上延伸品牌，走低端将有也许损坏原有的产品形象，一旦拓展失败将对企业整个品牌产生不利影响。机会

opportunity1.国家宏观经济政策机会：在中国宏观经济持续向好的形势下，白酒行业经营形势良好。

2.市场需求强劲机会：国民收入水平的不停提高、人民生活的深入改善、消费者可支配收入的增长、新的企业所得税法的实行，将有助于名优白酒企业竞争力的提高。

3.质量监管力度加大机会：伴随国家产业政策的调整，白酒市场将愈加规范,名优企业将受到深入保护，整个行业有很好的发展态势。同步，质检部门和有关部门一起加大了执法打假的力度，这其中有一部分就是波及知识产权领域里的打击假冒行为。机会

opportunity1.地方保护主义：各地地方保护主义与产品封锁现象仍然存在，各地区有自产的白酒，并在当地市场上仍然享有在渠道、价格、消费习惯及感情等方面的特殊待遇。行业的无序竞争，导致准入门槛较低、假冒伪劣产品盛行且屡禁不止，市场流通的假茅台较多。

2.替代品：人口特性、社会消费方式的不利变动，消费口味的转移，对茅台酒的消费有导致替代的也许。国外名酒进入国内后，消费者消费习惯随之转移，倾向于消费高档外国名酒，而放弃对国酒的消费。尤其值得注意的是新生代对白酒的需求没有体现出很大爱好，他们的酒消费体现出明显的多元化。b投资方案 贵州茅台在第一季度的营业收入突破60亿元，同比增长42.54%，利润总额上涨57.30%，净利润上涨57.16%，这些数据显示了贵州茅台的销售量增大，这也许是企业的营销方略的变化引起。同步也表明了该企业在高端白酒的销售市场上占有很大的市场份额，企业竞争优势明显，市场发展前景良好。此外，净资产收益率也较去年有所上涨，由的9.29%上升到的10.62%，表明贵州茅台资产的运用效率越来越高，贵州茅台正处在多事之秋，有市场人士称，在衡量融资、融券的多空力量时，一般以融资金额与融资偿还金额之差为融资做多力度指标和以融券卖出量与融券偿还量之差为做空力度指标，假如上述两项指标差额为正且数额越大的话，表达多、空力量就越大，反之亦然。不过，通过上述两项差额来衡量市场多空变化状况的话，贵州茅台如今已处在多头撤退，而空头大行其道的时候。截至1月15日，贵州茅台的融资净买入额轧差后已经现出负值，表明多头已认赔出局。当日，轧差后为负83.4464万元。与1月14日的融资买入额12316.1247万元相比，急降4866.9017万元。同样，与去年年末的融资买入额9574.6439万元相比，也减少了2125.4209万元。与此同步，企业融券卖出额和融券偿还额的净卖空差值却在深入扩大。当日净卖空额为376.8500万元，较前一交易日208.9383万元的差额相比，表明空头力量得到了深入加强。就在空头大行其道的背后，对贵州茅台更为不利的是，企业此前实行数年的“限价令”如今已不得不取消。E.财务报表分析(1)财务报表基础(2)财务报表分析1.获利能力和增长性分析a.现金流分析（盈利预测）得益于茅台的稳定，产品的特殊性，生产管理的计划性特点，做了茅台的预测，前几年是客观预测，后几年，是在非常消极基础上的计算需要。预测的基本逻辑是茅台的产量是按计划进行的，销售与过去十年类似，销售收入的增长率与净利润增长率存在稳定的联络。(1)茅台收入与利润记录，去茅台网站看看就有。(2)直观对比发现净利润增长率比销售收入增长率快。(3)计算发现销售收入复合增长率28%，净利润复合增长率39%（从十年看，净利润复合增长率比销售收入复合增长率快10%）。(4)白酒消费税变动影响计算。得出结论，没有税率变动，，，的实际净利润增长率为17.45%，27.27%，54.63%，消费税使，的利润增速下降，加上也许的隐藏利润，因此增速比较低，从起已恢复正常。(5)茅台估值及目的价预测。a记录列出贵州省给集团的销售收入目的。b乘以80%，估算股份企业的销售收入。c预测每股的盈利水平。年份盈利水平13.520.628.938.447.157假定的市盈率201816141210对应的股价270371462538565570假定分红比例40%，税前的红利率分别是：年份红利率2%2.22%2.5%2.86%3.33%4%(6)结论a-是茅台高速发展期，也是最佳投资期；b预测的基准是贵州省的规划；c预测的逻辑是净利润增长率比销售收入快10%，每年看不一定这样，长期看比较精确；d预测的基础是没有大的政治动乱；e茅台增长的途径是产量提高，提价，自营店等。综上所述，我们会发现茅台的每股盈利也许这个季度多点，明年少点，不过增长率基本比销售收入高10%左右.一年的状况也许与预测有差距，但从长期看，越来越靠近。这是茅台自身的特点决定的，实际上自营店的实行，状况会更杰出。对于长期的投资者来说，一种季度或者年度的盈利状况，看看就行了，长期的状况，聪颖的朋友一定非常明晰了。b财务报表分析（1）偿债能力（一）短期偿债能力分析短期偿债能力是企业流动资产对流动负债及时足额偿还的保证程度，是衡量企业目前财务能力，尤其是流动资产变现能力的重要标志。短期偿债能力分析包括流动比率、速动比率和现金比率。1.营运资本与流动比率由于营运资本被视为可作为企业非流动资产投资和用于清偿非流动负债的资金来源,因此,重要在研究企业的偿债能力和财务风险时使用。因此,企业营运资本的持有状况和管理水平直接关系到企业的盈利能力和财务风险两个方面。对于制造业，流动比率的经验值是2：1。之因此流动资产一般应当是流动负债的2倍，那是由于：（1）流动资产中的一定比例实际上是长期存在的，因而具有实质上的长期资特性即资金占用的长期性，因而应当由长期资金予以支撑；（2）流动资产假如所有有流动负债支撑，亦即流动比率1：1，那么，一旦发生金融危机或者企业信用危机，企业生产经营周转将面临十分严重的困难。下面是茅台-营运资本及流动比率表贵州茅台酒股份有限企业-营运资本及流动比率表流动比率即每一元流动负债有多少流动资产作为保障。一般来说流动比率保持在200%最为合适。有表格可以看出，茅台企业的流动比率均到达200%以上，阐明企业短期偿债能力很强。比上升了29.3%重要受流动负债下降38.5%的影响。阐明企业短期偿债能力很强。2.速动资产与速动比率贵州茅台酒股份有限企业-速动比率表考虑到流动资产中的存货也许存在流动性问题，即缺乏正常的变现能力。例如，流动比率即便看起来很正常（2：1左右），速动比率也许偏低，那么，企业的实际短期偿债能力仍然存在问题。速动比率的经验值为1：1，意味着存货占流动资产的合适比例应当为50%左右。存货比例过高且变既有困难时，就意味着可用于偿还流动负债的速动资产过少。速动比率表达每一元流动负债有多少速动资产作为保障，速动比率越高短期偿债能力越强，100%最为合适。茅台企业速动比率均在200%以上，这个数值在同行业中属于较高水平，阐明企业短期偿债能力很强，偿债风险小，但也反应出企业流动性过剩的趋势，企业运用资产发明利润的能力仍有待提高。比上升了9.1%重要受流动负债下降38.50%的影响。(2)长期偿债能力1.资产负债率从资产负债表的角度分析，资产负债率作为分析的重要工具，可以体现企业的长期偿债能力中的还本能力。而资产负债率=负债总额/资产总额。下面我们分析一下贵州茅台酒股份有限企业-资产负债率，并以此与白酒行业平均水平做一种比较。贵州茅台酒股份有限企业-资产负债率表资产负债率是指一定期期内企业流动负债和长期负债之和与企业总资产的比率，用以反应企业总资产中借债筹资的比重,衡量企业负债水平的高下状况，该指标即反应企业经营风险的大小,又反应企业运用债权人提供的资金从事经营活动的能力。该企业的资产负债比率为27.21%,为21.23%。结合27.51%的资产负债率，可看出该比率逐年下降，且远低于白酒行业整体平均水平35.22%，反应茅台企业的负债风险较小，且仍有较大的融资空间，不过也表明企业负债的财务杠杆效应运用太少，不利于实现企业价值和股东权益最大化。2.负债权益比率贵州茅台酒股份有限企业-负债权益比率表负债权益比率越低企业偿债能力越强,但有时这并不完全是好事,很有也许阐明企业缺乏刺激业绩增长的扩张项目因此无需过多借款。从茅台企业的负债权益比来看，该比例极低，阐明茅台企业的长期偿债能力强，实际上，由于茅台企业的长期负债很少，靠近没有，而同步企业具有大量的货币现金，因此企业不存在长期债务付不起的状况。企业长期负债较少阐明企业也许没有充足运用外部资金为企业创收。c.比率分析经营管理能力是指企业经营管理活动中综合运用企业所拥有的资源的能力，一般运用多种生产经营资金周转指标和资源投入产出的比较来衡量能力的高下。维持企业的持续稳定运行不仅需要保障企业盈利能力和偿债能力，更重要的是有效地调动企业多种资源，以保障企业生产运行的健康进行。

企业生产经营资源的配置越优化，资金的周转速度越快，企业的资金运用效率越高，则管理当局的经营能力越强。营运能力的高下会很大程度地影响企业的盈利能力和偿债能力的高下。因此，营运能力分析在考核管理层的资金运行管理能力和评价企业的偿债能力方面均有重要指导作用。营业能力分析重要是分析企业的资金的流动性、稳定性以及资源的投入产出效率，重要包括流动资产周转状况分析、非流动资产分析和总资产周转状况分析等内容。①资产利润率

从该表中可以看出--的资产利润率逐年上升,影响企业利润总额的因数重要有营业利润,投资收益或损失,营业外收支等,所得税政策的变化不会对利润总额产生影响因此,资产利润率不仅可以综合地评价企业的资产盈利能力,并且可以反应企业管理者的资产配置能力.

②股东权益酬劳率

股东权益酬劳率是杜邦分析图中的关键内容。它代表了投资者净资产的获利能力。净资产的不停增值是财务管理的最终目的，它体现了企业经营活动的最终成果。从图表中可以看出，这一比率不仅取决于总资产酬劳率，并且取决于股东权益的构造比重。因此，它是企业资产使用效率与企业融资状况的综合体现.该企业的股东酬劳率不停攀升,尤其是到了时高达63.74%,充足表明了企业的盈利能力很强.

③资产净利率

净利润是企业所有者获得的剩余收益,企业的经营活动、投资活动、筹资活动以及国家税收政策的变化都会影响到净利润。因此，资产净利率一般评价企业对股票投资的回报能力。该企业的资产净利率逐年提高，体现出企业的获利能力的增强。

④销售净利率

从该表中可以看出--的销售净利率逐年上升，虽--的绝对值比较高，但--的增长幅度最大，原因是由于--的净利润增幅到达73%从而导致销售净利率增长5个百分点。而--净利润增长51%相比下降了不少。销售净利率越高，阐明企业通过扩大销售获取酬劳的能力越强。因此，企业应当提高销售方略，改善盈利能力。⑤应收账款周转率应收账款周转率是用来反应应收账款变现速度的快慢及管理效率高下的。在一定期期内，应收账款周转次数越多，表明应收账款回收速度越快，企业管理工作的效率越高，资产流动性越大，短期偿债能力越强，相对增长企业流动资产的投资收益。假如该企业的周转率呈下降趋势，阐明该企业应收账款的流动性减慢，短期的偿债能力也对应的减弱，应增长应收账款的管理工作。通过计算可得：-3-31年的747.89到-06-30的1507.34再到-09-30年的2340.38，应收账款周转率上升趋势较大，阐明企业的营运能力增强，应收账款的回收速度加紧，较高的应收账款周转率可有效的减少收款费用和坏账损失，对流动资产的变现能力和周转速度也起到了增进作用。⑥存货周转率存货周转率是用来衡量企业销售能力、流动资产流动性及存货在个生产经营环节的运行效率。一般来讲，存货周转率越高，周转天数越短，表明其变现速度越快，周转额越大，资金占用水平越低。通过计算可得：的126.14到的202.92再到的344.06，应收账款周转率上升趋势较大，阐明企业的营运能力增强，应收账款的回收速度加紧，较高的应收账款周转率可有效的减少收款费用和坏账损失，对流动资产的变现能力和周转速度也起到了增进作用。d.盈利性和成长性分析（杜邦分析法）E.财务预测1.简化定价模型2.简朴预测（1）前景预测目前来看，包括茅台在内的高端白酒春节动销不畅已无防止，茅台经销商面临的销售压力是过去十年前所未有的，这种压力很也许通过一批价下行向茅台酒厂传导，厂里下调年销量增长计划应是大概率事件。但受益于年业绩预测下调，我们认为，除非政府目前高强度“改善作风”运动能延续整年，茅台年仍有能力实现约20%的净利增长。我们认为通过合适增长经销商库存可保茅台年实际出货量持平，从而年净利能增约20%。我们估计贵州茅台-年的EPS为12.73、15.08和17.56元，同比分别增长51%、18%和16%。1Q13我们估计净利增速能到达约30%，但2Q13正增长难度较大。风险重要是三公消费导致的白酒消费紧缩幅度和时间超预期，春节后导致一批价加速下行，从而导致茅台2Q13开始控量，再加上2Q12基数尤其高，也许引起业绩预测下调。股价催化剂也许有两个方面，一是以业绩预测下调为标志，伴随风险逐渐释放，一季报兑现30%的增长加相对市场低估值引起一轮反弹；二是伴随政府人员就位，动工干活，三公实质上出现放松苗头，引起白酒股估值回升。（2）价值评估1.股票估价股票估值分为绝对估值、相对估值和联合估值。

①绝对估值

绝对估值是通过对上市企业历史及目前的基本面的分析和对未来反应企业经营状况的财务数据的预测获得上市企业股票的内在价值。

②相对估值

相对估值是使用市盈率、市净率、市售率、市现率等价格指标与其他多只股票（对比系）进行对比，假如低于对比系的对应的指标值的平均值，股票价格被低估，股价将很有但愿上涨，使得指标回归对比系的平均值。

③联合估值

联合估值是结合绝对估值和相对估值，寻找同步股价和相对指标都被低估的股票，这种股票的价格最有但愿上涨。对比法: 通过表中数据可知,茅台企业的市净率在同行业企