策略报告-8月：复苏高点后是数据拐点经济数据市场逻辑-20210810-国元证券-18正式版

策略报告–8月复苏高点后是数据拐点——经济数据，市场逻辑分析师：陈大鹏执业证书编号：邮箱chendapeng_sh@

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所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。目录经济：中美都处在后周期的位置，不同抗疫方法带来两国实际贷款成本的差距投资情景：中国CPI-PPI可能见底反弹；美国企业贷款可能增加，期限利差可能走低市场情绪：中国权益市场宽度很低，存在风格反转的可能性结论：全球经济增速最快的时候可能在七月份已经过去，当下可能是市场风格的拐点2请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-普林格经济周期的基本假设经济活动的发生需要时间，所以经济指标的变化有先后顺序资本市场的价格走势往往与之匹配，中国一个周期12-14个季度左右，每个阶段大概2-3个季度先行指标走高，同步指标走低，滞后指标走低–普林格周期第一阶段先行指标走高，同步指标走高，滞后指标走低-普林格周期第二阶段先行指标走高，同步指标走高，滞后指标走高-普林格周期第三阶段先行指标走低，同步指标走高，滞后指标走高-普林格周期第四阶段先行指标走低，同步指标走低，滞后指标走高-普林格周期第五阶段2020年月至今）先行指标走低，同步指标走低，滞后指标走低-普林格周期第六阶段（这个阶段特别短，可能就个月，尤其在央行控制下）3请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-中国先行指标和同步指标•先行指标在去年夏天动态越过高点，同步指标在今年春天越过高点•当然，基数效应导致部分度数失真。财政后置的希望有望平缓周期，但大的判断依然是中国处在周期五，原油价格的涨跌决定了何时进入周期六1.00.20.01999/012001/012003/012005/012007/012009/012011/012013/012015/012017/012019/012021/01先行指标同步指标(0.2)资料来源：Wind，国元证券研究所4请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-信用利差和期限利差周期•中美的经济周期完全不同步，在固定收益市场上的体现比权益市场更明显中国

美国0.70

3.000.65年至今2.500.600.552.000.500.451.500.40年下半年1.000.350.300.50美国此时在这里0.250.201.001.101.201.301.401.501.600.00101520253035资料来源：Wind，国元证券研究所5请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-中美的周期不同步可以转化为一个投资建议(中国长债收益率中国CPI)–(美国长债收益率美国CPI)正在有数据点以来的历史极值，未来收敛是大概率事件这种差距的形成与两国抗疫政策是有关的，中国保证了企业贷款的增加（总量上问题不大但结构上可能民企和国企差距明显），美国保证了消费稳定（但工商业贷款非常萎靡）资料来源：Wind，国元证券研究所6请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-后周期，中国CPI剪刀差可能收敛历史上，中国处在经济后周期的时候，CPI-PPI的剪刀差往往从一个极值开始收敛。简单来说，经济周期的结束往往是物价上涨，而CPI有些时候上涨要比PPI更慢。年，年都是如此。可以看到同期国债收益率-CPI将逐渐走低，呼应上页中我们认为极值将会收敛的观点CPI:当月同比:-PPI:全部工业品当月同比中债国债到期收益率年月:-CPI:当月同比10.0062009-07,5.1842005-01,3.152017-02,2.572007-08,3.9020-(2.00)-22020-02,(2.37)

(4.00)-4(6.00)(8.00)-6

2017-02,(7.00)资料来源：Wind，国元证券研究所7请务必阅读正文之后的免责条款部分经济-过去10年经验是人行喜欢在后周期开始逆周期结合先行指标的图，人行历史上经常在后周期的时候开始逆周期，但这次是否一样还未可知历史上看降准后1-8个月往往信贷脉冲就见底了资料来源：Wind，国元证券研究所资料来源：Wind，国元证券研究所8请务必阅读正文之后的免责条款部分投资-后周期历史上看大家都比较偏防御，即便流动性宽松即便考虑到逆周期的可能性，在行业选择上可能偏防御也是更好的选择，而且历史上看，在后周期利润增长可能不是一个利好，因为预期反转往往发生在盈利降低的时候。)7

)))))))))))))))))))资料来源：Wind，国元证券研究所9请务必阅读正文之后的免责条款部分投资-考虑到当下市场宽度非常窄，一些行业存在反转可能目前A股市场宽度正在较低的历史极值附近，意味着潜在的反转可能。简单来说，目前A股市场只有一些板块涨，而其他板块基本没有动静，未来只有两种可能-没涨的板块开始涨，普涨行情-已经涨的板块开始不涨，下跌行情资料来源：Wind，国元证券研究所10请务必阅读正文之后的免责条款部分中国市场结论-复杂环境复杂对待-由于各版块之间相关性极低，可能难以有一个大而化之的结论，但以下历史经验是可以参考的1，历史上看，后周期偏防御是一个经验2，当前板块之间相关性非常低，未来1-2个季度相关性走高是大概率事件，历史上看要么是普涨行情要么是下跌行情3，先周期的猜想需要看到社融等指标才能确认综上所述，如果我们不认为A股的相关性可以继续走低，那么：在看到或者社融的拐点前都可以以一些传统经济的行业作为防守选项。大概率可以相对跑赢。在大小盘风格的判断上我们认为关键在于基金发行的进度，基金发行超预期则大盘股抱团股可能继续走好，但我们认为下半年7500-8500亿偏股型基金的发行可能无法支撑上述结论资料来源：Wind，国元证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分美国市场–消失的企业贷款会回来么？历史上看，美国企业贷款会在PMI上行个月之后开始走高资料来源：Wind，国元证券研究所12请务必阅读正文之后的免责条款部分美国市场–消失的企业贷款会回来么？而企业往往是经济周期最后一棒的接力员资料来源：Wind，国元证券研究所13请务必阅读正文之后的免责条款部分美国市场–消失的企业贷款会回来么？历史上看，企业的贷款增加往往都会带来很多不确定性，到底是科技企业抑或是传统企业的贷款增加也会带来不同，但比较确定的是股指表现一般不错。当然我们需要考虑这一次因为疫情，情况可能是有所不同的，这点需要投资者注意，企业的贷款需要在预期比较稳定的时候发生。目前通胀预期有较大的回落空间值得注意资料来源：Wind，国元证券研究所14请务必阅读正文之后的免责条款部分结论中国经济方面：CPI-PPI的上行是大概率事件，这是比较典型的后周期特征；降准后个月看到信贷脉冲的拐点，但这一次最好不要提前反应，看到拐点后也来得及。中国市场方面：市场宽度极窄，风格切换有可能发生，历史经验是消费，小众原材料，业绩无法证伪的军工板块在类似阶段表现不

错。大小盘问题可能需要依赖基金发行情况判断。美国经济和市场：企业贷款增加则看好美股，反之则慎重。周频数据方便跟踪。商品领域：企业贷款增加则看涨实际利率，看空贵金属，反之亦然，大部分商品已经越过了自己的短期价格高点固收方面空美债多中债是一个合乎逻辑且理论上有利可图的交易风险提示：疫情超预期15请务必阅读正文之后的免责条款部分（1（2买入预计未来6个月内，股价涨跌幅优于上证指数以上推荐预计未来6个月内，行业指数表现优于市场指数以上增持预计未来6个月内，股价涨跌幅优于上证指数5-20%之间

中性预计未来6之间持有预计未来6个月内，股价涨跌幅介于上证指数±之间回避预计未来6个月内，行业指数表现劣于市场指数以上

卖出预计未来6个月内，股价涨跌幅劣于上证指数以上分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报

告。本人承诺报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业操守和专业能力，本报告清晰准确地反映了本人

的研究观点并通过合理判断得出结论，结论不受任何第三方的授意、影响。证券投资咨询业务的说明根据中国证监会颁发的《经营证券业务许可证》（Z23834000),国元证券股份有限公司具备中国证监会核准的证券投资咨询

业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证

券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级

等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。16一般性声明本报告仅供国元证券股份有限公司（以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。若国元证券以外的金融机构或任何第三方机构发送本报告，则由该金融机构或第三方机构独自为此发送行为负责。本报告不构成国元证券向发送本报告的金融机构或第三方机构之客户提供的投资建议，国元证券及其员工亦不为上述金融机构或第三方机构之客户因使用本报告或报告载述的内容引起的直接或连带损失承担任何责任。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的信息、资料、分析工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的投资建议或要约邀请。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取投资银行业务服务或其他服务。17免责条款：本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料。文中所有内容均代表个人观点。本公司力求报告内容的准确可靠，但

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