航运港口-MSC拟收购汉堡港口与物流股份公司中远海运南美供应链公司成立

2022/8/52022/9/52022/10/52022/11/52022/12/52023/1/52023/2/52023/3/52023/4/52023/5/52023/6/52023/7/5证券研究报告·行业动态核心观点1）2022/8/52022/9/52022/10/52022/11/52022/12/52023/1/52023/2/52023/3/52023/4/52023/5/52023/6/52023/7/5证券研究报告·行业动态核心观点1）MSC拟现金收购HHLA德国汉堡港口与物流股份公司，MSC将从2025年开始大幅增加汉堡HHLA码头的集装箱量，并从2031年起将其提高到每年至少100万TEU。2）9月14日中远海运（南美）供应链公司成立，将有效提升中远海运集团在南美地区的集装箱运输数字化“端到端”服务能力3）欧洲最大货航卢森堡国际货运无限期罢工，9月15日共30架货机停止运营，预计每架飞机每小时损失2.5万美元。行业动态信息行业综述：从交运各子板块相对沪深300的表现来月15日）航运港口板块保持稳定。本周航运港口板块涨幅为2.71%。航运港口：MSC拟收购汉堡港口与物流股份公司，中远海南美供应链公司成立MSC拟收购HHLA德国汉堡港口与物流股份公司。汉堡市和地（HamburgerHafenundLogistikAG，HHLA）签订了具有约束力的谅解备忘录。MSC拟以每股16.75欧元的价格向HHLA的股东发起现金收购要约（这一价格较过去30天平均价格溢价57%）。收购完成后HHLA将作为一家战略合资公司运营，汉堡市持有将从2025年开始大幅增加汉堡HHLA码头的集装箱量，并从2031年起将其提高到每年至少100万TEU。9月14日中远海运（南美）供应链公司成立。当地时间9月14日，中远海运（南美）供应链管理有限公司（简称南美供应链公司）揭牌仪式在巴西圣保罗举行。南美供应链公司作为中远海运集团海外首家供应链业务运营平台，由中远海运控股股份有限公司和中远海运（南美）有限公司合资成立。公司的成立，不仅可以有效提升中远海运集团在南美地区的集装箱运输数字化“端到端”服务能力，从拖车、仓储、关务等方面推动海外供应链综合服务能力建设，而且可以有力协调和整合中远海运集团在南美区域的各专业公司资源，为客户打造“定制化”产品，满足客户日益增长的多元化服务需求。韩军hanjunbj@SAC编号：S1440519110001lichenyf@SAC编号:S1440523070005发布日期：2023年09月18日市场表现9%4%-1%-6%-11% 航运港口上证指数相关研究报告航运港口航运港口1欧洲最大货航卢森堡国际货运无限期罢工。工会和管理层未能就加薪达成协议后，卢森堡国际货运航空Cargolux的员工于当地时间9月14日发起罢工行动，并将无限期地进行。9月15日，卢森堡货航Cargolux的整个机队（共30架货机）停止运营。这次罢工是该货运航空公司50年历史上的第一次罢工，给公司带来了巨大的损失，预计每架飞机每小时损失2.5万美元。集运：维持中远海控、东方海外、海丰国际“买入”评级。1）中远海控2023年上半年实现归母净利润165.61亿元，拟按50%进行分红，拟每股派发现金红利0.51元，对应A股半年度股息率5.35%，年化股息率10.69%；对应港股半年度股息率7.23%，年化股息率14.47%。（截至2023年8月29日收盘价）。2）中远海控2023年二季度实现营业收入444.89亿元，其中除海运以外的供应链收入145亿元，占集装箱航运业务收入的16.4%，同比提升8.2%。3）中远海控拟回购A股股份3,000万股至6,000万股，占比0.186%~0.371%，回购价格不超过人民币12.29元/股（含），回购后股份将全部注销并减少注册资本。公司拟同步实施H股回购，预计截至2024年2月14日可回购的A股及H股股份数量合计不超过2.15亿股。油运：欧佩克预计四季度全球石油供应缺口或超300万桶/日，预计2023年和2024年全球石油需求将分别增长244万桶/日和225万桶/日。维持ScorpioTankers“买入”评级，建议关注原油中远海能(港股)、TEEKAYTANKE、前线海运、Euronav、北欧美国油轮、Ardmore、TORM。干散货运：建议关注太平洋航运、STARBULK、金海洋集团。近期BDI指数大幅反弹，截至2023年3月17日大灵便型船运价已经恢复至14,330美元/天；根据太平洋航运年报，太平洋航运大灵便型船平均运营成本（包括折旧、财务费用等）为9660美元/天，预计2023年Q1太平洋航运可实现盈利。LNG运输：建议关注GOLAR海运、FLEXLNG。LPG运输：建议关注DorianLPG。航运港口航运港口2 4 4 5 7 7 4.3干散货航运：中国稳增长驱动需求恢复，长期供给增长乏力 4 4 4 5 6 7 8 8 9 9 3 航运港口航运港口4一、行情综述：航运港口板块整体上涨从交运各子板块相对沪深300的表现来看，本周（9月8日-9月15日）航运港口板块整体上涨。本周航运板块涨幅为1.10%，港口板块涨幅为2.71%。资料来源：Wind，中信建投本周（9月8日-9月15日）龙江交通、东方嘉盛、吉林高速分别上涨30.2%、23.1%、10.0%，海汽集团、新宁物流、吉祥航空分别下跌4.5%、3.5%、3.4%。本周航运港口板块整体呈上升趋势，其中唐山港、天津港、青岛港分别上涨6.2%、4.4%、4.2%，厦门港务、兴通股份分别下跌3.2%、2.3%。排名证券简称涨幅证券简称跌幅1龙江交通30.2海汽集团-4.52东方嘉盛23.123.1新宁物流-3.5-3.53吉林高速10.0吉祥航空-3.4-3.41456上海雅仕普路通赣粤高速9.89.0厦门港务炬申股份厦门象屿-3.2-3.2-3.1-3.1-3.0-3.0237长久物流上海机场-2.7489ST天顺中国东航6.3德新科技永泰运-2.7-2.65唐山港6.2顺丰控股-2.4资料来源：Wind，中信建投资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口5年初至今涨幅PE（TTM）4.14%23.78资料来源：Wind，中信建投注：数据均来源于Wind，均为客观数据1.2港股及海外市场：干散货板块表现良好本周（9月8日-9月15日）港股及海外市场航运板块整体下跌。集运板块以星综合航运、海丰国际分别下跌6.5%、4.7%。箱船租赁板块整体下跌，其中Costamare下跌6.4%。干散货板块整体上涨，其中太平洋航运上涨5.6%。LNG板块GOLAR海运下跌1.2%。LPG板块DORIAN上涨3.2%。邮轮板块整体下跌，嘉年华邮轮（CARNIVAL）、挪威邮轮控股分别下跌2.7%和0.6%。油运板块整体下跌，其中中远海能、TEEKAY分别下跌8.3%、5.4%。6图表5：航运港口板块主要标的股价表现年初至今涨幅PE（TTM）26.1%2.0126.1%2.122343.HK1Scorpio油轮29.6%2.51NAT.NGOLAR海运资料来源：Bloomberg，Wind，中信建投注：中远海控、东方海外国际、海丰国际EV/EBITDA指标为中信建投测算航运港口航运港口7二、全球经济展望：发达经济体增速放缓世界银行发布的最新一期《全球经济展望》报告称，预计2023年全球经济将增长2.1%，较今年1月预测上调0.4个百分点。世界银行今年1月表示，全球国内生产总值（GDP）正在放缓到经济衰退的边缘。但随着中国经济从新冠疫情中复苏，美国劳动力市场和消费的表现也超出预期；世界银行在最新报告中更趋乐观。世界银行将中国2023年经济增速预期上调至5.6%，较今年1月《全球经济展望》报告的4.3%和4月《东亚与太平洋地区经济半年报》的5.1%均显著提升。经合组织也在最新经济展望报告中，上调2023年世界经济增长预期至2.7%。同时，经合组织将2023年中国经济增长预期上调至5.4%，在主要经济体中排名靠前。国际货币基金组织（IMF）在最新的《世界经济展望》报告中，预测全球经济在2023年的增速为3%，比今年4月的预测值上调了0.2个百分点。综合来看，新冠疫情、俄乌冲突影响的逐步消退，主要发达经济体劳动力市场升温，加上疫情期间的财政扩张，降低居民偿债压力并带来超额储蓄，是今年全球经济表现好于预期的主要原因。美国8月Markit制造业PMI终值为47.9，预期47，前值47。美国制造商报告称8月份又是一个艰难的月份。在7月份短暂喘息之后，由于订单急剧恶化，产量再次陷入下降。事实上，订单下降的速度快于工厂减产的速度，这表明企业需要在不久的将来继续缩减产量。美国8月Markit服务业PMI终值为50.5，预期51，前值51。8月Markit服务业PMI从前月的52.3回落至8月的51，且近三个月，服务业PMI主要受库存新订单涨幅缩小，反映美国服务业需求侧存在走弱的可能。欧元区8月Markit制造业PMI初值43.7,预期值42.60,前值42.70。欧元区制造业PMI虽较上个月有所改善，但仍持续位于荣枯线以下。欧元区8月Markit服务业PMI终值为47.9，预期48.3，前值48.3。整体服务业PMI的下修主要是由于负债消费者因借贷费用上升和生活成本高企而感到压力，抑制了支出。资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口820102011201220132014资料来源：Wind，中信建投0资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口9图表9：主要发达经济体零售销售总额同比增速（%） 20022004200620082010资料来源：Wind，中信建投图表10：美国耐用消费品和非耐用消费0资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口2023年8月俄罗斯Markit制造业采购经理人指数PMI为52.7，前值为52.1。8月印度制造业采购经理人指数PMI为53.9，前值为53.3。2010201120122013资料来源：Wind，中信建投据国家统计局数据，8月份中国制造业采购经理指数(PMI)为49.7，比上月上升0.4个百分点。在调查的21个行业中，有12个行业PMI环比上升，制造业景气水平进一步改善。生产需求同步回升。8月份，生产指数和新订单指数分别为51.9%和50.2%，比上月上升1.7和0.7个百分点，均为近5个月以来的高点，特别是新订单指数4月份以来首次升至扩张区间，制造业生产活动加快，市场需求有所改善。企业采购意愿增强。8月份，在制造业生产和市场需求改善的带动下，近期企业采购活动有所加快，采购量指数升至扩张区间，为50.5%，高于上月1个百分点。企业信心有所增强。8月份，生产经营活动预期指数为55.6%，比上月上升0.5个百分点，连续两个月位于较高景气区间。2010-042012-042014-042016-04资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口三、航运港口：航运市场略显疲软，远洋航线运价下行3.1集运：运输市场表现疲软，远洋航线运价下行本周，中国出口集装箱运输市场行情略显疲软，运输需求增长乏力，远洋航线运价呈现调整走势，综合指数继续下行。据国家统计局发布的数据显示，8月份国民经济数据继续稳中向好。其中，8月规模以上工业增加值4.5%，8月社会消费品零售总额同比增长4.6%，实现超预期复苏。我国经济具备韧性强、潜力大、活力足的特点，随着宏观政策措施逐步显效，经济有望持续恢复向好。9月15日，上海航运交易所发布的上海出口集装箱综合运价指数为948.68点，较上期下跌5.1%。欧洲航线，据欧洲经济研究中心ZEW公布的数据显示，欧元区9月ZEW经济景气指数为-8.9，低于前值及市场预期，表明欧元区经济前景继续恶化。与此同时，通货膨胀继续处于高位，导致本周欧洲央行继续加息，利率水平已达到二十年来的最高水平，失去宽松政策的支持，欧洲经济前景不容乐观。本周，运输需求表现疲软，供求平衡情况不理想，市场运价继续调整走势。9月15日，上海港出口至欧洲基本港市场运价（海运及海运附加费）为658美元/TEU，较上期下跌7.8%。地中海航线，市场行情与欧洲航线基本同步，即期市场订舱价格持续下行。9月15日，上海港出口至地中海基本港市场运价（海运及海运附加费）为1248美元/TEU，较上期下跌4.6%。北美航线，据美国劳工部发布的数据显示，美国8月CPI同比增长3.7%，高于市场预期。居高不下的通胀水平，迫使美联储可能在较长时间将利率保持高位，进而影响到企业投资、就业市场的进一步复苏，未来美国经济可能陷入滞胀的局面。本周，运输需求缺乏进一步增长的动力，供需基本面转弱，市场运价延续回落走势。9月15日，上海港出口至美西和美东基本港市场运价（海运及海运附加费）分别为1888美元/FEU和2550美元/FEU，分别较上期下跌7.3%和11.1%。SCFI欧洲（USD/TEU）SCFI美西（USD/FEU）SCFI美东（USD资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口SCFI波湾（USD/TEU）SCFI南美（USD/TEU）SCFI南非（USD/TE资料来源：Wind，中信建投PDCI综合PDCI东北指数PDCI华北指数PDCI华南指数资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口资料来源：Clarkson，中信建投注：远东-美国航线运价选择SCFI美西航线，运价单位为美元/FEU，远东-欧洲航线运价选择SCFI欧洲航线（基本港）资料来源：PIERS，CTS，Drewry，上海航运交易所，中信建投航运港口航运港口3.2干散货运：运价指数环比上升9月的第二周干散货运价持续强劲。目前的情况是否会继续是不确定的，因为吨日需求的增长率有所下降，压载船的数量有所增加。根据最近的供求数据，2023年第三季度末运费可能会下降。值得注意的是，8月巴西铁矿石出口量增加，导致好望角型吨日上升，导致巴西至中国航线运费(美元/吨)逐步上涨。然而，当将吨日增长率与波罗的海好望角型指数的表现进行比较时，我们还没有看到像2021年夏季那样的显著峰值。铁矿石期货价格出现反弹。中国大连商品交易所(DCE)交易最活跃的1月份铁矿石合约飙升1.86%，截至格林尼治时间0232，达到每公吨847元(115.68美元)。资料来源：TheSignalOceanPlatform,DryBulkDemand，中信建投需求端：好望角型船的需求吨日在过去两周有所增加，与8月初相比，人们对9月第二周运价回升持乐观态度。好望角型：吨日需求增长已达到第33周以来的最高点。在夏季过后，增长率似乎仍将保持强劲。巴拿马型：8月份的持续下降趋势粉碎了反弹的希望，增长率低于第33周的水平。超灵便型：9月的第二周，总体的下降趋势继续，尽管最近运费每周和每月都呈上升趋势，但这对第三季度的运费会产生什么影响还有待观察。灵便型：最近的下降趋势表明，9月份运价的不确定性增加，而土耳其尚未设法恢复与乌克兰的粮食贸易。资料来源：Wind，中信建投9月初，中国船舶拥堵的急剧增加仍在继续，通便型、巴拿马型和好望角型船舶显著增加。好望角型：拥挤的船只数量从三周前的91艘增加到121艘。巴拿马型：目前有217艘，比前一周多17艘，比两周前多35艘。超灵便型：船舶拥塞数量减少到不足260艘，但仍比两周前的最低水平多30艘。灵便型：拥挤的船只数量从第34周的167艘低点急剧上升至199艘。资料来源：Wind，中信建投9月第二周，巴拿马型运价继续回升，市场人气依然活跃，好望角型运价也出现了每周调整的迹象。从巴西到华北的好望角型船运费超过17美元/吨，同比上涨3%，但仍低于初夏的水平。从欧洲大陆到远东的巴拿马型船舶运价达到每吨38美元，与一个月前持平，并呈现持续上升趋势。印度-eci航线的超重型船运费上涨至11.4美元/吨，每周上涨3%。与8月份同期相比，月度房价上涨了9%。NOPAC远东航线的运价稳定在29.8美元/吨，这是自第22周以来的最高水平，环比上涨6%。BSI指数（超大灵便型）为1221点，环比上升2.09%，同比下降20.14%；BHSI指数（灵便型）为634点，环比上升1.6%，同比下降29.56%。航运港口航运港口图表21：BDI干散货运价格指数图表22：各干散0资料来源：Wind，中信建投资料来源：Wind，中信建投3.3油运：油运运价整体平稳本周（9月8日-9月15日）BDTI（原油（成品油运输）指数为849点，环比上升0.35%，同比下降32.89%。0资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口3.4港口：港口生产运行总体平稳，货物吞吐量延续增长势头2023上半年，全国港口完成货物吞吐量达到81.9亿吨，同比增长8%，其中内贸吞吐量同比增长7.6%，外贸吞吐量同比增长8.9%；完成集装箱吞吐量1.5亿标准箱，同比增长4.8%。具体港口来看，2023年上半年宁波舟山港完成货物吞吐量6.79亿吨，同比增长6%；完成集装箱吞吐量1768万标准箱，同比增长1.2%，实现稳中有增。河北港口集团完成货物吞吐量近4亿吨，同比上涨13.5%；通过开通3条外贸航线、2条内贸航线，黄骅港区完成吞吐量同比增长14.3%。5040302010 资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口图表26：港口行业主要公司经营数据（单位4,5664,1954,3944,5304,56643054,1964,7754,72548454760-8.4%-2.5%-4.8%2.5%4173874194114113803652,1042,2102,3632,5752,6372,3822,0042,4912,524资料来源：Wind，中信建投航运港口航运港口3.5造船：2023年造船业或将迎来长期置换大周期造船业需求的影响因素为航运运费、二手船价格、市场预期与情绪与货币流动性。供给因素主要是可用造船船坞规模、造船成本、汇率、补贴等素。其中运费、市场预期与情绪是影响当下造船业的核心变量。全球船舶资产价值1.2万亿美金，集装箱船2900亿美金、干散船2700亿美金、油轮2300亿美金，合计近自2020年以来，集装箱船、干散货船价格涨幅超过20%，油轮涨幅超过10%。集装箱船15年+以上有运力占比20%，艘数占比35%，干散货占运力16%，艘数20%，油轮占运力27%，艘数30%。2023年IMOCII、EEXI标准开始执行，18岁以造船成本端钢材成本占比20%，其余设备辅材与钢材价格有联动，自2020年以来船用钢板价格涨幅超过50%，意味着船价上涨更多是由于成本驱动。船厂目前没有议价能力。从结算方式来看，合同生效支付10%，第一块钢板切割10%，船舶龙骨铺设10%，船舶下水支付10%，船舶交付支付支付60%。船厂存在资金被占用压力。造船需求分为扩张性需求与更新换代需求。从目前新订单的属性来看更多属于更新换代需求，从现在手持订单规模与老龄船比例来看是完全匹配的。目前造船产能已经饱和，2023年船台已排满，甚至2024年船台也已经基本排满。现行运费市场对23年之前造船价格没有映射。新订单的规模取决于对2023年以后的运费市场预期。从订单节奏来看，船公司订单以渐进式为主，这与2007年激进式大不相同。2023年IMOCII、EEXI标准开始执行，18岁以上的老龄船或将受限，以现在船龄推演，受限比重较大。目前船舶是无法彻底满足碳中和终极要求。2023年以后造船业或将迎来一轮长期船舶置换航运港口航运港口四、投资评价和建议4.1集运：继续配置中远海控、东方海外国际与海丰国际1、继续配置全球班轮巨头中远海控中远海控价值深度低估。截至2022年底公司货币资金为2369亿元，公司净现金约1817亿元，是A股总2022年中远海控拟每股派发现金红利1.39元（含税合计分红223.72亿元，继续维持50%派息比例，对应A股股息率12.85%，对应港股股息率17.50%（均以2023年5月5日收盘价和汇率计算）。2、继续配置全球班轮绩优生东方海外国际公司继续维持70%的派息比例，2022年下半年股息回报率高达22.4%。公司拟派2022年末期股息每股2.61美元及第二次特别股息每股1.95美元，合计4.56美元，派息率保持70%，股息回报率达22.4%（以2023年5强大的绝对估值保护是最有力武器，公司估值仍处于历史底部区域。3、继续配置亚洲区域龙头海丰国际周期成长属性凸显。受益于RCEP与中国产业链外迁，产业链上的互补关系将带动贸易运输需求大幅增长，海丰国际作为亚洲区内领先的综合性物流服务商将充分受益。2022年派息率维持70%，年化股息率近29.8%，公司资本开支逐步回落，现金流充裕。公司派发2022年末期每股1.60港元，2022年中期股息每股2.40港元，对应2022年股息率近29.8%（以2023年5月5日收盘价计算）。公司使用自有现金流以及船舶处置收益完全可以满足未来几年的资本开支，预计2023年全年资本开支约2.5亿美元。成本管控极度优秀，公司2022年下半年新交付的13艘船或将主要用于替换租赁船舶，成本优势持续凸显。航运港口航运港口Jan-1976Nov-1977Sep-1979Jul-1981May-1983Mar-1985Jan-1987NovJan-1976Nov-1977Sep-1979Jul-1981May-1983Mar-1985Jan-1987Nov-1988Sep-1990Jul-1992May-1994Mar-1996Jan-1998Nov-1999Sep-2001Jul-2003May-2005Mar-2007Jan-2009Nov-2010Sep-2012Jul-2014May-2016Mar-2018Jan-2020Nov-2021美股油运公司更倾向于采用P/NAV估值方法，当前油轮5年期二手船价格表现强劲，带来公司P/NAV估值降低，具备向上修复空间。同时，当前美股油轮公司平均估值水平远低于A股。图表27：全球原油和成品油主要上市公司资料来源：Bloomberg，Wind，中信建投注：A股、美股涨跌幅数据截至2023年5月4日收盘价，彭博一致预期为5月4日预期数据,除TNK、TNP的PB未有预计值以外，其他”均表示负值；中远海能A股和H股市值由股价乘以总股本计算得到。干散货船5年期二手船价格同样显著上涨，采用P/NAV估值方法，估值具备向上修复空间。维持ScorpioTankers“买入”评级图表28：干散货船5年期二手船价格指数500450400350300250200150100500干散货船5年二手船价格指数605550454035302520Panamax82kdwtPanamax82kdwt5YearHandysize37kdwt5Year54.5Handymax63kdwt5Year54.534.026.505-Jan-201805-Apr-201805-Jul-201805-Oct-201805-Jan-201905-Apr-201905-Jul-201905-Oct-201905-Jan-202005-Apr-202005-Jul-202005-Oct-202005-Jan-202105-Apr-202105-Jul-202105-Oct-202105-Jan-202205-Apr-202205-Jul-202205-Oct-202205-Jan-202305-Apr-2023资料来源：Clarksons，中信建投资料来源：Clarksons，中信建投航运港口航运港口4.4港口：估值已经降至历史底部，优质港口具备配置价值受制于港口费率下调，2017年后港口行业整体估值水平持续下移，港口行业PB水平已经降至历史底部。随着全球经济的逐步回暖，中国港口行业的吞吐量增速有望迎来修复空间，叠加港口资源整合的效果逐步显现，港口在价格领域的竞争缓解，港口行业有望迎来量和价的共振。航运港口航运港口五、风险分析全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险面对集运市场运价高涨状况，美国国家工业运输联盟（NITL）等曾施压以干预班轮联盟的反垄断豁免权。短期来看，鲜有证据表明班轮联盟存在垄断定价行为；欧盟方面始终拒绝对班轮公司采取干预行动，欧盟认为托运人享受到了班轮联盟带来的航班密度增加、航线覆盖广度增加以及减少中转次数等好处。中长期来看，若集运行业运价高涨的情况持续存在，美国政府或者欧盟或将重新审视全球班轮联盟的存在，或因全球班轮联盟监管政策变化而带来的集运市场波动风险。政府针对海运价格进行强制行政干预风险2009年6月，交通运输部宣布在全国范围内实施国际集装箱班轮运价备案制度，规定所有中国港口到外国基本港出口集装箱运价必须在上海航运交易所进行备案，运价幅度应保持稳定30天。2010年9月，交通运输部宣布自10月1日起正式实行无船承运业务经营者运价备案制度。无船承运人运价备案制度的实施，完善了备案主体，形成海运市场主体的统一监管链。2013年10月29日，交通运输部出台《国际集装箱班轮运价精细化报备实施办法》，要求备案运价从海运运价增加到包括海运运价和海运相关附加费。同时，备案义务人在提高或者新设海运相关附加费时，需要征求市场意见，同时需要向国家有关部门报备，提交相关依据。显然，在备案制度下，集运海运价格仍属于市场定价范畴。但是假如未来海运价格波动较大，政府可能针对海运价格进行行政干预。俄乌冲突演变超出预期俄乌冲突演变存在超出预期风险，若演变为全面战争，将严重影响欧洲、俄罗斯相关航线贸易，带来全球航运体系崩溃，全球化进程甚至存在倒退风险。受国际原油价格波动影响，