操作介绍及国内外铜铝市场互动性、套利及操作策略

1

LME市場操作介紹及國內外銅鋁市場互動性、套利及操作策略

五矿集团Minmetals中國五礦集團張榮輝2004年9月25日

北京2一、LME市場操作介紹1、LME歷史2、LME會員（經紀公司）3、LME交易方式4、LME銅鋁註冊品質標準5、LME實物交割及LME倉單6、LME倉庫7、LME結算二、倫敦上海市場的互動及相關套利策略1、倫敦銅鋁市場的互動性－成交量之比較和參與力量之比較

一、LME市場操作介紹

五矿有色期货部Minmetals32、一些實際操作策略3、上海銅與倫敦銅價差之間的套利4、倫敦市場的銅鋁價差套利5、倫敦鋁與上海鋁之間的套利6、上海市場的銅鋁價差套利7、上海市場銅鋁市場不同月份之間的套利8、實物貿易中利用期貨市場價格進行點價

一、LME市場操作介紹

五矿有色期货部Minmetals4交易所成立伊始，只交易銅和大錫。當時英國對銅和錫的需求很大，需要大量從智利和馬來亞（現在的馬來西亞和印尼）。為了避免價格起落的風險和船運途中的其他風險，交易所確定以三個月為標準交割日期（因當時從馬來亞和智利海運至英國一般需要三個月時間）。截至到2004年，交易所走過了127個春秋。隨著歷史的發展，交易所適時適勢地逐步增加了新的交易品種和修改交割商品的品質。1981年銅的標準提高至高級銅(highgrade)，1986年又提高至目前仍然執行的A級銅標準(GradeA)。1989年6月份，LME把大錫的交割標準提高至目前的99.85%。1920年交易所正式引進鉛鋅。在此之前為非正式交易。

1、LME歷史

五矿有色期货部Minmetals5鉛的交割標準從開始交易至今基本沒有改變。鋅錠從引入交易所後幾經提高交割品質，1986年正式確定為99.995%.1978年倫敦金屬交易所正式引入原鋁交易，交割品質標準為99.50%，1987年提高至目前的交割品質99.7%。1979年引入鎳商品，1992年，鋁合金，1999年5月，白銀。但白銀目前基本為OCT交易，非LME正式交易。2000年4月10日，在銅、鋁、鎳、鉛、鋅、錫六個商品的基礎上創立了LMEX－倫敦金屬交易所期貨指數。指數交易不能進行實物交割，與股指市場一樣。

LME歷史

五矿有色期货部Minmetals6

最初的交易場面－倫敦金屬交易所1877年成立時的交易場所

五矿有色期货部Minmetals7

目前的倫敦金屬交易所－現在的圈內交易場面

五矿有色期货部Minmetals81、會員的構成2、會員的權利和義務3、如何申請成為LME會員

2、LME會員五矿有色期货部Minmetals9倫敦金屬交易所的會員由7種會員構成，呈階梯式分佈：具體為：1、RingDealing,2.AssociateBrokerClearing,3.AssociateTradeclearing,4.AssociateBroker,5.Associatetrade,6,7,onlyforindividualandhonorarymember.

LME會員的構成五矿有色期货部Minmetals10目前倫敦金屬交易所擁有12個圈內會員－即正式會員。由於交易所正式交易時圍成一圈，故稱圈內會員－RingMember。圈內會員：AMT（德資）,Barclays（英資）,CarrFuture（美資）,CreditLyonnaisRouse（法資），ManFinancial（英資），MetdistTrading(印度，LME前主席Bagri控股)，NatexisMetals（法資），RefcoOverseas(美資），SemperaMetals(美資），SocieteGenerale（法資），Sucden(UK)Ltd(英資），TrilandMetalsLtd（日資）。

LME圈內會員－第一層會員五矿有色期货部Minmetals11第一種：圈內會員ringmember：倫敦金屬交易所圈內會員必須是倫敦清算所的會員，同時也是英國金融監管局FSA的會員，獲得英國2000金融服務與市場準則法授權。可以進入圈內進行公開叫價交易，可以進行24小時不間斷的Interofficetrade，可以簽發客戶合約，即成為客戶的“對睹家”或‘莊家”。第二種：准經紀清算會員－AssociateBrokerClearing。倫敦清算所會員。第二種會員性質基本與第一種會員一致，除不能在圈內交易外，享有與第一種會員的全部權利和義務。其會員如：AIG,Cargill,花期銀行，德意志銀行，滙豐銀行，高盛(GoldmanSachs)等國際大型投資銀行或投資公司。第三種：准交易清算會員－AssociateTradeClearing。倫敦清算所會員。只能通過一、二類會員進行交易，不能在圈內交易，也不能簽發客戶合約，其實質基本與客戶一樣，但可以自行與倫敦清算所進行自行業務的清算。其會員如：瑞士貿易商Glencore，挪威Hydro鋁業公司，以及荷蘭HunterDouglas公司等國際大型貿易或工業公司。

LME會員的權利與義務五矿有色期货部Minmetals12第四種：准經紀會員－AssociateBroker，除不是倫敦清算所的成員和不能進入圈內進行交易外，其權利和義務基本與第一和第二類會員一樣。是英國金融監管局FSA的會員，獲得英國2000金融服務與市場準則法授權。可以進行24小時不間斷的Interofficetrade，可以簽發LME合約。其會員如ADM投資服務公司、Carr期貨公司、Fimat國際銀行等專門經紀公司。第五種：准交易會員－AssociateTrade，向交易所繳納少量的年費，享有一定的知情權，除此無其他權利。其成員主要為智利銅公司、美鋁、加鋁以及Billiton等國際知名的消費商和生產廠家。第六種和第七種會員為個人會員和榮譽會員，沒有任何權利，沒有實質意義。猶如，“榮譽博士”，“榮譽市民”，“榮譽主席”等等。

LME會員的權利與義務五矿有色期货部Minmetals13由於倫敦金屬交易所是由其會員組成，交易所本身只是一個“空架子”。交易所實施董事會負責制，以董事會主席為領導，董事會由各會員派代表組成，實際上主要由第一、二類特別是圈內會員的總經理組成。會員資格一般只對公司，不對個人。交易所規定：所有公司只要具備一定的規模，從事金屬行業或相關行業（生產、消費或貿易方面〕具有一定時間，符合英國金融監管當局的有關法律和倫敦金屬交易所的規定，並繳納一定費用，都可向交易所申請成為其會員。申請需要通過英國金融監管當局的批准，倫敦金屬交易所董事會的一致通過。由於會員種類不一，會費也不一樣，加之每年的年費不一，在此不具體闡述。

如何申請成為LME會員？五矿有色期货部Minmetals14兩種途徑成為LME會員：第一、向英國金融監管局－FSA或LME直接遞交申請，準備所需要的材料。此種方法耗時，且複雜。第二、通過收購LME現有的會員單位，直接成為LME會員。此方法直截了當，但需要一定實力，同時也需要經過英國金融監管當局FSA和LME董事會的通過。

如何申請成為LME會員？五矿有色期货部Minmetals15目前中國證監會對我國國有企業從事LME期貨交易有政策限制，凡國有企業欲合法從事LME期貨交易必須征得中國證監會的批准。目前中國證監會只審批國內相關有色企業）生產、消費或貿易）。且只能在LME從事與自身生產或消費相關商品的保值期貨交易，不能代理客戶交易。目前已經取得證監會批准從事LME期貨業務的國內企業有十六家企業：五礦、中鋁（只能從事鋁交易）、青銅峽鋁廠（鋁），河南豫光集團（鉛、鋅）、中金嶺南（鉛鋅）、金川有色（銅、鎳）、江銅和銅陵（銅）。第二批：

國內企業如何從事LME交易？五矿有色期货部Minmetals16雖然中國證監會批准的從事LME期貨交易只有16家，但就個人所知，目前從事LME期貨交易的國內企業遠不止16家，基本都是通過香港經紀公司進行地下操作，少部分直接與LME經紀公司建立保證金項下的交易。國營企業（有色相關行業）可首先向中國證監會申請，批復後，正式公開與倫敦經紀公司開立帳戶進行交易。私營企業如何從事LME期貨交易？由於中國目前實施外匯管制，因此如果能解決外匯境外匯出和匯入，即能解決LME交易的問題。具體途徑：在香港或國外有外匯帳戶，國內企業通過LME經紀公司或香港的經紀公司開立帳戶，繳納一定比例的保證金，即可交易。目前國內從事LME期貨交易的企業基本都通過香港經紀公司。

國內企業如何從事LME交易？五矿有色期货部Minmetals1704年9月13日LME電子報價盤面18LME電子報價盤面－2004年5月19日19倫敦金屬交易所如何進行交易？三種交易方式：倫敦金屬交易所有三種交易方式InterofficetradingOpenOutcrytradingLMESelect交易前兩種尤其是第一中交易方式為主要，第三種交易方式一般很少使用。

3、LME交易方式－三種交易方式

五矿有色期货部Minmetals20InterofficeTrading－辦公室之間的交易：目前，倫敦金屬交易所場的真正意義上的場外交易就是interofficetrading，它是經紀公司之間的交易。主要是交易所場內交易停止後，市場的延續。雖然字面上為經紀公司之間的交易，但實際上是客戶通過經紀公司在進行交易，當然其中也不排除經紀公司自身的部分交易。最近幾年來，這種交易已經成為LME的主要交易方式，其交易量約占每日交易量的60％－80％之間。此種交易一般通過電話進行，也有部分網上交易。Inter-OfficeTrading是全球性24小時迴圈不間斷的交易－其主要市場有倫敦－紐約－亞洲（東京、悉尼、新加坡）。正是這種跨地區的不同市場存在給市場帶來了流動性，吸引了大量的客戶。

LME交易方式－InterofficeTrading

五矿有色期货部Minmetals21倫敦金屬交易所的另一個基本交易形式是公開叫價交易－即Openoutcry或手勢交易。公開叫價交易基本上是在RingandKerbTrading－圈內交易中進行，而Interofficetrading交易中因是電話交易，所以無法進行公開叫價或手勢交易。公開叫價的兩個主要市場－RingandKerbTrading：今天LME的圈內(Ring)和場外(Kerb－其文字本身的意思為馬路崖子)其實都是圈內交易，真正的場外交易是經紀公司之間的InterOfficeTrading。交易所剛成立後，在很長時間內，大部分交易基本在場內進行，即分節進行。當時只有ringtrading。交易所收市後，交易自行停止。

LME交易方式－公開叫價

五矿有色期货部Minmetals22公開叫價－隨著交易量的逐步擴大，市場參與者的增加。交易所關閉後，圈內交易ringtrading結束，而此時的交易商餘興未盡。人們自然而然轉移至交易所外的馬路旁繼續交易，由此產生了Kerbtrading，即當時的場外交易。隨著交易機制的改進，kerbtrading移至交易所圈內進行，形成了目前的圈內交易。目前RingTrading和KerbTrading的唯一區別就是：前者為單個商品的圈內交易，而後者是所有商品混合交易的圈內交易

LME交易方式－公開叫價

五矿有色期货部Minmetals23公開叫價－從交易所開始交易至今，openoutcry交易－手勢交易（即人們通過各種各樣的手勢表示賣或買、數量以及交割日期等）已經整整127年了，且沒有被電子交易取代的跡象。目前這種交易形式只限於LME圈內交易(floortrading)－即RingTrading和KerbTrading。與我國目前的交易所的區別：目前我國各期貨交易所全部是電子化交易，即通過電腦系統，沒有公開喊價交易。交易時間也是根據交易所的正常交易時間進行。交易所閉市後，交易停止。而LME則是24小時不間斷交易。

LME交易方式－公開叫價

五矿有色期货部Minmetals24倫敦金屬交易所的圈內公開叫價分為上午和下午兩節－即Firstsession和SecondSession。上下午兩節各分為兩個分商品專門小節(又稱為ringtrading)和一個各商品混合交易小節(kerbtrading)。上午交易FirstSession：每個商品各有兩個ringtrading（每個商品5分鐘)，一個混合交易－KerbTrading。上午混合交易持續時間從13:15至15:10。下午混合交易時間為16:35至17:00具體參見下表：上午－FirstSession交易時間：FirstringSecondringAA/NA11:45-11:50Cu:12:30-12:35上午第二輪，官方Sn:11:50-11:55AA/NA:12:35-12:40結算價格公佈Al:11:55-12:00Sn:12:40-12:45Cu:12:00-12:05Pb:12:45-12:50Pb:12:05-12:10Zn:12:50-12:55Zn:12:10-12:15AL:12:55-13:00Ni:12:15-12:20Ni:13:00-13:05休息Kerb:13:15-15:10

LME圈內交易時間

五矿有色期货部Minmetals25有意思的是上午交易FirstSession和下午SecondSession兩個圈內交易的商品交易序列卻都不一致。下午－SecondSession交易時間：AA/NA15:15-15:20Pb:15:20-15:25Pb:16:05-16:10Zn:15:25-15:30Zn:16:05-16:10Cu:15:30-15:35Cu:16:10-16:15Al:15:35-15:40Al:16:15-16:20Sn:15:40-15:45Sn:16:20-16:25Ni:15:45-15:50Ni:16:25-16:30AA/NA:16:30-16:35休息Kerb:16:35-17:00

LME圈內交易時間

五矿有色期货部Minmetals26LME的第三種交易方式－即是電腦網上平臺交易，通過LMESelect交易系統，經紀公司和客戶可以進行買賣。由於人們的習慣、LME對LMESelect推廣不夠，人們仍然習慣於電話交易，顯得直截了當。所以網上交易量與前兩種交易方式相比仍然沒有形成規模，參與者少。

LME交易方式－網上交易

五矿有色期货部Minmetals27雖然倫敦金屬交易所與我國目前的期貨交易所都實施會員制，但卻有天壤之別。倫敦金屬交易所採取的是會員自行管理制，交易所是由各會員組成，董事會負責制，董事會由各會員組成。清算也由相對獨立的部門進行清算。倫敦清算所－LondonClearingHouse負責LME的清算。而眾所周知，我國期貨交易所雖然也採取會員制，但交易所本身不受會員管理，而是有自己獨立管理層。經紀公司的區別：LME與我國經紀公司最大區別：LME一、二類經紀公司都是marketmaker：即做市者，也即市場風險的承接者和轉移者。在中國，我們稱之為客戶對睹家或莊家。而目前我國法律明文規定，不允許國內期貨經紀公司成為客戶的莊家。LME與交易所的區別、

LME經紀公司與國內經紀公司的區別五矿有色期货部Minmetals28MarketMaker：正是由於LME這種特別的交易機制，使得參與者雲集，也使得24小時不間斷交易成為可能。作為市場的做市者(marketmaker)，LME經紀公司任何時候，交易所法定節假日除外，都必須為市場的參與者報價。而參與者隨時可以入市：買入或賣出，不存在沒有市場的問題，只存在價格高低的問題。經紀公司作為市場的做市者，隨時可以作為你的買方或賣方。如果你向經紀公司要求報價，而經紀公司因為市場波動太大或其他原因不報價，這種經紀公司將毫無競爭力，無法生存。

MarketMaker－LME經紀公司

五矿有色期货部Minmetals29LME一般的經紀公司內部設置一般分為三大部分：Frontoffice,Middleoffice和Backoffice，我們暫且稱之為前臺、中台和後臺前臺(FrontOffice)分為：客戶聯絡部－Clientliasondesk和交易部－dealers。前臺主要負責開發、聯絡及維持客戶，接單、下單、回復、確認等中台(MiddleOffice)分為協調部－MiddleOffice，中台主要負責協調前臺與後臺之間的工作，負責客戶與交易之間的銜接，負責客戶、交易、信貸、風險管理之間的協調。

LME經紀公司內部構架

與運作程式

五矿有色期货部Minmetals30後臺(BackOffice)分為：信貸與風險管理部－CreditandRiskControl，財務部－Financialcontrolsandaccounts。條法與合規部－RegulationandComplianceDepartment。作為後臺，不與客戶直接聯絡，主要負責公司的總體風險、客戶風險和財務狀況，以及保證客戶交易以及自身交易的合規與合法性。根據市場情況，隨時為公司領導及相關部門提供風險報告和財務報告。研發部－Research，相對獨立。主要負責為客戶、公司領導、業務部門提供市場報告，分析等。與我國經紀公司的研發部功能基本一致。

LME經紀公司內部構架

與運作程式

五矿有色期货部Minmetals31LME可交割銅品質等規定：品名：ContractGradeACopper－A級銅合約數量：手，每手25噸(允許+/-2%誤差)。形狀：A級電解銅，符合英國BSEN1978年:1998年標準，銅含量為99.95%重量：作為倉單交運LME的每每捆電解銅重量不得超過4噸交割日期：現貨到三個月期貨之間，為每日交割（到期提前兩個工作日進行處理－平倉或實物交割）－DeliverydatesDailyforcashto3months(firstpromptdatetwoworkingdaysfromcash).3個月至6個月的遠期，為每個星期三。TheneveryWednesdayfrom3monthsto6months.7個月至63個月的遠期，為每個月的第三個星期三－TheneverythirdWednesdayfrom7monthsoutto63months。交易單位：美元/噸最小價格變動單位：每噸50美分其他可結算貨幣：美元、日元、英鎊和歐元

4、LME交割品質與標準－銅

五矿有色期货部Minmetals32LME可交割鋁品質、規格等規定：品名：鋁，鋁含量不低於99.7%數量：手，每手25噸(允許+/-2%誤差)，即每張合約所含數量不得超過25噸。形狀：錠－ingots，T型塊－Tbars，大板坯－Sows重量：錠，每錠為12－16公斤，T塊和大板坯－每塊不得超過750公斤的5％。交割日期：現貨到三個月期貨之間，為每日交割（到期提前兩個工作日進行處理－平倉或實物交割）－DeliverydatesDailyforcashto3months(firstpromptdatetwoworkingdaysfromcash).3個月至6個月的遠期，為每個星期三。TheneveryWednesdayfrom3monthsto6months.7個月至63個月的遠期，為每個月的第三個星期三－TheneverythirdWednesdayfrom7monthsoutto63months。交易單位：美元/噸最小價格變動單位：每噸50美分其他可結算貨幣：美元、日元、英鎊和歐元

LME交割品質與標準－鋁

五矿有色期货部Minmetals33LME可交割品質：目前LME可交割的品質確定於1987年。LME規定，以下三種品質可以交割：1、高級原鋁，含量99.7%，鐵含不超過0.20%，矽含量不得超過0.10%。2、高級原鋁，品質符合美國鋁協會P1020A規定。3、必須是LME註冊的品牌。LME鋁品質及中國在LME可交割原鋁品牌五矿有色期货部Minmetals34目前我國在倫敦金屬交易所註冊的銅、鋁、錫、鋅、鉛品牌不少，但隨著產量的不斷擴大，仍有不少生產企業希望在LME註冊其產品。在此，主要介紹申請註冊的基本過程。申請註冊品牌的基本程式：1、自身全面檢查是否符合條件。2、向LME圈內會員或准經紀清算會員－即一、二類會員提出申請。由經紀公司負責初審。3、經紀公司初審後，提交LME董事會初步通過。4、董事會初步通過後，生產廠家送檢樣品。5、LME交易所指定消費廠家進行檢驗。6、經紀公司通知初步結果，初步合格後，生產廠家繳納一定費用，具體費用可商經紀公司。7、LME董事會最後做出決定是否同意註冊。需要注意的是，在申請過程中甚或註冊批准後，如果發現，品質不符，不穩定，或者有任何變化、改變，消費者投訴等等，交易所董事會或任何董事都有權暫停、終止、或取消註冊品牌，以保證交易所和消費者的利益。

如何申請註冊LME品牌？

五矿有色期货部Minmetals35銅鋁註冊所需要的基本條件：交易所規定，如果欲在LME申請註冊可交割品牌，生產廠家必須具有一定規模，三年以上的連續生產，且產品品質連續三年保持穩定。銅年產量不低於2.5萬噸，鋁的年產量不低於5萬噸。當然具備上述條件並不等於即可申請註冊，還取決於其他眾多的條件。說條件複雜，實際不複雜，說簡單，卻也不簡單。LME具體註冊條件，可以通過經紀公司索取，並全權委託經紀公司代理申請。在此不贅述。

如何申請註冊LME品牌？

五矿有色期货部Minmetals361)、LME倉單：

2)、實物交割：3)、實物交割的具體程式：4)、倉單的串換：5)、倉單轉現貨實物：6)、期轉現：5、LME倉單及實物交割五矿有色期货部Minmetals37倫敦金屬交易所成立伊始，其初始目的就是為消費者和生產者提供一個安全有效的交易平臺。無論是理論上抑或是實踐中，任何買單或賣單都可通過LME指定的倉庫進行實物交割，也可通過期貨市場中的反向操作進行對沖瞭解。雖然發展到目前，由於市場的參與者越來越廣泛，來自不同領域，交易所的實物交割量只占總交易量的很小一部分。大部分的成交最終並未能進行實物交割。1).LME倉單：倉單，倫敦金屬交易所稱之為warrants。LME倉單是物權證明，不記名，不掛失。倉單本身可以買賣，從某種意義上等於貨幣，一般由LME指定的倉儲公司出具。每一張倉單為一個標準合約。以銅鋁為例，每張倉單的數量一般為25噸（溢短裝不得超過2％）。倉單的內容一般為：商品名稱，數量、件數，存放地址、入庫日期、生產廠家、倉儲公司、費率。倉單中所列貨物必須是同一品牌、同一國家所產、形狀和規格一致，存放在同一倉庫。包裝結實、安全，標識明顯，易於裝卸。

LME倉單

五矿有色期货部Minmetals38

2)、實物交割：實物交割實際上就是倉單的交割。LME市場的參與者在交易後可以選擇實物交割來履行合約，以此對沖期貨頭寸。例如，生產者通過LME進行的保值拋盤，到期後如果不進行買入對沖，可以選擇實物交割。把生產的LME註冊品牌交運至LME的指定倉庫，並通過C.Steinweg、Metro或HenryBath等LME認證的倉儲公司製作倉單。倉單製作完成後，即可交于LME經紀公司，沖抵期貨合約。同樣，消費者在LME的保值買盤，也可以通過經紀公司，把貨款付給經紀公司，然後通過經紀公司收受倉單，完成LME的期貨合約義務。LME實物交割五矿有色期货部Minmetals39

3)、實物交割的具體程式：例如：某一銅生產者通過經紀公司在LME拋出1000噸2004年12月20日到期的合約，欲進行實物交割。生產者負責在12月20日之前把1000噸銅（當然貨物必須是LME註冊品牌）運至LME在歐洲或新加坡或美國的任何倉庫。貨到目的港後，傳真指令國際大型倉儲公司（一般為LME認證的如C.Steinweg等）代理入庫，包括港口至倉庫的運輸、品質檢驗、過磅、標碼、重新包裝，然後製成倉單。向倉儲公司繳納一定費用。倉儲公司製作倉單後將及時通知客戶。12月18日－（即到期前的倒數第二個交易日），為現貨日(cashday)，生產商通知經紀公司將進行實物交割。12月20日之前生產商指令倉儲公司把倉單轉移給經紀公司，並通知經紀公司接受倉單。經紀公司確認收到倉單後，把貨款支付給生產商。至此，生產商通過經紀公司賣出的1000噸期貨合約以實物交割履約完畢。例子二：某消費者通過經紀公司在LME買進1000噸銅，交割日期為12月20日。在12月18日－即到期前的倒數第二個交易日，為現貨日(cashday)，消費者通知經紀公司將進行實物交割。12月20日之前把貨款（以當時買入的合約價格計算）電匯經紀公司帳戶。經紀公司確認收到貨款後，負責把倉單交付消費商。實物交割具體程式五矿有色期货部Minmetals404)、倉單的串換：需要指出的是，LME倉單是賣方市場，如果買方不提出具體要求，經紀公司（作為倉單擁有者的代理）有可能交付不同品牌、不同倉庫的貨物。如果買方要求同一品牌、同一倉庫的貨物，買方可以向經紀公司提出串換倉單，把不同品牌，不同倉庫的倉單串換成同一倉庫同一品牌的倉單，但有可能還需要支付一ń鴝畹募蛹芻蛞緙(premium)。LME倉單的串換五矿有色期货部Minmetals415)、倉單轉現貨：可以通過實物貿易商，把倉單交與實物貿易商，由貿易商進行倉單串換成符合客戶要求的實物，並負責把貨物運到客戶指定的地點。6)、期轉現：如果客戶通過經紀公司在LME建立了期貨頭寸，並希望轉成現貨，此時可以通過既有實物背景又有期貨背景的大型現貨貿易商進行期貨頭寸轉成現貨實物，而不必要客戶自己向經紀公司購買倉單或交倉單。例如：某消費商在LME保值購買了1000噸銅，到期日為12月20日，價格每噸2500美元。消費商欲拉實物。在期貨合約到期日之前，消費商可聯繫實物貿易商（如五礦有色），告知五礦，自身在LME有1000銅期貨多頭，希望到期轉成現貨實物。此時貿易商根據客戶期貨頭寸的具體情況和價位，加上一定的premium（加價和運保費）和手續費後與消費商達成現貨買賣合同。然後貿易商通知經紀公司表示同意接收消費商的1000銅多頭期貨，同時負責安排1000噸銅實物運至客戶指定港口，如CIF上海。而消費者在LME原有1000噸銅期貨合約的義務將轉由貿易商履行。LME倉單轉成現貨實物五矿有色期货部Minmetals42一般來說，實物交運至LME倉庫後，倉儲公司根據擁有者的要求可以製作成倉單。此時倉單可以買賣。倉單的買方在可以向LME倉庫提出將進行實物出運，此時貨物仍然在倉庫，但倉單已經被取消，成為cancelledwarrants。說明今後一定時間內，庫存將減少。當然，買方在購買倉單後並取消倉單後，如果價格上揚，買方可以再把倉單出售，並取消已經被取消的倉單(uncancelthecancelledwarrants)。這樣，庫存將不會下降。總之，倉單被取消，今後一段時間內庫存可能會下降，但並非絕對會下降。參見下圖。

被取消倉單－

Cancelledwarrants說明什麼？

五矿有色期货部Minmetals431)、LME倉庫的運營和管理：2)、LME對申請成為交易所倉庫及倉庫運營商的規定和要求3).LME對倉庫所在國家及倉庫本身的基本要求或原則性要求4).LME對倉儲公司的原則性要求：6、LME倉庫五矿有色期货部Minmetals44我們在前面倉單的一講中曾簡單提及LME倉庫。那麼，倫敦金屬交易所為什麼要設立倉庫？LME倉庫如何運營？如何分佈？我們如何申請設立LME倉庫？簡介：倫敦金屬交易所設立的最初目的就是要進行實物交割，買方需要從國外進口銅錫，賣方需要一定時間從南美和亞洲地區裝運至英國港口。理論上，每一筆交易都可以進行實物交割。雖然實踐中，實際發生的交割量並不多。剛開始，交易所並沒有專門指定倉庫。隨著歷史的發展，交割條件的要求，交易所逐步要求賣方如果要進行實物交割，必須把貨物運至交易所指定的倉庫，以便監控和保證所交運的貨物符合交易所的品質規定。6、LME倉庫五矿有色期货部Minmetals45目前倫敦金屬交易所批准的交割倉庫有400多個，主要分佈在歐洲、美國、中東和遠東等地區的32個港口或地區。不同金屬倉庫也不同，有些倉庫只允許交割某一種金屬。以銅為例，LME可交割倉庫為75個，主要分佈在歐洲和美國，少量分佈在亞洲國家。1).LME倉庫的運營和管理：

LME倉庫不屬於交易所，交易所只負責批准和認定，不負責其他任何具體的經營活動。具體經營活動由國際大型倉儲公司負責。倫敦金屬交易所既不擁有LME倉庫，也不負責日常的管理和營運，更不負責倉庫的盈虧。但是，交易所負責批准交割地址，倉儲公司以及具體倉庫。未經交易所批准的倉庫倉單不能有效交割。

LME倉庫－簡介，及如何設立LME倉庫

五矿有色期货部Minmetals462).LME對倉庫所在國家及倉庫本身的基本要求或原則性要求倫敦金屬交易所對LME倉庫的庫址、倉庫本身以及經營單位都有嚴格的規定和要求，只有符合要求，交易所才考慮批准其為LME可交割倉庫和LME倉儲運營商。某種金屬的倉庫所在國家或地區必須是該種金屬的淨消費地區，擁有便利的交投條件、發達的金融體系，完善的法律監管系統，貿易自由無關稅，政治經濟穩定。3).LME對倉儲公司的原則性要求：從事金屬行業的貿易、運輸、倉儲多年，具有豐富的經驗，信譽卓著，國際大型跨國公司。其他硬體條件，如具有良好的倉儲設施，豐富的專業知識等。LME對一般倉儲公司欲成為LME倉儲公司的要求嚴格，很難獲得批准。

LME倉庫－如何申請設立LME倉庫？

五矿有色期货部Minmetals47目前LME批准的著名倉儲公司有C.Steinweg,MetroInternationalTradeServices,HenryDiaper&CoLtd,HenryBath,PacoriniUSAInc,NorthEuropeanMarineService等。4).中國企業如何申請設立LME倉庫近年來，我國有些企業就在中國設立LME倉庫曾做過一些努力，但效果不大。在我國設立LME倉庫涉及面廣，程式複雜，需要假以時日。目前C.Steinweg和HenryBath公司在我國上海都設有保稅庫倉庫，但尚未獲得LME批准，不能作為LME的可交割倉庫。作為企業如果欲申請成為LME的倉儲公司，可以通過經紀公司向LME董事會提出申請，但我國目前尚沒有企業做出這方面的嘗試。需要提醒的是：申請將耗時耗力，且最終結果有可能無功而返，這主要與我國目前的大環境有關。

LME倉庫－如何申請設立LME倉庫？

五矿有色期货部Minmetals48在介紹LME的結算或清算系統之前，簡單介紹倫敦清算所－LondonClearingHouse。因為所有LME合約必須經過倫敦清算所進行清算。1).倫敦清算所倫敦清算所由倫敦三個交易所組成，並隸屬於此三個交易所。他們分別是倫敦國際金融和期貨交易所－LIFFE，倫敦金屬交易所－LME，和國際石油交易所－IPE。倫敦清算所採取會員制，各交易所的清算會員均為清算所會員。清算所為非盈利性質，採取保證金制和董事會管理制。每個清算所會員必須擁有1.5億美元的銀行擔保，同時必須繳納同等金額的違約金。通過此種保證金制度，清算所自然而然成為每一個會員每一筆的買方或賣方，從而保證每一份合同的履約。非清算會員之間的合約以及LME客戶合約不受清算所清算影響，它們為主體之間的合約，風險由合約方承擔。由於清算所承擔會員的風險，所以當清算所接受會員的交易時，要求繳納一定比例的保證金。當清算所根據市場情況要求會員追加保證金時，清算所查核會員的所有潛嬴和潛虧的頭寸，然後根據會員的淨潛虧額要求繳納保證金(callmargins).。保證金可以是現金或銀行擔保。

7、LME結算－如何進行結算？

倫敦清算所LCH

五矿有色期货部Minmetals49倫敦金屬交易所的結算分為：1、清算會員與清算會員之間的結算，2、清算會員或清算經紀公司與其客戶之間的結算。2)、清算會員之間的結算清算會員之間的結算一般只針對LME合約（其中包括代理客戶成交的LME合約以及會員之間的LME合約)。具體清算過程如下：一清算會員從另一清算會員購買金屬。雙方把交易的具體細節輸入倫敦清算所的電腦配對系統。假設雙方對交易細節如價格、到期日、合約方、數量和商品等無異議，交易被系統接受後自動配對(matched)並自行清算，以結算出盈虧。

LME結算或清算－如何進行結算？

五矿有色期货部Minmetals503)、清算會員與客戶之間的清算清算經紀會員與客戶之間的合約分兩種：LME合約－1、即必須進入倫敦清算所進行結算的合約，2、LME客戶合約，此種合約一般為OTC合約，不進入清算所清算，倫敦清算所也不擔保合約的履行。風險由合約方自行承擔。4).LME結算日由於倫敦金屬交易所的交割是按日交割，並非象上海期貨交易所按月交割結算。標準交割日一般為三個月期，這就是我們通常所說的三個月期貨價。以三個月為標準，根據日期之間的差價，可以調至任意日期。例如，2月18日買入的三月期貨，到期日或交割日為5月18日。交易成交後，客戶根據自身需要可以調至任何日期（任何工作日，最遠期為63個月以後），比如調至3月4日，或4月28日等等。

LME結算或清算－如何進行結算？

五矿有色期货部Minmetals515).到期結算制無論時進行實物交割抑或是市場對沖平倉，都是到期進行結算。比如，2月18日客戶買入的40手三月期貨銅，到期日為5月18日，3月22日客戶賣出40手銅調至5月18日後平倉。平倉後無論出現獲利抑或虧損，都將在5月18日進行結算。6).交割日或到期日一致制在LME的對沖機制中，到期日必須一致。由於LME靈活的交易日、交割日和結算日，與上海期貨交易所一樣，客戶在LME交易後，如果不願發生實物交割可以選擇進行相反操作進行平倉。但與上海不同的是，在買入上海相應月份時，賣出同樣月份，即可平倉對沖。而由於LME是按日交易，按日交割，在平倉時必須把交割日調至一致。例如：2月18日買入10手三月期貨銅，到期日(交割日)為5月18日，3月9日客戶賣出10手三月期貨，到期日為6月9日。此時客戶客戶欲把此兩筆交易對沖，就必須空頭的到期日調至5月18日，才能把此兩筆交易對沖了結。如果不日期調至一致，雖然該筆交易雖然一買一賣，但永遠屬於敞口(open)，無法平倉。

LME結算－如何進行清算？

五矿有色期货部Minmetals52LME的交易方式靈活，除了實物交割，買賣對沖平倉，還可以移倉或調期，當然移倉與調期最終都必須以實物交易或對沖平倉進行了結，只是交割日期的延期。為什麼需要移倉(positiontransfer)和調期(carry)？客戶在LME進行買賣後，頭寸(position)臨近交割日期前，如在A經紀公司有多頭，在B經紀公司有空頭，可以把A公司的多頭轉至B公司，把日期調至相同交割日期後即可自行平倉瞭解。如果客戶頭寸到期時，不願平倉，可以要求經紀公司調至(carry)遠期的某一具體日期，即延遲交割日期。調期有兩種：一種是按市價（即調期時的市場價格)了結多或空頭，然後把多或空頭調至遠期。如：1月19日到期的＄2250銅空頭，客戶不願認虧，認為價格將下調。但頭寸到期必須了結。這樣客戶可以按當前市場價格2370左右買回空頭清倉，體現虧損，調至4月19日後，加上目前back，新空頭價格為$2361。這種調期，調期時將出現虧損或盈利。

靈活的交易方式－移倉和調期

五矿有色期货部Minmetals53另一種調期：按合約價格進行延遲交割日期。即按交易日買賣的價格進行調期。這種調期，相當於經紀公司給客戶墊付資金，一般不願按合約價格進行調期。因為按此種調期的一般都是虧損頭寸。理論上倫敦金屬交易所禁止此種調期。例如：客戶11月20日賣出1000噸銅，價格為2100，2004年2月20日到期，18日，經紀公司通知客戶處理頭寸。客戶要求按當時賣出價格延期三個月，經紀公司同意後，但要求客戶支付每噸$50美元的銀行利息以及手續費，並根據2月18日市場三月對現貨的貼水(backwardation)$25來計算，結果如下：客戶2月20日到期的1000噸空頭自行結算，沒有出現盈虧。但延期3個月後，新空頭的到期日為5月18日，價格為$2100－$50－$25=$2025。

靈活的交易方式－移倉和調期

五矿有色期货部Minmetals54調期的另一種情況。客戶頭寸尚未到期，但市場升貼水波幅異常，對自己頭寸有利可圖，而此時又不願平倉，這是可以採取調期，以賺取升貼水。例如：客戶目前掌握大錫多頭，並認為大錫後勢仍將上揚，但back現貨升水有可能下降（目前現貨升水為$80左右)，此時客戶可以把即將到期的現貨拋出，買進遠期，賺取back(現貨升水)。保持遠期多頭，以追逐大勢繼續上揚的利潤。這也是一種調期。

靈活的交易方式－移倉和調期

五矿有色期货部Minmetals551、倫敦銅鋁市場的互動性－成交量之比較和參與力量之比較2、實際操作策略3、上海銅與倫敦銅價差之間的套利4、倫敦市場的銅鋁價差套利5、倫敦鋁與上海鋁之間的套利6、上海市場的銅鋁價差套利7、上海市場銅鋁市場不同月份之間的套利8、實物貿易中利用期貨市場價格進行點價

二、國內外銅鋁市場互動性、套利機會

及實際操作策略

五矿有色期货部Minmetals56一、倫敦銅鋁市場的互動性－兩個市場價格走勢的相互影響。由於中國銅鋁市場產消量越來越大，在全球所占的比例也越來越大。上海交易所的銅鋁價格經常是LME銅鋁價格的風向標。比如去年第四季度的銅市場，上海銅價帶動LME銅價不斷上揚，又比如，最近4月份上海銅價走勢明顯弱於LME，終於在4月21日，上海把倫敦銅價拖下水，倫敦大幅跳水。同樣，今年3、4月份上海鋁市場心氣高漲，上海鋁價一直帶動LME鋁價，並於4月14日帶動倫敦鋁價向上突破，突破1800大關。但隨後在LME銅價大幅跳水後，上海鋁價也跳水。參見下圖。

國內外銅鋁市場互動性、套利機會

及實際操作策略

五矿有色期货部Minmetals57

2004年4月21日LME銅價，在上海銅價的持續低迷拖累下，終於向下突破，大幅跳水五矿有色期货CMN58

3月份以來，上海銅價一直滯後於倫敦銅價，

死活不願觸及高位五矿有色期货CMN59

近期上海鋁價一直強於LME鋁價，但4月21日在LME銅價的拖累下，終於向下突破，大幅跳水五矿有色期货CMN60

3月份以來，LME鋁價一直滯後於上海鋁價五矿有色期货CMN61LME－世界最大的基本金屬期貨市場，占全球基本金屬(basemetals)期貨交易量70％左右。2003年各種金屬成交量總計達1.67億噸，同比增長31.9%，交易金額高達2.6萬億美元左右，同比增長83.5%。參見下麵圖例。低迷的1997－2002年：住友銅事件後，隨著整個金屬陷入穀底，交易量急劇萎縮，LME成為了LetMeExist。2004年1－8月份LME期貨期權成交量為447.9萬手，同比增長3.6%。其中，期貨成交量為446.1萬手，同比增長1.6%，期權為311萬手，同比增長46.5%。由於投機興趣的減弱，近期的成交量增速明顯低於去年年底和今年上半年。

倫敦金屬交易所基本情況介紹－成交量

五矿有色期货部Minmetals62

04年LME期貨期權成交量

63

03年LME成交量

64

04年8月份LME期貨成交量

65

04年8月份期權LME成交量

66上海銅鋁之成交量與參與者：隨著中國在銅鋁方面的產量和消費與日俱增，占全球的比例越來越大，上海銅鋁期貨市場對LME市場影響越來越大。成交量：據統計，一季度上海銅成交量為10327002手，51635010噸。成交額為14035.28億元。其中3月份成交量為4601382手，成交額為6604.48億元，同比分別增長197.82%和399.25%，環比分別增長26.39%和34.06%。3月末，滬銅的持倉量為333560手，環比增長5.39%。一季度，上海鋁成交量為3221512手，成交額為2899.59億元，其中3月份的成交量為1419294手，成交額為1282.46億元，同比分別增長412.69%和548.60%，環比分別減少6.77%和7.29%。3月末，滬鋁的持倉量為309440手，環比增長34.14%。

中國成為金屬市場的救世主？－

上海銅鋁市場影響力越來越大，

將取代LME的銅鋁交易？

五矿有色期货部Minmetals67二、三季度以來，倫敦、上海和紐約銅鋁市場成交量明顯萎縮。倫敦銅日成交量一般為5萬手左右，鋁在10萬手以下。上海市場成交量也急劇萎縮，銅日成交量一般為5萬－10萬手之間，鋁成交量增長較快。與此同時，紐約市場的日成交量；銅為1萬手左右，鋁不足1千手。雖然紐約COMEX銅成交量不大，但其影響卻遠遠超過其成交量，主要原因是紐約銅市場開盤後，美國的參與者積極介入LME交易。

中國成為金屬市場的救世主？－

上海銅鋁市場影響力越來越大，

將取代LME的銅鋁交易？

五矿有色期货部Minmetals68目前上海銅鋁的投資者主要分為法人和個人投資者。法人又分為國有企業、民營企業和三資企業。從資金結構來看，資金量在100萬元以下的投資者比重為84.77%，而超過300萬元的投資者比重只有4.75%。市場呈“散兵游勇”式的投資結構，嚴重制約著期市的發展。而倫敦和美國銅鋁市場，基本以機構投資者為主體，個人投資者極其少。一般情況下，基金的持倉量約占40％左右。有時甚至高達80％左右。機構投資者又分為：生產商、貿易商、消費商、基金、投資銀行、經紀公司等等。

中國成為金屬市場的救世主？－

上海銅鋁市場影響力越來越大，

將取代LME的銅鋁交易？

五矿有色期货部Minmetals69下面,我們主要講講實際操作策略。由於市場參與者不同，所採取的入市策略也不同。比如，生產者與消費者入市的出發點和在市場中的位置肯定不同，手中所掌握的現貨頭寸也不一樣。這樣，參與者只能根據自身的具體情況入市，四大原則性的策略：一、保值性進入，投機性退出策略：作為消費者和生產者，一般比較經常使用此策略。比如，某銅生產廠家在對銅市場做出基本判斷後，認為，銅價在今後一段時間將會上漲，走出一波牛市行情，但期間仍有小幅的反反覆覆。因此，廠家提前以保值為目的買入。比如去年年初當LME銅價突破$2000後買入，而當價格上漲至2400左右，採取投機行為，拋出獲利出局。表明上看，廠家此時不再進行任何市場操作，已經獲利每噸400美元左右。但實際上，作為消費者，如果價格繼續上揚，屆時還需要再在高位買入，因此實物買入成本將隨之上揚。由於消費者沒有等到現貨實物作價時，期貨市場和現貨市場同時平倉。所以稱之為保值性入市，投機性退出。

二、實際操作策略-不同參與者，

不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals70這樣做的優點是：一般來說，大部分情況下，期貨價格呈波浪式上升（大波幅或小波幅），參與者可以高拋低吸，多進行幾輪操作，以爭取利潤最大化。但同時也存在一定風險。如果，平倉後，價格一路上漲，沒有回調，則面臨在高位繼續買入。如果嚴格按保值進行，則在期貨市場買入後不能輕易在期貨市場來回操作，必須等到實物市場作價時，期貨與現貨市場同時結算。

實際操作策略-不同參與者，

不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals71二、投機性入市，保值性退出策略：貿易商作為流通領域的中間商一般採取此種策略。因為，貿易商既沒有資源，又沒有產品。無論是現貨貿易還是期貨投資都存在同樣的風險。因此貿易商在與生產商或消費商簽訂年供貨數量後，需要在LME期貨市場或上海期貨市場進行點價。在此情況下，貿易商往往根據手中的現貨頭寸（在只有數量沒有價格的情況下），對市場走勢做出一個基本判斷（當然有時也做出錯誤的判斷）先行在期貨市場（在沒有與客戶確定價格之前）進行投機性入市。例如，某貿易商在確定2004年中每月為某鋁冶煉廠出口2000噸鋁錠，價格按裝船月份LME現貨月平均價定價，貿易商在裝船當月份時間過半，且價格此時出現高點，並預計下半月難以有高點的情況下，在上半月價格比較高時拋出LME現貨。屆時月底平均價出來後，期貨、現貨實物市場同時定價平倉獲利。出局時，由於與現貨實物同時定價，所以稱為保值性退出。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals72以上兩種保值策略，我們也可以稱之為高拋低吸策略，為了更好地說明，我們可以參考下圖：從下圖中，我們可以看出，從四月份以來，LME三月期銅價基本徘徊在2500－2860之間。如果我們能夠比較準確判斷，加之從保值的角度進入，那麼，高拋低吸的機會還是比較多。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals73

04年2－9月份LME銅價走勢圖

五矿有色期货部Minmetals74三、背對背(backtoback)保值策略：背對背保值策略，顧名思義，是有保障，有後盾作為支持的保值。它是相對於投機性保值來說。例如，生產者在核定原料成本後在期貨市場拋出相應數量的期貨，以鎖定利潤。又比如，消費廠家在現貨賣出成品的同時在期貨市場買入相應數量的期貨原料，鎖定成本。再比如，貿易商在與生產商或消費商確定現貨實物價格的同時，在期貨市場做相應的買盤或賣盤，以鎖定風險。如此等等，我們都稱之為嚴格意義上的背對背保值。舉例，某消費商需要每月通過某貿易商進口1000噸銅，當LME銅價從3000美元跌至2750美元時，消費商突然對貿易商說，需要在2750點價買入。此時貿易商有兩個選擇，一、不通過期貨市場，直接在現貨實物市場通過供應商買入，以賺取微小手續費。二、不通過現貨實物市場，在期貨市場買入，進行背對背保值。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals75四、技術性投機策略或純投機性策略：顧名思義，投機策略的出發點以沒有實物作後盾，只以投資盈利為目的純投機，投機者在進行期貨交易後，最終並不發生實際交割，既不拉貨，也不交貨。雖然市場的所有參與者都在不同程度地進行投機交易，但不同的參與者入市時的出發點肯定不一致。一般來說，基金和中小投資者和投機者對基本面和技術面進行判斷後，較多採用投機性策略。投機性策略一般有兩種有效的（我們暫且稱之為）交易技巧：作為中小投資者或投機者來說，我們非常關注中短期的走勢，參與程度高，希望每天都有進帳。實際上，每天頻繁進出，難以奏效。所以，有兩點，我們必須有清楚的認識。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals761、大勢交易技巧：我們根據銅市場的宏觀面，世界經濟（各主要經濟資料）、銅市場的微觀面－供需形勢、基金多空、技術指標、匯率因素、週期因素等等來比較準確判斷銅市場的大勢（牛市、熊市抑或是橫盤起伏），（具體判斷市場的方法在此不贅述）。在此基礎上，來設計我們應該採取何種策略。比如，在判斷市場處於牛市但牛市當中會出現高位振盪的情況下，投資者應該採取的交易策略是：以市場大幅下調（回調）時，買入為主，在創歷史新高時平倉出局，最好不要在歷史新高位追高，就象股市中的追高。比如說，去年10月份至今年產量月份。與此同時，在牛市中，千萬要慎重拋空。如果經受不住短期回調的誘惑，一定要在新高時拋空（尤其是銅），並且快進快出。所謂，Don’tfightthetape!Thetrendisyourfriend。－不要與大勢作對。在市場處於熊市且不斷探底回抽後，即可採取與上述相反的策略。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals772、區間交易技巧：在大勢不是十分明朗的情況下，比如2001年－2003年，在所有利空消息都已出盡，熊市探底後牛市尚沒有出現時，比如2001年底至2002年上半年。在牛氣沖天，巨幅沖高，進入高位震盪後，比如2003年底至目前以致於今後一年半的銅市場，都比較適宜採取區間交易技巧。即一定的相對低位買入，在一定相對高位拋出。獲利目標一般為$50－$100美元。比如前段時間，當銅價沖高至3000以上，所有人都認為還將沖高時，這時適當拋出。再如，當銅價一旦跌至2750時，所有人都認為銅價還將繼續下調時，適當買入，快進快出。這樣獲利概率很大。具體例子參見下圖。當然，無論時大勢交易技巧抑或時區間交易技巧，其前提條件是我們首先對市場應該有一個比較準確大判斷，同時還應該隨時掌握基本面的改變，尤其是世界經濟（包括西方各主要經濟資料），因為這些改變直接預示著大勢的轉勢。以上為一些原則性的交易策略介紹。下面，讓我們看看不同市場的套利例子。

不同參與者，不同的交易操作策略

五矿有色期货部Minmetals78

LME銅價走勢周線圖

五矿有色期货部Minmetals79我們知道，近年來，尤其是2003年下半年到目前為止，上海期貨交易所的銅鋁交易對倫敦金屬交易所的銅鋁價格影響越來越大，很多時間內，是上海銅鋁尤其是銅在引領LME銅鋁價格。比如2001年的6－9月份，2003年初和10月份、上海銅市場走勢強勁，不斷帶動LME銅價上揚。尤其是10－11月份，倫敦淩晨時間也即是北京的確上午時間，LME銅價跟隨上海銅價大幅起落。2004年以來上海銅與倫敦銅價倒掛：進入2004年以來,尤其是三/四月份以來,由於上海銅庫存增加，高位基金清倉，消費買盤呆滯，上海銅價與倫敦銅價呈倒掛，造成上海銅價大大低於倫敦銅價。5月底到目前為止，隨著進口銅減少，現貨需求強勁，庫存不斷下降，上海現貨合約銅價大大高於遠期合約，出現大幅back。其主要原因是現貨吃緊，消費者手中沒有庫存。估計此種狀況將延續一段時間。只有消費者手中庫存大幅增長，才能扭轉大幅back的局面。三、倫敦與上海銅之間的套利

五矿有色期货部Minmetals80倫敦市場和上海市場銅鋁跨市套利：我們知道，由於匯率、時間差以及不同市場的現貨premium，LME，COMEX和SHFE之間經常存在一些跨市場套利的機會，不少貿易商和交易商乘機進行套利交易。倫敦銅價與上海銅價比例套利：正向套利：比例在10:45以上時買倫敦銅，賣出上海銅。根據最近幾年來來倫敦銅價與上海銅價的比例走勢看，並基於人民幣匯率不變，進出口關稅、增值稅等因素不變的情況下，一般來說，當兩個市場比例在10.45以上時（上海相應月份的人民幣銅價直接除以LME銅價所得出的比例），即可以買進倫敦銅，賣出同等數量的上海銅。而當這個比例低於10:1或接近9.6:1時，即可買進上海銅，拋出倫敦銅。當然，如果按此比例進行實物交割，由於交割費用，時間差以及其他費用，交易者有可能打平或發生小幅盈虧。

倫敦上海銅之間的跨市套利

五矿有色期货部Minmetals81實踐當中，我們按此比例進行套利交易，是寄希望於比例會擴大或縮小，以此做相反操作並獲利。比如，2003年10月底和11月初當上海銅價大幅上揚，上海銅與倫敦銅兩個市場的比例高達10.52左右，是買倫敦銅，賣上海銅跨市套利的絕妙機會。實際上，11月下旬，兩個市場的差價比例一度縮小至10.20左右，此時做相反方向的操作，即可平倉獲利出局。12月初由於上海銅價繼續大漲，與倫敦市場的差價再次擴大至10.60以上。當時，上海遠期交割處於大幅升水，而倫敦市場遠期正好處於貼水。此時又是絕妙的套利機會。反向套利：我們都知道，進入2004年以來尤其是4月份以來，兩個市場的比例又跌至9.6左右，甚至目前9.2－9.4之間。按目前的兩個市場差價比例，如果說國內關稅及人民幣不變化，9.3-9.4的比例，應該說時賣倫敦銅，買上海銅的好機會。參見以下具體圖例。當然跨市也有一定的風險。首先，由於不同市場流動性不同，交易費用不同，匯率變動，關稅的變動，上海市場交割時增值稅的變化，不同交割日期之間的期差變化等等因素，兩個市場同時平倉出局也有一定風險。比如，按預期比例賣出上海銅後，到期時，上海賣出月份受到擠兌無法按預期的獲利水平平倉。再比如，按預期比例買進倫敦後，國內關稅和人民幣匯率大幅升值或貶值，將直接影響預期的獲利情況。如此等等風險，不能一概而論。一般來說，這些風險的發生概率小。所以才能進行套利交易。

倫敦上海銅之間的跨市套利

五矿有色期货部Minmetals82同時跨市套利應具備一定的條件：套利除了對市場的基本判斷外，以及掌握上述兩個市場的比例關係之外，我們還必須具備有關鍵性的條件：即必須在兩個市場擁有暢通的交易管道和雄厚的資金實力做後盾。我們千萬不能因為比例高，而進行單個市場投機交易。比如，去年年底，上海和倫敦兩個市場的銅比價經常在10.5左右，但當時上海銅價格為19500-21000之間。如果認為比例好，只在上海進行賣出，而不在倫敦買進，那麼後果不堪設想。且此種行為只能是投機，而不是套利。另外，必須應該有強大的資金實力做後盾。例如，去年我司按高比例進行套利，賣出上海銅，當時雖然比例高，但上海就是一漲再漲，空頭被迫不斷補充保證金。此時雖然，倫敦有巨大浮利，但由於未到期，無法實現。而上海如果保證金跟不上，即要面臨強行平倉。一旦出局，預期的套利將無法實現。

倫敦上海銅之間的跨市套利

五矿有色期货部Minmetals83

(04年9月份)上海－倫敦銅差價(以人民幣計價)

五矿有色期货部Minmetals84

(04年4月份)上海－倫敦銅差價(以美元計價)

五矿有色期货部Minmetals85LME&SHANGHAICUPRICERATIO

(WEEKLY)86LME&SHANGHAICUPRICERATIO

(MONTHLY)87跨商品套利保值：相同期貨市場或不同期貨市場，一定的商品之間關聯性比較大。由於用途相似或可替代性，其相互之間的價格走勢有一定的關聯。比如LME市場的銅鋁之間、鉛鋅之間、錫鎳之間，其中尤以銅鋁的關聯性較大。這樣就給跨商品套利提供了一定的機會。比如，近兩年來，LME銅鋁之間的差價一直徘徊在$100－$300之間。但隨著基本面的改變，銅價漲幅遠遠大於鋁價，差價也從03年上半年的$350左右擴大至2004年2-3月份$1350左右。根據市場的差價走勢，可以適當做銅鋁差價的跨商品套利交易。今年年初以來，當時價差在600美元左右時，國內不少經紀公司經常詢問我銅鋁什麼價差適宜套利。我一直認為，價差將擴大至$1200以上，如果在1200美元以上進行銅鋁套利風險小，獲利的概率大。

LME銅鋁之間的套利

五矿有色期货部Minmetals88我們知道，今年以來，隨著LME銅價格的巨幅攀升，突破3000大關後，LME鋁價仍然比較呆滯，2、3月份差價多次擴大至1300美元以上，最高接近1350美元，但隨著銅價的下調，LME銅鋁差價也出現回調，4月21日和22日，差價一度縮小至1050美元。假如以$1300以上，賣銅買鋁，＄1100以下，買銅賣鋁，獲利為$200以上。LME銅鋁差價套利的優點：風險小，獲利比較有保障。缺點：有一定風險，回報小，且有時耗時較長，需要耐心等待。參見下圖（內部例子）

LME銅鋁之間的套利

五矿有色期货部Minmetals89LMECU&ALIPRICEDIFFERENCE-Weekly9月13日90LME銅鋁現貨價格歷史差價圖例五矿有色期货部Minmetals91倫敦鋁市場和上海鋁市場跨市套利：根據最近幾年來倫敦鋁價與上海鋁價的比例走勢看，並基於人民幣匯率不變，進出口關稅、增值稅等因素不變的情況下，一般來說，當兩個市場比例在11:1以上時（上海相應月份的人民幣鋁價直接除以LME鋁價所得出的比例），即可以買進倫敦鋁，賣出同等數量的上海鋁。而當這個比例低於10:1尤其是接近9:1時，即可買進上海鋁，拋出倫敦鋁。與銅一樣，如果按此比例進行實物交割，存在一定風險。由於交割費用，上海增值稅問題、市場流動性、時間差以及其他費用，交易者有可能打平或發生小幅盈虧。參見下圖。

倫敦上海鋁之間的跨市套利

五矿有色期货部Minmetals92SHANGHAI&LMEALIPRICE

DIFFERENCEINRMB-Weekly－4月23日93

上海-倫敦鋁差價－04年4月份，倫敦價格

按進口關稅和增值稅完稅後人民幣計算

五矿有色期货部Minmetals94LME&SHANGHAIALIPRICE