2023年国际航空物流行业分析报告

2023年国际航空物流行业分析报告2023年4月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、国际航空物流行业发展现状：增速将逐步触底回升 PAGEREFToc361906138\h31、全球航空物流行业过去几年经历向下周期 PAGEREFToc361906139\h32、全球航空物流行业需求增速有望逐步企稳回升 PAGEREFToc361906140\h4（1）航空货运繁荣程度与电子产业等高新技术产业高度相关 PAGEREFToc361906141\h4（2）全球消费电子浪潮的兴起给航空货运物流带来广阔发展空间 PAGEREFToc361906142\h53、经济转型与制造业升级将不断驱动中国航空货运物流的发展 PAGEREFToc361906143\h6二、标杆分析：外运发展 PAGEREFToc361906144\h71、公司主营国际航空物流业务 PAGEREFToc361906145\h7（1）中外运敦豪为中国国际快递业务的领导者 PAGEREFToc361906146\h7（2）最大的中国国际航空货运代理商 PAGEREFToc361906147\h8（3）国际航空快递业务目前为公司最主要利润来源 PAGEREFToc361906148\h8（4）国内快递业务以及银河货运航空业务已基本退出 PAGEREFToc361906149\h102、公司业务将随国际航空物流周期逐步企稳回升 PAGEREFToc361906150\h11（1）国际航空货代业务将逐步随国际航空物流周期企稳回升 PAGEREFToc361906151\h11（2）国内货运及物流业务预计保持平稳增长态势 PAGEREFToc361906152\h13（3）逐步试水国际航空快件业务 PAGEREFToc361906153\h143、核心资产进入壁垒高、寡头垄断，盈利能力强 PAGEREFToc361906154\h15（1）全球国际航空快递市场进入壁垒高、寡头垄断特征明显 PAGEREFToc361906155\h17①国际航空快递业务是典型的资本密集型行业 PAGEREFToc361906156\h17②全球航空快递业务需要综合性物流解决方案能力 PAGEREFToc361906157\h18（2）基于亚太区业务在全球航空快递市场占据重要位置 PAGEREFToc361906158\h19①中国所在亚太地区业务在全球航空快递市场占据重要位置 PAGEREFToc361906159\h19②中国电子产业兴起以及全球高端制造业逐步向中国转移带动中国国际航空快递发展 PAGEREFToc361906160\h20一、国际航空物流行业发展现状：增速将逐步触底回升1、全球航空物流行业过去几年经历向下周期国际航空货运的需求主要受到主要受到宏观经济、国际贸易、技术进步等三个主要因素的影响，中国加入WTO以来，随着：1、经济增速的加快；2、中国国际贸易活动增速的提升；3、中国世界工厂地位的逐步建立，中国的国际航线货运市场发展迅速，在过去的2023年至2023年十年间，中国国际航线货邮运输量同比增长266.08%，复合增长率约为13.86%。2023年以来，在国际金融危机的持续发酵，全球以及中国的国际航空货运市场出现了负增长，2023年中国国际航线航空货邮运输量继续同比下滑11.7%。而全球的航空货运市场也在2023年继续同比下滑，2023年同比下滑1.5%，较2023年的同比下滑0.6%有所扩大。进入2023年以来，全球航空货运需求逐步企稳，截至2023年4月份，全球航空货运吞吐量(FTK)同比小幅下滑0.6%，亚太地区航空货运吞吐量(FTK)同比小幅下滑2.9%，亚太地区国际航线航空货运吞吐量(FTK)同比小幅下滑3.7%，而在2023年全年，全球航空货运吞吐量(FTK)同比下滑1.5%，亚太地区航空货运吞吐量(FTK)同比下滑5.5%。亚太地区国际航线航空货运吞吐量(FTK)同比下滑6.2%。2、全球航空物流行业需求增速有望逐步企稳回升展望2023年及未来，我们认为在美国经济逐步复苏、欧元区经济逐步企稳的背景下，全球以及亚太地区的航空货运需求降幅将逐步收窄，并逐步企稳回升。（1）航空货运繁荣程度与电子产业等高新技术产业高度相关根据IATA的研究，全球航空货运量和“全球采购经理人信心指数”以及“半导体载运量”比“全球贸易总量”更高度相关，这和航空货运的物品属性有关，航空货运品更多的是价值更高的电子电气、计算机及通信、汽车零部件等产品。（2）全球消费电子浪潮的兴起给航空货运物流带来广阔发展空间目前全球进入了新一轮的消费电子热潮进程中，虽然传统的家用电器等领域市场日趋成熟，但智能手机、移动互联网、3D打印等技术的兴起与广泛应用给消费电子行业带来新的增长空间，根据Gartner的报告预测，2023年全球平板电脑操作系统销售量将达到3.64亿台，同比2023年增长177%，平均复合增长率约为30%，同时平板智能电视、液晶智能电视等的出货量也将在未来几年之内迅猛增长，其中平板智能电视出货量在2023年同比2023年增长187%；智能液晶电视出货量在2023年同比2023年增长289%，而上述产品正是航空货运物流的主要需求方，全球以及中国消费电子行业浪潮的兴起给全球航空货运物流以及中国国际航空货运物流带来了广阔的发展空间。预计2023年全球平板电脑操作系统销售量将达到3.64亿台，同比2023年增长177%，平均复合增长率约为30%。预计平板智能电视出货量在2023年同比2023年增长187%，平均复合增长率约为30%；智能液晶电视出货量在2023年同比2023年增长289%，平均复合增长率超过40%。3、经济转型与制造业升级将不断驱动中国航空货运物流的发展中国的经济转型，一个主要体现即为制造业的升级，从传统的单品价值低的产业链向单品价值高的产业链升级；从产业链中附加值低的制造环节向产业链中附加值高的制造环节转移，以电子行业为例，在目前的全球电子产业供应链中，中国电子企业在面板、触控、电声、加工设备等高技术领域占有的市场份额呈现上升的趋势，作为例证的就是中国本土企业如大族激光、歌尔声学等逐步成为相关领域的领军企业，中国企业在全球电子产业链条中地位的提升成为以中国为中心的国际航空货运量增长的重要驱动因素。二、标杆分析：外运发展1、公司主营国际航空物流业务（1）中外运敦豪为中国国际快递业务的领导者公司成立于2023年，2023年上市，大股东为在香港上市的中外运股份，最终实际控制人为中外运长航集团，中外运长航集团持股57.93%。在历史上，由于不允许外商独资从事快递业务的限制（2023年之前），以及母公司在中国境内庞大的物流网络，外运发展曾经作为全球主要快递巨头在中国的合作伙伴，包括UPS、FEDEX、TNT等均与外运发展成立过合资公司从事中国国际快递业务，随着2023年外商在中国可以独立开展国际快递业务的放开，UPS、TNT等均选择与外运发展终止合作关系，独立开展在中国的国际快递业务，目前仅DHL、日本OCS继续与公司存在合作关系从事中国的国际快递业务，其中公司与DHL成立的中外运敦豪（公司持有50%股权）依然是中国国际快递业务市场的领导者，占据中国国际快递业务近38%的市场份额。（2）最大的中国国际航空货运代理商公司母公司主要从事国际航空货运代理和国内货物物流业务，2023年3月22日，公司公告称转让持有银河航空51%的股权，在银河航空的股权转让完成后，公司将依然回到传统的三大业务，1）通过持股50%股权的中外运敦豪从事国际快递业务；2）通过母公司从事国际航空货运代理业务；3）通过母公司从事国内货运及物流业务，同时公司在2023年公司成立中外运速递(由宁波外运国际货运更名而来)尝试开展国际快递业务，主要从事中日专线、东南亚专线、中东专线等业务，目前在母公司的主要业务中，国际航空货运代理业务收入和毛利润占比最大，收入占比约为70%，毛利润占比约为50%；国内货运及物流业务收入占比次之，收入占比约为20%，毛利润占比约为35%，新开展的国际快递业务收入占比最低，收入占比约为8%，毛利润占比约为13%，目前公司为中国最大的国际航空货运代理商。（3）国际航空快递业务目前为公司最主要利润来源目前公司母公司层面经营国际航空货运代理、国内货运物流、部分国际快递专线三大业务以外，但公司的主要利润来自于公司持股50%的中外运敦豪，中外运敦豪作为中国最大的国际快递业务经营商，快递服务范围超过400个城市，目前占中国的国际快递业务市场份额约为38%，国际航空快递业务由于进入壁垒高，目前全球为典型的寡头垄断格局，盈利能力强，公司通过中外运敦豪获取的投资收益一直是公司利润的最主要来源，近两年以来从中外运敦豪获取的投资收益甚至超过了公司的利润总额。虽然中外运敦豪只是公司与全球快递巨头DHL持有50%股权的合资公司，但两者之间合作关系稳固，DHL在业务中会借助公司以及公司大股东中外运在中国健全的物流网络、与中国政府的良好关系，同时中外运敦豪每年均向外运发展分红大量现金。（4）国内快递业务以及银河货运航空业务已基本退出早在2023年公司的传统国际快递业务尚在快速增长之时，公司管理层已经敏锐的认识到国内快递业务将要快速发展的浪潮，并积极的拓展国内快递业务，当时的资本市场也对公司的国内快递业务寄予了厚望，从子行业选择的角度而言，公司确实观察到了国内快递行业未来的高速增长，首先推出“外运e速业务”，2023年通过中外运DHL收购了上海全宜快递、北京中外运速递和香港金果快递三家公司的100%股权，整合后开展中国国内快递业务，但由于国内快递行业竞争激烈、作为外企和国企双重背景的中外运DHL在成本、经营范围、效率上的劣势，被迫于2023年将上述三家快递公司的股权转让给民营物流企业深圳市友和道通实业。2023年，公司和大韩航空合资成立银河国际货运航空，公司持股51%，银河国际货运航空公司在2023年正式运营后即面临全球金融经济危机，全球的国际航空货运市场增速迅速下降，并在2023年开始出现了负增长，银河国际货运航空公司也一直处在亏损的状态，在过去几年间扮演者毁损公司价值的角色，2023年3月22日，公司公告称转让持有银河国际货运航空公司51%的股权，2023年5月，公司在北京产权交易所挂牌转让持有的银河国际货运航空公司的股权，2023年6月，公司公告称友和通道公司为此次股权转让的唯一受让方，在商务主管部门、民航主管部门同意后即可进行股权的转让，至此，公司已基本退出过去几年间一直毁损公司价值的国内快递业务以及银河国际货运航空业务。2、公司业务将随国际航空物流周期逐步企稳回升（1）国际航空货代业务将逐步随国际航空物流周期企稳回升航空货运进出口货运，需要办理一定的手续，出口货物在始发地交给航空公司前的订舱、制单、报关、交运等；进口货运在目的地机场的接货、监管存储、报关、转运、送货等，航空公司一般不负责上述业务，由此，发货人、收货人必须通过空运货代办理航空货运业务，随着国际贸易和国际航空货运代理业务的发展，空运货代逐步成为一个行业。从托运人和航空公司的角度空运货代一般分为两类：1）作为航空公司的代理，空运货代接受航空公司的委托，销售航空公司的仓位，为托运人提供相关服务；2）作为托运人的代理，空运货代接受托运人的委托，代替托运人向航空公司办理托运或者提取货物，并代理托运人办理报关报验等相关手续。目前民航总局对于空运货代的分类分为两类，一类空运货代企业可经营国际航线以及港澳台的业务；二类空运货代只经营国内航线的业务，两者在注册资本等方面的要求不同，对于前者的要求更高。由上图可以看出，航空货代作为航空货运业务链条中与托运人唯一的接触点，是航空货运运输中不可或缺的环节，为托运人以及航空公司双方均带来价值增值，航空货运代理企业需要对整个航空货运运输环节极其相关法律十分熟悉，并与航空公司、机场、海关、检验检疫部门保持密切而良好的联系。外运发展作为国内第一家航空货运代理业务上市公司，在中国的国际航空货运代理业务领域一直处于领先的地位，公司依托于原外运集团建立了广阔的全国网点，目前在全国设立4个区域，共有81家地方分公司，超过300个经营网点支持公司的航空货代及物流业务。考虑到合并报表范围的变化所带来的统计口径变化，我们从2023年开始的数据来考察外运发展国际航空货运代理业务的发展趋势，2023年以来，随着全球金融经济危机的发生和深化，全球的航空货运市场逐步低迷，公司的国际航空货运代理业务利润率也逐步下滑，2023年公司的国际航空货运代理业务收入出现了小额负增长，但营业利润率基本保持平稳。我们预计随着未来国际航空货运市场的企稳好转，公司的国际航空货运代理业务也将逐步企稳回升。（2）国内货运及物流业务预计保持平稳增长态势概括而言，物流产业的产生和发展是经济发展到一定阶段、社会分工不断深化的产物。传统上的物流活动分散在不同的经济部门、不同的企业以及企业组织内部不同的职能部门之中。随着经济快速发展、科学技术水平的提高以及工业化进程的加快，大规模生产、大量消费使得经济中的物流规模日趋庞大和复杂，传统的、分散进行的物流活动已远远不能适应现代经济发展的要求，第三方的专业物流公司应运而生。中国物流行业起步较晚，随着国民经济的飞速发展，物流业的市场需求持续扩大，未来中国的物流市场将呈现两个主要特征：一、不同子行业物流发展速度不同，在国家扩大内需政策的推动下，汽车、家电、电子产品物流高速增长；二、不同区域物流发展速度不同，从区域来看，东部沿海地区物流业受外需萎缩影响较大，增速放缓；中西部地区以内需为主，加上产业转移，物流行业仍然保持了较快的增长速度。外运发展依托于外运集团，经过数十年的发展，目前拥有丰富的物流设施，并在北京、上海、天津、成都等地建设了自有的物流仓储设施，公司同时掌握先进的物流技术及专业运输能力，能够为高科技电子、新能源、航空制造等行业客户提供专业的物流解决方案及进行供应链物流管理。2023年以来，由于全球金融经济危机的影响，公司的国内货运物流业务营业利润率大幅下滑，2023年以来逐步回升至比较正常的水平，2023年公司的国内货运物流业务收入同比增长18.07%，营业利润率也提升0.77个百分点至15.02%，预计未来随着中国经济的逐步企稳以及物流行业的深化发展，公司的货运物流业务能够保持比较平稳的增长以及营业利润率水平。（3）逐步试水国际航空快件业务公司快件业务的发展分为三个阶段：一、通过母公司重点发展国内快递业务；二、通过中外运DHL开展国内快递业务；三、通过全资子公司“中外运速递”开展国际快递业务。仔细梳理公司近十年以来的发展轨迹，我们不难看出公司不断在母公司层面开展快递业务的尝试与努力，这一方面与国内快递子行业的迅速发展有关，同时与公司的主要利润来源一直来源于投资收益相关，公司寄希望于通过把握国内快递发展的良机，摆脱过份依赖投资收益的局面。但由于成本、效率等多方面的原因，外运发展母公司的国内快递业务最终并未开花结果，目前公司已经全面推出国内快递行业，仅在母公司层面通过全资子公司“中外运速递”从事中日、中韩、中东等几条国际航空快递专线，短期来看对公司盈利不会产生重要的影响。3、核心资产进入壁垒高、寡头垄断，盈利能力强公司持股50%股权的中外运敦豪为公司目前最核心的资产，中外运敦豪作为中国最大国际航空快递市场运营商，盈利能力强，一直作为公司最主要的盈利来源。中外运敦豪从事的国际航空快递业务与国内快递业务有着明显不同的进入壁垒，国际航空快递业务要求高的资本投入、健全的全球网络以及丰富的物流行业理解，主要针对的是企业客户，因此要求从事国际航空快递业务的公司能够理解客户公司所处行业的物流特征，基本上是一个综合的物流服务商，而目前国内快递业务主要伴随着电商的发展而发展，单个客户对于快递业务的要求基本上都是线性的，并且价格是客户对于快递业务要求的首要因素，因此从我们的理解来看，国际航空快递业务与国内快递业务的竞争要素不尽相同，国际航空快递业务的竞争要素在于：1、网络的全球性与稳定性；2、信息化能力与管理水平；3、提供综合物流解决方案的能力，考虑到客户对于国际航空快递公司的要求所产生的国际航空快递公司的门槛，导致的结果是目前的国际航空快递行业具有明显的寡头垄断特征，因此我们可以看到在巴菲特的伯克希尔-哈撒韦2023年度股东大会的持股名单中，UPS赫然在列。（1）全球国际航空快递市场进入壁垒高、寡头垄断特征明显由于国际快递业务所需求的全巨额资本投入、全球化网络以及综合物流解决方案能力，目前全球快递公司资产规模巨大，全球主要国际快递市场也基本被三大快递巨头所垄断。①国际航空快递业务是典型的资本密集型行业由于需要构建全球性的物流网络，国际航空快递业务行业是典型的资本密集型行业，目前三大国际航空快递业务巨头资产规模均在300亿美元以上，自有加上租赁的全货机机队规模也均在500架以上，单家公司的全货机机队规模便远超中国目前所有的全货机规模，构建全球的物流网络、全货机规模、信息化网络所需要的巨额资本使得国际航空快递业务具有极高的门槛。②全球航空快递业务需要综合性物流解决方案能力从三大国际航空快递巨头的业务构成来看，基本涵盖综合物流的各个部分，以DHL为例，收入构成中，邮件、快递、全球货运、全球供应链四大业务相互促进，通过统一的平台给客户提供全方位的综合物流服务，即国际快递业务运营者们本质上不仅仅是只提供门到门服务的快递公司，而是提供包括电子商务、物流、保险、代理等业务于一体的“能做快递的综合性物流公司”。（2）基于亚太区业务在全球航空快递市场占据重要位置①中国所在亚太地区业务在全球航空快递市场占据重要位置公司持股50%的中外运敦豪主要从事中国与全球其它地区之间的国际快递业务，目前中国所在的亚太区的国际货量在全球总贸易量中占据重要比重，并且增速较快，2023年至2023年，DHL全球快递业务收入中，来自于亚太区域的收入从19.67亿欧元增长至43.01亿欧元，复合增长率水平在各个区域中最高，并且近两年依然保持着比较快速的增长。②中国电子产业兴起以及全球高端制造业逐步向中国转移带动中国国际航空快递发展在过去的十几年间，中国国际快递业务的主要驱动力在于“在中国的外资企业”与“国外企业”之间的业务往来所产生的单据、文件、物品的国际间快递运输，中国本土企业由于在整个产业结构中所处的位置较低，生产产品的附加值较低，并未主导中国国际航空快递的市场需求，我们认为随着中国经济结构的逐步转型，中国企业参与全球高端制造业的程度将逐步提升，并逐步成为推动中国国际航空快递市场需求新一轮增长的主导力量。

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥行业景气下滑影响大，合同能源管理业务拓展慢）。3、主要环保公司年报及一季报情况汇总三、盈利能力变化情况1、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大2023年及2023年一季度，从环保公司总体来看，毛利率基本稳定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升较多，我们分析主要是由于一季度九龙电力和国电清新两家公司的业务结构变化促进了整体的毛利率上升，其他公司毛利率基本是稳定的、或略有下降。而净利率在各季度间的波动相对较大，在环保产业快速发展的过程中，环保企业市场拓展和产业链延伸的积极性很高、人员扩张也相对迅速、资金支出较多，因此管理费用、销售费用、财务费用等都会存在一定波动。毛利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新。毛利率下降较多的公司：碧水源、天立环保、龙源技术、富春环保、易世达、燃控科技、先河环保、中电环保。净利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新、东江环保。净利率下降较多的公司：碧水源、龙源技术、先河环保、中电环保、聚光科技。2、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多从销售费用、管理费用、财务费用三项期间费用来看，随着募集资金的使用，部分公司的财务费用率已开始上升；销售费用率相对较为稳定，仅有少部分公司由于加大市场开拓促使销售费用率上升；而在企业不断人员扩张、发展壮大的过程中，较多公司管理费用都呈现上升趋势；但也有部分公司由于股权激励摊销成本逐年减少，管理费用也开始呈现下降趋势。期间费用率总体上升较多的公司：龙净