收购兼并顾问资产重组课件

证券行业分析中国五矿集团MINMETALS证券行业分析中国五矿集团MINMETALS1中国的证券市场发展迅速

但是，经纪、承销业务利润水平普遍下降，而其它业务（兼并收购服务）仍然空间巨大

只有选择独特的市场定位战略，后发者才能在这一市场中取胜。中国的证券市场发展迅速

2证券行业发展迅速，政策左右行业的发展，券商不规范行为较多并且增值服务少，但利润水平尚高营销经纪业务的硬件水平差距很小，研究水平低而且很难被客户相信经纪业务目前以返佣竞争为主较少市场细分关系对投行业务非常重要产能50家没有增资扩股的小券商绝大多数在积极筹备合并及增资事宜券商之间购并行为活跃产业整合证券公司被严格限定在证监会规定的政策范围内历史上相当多的证券公司有严重的违规操作现象，如参与资产管理和操纵股市需求市场发育迅速证券市场参与者以散户为主，合法的基金数量较少，但私募基金规模巨大需求的地域性很强企业的兼并收购活动相对不活跃，主要关注于IPO供给方1999年来纷纷增资扩股，领先的综合类券商已经出现，虽然和国外对手比仍有极大差距业务集中在交易服务，证券承销和自营，其它增值业务如资产管理、兼并收购服务少服务品种少，附加值不高产业结构链交易手续费虽然由国家确定，投资者和客户侃价能力增强财务状况行业整体利润水平较高，但正在下降综合类券商历史包袱较多，但由于可以介入利润率高的自营业务，部分获利更为丰厚纯经纪类券商利润空间狭小厂商行为C绩效P结构S行业外部影响加入WTO，国外证券公司的全面介入更加市场化的监管政策中国经济的进一步市场化，持续的高速增长投资者更加理性IT运用对行业有多方面影响证券行业发展迅速，政策左右行业的发展，券商不规范行为较多并且3国内的经济环境给证券公司的发展提供持续的动力，未来潜力依然巨大《中外券商竞争力分析》证券时报2001年6月25日持续高速的经济增长、高储蓄率、企业融资需求巨大过去10年深沪两市上市公司总数超过1000家，上市公司的总市值占国民生产总值的50%，流通市值截止2001年5月底为1.88万亿元，占GDP的22.7%。未来五年中国企业通过上市渠道的融资将达到平均每年300-400亿美元，其中海外融资占40%，平均每年120-160亿美元。证券市场占GDP的比重（%）市价总值达48473亿元国内的经济环境给证券公司的发展提供持续的动力，未来潜力依然巨4我国证券公司的发展在经历了“幼稚期”后进入了“成长期”早期活跃在证券交易市场主要是国债和企业债券，而且不是通过证券公司发行主要业务是经纪业务1989.9月第一家证券公司——深圳经济特区证券公司中国股市的高投机性和高换手率，使经纪业务始终占有重要地位一、二级市场市盈率差别过大，导致发行业务无风险、高收益，但随着地方公司也拥有了发行权，竞争进入白热化我国券商集证券经纪商、证券自营商、资金托管和资金清算为一体，挪用客户资金在波动剧烈的股市自营，获利巨大换手率将伴随股市的成熟而下降，加上证券公司数量不断增加，要求券商经纪业务由单纯的交易中介功能转向投资顾问，推行经纪人制度一级发行竞争更加激烈，要求券商把代理发行和帮助企业转制，充当企业财务顾问等投资银行业务结合起来随着证券交易系统，托管机构和清算系统逐步分离，将从制度上断绝挪用客户资金的可能。由于券商目前的融资渠道过窄，自营业务将受到限制以经纪业务为主的早期发展阶段以经纪、发行和自营三业并重为特点的发展阶段经纪、发行业务竞争日益激烈，自营受到限制，基金管理开始198619901995大批的券商进行成倍的增资扩股，104家公司净资本增加将近10倍2001年首只核准制发行的股票发行，一级市场承销脱离无风险阶段经纪业务返佣现象严重，利润水平飞速下降许多投资银行提出要提供高水平的资产重组、收购等投行业务证券公司纷纷增资扩股，经纪业务利润下降，开始转向资产重组，收购兼并等投资银行业务1999我国证券公司的发展在经历了“幼稚期”后进入了“成长期”早期活5历史上国内证券公司在行业保护的情况下获得了高额的利润 *税后证券公司效益指标比较--1997年

ROE*%君安国泰申银万国海通

华夏

ROA*%摩根斯坦利JP摩根市场发育初期的行业保护为较早进入的券商提供了快速积累资金和扩张的机会联合证券98年历史上国内证券公司在行业保护的情况下获得了高额的利润 *6初期全国性证券公司因为制度安排上的特权而获得更多的“优待”，但近年来一批资产优良、管理先进、注重企业战略管理的地方证券公司迅速脱颖而出四种产生背景：1.国家级专业银行保险公司发起——华夏证券、南方证券、海通证券2.地方金融机构入股——北京证券和河北证券3.地方财政系统组建——上海财政券、湘财证券4.全国性的信托投资公司和地方金融机构所属的信托投资公司——中信证券、光大证券和鞍山信托湘财证券1999年获准成为首批综合类证券公司华泰证券（原江苏证券）褪去地方色彩，跻身综合类证券黑马：初期全国性证券公司因为制度安排上的特权而获得更多的“优待”，7从99年5月－01年5月，国内增资扩股的券商共59家，新募集资本金达300亿以上，但实力仍然远不及国外竞争对手,而且普遍制度建设存在问题给未来高速发展带来隐患制度建设中存在的问题1.国有大股东所占比得过大2.法人治理结构不合理、信息不透明，内部人控制，股东的权利不能得到保障3.机构设置所有的券商几乎雷同不具特色资料截至日期2000年5月我国注册资本金在17亿元人民币以上的证券公司排序证券公司注册资本金（亿元）银河证券452国泰君安37.473海通证券37.274南方证券31.55国通证券226中信证券20.87国信证券2089110渤海证券25.6天同证券18华安证券17注册资金在1亿元左右的券商有50家左右国内所有券商的总注册资本之和还不及国际第十大券商野村证券一家从99年5月－01年5月，国内增资扩股的券商共59家，新募集8国内券商凭借垄断专注国内一级市场的承销业务和二级市场的经纪、自营业务，较少涉及企业投资咨询、理财服务等经纪业务自营及资产管理证券发行其它合计65%20%10%5%100%2000年我国券商利润来源拥有172家证券营业部的银河证券，佣金收益更占到公司利润的九成以上申银万国、海通证券的佣金利润占到公司利润的七成左右美林1999年的佣金收入占总收入的29%，高盛占11%，摩根斯坦利占9%《中国证券协会要求佣金调整要实行国家指导价》证券日报2001.7.13国外证券公司业务主营业务其他业务证券承销*证券交易*并购重组顾问衍生产品私募发行基金管理*风险投资客户咨询*项目融资资产管理租凭业务证券保管和抵押注*：为我国证券公司目前已开展的业务国内券商凭借垄断专注国内一级市场的承销业务和二级市场的经纪、9国内券商普遍管理水平不高，组织模式缺乏创新优点：指挥统一职责明确管理费用低缺点：由于国内券商业务基本雷同，因此实力和规模是竞争的决定性因素，组织管理模式作用不明显股东大会董事会总裁室业务部门职能部门地区管理总部经纪部自营部投资银行部研究部营业部营业部营业部经纪部自营部投资银行部研究部组织中横向信息交流不畅，降低了部门间自觉调整行为和协调以力，削弱了组织的适应性对管理者的素质和全面工作技能要求高.缺乏职能管理者的协助，管理的科学性低，随意性大大部分证券公司采用雷同的直线事业部制管理模式，不同业务间的协同效应弱国内券商普遍管理水平不高，组织模式缺乏创新优点：指挥统一缺点10为现存的客户服务成本低于获取新客户从而节约其服务成本，这一定律使得金融企业相互渗透不可阻挡高产品复杂性低存款大额存单平衡账户贷款投资组合管理资本需求退休计划保险需求房地产证券公司银行需求频度高低国内金融业务间相互交叉资产管理公司开展承销商业银行设立海外投资银行子公司券商进入同业拆借市场，股票质押贷款银征合作，存折炒股保险资金入市、推出投资联结保险未来综合类期货公司开展股指期货、资产管理等业务意味着证券公司和期货公司的融合保险公司为现存的客户服务成本低于获取新客户从而节约其服务成本，这一定11新法规将为证券公司业务创新、组织创新和管理创新提供法规支持和政策空间，有助于形成以证券公司为核心的金融控股公司“证券公司可向中国证监会申请设立证券经纪业务、网上证券经纪业务、投资银行业务、资产管理业务的子公司。”“经证监会批准可以从事下列投资：发起设立或参股证券投资基金管理公司、投资咨询公司、财务公司、期货公司、境外中资类证券公司。”证券公司可以通过子公司的模式投资、兼并和收购，进入单项金融业务，资本运作更加灵活。首创国际正在积极形成以证券业务为核心（设立首创国际资产管理、首创国际证券、首创国际创业投资、首创国际基金管理）的金融控股投资集团经纪类券商的投资申请可能很难被批准几个月后正式政策的出台必将引起证券公司投资、兼并收购的高潮“综合类券商负债总额不含客户保金，不得超过净资产８倍，经纪类券商和证券公司的子公司负债总额不得超过净资产的４倍”证券法禁止的是银行资金违规流入股市，而对证券公司的合法贷款，特别是投行业务的过桥贷款等，资金面将宽松得多《证券公司管理办法》征求意见稿规定新法规将为证券公司业务创新、组织创新和管理创新提供法规支持和12中国的证券市场发展迅速

但是，经纪、承销业务利润水平普遍下降，而其它业务（兼并收购服务）仍然空间巨大

只有选择独特的市场定位战略，后发者才能在这一市场中取胜。中国的证券市场发展迅速

13扶强扶优、末位淘汰将是政策的方向，增资扩股仅仅是申请综合类的基本条件尽管天一证券（原宁波证券）注册资本金已达10亿元并成为全国资本金超过10亿元的券商之一，但股票交易量占全国市场份额的比重以及新股发行主承销家数离综合类券商的要求还有一定的距离。－天一证券董事长林益森先后批准国通证券等15家综合类券商进入银行同业市场推出了证券公司股票质押贷款，拓宽了证券公司的短期融资渠道目前中信、国通、国信、广发四家综合类券商在上市筹备中已经领先政策扶持将拉大综合类券商和小券商的差距综合类券商至少要求要满足拥有5家营业部，全国1％的经纪业务量等要求《证券公司管理办法》征求意见稿指出综合类券商可以从事五大业务：证券承销、证券自营、证券经纪（含网上经纪）、资产管理和证券投资咨询。强调五大业务均需向证监会申请单项业务资格。五大业务中并没有包括国外投资银行的最重要业务的业务之一：并购重组顾问扶强扶优、末位淘汰将是政策的方向，增资扩股仅仅是申请综合类的14随着市场化程度的加深，国家正在逐步放开对营业部的开设的管理1991年底913家，1997年底2412家1996年、1997年的持续大牛市导致营业部的迅速扩张国家进行清理整顿，数量维持不变2000年6月统计数字为2623家管理层对证券经纪业务的管制进入相对严格的阶段高速发展阶段停滞阶段稳步发展阶段199019971998适度放开阶段2001年内将营业部的设立由审批制改为审核制营业部所在地可以开设服务部，当地证监委批准即可随着市场化程度的加深，国家正在逐步放开对营业部的开设的管理115我国营业部的地域发展极不平衡上海4801093132广东39091265.3辽宁16248993.9四川14354781.7江苏13765381.9浙江12284282.7湖北12052132山东9958091.1北京9991827.6天津9476509.8营业部数人均收入营业部数/每百万人前10位省市中，东部占了8位，中西部只有四川和湖北二省全国五个营业部最集中的省市拥有的营业部占全国总数的50.02%辽宁是典型的人均收入低但交易所密度高的省份证券公司总部所在地往往是该证券公司营业部最集中的中小证券公司由于实力不足,往往集中建设本地营业部,以在竞争激烈的经纪业务中占有一席之地证券公司浙江国投海通证券苏州证券申银万国营业部数量百分比63.632310049.07营业部总数（A）11908108部部所在地营业部家数（B）721853总部所在地杭州上海苏州上海国通证券52.94179深圳我国营业部的地域发展极不平衡上海48016整体来说我国营业部的证券公司数量集中度较低，但领先者和落后者的差距已经非常明显CR5=485/2623=22%我国证券公司营业部的前10位排名（2000年）公司名称占全国营业部比例%国泰君安1.98申银万国1.87华夏证券1.60海通证券1.56南方证券营业部数量52494241占全国营业部比例%4.804.123.553.432.59证券公司广发证券东方信托联合证券信达信托营业部数量126108939068深沪两市机构投资者的比例已由1997年的0.3%上升到5%左右，使得对经纪业务服务的需求呈现多样化、个性化，这些机构投资者往往会选择营业部数量多、有实力的券商银河证券6.6172整体来说我国营业部的证券公司数量集中度较低，但领先者和落后者17硬件条件不再是影响营业部竞争力的最主要因素1997年以前，明显的卖方市场使行业利润极高，吸引越来越多的证券经营机构加盟1997年末营业部达2412家，加大了营业部间的竞争压力，但同时券商资金相对充裕，纷纷加大投入加大硬件投入和技术系统升级，2000年5月，营业部平均面积2118㎡，客户终端设备322台，行情显示机103台，电话中继线对，深交所1.03个席位，上交所1.75个席位2000年5月，中国证券市场研究课题组1600多家证券营业部问券调查；访谈硬件条件不再是影响营业部竞争力的最主要因素1997年以前，明18营业部收入的集中度已经较高：不同地域对营业部的财务表现有着决定性的作用，而大券商的营业部往往集中在经济发达的大城市北京华夏证券东四营业部，2000年利润为4000万元沈阳88个营业部，2000年盈利的只有2个东莞证券30多个营业部和服务部，2000年全年收入只有7000万100%=40530,800亿元前20大券商其余385家券商券商数量A股交易量经纪业务市场集中度（1997）当时的405家经营营业部的公司是：96家证券公司、245家信托投资公司、64家财务公司，四年来的整合后证券公司仅剩104家，因此我们认为集中度进一步上升营业部收入的集中度已经较高：不同地域对营业部的财务表现有着决19当新的机会带来交易量的大幅上涨时，往往大券商能够趁机扩大自己的市场份额2001年3月份国泰君安成交量为745.26亿元，超过银河证券的649.73亿元，时隔两年后重新夺回了第一的位置，市场份额由2000年的5.71%上升为6.98%。当月交易量前几名的银河证券、南方证券、申银万国、海通证券和广发证券的市场份额较2000年比都有大比例上升一些老资格的大券商由于多年来在B股承销、经纪业务上拥有较大的市场份额，在自营和研究等方面积累了较大的优势，在此次B股行情中大有斩获国泰君安2001年3月份的B股交易量为301.8亿元，占B股总交易量的23%，远大于其在全国市场的占有率6.98%B股的开放改变了券商成交量的排序，但主要受益者还是大型券商当新的机会带来交易量的大幅上涨时，往往大券商能够趁机扩大自己20交易量是证券营业部赢利的主要动因税前利润0.8 ** 如交易席位费等营业收入12可变成本6佣金利差8.51.5返佣公杂费促销及招待费用营业税40.510.5通讯租金工资折旧其它固定成本**百万元固定成本5.2––访谈摘要“350万是维持一个小型营业部的最低成本，年交易量达到15亿才能持平。”“大多数的营业部日子都不好过，糊口而已。”–某营业部经理11.411.20.6=一上海的年交易额为40-50亿元的中型营业部此处预计为交易额的千分之三，国家规定手续费为千分之三点五金牛营业部预计2001年交易额为70亿元，手续费收入为1240万元，千分之一点七交易量是证券营业部赢利的主要动因税前利润 ** 如交易席位21很多营业部过度集中，造成营业部间的对投资者恶性竞争，利润率下降，返佣现象严重收入：代理证券买卖的佣金收入客户保证金账户余额的息差收入灰色收入—固定资产折旧—通讯费用—日常运营费用——营业面积普遍增大到2000㎡以上——电脑、通讯巨额支出——竞争激烈，佣金返还，折让上升——利率下降，保证金账户独立管理——监管加强上海市集中了480家营业部，约占全国营业部总数的20%，市内部分地区的营业部密度相当高，如浙江工商信托投资公司上海襄阳南路营业部，周围有7家同时竞争返佣程度一般在30%-50%，造成营业部的利润水平自99年来迅速下降相当多的行业内人士表示：“未来想靠营业部发财是不可能的，能糊口就不错了”国内证券市场波动大，营业部靠天吃饭，牛市和熊市交易量相差10倍以上中长期看，中国股市的换手率也将下降国内的“股评”和“行情分析”声誉较差，“和庄家配合好的”，“不负责任”，“我们依靠自身的信息渠道和判断炒股”但目前“股评分析”并不能有效吸引客户很多营业部过度集中，造成营业部间的对投资者恶性竞争，利润率下22证券公司一致认为咨询服务质量将成为营业部未来竞争最重要的因素，虽然目前国内券商的研究水平毫无特色问券中：2000年5月，中国证券市场研究课题组1600多家证券营业部问券调查；访谈但毫无疑问大券商拥有更强的研究实力和规模效应：国泰君安研究所每年的预算达几千万元营业部目前应作的主要事情？ 80.5%的营业部管理者将提高研究咨询能力作为首选业务开发将采取何种措施？ 77.56%将提高咨询和服务质量作为首选怡富、汇丰、INGBaring:蓝筹股研究遥遥领先，兆富证券、怡富证券、摩根建富等精于研究小型上市公司；而里昂证券、浩威证券和霸菱证券则擅长于研究中国B股市场；国内券商全而不深。证券公司一致认为咨询服务质量将成为营业部未来竞争最重要的因素23中小型的券商为了实现规模效应仍在积极拓展营业部，而个别大券商已经开始转让营业部营业部的成本居高不下：目前在上海地区，一家中等规模的证券营业部其一年的固定成本支出达到８００万元至９００万元之间，平均日交易量至少要在千万元以上才能打平。而新开一家证券营业部一次性投入，少则１０００万元，多则翻番。中西部地区一个营业网点每年也需要４００万元-７００万元左右，日成交量也要在８００万元-１０００万元左右才开始有所赢利 2001年初，国泰君安就向一些中小券商发出了拟转让下属证券营业部的通知，包括深圳、湖北、天津、上海等地在内的证券营业部约十余家。目前已签订转让合同的证券营业部已达到７家左右，湖北转让出６家，上海转让出１家，转让金额接近上亿元。在这些被转让的证券营业部中，有的营业部的盈利能力仍较为可观网上交易相比成本极低：华泰证券网上交易已占到公司总交易量的１５％，累计交易额达２１２亿元。而其直接投入却不足１０００万元政策放开将导致营业部利润水平进一步下降：证监会从年初开始调查佣金返还现象，估计佣金将进一步市场化证监会将会把设立营业部由批准制转为审核制，服务部的开设更加便利，这本身也符合大券商集中结算的需求上海地区500万元的投资者已经可以打三折，中小型的券商为了实现规模效应仍在积极拓展营业部，而个别大券商24券商的财务管理模式从分布式向集中式转变将对营业部的发展起到重要的影响分布式管理银行的业务从开始是集中式的，而证券业传统一直使用分布式数据处理财务集中管理采用用友的NC管理软件证券行业解决方案后，申银万国的108个分支机构的数据可以集中在上海总部处理全面集中管理财务系统顺利运行后，公司的交易清算系统也将向集中式过渡，以实现财务和业务之间的匹配。2001年4月25日用友开发的“申银万国财务管理信息系统”正式使用，目前进展并不顺利全球霸主Oracle的财务软件于2001上半年已经被大鹏证券、国泰君安、CICC、平安证券所采用目前券商在营业部所在地开设无结算权的服务部仅需在当地证监委审批，而集中结算后营业部和服务部并没有本质区别！国泰君安支付的软件许可费用约300万元人民币券商的财务管理模式从分布式向集中式转变将对营业部的发展起到重2568%的证券公司已经开通网上交易一、证券公司下属网上交易部（中心）模式，大中券商多采用此类方式，但运营及维护成本较高，如国信证券对其网上交易的投资已达1个多亿，而网上交易的先行者其网上交易又追加了2000万的投资。 华泰证券网，国通证券

，二、证券公司+IT公司合作模式：由于IT公司不得从事证券交易，因此IT公司必须依附于某一家证券公司。但由于客户源的归属和佣金分享的问题，导致此类合作容易失败。闽发证券和盛润的合作失败三、券商合作和券银合作，相互借助平台截止到2001年3月末，证券公司总数为104家，正式开通网上交易业务的约71家，占证券公司总数的68.27%；其中通过证监会网上业务资格核准的有23家，占证券公司总数的22.1%，占开通网上业务证券公司的32.4%；另有33家证券公司尚未开通网上委托业务。68%的证券公司已经开通网上交易一、证券公司下属网上交易部（26２００１年３月，所有股民中仅有８．６１％采用过网上委托，

截止到3月末2001年第一季度的网上委托交易量达到718.7亿元，占75家上报数据公司一季度股票、基金交易量16414亿元的4.38%，网络交易虽然总体所占比例还很小，但由于成本优势未来必将成为主流。而中国的国情决定营业部仍将在几年内保持一定的生命力股民访谈，中国证监会一季度网上证券委托统计报表网上交易收费行业内的普遍做法是五折起初步估算深圳市拥有职业股民10万人，每日按时到营业部“上班”，对聊天、麻将等“社区活动”的需求成为网上交易有效的阻碍２００１年３月，所有股民中仅有８．６１％采用过网上委托，

27长远来看经纪业务成长、利润空间将会逐渐萎缩摩根·斯坦利公司于77年成立私人客户服务部，将证券研究、产品开发和交易执行等职能结合起来服务客户，中心任务是建立起公司同富裕的私人客户之间长期而稳定的联系。美林采取以经纪人与客户间的“全方位服务”为中心的经营模式，广布网点，以提供资产管理服务为主，主攻中产阶层客户，成为全美最大的证券零售商。单纯的交易执行很难收取较高的费用，国外领先者往往通过“全方位服务”与客户建立长期稳定的关系。长远来看经纪业务成长、利润空间将会逐渐萎缩摩根·斯坦利公司于28我国券商的资产管理业务在称呼上含义十分广泛，但实质服务却仅限在证券投资的代客管理现金的业务，因此券商此业务的表现和整个股票市场的波动密切相关资产和投资组合管理代客进行投资组合服务的收益代客管理流动资产的收益代客管理现金的收益其他其中：代客管理资产的收益代客管理营运资本的收益国外定义的资产管理券商的资产管理和自营收益和股市的波动联系非常紧密“一般来说年收益率做的好的可以达到30%，差的也应该有10%以上”没有开展企业流动资产、营运资本的的管理服务大鹏证券自营部门我国券商的资产管理业务在称呼上含义十分广泛，但实质服务却仅限29目前国内证券公司在资产管理业务中占有相当少的份额，地下私募基金扮演了主力军的角色组织形式资产规模（亿）年均收益率（%）主要发起人基金管理公司85015南方、鹏华、长盛等基金管理公司券商资产管理部30015南方证券等大型综合类证券公司地下私募基金7000*5-25二级市场的投资公司：正大投资、上海邦联、哈里道里、新疆德隆国内7万亿的居民存款将是未来资产管理业务坚实的基础目前地下私募基金主要服务中国的富裕阶层和上市公司，未来中产阶级和中型企业理财服务将有巨大的成长空间*人民银行夏冰司长研究小组目前国内证券公司在资产管理业务中占有相当少的份额，地下私募基30从全球看证券承销业务往往是集中在少数领先者手中前6大券商包括：美林（MeriillLynch)高盛(GoldmanSachs)莱曼兄弟（LehmanBrothers)第一波士顿（FirstBoston)摩根斯坦利（MorganStanley)所罗门（SalomonBrothers)前六大券商其它券商股票发行量1992年美国股票发行市场集中度：前5大券商包括：高盛(GoldmanSachs)Wardley美林（MeriillLynch)所罗门（SalomonBrothers)SGWarburg1993年亚洲地区股票发行市场集中度：前五大券商其它券商股票发行量从全球看证券承销业务往往是集中在少数领先者手中前6大券商包括31国内证券承销业务表现和公司规模表现出一定的相关性净资产排名股票主承销金额（亿）2000年国内证券承销业务表现和公司规模表现出一定的相关性净资产排名股32国内投行业务已经出现了一定的集中度，虽然名次有波动，但领先梯队已经出现全国具有主承销资格的32家券商，有15家颗粒无收前10家券商承销配股家数占到总数的77％，配股融资占到总额的82．9％。2001年上半年新股承销数2001年上半年配股承销数国内投行业务已经出现了一定的集中度，虽然名次有波动，但领先梯33核准制下券商承销业务的风险迅速上升2000年3月16日，证监会公告《中国证监会股票发行核准程序》，取消了指标分配和行政推荐的方法，由主承销商对企业进行为期一年的上市前辅导，确定上市市盈率2001年4月23日，用友软件在上交所以64.34倍的市盈率发行，成为核心准制下发行的第一支股票三年平均的发行市盈率增长A股95家企业上市97家137家额度的取消和发行定价的市场化标志券商承销业务无风险的结束核准制下券商承销业务的风险迅速上升2000年3月16日，证监342000年的变化 * 1.5%-3%由政府规定的手续费，单位交易上限为9百万元 资料来源：访谈然而，承销IPO的总体赢利水平呈下降趋势上市企业的要求提高:要求先期付款

在承销手续费上讨价还价要求进行“过度包装”，这可能会导致承销商误导投资人（如P/E值做高）假设新股发行量为3亿元百万元案例5.41.8%手续费*工资1.8%手续费

折扣先期付款的机会成本实际手续费收入19972000管理及承销费用差旅及招待费挖掘客户费用利润0.20.90.35.00.43.60.414.01.20.30.20.91.4付给其它承销商的费用5.4“承销业务赚的是声誉而不是现金”2000年的变化 * 1.5%-3%由政府规定的手续费，单35 * 假设未认购率为5%，二级市场回报率为30%一般而言，做配股比新股上市利润丰厚，但往往来自长期合作客户持股者因各种原因可能会失去配股的机会通常有5-10%不被认购

配股所需的费用较低一宗发行量为3亿元的配股业务，2000总收入未认购股票在二级市场的收益5.41.8%手续费

折扣实际手续费收入管理及承销费用先期付款的机会成本差旅及其它直接费用项目收入百万元案例 * 假设未认购率为5%，二级市场回报率为30%一般而36虽然经纪和承销业务竞争激烈，但国内还有大量未开发的投资银行业务“在中国尚没有证券公司开始做项目融资--如果有银行资金可以利用，我们很愿意在自营业务上投资，现在银行资金不准流入二级市场，情况就不一样了。”项目融资“客户给我们的自营业务投资，我们给客户固定的回报，这就是我们公司的资产管理业务。”资产管理证券公司如是说：“坏帐对中国的很多企业和银行都是一件头疼的事，然而它同时也提供了投行业务中债务重组的概念。”债务重组“只有5%的上市公司兼并收购案有证券公司的真正参与。券商参与程度不高有三方面的原因：手续费过低，政府干预，缺乏资金支持。”收购、兼并顾问资产重组“我们是为了二级市场的赢利才做资产重组业务。比如一个为时半年的项目，500万元手续费收入连费用都不够，这种情况下我们无法考虑所谓高附加值。”虽然经纪和承销业务竞争激烈，但国内还有大量未开发的投资银行业37证券公司的核心业务之一兼并收购服务在国内并没有真正展开，而已经经历了20年持续发展的国内经济对此业务提供了广阔的操作空间1999年全球市场的并购额为3.3万亿美元，是1997年的2.36倍中国市场中的兼并收购业务相对并不活跃，而且证券公司在其中扮演的角色可以说微不足道：全国兼并收购事件中，证券公司主导参与的不足5%如果不需要上市，证券公司根本无用，如何成立股份公司国家的法律介绍的很清楚怎么作。－企业管理人员国内以前的计划经济体制、粗放经营给现有的购并、重组带来了巨大的空间：通过一系列的收购、兼并、控股、参股，新疆德隆在电动工具、汽车配件、食品饮料等几个行业(主要是传统产业)走出了一条迅速集聚生产能力、占领国内外市场的捷径。五年内，德隆仅仅从二级市场获得的资本增值超过五十亿元。其他行业一定存在同样的重组增值机会！证券公司的核心业务之一兼并收购服务在国内并没有真正展开，而已38中国的证券市场发展迅速

但是，经纪、承销业务利润水平普遍下降，而其它业务（兼并收购服务）仍然空间巨大

只有选择独特的市场定位战略，后发者才能在这一市场中取胜。中国的证券市场发展迅速

39选择独特的市场定位–投资银行范例定位资料来源：独立分析特征举例金融超市全方位提供证券/投资产品及服务全球范围内的销售能力为亚洲最大的投资者服务美林(MerrillLynch)高盛(GoldmanSachs)客户细分专家专注于特定的客户群,如富裕客户特别注意在这些客户中的渗透J.P.摩根(J.P.Morgan)产品专家专注于特定的产品和技能针对地区战略需要提供不同解决方案富达(Fidelity)区域专家业务范围跨多地区不仅拥有良好的声誉，并且建立了领先的技能以便和当地公司和全球公司竞争怡富公司(Jardine)唯高达(VickersBallas)百富勤(Peregrine)后发者必须拥有自己独特的定位，如股指期货或以某些行业的兼并收购、债务重组服务为核心技能，才能够在未来拥有自己生存的空间选择独特的市场定位–投资银行范例定位资料来源：独立分析特40弥补与世界领先的投资银行间的技能差距与世界领先的投行间的技能差距资料来源：独立分析企业发展战略产品战略客户群重点和公司价值定位销售和服务以被动方式去适应市场改变重点不够明确，自营业务较多而收费银行业务不足无明显的客户细分存在盲目增加网点现象核心技能

风险管理研究和产品开发销售和客户管理后台操作分销渠道管理风险管理及内部控制能力弱产品研发能力不足客户关系管理尚处初级水平有先进的电脑系统，但需加强流程设计和管控渠道效率有待改善组织机构企业文化内部结构团队合作有待加强从已有的银行或政府机构照搬的组织机构比较陈旧弥补与世界领先的投资银行间的技能差距与世界领先的投行间的技能41加入WTO、更加市场化的政策推动将导致现有的证券公司优胜劣汰，而胜利者仍将获得高额的利润营销券商注重差别战略研究能力成为核心指标品牌和精英团队产能高速增长领先的证券公司的规模会迅速扩大，伴随着落后者的被淘汰信息技术的进一步发展将对营业网点的分布有所影响纵向整合出现以证券公司为核心的金融控股公司加入WTO，国外证券公司的全面介入更加市场化的管理政策中国经济的进一步市场化，持续的高速增长IT运用对集中式管理的影响需求方机构投资者将成为主力企业的需求更加成熟并进行细分供给方国内的领先者必将出现国外的竞争者协助淘汰国内低水平的券商营业部只有提供增值服务才能够获利产业结构链更加透明和市场化外部影响厂商行业行为C行业结构S行业财务状况领先者仍能保持较好的盈利水平不能提供增值服务，仅仅许可证已经没有生存空间绩效P厂商P’行业绩效有利润率普遍下降转变为两极分化加入WTO、更加市场化的政策推动将导致现有的证券公司优胜劣汰42中国五矿集团MINMETALS五矿下属参股的证券企业分析中国五矿集团MINMETALS五矿下属参股的证券企业分析43金牛证券公司是原深圳有色金属期货联合交易所转制的证券经纪类公司。由于历史业绩短和防范意识强，公司经营没有违规现象中国证监会在99年底关闭7家期货交易所同时，分配给每家交易所一个证券经纪类公司的执照，允许其开设一家证券营业部11家期货交易所都选择成立证券经纪公司公司注册资金6000万元公司目前仅拥有华富路一家营业部，宝安服务部已经获得深圳证监委的批准，正在装修300万元收购了杭州产权交易中心，正在审批过程中（借助证监会的关系，属于不确定的资源收益）2001年金牛在全国70多家没有挪用客户资金的表扬名单中。坚决回避监管上不可触动的高压线：抽逃资本、挪用保证金、传播虚假信息、操纵股价。领导层认为：在发展初期没有必要因为小利润造成自己的污点，给今后长远发展带来不利。金牛证券公司是原深圳有色金属期货联合交易所转制的证券经纪类公44公司在成立不到一年的时间内，依靠地理位置、良好的服务取得了较好的成绩，但缺乏其它投行业务人才在深圳203家营业部的交易量排名中，9月份为172位，10月份为138位，11月份为122位，12月份为118名，2001年5月份为88名。交易量为全国2600家营业部平均水平的3倍，但仅是深圳平均营业部收入的二分之一营业部客户访谈地理位置在目前营业部的经营状况中起到非常重要的作用：“华富路比较繁华，办其它的事情很方便”良好的客户服务和人气：“这里的工作人员很和气，象朋友一样”“认识一些朋友，一起打麻将，很舒服的”高于大证券公司的返佣比例：“大的证券公司研究实力强一些，返佣比例就小一点”公司团队气氛较好，但薪资水平仅为同行业的一半，长期从事证券业务的人员并不多。公司在成立不到一年的时间内，依靠地理位置、良好的服务取得了较45公司可以利用原有期货交易所的身份通过收购现有期货公司增加证券营业部，并规划在2002年底以前完成增资扩股，申请新的业务目前期货公司普遍惨淡经营，证监会希望减少期货公司数量以规范市场中期将自己拥有的几家期货公司注销，仅保留一家，证监会批准其增设一家证券营业部，一家期货营业部金牛证券拥有潜在的收购期货公司机会：五矿下属的期货公司（上海东方、天津鑫国联）中金岭南下属的深圳金汇期货公司华储实业控股的广州汇储期货公司从市面上收购好的壳资源（一家证券营业部市场价值为1000万以上，一家期货公司为300万，但目前适合收购的期货公司并不多，往往是历史亏损严重）金牛证券希望四家期货公司的牌照各作价300万元，同时每家期货公司的原股东投入700万元现金，先将金牛证券增资为1亿元人民币。一年半后中国的证券市场应该出现了新的竞争格局：真正的领先者领先者出现，国外的巨头以合资或独自的方式介入某些业务公司可以利用原有期货交易所的身份通过收购现有期货公司增加证券46但营业部的成长空间和利润空间相当有限深圳有203家营业部，金牛排名80但交易量仅是营业部平均收入的一半，可以看出深圳的交易量已经相当集中地理位置的吸引力空间有限研究实力远无法达到规模效应大的券商也加入返佣的行列，由于纯交易服务附加值低，将会出现类似“彩电行业”的恶性竞争，弱小者先出局受整个股市波动的影响巨大，靠天吃饭机构投资者的增加，集中寻求大券商的全方位服务，换手率下降目前的工资水平低2001年的经营目标（目前实际表现）：全年股票交易额达到70亿元（1-5月份完成24亿元，7月份开始受大盘影响交易量下降）公司税前利润达到300万（上半年实际运营收支基本持平）宝安服务部2001年的交易量预测为10亿元，预计亏损经纪业务非常艰辛，绞尽脑汁业绩也不过如此—员工语但营业部的成长空间和利润空间相当有限深圳有203家营业部，金47同时营业部的扩张和经济业务的增长