2022年 汽车冲压专业户借力新能源踏入发展快车道

公司评级公司深度研究公司评级公司深度研究|祥鑫科技证券研究报告金属结构件生产，以传统燃油汽车和通信领域为基础，抓住新能源浪潮，顺势拓展至新投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.39/4.94/6.99亿元，现有厂房租赁风险、产品出口受阻、应收款项发生坏账、定增发行2021-102022-022022-062022-1018116395961yunengfeiudaweiiqiwen@投资要点 5关键假设 5区别于市场的观点 5股价上涨催化剂 6估值与目标价 6祥鑫科技核心指标概览 7一、汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开公司成长空间 81.1汽车冲压件专业户，持续开拓新能源车、动力电池、光伏&储能领域 81.2股权相对集中，股权激励初具规模 91.3营收稳健增长，各项费用指标稳定 二、冲压技术应用广泛，新能源领域高速增长 2.1冲压模具和结构件市场规模大，下游应用广泛 2.2新能源车：加速对传统燃油车替代，贡献汽车业务新增量 2.3动力电池箱体：新能源车加速渗透带动市场放量，市场参与者多 2.4光伏&储能：行业高景气带动储能机柜和光伏逆变器机柜快速放量 22 253.1保持稳健增长的研发投入，持续开拓新兴领域 253.2定增扩产保障订单交付，五大制造中心快速响应属地整车厂需求 273.3凭借多年行业积淀，已成功绑定多个下游知名客户 29四、盈利预测与估值分析 304.1关键假设与盈利预测 304.2相对估值 314.3绝对估值 32 33图1：祥鑫科技核心指标概览图 7图2：祥鑫科技发展历程 8图3：祥鑫科技分产品营收构成 9图4：祥鑫科技分产品毛利构成 9图5：祥鑫科技股权结构（截至2022年6月30日） 9图6：祥鑫科技营业收入及净利润 图7：祥鑫科技毛利率及净利率 图8：祥鑫科技产品营业收入（亿元） 图9：祥鑫科技分产品毛利率 图10：祥鑫科技期间费用率 图11：祥鑫科技经营性现金流和收现比 图12：祥鑫科技应收账款及占营收之比 图13：祥鑫科技应收账款账龄结构 图14：祥鑫科技资产负债率与有息负债率 图15：精密冲压模具、金属结构件产业链 图16：国内模具行业市场规模 图17：2019年国内模具销售额分类占比 图18：2019年模具行业下游应用占比 图19：国内冲压件市场规模 图20：金属冲压件在新能源汽车各个环节的应用 图21：汽车金属冲压件 图22：中国新能源汽车产量 图23：中国新能源汽车销量渗透率 图24：动力电池箱体结构示意图 图25：无模组动力电池主流技术路径发展历程 20图26：中国新能源动力电池装机量 21图27：中国新能源动力电池产量 21图28：祥鑫科技储能机柜精密金属结构件 22图29：祥鑫科技光伏逆变器精密金属结构件 22图30：2021年国内储能累计装机规模细分占比情况 23图31：2021年国内新增投运新型储能项目细分占比情况 23图32：全球储能市场规模 23图33：国内新型储能产业规模 23图34：国内光伏发电新增装机容量情况 24图35：国内光伏发电累计装机容量情况 24图36：国内光伏逆变器需求量 24图37：国内光伏逆变器市场规模 24图38：祥鑫科技研发投入与研发费用率 25图39：2021年国内新能源汽车行业市场份额情况 29图40：2022年7月全球动力电池市场份额 29图41：2022年7月国内动力电池市场份额 29图42：2021年全球逆变器行业市场份额 30图43：2020年全球微型逆变器行业市场份额 30表1：祥鑫科技产品谱系 8表2：祥鑫科技2021年限制性股票激励计划 表3：模具的主要类别 表4：金属成型技术对比 表5：新能源汽车冲压件市场规模测算 表6：2021年上市冲压企业对比 表7：宁德时代CTP技术迭代对比 20表8：CTP/CTB/CTC技术对比 20表9：动力电池箱体和托盘市场规模测算 21表10：国内主要电池托盘厂商竞争格局（截至2022年8月31日） 22表11：祥鑫科技四大研发优势 25表12：祥鑫科技研发投入项目 26表13：祥鑫科技产业布局 27表14：祥鑫科技募集资金投资产能情况（截至2021.12.31，单位：万元） 28表15：祥鑫科技2022年度拟非公开发行A股股票募投项目 28表16：祥鑫科技光储业务中标情况 30表17：祥鑫科技主营业务营收与毛利率预测 31表18：可比公司估值对比（截至2022年10月21日） 32表19：祥鑫科技FCFF估值 32表20：绝对估值敏感性分析（元） 32投资要点做冲压件价值量将稳步提升。在新能源车加速渗透背景下，动力电池需求量也持续攀升，预计2022-2024年公司储能设备收入同比增长200%/100%/40%，毛利有较高壁垒。公司冲压业务覆盖通信、汽车、动力电池、光伏&储能等领域，我们认为在股价上涨催化剂值量提升超预期、储能业务可做单机价值量提升、获得新的大额定点订单。祥鑫科技核心指标概览祥鑫科技成立于2004年，2019年于深交所成功上市，股票代码002965.SZ。公司聚焦冲压模具及金属结构件研发、生产和销售，以传统燃油车和通信领域起家，顺势切入新能源汽车、动力电池、光伏&储能等领域。新能源汽车领域，公司已绑定广汽埃安、比亚迪、吉利、蔚来、小鹏等多家头部汽车厂商。动力电池领域，公司已绑定宁德时代、孚能科技、欣旺达、国轩高科、亿纬锂能等动力电池头部客户。光伏&储能领域，公司已绑定华为、新能安、EnphaseEnergy等头部客户。借力新能源，公司有望再次踏入发展快车道。营业收入和归母净利润盈利能力期间费用率盈利能力资料来源：公司官网，西部证券研发中心一、汽车冲压件专业户，新能源浪潮打开公司成长空间迪、宁德时代等；光伏和储能领域客户包括华为、新能安、E域客户包括华为、中兴、长城等。资料来源：公司官网、西部证券研发中心表1：祥鑫科技产品谱系车身结构件、覆盖件、座椅总成结构件、天窗天幕、热交换系统结构轻量化车身结构件及组件、电池存储系统、前后防撞梁、电池箱体，包括型材下箱体、水冷板、冲压箱体、底护光伏逆变器机柜、储能机柜、充电桩机箱、无人机马达壳、打印机&复印机、航空机箱、配源燃油汽车均主要提供车身模具和结构件。2021年，新能源汽车/燃油汽车/通讯设备/储新能源汽车燃油汽车通讯设备储能设备动力电池其他业务资料来源：Wind、西部证券研发中心新能源汽车燃油汽车通讯设备储能设备动力电池其他业务资料来源：Wind、西部证券研发中心夫妻分别直接持有公司24.89%、19.09%资料来源：公司公告、Wind、西部证券研发中心件、底盘系统部件。2）在华东区，常熟祥鑫提供汽车精密冲压模具和金属结构件，该基模具和金属结构件；安徽祥鑫提供通信设备金属结构件。3）在华北区，天津祥鑫提供汽供汽车金属结构件，该生产基地目前正在建设当中。该期股权激励以2020年营收为基准，要求2021-2023年营收增长率分别不低于15%/35%/65%，或者2021-2022年及2021-2023年累计营收分别不低于2020年的表2：祥鑫科技2021年限制性股票激励计划励计划营收稳健增长，受多方面因素影响盈利能力有所下降。2017-2021年，公司营业收入由 营业收入YOY50201720182019资料来源：Wind、西部证券研发中心净利率毛利率资料来源：Wind、西部证券研发中心新能源汽车动力电池燃油汽车其他业务通讯设备金属结构件储能设备精密模具50201720182019新能源汽车动力电池燃油汽车其他业务通讯设备金属结构件储能设备精密模具50201720182019新能源汽车燃油汽车 通讯设备储能设备动力电池其他 资料来源：Wind、西部证券研发中心资料来源：资料来源：Wind、西部证券研发中心财务费用率管理费用率销售费用率研发费用率期间费用率 20172018资料来源：Wind、西部证券研发中心人员薪酬增加所致。2020公司客户回款增加，经营活动产生的现金流量净额同比增加1.2 0.80.60.40.2 经营活动产生的现金流量净额（亿元）收现比 资料来源：Wind、西部证券研发中心50营业收入（亿元）应收账款(亿元) 资料来源：Wind、西部证券研发中心4-54-5年1年以内3-4年5年以上201720182019资料来源：公司年报、西部证券研发中心资产负债率有息负债率资料来源：Wind、西部证券研发中心二、冲压技术应用广泛，新能源领域高速增长资料来源：祥鑫科技招股说明书、西部证券研发中心效率高、加工成本低、材料利用率高、产品尺寸精度稳定、加工成本低、材料利用率高、源、机械、信息、航空航天、国防工业等领域。表3：模具的主要类别表3：模具的主要类别模具类别锻造模具加工材料金属板材棒料或铸锭模具加工方法将受热融化的材料由高压射入将金属熔炼成符合一定要求的液体模具寿命加工成品金属冲压件金属铸件金属锻件公设备的框架及箱体等。航天、船舶、汽车等。2019年，从产品结构来看，中国模具总销售额中占比最大市场规模（亿元）YOY资料来源：《模具行业“十三五”发展规划》、西部证券研发中心资料来源：中国模具工业协会、西部证券研发中心电子和IT领域模具销售收入分别为887/73资料来源：中国模具工业协会、西部证券研发中心市场规模（亿元）YOY201720资料来源：《2022-2028年中国冲压件行业全景调研及发展前景预测报告》、西部证券研发中心的特种铸造方法。4）锻造：该方法是一种利用锻压机械对金属坏料施加压力，使用产生和力学性能、保证金属纤维组织的连续性。表4：金属成型技术对比表4：金属成型技术对比分离从而获得所需形状和尺寸的零件的一航空航天等。压铸成型压铸是一种利用高压将金属熔液压入形状锻造成型锻件晶粒不均匀、存在冷硬现航空、海运等。资料来源：铭科精技招股书、西部证券研发中心新能源汽车冲压件覆盖汽车各个部位，单车价值量可达0.6-0.多，包括车身、车门、底盘、压缩阀盖/套、防尘盖、散热器片、减震器弹簧托盘/托架、1-1.5万元，新能源汽车约60%的金资料来源：祥鑫科技招股说明书、西部证券研发中心02017201820192资料来源：中国汽车工业协会、西部证券研发中心资料来源：弗若斯特沙利文、西部证券研发中心万辆。基于上述预测和假设，预计到2022-2025年中国新能源汽车冲压件市场规模为表5：新能源汽车冲压件市场规模测算YOYYOYYOYYOYYOY2.46%、14.92%、3.65%。营业收入最高的六家企业为凌云股份部件和市政工程塑料管道系统，汽车零部件包括车身结构部件，新能源汽车电池系统宁波华翔主要从事汽车零部件业务，主要产品的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、华达科技主要从事乘用车冲压焊接总成件、发动机管类件及相关模具，产品包括发动6）祥鑫科技：2021年汽车零部件收入达16.08亿元，占营收之比67.83%，毛利率为表6：2021年上市冲压企业对比公司名称金属件金鸿顺2.3动力电池箱体：新能源车加速渗透带动市场放量，市场参与者多包括上盖、托盘、端侧板、液冷板、底护板等，其中托盘资料来源：祥鑫科技公告、西部证券研发中心资料来源：各公司官网、西部证券研发中心表7：宁德时代CTP技术迭代对比体积利用率表8：CTP/CTB/CTC技术对比YOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOY新能源车加速渗透带动动力电池快速放量。2017年，中国动力电池产量/装机量分别为429.5GWh/229.9GWh。00资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟、西部证券研发中心资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟、西部证券研发中心纪要披露，公司动力电池箱体的单车价值量在4000-5000元。具体拆分看，托盘：表9：动力电池箱体和托盘市场规模测算2425 3880 表10：国内主要电池托盘厂商竞争格局（截至2022年8月31日）公司公司5555资料来源：祥鑫科技公告、西部证券研发中心资料来源：祥鑫科技公告、西部证券研发中心资料来源：祥鑫科技公告、西部证券研发中心系统稳定、正常运行。所以只要发展风电、光伏等，必须要有储能。2021年，我国储能相比之下，电化学储能的限制更少，发展前景要好于抽水储能。2021年，我国新增储能 资料来源：中商产业研究院、西部证券研发中心资料来源：中商产业研究院、西部证券研发中心0全球储能市场规模(千兆瓦时）YOY资料来源：中商产业研究院、西部证券研发中心0市场规模（亿元）YOY资料来源：中商产业研究院、西部证券研发中心0201720180全球储能市场规模(千兆瓦时）YOY资料来源：国家能源局、西部证券研发中心资料来源：国家能源局、西部证券研发中心较大的增长。2019年开始中国光伏逆变器市场规模保持增长走势020172018资料来源：智研咨询、西部证券研发中心0市场规模（亿元）YOY资料来源：智研咨询、西部证券研发中心三、大力拓展新能源领域，定增扩产保障订单交付3.1保持稳健增长的研发投入，持续开拓新兴领域收入有较大上升。0研发费用(万元)研发费用率20172018资料来源：Wind、西部证券研发中心表11：祥鑫科技四大研发优势公司长期致力于研究自动化在模具上的应用，通过参考国外同行相关领域的应用案例，成功地自主开发了自动化精密级进模具并有利于规模化生产。超高强度板和铝镁合金模具成型技术优势②广泛采用复合模工艺和自动化技术，减少冲压工位个数，生产效率针对汽车部件分类及模具特性，公司将模具的制造分为多个团队，负责不同领域的模具制造，从而使公司在各个专业领域的模具②汽车座椅系统模具团队，该团队能制作汽车座椅上全部的冲压部件，其研发的汽车导轨级进模具，冲压销量大幅提升；制作的各类座椅侧板、座盆件均采用大型连续模或机械手传送模，其生产效率（可提高1.3-1.5倍③汽车底盘件模具制作团队，该团队对汽车底盘件的功能及模具成型工艺、模具调试技术具有丰富经验，对焊接区切断可以达到⑤小型结构件、功能件模具制作团队，该团队负责小型结构件级进模的制作，对支架件、精密厚度功能件的模具成型有独特的经公司成立了汽车白车身试制研发团队，该团队具备车身钣金件开发、柔性工装开发、分总成焊接、整车拼装交钥匙工程的能力，其研发的高强钢件、铝合金件试制开发工艺，使生产周期比传统表12：祥鑫科技研发投入项目预计对公司未来发展的影响体模具的研发盒的法兰面和方盒面一次拉延超高强度钢成型及回弹。预计对公司未来发展的影响研制汽车用精密五金配件折弯模具及装置。发研制汽车精密五金冲压件模具模具的研发表13：祥鑫科技产业布局建延锋等延锋等表14：祥鑫科技募集资金投资产能情况（截至2021.12.31，单位：万元）承诺投资项目和超募资金投向项目达到预定可使用状态日期承诺投资项目小计行建设，主要面向华南地区及周边省市。投资总额表15：祥鑫科技2022年度拟非公开发行A股股票募投项目2套22-3.3凭借多年行业积淀，已成功绑定多个下游知名客户公司在新能源汽车、动力电池、储能和光伏三大领域均已绑定下游知名客户。主要供应上车身结件总成(包含冷热冲压成形)统部件、下车身的底盘零部件、电池包箱体、水冷板、铜排、上盖底护板等金属结构件。资料来源：乘联会、西部证券研发中心资料来源：SNEResearch、西部证券研发中心资料来源：SNEResearch、西部证券研发中心资料来源：华经产业研究院、西部证券研发中心资料来源：禾迈股份招股书说明书、西部证券研发中心表16：祥鑫科技光储业务中标情况334323做冲压件价值量将稳步提升。在新能源车加速渗透背景下，动力电池需求量也持续攀升，表17：祥鑫科技主营业务营收与毛利率预测收入YoY收入YoY-收入YoY-收入YoY收入YoY-----收入YoY收入YoY收入YoY-