2022年 新能源汽车行业投资手册系列报告（七）：新平台、新产品、新周期、再成长（含蔚小理2Q22业绩回顾）

行业研究|新能源汽车行业新能源汽车行业投资手册系列报告（七今明两年维持加速上升趋势。同时，中国新能源汽车渗透率曲线目前应问题影响交付量；中国和欧美新能源汽车需求增长减弱；行业竞争公司E=浦银国际预测；▲=上调目标价，▼=下调目标价；资料来源：公司报告、浦银国际沈岱沈岱童钰枫注：收盘价截至2022年9月13日22022-09-152 6新平台、新产品、新周期再次推动销量增速抬头向上 8上调中国新能源乘用车销量预测 11 12 12 13 14 15 15 16 17“电动三宝”——蔚来、小鹏、理想横向比较 18 20 21 21 22 23 25 27 28 28 29 30 32 34 35 35 36 37 39 41 42 4232022-09-153 43 44 47 49 50 1 6 78月理想、小鹏大幅跑输行业 9 9 10 11 11 12 12 13 13 14 14 15 15 15 15 16 16 16 16 16 16 17 17 18 18 18 18 18 1842022-09-154 19 19 19 19 19 20 21 22 22 23 23 24 24 25 25 26 26 28 29 29 29 30 30 31 31 32 32 33 33 35 36 36 36 37 37 38 38 39 39 40 40 42 43 4352022-09-155 44 45 45 46 46 47 47 48 48 50 51 52 53 54 55 5662022-09-156投资建议总结业增长相辅相成，保持高速增长。我们大体维持同时下调比亚迪股份图表2:新能源汽车及供应链公司盈利公司公司注：LC=LocalCurrency,当地货币；E=浦银国际预测；截至2022年9月13日收盘价资料来源：浦银国际72022-09-157公司（x）注：LC=LocalCurrency,当地货币；2023E=浦银国际预测；收盘价截至2022年9月13日；资料来源：Bloomberg、浦银国际82022-09-158新平台、新产品、新周期再次推动销量增速抬头向上92022-09-159比亚迪中国蔚来小鹏理想中国新能源乘用车资料来源：乘联会、公开资料、浦银国际20222022年新车型发布交付计划价格区间；ET7于3月-6月累计交付量为6,912辆。ET5：中型智能电动轿跑，预计于9月开启交付，补贴前售价为32.8-38.6万元。ES7：基于NT2.0平台的首款SUV，定位大五座市场，预计于8月下旬开启交付。长期规划：推出子品牌阿尔卑斯、萤火虫。蔚来车企小鹏G9：搭载800伏高压动力平台及领先一代的X-EEA3.0电子电气架构。G9计划在9月公布价格，10月开启交付，预计价格区间在30-40万。明年新车型：B级车：预计价格低于G9，销量高于G9。C级车：预计会有更高售价和毛利率。P7改款：基于新平台的改款。理想理想L9：全尺寸增程SUV，6月已经发布，8月已开启交付，统一零售价为45.98万理想L8：中大型智能豪华SUV，定价30-40万，预计11月初发布，发布当月就会开启交付。理想明年新车型：增程SUV：预计价格低于L8。纯电SUV：预计明年年底出第一款旗舰纯电车型。资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-15图表6:蔚来、小鹏、理想、比亚迪的A股市销率（x）注：E=浦银国际预测；资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15上调中国新能源乘用车销量预测），E=浦银国际预测资料来源：中汽协、Wind、浦银国际E=浦银国际预测资料来源：中汽协、Wind、浦银国际2022-09-1500汽车行业月度销量0资料来源：中汽协、Wind、浦银国际资料来源：乘联会、Wind、浦银国际2022-09-155%资料来源：中汽协、Wind、浦银国际资料来源：中汽协、Wind、浦银国际2022-09-1592.965%29%22%(3%)023.892.965%29%22%(3%)023.80资料来源：Marklines,Bloomberg、、浦银国际资料来源：Marklines,Bloomberg、浦银国际2022-09-15汽车行业估值00注：市盈率是过去12个月（TTM）动态市盈率资料来源：Wind、浦银国际00资料来源：Bloomberg、浦银国际0注：市销率是过去12个月（TTM）动态市销率资料来源：Wind、浦银国际0资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-1560资料来源：Bloomberg、浦银国际50资料来源：Bloomberg、浦银国际均值1.4xvs历史均值以上1个标准差2.0x43210资料来源：Bloomberg、浦银国际50资料来源：Bloomberg、浦银国际图表22:特斯拉市销率：当前8.3xvs历史均值5.8xvs历史均值以上1个标准差9.8x50资料来源：Bloomberg、浦银国际图表24:比亚迪市销率：当前1.5xvs历史均值1.4xvs历史均值以上1个标准差2.0x43210资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-15资料来源：Bloomberg（截至2022年9月13日收盘价，以2020年8月27日收盘价作为基数100%计算股价变动）、浦银国际图表26：股票交易额比较：比亚迪A股交易热情开始从美元百万美元百万00资料来源：Bloomberg（截至2022年9月13日收盘）、浦银国际2022-09-15“电动三宝”——蔚来、小鹏、理想横向比较0E-浦银国际预测资料来源：公司公告、浦银国际-0-蔚来-0-小鹏-0-理想资料来源：公司公告、浦银国际0资料来源：公司公告、浦银国际-0-蔚来-0-蔚来-0-小鹏-0-理想资料来源：公司公告、浦银国际-0-蔚来-0-小鹏-0-理想资料来源：公司公告、浦银国际-0-蔚来-0-小鹏-0-理想资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-150资料来源：公司公告、浦银国际0资料来源：公司公告、浦银国际资料来源：公司公告、浦银国际蔚来小鹏理想E=浦银国际预测86420资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15股票代码公司名称市值股价股价变动年初至今(%)EPS同比增长2024EP/S（市销率）2022E2023E2024EP/B（市净率）2022E2023E2024E2022E2023E新能源汽车TSLAUSEquity特斯拉915,381292.1(17%)90%41%19%10.77.66.321.715.311.41211HKEquity比亚迪（H）106,349228.0(14%)107%58%41%5.44.64.0002594CHEquity比亚迪（A）106,349284.86%114%63%46%7.86.85.9NIOUSEquity蔚来36,70222.0(31%)21%(58%)4.42.48.79.48.69866HKEquity蔚来35,796168.20%21%(58%)4.42.48.79.48.6XPEVUSEquity小鹏13,89516.1(68%)58%(40%)(92%)3.53.94.09868HKEquity小鹏14,10464.3(65%)52%(37%)2.83.13.0理想27,93326.8(17%)2660%66%4.12.04.14.54.22015HKEquity理想27,486103.5(16%)(63%)172%4.01.95.14.34.0RIVNUSEquityRIVIAN35,51238.8(63%)(24%)(15%)(34%)20.25.93.02.54.05.3RIDEUSEquityLORDSTOWNMOTORS4142.0(42%)(52%)18%8%57.54.70.81.58.0FFIEUSEquity法拉第未来3050.9(83%)46%5%0.1LCIDUSEquityLUCIDGROUP27,01316.1(58%)(31%)19%(33%)34.39.75.59.07.66.5平均12.43.32.06.76.26.1豪华汽车MBGGREquity戴姆勒61,70757.7(15%)(2%)(2%)4%0.40.40.40.80.70.7BMWGREquity宝马48,85674.3(16%)23%(30%)2%0.40.40.40.60.60.5法拉利35,752195.5(24%)13%21%12%7.36.66.113.511.79.2平均2.72.42.34.94.33.5海外品牌汽车7203JPEquity丰田233,6852,067.0(2%)38%7%12%0.90.9VOWGREquity大众87,643194.0(25%)28%(1%)7%0.30.30.30.70.50.5福特59,25814.7(29%)13%(4%)(1%)0.40.40.4GMUSEquity通用59,09540.5(31%)(0%)(7%)2%0.40.40.40.90.70.77267JPEquity本田45,8543,653.013%40%11%14%0.40.40.40.60.50.5005380KSEquity现代30,774200,500.0(4%)40%(2%)2%0.30.30.30.60.60.6平均0.50.40.40.90.80.7国产品牌汽车600104CHEquity上汽26,36415.7(24%)(10%)17%10%0.20.20.20.60.60.52333HKEquity长城32,93211.7(56%)24%23%25%0.92238HKEquity广汽集团17,8306.8(12%)43%17%15%0.90.60.60.5200625CHEquity长安汽车18,0824.329%24%8%14%0.80.60.50.5平均0.90.80.70.80.70.6动力电池300750CHEquity宁德时代160,780456.9(22%)83%50%35%3.62.72.18.86.44.9051910KSEquityLG化学33,722665,000.08%(33%)25%25%0.90.80.76752JPEquity松下19,3781,139.5(10%)54%(2%)17%0.40.30.30.90.80.7002074CHEquity国轩高科8,90534.7(32%)56%131%55%2.92.72.6平均3.62.92.4软件公司MSFTUSEquity微软1,879,314252.0(25%)22%7%18%9.48.57.510.58.06.2ORCLUSEquity甲骨文204,97776.0(13%)6%6%13%4.94.13.922.0SAP105,47985.9(38%)(20%)14%6%3.43.22.9688111CHEquity金山办公12,874193.6(27%)11%34%32%23.617.913.710.99.37.9600588CHEquity用友9,69419.6(45%)(31%)48%43%6.45.24.26.76.46.0268HKEquity金蝶5,88813.3(45%)32%(45%)7.96.35.05.55.65.6平均9.37.56.28.47.39.5功率半导体IFXGREquity英飞凌31,88424.4(40%)70%0%9%2.32.22.02.32.1ONUSEquity安森美28,97166.9(2%)82%(2%)5%3.53.43.34.63.62.9600745CHEquity闻泰科技10,80460.1(54%)14%39%23%0.7688396CHEquity华润微电子9,98152.4(19%)14%10%16%6.25.34.53.53.12.7603290CHEquity斯达半导10,229415.59%93%37%37%25.317.412.613.211.09.4平均7.75.84.65.14.33.7海外科技公司AAPLUSEquity苹果2,472,324153.8(13%)9%6%6%6.36.05.744.135.627.6GOOGUSEquity谷歌1,367,290105.3(27%)(2%)16%14%5.45.14.54.74.03.4AMZNUSEquity亚马逊1,291,986126.8(24%)(51%)142%57%2.52.18.26.85.2Facebook411,544(42%)(21%)15%15%3.53.22.8奈飞97,004218.1(64%)(5%)7%19%3.12.82.64.94.13.4平均4.13.93.515.512.69.9中国科技互联网公司700HKEquity腾讯373,483304.8(31%)(10%)19%19%4.54.03.62.92.52.29988HKEquity阿里巴巴246,08591.2(23%)17%3690HKEquity美团140,156177.8(21%)(78%)131%4.43.32.77.77.16.11810HKEquity小米34,41010.8(43%)(44%)40%21%0.80.70.6002230CHEquity科大讯飞12,42137.1(29%)13%36%32%3.62.82.24.74.13.6平B3:X73均3.02.52.14.23.43.0注：E=Bloomberg一致预测，股价截至2022年9月13日资料来源：Bloomberg，公司公告，浦银国际2022-09-15入，目标价25.6美元）2022-09-15 资料来源：公司公告、浦银国际辆9,0006,0000资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15人民币百万收入收入增速市销率估值汽车销售73,59965%3.0x220,798其他销售6,01966%13.0x78,250合计79,61965%3.8x299,048股数（百万）1,692目标价（人民币）美元/人民币6.9030美股目标价（美元）25.6港元/人民币0.8791港股目标价（港元）201.0资料来源：浦银国际预测60注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际预测2022-09-150注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际0蔚来股价(美元)注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-152022-0320资料来源：Bloomberg、浦银国际44332211乐观情景（15%）悲观情景（15%）速较快；.随着规模效应、上游原料价格下降，蔚来改善明显；.蔚来的汽车销量受到疫情反复和汽车行业半导体产能限制，增速较慢；加速利润损失；资料来源：浦银国际预测2022-09-150资料来源：Bloomberg、浦银国际002020-01乐观情景（15%）悲观情景（15%）速较快；.随着规模效应、上游原料价格下降，蔚来改善明显；.蔚来的汽车销量受到疫情反复和汽车行业半导体产能限制，增速较慢；加速利润损失；资料来源：浦银国际预测2022-09-15人民币百万元202020212022E2023E2024E人民币百万元202020212022E2023E2024E财务报表分析与预测利润表营业收入销货成本毛利润经营支出销售费用研发费用营业利润（损失）非经营收入财务费用其他税前利润（损失）税务费用税后利润（损失）含少数股东权益少数股东权益净利润（损失）基本股数（百万）摊销股数（百万）基本每股收益（元）摊销每股收益（元）16,258(14,385)1,873(6,481)(3,932)(2,488)(4,608)(690)(259)(431)(5,298)(5,304)(5,611)1,1831,18336,136(29,315)6,821(11,318)(6,878)(4,592)(4,496)522274247(3,975)(42)(4,017)(31)(10,572)1,5731,573(6.72)(6.72)48,375(40,394)7,981(19,409)(10,076)(9,795)(11,428)1,0631,04320(10,365)(87)(10,453)(137)(10,451)1,6921,692(6.18)(6.18)79,619(64,196)15,423(30,214)(14,968)(15,708)(14,791)1,1581,13820(13,633)(124)(13,757)(137)(13,620)1,6921,692(8.05)(8.05)132,670(106,802)25,868(48,366)(23,612)(25,216)(22,498)1,4041,38420(21,094)(180)(21,275)(137)(21,138)1,6921,692(12.49)(12.49)现金流量表人民币百万元202020212022E2023E2024E经营活动现金流1,9511,966(6,899)(3,518)(4,797)税后利润（损失）含少数股东权益(5,304)(4,017)(10,453)(13,757)(21,275)折旧1,0461,7082,5303,3382,943其他营业活动现金流2,334(1,076)1137137营运资金变动3,8745,3511,0236,76413,397应收账款减少（增加）269(1,714)(573)(1,622)(2,495)库存减少（增加）(192)(975)(494)(1,097)(1,814)应付账款增加（减少）3,2576,2713,0357,99013,737其他经营资金变动5411,770(945)1,4943,969投资活动现金流(5,071)(39,765)(17,751)(38,250)(61,822)资本支出(1,128)(4,079)(4,895)(5,873)(7,048)取得或购买长期投资(251)(593)(306)(337)(370)银行存款增加-----短期投资(3,856)(33,194)(12,551)(32,040)(54,404)其他163(1,899)---融资活动现金流41,35718,12919,59610,94711,568借款6413,68014,59610,9476,568发行股份34,60712,678---发行债券3,1059,561---其他3,005(7,789)5,000-5,000外汇损益(682)(501)---现金及现金等价物净流量37,555(20,171)(5,054)(30,821)(55,051)期初现金及现金等价物99038,54515,33410,280(20,541)期末现金及现金等价物38,54518,37510,280(20,541)(75,592)E=浦银国际预测资料来源：公司资料、Wind、浦银国际预测资产负债表人民币百万元人民币百万元202020212022E2023E2024E货币资金受限制资金短期投资应收账款和应收票据存货其他流动负债流动资产合计物业、厂房及设备无形资产其他非流动资产总资产短期借贷应付账款和应付票据其他流动负债流动负债合计长期借款其他非流动负债总负债股本储备少数股东权益其他股东权益总额总负债和股东权益38,426783,9511,0831,0821,58846,2074,99613,13854,6421,9316,3685,67713,9765,9382,86522,78078,880(51,714)2-31,86254,64215,3342,99437,0582,7982,0563,40163,6417,400-8,78382,8847,29812,6399,26129,1989,7395,88344,82092,467(55,910)76(1,850)38,06382,88410,2802,99449,6083,3712,5502,85371,6569,764-8,78393,56921,89415,6747,76745,33514,7395,88365,95792,467(66,362)76(1,850)27,61293,569(20,541)2,99481,6484,9933,6483,26976,01112,300-8,783100,79632,84123,6649,67766,18214,7395,88386,80492,467(79,982)76(1,850)13,992100,796(75,592)2,994136,0527,4885,4623,81380,21616,404-8,783109,47639,40937,40214,18991,00019,7395,883116,62292,467(101,120)76(1,850)(7,146)109,476主要财务比率202020212022E2023E2024E营运指标增速营业收入增速108%122%34%65%67%毛利润增速264%17%93%68%营业利润（损失）增速(58%)(2%)154%29%52%净利润（损失）增速(51%)88%(1%)30%55%盈利能力净资产收益率(41%)(30%)(32%)(65%)(618%)总资产报酬率(16%)(15%)(12%)(14%)(20%)投入资本回报率(12%)(8%)(18%)(24%)(44%)利润率毛利率12%19%16%19%19%营业利润率(28%)(12%)(24%)(19%)(17%)净利润率(35%)(29%)(22%)(17%)(16%)营运能力现金循环周期(68)(79)(84)(75)(72)应收账款周转天数272023存货周期天数252021应付账款周转天数120118128112104净债务（净现金）(30,635)(1,291)23,35965,126131,746(815)(1,516)(12,770)(10,563)(13,205)2022-09-15买入，目标价23.0美元）图表50：小鹏汽车财务预测：新预测v2022-09-15 资料来源：公司公告、浦银国际资料来源：公司公告、浦银国际9,0006,0000资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15我们预测小鹏2023年的汽车销售、服务及其他的收入增速分别为79%和收入收入增速市销率估值56,46479%107,2812,86560%10.0x28,65559,32978%2.3x135,9361,71479.36.903023.00.879190.2资料来源：浦银国际预测50注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际预测2022-09-15注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际0注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-150资料来源：Bloomberg、浦银国际50002021-07乐观情景（15%）悲观情景（15%）.新能源汽车市场需求波动，或半导体产能无法及时得到改善，拖累小鹏汽车销量； 基本假设。资料来源：浦银国际预测2022-09-150资料来源：Bloomberg、浦银国际002021-022021-082021-022021-08乐观情景（15%）悲观情景（15%）.新能源汽车市场需求波动，或半导体产能无法及时得到改善，拖累小鹏汽车销量；基本假设。资料来源：浦银国际预测2022-09-15人民币百万元202020212022E2023E2024E人民币百万元20202021E2022E2023E2024E人民币百万元202020212022E2023E2024E人民币百万元20202021E2022E2023E2024E财务报表分析与预测利润表营业收入营业成本毛利润营业费用销售、行政及一般费用研发费用其他支出营业利润（损失）营业外收支利息收入/（支出）净额衍生工具负债之公平值收益其他收益-非经营除税前溢利所得税净利润归属普通股东净利润优先股赎回价值增值优先股清偿视作股息优先股修正视作股息可赎回优先股清偿夹层权益重新分类为普通股视作股息归属普通股东净利润基本股数（ADS,百万）摊销股数（ADS,百万）稀释每股收益（元）5,844(5,578)266(4,560)(2,921)(1,726)87(4,294)1,5631111,36290(2,731)(2,732)(2,158)----(4,890)735735(6.66)(6.66)20,988(18,366)2,623(9,202)(5,305)(4,114)218(6,579)1,742688671384(4,837)(26)(4,863)-----(4,863)821821(5.92)(5.92)33,306(29,406)3,900(12,992)(7,222)(5,830)61(9,092)43590865(537)(8,656)(14)(8,671)(4,402)-(4,402)1,824-(15,649)857857(18.26)(18.26)59,329(50,848)8,481(19,603)(9,655)(9,948)-(11,122)243780-(537)(10,879)-(10,879)-----(10,879)857857(12.69)(12.69)87,290(72,094)15,197(25,397)(11,428)(13,969)-(10,200)21558-(537)(10,179)-(10,179)-----(10,179)857857(11.87)(11.87)资产负债表人民币百万元202020212022E2023E2024E货币资金32,52137,49336,90937,73739,000短期投资2,8212,8342,5502,2952,066应收账款1,1292,6734,2437,55711,119存货1,3432,6624,2627,37010,449其他流动资产1,8653,1693,8024,5635,475流动资产合计39,67948,83151,76659,52368,110固定资产-物业,厂房及设备3,0825,4257,2619,14110,885资产使用权-非流动资产4611,5612,0902,6313,133土地使用权2505957971,0031,195无形资产6088791,1761,4811,763长期投资11,5491,5491,5491,549其他非流动资产6266,8116,8116,8116,811资产合计44,70765,65171,45082,14093,446短期借款173-5001,0001,500应付账款5,11212,36219,79434,22748,528其他流动负债2,5535,6506,7818,1379,764流动负债合计7,83718,01327,07443,36459,792长期借款1,6451,6756,17510,67515,175其他非流动负债7953,8173,8173,8173,817负债合计10,27723,50537,06657,85678,784夹层权益-----普通股06666留存收益(11,322)(16,192)(23,955)(34,054)(43,675)其他综合收益(730)(1,649)(1,649)(1,649)(1,649)储备46,48359,98159,98159,98159,981股东权益合计34,43042,14734,38424,28414,663负债及股东权益合计44,70765,65171,45082,14093,446现金流量表经营活动产生的现金流量净额净利润折旧及摊销汇兑(收益)/损失利息费用其他营业活动现金流营运资金变动应收账款(增加)/减少存货(增加)/减少应付账款增加/(减少)其他经营资金变动投资活动产生的现金流量净额资本支出取得或购买长期投资银行存款增加短期投资其他融资活动产生的现金流量净额借款发行股份其他外汇损益现金流量净流量期初现金及现金等价物期末现金及现金等价物(140)(2,732)438 (81)(66)(192)2,493(596) (982)4,158(87)(4,406)(1,192) (1) (980)(2,347)11434,330(352)18,69315,989 (650)29,1342,40831,542(1,095)(4,863)838(314)(352)343,562(1,561)(1,940)7,250(187)(33,076)(2,810)(960)(24,899)62(4,469)14,627(143)-14,770(363)(19,907)31,54211,635(1,330)(8,671)1,675-908-4,758(1,569)(1,600)7,431496(4,254)(4,538)--283-5,0005,000---(584)11,63511,051748(10,879)2,242-780-8,606(3,315)(3,108)14,433596(4,920)(5,175)--255-5,0005,000---82911,05111,8791,575(10,179)2,822-558-8,374(3,562)(3,079)14,301715(5,312)(5,542)--230-5,0005,000---1,26311,87913,142主要财务比率202020212022E2023E2024E营运指标增速营业收入增速152%259%59%78%47%毛利润增速886%49%117%79%营业利润增速14%53%38%22%(8%)净利润增速5%(1%)222%(30%)(6%)盈利能力净资产收益率(7.9%)(11.5%)(25.2%)(44.8%)(69.4%)总资产报酬率(6.1%)(7.4%)(12.1%)(13.2%)(10.9%)投入资本回报率(7.3%)(9.5%)(19.1%)(28.9%)(32.2%)利润率毛利率4.6%12.5%11.7%14.3%17.4%营业利润率(73.5%)(31.3%)(27.3%)(18.7%)(11.7%)净利润率(83.7%)(23.2%)(47.0%)(18.3%)(11.7%)营运能力现金循环周期应收账款周转天数5233383639存货周期天数5940434245应付账款周转天数198174200194209净债务（净现金）(30,704)(35,818)(30,234)(26,062)(22,325)自由现金流1,3251,9953,2085,9237,1172022-09-15买入，目标价31.6美元）图表62：理想汽车财务预测：新预测v2022-09-1597%83% 资料来源：公司公告、浦银国际资料来源：公司公告、浦银国际辆8,0006,0004,0002,0000资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15收入71,12681%2.7x192,0402,774119%12.0x33,28773,90082%3.0x225,3271,0332186.903031.60.8791124.1资料来源：浦银国际预测86420注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际预测2022-09-150注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际500注：截至2022年9月13日收盘价资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-150资料来源：Bloomberg、浦银国际基本HKD124.1基本HKD124.150002021-08乐观情景（15%）悲观情景（15%）速高于预期，强力推动理想汽车销量；.新车型L9销售价格较高，推动汽车平均售价提导致新能源汽车行业增速不及预期；资料来源：浦银国际预测2022-09-1550资料来源：Bloomberg、浦银国际000乐观情景（15%）悲观情景（15%）速高于预期，强力推动理想汽车销量；导致新能源汽车行业增速不及预期；资料来源：浦银国际预测2022-09-15财务报表分析与预测利润表人民币百万元202020212022E2023E2024E营业收入营业成本毛利润营业支出销售、行政及一般费用研发费用营业利润（损失）营业外收支利息收入/（支出）净额投资收益其他收益除税前溢利（损失）所得税持续经营业务净利润非持续经营净利润持续经营与非持续经营净利润其他净利润（损失）基本股数（ADS,百万）摊销股数（ADS,百万）基本每股收益(元）摊销每股收益（元）9,457(7,907)1,549(2,219)(1,119)(1,100)(669)480(26)214292(189)(166)(152)(640)(792)435435(1.82)(1.82)27,010(21,248)5,761(6,779)(3,492)(3,286)(1,017)865677-(153)(169)(321)-(321)-(321)927927(0.35)(0.35)40,494(31,908)8,586(11,755)(5,560)(6,196)(3,169)1,372831-541(1,797)(26)(1,823)-(1,823)-(1,823)1,0331,133(1.76)(1.61)73,900(58,047)15,852(18,733)(9,179)(9,554)(2,881)1,089748-341(1,791)-(1,791)-(1,791)-(1,791)1,0331,133(1.73)(1.58)114,856(90,089)24,767(27,029)(13,517)(13,512)(2,262)865524-341(1,397)-(1,397)-(1,397)-(1,397)1,0331,133(1.35)(1.23)资产负债表人民币百万元202020212022E2023E2024E货币资金10,17330,49312,6837,6376,506短期投资19,70119,66821,63523,79926,178应收账款4,0497,39011,486存货1,0481,6188,93415,09221,621其他流动资产354481481481481流动资产合计31,39152,38047,78254,39966,272固定资产-物业,厂房及设备2,4794,4988,79114,09318,690土地使用权1,2772,0612,0612,0612,061无形资产683751751751751长期投资其他非流动资产3802,0012,0012,0012,001资产总计36,37361,84961,54473,46289,932短期借款-4,0498,12913,783应付账款3,1619,3766,38214,51225,225其他流动负债1,1492,6952,6952,6952,695流动负债合计4,30912,10813,12625,33641,703长期借款5125,9616,4617,9619,461其他非流动负债1,7492,7152,7152,7152,715负债合计6,57020,78522,30236,01253,879夹层股本-----留存收益(6,482)(6,806)(8,629)(10,420)(11,818)股本及股本溢价37,29149,39249,39249,39249,392其他权益(1,005)(1,522)(1,522)(1,522)(1,522)股东权益合计29,80441,06439,24137,45036,052负债及股东权益合计36,37361,84961,54473,46289,932现金流量表人民币百万元202020212022E2023E2024E经营活动产生的现金流量净额持续经营业务净利润折旧及摊销汇兑(收益)/损失利息费用其他营业活动现金流营运资金变动应收账款(增加)/减少存货(增加)/减少应付账款增加/(减少)其他经营资金变动投资活动产生的现金流量净额资本支出取得或购买长期投资银行存款增加短期投资其他融资活动产生的现金流量净额借款发行股份发行债券外汇损益现金流量净流量期初现金及现金等价物期末现金及现金等价物3,140(166)3214(272)3,188(107)(517)2,5401,272(18,738)(716)(65)(436)(17,580)24,711(145)14,864-(377)8,7361,43610,1738,340(321)590477,886(5)(612)6,2022,301(4,257)(3,512)-(241)(504)-16,71060005,533(472)20,32110,17330,493(15,090)(1,823)972-(831)831(14,240)(3,929)(7,316)(2,994)-(7,232)(5,265)--(1,967)-4,5124,512---(17,810)30,49312,683(1,616)(1,791)1,543-(748)748(1,368)(3,341)(6,158)8,130-(9,009)(6,845)--(2,164)-5,5805,580---(5,045)12,6837,637939(1,397)2,249-(524)52488(4,096)(6,529)10,713-(9,225)(6,845)--(2,380)-7,1547,154---(1,132)7,6376,506主要财务比率202020212022E2023E2024E营运指标增速营业收入增速3225.5%185.6%49.9%82.5%55.4%毛利润增速NM271.9%49.0%84.6%56.2%营业利润增速(64.0%)52.0%211.5%(9.1%)(21.5%)净利润增速(75.9%)(59.4%)467.1%(1.7%)(22.0%)盈利能力净资产收益率(0.5%)(0.8%)(4.6%)(4.8%)(3.9%)总资产报酬率(0.4%)(0.5%)(3.0%)(2.4%)(1.6%)投入资本回报率(1.9%)(4.5%)(6.5%)(5.4%)(3.8%)利润率毛利率16.4%21.3%21.2%21.5%21.6%营业利润率(7.1%)(3.8%)(7.8%)(3.9%)(2.0%)净利润率(1.6%)(1.2%)(4.5%)(2.4%)(1.2%)营运能力现金循环周期应收账款周转天数22存货周期天数应付账款周转天数879080净债务（净现金）(9,661)(24,495)(2,173)8,45216,738自由现金流2,6924,703(21,187)(9,210)(6,429)2022-09-15港元；002594.CH，买入，目标价360.4人民币）.2022年A股目标价下调至360.4人民币，维持“买入”评级，潜在2022-09-152Q222Q2283,78212,05483,78212,0544,2782,7874,2782,7870.960.962Q2149,8946,4382,0109360.3368%87%113%198%192%1Q22环比66,82525%8,28745%2,24790%808245%0.28244%2Q222Q222Q21百分点1Q22环比百分点14.4%12.9%12.4%2.09.3%8.9%0.49.0%0.25.1%4.0%3.4%3.3%1.9%1.2%2.1资料来源：公司公告、浦银国际0资料来源：公司公告、浦银国际2022-09-15池（20.0x市盈率）和其他业务板块（10.0x市盈率我们得到比亚迪收入447,34054%2.2x984,148净利润利润增速市盈率（x）估值1,82857%20.4x37,2963635%20.0x7,264810.0x8025,58397%40.2x1,028,789资料来源：浦银国际预测2022-09-1500图表78：比亚迪股份历史市销率：当前估值1.6xvs2010年注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-150注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际0注：截至2022年9月13日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际2022-09-15车市销率 0资料来源：Bloomberg、浦银国际002020-0120乐观情景（15%）悲观情景（15%）目标价：目标价：423.1港元，对应2.8x的车市销率增速较快；和电池产能限制影响，增速较慢；基本假设，或导致毛利率下降；资料来源：浦银国际2022-09-15汽车市销率0资料来源：Bloomberg、浦银国际0乐观情景（10%）悲观情景（15%）汽车市销率增速较快；和电池产能限制影响，增速较慢；基本假设，或导致毛利率下降；资料来源：浦银国际2022-09-15人民币百万元202020212022E2023E2024E人民币百万元202020212022E2023E2024E财务报表分析与预测利润表人民币百万元人民币百万元202020212022E2023E2024E营业收入销货成本毛利润经营支出销售费用管理费用研发费用经营利润非经营收入财务费用投资收益公允价值变动损益政府补助及补贴其他税前利润税务费用税后利润含少数股东权益少数股东权益净利润基本股数（百万）摊销股数（百万）基本每股收益（元）摊销每股收益（元）156,598(126,251)30,346(16,842)(5,056)(4,321)(7,465)13,504(6,622)(3,763) (273) (51)1,708(4,243)6,883(869)6,0141,7804,2342,7282,7281.471.47216,142(187,998)28,145(19,783)(6,082)(5,710)(7,991)8,362(3,844)(1,787)(57)471,709(3,756)4,518(551)3,9679223,0452,8542,8541.061.06408,137(349,655)58,482(37,061)(11,446)(10,111)(15,504)21,421(5,455)106(378)(16)-(5,167)15,966(2,339)13,62761913,0072,8542,8544.564.56589,459(499,876)89,583(51,530)(15,835)(13,868)(21,827)38,053(7,250)(1,008)(378)--(5,864)30,803(4,492)26,31172825,5832,8542,8548.968.96699,645(588,391)111,254(60,194)(18,413)(16,132)(25,649)51,060(7,329)(1,028)(378)--(5,922)43,732(6,560)37,1722,30234,8702,8542,85412.2212.22现金流量表人民币百万元202020212022E2023E2024E经营活动现金流45,39365,46778,652104,502115,237税前利润6,8834,51815,96630,80343,732折旧9,24510,88014,60924,63038,471摊销3,0732,9284,2363,1912,404其他营业活动现金流11,334(3,098)(726)280(1,274)营运资金变动19,49052,57746,80051,09739,493应收账款减少（增加）2,7174,965(32,201)(30,411)(18,480)库存减少（增加）(5,825)(11,958)(37,280)(34,643)(20,413)应付账款增加（减少）15,74028,58376,69978,76955,670其他经营资金变动6,85730,98739,58337,38222,717税务费用(869)(551)(2,339)(4,492)(6,560)利息收入（支出）(3,763)(1,787)106(1,008)(1,028)投资活动现金流(14,444)(45,404)(70,515)(101,843)(120,880)资本支出(11,774)(37,344)(70,515)(101,843)(120,880)取得或购买长期投资-----其他投资活动现金流(2,670)(8,060)---融资活动现金流(28,907)16,0638,0973,977(2,306)借款(24,490)(17,006)9,6049,1275,797发行股份-----股息(3,686)(2,619)(1,507)(5,150)(8,103)其他融资活动现金流(731)35,688---外汇损益23(44)637--现金及现金等价物净流量2,06436,08116,8716,636(7,949)期初现金及现金等价物11,67413,73849,82066,69173,328期末现金及现金等价物13,73849,82066,69173,32865,379E=浦银国际预测资料来源：公司资料、Wind、浦银国际预测资产负债表货币资金和受限制资金应收账款和应收票据存货其他流动负债流动资产合计物业、厂房及设备无形资产其他非流动资产总资产短期借贷应付账款和应付票据其他流动负债流动负债合计短期借款其他负债总负债股本储备未分配利润少数股东权益其他综合收益股东权益总额负债和股东权益总计14,44541,21631,39624,547111,60560,69611,87016,846201,01716,40151,90838,122106,43123,6266,507136,5632,72829,14724,4577,58054364,454201,01750,45736,25143,35536,047166,11081,49917,17131,000295,78010,20480,49280,608171,30410,7909,442191,5362,91165,81626,4569,175(114)104,244295,78066,69168,45380,63568,067283,846137,40512,93531,000465,18619,269157,191152,210328,67011,3299,442349,4412,91177,31726,4569,175(114)115,745465,18673,32898,864115,27898,307385,776214,6189,74431,000641,13827,829235,960219,832483,62211,8969,442504,9602,91197,75126,4569,175(114)136,178641,13865,379117,344135,691116,683435,097297,0277,34031,000770,46533,031291,630260,925585,58612,4919,442607,5192,911124,51826,4569,175(114)162,946770,465主要财务比率202020212022E2023E2024E营运指标增速营业收入增速23%38%89%44%19%毛利润增速46%(7%)108%53%24%营业利润增速102%(38%)156%78%34%净利润增速162%(28%)327%97%36%盈利能力净资产收益率(平均)6.7%3.6%11.8%20.3%23.3%总资产报酬率2.1%1.2%3.4%4.6%4.9%投入资本回报率17.8%7.8%17.6%25.9%29.4%利润率毛利率19.4%13.0%14.3%15.2%15.9%营业利润率8.6%3.9%5.2%6.5%7.3%净利润率2.7%1.4%3.2%4.3%5.0%营运能力现金循环周期549(13)(20)(29)应收账款周转天数9965475256存货周期天数8273657278应付账款周转天数127129124144164净债务（净现金）1,956(40,253)(47,422)(45,499)(32,348)自由现金流32,66936,85214,21110,6373,9882022-09-15附录：小鹏、比亚迪及竞品车型比较555-----航:101-------66566115---资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-1555-----工况电池续航:189-----------55655555----资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-155555--------53555--55资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-15----665------航长续航:555超长续航:680-----5615651-3-资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-15-------555--->=10h-----5895165--3-资料来源：公开资料、浦银国际2022-09-15-------