国联策略专题报告：划分机构资金大类解读上半年波动

究报告究报告划分机构资金大类，解读上半年波动➢机构资金如何划分？市场震荡中各类资金行为变化各异，加减仓体量、换手率、板块风格偏好等差异构成了市场的纷纭复杂。A股机构投资者包括公募基金、私募基金、外资、险资、券商、资管等机构，其中券商资管、信托等持有权益规模占比极低，本篇进行了十类资金划分，包含八类流入项和两类流出项，金行为。入权益市场。季度披露的行业持仓，可用于复盘公募的板块轮动；私募持仓风格相对多➢资金供给端上半年波动整体赎回的悲观情绪下，公募基金的持股仓位在波动中体现韧性，基金持且后续有进一步加仓的空间。并且私募证券投资基金一路上涨至5.95万显现流入动能。险资上半年带来2796亿元增长，在上半年始终保持对增量的绝对支撑。最终估算四类重要机构在2023年上半年为权益市场带来➢资金需求端上半年波动从申报受理角度，今年6月A股IPO新增受理数为246家，同比下滑者祺泰》2023.08.201请务必阅读报告末页的重要声明投资策略策略专题2请务必阅读报告末页的重要声明A股市场资金供给端的机构分析框架 41.1公募基金 41.2私募基金 81.3保险资金 91.4北向资金 111.5银行理财 121.6养老体系 131.7产业资本 162.资金需求端 183.本年度资金走势 203.1公募基金 203.2ETF 223.3私募基金 253.4北向资金 263.5险资 304.总量分析 314.1低频总量 314.2高频总量 345.风险提示 36 金运用余额：股票和证券投资(万亿) 11 图表14：陆股通累计净流入(亿元) 12 图表16：理财产品投资资产占比(%) 13 图表22：产业资本月度增减持(亿元) 17 图表29：资产净值变动(亿元) 203请务必阅读报告末页的重要声明 图表54：市场资金需求(亿元) 364请务必阅读报告末页的重要声明按照一季报数据，A股市场共计84.71万亿的总体量中，市场机构共计持股动超千亿的部分，此外一季度资金变动超百亿的机构包括保险公司、阳光私募、券图表1：机构作为前十大股东的持股市值及占比变动20232023Q1相对上期变动类型持股市值(亿元)机构持股占比持股市值变动(亿元)机构持股占比变动8.42%.731%金.7824%0831.46280%2.792%972%041%714%险公司%4.41168%9%0%2%0.56009%合理财36.620%0.45056%金080.54246%上市公司347.358%82.736%55%公司35.109%2.65006%企业年金3%.311%111%.070%管理公司2%731%需要对于机构进行进一步划分，并且尽可能厘清机构资金的来源、去向以及风格，尽可能实现对市场资金动向的追踪和展望。1.1公募基金公募基金是宏观经济、金融和资本市场的重要组成部分，基金作为份额占比高、5请务必阅读报告末页的重要声明应资金的可用于投资的势能、已投入A股的部配置中的风格偏好。基金可观测的资金来源指标主要观察月度频率的各类基金数量、份额及净值波动。依据基金的投资范畴分类，展开公募基金对股市的流动性追踪在资金的流入流出衡量视角，以股票型和混合型为权益投资的主要参考，忽略债券型、货币市场型图表2：基金各类别的市场占比0%%0%DII基金基金型基金额额变动来源于新发基金和已有基金的申购赎回。本年度上半年股票型和混合型基金份额依旧在低位徘徊，但是Q2相较于Q1的赎回压力得到缓解，在新发始终维持每月200亿元上下的同时，转为净流入，总的来看市场对偏股类的基金表现出小幅度增持。公募基金的灵活性使得其份额容易受制于市场情绪，新发的基金规钩。6请务必阅读报告末页的重要声明年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月年11月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月图表3：股票型+混合型基金份额低位徘徊0000000000000000亿份)股票型+混合型总份额变动(亿份，右轴)混合型+股票型老基金净申赎份额(亿份)0000000-1500注公募的资产净值资产净值层面，当前偏股型基金份额及净值的单一增长的趋势行情结束，存量股票投资比例作为公募基金的流向指标，体现存量基金对股市的参与程度和配图表4：股票型+混合型基金净值0000000000000900000000007请务必阅读报告末页的重要声明00000100000000010000图表5：开放式基金投资比例00000.00.00.00.00.00结合公募基金资产净值和细分基金的预估持仓，可得到对市场上偏股类的基金A场的绝对值和动态变化。月度预估与季度披露的偏差来A标和两个口径的持股变动方向相同，并且波动幅度存在明显一致性。图表6：预估持股季度波动与实际持股波动一致公募持有股票市值季度变动(亿元)月度预估的季度变动(亿元)Q2Q2Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q3150000000-1000-15000000在风格层面，考虑各行业上市规模本身存在差异，进一步讨论行业配置的相对变化趋势、超配低配。分行业的持仓占比变动体现公募基金的赛道切换。分行业来降年医药生物从11%强势提升到17%，下半年公募基金转向食品8请务必阅读报告末页的重要声明图表7：公募配置凸显板块轮动%%%2018Y2019H12019Y2020H12020Y2021H12021Y2022H12022Y物、电子、食品饮料等近年热门赛道持相图表8：2022Y重仓股对应行业超配/低配64201.2私募基金私募相较于权益类公募基金策略更灵活多变，围绕私募基金的跟踪指标主要基9请务必阅读报告末页的重要声明-05-31-06-30-07-31-05-31-06-30-07-31-08-31-09-30-10-31-11-30-12-31-01-31-02-28-03-31-04-30-05-31-06-30-07-31-08-31-09-30-10-31-11-30-12-31-01-31-02-28-03-31-04-30-05-31-06-30-07-31-08-31-09-30-10-31-11-30-12-31-01-31-02-28-03-31-04-30-05-31-06-30图表9：私募基金资产净值(亿元)私募证券投资基金私募股权、创业基金私募资产配置基金其他000.00,000.0002020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月年10月年11月年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月年10月年11月年12月2022年1月2022年2月2022年32020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月年10月年11月年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月年10月年11月年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月年10月年11月年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月图表10：私募证券投资基金变动000,000,00000000私募证券投资基金净值(亿元)只数(右轴),000000000,000,0001.3保险资金10请务必阅读报告末页的重要声明-04-07-04-072013-10-01-04-072014-10-01-04-072015-10-01-04-072016-10-01-04-072017-10-01-04-072018-10-01-04-072019-10-01-04-072020-10-01-04-072021-10-01-04-072022-10-01-04保险资金作为资本市场最大的机构投资者之一，保险的主要信息源于国家金融余额，包含总余额和各分项投入。2023年4图表11：保险资金运用余额(万亿)保险资金运用余额(万亿)股票和证券投资占比(%)50%保险资金运用余额总量提升，保险资金的股票和债券投资金额在波折中维持上升趋请务必阅读报告末页的重要声明-04-072013-10-01-04-04-072013-10-01-04-072014-10-01-04-072015-10-01-04-072016-10-01-04-072017-10-01-04-072018-10-01-04-072019-10-01-04-072020-10-01-04-072021-10-01-04-072022-10-01-04图表12：保险资金运用余额：股票和证券投资(万亿)0000001.4北向资金A香港资本和国际资本，通过陆股通数据统计，主要关注资金的净流入及流向。北向资金数据可以日度获取，从通的净流入相较年初逐步收窄，净流出的高度逐步提升。北向资金的流入流出，除了对股市的预期影响，也受到外围市场如美国股指的影响。12请务必阅读报告末页的重要声明图表13：陆股通本年度日度净流入(亿元)00-100图表14：陆股通累计净流入(亿元)00.0000.00000.000-01-03-01-03-01-03-01-03-01-03-01-03-01-031.5银行理财13请务必阅读报告末页的重要声明图表15：银行理财产品资金余额(万亿)0000000002018年2019年2020年2021年2022年图表16：理财产品投资资产占比(%)行存款,17.5063.681.6养老体系➢社会保障基金现大幅下滑。统计社保基金资金流入，选取持股前十市值重仓口径，截至今年二季14请务必阅读报告末页的重要声明图表17：全国社保基金资产总额(亿元)0.000.0000.0000.00000.00全国社保基金资产总额(亿元)2003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021图表18：社保基金二季度重仓前十个股持仓市值(亿元)63.SZ21.SH8.SH8.SH3.SH安光电63.SZ5.SZ.869.SH力.128.SH金.89.426.SZ.66➢企业年金。15请务必阅读报告末页的重要声明图表19：企业年金实际运作金额(亿元)企业年金实际运作金额(亿元)00000000000200亿元。持仓集中度来看，年金的重仓持股市值相对偏低，权益投资相对分散。从资金流向层面，同样选取重仓股口径统计的持股市值进行季度图表20：企业年金重仓持股市值偏低(亿元)2.SH能0.SH3.SH95.SZ1.SH08.SZ康冠科技27.SZ5.SHA社会保险基金(养老金)16请务必阅读报告末页的重要声明图表21：21年养老金收入高速增长城乡居民基本养老保险收入(亿元)企业职工基本养老保险收入(亿元)0.00,000.00,000.000.0000.0002011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年元，人均账户资金余额(实际缴费人数口径)为2022元，为最高限额 从基金公司来看，华夏基金、易方达、兴证全球、工银瑞信等旗下个人养老金基金二季报也揭开了个人养老金基金在震荡市下积极调整策略来应对市场震荡。金基金中，有65只直接持有个股，平均股票仓位仅为F1.7产业资本运用大股东增减持刻画产业资本变动，从数据来看在历史上每月增量不及减量，因此尽管从供给端角度分析大股东增减持和限售解禁，在资金面产业资本为资金流17请务必阅读报告末页的重要声明图表22：产业资本月度增减持(亿元)000减持增持净额(右轴)000-100-2000-300-200-400-500-400-6000-7000-800-1000-900-1000图表23：2023限售解禁预计4.8万亿00000000000040035030025020015010050018请务必阅读报告末页的重要声明2.资金需求端资金的需求侧指代股权融资对市场资金的吸纳，这一事项和资金供给形成可比乃至数年时间跨度将使得IPO放缓带来的效应有所滞后，随图表24：历年IPO金额对应市场资金需求0000IPO金额(亿元)家数0000年年年年年年年年年年年年年年19请务必阅读报告末页的重要声明2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月年10月年11月年12月2022年1月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月年10月年11月年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月年10月年11月年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月图表25：上半年IPO累计募集资金下降当月募集资金(亿元)当月同比(%)000%%%%-100%图表26：增发同比提升但环比下滑,000,0000,0000,0000,000实际募资总额(亿元)00020请务必阅读报告末页的重要声明000.000000.00,000.00000.000000.00,000.00图表27：转债发行在3月达到年内峰值00发行规模(亿元)同比0%0%0%3.本年度资金走势3.1公募基金结构上看，增量主要来源于债券型基金和货币市场型基金,上半年累计份额增长。图表28：货币市场型基金是Q1基金份额主要增量年01月年02月年03月年01月年02月年03月2023年04月年05月年06月年07月年12月年01月年02月年03月年04月年05月年06月年07月年08月年09月年10月图表29：资产净值变动(亿元)年04月年05月年06月年07月年08月年10月年11月年01月年02月年03月年04月年05月年04月年05月年06月年07月年08月年10月年11月年01月年02月年03月年04月年05月年07月年02月年01月00.00000.000000.00,000.00,000.00资料来源：Wind，国联证券研究所市场整体赎回的悲观情绪下，一、二季度申赎和新发两次呈现下降后续借回升，1-6月偏股基金分别发行182、289、462、248、284、240亿份，发行数量分别为33、41、96、53、62、55只。从近五年情况来看，年同期水平。公募基金的发行通常有所滞后，一般在市场走牛、赚钱效应显现后才有望大量21请务必阅读报告末页的重要声明发行，年初至今公募基金原本重仓的核心资产+电新回调幅度大，加之新行情轮动A，公募新发份额稳定增长，累计新发380亿份，相图表30：偏股型基金新发份额同比、环比均回落0.00.000000.000.0000000发行份额(亿份)发行数量(只，右轴)000.00000基金持股比例也经历了一季度由底部逐步修复，进入二季度进一步探底，然后平。一方面反映机构在一、二季度经济基本面扰动下的博弈，侧面也可以看出经济图表31：Q1基金持股仓位不断抬升混合型(%)普通股票型(%)灵活配置型(%)8260587866422/9/30/10/31/11/30/12/31/1/31/2/28/3/31/4/30/5/31/6/3022请务必阅读报告末页的重要声明Q后有望出现回补。从公募基金的角置出现较大变化。基金持仓占比变动方面，消费行会服务等行业均遭遇大幅减持，基金持仓占比分别下降2.7%、0.56%、0.36%、0.24%。同时，从基金超配变动来看亦是如此，期扭转后行业或迎来回补行情，此前遭遇外资、公募大幅减持的顺周期行业有望再度受到资金青睐。图表32：公募基金对应行业超配/低配%00%%%00%00%00%00%3.2ETF23请务必阅读报告末页的重要声明图表33：ETF总数及截止日份额总数截止日份额(亿份)图表34：ETF截止日资产净值(亿元)ETF指数进行类别划分，可依据跟踪标的划分为宽基、主题、新能源、消费、医药、科技、金融、周期、军工、红利、QDII、品对宽基始终保持主要投入外，跟踪大类产业和主题基本保持对港股、成长板块的ETF流入板块存在明显切换时，往往能代表市场的某个板块利好动ETF可依据政策风向和市场动态加以进一步细分，4月“中特估”概TF24请务必阅读报告末页的重要声明流入，与总量的净流出形成明显背离，领先静待低位补涨的估值修复，并且和中特致。图表35：分行业季度累计净买入(亿元)亿元计76.0621.1941.9131.8877.598.6363技84.54金融98.4992.2754.98954.56099.7606.1903089.889453686.0967102392076004107706367052599780193685854943557221232851189933953352.43图表36：上期净流入幅度收窄000.000.00000002023/2/262023/3/262023/4/262023/5/262023/6/260.000.00图表37：宽基增量回落，流入债券、消费2023/7/7净流入分布(亿元)00000000000.00.00资料来源：Wind，国联证券研究所25请务必阅读报告末页的重要声明50-1050-10图表38：国央企主题ETF4月与ETF总量净流入出现明显背离(亿元)0000-1000图表39：国央企主题ETF和中特估指数保持一致变动(亿元)指数0000003.3私募基金私募基金风格部分无法通过具体的“持股”研判，其市场动向除了结合前述的规26请务必阅读报告末页的重要声明图表40：华润信托阳光私募股票多头指数华润信托阳光私募股票多头指数华润信托阳光私募股票多头平均仓位(%)2022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/31%%图表41：私募增长增强中小盘风格沪深300/中证1000(右轴)55553.4北向资金机构资金，北向资金对于国际市场环境影响，尤其在美债利率抬高的时期，对应的中美利差和流动性紧缩驱动北向资金流出。近年随着疫情收尾，美联储开始收回流27请务必阅读报告末页的重要声明-01-03-05-07-092-01-03-05-07-092016-11-01-03-05-07-092017-11-01-03-05-07-092018-11-01-03-05-07-092019-11-01-03-05-07-092020-11-01-03-05-07-092021-11-01-03-05-07-092022-11-01-03-05-07图表42：陆股通月度净流入受内外部因素共同作用陆股通每月买入成交净额(亿元)美国国债收益率:10年(%)0.000.0000.00000.0050000000000000000000议的重磅催化下，会后一周市场整体出现明显回暖，投资者对于经济基本面的偏低预期或在逐步得到修正。资金面上，北图表43：会议后北向流入显著增长00交净额(人民币)陆股通:累计买入成交净额(人民币)28请务必阅读报告末页的重要声明多点开花的扩内需政策推动，食品饮料板块再度回到北向资金的流入焦点。2月份后经济数据出炉经济预期转弱，大消费板块频频流出。政治局会议提振消费、促进融资市场政策，提振了市场消费和投资信心。扩内需方面，强调提振汽车、电子产品、家居等大宗消费为新增表述，汽车和家居在政治局会议前已有相关政策下大力支持电子产品下乡等四个方面有效促进电子产品消费。方面，会议表述为活跃资本市场，期间证监会在系统工作会议再次提及。随后中国证券登记结算有限责任政策导向带来了北向资金的行业流向波动。相较历史数据，非银金融、食品饮、汽车行业95.03、91.39、71.08、45.24、40.52亿元，净图表44：会议提及板块的北向流入显著增长政治局会议后一级行业北向资金流向(亿元)0029请务必阅读报告末页的重要声明图表45：分行业季度累计净买入(亿元)食品饮料119.496.732.25937.854.262.076.965.52850.258.8915.866.21设备4.6874.808.65553.0698.62.34融9.671.433.921.722.577.56.189.682.14属1.558.349.620.784.467.19础化工5.8339.99059.400.30.53795.011.80.25.594.188.539.790.9151.19油石化76.11.53.1811炭.881.38960公用事业.31.76.918.847.32910.16.77.4406.253.286.96.15.492.56.8089.11.74.29.3423.780.24.502.25.99.100.08.39造20.671.12.470.77.487.612.155.89牧渔.586.643.375.352.00地产.13.273.24.851.410.838.72➢个股：会议受益行业的增量资金半数流入龙头板块角度，北向资金流入排名前三的个股为宁德时代(50.1亿)、贵州茅台 (36.6亿)、五粮液(26.1亿)，紧随其后是东方财富(20.7亿)和比亚迪(18.5分属电力设备、食品饮料、非银金融和乘用车板块。30请务必阅读报告末页的重要声明会议带动北向的增量集中在行业龙头受益。图表46：政治局会议召开前一周与后一周市场涨跌幅对比(亿元)市值(亿元)一级行业二级行业0.SZ.1.99.SH州茅台23,785.7食品饮料58.SZ.9食品饮料9.SZ.3融Ⅱ94.SZ60.SH7融Ⅱ8.SH.39,451.1融险Ⅱ02.SZ地产地产开发3.SZ.401.SZ.0.9份制银行Ⅱ9.SH.4.825.SZ4.SZ纬锂能6.SH2份制银行Ⅱ7.SH伊利股份.0食品饮料料乳品32.SZ08.376.SZ融Ⅱ33.SZ.8,067.70.SZ疗.562.SH.4.03.5险资位于中等偏高位置。保险资金运用余额增速提升的同时，面临市场利率下调、IFRS9实施等业绩压力，因而险资存在拉长久期、适当增配权益资产的内在动力。市场基本面转好，保险资金增配股票资产的意愿后续有望继续抬升。31请务必阅读报告末页的重要声明图表47：保险资金运用余额稳定增长50中国:保险公司:保险资金运用余额:万亿股票和证券投资占比(%)4.总量分析4.1低频总量架。经差值运算得到各时期、各类资金的变动量框架，主要适用于细分季度频率，资金增减幅度和来源。总量层面侧重于将各类资金归入为可比的单一金额指标，捕捉资金在市场中的的银行理财、养老金资金数据，而变量框架则在损失部分低频数据的同时，保留了金份额等对于机构资金的细节描述。开始收窄，来到22年，除了险资止跌，22年32请务必阅读报告末页的重要声明图表48：总量框架指标值(亿元)率Q1Q2公募基金公募基金持股市值53006.15004.000.006.00金.30.385622.856614.889454.58保险资金险资金运用余额：股票和基金1.515.27.15.29.5632321.6900.206.64财财400.00--仓持股市值959080.5382股养老保险基金权益总额---业资本业资本增减持433.07598.15306.68133.234.337478.0072256177.00338312899.001711.019637.06--.0018810.00.00314.97282.56占比回顾今年上半年的机构资金流入流出，公募基金的持股仓位在波动中体现抬升QA仓的先降后升，且后续有进一步加仓的空间。并且私募证券投资基金一路上涨至面持仓始终在12%以上水平，另一方面保险资金运用余额稳定增长，上半年带来的资金流入。33请务必阅读报告末页的重要声明图表49：变量框架指标值(亿元)率Q1Q2股票型+混合型基金新发份额(亿份)106557公募基公募基金票型+混合型基金净值变动公公募基金资产配置：股票市值变动901573153357184金562592保险资金资金运用余额：股票和基金变动5763220036-104459-业资本业资本增减持98306747872256177图表50：总体资金变动于A股市场规模同向变动(亿元)000000000000000000000年年年Q1年年年Q1000000000100000150000本增保险资金私募基金公募基金动(右轴)M刀差是货币-信用传导的信号值，这一大类资金上呈现大幅的下滑。34请务必阅读报告末页的重要声明-01-04-072016-10-01-04-072-01-04-072016-10-01-04-072017-10-01-04-072018-10-01-04-072019-10-01-04-072020-10-01-04-072021-10-01-04-072022-10-01-04图表51：M2-社融增速剪刀差走阔社社会融资规模存量同比(%)M2同比(%)0000000000000差额(%，右轴)00004.2高频总量供给端角度，我们可得大类机构的资金流动高频指标。公募、私募、险资等内金形成支撑。公募基金和北向在流入流出方向上保持一致性，私募和险资在月度频率上波动更加“极端”，相对公募和北向，更容易在前一月份大幅波动后的下一月份净流入流出量骤降，因而对于市场流动性“脉冲式”冲击。图表52：机构资金总量的月度框架公募持股市值(