聚焦可转债系列六：多期转债共存配置价值怎么看

图32.春秋转债&春23转债转股价值 14图33.春秋转债转股溢价率略高于春23转债 14图34.2018-2023Q1明阳电路营收及同比增速 15图35.2018-2023Q1明阳电路归母净利润及同比增速 15图36.明电转02转换价值高于明电转债 15图37.明电转债转股溢价率高于明电转02 158476，因此本文对非总览如何区分多期转债？沪深交易所对于非首次发行转债命名方式不同。首次发行的转债均命名为“XX”首日的新债均命名为“N+XX+转“X”+发行年份+转债（2023、“X”0n+转债（如永创智能的永02（“XX”（“XX”+转+（23、“XX”+转+0n02上交所和深交所的转债代码也不同。深交所转债代码命名规则：600110开头、601603113688118300123000127002128沪深交易所可转债命名规则资料来源：上交所,深交所，接近十分之一的企业已选择二次或多次发行可转债作为再融资方式。20238481676161（含一期448.868136只,占转债历史发行总量15.09；824只,占转债历史发行总2.66101）多期转债均已摘牌且无待发转债，如南山铝20&23220222233退市后期转债待发，如铜陵有色、旭升集团、九典制药、奥瑞金、荣晟环保等；(4)截至202384共10家,包括恒逸石化、新希望、万顺新材、精测电子、晶瑞电材、明阳电路、山鹰国际、金田股份、景旺电子、春秋电子，均为两期同时存续，历史上暂无三期转债同时存续的情况出现。图2.多期转债发行情况统计资料来源：,图3.当前存续多期转债共存情况统计资料来源：,哪些公司发行过三期及以上可转债？14898.63期转债共存的情况，其中山鹰国际发行的第三代山鹰转债（110047）和第四代鹰19转债(110063)2023841309发行三期及以上转债情况统计资料来源：,，统计截止日期2023.08.04多期转债特征如何规模方面，多数二代转债发行规模增加，获得资本市场认可的发行主体续发规模增幅较大。（较二代转债(东2)852270241.50322217.6162.02（四代转债规模小于三代202、金铜转债。图5.多期转债发行规模对比（部分）一代发行总额(亿元)二代发行总额(亿元)一代发行总额(亿元)二代发行总额(亿元)三代发行总额(亿元)160140120100新希望新希望万达信息道氏技术蓝晓科技精测电子星源材质康泰生物正元智慧晶瑞电材中环环保明阳电路通威股份资料来源：，变化。（三代较二代高（三代较二代高12、铜陵有色、旭升集团、南山铝业（二代较一代低、燕京啤酒、民生银行、巨轮723AA图6.多期转债评级变化情况资料来源：,愿有一定参考意义。2010629413（仅东方财富三期转债均退市320天。总体来看，发行人对往期转债促转股的态度有一定参考意义，比较典型的案例为东方财246619533112023843201.7593拓展，7左右的资金用于补充现金流。图7.多期转债平均存续时间（天） 图8.转债发行动机7005004003002001000

629413629413320

补充现金流（亿元）,7%

业务拓展（亿元）,93%资料来源：, 资料来源：,多期共存转债配置价值概览借鉴经济学中替代品和互补品的定义，若两期转债价格接近我们认为具有互补效应，这是由于正股基本面相同，转债特性接近，当公司基本面或市场环境发生变化时，对多期共存转债的价格影响方向基本相同；若价格差距较大两者则具有替代效应，这是由于正股基本面相同但转债特性不同，当公司基本面或市场环境发生变化时，对多期共存转债的价格影响方向可能相反或斜率不同。图9.精测转债&精测转2价差扩大 图10.晶瑞转债&晶瑞转2价格变化精测转2精测转债260240220200180160精测转2精测转债260240220200180160140120100160150

700600140 500130 400120 300110 200100 100资料来源：, 资料来源：,图11.春秋转债&春23转债价格变化 图12.希望转债&希望转2价格变化140135130125120115

春转债 春秋转债

125.00希望转2希望转债120.00希望转2希望转债115.00110.00105.00100.002023-04-12 2023-05-12 2023-06-12 2023-07-12资料来源：, 资料来源：,总体来看，当前多期共存的转债中具备互补效应的包括：希望转债&219&23&春秋转债、恒逸转债&2；2320&2&2&&明02。图13.多期存续转债指标概览资料来源：,注：统计时间截至8月10日2023年年初TMT主题行情下，带动电子、半导体相关标的上涨，精测电子作为半导体量测设备龙头，2，在带来价格差异。综上，我们认为两期共存转债择券首先基于转债特性进行分析，判断其替代和互补效应综合2晶瑞转债&晶瑞转2正股分析202217.46亿元，同比-4.71。其中半导体板块为7.764.048.275.321.4023Q12.95BDONMP营收下降。图14.2018-2023Q1晶瑞电材营业及同比增速 图15.2018-2023Q1晶瑞电材归母净利润及同比增速营业总收入（亿元） 同比增速右轴，%)201810864202018 2019 2020 2021 2022

1008040200

210

归母净利润（亿元） 同比增速右轴，%)2018 2019 2020 2021 2022

500-100资料来源：, 资料来源：,转债分析202384319.00298.63元纯债价值为98.46元平价底价溢价率为+203.31属于偏股型转债转股价率为30.93纯债溢价率为297.12债到期收益率为-45.21综合来看晶瑞转债估值2116.0562.60元纯债价值为81.34元平价底价溢价率为-23.03属于偏债型转债转股溢率为85.35，纯债溢价率为42.66债到期收益率为-1.11。综合来看，晶瑞转债估值较高，债底保护一般，当前转债流动性较差。从动态角度来看，晶瑞转债的转股溢价率低于晶22。晶瑞转债转股价值晶瑞转2转股价值图16.晶瑞转债转股价值远高于晶瑞转2 图17.晶瑞转2转股溢价率高于晶瑞转债晶瑞转债转股价值晶瑞转2转股价值5003002001000

晶瑞转债转股溢价率晶瑞转2转股溢价率晶瑞转债转股溢价率晶瑞转2转股溢价率2021-09-072021-12-032022-03-012022-05-252022-08-122022-11-082023-02-022023-04-242023-07-182021-09-072021-12-032022-03-012022-05-252022-08-122022-11-082023-02-022023-04-242023-07-1802021-09-072021-12-032022-03-012022-05-252022-08-122022-11-082023-02-022023-04-242023-07-182021-09-072021-12-032022-03-012022-05-252022-08-122022-11-082023-02-022023-04-242023-07-18资料来源：, 资料来源：,万顺转债&万顺转2正股分析公司是国内领先的大型环保包装材料的龙头企业，主要涵盖铝箔包装、贸易、纸制品包装材202258.3436.82+11.12亿元,同比-17.95。2023Q111.42-14.59。纸包装材料业务收图18.2018-2023Q1万顺新材营收及同比增速 图19.2018-2023Q1万顺新材归母净利润及同比增速

357035705040200营业总收入（亿元）同比增速(右轴，%)302520151050-510-1

归母净利润（亿元） 同比增速右轴

0资料来源：， 资料来源：，转债分析从静态角度来看，202384万顺转债173.06.00为125.17元纯债价值为101.17元平价底价溢价率为23.72偏股型转债价率为38.26，纯债溢价率为71.05纯债到期收益率为-31.94。综合来看，晶瑞转估值相对不高，债底保护较好；万顺转2138.85111.09债价值为93.12元，平价底价溢价率为+19.30，属于平衡型转债，转股溢价率为24.98，纯债溢价率为49.11债到期收益率为-6.24综合来看晶瑞转债估值不高债底保护2；万顺转债转股溢价率2，但是二者的差异不是很明显。图20.万顺转债转股价值略高于万顺转2 图21.万顺转债转股溢价率大部分时间高于万顺转22020-12-2802020-12-28

100万顺转债转股价值万顺转2转股价值万顺转债转股溢价率万顺转债转股价值万顺转2转股价值万顺转债转股溢价率万顺转2转股溢价率807060504030201002023-07-142020-12-282021-03-242021-06-172021-09-032021-12-012022-02-252022-05-232022-08-102022-11-042023-01-312023-04-202023-07-14(10)2023-07-142020-12-282021-03-242021-06-172021-09-032021-12-012022-02-252022-05-232022-08-102022-11-042023-01-312023-04-202023-07-14资料来源：， 资料来源：，景20转债&景23正股分析公司专业从事印刷电路板及高端电子材料研发、生产和销售，印刷电路板业务是公司核心业95以上。2022105.14+10.30，100.922023Q123.41-1.13，司继续加大战略研发投入，汽车、服务器是未来下游领域核心增量来源。图22.2018-2023Q1景旺电子营收及同比增速 图23.2018-2023Q1景旺电子归母净利润及同比增速0

营业总收入（亿元） 同比增速右轴，%)404050-5

归母净利润（亿元） 同比增速右轴，%)12 10 2081561042 50 02018-12-31 2020-12-31 2022-12-31资料来源：， 资料来源：，转债分析从静态角度来看，截至2023年8月4日，景20转债绝对价格126.13元，对应平价价格为90.98101.80-10.62，属于平衡型转债，转股溢价38.64，23.91，纯债到期收益率为-3.812023137.3096.005.085，43.03，纯债溢价率为纯债到期收益率为-3.4223202图24.景23转债转股价值高于景20转债 图25.景23转债转股溢价率大多高于景20转债景20转债转股价值景23转债转股价值景20转债转股溢价率景23转债转股溢价率景20转债转股价值景23转债转股价值景20转债转股溢价率景23转债转股溢价率120 55110 5045100 4090 3580 3070 252060资料来源：， 资料来源：，希望转债&希望转2正股分析552022亿元同比+12.07其中饲料业务板块实现营收为791.78亿元同比猪产业实227.97+30.15。2023Q1339.07+14.92.图26.2018-2023Q1新希望营收及同比增速 图27.2018-2023Q1新希望归母净利润及同比增速160014001000

营业总收入（亿元） 同比增速右轴，%)5

归母净利润（亿元）同比增速归母净利润（亿元）同比增速(右轴，%)2018-12-312020-12-310

00 0

-120

-400资料来源：， 资料来源：，转债分析202384108.80662.58元纯债价值为102.13元平价底价溢价率为-38.73属于偏债型转债转股价率为73.87，纯债溢价率为6.53。综合来看，希望转债债底保护较好；希望转2绝格113.29元，对应平价价格为85.41元，纯债价值为98.58元，平价底价溢价率为-13.16，属于平衡型转债转股溢价率为32.65纯债溢价率为14.93债到期收益率为-0.49。22。从动态角度看希望转2转股价值明显高于希望转债希望转债转股溢价率高于希望转2。图28.希望转2转股价值明显高于希望转债 图29.希望转债转股溢价率远高于希望转2希望转债转股价值希望转2转股价值希望转债转股溢价率希望转2转股溢价率希望转债转股价值希望转2转股价值希望转债转股溢价率希望转2转股溢价率130 80110 6090 4070 202021-11-292022-03-292022-07-292022-11-292023-03-292023-07-292021-11-292022-03-292022-07-292022-11-292023-03-292023-07-2950 02021-11-292022-03-292022-07-292022-11-292023-03-292023-07-292021-11-292022-03-292022-07-292022-11-292023-03-292023-07-29资料来源：， 资料来源：，春秋转债&23正股分析80-90202238.45同比-3.65，32.00-12.69。2023Q16.95-24.75。图30.2018-2023Q1春秋电子营收及同比增速 图31.2018-2023Q1春秋电子归母净利润及同比增速1003.53211003.53210归母净利润（亿元）同比增速(右轴，%)5002020-12-312022-12-31-2001004510040 3530 6025 4020 2015 0105 0

-40资料来源：， 资料来源：，转债分析从静态角度来看，截至2023年8月4日，春秋转债绝对价格125.57元，对应平价价格为78.22100.20-21.93，属于偏债型转债，转股溢价-2.9523122.7080.8786.02平价底价溢价率为纯债到期收益率为-0.36232323图32.春秋转债&春23转债转股价值 图33.春秋转债转股溢价率略高于春23转债200春秋转债转股溢价率春23转债转股溢价率200春秋转债转股溢价率春23转债转股溢价率1005000资料来源：， 资料来源：，明电转债&明电转02正股分析公司致力于印制线路板的研发与制作，在小批量、高多层线路板领域处于国内领先地位。公PCBPCB5G202219.69+6.19。2023Q14.31-21.35。25