金工寻找特质波动率中的纯真信息剔除跨期截面相关性的纯真波动率因子

东吴证券研究所东吴证券研究所内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u前言 4传统特质波动率因子 4特质波动率因子的计算与回测 4特质波动率因子与换手率因子的相关性 6特质波动率因子小结 7波动聚集：波动率因子的时序和截面相关性 7剔除跨期截面相关性：纯真波动率因子 8纯真波动率因子的构建与回测 8纯真波动率因子与换手率因子的相关性 10纯净纯真波动率因子的表现 纯真波动率因子小结 13其他重要讨论 13纯真波动率因子的参数敏感性 13新旧因子的多头、空头超额对比 15新旧因子的月度换仓率对比 15其他样本空间的情况 166.总结 16风险提示 162/17东吴证券研究所东吴证券研究所图表目录图1：传统特质波动率因子的10分组及多空对冲净值走势图 5图2：的10分组及多空对冲净值走势 6图3：万得全A指数每日收益率：波动聚集性（2005/01/01-2023/06/30） 7图4：特质波动率因子的平均时序、截面相关系数（2005/01/01-2023/06/30） 8图5：纯真波动率因子的10分组及多空对冲净值走势 9图6：新旧因子正交换手后的10分组多空对冲净值走势 图7：纯净纯真波动率因子的10分组及多空对冲净值走势 12图8：传统、纯真波动率因子多空对冲的信息比率、月度胜率（滞后阶数N不同取值） 13图9：新旧因子多头换仓率对比 15图10：新旧因子空头换仓率对比 15表1：传统特质波动率因子的分年度表现 5表2：、Turn20、因子的选股效果对比 6表3：纯真波动率因子的分年度表现 10表4：纯真波动率因子与常用Barra风格因子的相关系数 表5：纯净纯真波动率因子的分年度表现 12表6：纯真因子、传统因子的选股效果对比 13表7：传统、纯真波动率因子的选股效果（滞后阶数N不同取值） 14表8：传统、纯真波动率因子正交换手后的选股效果（滞后阶数N不同取值） 14表9：新旧因子的多头、空头超额对比 15表10：沪深300、中证500成分股中新旧因子的选股效果对比 163/17东吴证券研究所前言东吴证券研究所Angetal.[1]2006TheCross-SectionofandExpected20年5月8日《“波动率选股因子”系列研究（一：2023630传统特质波动率因子特质波动率因子的计算与回测全体AST60，2005/01/01-2023/06/30每月月底，回溯所有股票过去20个交易日的数据，每只股票都根据French𝑟𝑖,𝑡=𝛼𝑖,𝑡+𝛽𝑖,𝑡𝑀𝐾𝑇𝑡+𝜂𝑖,𝑡𝑆𝑀𝐵𝑡+𝜆𝑖,𝑡𝐻𝑀𝐿𝑡+𝜀𝑖,𝑡其中，t1,2,3,……,20；𝑀𝐾𝑇𝑡tA𝑆𝑀𝐵𝑡t1/31/3𝐻𝑀𝐿𝑡tPB最1/3PB1/3部𝑖,𝑡it20Fama-French三因子_o（dosynacoatyC0.051RakC.08，4/17东吴证券研究所ICIR为-1.57，RankICIR为-2.35，1019.61%1.2868.33%19.55%20102013东吴证券研究所图1：传统特质波动率因子ID_Vol的10分组及多空对冲净值走势图60 30分组1分组1分组4分组7分组10分组2分组5分组8 分组1-分组10(右轴)分组3分组6分组940 2030 1520 1010 50 02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023数据来源：资讯，表1：传统特质波动率因子ID_Vol的分年度表现年化收益率分组1对冲分组10绩效指标年份分组1分组10分组1对冲分组10年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率20052.20%-9.61%10.28%10.16%1.0166.67%6.55%2006116.90%78.76%20.67%15.67%1.3266.67%9.50%2007141.68%80.28%30.30%14.00%2.1775.00%4.19%2008-41.02%-54.04%18.74%11.50%1.6358.33%2.99%2009124.03%67.63%32.39%11.24%2.8883.33%5.34%20107.58%2.63%3.01%11.02%0.2766.67%7.62%2011-22.29%-38.06%21.76%10.92%1.9975.00%2.42%20128.15%-12.11%19.23%10.95%1.7675.00%5.90%201312.34%34.32%-18.79%17.48%1.0858.33%7.62%201470.52%20.15%40.75%12.07%3.3883.33%3.97%201541.04%2.88%21.60%23.29%0.9266.67%12.81%201633.66%4.27%25.46%13.80%1.8375.00%3.15%2017-7.01%-37.76%45.84%8.31%5.5491.67%0.04%2018-23.98%-44.10%32.59%11.69%2.8066.67%3.45%201921.18%17.30%-1.23%17.12%-0.0758.33%12.11%202013.69%-3.14%12.15%21.80%0.5550.00%8.52%202129.16%-7.55%34.53%20.95%1.6458.33%13.71%5/17东吴证券研究所东吴证券研究所202214.69%-18.65%35.77%14.96%2.3983.33%6.69%2023（6月底）5.44%10.86%-5.46%9.04%-0.6060.00%4.03%数据来源：资讯，特质波动率因子与换手率因子的相关性20Turn200.52对换手率因子Turn20𝐼𝐷_𝑉𝑜𝑙𝑖=𝑎+𝑏𝑇𝑢𝑟𝑛20𝑖+𝜉𝑖。同样以全体A2005/01/01-2023/06/30IC-0.020，RankICICIR为，年化RankICIR为56.56%，28.81%2展示了102、Turn20、图2：ID_Vol_deTurn20的10分组及多空对冲净值走势40 3.5分组1分组分组1分组4分组7分组10分组2分组5分组8分组1-分组10(右轴)分组3分组6分组930 2.5252201.51510 15 0.50 02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023数据来源：资讯，表2：ID_Vol、Turn20、ID_Vol_deTurn20因子的选股效果对比IC均值年化ICIR年化收益率年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率ID_Vol-0.051-1.5719.61%15.34%1.2868.33%19.55%Turn20-0.062-2.0132.04%16.93%1.8970.14%19.39%ID_Vol_deTurn20-0.020-0.795.41%12.65%0.4356.56%28.81%数据来源：资讯，6/17东吴证券研究所特质波动率因子小结东吴证券研究所根据上述结果，我们可以对传统波动率因子做出如下总结：整体来看，传统特质波动率因子Turn20的选股效果不如Turn20；波动聚集：波动率因子的时序和截面相关性ContoayCuseng在于A3展示了万得全A万得全A图3：万得全A指数每日收益率：波动聚集性（2005/01/01-2023/06/30）10%5%0%-5%2005-01-042005-12-012005-01-042005-12-012006-11-012007-09-242008-08-192009-07-162010-06-092011-05-112012-04-062013-03-042014-01-282014-12-232015-11-192016-10-172017-09-052018-08-012019-07-012020-05-272021-04-212022-03-182023-02-15数据来源：资讯，A4横坐标为计算相关系数时的滞后阶数NN=17/17东吴证券研究所东吴证券研究所tt-1时刻图4：特质波动率因子ID_Vol的平均时序、截面相关系数（2005/01/01-2023/06/30）平均时序相关性 平均横截面相关性滞后阶数N滞后阶数N0.80.60.40.20-0.20 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12数据来源：资讯，4160.0060.01，平0.20。剔除跨期截面相关性：纯真波动率因子纯真波动率因子的构建与回测t𝑡2𝑡3𝑡4寻找纯真选股信息8/17东吴证券研究所东吴证券研究所N=66𝐼𝐷_𝑉𝑜𝑙𝑖,𝑡=𝜈+𝜃1𝐼𝐷_𝑉𝑜𝑙𝑖,𝑡−1+𝜃2𝐼𝐷_𝑉𝑜𝑙𝑖,𝑡−2+⋯+𝜃6𝐼𝐷_𝑉𝑜𝑙𝑖,𝑡−6+𝜇𝑖,𝑡t𝜇𝑖,𝑡纯真波动率因子。A2005/01/01-2023/06/30-0.0070.01IC-0.046，RankIC-0.067ICIR为-，年化RankICIR为-2.7151019.01%11.07%1.72，70.59%10.16%320202023（6月底201520192013图5：纯真波动率因子的10分组及多空对冲净值走势50 30分组1分组分组1分组4分组7分组10分组2分组5分组8 分组1-分组10(右轴)分组3分组6分组9203015201010 50 02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023数据来源：资讯，9/17东吴证券研究所表3：纯真波动率因子ID_Vol_deCorr的分年度表现东吴证券研究所年化收益率分组1对冲分组10绩效指标年份分组1分组10分组1对冲分组10年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率20055.40%-9.60%14.31%8.37%1.7158.33%2.47%2006135.15%97.31%19.93%13.05%1.5375.00%6.26%2007137.95%84.87%25.29%11.05%2.2975.00%3.92%2008-39.80%-55.08%29.05%7.42%3.9291.67%2.34%2009131.13%77.65%29.54%10.29%2.8783.33%4.71%201017.81%3.11%13.90%9.24%1.5066.67%3.04%2011-24.53%-33.98%13.95%7.76%1.8066.67%4.27%201214.00%-11.05%27.70%4.82%5.7583.33%0.15%201322.82%31.36%-5.83%9.09%0.5650.00%5.62%201465.15%27.85%29.41%10.65%2.7675.00%3.42%201543.14%-1.06%36.41%17.60%2.0766.67%6.79%201635.14%7.80%25.54%9.84%2.5775.00%0.84%2017-14.53%-31.46%23.83%6.58%3.6275.00%0.67%2018-31.01%-38.43%11.65%5.43%2.1566.67%1.69%201930.60%15.52%10.83%10.15%1.0766.67%4.73%20207.41%5.21%-0.26%15.87%-0.0258.33%10.16%202132.09%5.20%24.27%11.10%2.1866.67%7.35%202221.05%-16.83%42.91%12.27%3.4983.33%5.34%2023（6月底）-4.28%13.80%-17.17%10.27%-1.6760.00%1.51%数据来源：资讯，纯真波动率因子与换手率因子的相关性0.40610/17东吴证券研究所东吴证券研究所图6：新旧因子正交换手后的10分组多空对冲净值走势纯真波动率正交换手 传统特质波动率正交换手543212005-02-012006-08-012008-02-012009-08-012011-02-012012-08-012014-02-012015-08-012017-02-012018-08-012020-02-012021-08-012023-02-0102005-02-012006-08-012008-02-012009-08-012011-02-012012-08-012014-02-012015-08-012017-02-012018-08-012020-02-012021-08-012023-02-01数据来源：资讯，纯净纯真波动率因子的表现A4展示了纯真波动率因子与常用Barra风表4：纯真波动率因子与常用Barra风格因子的相关系数纯真波动率因子纯真波动率因子Beta0.0163Liquidity0.1936BooktoPrice-0.1571Momentum0.0544EarningYield-0.1044NonlinearSize0.0259Growth0.0112ResidualVolatility0.2845Leverage-0.0306Size-0.00007数据来源：资讯，Barra风格和3071057.84%1.5166.06%12.14%11/17东吴证券研究所图7：纯净纯真波动率因子的10分组及多空对冲净值走势东吴证券研究所32 10分组1分组1分组4分组7分组10分组2分组分组分组1-分组10(右轴)分组3分组分组82420 61612 48240 02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023数据来源：资讯、表5：纯净纯真波动率因子的分年度表现年化收益率分组1对冲分组10绩效指标年份分组1分组10分组1对冲分组10年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率20051.65%-4.62%7.21%4.59%1.5758.33%3.52%2006127.14%99.21%15.04%8.06%1.8775.00%2.72%2007119.90%87.37%17.85%10.02%1.7866.67%3.59%2008-42.36%-51.88%18.64%6.50%2.8783.33%2.08%2009126.32%81.09%26.71%6.95%3.8483.33%1.14%201013.51%3.87%9.38%6.43%1.4666.67%3.24%2011-28.18%-34.56%10.07%5.72%1.7675.00%2.85%20129.37%-9.59%21.41%4.78%4.4891.67%1.15%201328.37%31.30%-1.15%5.46%-0.1750.00%4.20%201456.96%33.19%18.71%6.78%2.7658.33%0.82%201540.90%4.63%35.01%9.64%3.6375.00%2.56%201626.62%13.33%12.37%7.91%1.5366.67%4.54%2017-22.03%-30.01%11.51%7.40%1.5566.67%4.45%2018-31.12%-35.49%6.64%4.03%1.6566.67%1.36%201930.17%20.33%7.80%4.09%1.9250.00%1.98%20202.15%9.78%-8.28%10.74%0.7366.67%6.65%202118.62%14.37%3.34%7.45%0.4458.33%7.42%202213.04%-9.73%24.97%8.37%2.9875.00%2.37%2023（6月底）-4.80%14.55%-18.22%8.93%-2.0460.00%1.23%数据来源：资讯，12/17纯真波动率因子小结在每月选股时简单朴素的回归方案能有效去除这些干扰。6ICICIR、表6：纯真因子、传统因子的选股效果对比IC均值年化ICIR年化收益年化波动信息比率月度胜率最大回撤与换手率相关系数传统因子-0.051-1.5719.61%15.34%1.2868.33%19.55%0.52纯真因子-0.046-1.8519.01%11.07%1.7270.59%10.16%0.40传统因子正交换手-0.020-0.785.41%12.65%0.4356.56%28.81%-纯真因子正交换手-0.021-1.047.85%9.78%0.8061.09%17.97%-数据来源：资讯，其他重要讨论纯真波动率因子的参数敏感性N68N0245分7CCR=0图8：传统、纯真波动率因子多空对冲的信息比率、月度胜率（滞后阶数N不同取值）

信息比率（左轴） 月度胜率（右轴）N=6滞后阶数N0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 N=6滞后阶数N

100%90%80%70%60%东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：资讯，13/17东吴证券研究所东吴证券研究所表7：传统、纯真波动率因子的选股效果（滞后阶数N不同取值）IC均值年化ICIR年化收益率年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率N=0-0.053-1.6121.81%15.68%1.3966.52%19.93%N=1-0.041-1.5516.82%11.96%1.4169.68%12.18%N=3-0.044-1.7419.17%11.50%1.6771.04%11.24%N=6-0.046-1.8519.01%11.07%1.7270.59%10.16%N=9-0.043-1.7817.81%11.36%1.5771.49%11.18%N=12-0.042-1.6517.90%11.93%1.5069.68%12.21%N=18-0.036-1.3414.15%13.31%1.0668.33%39.66%N=24-0.039-1.4117.53%13.36%1.3167.87%16.37%数据来源：资讯，N12时，选N3NA率的波动聚集性确实在N=128N因子的选股效果也能在N12表8：传统、纯真波动率因子正交换手后的选股效果（滞后阶数N不同取值）IC均值年化ICIR年化收益率年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率N=0-0.023-0.918.26%12.40%0.6760.63%24.99%N=1-0.017-0.805.10%10.06%0.5157.92%22.62%N=3-0.020-0.997.74%9.89%0.7861.54%17.83%N=6-0.021-1.047.85%9.78%0.8061.09%17.97%N=9-0.020-1.007.41%9.65%0.7761.54%14.39%N=12-0.019-0.917.43%10.78%0.6961.54%16.78%N=18-0.014-0.633.46%12.04%0.2959.28%47.31%N=24-0.018-0.735.96%11.93%0.5057.47%18.44%数据来源：资讯，14/17新旧因子的多头、空头超额对比9表9：新旧因子的多头、空头超额对比年化收益率年化波动率信息比率月度胜率最大回撤率多空对冲传统特质波动率因子19.61%15.34%1.2868.33%19.55%纯真波动率因子19.01%11.07%1.7270.59%10.16%多头超额传统特质波动率因子8.73%11.94%0.7357.01%24.60%纯真波动率因子10.59%14.83%0.7157.47%37.43%空头超额传统特质波动率因子8.50%17.11%0.5054.30%30.93%纯真波动率因子5.28%15.11%0.3553.85%31.89%数据来源：资讯，新旧因子的月度换仓率对比91064.31%92.17%