基础财管课件第9章资本结构单页版

本章概述本章概述本章本章变动与本章导学本节导读1234√√资本结构的定 长期负债与股东权益的构成比资本结构一般只考虑长期资本资本结构的理 （无税的）命题I及命题 •（有税的）命题I及命题资本结构的理论——MM理 。。

风险同类（HomogeneousRisk 完美资本市场（Perfect

（HomogeneousExpectation） 与债券进

4借债无风险，即公司或个人 5券（现金流）资本结构的理论-无税的MM理 MM命题资本结构的理论-无税的MM理 MM命题命题I无论企业是否有负债，平均资本成本将保持不变，企业价值等级相同的必要率所计算的现值；业的平均资本成本，无论多少，都与风险等级相同的无负债企业的权益资本成本相等；企业资本成本与其资本结构资本结构的理论-无税的MM理 MM命题在不考虑所得税的情形下，命题1的一个推论EEEE+KLeDE+ de企 平均资本成本的表达式为

KKLe U=K UDeeEUe-Kd资本结构的理论-无税的MM理 MM命题 EEE+KLeDE+ de -KLUDUeeEed资本结构的理论-无税的MM理 MM命题 亦即MM命题II资本结构的理论-无税的MM理 MM定理即著名的资本结构的理论-有税的MM理 与利息税盾的定

利息的抵税价值T×D称为杠杆收益，是企业为支付利息从实现的所得税抵扣中获得的所得税支出节省，等于抵益的永续年金现金流的现值，即金额与所得税税率的乘积（将债利息税盾的计算 利息税盾=利息费用*所得税税利息税盾的现值=负债金额*资本结构的理论-有税的MM理 命题VL=VU资本结构的理论-有税的MM理 命题命题I由于利息可以在税前扣除，形成了利息的抵 LU=K+(KUUeeeeKdT)DE资本结构的理论-有税的MM理 命题=EKLeDdEKLeDKdDKd资本结构的理论-有税的MM理 命题在考虑所得税的条件下，有负债企业的利息 益也可以 平 利息成本为Kd(1-T)。考虑所得税时 资本结构的理论-有税的MM理 修正的MM命题：资本结构的理论-有税的MM理 考虑个人所得税的MM 财务困境的直接成本是指企业 、进 或重组所发 的法律费用 用 资信状 以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失具体表现为 觉与谨慎导致的融资成本增加，被迫接受保全他人利益的 ）－P（ 用事业公司，就能利用较高比率的融资，且 征。如果高科技企业陷人财务困境，由于潜在客户与员工的流失以及缺乏容易的有形资产，致使财务困境成本可能会很高。相反，不对容易和变现的资产。 权衡理论有助于解释有关企 的难解之

解释不业之间的企 成股东与债权人之间 采纳成功率低甚至净现值为负的高风险项目产生的过度投资问题例如，某公司有一笔100万元年末到期的 ，如果公司的策略不变，年末的资产市值仅为90万元，显然公司将违约。公司经理正在考虑一项新策略，这一策略看似有前途，但仔细分析后，实际充满风险。新策略不需要预先投资，但成功的可能性只有50%。如果成功，公司的预期价值为80(50%x130+50%x30)万元，与原先90万元的企业价值相比，减少了10万元。尽管如此，公司经理仍然建议采纳新策略。说明股东有动机投 现值为负的高风险项目，并伴随着风险从股东向债权人股东与债权人之间 值的现象。投资不足问题发生在企业陷入财务困境且有比例较高的时（即企业具有风险），如果用股东的去投资一个净现值为正的项目，可以在增加股东权益价值的同时，也增加债权人的价值。但是，当价值的而对股东而言则成为净现值为负的项目，投资新项目后将会发生从股东转获得并导致自身价值下降时，就为净现值为正的新项目投资。（续前例）的投资机会，该项目要求投资10万元，预期将产生50%的无风 率。如果当前的风险利率为5%，这项投资的净现值明显为正。由于企业已陷入财务困境，假设现有股东向企业提供所需要的10万元新资本，股东与债权人在年末的所得如下表所示：如果股东为项目提供10万元，那他们只能收回5万元。项目产生的另外10万元将流向债权人，债权人的所得从90万元增加到100万元。对股东来说，只这一例子表明：对债权人和企业的总价值造成损失。对于那些未来可能有大量 增长机会需 股东与债权人之间 股东与管理者之间 收益（自由现金流假说 的收益是指因的存在，使经营者自资本结构的理论-理论理论（扩展权衡理论）企业负债所的成本以及相应的收益，最终均反映在对企业价值的影响上。在考虑了企业的代理成本与收益后，资本结构的权衡理论模型可以扩）－P（－P（ ）＋P（ 理论命题： 优序融资理论(pecking-ordertheory首先选择内源融资，其次会选 融资，最后选择股权融资资产总投资 需求时，更倾向 融资而不是股权融资优序融资理论揭示了企业筹资时对不同筹资方式选择的顺序偏好理论前

本节关键知识梳理MM理论（无税修正的MM理论（有税本节导读1234√√资本结构的影响因

资本结构的影响因素（定性分析 01内

外部多种因素的共同影响，并同时伴随着企业管理层的偏好与判断，从资本结构的决策方

无差别点 公司价值比较 计算各方 平均资本成本的高低来确定资本结构的方法KA=500·%+500·%KA=800·%+500·% =500A·.75%+500·% 通过比较不难发现，方案三 平均资本成本最低。因此，在适度 【例】A公司目前1000万元，其中权益资本600万元（股 请分析企业应采用何种方式 金目前利息：400万×10%=40方案二利息：300万×16%+40万=88设：EBIT为X方案一：(X-40)(1-20%)/（600+100）方案二：(X-88)(1-令X=376EPS=(376-88)×80％/600=0.384元/股方案一：EPS=(280-40)(1-20%)/（600+100）=0.274元/股方案二：EPS=(280-88)(1-20%)/600=0.256元/股【解析】（续【解析】（续本例中，因为280万元小于3760376【例】某企业目前已有0万元长期资本，均为普通股，股价为10元/股。现企业希望再实现0万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。有三种筹资方案可供选择：方案一：全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：全部是优先股股利率为12%的优先股筹资：方案三：全部依靠 普通股 筹资，按照目前的股价，需增发5万股新股。假设企业预期的息前税前利润为万元，企业所得税税率为25%(EBIT-I1)(1-T)-PD1=(EBIT-I3)(1-T)-(EBIT-50)(1-25%)-0=(EBIT-0)(1-25%)-【解析】（续）【解析】（续）EBIT=150（万元），通股筹资的每股收益无差别点所对应的EBIT=240（万元因此当EBIT大于150债券，大于240时，公司的资本成本也应该是最低的利用资本资产定价模型求Ks：Ks=Rf+ß(Rm-计算股权价值S：S=[(EBIT-I)(1-t)-计算企业的总价值用平均资本成本法验证Kw=[B/(B+S)]*Kb(1-t)+[ 的账面价值为3000万元。预计未来每年EBIT为600万元，所 【解析】【解析】，企业的价值V=S=3515.63平均资本成本KWACC=Ke=12.8%。当企业开 回 时，企 B=600(万元)，企业价值达到最大，V=3577.94(万元)， 平均资本成本最低，KWACC=12.58%。若 为600本节关键知识梳理本节关键知识梳理资本结构的影响因素（定性分析本节导读1234√√ 本，固定成本有进一步分解为固定（经营）本，固定成本有进一步分解为固定（经营）（财务）成本（如利息、优先股利等SVMFIN14 由于存在固定经营成本，使息税前利润变动幅度快于（销售收入）的负作用是加剧

因经营上的原因导致资 （息税前利润）波动的风影响因

DOLDOL==M 计算经营杠杆系数（经营杠杆度DOL= ＝DOL= ＝△EBIT/EBIT （2）基期（计算 由于没有固定经营成本，其息前税前利润变动百分比也是50%，而B企业、C企业由于固定成本的存在，其息前税前利润分别增长了100%和%。这说明是固定成本引起了经营杠杆效应。第二，C企业相对于B企业而言，固定成本总额与所占总成本的比率均较大，因此，息税前利润的变化程度也最大。C企业增加了150%400−400ൈDOL（1）=400−400ൈ40%−60=200−200ൈDOL（2）=200−200ൈ40%−60=100−100ൈDOL（3）=100−100ൈ40%−60→险也就越大。营业收入为0） 经营杠杆系数（DOL）

2 固定成本越大，DOL4 由于存在利息（固定财务成本），使每股收益息税前利润的负作用是产生 财务（筹资）定义：由于筹资（举债） 原因：筹资 比率的变化形成的负债资本成本负表现：普通股收益（每股收益）DFLDFL=EBIT- 计算财务杠杆系数（财务杠杆度 DFL DFL= （2）基 （2）（2）：DFL=EBIT-I-PD/(1- 计算财务杠杆系数（财务杠杆度 税前利润增加1倍的情况下（从200000元增加到400000元），每股收益也增加了1倍，司每股收益的变化率则分别为125%和167%，变动幅度均超过了息前税前利润所增加的1倍，显示出财务杠杆效应。C公司各自的资产负债率保持不变时，当息前税前利润增加均为1倍的情况下（从200000元增加到400000元）、B公司、C公司的每股收益变化率则分别为125%和167%，结果第四，在A、B、C三家公司的资产负债率保持不变的条件下（其资产负债率分别为0,25%,50%)，当息前税前利润增加时（从200000元增加到400000元），利息占息前税前利润的比例是下降的（A公司除外），B公司、C公司分别从20%与40%下降到10%与20%，表明企业的财务风险是下降的。 财务杠杆系数（DFL） 注负债的利息成本 水平的相对关 企业负债越多，利息率越高，DFL杠杆原理-联合（总）杠 定