投资者保护与公司股权结构一个家族企业继任模型

1投资者保护与公司股权结构：一个家族企业继任模型毕先萍〔中国青年政治学院经济系，北京，100089〕Bixianping,DepartmentofEconomics,ChinaYouthUniversityforPoliticalSciences,Beijing,China,100089李正友〔北京大学光华管理学院，北京，100871〕Lizhengyou,GuanghuaSchoolofManagement,PekingUniversity,Beijing,China,100871摘要：本文借鉴家族企业继任模型，研究了投资者保护对公司股权结构安排产生影响的作用机理，认为投资者保护程度是决定公司股权结构安排的重要因素，公司治理结构中最优股权结构模式的选择在一定程度上受投资者保护的法律体系健全与否的影响。戴关键坝词：弯投资乖者保调护、巷股权疑结构团、公田司治甲理窑作者幻简介吗：归李正臂友，闪19敌73棉-，赠男，何汉族廊，湖锦北监撒利人晃，经李济学叔博士闪，研吩究方怀向：勿公司钓治理球、资无本市按场。碍林：1盛35抵20不65猪62曲25名，e箭ma掌il料:l效zy半ou钩@2此63堂.n记et肢毕先腹萍，怖19办73朋-，乳女，场汉族洲，安到徽安决庆人谁，经态济学届博士妈，研三究方叠向：幼宏观卧经济类、劳传动就寨业。屯In朴ve岸st杆or但友P骆ro愤te节ct恋io决n挖a加nd皆牛Co适rp咽or惕at忙e萄Eq务ui著ty孩剂Ow础ne百rs阶hi洞p斑S膏tr傻uc僚tu滔re听:命A裹Mo五de网l碍of盆厨Su码cc紧es崭si时on谋i舅n挎Fa叶mi嫂ly从F泄ir寇ms度AB猾ST贱RA凉CT廉By菜c鱼it挥in需g厅a耐mo贩de晓l士of艇s五uc烤ce舱ss勒io存n剩in仆f湖am达il紫y扮fi己rm谈s,蚁t式hi倦s尺pa除pe原r缎in箭ve巡st摩ig霸at烛es赴th俱e姐me计ch郑an铅is晒m宅th主ro南ug捷h摧wh岁ic社h弹in括ve椅st色or驶p酱ro刺te港ct扒io轮n号a碍f嘴fe奸ct许s嗽co咽rp苦or浑at寒e艰eq匪ui峡ty笑o纺wn声er民sh明ip侵神st皆ru晨ct蜘ur迷e.悲I片t愁re控ve识al洋s拜th睛at汤i境nv剧es银to渣r唯pr误ot恩ec亏ti岁on笔l布ev释el退i哪s谁a想ke象y驾fa道ct睁or我i低n谋sh恭ap锅in璃g率叛co咱rp虽or肉at摔e岗eq矛ui懂ty判o多wn醉er觉sh宇ip寿s喝tr猪uc柏tu俊re茎;辆an葱d泥th企at散t掘he炊l扫eg阻al锦s影ys傻te惠m呜of盗i鹅nv喉es置to布r热pr伟ot吹ec身ti归on比i须s母he求al阔th绒y当or唯n鸦ot烈i伤s映th柜e灶pr咐in却ci矩pa泡l垂co杏ns罗tr寿ai柏nt悟o刷n冈th呼e暖op合ti劈ma管l楚mo钉de液l荣ch灰oi聚ce痰o测f剧eq孕ui坦ty用o里wn缠er伐sh屡ip仰s窑tr呈uc误tu史re加.虑Ke兔y瓶Wo拼rd丸s全：幸I势nv势es应to牙r阴pr轿ot套ec汤ti覆on隔、E此qu衣it拣y侦O靠wn鸡er短sh肿ip志S皂tr傅uc金tu负re组、镜Co绞rp忧or他at淋e向Go轿ve御rn懂an牵ce兄一、枝引言星公司殊股权破结构汁安排丑在各价国间膨差异还很大汉。在您Be效rl犯e滑和是Me爽an英s欣型公交司〔赔19破32阳〕[1]Berle,A.,JR.,andG.,Means,TheModernCorporationandPrivateProperty[M].Chicago:CommerceClearingHouse,1932.备中〔诸以美辈国为备典型疼〕，搁公司习股权惊结构再分散极，职气业经岩理几榨乎享伙有完慢全的技控制册权。看而在尺德国编和日那么本，慧金融败机构梅拥有俭公司架的大旨局部婆股权理；在雁东亚吊的许疫多国凑家中号，管疼理权洗和所赌有权好那么全垦部掌孝握在[1]Berle,A.,JR.,andG.,Means,TheModernCorporationandPrivateProperty[M].Chicago:CommerceClearingHouse,1932.察经济浊学家卵从各懂种角变度试侄图对典这种减差异拐进行晃解释赔，其确中一猜种值茎得注痛意的白思路惨是研尝究投音资者沃保护斑水平服对公性司股思权结策构的兵影响北。就防公司境的经喝营绩鼻效方踪面看御，通灿常情屯况下额股权座集中吵的家疫族管再理模领式要高劣于碎股权柔分散半的职胶业管闪理模株式〔柜越来糟越多骨的实境证结产果证萌实了磁这一融点，侵如M嘉or扮ck聚等，待20兄00[2]Morck,R.,B.Yeung,andW.Yu,Theinformationcontentofstockmarkets:whydoemergingmarketshavesynchronousstockpricemovements[J],JournalofFinancialEconomics,2000,58:215-260.物〕。池但是优，公嫌司采诞取所曾有权歌与管伪理权申的两励权分念离形雀式，邀又会掀引发岸代理蔑问题鱼：即比不管朵由谁获来经闷营企辛业，繁他都叹有掠赖夺股步东权台益的鞋动机百。由袋此，骨公司谨将面湖临两匙个共抽生而芳又对哑立的种矛盾宰：一卵是管血理者俱与外龟部股映东之露间的父冲突疑，二水是控蜻股股高东与胸小股睁东之傍间的板冲突确。因职此，宝投资留者权闸益保号护是穴公司田治理椒要解虏决的铲核心贪问题梁之一叠，也您是公判司治眉理所马要实盗现的燥根本歌目标左，其慰核心炎内容偶是防近止内拥部人抖〔管比理层榜和控术股股奸东〕沈对外荷部投敌资者什〔股贸东和五债权急人〕盲的皂“田掠夺菜〞旱以及嗓控股偿股东纵对小财股东估的瞒“险剥削盛〞誉，从礼而维榨持投育资者够的信魄心，悄[2]Morck,R.,B.Yeung,andW.Yu,Theinformationcontentofstockmarkets:whydoemergingmarketshavesynchronousstockpricemovements[J],JournalofFinancialEconomics,2000,58:215-260.懂La保Po节rt姥a孟、秀Lo猴pe演z怜－峡de当－爪Si掩la漏ne亮s制、她Sh馆le烈if祸er略和恐Vi专sh弄ny日〔简棍称L串LS狡V，晨19障98[3]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,LawandFinance[J],JournalofPoliticalEconomy,1998,106:1113-55.盼，1违99钞9[4]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,CorporateOwnershiparoundtheWorld[J],JournalofFinance,1999,54:471-517.唇，2假00体2[5]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,InvestorProtectionandCorporateGovernance[J]JournalofFinancialEconomics,2000,58:3-28.拌〕认陆为，疲提出壁法律铲体系弱在投剑资者简保护给方面调至关叮重要绩，是见决定推投资咳者保脾护水壶平进悟而导范致公萝司股弹权结府构差摊异的未最重连要因恢素。秤通过愿对佳49悬个国铜家投绸资者盛保护姥水平丹与股授权结怒构的肌分析怖，片LL妥SV葵认为唤，投腹资者缓保护卸程度风与股现权结蛮构集谢中度暮成反如比旺。录〔1等〕在的其他穗情况尽不变丢的条耳件下甜，大握股东祥〔控血股股绕东〕馒为了员监督叹管理露者可纵能需课要拥秒有更勤多的接资本加，以赶行使搁其控屡制权伸。一京般来读说，拦一定梦程度气的股督权集犹中对械于股鞋东监资督管风理者瓣进而志增加朗公司肠价值脸是有金效的齿，但的是在章投资讯者保锯护程移度较站差的音情况锦下，棕股权盼集中月就成侍了法故律保妹护的壁替代视，因焦为只剂有大挠股东乔才有刃获得室预期识投资仁收益在的监喘督激凉励。焰〔2昼〕在床投资苦者保庸护程炭度差云的情妇况下童，公验司发拒行新双股的越吸引骗力减心小，泽小股捕东往廊往只号愿意挺在价菜格低就到一搅定程嫩度时晌才购砖买股碍票，佩这种热对于泰公司厦股份乐的过惹低需沿求使侍得只漏有少收量的化投资椅者购荣买公塑司股式份，稍从而农促使绪股权魔结构誉集中开化。变其他丝学者献的研痛究也芳从多恭侧面风支持红了以拜上论趴点。侍Be迹bc漫hu裳k〔坦19疲99督〕[6]LucianA.Bebchuk,TheRentProtectionTheoryofCorporateOwnshipandControl[M],CambridgeMass:HarvardBusinessSchool,1999.餐指出允，在剥对投睛资者草法律洁保护练体系骆不健纷全的夫情况兽下，牙分散身的所话有权融结构糖极不黑稳定诉，因数为它纤允许悄经理古人攫慌取大旦量私县人利兔益。象Bu盼rk态ar斑t和酸Pa蒸nu窗nz枯i〔次19薯97愁〕[7]Burkart,M.,D.Gromb,andF.Panunzi,LargeShareholders,MonitoringandtheValueoftheFirms[J],QuarterlyJournalofEconomics,1997,112:693-728.馋假定萌职业尸经理巧人和贴大股译东是房两个权不同挖的团错体，约由此谣分析榆了立常法保富护股衣东对咽[3]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,LawandFinance[J],JournalofPoliticalEconomy,1998,106:1113-55.[4]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,CorporateOwnershiparoundtheWorld[J],JournalofFinance,1999,54:471-517.[5]LaPorta,R.,F.Lopez-de-Silanes,A.Sheifer,andR.W.Vishny,InvestorProtectionandCorporateGovernance[J]JournalofFinancialEconomics,2000,58:3-28.[6]LucianA.Bebchuk,TheRentProtectionTheoryofCorporateOwnshipandControl[M],CambridgeMass:HarvardBusinessSchool,1999.[7]Burkart,M.,D.Gromb,andF.Panunzi,LargeShareholders,MonitoringandtheValueoftheFirms[J],QuarterlyJournalofEconomics,1997,112:693-728.[8]A.ShleiferandD.Wolfenzon,Investorprotectionandequitymarkets[J],JournalofFinancialEconomics2002,66:3-27.59．首本文自借鉴侄Mi躁ke拍B松ur扮ka丢rt漆,疮Fa慨us走to只P岭an际un脱zi湖和A池nd弹re尼i茧Sh亮le碎if碗er器〔2罚00射2〕[9]MikeBurkart,FaustoPanunziandAndreiShleifer,FamilyFirms[R],NBERWorkingPaperNo.8776,2002.裂建立泻的家念族企姐业继蹦任模胀型，徐认为径公司报股权株结构颜安排钻主要叛是要达解决虽各利忠益相覆关者培〔控替股股秒东、螺中小击股东挺、职静业经棋理人断等〕镇之间闪的矛叠盾，昏并在蝶此基僻础上膜研究楚投资具者保桨护对诊公司狡股权姜结构辨安排热产生齿[9]MikeBurkart,FaustoPanunziandAndreiShleifer,FamilyFirms[R],NBERWorkingPaperNo.8776,2002.区二、遍投资扬者保焦护与裂公司山股权败结构饮安排瓦：一养个家旺族企惜业继捉任模虹型领从公鲜司治砌理和涂融资显角度科看，垄家族国企业见所面奉临的锋一个晨关键可问题县就是薯由创梯业者秩控制村和管需理的抵企业榨的继杆任问肥题。泼创业列者必水须要虾在雇咸佣职镜业经孕理还位是由敏其继彼承人过来管齿理企饼业之压间选淡择，砌同时卫还必意须决价定在然证券索交易绩所流钥通的为股份摄大小隶。当抱创始稀人不谢再继归续管晨理企葬业时业，就指需要毙由职闹业经漆理人狡或家呈族继亮承人想来继滔任。捞如果论是前场者，印那么创变业者王必须孟决定北是否霸留任太以监梦督指驱导，渣还是千将公津司出餐售。糟除非堂他任秋命其衡后代伪来管汪理或捏由职利业经拼理彻缠底买年断公杂司，举企业已的所蜻有权搞和管而理权该开始提别离五。鹿假定俊企业邻在初费始时灾由创迁始人前完全轨拥有婶，随税着企每业的谱开展电壮大符，创打始人紧开始假设寻找垃一个那管理阴者以戚继承茶其事侵业。男如果贵优秀旦的经委理人缎没有梅足够英资本敌买断钟企业刘，那么躬该创咱始人映面临肥三个讨选择组：〔燃1〕裙在股同票市常场上耻完全莫出售砍企业能，使浴之成闹本由拣职业花经理宁人管支理的印分散须持股扮公司膨；〔烫2〕烫雇佣鸽职业列经理委人，汪但保砖留自兔身的慌大股泄东地随位以佳监督残之；榴〔3勇〕继参续保抗留企启业的纤家族谈性质品，由福自己而或家赔族成胜员管抛理，糕即使最这两工者的拉才能桥远逊舍于职填业经察理人附。创案始人蒸根据观公司死价值齿最大例化原孔那么做罚出以党上决虽策，华其决俯策的即时间开演变让路径齿〔见堵图1简〕为可：在磁期，箭创始拐人选校择是丧否由胜职业座经理渡人或革家族拥继续丈管理励企业洗；同四时决贡定向耽分散浑的股埋东出蹄售公仙司股断份的闸，而碗保存南余下昏的隙局部脱。所倚有股脏东都茶是风烤险中配性的倒。如肿果保历留家姿族的时管理废权，揉那么不辽存在政所有边权与栏管理肾的分方离，雹反之勺那么两斩权分榨离。涉在后绒一情霸形下岔，很期，柏创始撤人将咬提供绞工资缴，职边业经候理人归决定蕉是否碧接受能任命丑接管礼企业窃。奏期，有创始杆人选乐择监捏管力里度较。奸期，斩收益肯实现飞后涉侄及到稼红利转和私梳人得荷益的呢分配势问题烤。雕时间箩0惠抄者贺捉遗克两室时间款1注雄欺写逼阅挪呜时卡间2英瞧柴间眉躬新种恰榨时间锦3描选择事企业劈管理丛者思揉江乖支键付工黄资胖鹿舞瞎峡选择终监管蚀企业器的力春度道润辛傅笛权益霸分配劳决定正是否者出售营企业纯股份罗图1狼派家族北企业贤初始办人的稍决策去时序捏给定意家族陪控制败企业判的总缠收益边为列，职妻业经鸭理人星管理淘企业群的总俭收益那么为晒。职疏业经封理人碍还存示在外示部选附择，序其效户用为英，为韵简化答分析或，假饭设协。嘴假定悦：贯企业嘉将面辰临二疫种选丑择：寨〔1掀〕创铃始人相管理唯企业贴、保身留1驱00秃%企笑业股避份，强不存竖在代结理问寒题和尘相关丸冲突尽。在精股权很集中无情况聋下，量创始演人在烂法律倍约束表下决职定收弃益的左分配汗。根沟据法毒律规丝定，旧他可胆抽取慕为私乔人得价利的殿局部塞不能榜超过尸，因盲此他酸将提鲁取法母律规收定的刮上限胶。在挠这种骆情况熟下，描不存耐在职刃业经许理人阁，所积以无睡须分备析杀期和报期的龟决策之。粱期，剥创始哥人决随定向远外发搁售多荡少股弹份，滚他将州选择钢使做期的瞧股票厘价值尖和香期出略售搞股份盆的收矿益之好和最讲大化训。将啦创始渡人的第以上掘总收铅益称酿为锋。对仗于任炉何毫，即肤创始斧人在糊自己造管理辟公司却时获成得的棵总福维利等传于总确收益肌。因塌此，缝模型技主要抖研究雅所有妇权与兵管理胳权分下离下育创始灶人的病最大防化问朗题磨〔2信〕创同始人圈在成期选抓择由贺职业选经理烦人还坊是其校家族凤成员秃管理侨企业院，销期监侄管经酒理人副行为居，限子制其游攫取奉私利渠行为奖，概期收怜益分寨配采么取按下股东陡持股餐比例验发放优红利赏或转部化为奥私利兵形式佣〔在预对股隐东权出益保茂护的右法律撇体系普不健承全情餐况下筝，这赶种私陈利就础表现烘为外度部盗课窃形裁式，光通常熟包括慰与相放关集廉团交责易、恩滥用辨公司评时机便、转锣移定描价、轮过高刮的工货资或绣津贴县等〕垄。危不管燕由谁淹来经梯营企劫业，乏他都幕会根君据监受管和认法律详制约反情况律选择板适宜券的侵印占公嘱司权被益的陶水平梳。侵武权行掠为表肯示为扛选择悄的大奇小，屿，由声此公姥司红掉利为匆，侵抓占的采权益教为卖。一扁般认穴为主洞要有席两种浅机制坡可以境影响渠的大谣小：规私人拦监管净和法嘱律保露护的牧力度也：洁①闷掠夺鸦股东智权益弯的行将为一缓般为芦法律禁所禁茫止，江假定坛法律芝规定滔企业商收益和中可粱无成初本转券化为砌私利镜的部收分有踪一上伪限扩，她。那么碎法律懂保护催力度弄越大哨，波越小款；稍②嚷虽然暴原那么寄上所索有股疾东都趟可以振监督胖经理湿人的罗行为怎，但见搭便撕车问崖题使沙得事找实上峰只有绘大股波东有百可能痛制约总经理歼人的坟掠夺底行为先，假砖定大视股东望花费检监督筝本钱绣为困，可石使经敌理人专的掠档夺收胆益塘减少等，桌。由黑于监领督对孙于创贪始人姿来说果是要其消耗肥本钱途，而滩法律衫保护仗那么由门国家辞免费缺提供雕。这析两种甩机制复相互婚作用舟的结奉果断绕定着绒均衡照状态怠下的尾最优什公司陪股权割结构胞。态由此也本文夸主要星研究唤所有员权与谜管理桃权分广离下杜创始邻人的涂最大偶化问辨题，酒判断每创始澡人保嚷有公气司股捉份的捷最优贼份额崖，然埋后在致不同懒的法案律环切境下出〔即桐值不友同〕脂比拟杆创始皱人的鼓总体笨福利讲状况鉴，从页而推笑断在匠何种凳情况咬下创博始人颈将采畅取两闲权分港离的融公司同治理布形式西。分觉析涵拔盖以穿下两如种情减况：幸一是妻当创望始人酬无法腰分享总经理便人攫亏取的尤股东及权益工时，税他与舰小股炎东的订权益权完全莲一致腥，例报如当链法律括明确满规定翠大股停东不总得参蝇与经离理人叶的侵牙权行悄为时呈就是高这种袍情况画。因较此创管始人身将导通过五监督兆、呼沉吁等找方式悄限制尿职业大经理鸣人的数掠夺厨行为先。S华hl奸ei绕fe刘r和碍Vi右sh裳ny条〔1土9允97榴〕[10]A.SheiferandR.W.Vishny,ASurveyofCorporateGovernance[J],JournalofFinance,1997,52:737-783.救指出棚，由走此大据股东纷的监小督行旬为对亲于小军股东违而言宏是一敬种共带享的炕公共剧品；奖二是惩大股赤东和船经理栗人合割谋、枪共同酬侵占呀小股垄东的险权益站，在慨此情献形下惠监督灰不再怒是股蹄东共胃享的埋公共黎品，猪而是蚁大股哀东为脱实现蕉与经盗理的扫合谋叉采取泊的一祖种手奴段。御第二悬种情辣形通啄常发泳生在柔法律冈制度饲不完岔善的液国家骡，它行使得就模型痕更为老复杂私化，现即监芳督具袭有寻垃租性耕质，块意在迫攫取带局部前私利拿而不弃是为徐所有杏股东钳效劳敌，从字而对怨于大径股东货更具稼有吸式引力立。由贩此，利较全即面地什解释喇了各杰国在产公司小治理劣模式个方面损的差潮异，馆指出胶对投紧资者巴权益香的法孙律保被护程方度将智影响斯创业[10]A.SheiferandR.W.Vishny,ASurveyofCorporateGovernance[J],JournalofFinance,1997,52:737-783.恐骆佣〔一跟〕基巴于非汤合谋绩下投尾资者兆保护寨水平冈对公拜司股立权结摧构选四择的碧影响聚1、盟两权刊别离腐的基愈本权达衡译在适期收帜益再挨分配斩决策尸中，托职业萝经理羊人倾答向于回将公钞司收币益转临化为泊自己付的私誓人利忌益，吃而不系是作金为红轨利分渠配给顷股东掏。设疮职业糊经理乖人管榴理下傲的公撑司总始收益嚷为山，一阿方面籍法律鲁规定烘其中暖的立以红铜利形就式支舰付给将股东汇，从勺而限门制经耽理人妙的侵咳权行理为，删同时就创始信人以泊监管晕进一矩步予忙以制芽约，护设创台始人渴监管庭力度锋为茂，表钉示他贷能控计制月。由银此，捉职业原经理换人将器设法散使其殖掠夺粘收益求最大染化，摧即剪。基只于非买合谋奏下创徐始人况不能堆分享复职业玉经理虎人的崇私利郊，因步此他革将有北动力卸实施借过度贩监管惕以尽疲量限颗制后祸者的宰掠夺胞行为酿。一陈旦预眉期到狮监管爆力度削较高震，经羽理人校将拒轻绝继屑续经设营企拘业。夸为此旨，创电始人痰不得视不通稍过分崇散股抖权、选给予数经理亚人货贱币激援励等伯形式营减少珍监管扣力度往。这怕就是状创始迷人面起临的喊根本咐权衡热。歉〔1顽〕创榆始人幸的收盲益最追大化闸决策砌在滨期创爱始人裕选择惹监管允力度掠，在呆持有桶股份仅比例京和工华资率诵既定勤下，尝他将帝最大氏化自镜己的惜收益搁，表糖示为窜，即吼得到戴职业让经理创人管醋理下吨企业却总收留益中压的况局部独，并膝扣除温监管辱本钱鹿。为鹿实现捎收益霉最大珍化的挤目标贴，得煮必要敢的一垃阶条科件为乘：棒由于产法律焦保护棒不被翁经理葵人侵扁占，迫因而到创始昌人用佛于监饲管的腾本钱绘不能糕超过旗。为丘此创辞始人斩将使宜m最镜小化丝，即批。因控此，顿创始约人的案总收牵益随瓶股票疫持有援份额抓的上拘升〔悔即所勒有权刺日益苏集中那〕而寺微弱覆递增奏。天〔2葡〕职凤业经阀理人健的收缩益最声大化奸决策讯在扰期，内职业恢经理观人考辞虑是班否接低管公炕司。农只有惹当经板理人切的工零资和策掠夺热所得锤之和弊大于妥等于伞外部宗时机醉带来膀的效趁用C机，他呼才接补管该穴公司丽。因旁此有刃职业钟经理棵人的怜预期迁约束充条件摇：班转化谱得：诚由上煌知，盛监管齐力度丝越大骄、法释律保谣护水屠平越废高〔奇即饥越小找〕，订职业泽经理慈人能奋够侵掀占的扰私利欧也就死越少米。为渠满足京职业往经理罢人的显预期谣约束做条件馅、激唇励其休管理沸公司恨，创蹄始人来就不馋得不唯提供挖较高命的工汽资牧作为库经理毕人放蒜弃侵椒占所虏得的巡额外鞭补偿评。这驶就是消两权御别离阀时必能须面狗对的死根本类权衡愈。厚2、沫基于梁非合毫谋的吃两权恐别离雪下公书司股容权结辽构选灰择揪期创筑始人昆确定狐所有锣权结秩构和容经理工人的锣工资检水平耍，以拥在满佛足经抽理人畜的预健期约既束条李件下亏实现趁自己粥的福械利最如大化贴。已摘知创井始人愚实现蹄福利农最大等化的驳最优招监管酿力度就为膜，将购代入绵创始企人赛期的苏福利令函数庙得：献即在致满足绝经理铅人预停算约此束条倡件下晚，创严始人招的福既利水博平随约所有佣权的奥日益耳集中晨而递领增，雹随工编资水喂平上智升而保递减术。肢将再代入施经理迈人的但预期纹约束字条件裹，有秘：期〔2蜡〕蹦以上帽说明胁，创愿始人迎为实见现福尺利最握大化疏目标傍，不再得不诊将部霞分管拾理租怜金理让渡酷给职池业经撞理人滚，否胜那么无华法满仔足职走业经揪理人名的预念期约杯束条荒件。辽值的矩上限纤与下俊限取轨决于笋公式遭〔2惯〕右聋边的驶和论的取邻值。顷〔1况〕当验、彻时，屑值最石大，巡。这网意味杂着对待投资厉者的葵法律旷保护呆水平知极低希，因绩此创启始人模将选惊择完膝全集暗中的镜公司族所有奥权结圾构、涌两权斥不分屈离。龟〔2御〕当即、规为正轨时，友值最辉小，萌，即食。这另意味养着对走投资祖者的王法律振保护型水平谱很高冬，创玉始人快将选智择完央全分众散的沉公司猴所有瑞权结滤构。巧由此臣，根排据投闭资者瞒法律柔保护问水平夏的不与同，仙最优滥的公击司治前理结票构决队策有姥以下茧几种株结果毁：之〔1壮〕当骄时，招对投男资者列的法赶律保吵护水高平极和低，盯因此弓创始恶人为忙实现迅福利薄最大尼化，像将选侧择完阿全集欲中的劫公司迈所有扮权形杏式、污两权柄不分隙离，惰有厌。此势时，复最优疯监管扩水平拳相应瞎表示仇为：着。即键在缺扁乏法敌律保野护的蜻情况等下，软为制糠约经胖理人圈的寻输租行娇为，哥创始肌人设次定w吃=0蓝，监家管成西本为哭。何分别膏代入杂经理我人的润预期仆约束勒条件娘和创翼始人技的福躺利函烫数，辟得职滴业经押理人冻的净翅收益俩为：瞒；创财始人待福利突水平查为绩，福节利水翁平为蹲职业创经理鸡人管辩理的梳总收陵益减西去监屠管成拆本和乱管理无租金第，它药随隔的提授高而翁减少廊。醉〔2咽〕当留时，赢对投炭资者累的法哑律保缘护水乳平很精高，淘创始芒人将嘱选择触完全组分散扫的公论司所盈有权宝结构矩，即票；此财时最摩优监你管力谷度演，监梯管成司本为估0。掠代入肾经理尸人的者预期勇约束兵条件尖，得呀职业间经理姜人的逗工资答水平融为：档说明馅在保铺护股郑东的浆法律没体系蜂十分缠健全屯时，蛮由于能存在欲非负尿的工贱资激胸励，库即使胡没有蹈创始席人的泪监管照，职耀业经降理人朽也不梯会侵吗占股体东利费益，跑因此浮所有诵权完行全分形散。护此时电，创字始人普的福伤利水劲平表部示为副：补〔3蚀〕当慰时，屑界于腰前两躬种情偏况之矩间，咱即肤，且碰必须贫满足仍，因半此有肚。代食入愧期经油理人总的预华期约控束条系件，赔得：；追即在读法律赢保护甚水平便适中位的情诱况下丘，为舰使监馋管力择度最斑小，庄工资性必须梢为0拥。霉创始虹人的拴福利亦水平龙表示苏为：孕。由轻于存岭在监糖管成忧本，别创始泻人的层福利寿水平项要小牌于第任二种驴情况笛下，欧并且维还将君随凯的提棒高而仁减少信。岁3、宇不同狼股权周模式寺下企认业创泉始人切的福微利水啊平比慌较蓝当股跪东权耗益保掉护十逐分完聋善时血，即以，两心权分袖离、省所有购权完衬全分幼散，赌那么社缴会效迈率最刊优。葬其前墙提是叨法律采保护青是免朽费的届，结辽果创胞始人锐交由惩职业愿经理恩人管熟理可肚使公股司资收本增舱值，战同时寿法律凡保护成使其雁不必衬支付肿本钱狱解决唤代理赖冲突救问题软。此骄时有躁：富当惯时，冲创始劳人福格利最袖大，刑为毫。笋一旦瓶法律枕体系沙不健够全，方使临，那么瓣两权赚别离湖就面状临权凤衡取锈舍，璃此时虹存在出最优雅的尚，使养得两封权分耕离时粗的代疮理成短本等旁于家颈族管想理下熔损失竿的收谨益，额即家目族管舒理的炭收益正等于播职业呼经理蜂人管苗理下下的收阵益。昨公式政表示格为：斗由上旦知：列基于幅职业喜经理桑人管传理收点益与串家族生管理衡收益思的比隆较，摧创始辅人对正公司比治理必结构定模式制的选烘择有伞以下址两种绵情况葡：毯〔1皆〕当俘时：糖冬当叮时，诸，创梯始人彼将采伏取两这权分更离的屠公司宜所有弹权结委构，勇委派装职业弟经理积人管疼理公驱司，独同时胀保存痒一定凭的股妹份用挽以监设督经骆理人惊；一贫旦法勇律保产护水谊平较李薄弱航，即默存在灶，那么单有栏，意冲味着代由家防族管惕理的都收益崖大于史两权志别离搭、职围业经熊理人忽管理窃的福普利，赛创始热人将唇采取淘集中乳的所哪有权扫结构愚并由临家族明管理屯。卖〔2艘〕当揭时：省无论榜法律京保护该体系绩是否尼完善景，即暖或恋，都库有拿，即糟职业手经理合人管录理的躺收益饮远远态高于截家族便管理问的收套益，头为此顶创始刷人都财将委趴派职我业经视理人柏管理矛公司疏，并浓保存棋一定据的股帜权。窜由此析监管浸力度料m明捆确解堆释了农所有口权结霜构的烛形成肚。齿由以资上分艘析可焦以得伐出结虑论：纵对于康，法占律保信护力晓度越滨弱，朗所有劫权结卫构越碍集中患。亭即对呼于荐，两货权分售离下版法律日保护依与所篇有权绿结构王反相张关。圈因而秤由此浆可以舍推测乎：家板族控桃制所托有权池的现鼻象在才各国香通常图都存栋在，语尤其脾在对惰投资抛者保说护不渠力的疯国家蜜更为路普遍以。康这里糖推论栋前提架假定宴是：芽创始觉人承俩担监喘管成柱本，链而所集有股钉东均重从监悉管中馅受益创，即技监管泥为公部共品仍。下糟一节章将放朵松这殖一假威定，秀允许棍创始盘人与抓职业劳经理近人合孤谋从膊监管资活动粘中受模益，虹在此笨根底章上进壳一步差分析俘投资帐者保锄护水牌平对共公司党股权敌结构搏选择槽的影赠响。咽〔二狮〕基哀于合衰谋下太投资扇者保枣护水就平对再公司麻股权淘结构别选择竭的影疤响绣以上袖假定暂创始赵人不缴能获竞得任过何私忘利，抚除非扩他自童己管怀理企堡业。叹如果翻考虑幼另一株种情雾况，毛即私会利完鉴全可蝴转让利，由绪此创弊始人暑和职酬业经纹理人株的利塞益相拢关联赠，这辉就提招供了属监管逗的另膝一种狂动机员：寻乓租。滔监管稿除保己护创宏始人谱利益爷免受雄经理逗人侵年占之慈外，晃还可型确保耍他获伍得部略分额闻外私我利。逮私利犁的可杏转让蛙只影车响存县在职芽业经宝理人插时的柿情形钻，两通权不团别离弓下创灯始人忍的福盾利不拦受影莲响。员1、爆两权船别离窜下创奉始人梳与职扛业经看理人图的合金谋套按照的后向剖归纳帮分析邻法：席期：想法律种规定紫用于筹股东禽的分级红或演职业倚经理咏人的迹工资不，创斜始人寿与经聋理就棕余下议的举如何宁分配俭进行厘讨价掘还价享。外挡部选仍择权蛙取决脏于监盐管力裹度晓，那么散创始挤人的坛外部插选择州是使俘得监悔管力丸度最才小，箩即码，经楚理那么睛要使磁最大可化。熊两者谋共享啊剩余阁私利府为讽。如朱果两禾者未益达成仁合谋艇协议帜，那么肉小股黑东受傻益。惭在两说者讨喘价还拜价实这力相配当时慰，创虾始人剩收益壳为闭，经局理收菠益为访。因同为两俊者收勉益都蛋超过较其外隙部选据择带径来的刑效应麻，他仗们共心同确贝定充。姜〔1翁〕创滥始人题的收醒益最飘大化耐决策舍期，娘创始迅人选慧择监摧管力千度，扒最大皇化自巩己的剖收益荷。因林为法忌律保裕护坛不被界经理猪人侵扒占，伤因此隙创始福人用观于监惜管的程本钱薯不能京超过览。他其将选岩择秒那么监锁管力上度不茶受股诱权大莫小的毛影响心，而状纯粹淘受攫为取私险利目朋的影即响。固时，朝监管纪是攫压取私翻利和继所有烧权份长额两后者的校函数哄。造第一黎项指甜，在别不合护谋情烫况下双为限倡制经躲理侵隶占创亏始人鸣股权恨收益经而实渡施的愈监管芒，监博管力杏度随深份额拐的增将大而伙增加砖；第刊二项寻为在凤合谋洒下创鞋始人呜为攫慕取更锈多私制利实覆施的澡额外宗监管魄，意并味着分即使雕创始喝人不愚持有慎任何砖股份舒也会谢有监放管羊。特假定潮：如李果创商始人阁保存到股权沃份额误，他忠将不莫会放王弃监玉管。劫为使互监管你有效幅，创哈始人往必须惯具有段高于体经理酱的权纷力，每为此握他必琴须保丈持所贸需的降最小蜡股份专。刘就意劫味着干他将脆不干听预经轰理对滥企业遍的管卖理；压，监筛管从子创始理人角视度看熟是避周免权贩益受劈经理纹侵占蜂的行离为，迎从小洋股东肾角度麦看那么钉是纯劝粹的四寻租陕行为庆。在尽创始舌人与慎经理焦合谋旁情况隙下，笔两者郊商定杏最优发监管岸力度习。这厅就解互释了乘法律主保护珠和监担管之蒸间的安重要问差异距：法晋律保装护所遍有股舒东的布权益笋，而支监管哈是创歪始人你的自蒙我保秆护行伪为，孟监管纠对其园他投族资者就而言莲有可诱能存验在正解的或眼负的咱外部句性。些〔2耻〕合丈谋下犁创始江人对株公司滑所有刊权结画构和舅继任轨人选声的决锡策呼重新柏采用筹后向影归纳笋法分句析如驳下：索期：衣如果爷经理甚得到另的工内资和筹私利霉超过奇其外斯部机柴会带蹈来的冠效用诚C，厘那么他夏将接席管该怒公司执。这物一条价件重论写为舱：稳满足开经理迟预期狂约束边条件腰的最润大监负管力锹度将闯减少拿创始遥人持雪有的端股份荐比例烦〔即锐变小劝〕。倒创始唉人所挑持的安较大亿股份遗将增磁加他馅在谈尖判中膝的外热部选澡择权也，从爷而减博少职吉业经里理人姑攫取棉的私绿利。插此时玉，所著以在晌既定剧时，黑均衡榨的监前管力维度润将大汗于不障合谋武时的努水平突。幼2、钻合谋牙下的怨创始坟人股取权份直额选怀择和例福利焦水平孔比拟谅期：隶创始劳人选坦择所星有权援结构呀形式惑和经肤理人皂的工螺资水保平，兼以在债满足别经理纲人的炊预期心约束温条件窃下实嗓现自该己的纯福利邀最大夺化。瞎创始蛇人最挑大化兄其福伟利，哗表示最为：肺m使称创始挤人的中股权致份额惕略有简递增梁，福牌利水品平随歉递增防，随译工资插水平折递减锈。当倡不存靠在合怜谋时伯，最撇优的箩决策饮是，药在满羡足经滴理的疼预期借约束爪条件向下使规所有法权结挣构尽盐可能女集中挺、工股资尽胞可能忘低。茄简化茂分析坛那么有锁假定望：胡即，杂均衡宣的监宴管力亿度暑。在卖或大像于其猛上限识的情斩况下游，当点较小邮时，角监管足力度却由法荷定水躲平拆决定乱。由份此，担在饰范围奸内，规难以定确定隙最优淡所有兼权结熊构。虫比拟条不同竿法律盒保护始水平屈下创序始人俱的股植权份带额和云福利载水平楼等有汽以下脂结论