伟星新材研究报告消费之星生生不息

伟星新材研究报告-消费之星生生不息1.“伟”业长青零售属性赋能1.1

零售业务领先的建材白马公司零售业务占比约

70%，其商业模式在建材企业中具备稀缺性。公司客户群体可

分为零售家装、市政工程、建筑工程三大类，2021

年上半年零售业务、工程业务销

售收入占比大致为

70%和

30%。不同于建材企业普遍加大力度参与地产企业精装

房集采，凭借精装房渗透率提升加速扩大营收规模。公司坚守其零售业务根基，深

耕销售渠道，在工程类业务扩张中注意风控，优选工程类客户，零售业务始终占据

主导。1.2

产品力全方位领先行业公司塑料管产品涵盖

PPR（无规共聚聚丙烯）、PE（聚乙烯）、PVC（聚氯乙烯）

等三大类。因材质性能差异，各类管材应用场景有区别，因此目标客户群体同样有

所不同。PPR水管主要应用于家庭户内冷热水管，主要以零售渠道销售；PE更适合用于较大口径管材，主要向工程类客户销售；PVC管材应用场景较为多样，涵盖家装类产品及工程类产品。1.2.1

PPR：零售属性更强的优质赛道PPR给水管溢价程度高，毛利率大幅领先其他品类。在各类应用场景中，家庭户用

给水管道是消费者更愿意支付溢价的环节，因此

PPR管材毛利率远高于其他产品

种类。由于客户高度重视饮用水和生活用水卫生、安全，且对家庭内管道防漏性能

要求高，因此愿意为户内给水管道支付更高价格，伟星可凭借优质产品与服务实现

品牌溢价。而家庭排水类管道及工程用管道等应用场景中客户对品牌不敏感，价格

竞争占据主导。PPR（聚丙烯）管材具有耐压、耐高温、耐腐蚀等优越性能。经长期使用管道内壁

仍可以保持性能稳定，结垢及滋生细菌较少，可保证供水水质安全，主要应用于家

庭装修冷热给水管道。是公司零售渠道主要产品。公司专精于

PPR管材，盈利能力全行业领先。公司

PPR产品毛利率领跑行业，得

益于公司卓越产品力与服务，公司同级别产品售价略高于同行业可比公司，彰显品

牌与服务溢价。PRR管材高端化。公司率先开发多层

F-PPR复合管填补国内空白，曾被认定为“上

海市高新技术成果转化项目”。当前公司

PPR产品矩阵中多层产品单价更高，满足

高端客户需求，公司也因此获得更高的毛利率。在管材高端市场形成了无可比拟的

竞争力，品牌力进一步提升。PPR管件配件多元化，盈利能力显著。各类弯头、阀体、分水器等管件配件在给水

管材管件采购金额中占比较高，对公司利润贡献不可忽视。伟星高度重视管件的开

发与定制，推出了大量的个性化、功能化

PPR管件，产品品类丰富，以伟星绿管系

列为例，公司可提供的管件配件种类高达

68

种，通过合理的定价策略，可实现较

为丰厚的利润。1.2.2

其他塑料管产品：工程与零售双轮驱动PE产品主要发力工程端。公司

PE类给水、燃气管主要销往优质自来水公司，及燃

气公司等，用于市政管道建设。HDPE双壁波纹排水管存短腿效应，公司立足天津及临海两处生产基地向

500kM范围内销售。此外

PE类产品包含一部分地暖管，兼

顾零售与工程市场，盈利能力较强。

PVC产品链兼顾零售与工程市场，公司充分发挥已有渠道优势，依托于给水

PPR产品的强劲品牌力，向零售家装中排水管、电工套管等应用领域发力，取得较快增

长。因零售类产品存在，公司

PE类、PVC类产品毛利率仍领先于行业。2021

年上半

年原料价格大幅上涨对行业盈利能力造成了较大冲击，毛利率有所下滑。1.3

共同富裕典范公司控制权相对集中，关键员工构建利益共同体。章卡鹏先生为公司实控人，穿透

后持股比例共计

14.14%；张三云先生同为公司实控人，并与章卡鹏先生为一致行

动人，两人合计共持股

22.23%。公司控股股东伟星集团及第二大股东主体临海慧

星股东人数分别达

26

名、14

名自然人。历史上三次股权激励计划范围不断扩大，成长红利共建共享。首次及第二期股权激

励计划已实施完毕，历次业绩考核均顺利完成。第三期激励计划第一个解锁期股份

已于

21

年

12

月解除限售，剩余股份将依据

2021

年及

2022

年业绩考核指标完成

情况逐步解除限售，覆盖人数达

143

人，较前两次显著增长。股权激励计划要求

2021

年-2022

年净利润较

2017-2019

年度平均扣非净利润(9.27

亿元)至少增长

23%、38%。激励对象中以各事业部及地区销售公司管理层为主，彰显公司对营销体系的重视。

销售系统形成类“合伙人”体系，可有效激发各事业部及销售公司扩展业务的战斗

力。第三次激励计划授予股权的

76

名销售系统人员中地区类销售公司管理人员

49

名，工程类事业部人员

27

名，与公司零售+工程的一体化布局相一致。1.4

扎根华东

展望全国伟星新材创立于浙江，深耕华东市场同时逐步将业务迈向全国。目前华东贡献主要

收入来源，21

年

H1

华东营收占比

51.77%。由于区域间发展差异，各区域发展增

速不一，华北、华中、西部地区增长较快。公司遵循“先有市场、后建工厂”的思路进行产能布局。公司扎根于浙江临海，逐步

拓展了上海、天津、重庆、西安以及泰国共六大生产基地。新生产基地投产后对区

域业绩锦上添花，发展史上极少盲目扩充产能导致产能无法消化。业务扩张以销售渠道建设为先，首先推进小口径产品（PPR、PE管材等）的市占

率，该类产品运输成本占比不足

3%，可由大型生产基地生产后面向全国销售。待

市场达到一定规模后再到区域市场投建生产基地，发挥区域生产基地在仓储、运输、

响应客户等方面的优势，同时利用已有销售渠道扩大客户群体，扩展更适合短距离

销售的大口径塑料管材市场，进一步提升市场规模与市占率。1.5

盈利能力及质量优异

更接近消费企业通过杜邦分析及自由现金流两个角度研判公司财务状况，我们发现公司的各类财务

指标均偏离建材行业特征，更为接近消费龙头企业。我们选取海天味业及消费建材

龙头企业与公司进行对比，公司盈利能力强、盈利现金含量高、资本开支需求低、

资产结构优异等特征均在建材企业中具备一定稀缺性。公司净利率逐年提升带动

ROE增长。2015

年以前公司毛利率水平逐年增长驱动净

利率提升，2016

年起毛利率稳定但期间费用率有所回落，使得净利率逐年增长。公司保持较低权益乘数以及总资产周转率，使得

ROE领先优势不如净利润率显著。

资产结构较为优异一方面反映公司偏稳健的经营思路，公司始终维持较低的资产负

债率，在加大经营杠杆扩张上维持克制。另一方面最为关键的原因是公司有着强大

的制造现金能力，举债需求极低。而建材企业在地产精装潮中迅速扩大业务规模，

市占率显著增长的同时经营杠杆有所提升。获得现金能力强，资本开支及营业资金投入少，造就稳健自由现金流。零售业务盈

利质量极佳，主要体现在经营获得现金比例高及净利润现金含量高，公司收现比、

净现比常年大于

1。公司在经营现金流的两项关键指标展现优异生意属性。而建材

类企业通常由于下游客户的资金面情况受宏观情况扰动，收现比及盈利现金含量波

动较大，常阶段性承压。2.零售端壁垒：品牌、渠道、服务协同品牌：民间口碑造就品牌力：公司在成立以来高度绑定城市自来水公司，在新市场首先推

广自来水公司市场，逐步向消费者端渗透。自来水公司为城市供水专家，从业人员

使用伟星管后形成推广效应，品牌影响力逐步提升