兴发集团研究报告风起于“磷”行稳致远

兴发集团研究报告：风起于“磷”，行稳致远一、磷化工龙头企业，深耕产业链一体化布局公司是国内磷化工龙头企业，从上游磷矿开采，到下游农药、硫化工、磷化工、硅化工等精细化工品的生产销售，构建起资源工艺一体化的产业布局，形成了较高壁垒的护城河。同时，公司在有机硅新材料、半导体、新能源材料等高附加值领域均具备领先的研发和产业化推进优势，2022年前三季度食品添加剂、特种化学品、湿电子化学品等成长板块产品业绩贡献已上升至接近三成，我们看好公司由传统周期型公司逐步转变为优质的成长型公司。（一）公司为国内磷化工龙头，全产业链布局优势明显立足磷化工资源，发挥全产业链布局优势。湖北兴发化工集团股份有限公司成立于1994年，是一家以磷化工系列产品和精细化工产品的开发、生产和销售为主业的公司。1984年公司前身兴山县化工总厂成立，1985至1993年期间，依托宜昌丰富的磷矿资源，公司先后建立了黄磷、三聚磷酸钠、六偏磷酸钠、食品级磷酸的产线。1994年，兴山县化工总厂积极联合兴山县水电专业公司和湖北双环化工集团公司，以定向募集方式设立了本公司。1999年，公司与兴山天星水电集团实现联合重组，并在上交所完成上市。公司作为国内磷化工及草甘膦行业龙头企业，始终专注精细磷化工发展主线，同时积极探索磷硅硫盐的融合发展。公司先后于2009年布局6万吨有机硅单体项目，2014年收购草甘膦龙头企业湖北泰盛51%股权，2019年收购兴瑞硅材料100%股权，逐步实现了磷硅盐的协同发展。通过二十多年的发展，公司已成为中国最大的精细磷酸盐生产企业之一，并打造了行业独特的“矿电化一体”、“磷硅盐协同”、“矿肥化结合”的产业链布局，产业协同竞争优势明显。2021年12月，公司与华友钴业签订合作协议，设立合资公司湖北兴友新能源，公司持股51%，计划在宜都投资建设30万吨/年磷酸铁项目，项目将分期建设，一期为10万吨/年磷酸铁，公司以此为契机切入新能源赛道。2022年9月20日，公司公开发行可转债募资28亿元，投资建设20万吨/年磷酸铁及配套10万吨/年湿法磷酸精制技改项目与8万吨/年功能性硅橡胶项目。公司产品管线丰富且协同性高；新能源/新材料的成长板块新产能投放在即，逐步进入收获期。1）草甘膦方面，2022年8月27日，公司宣布将回购泰盛化工剩余23.13%的少数股东权益，回购完成后公司将持有泰盛化工100%的股权。含后者的子公司内蒙兴发10万吨草甘膦产能在内，公司合计共具备23万吨草甘膦产能，是国内草甘膦行业龙头。2）有机硅方面，目前公司全资子公司湖北兴瑞具备36万吨有机硅单体产能，并形成下游15万吨/年硅橡胶（8万吨/年110胶、7万吨/年107胶）、3万吨/年密封胶以及2万吨/年甲基硅油和5000吨/年乙烯基硅油产能。当前，湖北兴瑞在建40万吨有机硅新材料项目，其中一期20万吨预计将于2023Q3建成投产。此外，公司全资控股孙公司内蒙兴发目前在建40万吨有机硅单体产能。3）磷矿石方面，截止当前，公司拥有采矿权的磷矿资源储量约4.29亿吨；此外，处于建设或探矿等阶段的公司控股或参股磷矿石储量非常丰富，如公司持有荆州荆化（探明储量2.89亿吨，探矿阶段）70%股权，持有桥沟矿业（探明储量1.88亿吨，探矿阶段）50%股权，持有宜安实业（探明储量3.15亿吨，已取得采矿许可证，采矿建设阶段）26%股权等。目前公司磷矿石设计产能为385万吨/年，在建后坪磷矿200万吨/年产能预计2022年四季度建成投产；同时，后坪磷矿200万吨/年选矿项目在建中，预计2024年3月建成投产。4）硫基材料方面，新疆兴发二期2万吨二甲基亚砜（DMSO）产能和贵州兴发1万吨二甲基二硫醚（DMDS）产能已相继进入试运行阶段。5）湿电子化学品方面，公司控股子公司兴福电子（权益55.29%）具备3万吨电子级磷酸、6万吨电子级硫酸、3万吨电子级混配液产能，参股公司子公司兴力电子（权益30%）具备1.5万吨电子级氢氟酸产能。目前兴福电子正在建设3万吨电子级磷酸、2万吨电子级双氧水、2万吨电子级蚀刻液、3000吨电子级清洗剂等项目，预计2022年下半年投产。此外公司于2022年8月13日发布公告，计划分拆子公司兴福电子至科创板上市。待兴福电子完成分拆上市后，巩固业务优势，将实现自身与公司的协同发展。6）锂电材料方面，公司与华友钴业签订合作协议，设立合资公司湖北兴友新能源（权益51%），计划建设30万吨磷酸铁，其中一期10万吨磷酸铁将于2023年Q2投产，二期20万吨磷酸铁将于2024年建成。此外，公司与华友还合作有磷酸铁锂，一期规划建设8万吨（权益49%），预期于2023Q2投产。（二）公司主营产品2020年下半年起景气上行，同时费用率持续优化，内部经营向好化工品高景气周期下，公司业绩改善明显。随着2021年国内及全球经济复苏，叠加通胀上行，受益于传统农化市场景气度提升以及食品加工、碳纤维、集成电路等新兴产业的快速发展，公司主营产品草甘膦、有机硅、食品添加剂、二甲基亚砜、湿电子化学品等产品市场需求旺盛，产品盈利能力显著增强。2021年公司实现营业收入237.06亿元，同比+29.42%；实现归母净利润42.37亿元，同比+582.05%。2022年上半年，公司主营产品依旧延续了较高景气。但进入三季度，化肥、草甘膦、黄磷、有机硅单体等公司主要产品价格部分从高位回调，同时9月公司公告对子公司兴瑞公司的流化床锅炉进行停车检修，检修分别影响草甘膦原药、有机硅粗单体和甘氨酸产量1万吨、8千吨和4千吨，故影响Q3公司业绩。在此不利的市场环境下，公司依托循环经济产业链的协同优势，极大程度平滑了产品价格变动带来的影响。2022Q1-3公司实现营业收入248.56亿元，同比+48.26%；实现归母净利润49.11亿元，同比+93.50%。期间费用率持续优化，经营能力向好改善。近年来公司持续优化内部治理，期间费用率不断改善，其中销售及财务费用率在近两年下降明显。2022Q1-3公司销售费用率为1.15%，同比-0.51PCT；管理费用率为1.04%，同比-0.25PCT；财务费用率为0.94%，同比-1.24PCT。同时，多个新建项目投产，以及伴随长江“三磷整治”而进行的厂房搬迁升级等工作的落地，公司固定资产稳步增加的同时，资产质量得到明显提升，同时债务水平及债能力不断优化，自2015年起公司资产负债率持续降低。（三）公司持续加大研发投入，坚持技术创新和精细化工产业定位公司坚持精细化工为主业的战略定位，按照“人无我有，人有我精，人精我特，人特我专”的产品差异化竞争思路，持续加强自主科技创新能力建设。公司先后组织实施40余个国家、省、市级重点科技计划项目，应用先进技术成果300多项，自主开发新产品、新技术200多项；拥有专利授权733件；获省部级及以上科技奖励20项；获得国家科技进步二等奖1项。其中公司的“芯片用超高纯电子级磷酸及高选择性蚀刻液生产关键技术”项目荣获2019年度国家科学技术进步二等奖，自主开发电子级磷酸、硫酸、磷酸系蚀刻液生产关键技术，打破国外技术垄断，实现IC级磷酸、硫酸及磷酸系蚀刻液产品进口替代，并出口韩国、日本、新加坡等发达国家和地区。公司草甘膦合成技术已达到国际先进水平，综合单耗跃居行业前列；有机硅产业综合实力跻身国内第一梯队。此外，公司与中科院先进技术研究院、中科院北京过程所等科研机构密切合作，同时牵头组建湖北三峡实验室，汇聚行业专家及研发人才重点开展磷石膏综合利用、微电子化学品等关键技术的攻关。公司还与中科院深圳研究院签订《战略合作框架协议》，开展黑磷、气凝胶、新能源材料等领域关键技术攻关，为公司加快转型赋能助力。公司研发费用逐年递增，研发人员储备充足。近年来公司研发费用及费用率逐年递增，2022年前三季度公司共计投入研发费用9.47亿元，同比+88.92%；研发费用率为3.81%，同比+0.79PCT。同时，对比其他磷化工企业，公司无论从研发费用投入的绝对值还是费用率水平，都具备领先地位。此外，公司研发员工人数及年均薪酬也逐年递增，结合公司对重点院校博士、硕士毕业生的就业优待政策，公司对优秀人才的吸引力持续提升。2021年，公司研发人员中硕士及以上/本科及以上学历占比已分别接近10%/60%。据公司2022年中报披露，年内公司研发实力得到进一步提升，同时研发成果快速转化。当前公司的专职研发人员有近270人，创新人才力量得到极大提升。（四）公司由国资控股，股权结构清晰公司实控人为兴山县国资委，股权结构清晰。公司股权结构清晰，实控人兴山县国资委通过宜昌兴发集团持有公司19.38%的股权；第二大股东浙江金帆达是国内生产草甘膦原药和制剂产品企业，持有公司14.61%的股权。公司通过旗下控股和参股子公司对于不同类型业务进行完整的产业布局。二、磷矿石：今明年扩产较少+磷酸铁拉动需求，景气大周期下价格有望维持高位磷化工产业需求广阔。磷化工产业链以磷矿石为原料，通过化学方法将矿石中的磷元素加工为磷肥、黄磷、磷酸和磷酸盐等各类产品，其中磷酸、磷酸一铵、磷酸二铵等产品根据纯度不同分为化肥级、工业级/食品级等，相关产品广泛应用于化肥、农药、日化、食品、电子、新能源材料等行业，下游需求广阔。根据百川盈孚和文献《我国磷化工发展现状及措施建议》，磷肥、黄磷、磷酸盐分别占磷矿石下游比例为73%、12%、15%，黄磷下游磷酸、五氯化磷、五氧化二磷分别占比56%、25%、8%。国内磷矿资源贫乏，可开采年限严重不足。据UCGS统计，当前全球磷矿石储量约为710亿吨，其中摩洛哥和西撒哈拉以500亿吨位列全球第一，占比70.4%。中国虽以32亿吨位列第二，但占比仅为4.5%，且历经多年的开采，国内优质矿床贫乏，矿石品位较低。当前我国磷矿石平均品位不足20%，多数磷矿石需经洗选富集后才能满足磷化工生产需求。我国作为世界最大的磷矿石生产国，产量占全球40%，但储采比仅35.6，远低于世界平均值318。磷矿石作为磷资源的唯一规模化提炼来源，属于不可替代且不可再生资源。按照现有开采速度和利用方式，我国磷矿资源可开采年限不足40年，且剩余资源量的开发利用将耗费更高的开采成本。在此背景下，过去十年间各地政府不断提高磷矿石行业的准入门槛及环保要求，同时也配套出台了当地磷矿的生产要求文件。2017年开始，国内磷矿石产量连续4年下滑，2020年我国磷矿石产量已较2016年下降35%。2021年，受下游磷肥和磷酸铁需求拉动，磷矿石产量有所提高，全年产量共1.03亿吨，同比+15.2%，但仍未超过2018年水平。磷矿石景气高企，今明年价格或维持高位，中长期看价格中枢将实现提升。去年下半年以来，受下游磷肥需求旺盛支撑及新能源需求的大力拉动，磷矿石价格快速上涨，当前仍维持高位。同时，各地方政府对于磷矿就地转化率提出要求，以实现磷资源的充分利用和更好地招商引资。如贵州省“十四五”自然资源保护和利用规划中提出，要支持贵阳、铜仁等地打造新能源电池及材料产业基地，支持黔中地区重点打造世界级磷化工产业基地，同时以开阳、瓮福为磷矿重点开采区，并严格控制富磷矿开采。此外，2021年10月贵州省副省长郭锡文在调研开阳县、磷化集团新材料产业时，强调要充分发挥磷矿

资源优势、积极引进行业龙头企业、提升资源就地转化率，以矿产资源高端化利用推动产业结构调整。从供给端看，当前磷矿石新产能审批严格，同时政策层面上新批产能需配套下游磷化工产业，而磷矿基建过程中面临的安全问题较为复杂，且磷矿石开采过程中磷石膏的处理同样需要大量研发和资金投入的支持，故未来3-4年国内磷矿石的新投产产能主要集中于规模较大的磷化工企业。从资本开支角度，2015-2021年磷化工主要上市公司累计在建工程新增投资额为390.38亿元，其中矿产类（包括新建开采、选矿等）开支占比23.4%、传统化工品类开支占比39.9%、新型下游应用类开支占比6.4%。自2019年起，矿产类及新型应用类的开支绝对数额增加明显，其中新型应用开支占比快速提升。磷矿产能及产量增量方面，我们预计今年国内磷矿石产能将新增350万吨左右，2023-2025年将分别新增产能350、410、1350万吨。今年1-9月国内磷矿石产量约7827万吨，预计全年产量约1.04-1.05亿吨。从需求端看，磷矿石的主要下游为磷肥、磷系食品添加剂等，从近两年看，以上传统下游每年可贡献约1.01亿吨的磷矿石需求。磷酸铁作为磷矿石新增下游，近两年扩产计划较多，尤其明年年中将有大量产能实现投产。我们预计今年国内磷酸铁产量约为85万吨，明年产量或增至180-190万吨，明年底国内总产能将突破300万吨。在下游新能源

高需求驱动的背景下，磷酸铁的投产将显著拉动磷矿石需求。以当前磷酸铁对磷矿石约1：4的单耗测算，2023-2025年磷酸铁分别将有望拉动磷矿需求740万吨、1200万吨、1900万吨。叠加传统下游相对稳定的需求，我们测算得2023-2025年国内磷矿石需求分别约为10840、11300、11900万吨。故经由供需平衡测算，我们认为2023年国内磷矿石价格仍将维持较高景气。从中长期看，我们认为磷矿石作为不可再生的战略型资源，以及下游磷酸铁锂、六氟磷酸锂等新兴应用不断涌现，或将从根本上改变政府、企业及市场对于磷矿石的价值评估，我们看好磷矿石景气大周期的延续。而磷矿石的高景气度将从成本端支撑下游精细磷酸盐及磷酸铁的高景气，公司磷矿石产能充足，预期将充分受益。三、草甘膦：转基因推广进程加速将拉动需求，公司是国内龙头企业（一）草甘膦是全球使用量最大的除草剂品种，当前主要产能集中于中国草甘膦是全球主要的氨基酸类除草剂，其具有杀草谱广、低毒、低残留的优异特性。它是一种非选择性的广谱除草剂，最早被孟山都推广商用。由于草甘膦能与土壤中的铁、铝等金属离子结合而失去活性，因此具备污染小和残留时间短的特点。随着百草枯由于其中毒后的不可逆转性进而被多个国家严格限制使用，以及南美等地转基因作物的大量种植推广，草甘膦成为目前最广泛应用的除草剂之一。当前草甘膦约占全球除草剂市场30%的份额。据PhillipsMcDougall统计，2020年全球除草剂市场规模约240亿美元，预计至2025年除草剂市场规模将稳步增长至265亿美元，占全球农药市场的比重达到40%。全球草甘膦供给格局稳定，且行业集中度较高。行业集中度方面，我国草甘膦企业数从过去的30余家逐渐缩减至现在的9-10家企业，计入内蒙兴发新投产的5万吨产能，当前国内行业CR3达60%，且未来少有新增产能，行业供给格局基本稳定。此外，海外拜耳（原美国孟山都）拥有约38万吨产能。草甘膦合成工艺主要包括甘氨酸法和亚氨基二乙酸法，国内企业多采用甘氨酸法工艺。（二）转基因作物种植面积预期提升，草甘膦边际需求有望增长1、作物增产需求迫切，全球转基因渗透率稳步提高。由于草甘膦的广谱性除草能力，转基因作物是其最大应用领域，其中以大豆和玉米等主粮为主。转基因作物中以大豆和玉米等主粮为主。其中抗虫和抗除草剂是转基因最主要的两个需求及对应形状，而复合性状则是同时转入抗虫和抗除草剂基因的作物。2019年全球近90%的转基因作物都含有抗除草剂基因。出于作物增产增效的考虑，全球转基因作物种植面积持续增加，2019年全球转基因作物种植面积为1.90亿公顷，2000年至今的复合增长率达到约8%。其中，美国/巴西/阿根廷种植面积分别为0.72/0.53/0.24亿公顷，位列全球前三。当前，全球转基因作物渗透率约14%，未来中国市场提升空间巨大。2、国内政策支持下转基因推广进程加快。对比海外转基因作物的快速渗透，国内转基因起步较晚、发展缓慢。当前国内转基因作物种植面积仅约320万公顷，仅占全球2%。同时国内转基因作物渗透率仅为2.4%，对比全球14%左右的渗透率有明显差距。2016年国务院发布“十三五”国家科技创新规划，将转基因作物重新提上商业化议程，政策支持力度加强。此前，国内批准的转基因安全生产证书主要集中在抗虫棉花、抗病番木瓜等小品种上，2019年中国农业农村部通过2个玉米、1个大豆等主要粮食的转基因生物安全证书，此后国内转基因作物的产业化进程进入快速发展阶段。目前国内共有35项玉米转基因安全证书，其中22项为进口、13项为国内自研；共有28项大豆转基因安全证书，其中24项为进口、4项为国内自研。3、国内转基因作物推广进程对草甘膦需求边际影响的测算。为对国内转基因作物推广的渗透率进行假设，我们首先复盘了美国和巴西的转基因作物渗透率变化。根据USDA数据，以玉米、大豆、棉花为例：

1）美国：1996年，玉米/大豆/棉花的转基因种植渗透率分别为3.0%/2.2%/7.4%，在经历10-15年的指数增长期后，2010年玉米/大豆/棉花的转基因种植渗透率分别达到70%/78%/93%，此后趋于平稳增长，至2015年基本稳定在90%/90%/95%左右。2）巴西：1998年，大豆转基因种植渗透率为6.1%，其推广进程启动较早；2006/2008年，玉米(夏)/棉花的转基因种植渗透率分别为4.9%/6.0%。同样在经历10年左右的增长期后，2017年玉米(夏)/大豆/棉花的转基因种植渗透率分别达到75%/92%/94%。因此，参考美国和巴西在推广10年左右时间维度的渗透率情况，我们假设：1）国内2年后转基因种子顺利落地，转基因作物渗透率快速增加。2）国内推广速度略快于美国和巴西，至2030年，中性假设下三种作物转基因渗透率略低于海外推广10年的渗透率5-10个PCT，即2030年国内玉米/大豆/棉花的转基因种植渗透率中性假设分别为70%/80%/75%。3）2023-2027年为渗透率快速提升期，2027年渗透率提升增速放缓。4）参考海外草甘膦用量，每公顷农作物使用草甘膦1.5kg。基于以上假设，我们分别测算了乐观、中性、悲观条件下，国内由于转基因作物推广带来的新增草甘膦需求，2030年分别为7.4万吨、6.5万吨、5.6万吨。（三）公司为国内草甘膦龙头，具备低成本竞争优势公司是国内草甘膦龙头企业，当前旗下子/孙公司泰盛化工和内蒙兴发共具备23万吨草甘膦产能，约占国内总产能30%。其中，内蒙兴发新增5万吨草甘膦产能已于9月投产，同时今年8月底，公司完成对泰盛化工约23%少数股东权益的回购，回购完成后泰盛化工已成为公司的全资子公司。对比竞争对手，公司自有磷矿品位优质，同时配套有原材料黄磷16万吨、甘氨酸10万吨等产能，具备低成本竞争优势。此外，公司在草甘膦原药的基础上，将进一步制造高附加值的草甘膦水剂产品并出口海外。草甘膦旺季推迟，预计22Q4-23Q1需求将逐渐回暖。今年全球极端天气频发，且当前拉尼娜现象仍在持续，造成海外种植季延迟、草甘膦需求旺季滞后。我们预期四季度草甘膦旺季即将到来，同时公司检修完成后草甘膦开工及发货有望改善。四、深化新能源/半导体新材料领域布局，有望开启公司第二成长曲线当前国内半导体、光伏、新能源汽车、碳纤维等行业飞速发展，在驱动如湿电子化学品、磷酸铁锂/磷酸锰铁锂电池材料、有机硅新材料等相应精细化工原材料需求提升的同时，也在推动其国产化进程的不断加速。公司坚持以精细化工为主业的战略定位，聚焦并提前布局磷-硅-硫产业链下游高价值精细化工品的研发及产业化，取得了较为领先的成果。公司子公司兴福电子深耕湿电子化学品十余年，目前已发展成为全球半导体电子化学品龙头企业，下游客户涵盖台积电、中芯国际等全球知名半导体企业。公司有机硅高性能聚硅氧烷合成及氯硅烷综合利用关键技术攻克行业技术瓶颈，有机硅产业综合实力跻身国内第一梯队。此外，公司研发的新型新能源材料黑磷目前已实现公斤级制备，产业化前景可期。在建项目方面，公司一期10万吨磷酸铁预期将于2023年上半年投产，此外还有湿电子化学品、功能性硅油、气凝胶等多个项目在建。2022年前三季度，公司成长板块业绩贡献占比已接近三成，我们预期全年该板块可实现18-19亿净利润。后续，公司将从磷基材料、锂电材料、硅基材料、湿电子化学品等多方面布局，我们看好成长板块利润贡献持续提升，助力公司从传统周期型化工企业向成长型精细化工企业转型升级。（一）湿电子化学品：下游需求旺盛，国产替代在即国内湿电子化学品需求增长较快，年化增长率接近20%。湿电子化学品是大规模集成电路、显示面板、太阳能光伏等生产过程中不可缺少的关键性基础化工材料，是电子技术与化工材料相结合的创新产物，具有技术门槛高、资金投入大、产品更新换代快等特点，是精细化工行业最具发展前景的领域之一。受益于下游集成电路、显示面板和太阳能光伏三大应用领域的需求扩张，未来国内湿电子化学品需求有望继续保持稳步增长。据中国电子材料行业协会预测，至2025年国内湿电子化学品需求将达到370万吨，2021至2025年期间复合增长率可达19%。2021年，国内集成电路、显示面板和太阳能光伏行业分别贡献了70.3、77.8、65.4万吨湿电子化学品需求。据中国电子材料行业协会预测，至2025年以上三个主要行业对湿电子化学品需求将分别增至106.9、149.5、113.1万吨，年复合增幅分别为11.0%、17.7%、14.7%。其中：1）集成电路领域，大尺寸晶圆加工国产化替代市场广阔。晶圆加工步骤对于湿电子化学品具有较大的需求，其中6英寸、8英寸、12英寸晶圆对于湿电子化学品消耗量分别约为3千克/片、5千克/片、24千克/片，更大尺寸晶圆对于湿电子化学品需求更为迫切。而目前国内6英尺及6英尺以下晶圆加工所用湿电子化学品国产化率为80%，8英尺及8英尺以上晶圆加工市场的国产化率仅为10%左右，12英尺晶圆所使用的湿电子化学品国产化率则更低。随着未来大尺寸晶圆产能不断投放，国内湿电子化学品市场迎来发展良机。2）平板显示行业，近年来国内显示面板在市场和政策的推动下快速发展。据中国电子材料行业协会数据显示，2021年TFT-LCD面板产能达到2.05亿平方米，同比+16.4%，预计至2025年将达到2.86亿平方米；2021年OLED面板产能为960万平方米，随着多条在建产能的投产，预计2025年将猛增到3428万平方米。由于单位面积OLED面板制造所需的湿电子化学品量较TFT-LCD面板大幅提升，未来随着国内OLED面板产能占比的逐步提升，显示面板用湿电子化学品市场规模有望得到进一步增长。3）光伏发电领域，其对传统能源发电替代进程加快。我国是全球最大的太阳能电池生产国，2021年国内光伏累积装机容量新增53GW，累积装机容量达到306.4GW，同比+20.9%。根据国家能源局公布的《2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》，2021年全国风电、光伏发电发电量占全社会用电量的比重达到11%，计划至2025年/2030年非化石能源消费占一次能源消费的比重达到20%/25%左右，至2030年风电太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上。国内高端湿电子化学品的国产替代空间巨大。尽管国内湿电子化学品近年来快速发展，但下游领域中高端产品的国产化率仍有巨大提升空间。据中国电子材料行业协会统计，2020年国内平板显示和半导体领域国产化率分别为35%和31%，仍大量依赖进口。湿电子化学品对于产品的纯度有着很高的要求，同时，下游企业对就近供应配套的需求也同样驱动着湿电子化学品的国产替代脚步加快。湿电子化学品技术壁垒高，高端市场的需求亟待满足。湿电子化学品是精细化工与电子信息行业交叉的领域，其试剂纯度和洁净度对电子产品的成品率、电性能及可靠性都有着十分重要的影响，因此它对原料、纯化方法、容器、环境和测试都有较为严格的要求。随着集成电路的集成度不断提高，要求线宽不断变小、薄膜不断变薄，相应需要技术水平更高的湿电子化学品才能满足工艺需求。国内仅有少数公司生产的湿电子化学品的等级达到G3级别以上，具备G4-G5等级产品生产能力的公司更是少数。公司湿电子化学品产能扩张加速，兴福电子拟分拆上市标志着公司向成长标的转型。国内生产湿电子化学品的企业中产品达到国际标准且具有生产量的企业有30多家，技术水平主要集中在G2级（国产化率80%）以下。8英寸（G3）及12英寸（G4）需求的高纯化学品大多依赖进口，国产化率约为10%。而国内仅有少数部分技术领先企业的部分产品达到了国际G4及以上标准。近年来国内企业积极新建湿电子化学品产能，其中公司控股子公司兴福电子陆续投资建设7万吨/年IC级硫酸、2万吨/年电子级双氧水、2万吨/年电子级蚀刻液、3000吨/年电子级清洗剂等项目。以上产能预计2022年底开始陆续投放，这将为提高公司在国内湿电子化学品行业市占率打下坚实的基础。2022年8月13日，公司发布公告，拟拆分湖北兴福电子至科创板上市，已于8月26日获得中国证监会核准批复，目前已完成股份制改制并启动IPO报辅工作。待控股子公司兴福电子分拆上市后，将近一步拓宽其融资渠道、强化其在湿电子化学品领域的竞争地位。（二）二甲基亚砜：“万能”溶剂应用广泛，碳纤维+集成电路拉动需求快速提升受下游碳纤维和集成电路等需求拉动，二甲基亚砜景气延续高位。二甲基亚砜（DMSO）具有高极性、高沸点、热稳定性好、非质子、与水混溶等特性，且能溶于乙醇、丙醇、苯和氯仿等大多数有机物，被称为“万能溶剂”，广泛应用于集成电路、碳纤维、医药、农药和皮革等领域。近年来，风电、航空航天、体育休闲等领域对碳纤维的需求大幅增加，2021年全球及国内碳纤维需求量分别达到11.80万吨和6.24万吨，预计2025年可分别增长至18.54万吨和15.92万吨，其中国内碳纤维需求复合增长率达到26.4%。而二甲基亚砜作为碳纤维原丝纺丝过程中的主要溶剂，对原丝的性能起到极其关键的作用。不仅如此，电子级二甲基亚砜还可以用于集成电路蚀刻后的清洗。近两年受到下游需求的强有力拉动，二甲基亚砜价格上涨显著。据生意社数据，2020年5月26日二甲基亚砜市场报价为12600元/吨，至2021年10月其价格飙升至58000元/吨的历史高位。截止到2022年10月13日，二甲基亚砜市场价保持在44000元/吨。二甲基亚砜行业集中度高，兴发集团为二甲基亚砜行业龙头。二甲基亚砜生产过程对安全性要求较高，故存在较高的扩产壁垒。目前兴发集团具有6万吨二甲基亚砜产能，权益产能为5万吨，其中新疆兴发新建的2万吨二甲基亚砜产能已于2022年7月底进入试运行阶段。在二甲基亚砜处于高景气阶段，公司产能的增加将进一步提升其综合业绩。（三）磷酸铁：新能源需求驱动下行业在建产能较多，磷化工企业具备长期成本优势新能源汽车需求爆发，渗透率大幅提升。在双碳政策驱动下，欧美各国家加大补贴力度，助力新能源汽车发展。2021年全球新能源汽车销量为644.2万辆，同比+107.5%，渗透率为7.8%，较2020年实现翻倍。国内新能源汽车的发展势头则更为迅猛，2021年国内新能源汽车销量为352.1万辆，同比+157.5%，渗透率达13.4%。截至2022年8月，国内新能源汽车累计销量达到386.0万辆，已超过去年全年，渗透率增长至22.9%。技术革新叠加价格优势，磷酸铁锂成为动力电池主流应用。磷酸铁锂电池能量密度低于三元材料电池，目前宁德时代

CTP技术和比亚迪刀片电池通过优化电池结构，有效提高磷酸铁锂电池的能量密度，拓宽了磷酸铁锂电池的使用场景。在新能源汽车补贴退坡的背景下，考虑到磷酸铁锂度电成本（LFP:0.40元/GWh）大幅低于三元材料（NCM523:0.98元/GWh），在能量密度问题成熟解决后，磷酸铁锂电池装车量大幅提高，截止到2022年8月，磷酸铁锂占动力电池总装车量的占比达到62%。储能市场亟待开发，电化学储能赛道高速增长。储能是电力系统中的重要环节，2021年国家及各省市政策要求风、光电站强配储能，配置比例10%-20%，容量时长2小时。不仅如此，随着储能电池应用场景的不断升级，储能电池市场将迎来新的增长点。据CNESA数据统计，2021年国内电化学储能装机规模为5.51GW，保守预计2025年国内电化学储能装机规模将得到36.19GW，复合增长率高达60.1%。动力电池+储能需求驱动下，磷酸铁锂及磷酸铁高速扩产，我们看好磷化工企业在磷酸铁上的长期竞争优势。受益于动力电池市场及储能市场的高速发展，市场普遍预期至2025年磷酸铁锂正极材料的需求将突破300万吨。从价格端看，磷酸铁及磷酸铁锂需求旺盛，而两者开工率在维持高位的同时，库存一直处于较低水平，处于供不应求状态，故价格自2021Q2开始持续上涨，当前维持在高位。从供给端看，磷酸铁及更上游的精制磷酸作为重要的中间体，由于扩产周期相对较长，因此产能释放节奏一直是沿产业链的一个核心瓶颈。当前，大量磷化工企业、磷肥企业以及部分钛白粉企业纷纷公告拟进行磷酸铁及磷酸铁锂项目的建设，据我们统计，目前磷酸铁和磷酸铁锂已规划新产能分别超过750万吨和600万吨，大部分企业选择分两至三期进行建设。短期，由于磷酸铁不同于传统大宗化工品，它的下游磷酸铁锂要涉及到电池厂家的认证，因此从出产品到形成实际销售再到高负荷生产需要一定的时间周期。我们判断在未来半年至一年时间内，磷酸铁仍将处于相对紧张的供给局面，也就造成了目前价格的高企，而先实现投产及销售的企业可以享受约1-2年的先发优势红利。而在更长维度的竞争中，我们认为磷酸铁终将成为一个偏大宗的商品，最终是成本的竞争。在上游，头部磷化工企业拥有磷矿的

资源优势，以及中间产业链的合成氨、下游磷铵磷肥的消化渠道等配套优势，因此我们非常看好具备一体化配套的磷化工企业在未来行业竞争中的成本优势及胜率。公司携手华友钴业布局磷酸铁及磷酸铁锂，切入新能源赛道。公司与华友钴业设立合资公司（公司权益51%），拟在湖北省宜都市投资建设30万吨/年磷酸铁项目，一期为10万吨/年磷酸铁，预计在2023年上半年投产。此外，公司还计划发行可转债，控股子公司兴友新能源，与华友钴业进行合作，筹集资金用于建设二期20万吨/年磷酸铁项目。公司携手华友钴业切入新能源赛道，磷酸铁项目落地后有望借助华友钴业在锂电池正极材料的客户积累，加快产品放量节奏。此外，公司通过全资子公司参股中创新航

IPO战略配售股票的认购，计划认购2500万美元或等值港币。中创新航是国内第三大电池供应商，主要产品包括磷酸铁锂电池和三元电池，其客户主要包括广汽乘用车和长安汽车，公司有望通过参股中创新航，深度绑定下游客户，为磷酸铁及磷酸铁锂打开新市场。（四）磷基新材料：产业化新突破，高附加值体现技术壁垒磷化剂可实现稀、贵金属的高效浮选。二异丁基二硫代次膦酸钠（以下简称“XF-A”），是一种重要的硫化矿浮选捕收剂，具有高效、低毒、低污染的特点。XF-A中存在着-PS和-P=S键，能够与Cu2+、Pb2+等离子形成配合物，难以溶解在水中，可用于浮选铜、铅硫化矿以及伴生有稀贵金属的铜、铅硫化矿，具有优异的浮选效果。高品位矿产资源日益贫瘠，公司磷化剂突破产业化难题。随着可供开采的高品位硫化矿的日益贫瘠，单一富矿逐年减少，为缓解矿产资源的供需紧张，对浮选药剂的需求呈逐年上升趋势。由于复杂的制造工艺和高昂的制造成本，膦酸盐矿物捕收剂的生产及应用长时间内一直停留在