家用电器行业研究报告需求回暖盈利见底估值有望修复

家用电器行业研究报告：需求回暖，盈利见底，估值有望修复1、供给恢复带动需求回暖，盈利见底，估值有望修复1.1、复盘2021年：供需疲软、成本高企致业绩承压，渠道分流特征凸显1.1.1、需求透支叠加成本高企等负面因素，厨房小电行业业绩、估值中枢下行2021年供需表现疲软致厨房小家电行业整体承压明显。需求端，2020年新冠疫情影响下，“宅经济”带动厨房小家电行业需求快速透支，奥维云网全渠道推总数据显示，厨房小家电12个品类合计线上零售额同比下滑9.7%。供给端，需求疲弱背景下行业玩家上新动力减弱，奥维云网监测数据显示，2021年小家电品类上新数量较2019、2020年均有所下降，此外新品销售占比对比以往也呈下降趋势。从各个品类增速情况来看，刚需品类电饭煲、电压力锅、电水壶等增长表现出较强韧性，根据魔镜数据，2021年刚需品类在2020年较高增长下仍实现稳健增长。相反地，电烤箱、面包机等西式小家电在需求透支下增速回调明显，此外榨汁机、豆浆机等衰退品类缺乏长期增长动力，表现相对较差。空气炸锅、电蒸锅、咖啡机、果蔬净化清洗机等品类在低渗透以及较好市场需求下延续高增长态势。成本侧原材料涨价，汇率侧人民币升值加上赛道拥挤导致2021年厨房小家电行业整体业绩承压。2020年小家电行业景气上行催生众多中小品牌入局，随着后疫情时代需求透支，赛道拥挤致线上流量费用高企，加上2021年下半年以来大宗原材料价格上涨以及人民币汇率升值，使得各企业内外销业绩持续承压，利润率中枢下行。考虑到会计准则变更，从毛销差角度来看，2021Q1-Q4各企业毛销差同比均有不同程度下滑，其中以外销代工为主的新宝股份在2021Q2起人民币大幅升值的背景下毛销差同比较大幅度下滑。渠道红利减退，行业景气下行叠加各企业业绩承压，市场担忧行业未来成长性，使得估值呈中枢下行趋势，机构持股比例降至历史低位。回顾2012年以来厨房小家电行业发展，2013年消费向线上转移，2018年新兴渠道叠加疫情红利均带动厨房小家电行业迎来快速发展，渠道驱动的小熊、摩飞品牌快速增长，同时带动行业估值中枢上行。高基数叠加需求透支等因素，2021年以来行业景气下行带动估值中枢下行。此外，2022Q1厨房小家电行业机构持股比例降至49.53%，达历史低位。1.1.2、传统电商平台流量红利调整：京东率先回暖，新兴电商销售占比快速提升传统电商平台流量红利褪去，抖音、拼多多等新兴渠道月活增长显著。根据QuestMobile数据显示，2019.6-2021.12淘宝、拼多多、京东、抖音和快手月活跃用户数规模分别+33.55%/+65.33%/+54.84%/+38.19%/+20.69%，其中2020年12月-2021年12月淘宝、拼多多、京东、抖音和快手月活跃用户数规模分别+9.2%/+1.9%/+17.4%/+25.4%/-0.7%。2019-2020年传统电商平台红利及疫情红利之下淘宝月活规模增长明显，但2021年渠道分流现象逐步显现，以抖音为代表的新兴渠道月活规模快速增长，另外值得注意的是京东作为专业电商平台月活增长保持稳健，流量较为稳定。电商GMV与流量以及成交转换率关联度较强，渠道分流背景下2021年京东、抖音渠道销售占比持续提升。行业维度上看，相较于阿里渠道，2021年下半年京东厨房小家电行业率先回暖，占比由2020Q2的37%提升至2022Q1的46%。全线上渠道来看，奥维云网数据显示2022Q1京东/阿里/拼多多/抖音/快手厨房小家电规模占比分别为

36.1%/33.5%/18.1%/9.6%/2.7%，新兴渠道占比约30%。1.2、当前时点：竞争格局向好，产品、营销、渠道齐发力，行业整体呈弱复苏趋势中小品牌出清利于竞争格局改善，行业涨价逐步落地。正如前文所述，2020年疫情红利下众多中小品牌入局厨房小家电领域，2021年京东在售小家电品牌较2020年有较大幅度增加，加剧行业竞争。竞争加剧叠加市场需求疲软、原材料涨价，各品牌商提价策略相对保守。但随着行业景气持续承压，成本高企，2022年以来大部分小品牌开始陆续退出竞争，2022年5月京东在售小家电品牌有较大幅度下降，此外随着美的开始主动缩减非核心业务，行业整体竞争趋于缓和。随着行业竞争趋于缓和，2021年下半年开始各品牌开始进行结构性调整，行业均价进入上行通道，2022Q1提价明显。随着供给端各品牌商推新卖贵，需求端疫情影响下高收入人群对厨房小家电关注度提升，中高端市场迎来结构性增长。从厨房小电行业整体来看，2022M5中端、中高端以及高端价格带贡献主要增长，增速分别达57%、30%、28%，而中低端市场增长相对乏力，我们认为主要系其定位客群消费需求在疫情影响之下受到较大程度抑制所致。细分品类来看，电饭煲、电烤箱、电水壶、微波炉、电炖锅等品类中高端产品增速高于中低端产品，反映行业逐步由价格竞争转向价值竞争，利好品牌、产品竞争力强劲的龙头企业发展。行业逐渐走向价值竞争，各家企业也在积极发力产品、渠道、品牌营销端以获取更多流量，并通过结构化升级提升盈利能力：（1）产品端，2022年以来厨房小家电品牌纷纷开启产品更新迭代。例如苏泊尔

推出新一代炒菜机器人；九阳围绕“太空科技”概念推出多款空气炸锅、榨汁机以及净水器新品，并推出新一代全自动茶吧机；小熊巩固厨房小家电的同时进一步深化母婴电器品类布局；摩飞成功打造便携果汁杯爆款产品并创新推出双胆多功能电饭煲；东菱则围绕电动品类推出新款咖啡机以及佐料机。从终端动销SKU数量也可以发现，2021年下半年以来各大品牌商终端SKU数量增长明显，或主要系加大终端产品推广力度所致。（2）品牌营销端，以小熊为代表的品牌商持续推进品牌升级。2022年小熊进行了新一轮品牌策略转型，品牌理念由“萌家电”转向“年轻人喜欢的小家电”，面向更广阔、消费力更强的年轻群体，同时对产品创新、外观设计和功能性提出更高要求，品牌延展性或得到逐步体现。（3）渠道端，以九阳、苏泊尔、小熊为代表的品牌商积极推进渠道改革以提高渠道效率。2020年苏泊尔率先推动DTC渠道改革，先后收回了天猫、京东POP官方旗舰店，2021年7月收回了炊具官方旗舰店，预计后续会继续提高直营化占比。2020年小熊对天猫平台经销体系进行调整，天猫官旗直营化后提升了整体运营效率。2021Q4九阳将以往经销商出货考核改为零售动销考核，同时提出一盘货模式，能够减少经销商仓储物流费用、减少资金占款，更有助于经销商进行市场推广来抢占份额。一盘货、DTC改革、零售动销考核均有助于公司更好管理库存，观察终端动销情况，减少去库存带来的资源浪费。传统电商渠道改革释放渠道效率，价值竞争环境下龙头品牌市场份额趋势性提升。正如前文所述，旗舰店收回直营后提价动作会更加统一，一盘货模式下节省的仓储物流费用能够用于市场推广，零售动销考核能够减少出货考核下去库存带来的资源浪费。从各品牌京东和阿里市场份额变化趋势中可以看出，2020年小熊、苏泊尔

渠道体系调整以来，京东和阿里渠道市场份额稳步提升，其中2021年下半年以来份额提升较为明显。九阳2021年年底渠道改革以来京东份额同比提升，阿里份额下降幅度环比收窄。京东厨房小电行业增长稳健，需求透支效应减弱叠加进入低基数，5月份阿里厨房小电下滑幅度收窄，618大促拉动阿里恢复正增长。正如前面所述，2021年渠道分流下京东保持较好增长态势，虽然阿里渠道厨房小电下滑较大，但整体来看厨房小电行业增长逐步企稳，2022年1月、2月阿里+京东厨房小电销额同比分别+13%、+2%。3-4月份受深圳、上海疫情影响，阿里厨房小电下滑明显，随着疫情逐步趋缓阿里渠道下滑幅度收窄，带动5月份整体销额增长回正，同比+3%。随着供给端各品牌商持续推新，618大促期间阿里渠道厨房小家电行业规模同比+6.25%，需求有所恢复。618释放弱复苏信号，行业增长结构性分化明显，多功能以及改善生活品质的单品取得较好增长。奥维云数据显示，2022年618期间传统渠道厨房小家电线上零售额规模同比+5.4%，行业整体呈现弱复苏态势。分品类来看，空气炸锅成为增长主力，零售额同比+133.3%，电蒸锅、煎烤机、破壁机零售额分别同比+59.3%/+21.4%/+13.4%。分渠道来看，京东整体增长稳健，阿里整体回归正增长：（1）天猫数据显示，2022年618期间厨房小电整体零售额同比+1.63%。其中空气炸锅、咖啡机、果蔬净化清洁机、电蒸锅和多功能锅实现较高正增长。相反传统大单品以及食物料理机等表现相对疲软。（2）京东数据显示，2022年618期间厨房小电整体零售额同比+8.23%，增长稳健。其中空气炸锅、多功能锅、电烧烤炉、电烤箱和咖啡机取得较好增长。展望后续，短期疫情多发刺激厨房小家电需求释放的逻辑仍存，随着各品牌商发力营销和产品创新，预计厨房小电销售或有望逐步回归常态化增长。1.3、展望未来：短期看业绩修复，中期看渠道红利+新老品类交替1.3.1、原材料企稳回落，短期业绩修复确定性较强收入端，2022Q2行业各公司陆续进入低基数，叠加618期间行业整体呈复苏趋势，预计2022Q2收入增长存韧性。受需求透支以及同期高基数影响，2021Q2起各公司营收增速放缓明显。此外，从线上阿里和京东数据来看，随着疫情趋于缓和，延后性需求得以释放，4月份以来厨房小家电行业线上销售逐步回暖，4/5月份阿里+京东销售额同比分别+2.62%/+5.09%。业绩端，随着竞争格局优化，价值竞争带动行业均价上行，叠加原材料价格回落，预计2022Q2起业绩将边际修复。根据小家电成本结构构造成本变动指数，行业角度上看，2009Q4-2011Q3以及2016Q4-2017Q3成本上涨期间毛利率呈同比下滑趋势，随着原材料价格同比回落，2011Q4-2012Q4以及2018Q4-2019Q3行业毛利率修复明显。行业个股上看，2021年原材料上涨致小熊电器、新宝股份单位原材料成本同比分别+10.48%、18.23%，其中小熊电器在产品结构升级带动下毛利率较为稳定，新宝股份外销提价相对延迟，整体毛利率受成本影响承压明显。测算2022Q2原材料价格回落对行业毛利率的弹性，中性预期涨价幅度3%的情况下毛利率同比+1.3pct。根据小家电原材料成本结构测算2022Q2小家电行业综合原材料成本同比约+0.86%，较2022Q1增幅继续环比收窄。通过敏感性分析，中性预期涨价幅度3%的情况下小家电行业毛利率提升约1.33pct。个股层面，2021年新宝股份和小熊电器毛利率受原材料上涨影响较大，随着原材料成本压力缓解，预计业绩修复空间较大。此外，以出口代工为主的新宝股份还将受益于人民币贬值，短期业绩弹性空间较大。1.3.2、中长期把握行业细分品类周期红利+渠道红利小家电行业技术壁垒相对低，品类繁杂，中长期成长关键在于保持持续创新能力，提高市场洞察力从而把握细分品类发展红利。对于各企业而言，一方面需要把握厨房小家电