日本通货紧缩时期的宏观经济政策及其效果评价-2000

日本通货紧缩时期的宏观经济政策及其效果评价2000

一、日本1991—1995年期间的宏观经济政策财政政策的主要内容

1991年经济增长速度的下降表面化以后，日本政府开始实施扩张性财政政策，出台了一系列积极的措施。

第一，大幅度增加公共投资。在民间投资收缩的背景下，为了通过公共投资带动经济增长，日本政府大幅度增加财政投资支出。1991—1995年的5年中，财政预算中用于公共固定资产投资的资本支出年均增长速度达到%，是各项支出项目中最高的。其中各年度的增长速度除1994年略低之外，都在7%以上。比1980—1990年平均%的增长水平高出很多。

第二，采取大规模减税措施。为了刺激居民消费，1994—1995年日本政府两次实行个人所得税减税计划。其中1994年实行万亿日元的一次性减税，大约相当于当年一般财政预算的%；1995年实行了2万亿日元的一次性减税和万亿日元的制度性减税。

表3-11991—1995年政府投资与债务发行情况

资料来源：日本经济企划厅《1996年经济白皮书》。

第三，扩大政策性金融规模。财政投融资是日本政府利用邮政储蓄的资金来源建立的政策性惠信贷。1991—1995年期间，日本政府采取了扩大财政投融资规模的措施，为企业和居民住宅建设提供资金支持。其间政府财政预算确定的财政投融资计划年均增长幅度达到7%，其中1991—1993年各年的增长幅度都在10%左右。实际用于中小企业政策性贷款和居民住宅建设优惠贷款的政府资金增长幅度超过了全部投融资预算的增长。

表3-2财政投融资计划支出结构

注：表中数据为计划数，不是实际执行数。总额不是所列各项的合计。

资料来源：同表3-1。

总之，为了适应上述扩大公共投资支出和大规模减税政策的需要，日本政府大幅度增加财政预算规模，扩大财政赤字，并通过大量增发国债弥补财政资金不足。据统计，1992—1995年，日本政府先后8次在原有年度预算的基础上提出补充预算法案，增加财政支出预算。以1995年为例，日本国会分别在5月和10月两次通过政府编制的补充预算，追加的公共投资支出预算达到原有年度预算额的50%左右(参见日本经济企划厅《1996年经济白皮书》)。另外，日本的公债发行额由1990年的万亿日元增加到万亿日元，在短短的5年中增长了近2倍，年均增长速度达到%。1995年国债依存度也由1991年的%提高到%。作为扩张性财政政策较长时期持续的结果，1991—1995年期间，日本的财政赤字相对于GDP的比例逐年提高，1995年达到%，比1991年上升了个百分点。货币政策的主要内容

货币政策措施主要集中在利率调整方面。在1991年先后3次下调利率的基础上，1992—1995

年日本中央银行又连续6次下调利率，使央行基本年利率从1991年初的6%降低到有史以来最低的%。同时，日本银行还通过公开市场操作，影响短期金融市场利率。使这一时期的金融机构贷款利率相应持续下降。

为了刺激银行的活力，改善信用收缩环境，1992—1995年，日本的金融自由化也有了很大进展。政府的主要措施包括以下几个方面。第一，放宽金融机构业务范围的限制，允许银行设立控股证券公司与信托投资公司，允许证券公司设立信托投资子公司，撤消金融机构在开设分店方面的限制。第二，设立短期债券投资信托基金。放宽非居民发行国内债券和居民发行外债的审查标准。第三，定期存款利率实行完全自由化，大额证券交易的手续费实行自由化。这些金融改革中多数是在80年代确定的目标，但在很大程度上符合通货紧缩条件下货币政策的需要，因此，在这一时期得到积极的推进。日本自从1984年实行资本帐户本币自由兑换之后，日元汇率完全由市场供求决定。1992—19

95年日本又经历了一次日元升值高峰，特别是1995年3月，一度上升到80日元兑1美元的历史最高水平。因此，这一时期日本政府经常入市干预，1995年4月制定了“日元升值对策”，增加大量预算，用于结构调整，抑制日元升值趋势。1995年下半年开始，日元开始进入贬值阶段。

二、日本1998—1999年期间的宏观经济政策财政政策的主要内容

作为“六大改革”重要组成部分，1997年日本正式通过《财政改革法案》，决定压缩长期持续的财政赤字、减少公共投资支出和公债发行总额、实行紧缩性财政。但是随着1997年下半年经济形势的急剧恶化，这些改革实施的条件出现了变化。在这种背景下，日本政府不得不对《财政改革法案》进行修改。1998年5月通过的修正案增加了“如果经济形势恶化，允许中止改革法案”的所谓“弹性条款”，11月则进一步提出冻结财政改革相关法案，并于12月在国会通过。在此基础上日本政府于1998年4月出台了以扩大公共投资为主要内容的“综合经济对策”，大规模追加财政支出预算，扩大国债发行规模。从这一时期开始，日本政府再次转向扩张性的财政政策(参见赵晋平“日本政府修改财政改革方针，防止通货紧缩的启示”，〈国务院发展研究中心调查研究报告〉1998年第65号，1998年5月25日)。

在内容上，这次的扩张性财政政策与以往并没有本质上的区别，主要还是减税和扩大公共投资。但是由于1997年以后经济衰退的程度远远超过前次。因此，在财政政策的执行力度和方式上存在着明显的区别。

第一，政策力度超过1991—1995年期间。1998年4月出台的“综合经济对策”，拟创出的市场需求规模超过万亿日元，其中由财政直接支出部分达到10万亿日元。这些都是历次经济对策中规模最大的。不仅如此，1998年11月再次追加新的“紧急经济对策”，市场需求规模上升到24万亿日元，直接的财政支出部分也增加到12万亿日元。再创政府经济对策规模的新记录。此外，1998—1999年政府债券发行平均规模达到万亿日元，相当于1991—1995年平均规模的倍。减税规模也有明显增加。

第二，财政支出结构有所变化。在1998—1999年的财政预算中，用于科学技术开发、再就业资助、社会保障支出、公共事业投资等方面的支出增加比较多，比例有所上升，而防卫支出，发展中国家经济援助，农业补贴等的比重下降。此外，在公共投资项目中，也改变过去以道路，水利设施等土木工程为主的投资结构，大量增加教育医疗系统的计算机网络，偏远地区通讯服务系统等新社会基础设施项目。

表3-31996—1999年公共投资与债券发行情况

注：1996—1998年包括追加预算数；1999年为最初预算数字；1999年公共固定资产为预测数字。

资料来源：日本经济企划厅《经济白皮书》

第三，政策性减税规模和范围进一步扩大。1998—1999年期间，日本政府又出台了多项减税措施，不但减税规模超过上次，减税对象也由个人所得税扩大到企业法人税。而且涉及税种范围更为广泛，包括对民间住宅投资实施个人所得税税基抵扣措施、废止有价证券交易税、对通信机械设备和交通工具购买金额按照一定比例从税基中扣除等(参见日本大藏省《平成11年税制改革纲要》)。按照1998年11月公布的“紧急经济对策”将逐步把法人税平均税率由46%下调到40%，实施法人税的永久性减税。另外，根据1999年的财政预算，当年中央和地方的减税额超过9万亿日元的规模，相当于1998年中央财政实际税收总额的%。从1998—1999年的预算税收及实际税收的变动来看，大规模减税的政策得到了充分体现。

表3-4财政预算支出结构

注：1998年包括3次追加预算数，1999年分别为年初预算数和追加预算数，其中追加“失业对策费”是指“经济新生对策”中的“雇用对策费”。

资料来源：日本大藏省公布的预算资料。

表3-51997—1999年预算与实际税收

注：1999年预算税收是全年数，实际税收是4—12月数据，与上年比是同期比。

资料来源：日本大藏省《租税及印花税收入统计》。

2.货币政策的主要内容

自从1995年基本利率降低到%的历史最低水平以后，虽然在经济再度进入衰退时，曾经几次探讨进一步下调利率的可能性，但鉴于利率政策的严重失效和日趋明显的“流动性陷阱”，最终未能实施。尽管如此，市场利率仍在继续下降，银行存款利率等已经接近零。基本上再没有调整的空间。因此，这一时期的利率政策基本没有发挥作用。

日本政府为了减少金融机构破产对金融市场的冲击，不惜动用财政投融资资金将资不抵债的长期信用银行收归国有；同时为了改善商业金融机构的资产负债条件和“惜贷”局面，提高银行消化处理不良资产的能力，通过向中央银行透支等方式筹集资金，购买商业银行优先股，注入资本金。这些措施都是过去未曾有的。反映了日本政府吸取拓殖银行和山一证券等大型金融机构破产的惨痛教训，试图通过政府的积极干预稳定金融市场，刺激经济恢复的政策取向。此外，日本政府为了改善企业的国际化经营环境，向海外进出口银行等政策性金融机构提供担保，由其发行债券，将所筹集资金用于支持发展海外业务的企业；向中小企业信用担保机构提供高达30万亿日元的基金，为中小企业从商业银行贷款提供信用担保。另一方面，日本政府为了防止1998年10月以后的日元升值对经济恢复产生不利影响，经常对外汇交易市场进行干预，并在政治上作出努力，呼吁西方7国给予合作(1999年以来，日元持续升值，最高时曾经达到100日元左右兑换1美元的水平。2000年1月21日在东京召开的西方7国财长会议上，经日本方面的要求，联合声明中写入了“关注日元升值”的内容。随后日元开始走低)。

这一时期，日本的金融改革也进入紧锣密鼓的阶段，1998年4月正式实施新的《外汇交易管理法》，日元的自由兑换和流通全面自由化。此外，金融的分业管理体制进一步打破，政府取消了对设立金融控股公司的限制，证券市场的限制也大大放宽；另一方面，日本政府设立专门的金融监管机构，强化了金融风险监督和防范体系，严格了金融机构资产负债比例规则和信息披露制度。

三、两次通货紧缩时期的政策效果评价

由于通货紧缩的内在根源是有效需求不足，治理通货紧缩的关键首先应当是刺激市场需求的较快增长。因此，总需求增长、或者说经济增长水平应当是评价经济政策效果的主要标准。

1.扩张性财政政策的积极效果

公共投资带动经济增长的效果可以分为公共投资增加部分的直接效果与带动民间投资产生的乘数效果。

从直接效果来看，根据日本国民收入统计的计算结果，1991—1995年期间，公共固定资产形

成对经济增长的贡献率除去1994年为负值外都大于零。5年中拉动经济增长的百分点分别是、，，-和。年平均达到，仅次于居民最终消费需求增长对总需求增长的贡献率，是其他各项需求中最高的。此外，日本经济企划厅进一步利用经济计量模型对实施扩张性公共投资政策与不实施时的可能效果进行了估算、比较。结果显示，1992—1993年公共投资增长了15%，对1993—1994年GDP增长的拉动效果是1个百分点左右。从表3-6中同样可以观察到相近的结果。第二次通货紧缩时期的1998年，公共固定资产形成改变了1996—1997年的负增长格局，同比增长了%，对经济增长的产生了正向拉动作用，在一定程度上减缓了经济下降过程。进入1999年后由于公共投资的增加，有力推动了1—2季度的经济增长。考虑到公共投资仅仅占到GDP的8—9%等因素，可见在历次通货紧缩过程中扩大公共投资弥补了民间企业投资下降所造成的部分总需求缺口，对于减缓经济增长率下滑压力发挥了重要作用，而1997出现的经济衰退在很大程度上与减少公共投资支出有着直接的关系。

从间接效果来看，按照日本经济企划厅的计量分析，1992—1995年期间，由于扩大公共投资因素本身并未造成市场利率和汇率的上升，对民间需求和外需产生抑制作用，因此没有形成对民间企业投资的“挤出效应”。但另一方面，公共投资对民间投资的带动效果在统计检测分析中并不具有显着性。由此他们推断，“泡沫经济”破灭的影响，企业设备投资低迷抵消了部分公共投资的乘数效果。从长期分析来看，90年代以来日本公共投资的乘数效果具有逐步降低的趋势，再加上处于“泡沫经济”破灭特殊时期等因素的影响。1991—1995年期间公共投资乘数效应不够明显的理由也就很容易得到解释。/PP表3-6扣除公共投资增长因素的GDP增长率

注：1999年各季度为扣除季节因素的前季比数。

资料来源：同表3-4。/PP表3-7日本公共投资的乘数效应

资料来源：日本经济企划厅经济研究所。/PP1998—1999年期间，民间企业投资的持续下降，说明公共投资的乘数效应同样有限。主要原因一是由于通货紧缩程度严重，企业预期恶化；二是政策性紧缩效应长期化，居民消费收缩明显；三是金融动荡加剧，不良资产负担沉重；四是传统公共投资模式的边际效果降低。

总体上看，在两次通货紧缩时期公共投资拉动经济增长的直接效果都比较明显，成为防止经济衰退程度加深的重要因素，1991—1995年期间，由于公共投资的投入增长速度快，对GDP增长的贡献率明显高于1998—1999年期间。但是，从民间企业投资的增长情况来看，公共投资的乘数效应明显偏低，1998—1999年期间尤其低于1991—1995年，说明公共投资在改变民间投资者预期、消除通货紧缩影响方面作用有限。

1991—1995年期间的减税主要集中在个人所得税方面，尤其是1994—1995年期间，各年的个人所得税减税规模都在5万亿日元以上，大约占年度预算的7—8%。因此，在一定程度上改变了消费者家庭收入和支出预期，起到了刺激居民消费的作用。从1995年民间最终消费支出增长来看，达到%的1990年以来最高水平，拉动经济增长达个百分点。由于消费需求增长加快，物价下降趋势得到有效抑制，促使日本经济开始走出通货紧缩的恶性循环。

1998—1999年的减税规模和范围超过了前一时期。但是由于这一时期经济紧缩程度更为深刻，最初阶段的减税规模有限。因此，1998年的效果并不明显，只是进入1999年以后才逐渐显现。从最终需求的构成来看，民间住宅支出的增长速度1998年是-%，仅此一项，GDP增长率下降了个百分点。但是，随着购买住宅的所得税税基抵扣和贴息贷款政策的实施，1999年的私人住宅购入大量增加，有力促进了住宅投资的增长，按照国内总支出口径计算的民间住宅支出从1999年1季度起连续两个季度出现正增长，2季度增长高达%，拉动经济增长个百分点。此外，据测算，这一时期居民最终消费支出的增长也包括所得税减税的效果。总之，日本的经验表明，通过减税减轻消费者的即期支出和未来支出预期上升的压力，改变消费倾向下降势头具有比较明显的效果。扩张性财政政策带来的问题

长期持续的扩张性财政政策造成日本财政状况的进一步恶化。以财政赤字占GDP的比率为例，1992—1995年期间明显扩大，由1990年的%，上升为1995年的%。这一水平远远高于当时的美国和EU。另一方面，为了弥补巨额赤字，日本政府只能不断扩大国债和地方债券的发行规模，导致政府债务余额持续增加，占GDP的比重由1990年的%，快速上升到1995年的76%，比美国、EU分别高出和4个百分点。由于债务余额急剧扩大，年度付息支出占财政支出的比重上升到%左右。正是由于1991年以后扩张性财政政策长期化的结果，造成政府财政不堪重负，收支平衡受到严重破坏，并导致1996年以后财政政策的左右摇摆，严重削弱了政府宏观调控的能力和效果。/PP表3-8各国财政赤字与GDP之比

注：1999年为预算数字，其他为实际数。

资料来源：OECD“EOCONMICOUTLOOK”。/PP如果1995年下半年开始的经济回升能够长期持续，政府的债务危机还可以通过税收增加来逐步解决。但是在短暂的经济回升之后，1997年下半年起日本再度陷入经济衰退之中，扩张性财政政策又一次被推向前台，成为政府启动经济的主要手段。1998年财政赤字占GDP的比重提高到%，债务余额与GDP之比已经接近100%，在西方发达国家中仅次于意大利，高居第二位。1999年仅根据年初预算水平来看，这两项指标也会进一步攀升。这些迹象使人们普遍怀疑日本的扩张性财政政策究竟还能维持多久。/PP表3-9各国中央与地方政府债务余额与GDP之比

注：1999年为预算数字，其他为实际数。

资料来源：OECD“EOCONMICOUTLOOK”。/PP3.货币政策的效果评价

1994年前后，民间商业银行贷款余额持续减少，信用收缩倾向比较明显。但是，从1995年5月起，银行贷款余额转为增长，1996年3月同比增长了%。根据日本经济企划厅的分析，1994—1995年短期实际利率和长期实际利率都停留在较低水平上，并有所降低。可见降低基本利率导致市场实际利率下降，起到了一些刺激企业信贷增长的效果。但与基本利率下调的力度比较，这一效果并不明显。

衡量利率政策对实体经济的影响主要考察实际利率变动与企业设备投资之间的关系。根据日本经济企划厅测算，1975—1985年期间，长期实际利率对设备投资的影响比较明显，而且效果在1—2年内就能够显现。但如果将时间延长到1995年，则影响并不明显，而且效果滞后3年才能有所显现。在同样的模型分析中如果加入企业收益变数，结果表明，在1992—1995年期间，企业收益恶化对设备投资的影响十分明显，作用反映迅速(参见日本经济企划厅〈1996年经济白皮〉)。由此断定，在这样的背景下，长期利率下降对设备投资的刺激效果减弱，滞后周期大大拉长。因此，1992年以后长期持续的利率下调，再加上1995年9月的货币政策进一步放松的结果，企业设备投资增长形势出现好转，货币政策的效果终于开始显现。从1995年民间企业设备投资对GDP增长的贡献率可以看到这一效果。1991—1995年期间日元持续升值给日本国内市场供求平衡带来了更大的压力。日本政府虽然经常不断地介入外汇市场，但由于贸易顺差的持续扩大以及国际投机资本的炒作，始终无法阻止日元升值的趋势。1995年日本政府的“紧急日元升值对策”实施之后，日元升值的势头得到控制，并开始出现贬值倾向，对国内市场价格下降的压力明显减弱。因此，通过经济结构调整的抑制日元升值政策也取得了一定的效果。主要表现为出口增长对经济增长的拉动作用明显提高和进口商品价格下降趋势得到抑制。

由于基本利率在1991—1995年期间已经降低到接近零的最低水平，1998—1999年的利率政策基本上没有调整的余地。但是政府实施的金融稳定政策对于改善金融机构的资产质量、强化中小企业信贷担保能力发挥了积极的作用。以中小企业信贷担保为例，金融机构信用收缩的直接受害者是资金来源几乎全部依赖于银行融资的中小企业。1997—1998年破产企业大量增加的一个重要原因是由于中小企业的资金周转困难。政府综合运用财政政策和货币政策手段，筹集资金充实担保基金，中小企业的银行贷款环境得到明显改善。1999年4—11月的企业破产数因此比上年同期下降了%。

比较而言，1991—1995年货币政策的效果主要表现在较长期持续的低利率效应和日元贬值等方面。1998—1999年则是金融稳定政策的效果最为明显。综合评价

总需求的增长是政策效果的最终体现。因此，可以从总需求的构成来综合考察两次通货紧缩时期的经济政策效应。

首先，从1995年各项需求增长拉动总需求增长的效果来看，民间最终消费、民间企业设备投资、公共固定资产形成、货物与服务出口是推动总需求较快回升的主要因素。由此可见，以扩大公共投资和减税为主要内容的扩张性财政政策、以降低利率和引导日元贬值的货币政策对于促进居民消费、刺激投资、支持出口增长方面发挥了积极作用。

如果