2022年食品饮料行业业绩综述

2022年食品饮料行业业绩综述

1.白酒:21年顺利收官，22Q1开门红兑现，行稳致远

业绩表现：22Q1顺利兑现开门红，奠定基础

需求韧性及消费升级驱动21年白酒板块实现收入/归母/

扣非净利3089.2/1084.0/1076.5亿元，同比

+17.9%/17.7%/19.6%o2021年CS白酒（下同,所有板块均采

用中信行业分类）板块总体营业收入为3089.2亿元，同比增

长17.9%,其中21Q4营业收入为780.5亿元，同比增长

13.7%,21Q4收入增速有所放缓，主要系部分酒企21Q4调控

发货节奏、蓄力22年开门红。2021年CS白酒归母净利润

1084.0亿元,同比+17.7%；其中21Q4归母净利259.1亿元,

同比增长13.0%o21年全年白酒板块收入及利润均较20年实

现提速增长，主要系20年疫情影响后21年需求稳步恢复，

消费升级驱动白酒板块结构性升级稳步推进。21Q4整体收入/

归母净利增速虽环比有所放缓，但依旧保持了稳健增长态势，

势能充足。

22Q1春节旺季白酒需求旺盛，价格坚挺，推动白酒板块

22Q1实现收入/归母/扣非净利1136.9/449.3/445.8亿元，同比

+19.4%/26.3%/25.7%,顺利兑现开门红。白酒行业上市公司

22Q1实现营业收入为1136.9亿元，同比增长19.4%,春节旺

季期间局部地区疫情有所反复但总体冲击有限，白酒需求旺

盛、价格坚挺，支撑板块实现收入较快增长；22Q1归母净利

为449.3亿元，同比增长26.3%。

产品升级及渠道结构优化支撑21年毛利率同比+L4pct,

税金及附加波动/费用投放力度有所加大影响下21年扣非净

利率同比+0.5pct。2021年消费升级支撑下白酒板块产品结构

优化升级快速推进，对毛利率提升带来显著推动作用，CS白

酒板块2021年毛利率为78.0%,同比+1.4pct；21年期间费用

率为16.0%,同比+0.1pct,21年白酒企业市场及广告投放费

用较20年（疫情影响）有所提升；21年税金及附加占营收比

重同比+0.3pct至14.7%,最终2021年扣非净利率同比+0.4pct

至34.8%o21Q4白酒板块毛利率为79.6%,同比+2.3pct；

21Q4期间费用率为18.3%,同比+2.3pct,最终21Q4扣非净

利率同比+0.1pct至32.9%O

结构升级势能延续、费用投放有所收缩，22Q1白酒板块

毛利率/扣非净利率同比+2.4pct/+2.0pct,盈利能力持续提升。

CS白酒板块22Q1毛利率同比提升2.4pct至79.6%,期间费

用率同比下降0.2pct至12.6%o扣非净利率同比提升2.0pct至

39.2%,产品及渠道结构势能升级延续，驱动板块盈利能力持

续提升。

21Q4末合同负债（预收款）同比和环比均明显增加，

22Q1末预收款同比显著增加，环比有所减少（由于收入确

认）。21Q4末白酒行业预收款为652.4亿元，较20Q4末

+38.2%,环比21Q3末+72.6%,主要系春节旺季前经销商打

款积极。2022Q1末白酒行业预收账款为400.3亿元，较21Q1

末同比增27.1%,环比21Q4末-38.6%,系多数酒企于22Q1

集中发货（确认收入），预收账款环比21Q4末有所下降，但

同比仍有较好表现。

图表8：2022Q1末白酒企业合同负债占行业总颗情况

今世缘舍得酒业水井坊

泸州老窖

4%

洋河股份

24%古井贡酒

12%

酒鬼酒

2%

结构维度：高端稳中有进，次高端势能延续

高端白酒稳中加快，次高端渠道管控策略得当，21年顺

利收官。21年高端白酒营收/扣非归母净利同比

+14.2%/+14.8%,实现稳健增长；次高端白酒营收/扣非归母净

利同比+33.8%/+44.5%,高景气下增速较快；中档及以下白酒

整体营收/扣非归母净利同比+5.6%/+9.6%,若剔除顺鑫农业

影响（猪肉板块影响盈利），则21年全年中档及以下白酒收

入/扣非同比+17.6%/+32.3%。21Q4看,高端白酒营收/扣非归

母净利同比+14.8%/+16.1%,呈现稳中加快的增长态势；次高

端白酒21Q4整体营收/扣非归母净利同比+16.5%/+15.5%,仍

保持较快增速；中档及以下白酒21Q4整体营收/扣非归母净利

同比+1.8%/-53.3%,若剔除顺鑫农业影响，21Q4整体营收/扣

非归母净利同比-0.8%/-17.4%。高端白酒稳健增长，改革势能

释放下收入及利润端环比均有所加速（21Q3高端白酒收入/扣

非归母净利率同比+11.3%/+14.5%），产品/渠道结构变化带动

均价提升；次高端白酒21Q4强化渠道管控蓄势22Q1开门红,

导致收入及利润增速略有放缓。

22Q1高端白酒营收及利润增长进一步提速，次高端白酒

延续景气势能，中档及以下白酒因疫情反复/高基数略有承压。

高端白酒整体22Q1营收/扣非归母净利同比+16.8%/+21.6%,

次高端白酒整体营收/扣非归母净利同比+32.7%/+40.0%,中档

及以下白酒整体营收/扣非归母净利同比-6.6%/+3.6%（剔除顺

鑫影响后22Q1营收/扣非归母净利同比+26.7%/+46.3%）。

22Q1春节旺季期间局部地区疫情有所反复但总体影响有限，

高端白酒整体平稳，次高端白酒景气势能延续，继续呈现高

增长态势，22年以扩容为主线，价格端受益于消费升级和高

端酒打开价格天花板，需求端具有坚实支撑，产品结构升级及

市场拓展有望稳步推进。

产品结构持续优化引领21年毛利率改善，高端酒净利率

持续提升。从盈利能力来看，21年高端/次高端/中档及以

下酒毛利率分别为83.9%/75.9%/44.5%,同比分别

+0.7pct/+2.1pct/+2.2pct；期间费用率分别为

11.7%/17.8%/19.6%,同比分别持平/-0.7pct/+3.5pct；归母净

利率分别为42.7%/26.7%/8.1%,同比分别+0.4pct/-0.7pct/-

0.3pcto21年产品结构优化势能延续，毛利率继续提升，税金

及附加占比波动导致次高端及中档及以下酒净利率小幅下滑。

22Q1高端/次高端/中档及以下酒毛利率分别为

84.8%/77.0%/50.0%,同比分别+1.4pct/+l.lpct/+7.5pct；期间

费用率分别为8.8%/12.3%/24.2%,同比分别-0.6pct/-

1.2pct/+6.4pct；归母净利率分别为46.2%/33分％/为.2%,同比

分别+1.8pct/+L7pct/+3.5pct。22Q1产品及渠道结构优化势能

延续，高端、次高端、中档及以下酒毛利率/净利率均有所提

升，其中中档及以下酒盈利能力改善幅度更加亮眼。

21Q4次高端合同负债（预收款）增长亮眼，势能充足。

分层次看，高端/次高端/中档及以下白酒21Q4末预收款分别

为293.0/307.5/51.9亿，同比+23.9%/+83.0%/-23.4%。销售回

款方面，高端/次高端/中档及以下白酒21Q4分别实现销售回

款761.7/324.2/79.3亿，同比+16.3%/+65.5%/-26.9%,次高端

白酒预收款及销售回款增长亮眼，蓄势而发。

22Q1末高端/次高端/中档及以下白酒预收款分别为

137.0/217.6/45.6亿,同比+13.9%/+60.0%/-22比%。销售回款

方面，高端/次高端/中档及以下白酒22Q1分别实现销售回款

527.2/308.9/85.6亿,同比+5.8%/+22.6%/-2.2%。

展望：我们建议继续把握白酒板块三条投资主线：1）

2022年高端稳增长且均存在预期改善和业绩加速的机会，推

荐贵州茅台/泸州老窖/五粮液；2）看好全国化进程加速、结

构高端化的全国性次高端酒企；3）看好部分区域白酒升级超

预期的机会，区域龙头将以差异化竞争共享升级扩容红利，

核心高价位产品加速放量。

短期：我们认为3-4月为白酒消费淡季，以库存去化为

主，考虑到春节后主要名优酒的库存基本控制在合理水平，

压力相对可控，疫情短期影响的是库存去化的速度，库存消化

速度放缓但压力不大，且主要酒企并未下调全年目标，同时

考虑到当前阶段酒企的库存管控、量价策略都更为合理，不

必过分悲观。关于次高端，疫情对于消费场景（商务和宴席）

和库存消化有所影响、叠加基数效应的逐季弱化，短期内增

速可能会有所放缓，但增长动能和升级趋势并未改变，二季

度重点关注库存去化和动销恢复、建议对报表端保持合理预期。

中长期：我们认为未来行业整体产销量在现有基础上不

会出现大的变化，行业仍然是存量竞争。高端酒凭借产品力

和品牌力优势使得消费者粘性增强，近年来抓住消费者意识升

级的契机，不断强化品牌效应；次高端呈现结构性分化，结

构优化/区域拓展下成长仍有余力。

2.大众品：21年多因扰动，22Q1盈利分化，期待改善

啤酒：高端化进程持续，盈利能力提升

啤酒板块21年收入端受疫情扰动，高端化+提价带动吨

价提升,21年收入/归母净利/扣非净利同比

+10.6%/+28.1%/+35.5%o啤酒板块2021年实现收入/扣非归母

净利润610.7/40.1亿元,同比+10.6%/+35.5%,其中21Q4对

应收入79.1亿元，同比+8%,扣非归母净利-13.1亿元，亏损

同比有所收窄（20Q4扣非归母净利-13.3亿元）。拆分增长来

源看，量：21年啤酒产量3562万吨，同比+5.6%,虽较2020

年呈现同比恢复态势，但21年全年餐饮、夜场等渠道消费仍

受疫情反复/疫苗接种等外部因素干扰，量仍未回到2019年水

平（2021年啤酒行业产量较2019年-5.4%）；价：21年以来

各啤酒龙头均加大了高端啤酒推广力度，消费升级基本面不

变，产品结构升级下均价上行，叠加企业分品种、分地区提价

动作，21年华润啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒吨价分别

同比+6.6%/+7.0%/+5.0%/+8.4%0

22Q1疫情干扰重现，期待旺季迎改善，22Q1收入/

归母净利/扣非净利同比+7.8%/+19.5%/+22.6%o啤酒板块

22Q1实现营收173.2亿元，同比+7.8%,实现扣非归母净利

润13.9亿元，同比+22.6%。我们认为，3月疫情虽致22Q1销

售承压，若疫情能在旺季前得到良好管控，其对全年销售影

响相对可控。

图表14：啤酒板块收入及同比增速情况

利润端，吨价提升有效缓和成本压力，费效比提升带动

盈利释放。CS啤酒板块2021年/22Q1毛利率为40.5%/39.3%,

同比+l.l/-0.2pct,2022年以来，受俄乌战争等因素影响，啤

酒上游原材料（主要系大麦、铝罐、纸箱等）价格开启新一

轮上涨，高端化及提价效应显现带动吨价持续上行，有效缓

和成本压力，此外，成本压力下主要酒企通过提价+锁价积极

应对，疫情干扰下行业结构升级逻辑仍然坚挺，盈利释放可

期。2021年/22Q1啤酒板块期间费用率-0.1/-1.3pct,我们判断

一方面系疫情影响下线下推广等活动减少，另一方面以青啤、

燕啤为代表的国企积极推进降本增效，费效比持续提升，2021

年/22Q1板块扣非净利率同比+L2/+1.0pct至6.6%/8.0%。推

荐高端化领先、盈利加速释放的重庆啤酒/青岛啤酒。

调味品：22Q1疫情干扰需求复苏，原料上涨背景下盈利

继续承压

21Q4经营环比显著改善，22Q1疫情干扰经营重回承压

状态,21年全年板块收入/归母/扣非净利同比+5.7%/-11.9%/-

7.7%,22Q1收入/归母/扣非净利同比+1.7%/-7.2%/-6.9%。

2021年调味品板块实现营收445.7亿元，同比+5.7%,其中

21Q4营收126.4亿元，同比+14.7%。2021年调味品板块归母

净利润为89.5亿元，同比-11.9%,其中21Q4归母净利润为

26.7亿元，同比+11.6%；21Q4扣非归母净利率同比23pct至

19.3%o2021年调味品主要企业受需求疲软/库存积压/成本上

涨/社区团购分流等因素的影响，经营受挫，上半年主要企业

发力库存去化及社区团购等新渠道布局，在此基础上，21Q4

在提价潮及春节旺季的拉动下，调味品板块营收增速环比

21Q3+16.5pct,呈现改善。

22Q1疫情干扰需求复苏、基数相对较高，原料上涨背景

下盈利端承压。22Q1调味品板块实现营收123.9亿元，同比

+1.7%,实现归母净利润为25.1亿元,同比-7.2%；22Q1扣非

归母净利率同比-1.8pct至19.6%。22Q1调味品经营重回承压

状态，主要系：1)3月以来多地疫情散发，对线下餐饮消费

造成冲击；2)21Q4行业集体提价后渠道在规定范围内提前

拿货形成一定库存。

成本压力凸显，毛利率/扣非净利率仍承压。CS调味品

板块21Q4及22Q1毛利率为35.2%/36.3%,同比-2.5/-3.5pct,

主要系包材及大豆、青菜头等调味品原材料价格上涨较多所

致；21Q4/22Q1板块期间费用率11.2%/12.0%,同比+1.0/-

0.9pct,扣非净利率19.3%/19.6%,同比-2.3/-1.8pct,成本压

力下行业盈利能力继续承压。

展望后续，调味品板块经营有望随疫情逐步好转，期待

成本压力逐步缓解。经营端，目前行业承压主因疫情干扰，

若Q2疫情干扰逐步消退，叠加营收低基数，行业仍将呈现逐

季改善态势；盈利端，22年以来南美炎热干燥气候影响大豆

产量，大豆价格持续上涨，而国际原油价格上涨之下PET瓶

价格亦持续攀升，据海天味业2021年业绩交流会，2021年公

司整体采购成本上涨超过10%,目前上游成本仍处高位运行

阶段，公司预计21Q4的提价将难以完全覆盖现有成本的压力,

一方面，公司将通过内部挖潜（供应链效率提升）等方式实

现降本增效；另一方面提价对盈利端的提振将逐步体现。推荐

标的上，考虑销售端与成本端的双重压力，推荐提价顺畅且

成本管控能力较强的龙头海天味业，以及C端占比高、疫情

下囤货需求增加且成本有望下行的涪陵榨菜，渠道开拓，广告

费用高基数下有望收缩的千禾味业。

乳制品：22Q1业绩表现亮眼，看好其受益需求旺盛和竞

争改善

乳制品板块需求持续旺盛，21营收实现稳健增长，竞争

格局优化/产品升级共驱盈利向上，21年全年板块收入/归母/

扣非净利同比+15.7%/+46.1%/+27.3%,22Q1收入/归母/扣非

净利同比+12.5%/+23.6%/+22.2%。2021年乳制品板块营收/归

母净利润1776.4/104.9亿元,同比+16%/+46%,其中21Q4营

收427.4亿元，同比+12%,实现归母净利6.0亿元，同比扭

亏为盈；其中伊利21Q4实现营收/归母净利255.9/7.6亿元，

同比+11%/-28%。22Q1乳制品板块实现营收482.2亿元，同

比+13%,实现归母净利40.6亿元，同比+24%；其中伊利实

现营收/归母净利310.5/35.2亿元，同比+13%/+24%,表现亮

眼。

销售端看，疫情加强消费者对营养、健康等方面的重视

程度，我们判断本轮疫情中，乳制品需求仍然坚挺，受影响

较小。成本端看，22年原奶价格有望趋稳，双寡头竞争格局

将进一步优化，费用投放的边际效益递减，同时产品结构升

级仍将延续，盈利向上的趋势较为明确。奶酪需求受益于消

费者教育不断强化、常温奶酪打开消费场景，21Q4/22Q1奶酪

龙头妙可蓝多营收同比+37%/+35%,收入延续快速增长，产

品创新/场景突破有望贡献增量。

竞争格局优化、费用投放缩减推动22Q1乳制品板块盈利

改善。21Q4乳制品行业费用率延续21Q3下行趋势，一方面

系终端需求旺盛使得行业费用投入减少；另外一方面，龙头利

润诉求提升，降价、打折促销等活动减少，竞争格局改善带动

费用持续收缩。21Q4乳制品板块归母净利率为1.4%,主要

系科迪乳业/皇氏集团21Q4归母净利为负值，剔除上述公司

的影响后，21Q4乳制品板块归母净利率为2.7%。22Q1乳制

品行业毛利率同比+0.2pct至30.7%,费用率同比-0.3pct至

21%,最终推动22Q1板块归母净利率同比+0.8pct至8.4%,

盈利能力改善主要受益于疫后公众健康意识提升、龙头竞争策

略分化、行业扩容及格局改善逻辑顺畅。

速冻食品：需求回暖，经营改善

21年营收稳健增长，盈利能力阶段性承压，21年全年板

块收入/归母/扣非净利同比+16.5%/-9.6%/-18.0%。2021年速

冻食品行业营收/归母净利润215.6/16.0亿元，同比+17%/-

10%,其中21Q4营收66.1亿元，同比+15%,实现归母净利

5.1亿元，同比-6%。21年营收增长稳健，但成本压力/促销折

价/限电限产影响连续性生产等致盈利能力阶段性承压，21年

速冻食品行业归母净利率同比-2.Ipct至7.4%o集中度上看，

速冻食品供应链较长，龙头在电商、商超等全渠道布局及产

品结构调整能力更优，驱动行业集中度加速提升，龙头安井

在21年收入同比+33.1%,增速超过行业平均水平。

22Q1收入/归母/扣非净利同比+9.7%/+32.2%/+35.3%,疫

情期间C端景气攀升，预制菜领域大有可为，期待疫情过后

餐饮渠道恢复。22Q1速冻行业实现营收58.7亿元，同比

+10%,实现归母净利4.9亿元，同比+32%,其中安井实现营

收/归母净利23.4/2.0亿元，同比+24.2%/+17.7%,22Q1业绩

亮眼，奠定全年基础；三全实现营收/归母净利23.4/2.6亿元,

同比+0.5%/+48.4%,结构优化及费用投放效率改善，盈利能

力大幅提升，22Q1归母净利率同比+3.6pct至11.1%。疫情期

间餐饮场景受损，但居家消费需求攀升助力C端消费景气，

后续伴随着消费人群扩张/产品矩阵完善/营销渠道开拓，我们

认为预制菜的长期逻辑较为通畅，C端消费习惯培育后市场

有望不断扩容。

图表35:速冻食品板块收入及同比增速情况

--------CS速冻-营收同比增速

0^)—IIIIIIIIIIII

6666OOOOLLLLCXJ

OOOO0OOOOOOOO

T-ZCObr-CXI00P•T-CX|COp"T-

成本压力有序缓解，提价效应与渠道结构优化有望带动

盈利能力弹性向上。成本端看，2021年油脂/大豆蛋白等主要

原材料、包材价格及运输费用均呈现同比上涨态势，导致相关

企业毛利率承压，21年速冻食品板块整体毛利率同比-3.6pct

至23.3%,同时费用率同比-0.8pct至15.3%,归母净利率同比

-2.1pct至7.4%。2022年成本压力整体可控，22Q1鱼糜价格

同比涨幅收窄，猪肉、鸡肉价格呈下行趋势，21Q4以来的行

业性提价逐步落地，带动成本压力有序缓解。22Q1速冻食品

板块毛利率同比基本持平，费用率同比-2.2pct至15.4%,归

母净利率同比+1.4pct至8.4%。展望2022年全年，价格抬升/

新品推广/渠道及产品结构优化/费效优化有望共同推动全年净

利率弹性向上。

休闲食品：需求及成本压力凸显，静待复苏

21年全年板块收入/归母/扣非