企业改制与上市

企业改制与上市专题二：曾江洪博士、副教授中南大学中小企业研究中心副主任公司治理与资本运营研究中心主任csuzjh@163.com135073180211600年，英国成立了世界上第一家国营企业——东印度公司。1776年，亚当.斯密写了《国富论》。1867年，马克思写了《资本论》。19世纪50、60年代英国以采煤、钢铁和机械工程等部门为代表的工业部门开始公有化。一战时期，国家从多方面加强了对经济的控制。1929-1933年的经济危机后，凯恩斯主义应运而生，1936年出版了《就业、利息和货币通论》。二战时期，英国政府大大加强了对经济的管制和调节。1945年开始，工党政府推动了第一次国有化高潮，包括英格兰银行、民用航空、煤炭、铁路、电力、天然气、钢铁、邮政、城市交通、电话电报、供水、石油等部门。2.1.1英国的演进2.1国外的经验1951年丘吉尔保守党，把钢铁工业和部分汽车运输业私有化。1964年工党新政府又恢复了部分国有化措施。1970年希思保守党政府又实行了部分私有化。1975年威尔逊工党政府推动了第二次国有化运动。造成了70年代英国经济的停滞不前、通货膨胀、财政困难和失业。1979年撒切尔夫人保守党政府开始大规模私有化，重新实行经济自由主义，打破国企垄断，鼓励私企竞争，降低税收等。英国当时所推行的政策是分三步执行的：在国有股股权不变的情况下，聘请职业经理人来经营。把经营状况好的国企上市并减持。国有股减持之后的企业，政府保留了一股“黄金股”。撒切尔夫人的铁腕2.1.2美国国有资本的进退一战期间，为了保证战争运输的顺利进行，联邦政府强行接管并经营美国的铁路公司。一战后，政府将这些公司转让给私人。1930年代大萧条时期，政府接管过很多银行，其中规模最大的举措要数1932年由联邦政府成立的“国家再建金融公司”，它不仅给处于危机中的金融公司提供贷款，而且花了13亿美元（相当于今天的2000亿美元）买了近6000家私人银行的股份。等经济复苏、银行业稳定之后，政府持有的银行股份都卖给了私人投资者。二战期间，美国政府接管了几十家私人铁路公司、煤矿公司以及杂货零售公司，战后再还回给民有。1952年朝鲜战争时期，美国私人钢铁公司威胁要进行全面罢工，断绝战时钢铁供应，杜鲁门总统宣布由政府接管88家钢铁公司。钢铁公司的股东们集体起诉，指控总统命令违宪，最高法院判定总统越权，命令将这些钢铁公司归还给私人股东们。1984年，“大陆伊力诺依银行”在德州等地因投资油田而呆坏账太多，出现潜在的挤兑危机。由于该银行“大到不能倒”，随时威胁金融市场的稳定。联邦政府注入资金并接手其80%的股份。过后该银行被重新私有化，成了今天的美洲银行。1980年代利息高涨，大量信贷银行资不抵债，一场金融危机眼看要拖垮美国经济。1989年由联邦政府成立的“信贷银行清算公司”代表联邦政府接手747家私人信贷银行，共接手近4000亿美元的呆坏账。过后，该机构再将这些银行资产卖给私营企业。美国的国家持股手段，是政府基于公众利益对私有制经济的补充，而不是对市场、对私有制的取代，不是由国家来经营经济，而是在出现市场危机时为民间市场提供援助。2.1.3其他国家德国：1870年后，为了尽快赶上英国，德国作了一系列的国有化运作。法国、意大利、奥地利、西班牙等也是在19世纪末加快推动国有化的。苏联：从20世纪20年代末开始实行计划经济，其经济在30年代以12%至13%的年速度增长。亚、非、拉各发展中国家基本在二战以后进行国有化。世界各国的国有化大多是在二战之后、1980年之前达到最高峰，随后走向私有化。参考文献：陈志武，《从世界变迁谈中国的崛起》2.1.4新加坡的“淡马锡控股模式”淡马锡（Temasek）控股直属财政部，成立于1974年，年均净资产收益率超过18%，标准普尔和穆迪均给予其AAA的信用评级。经验：国企惰性问题：市场化运作，考核利润指标，择优汰劣。国企经营者素质及积极性问题：从国际人才市场上完全市场化地选拔经营人才，薪酬水平与国际接轨。政府对国企干涉过多问题：由控股公司隔离、“一臂距离”。政府对国企监督不到位问题：国企信息公开化、公务员董事不从企业领薪酬、借助私营企业的力量。国际资本运作：近年收购或参股澳大利亚航空、澳大利亚电讯、香港道亨银行、印度电力公司、韩国韩亚银行、印尼金融银行、印尼国际银行、中国民生银行等。淡马锡控股对子公司的监管子公司重要领导人（董事长、CEO和总经理）的任免由集团总部审批，董事长与CEO的职位原则上分设，总经理离任后三年内不得担任董事长。董事会由三部分人组成：股东董事来自财政部的出资人代表和政府的高级公务员外部董事；独立董事多为经验丰富的民营企业或跨国公司优秀企业家；执行董事来自公司管理层。董事会下设七个专业委员会。控制子公司的业务范围，子公司在开拓新的业务时，必须经过充分的论证和经集团总部的审核批准。建立子公司的业绩考核制度，根据子公司的财务报告，每年至少进行两次业绩分析。淡马锡的组织结构董事会执行委员会CEO财务委员会电信与传媒制造业服务与基础设施交通与后勤监管与战略策划策略投资直接投资基金证券和债券财务与信息行政部策略投资部直接投资部有价证券部董事会由10名董事组成，4名为政府官员，另外6名为民营企业界人士。2.2我国的国有企业十一世纪宋朝的“王安石变法”，使国家直接经营粮、茶、盐、牛马交易等商业活动，但只试验了十几年。鸦片战争之后，洋务运动中的工业化是“官督商办”，国家没有成为“创业者”和“直接经营者”：盛宣怀在1870年代论及煤铁矿务、航运企业的创建时称，此等企业“责之官办，而官不能积久无弊”，“若非商为经营，无以持久”。李鸿章：“此等创举，责之民办，而民无此力；责之商办，而商无此权”，“此等有益富强之举，创始不易，……倘非官为扶持，无以创始。”2.2.1“国营”在我国的发展民国时期：受苏联的影响，马寅初等学者大声呼吁中国也“国营”。先后没收了德、日侵略者的产业，使国营成分有了增长。南京政府在30年代以官股等手段强行控制了中国银行、交通银行等主要银行。建国后：先是针对官僚资本和买办资本等没收私人财产。1953年10月开始的“社会主义改造”，大规模地把中小型以及个体工业、手工业、商业的私人资本和私人财产收归国有。到文革结束的1976年，个人经营性财产全部灭绝。2.2.2我国国有企业制度改革1980年代初是放权让利（扩大企业自主权；实行利润分成，建立奖金制度）。1986年后演变成经营承包制。1993年十四届三中全会确立了“产权清晰，权责明确，政企分开，管理科学”的改制原则后，国有企业改革的思路转变为放开企业，使国有企业非国有化。1995年提出了“抓大放小”的方针。1998年，中央企业开始非国有化改革，许多大型国有企业变成股份制公司，优质资产剥离后重组上市。2003年后，处于“技术性破产”的大型国有银行开始股份制改造，引进战略投资者，在海外和国内股票市场上市。接下来的问题是：国家持有的股份如何减持，什么时候减持。资料：张维迎，《我看中国改革30年》

企业家价值“先烈”还是“先驱”褚时健（红塔山18年创造利税991亿，红塔山的品牌价值400多亿）李经纬（健力宝18年上交利润28个亿）柳传志何享健国有资本退出的三大渠道之一2.3企业改制逻辑的演变案例：“陈卖光”的股份合作制1992～1994年：山东诸城市委书记陈光“先出售后改制”，后来被称为“股份合作制模式”。把市属50家企业全部一次出售给企业职工，建立企业内部职工持股的股份制产权关系。出售资产所回收的货币资金作为周转使用，支持企业发展生产，实行有偿使用，要求保值增值。当时的一些理论认为：“股份合作制”作为一种制度安排，主要的优点是可以通过职工持股，使他们与企业建立物质利益上的密切联系，从而生成主人翁思想。吴敬琏怀疑股份合作制的效果：在成千上万职工的大企业中，股权平均后个人所拥有的很少股份，并不能治愈类似国企的职工大锅饭的问题。案例：汪立成的经验与教训1994年汪立成对产权关系不清的集体企业“浙江华立”改制，争取到的结果是23.75%属于国家，76.25%属于企业集体自有。华立全体职工入股成立“华立集团”来持有这76.25%股权，但汪立成不久就发现“大锅饭”变成了“大股饭”。汪立成的二次革命是挑了一批骨干入股成立了“华立控股”来收购“华立集团”，对以前普通员工的股份全部回购。此后华立发展迅速并成为上市公司。华立产权改革顺利的原因：一是觉悟得早二是藏得深三是汪立成比较公平企业的管理和决策权必须集中，应当鼓励经营层持大股。案例:“两个置换”的理论与实践2000年：长沙市企业改革办公室在从长沙国企里选择了两家最为优秀的企业进行“两个置换”试点。

通过产权转让置换企业的国有性质；通过一次性补偿置换职工的全民身份。

产权界定完之后，按照“集体资产可以量化到人”的规定，根据职工的岗位、工龄和贡献配股。配股作为对职工身份置换的补偿，这两个企业的总经理都得到了比普通职工多上百倍的配股补偿。“通大集团”在改制后陷入困境，其主要原因是经营层没有自然权威，引起职工抵触，以及管理失误。“湘江涂料”运营良好是因为其主要经营者在企业工作多年，经营业绩显著，职工的抵触情绪得以较快消除。案例：联想的改制与成长1984年，中科院计算机研究所新技术发展公司成立，决定在计算机西文汉化的方向上寻找突破。1989年11月，改名为联想集团。1988年，柳传志开始从高校大量招人，送到惠普、微软、英特尔学习。1994年香港联想上市成功。1994年，中科院拿出35%的股份的分红权给联想集团,联想把这35%的分红权变成股份。联想控股架构图中国科学院职工持股会联想控股联想投资弘毅投资融科置地联想集团神州数码65%35%100%100%100%42..3%50%案例：TCL集团的增量改制模式李东生改制三原则：第一，方案合法，100年有效；第二，立足于企业未来发展，用增量解决存量的问题；第三，充分兼顾各方的利益。1997年，李东生与惠州市政府签订了5年的授权经营协议，规定TCL集团到1996年底的3亿元资产全部划归惠州市政府所有，此后管理层须保证每年的净资产增长率不得低于10%:如果净资产增长10%—25%，管理层可获得其中的15%；增长25%—40%，管理层可获得其中的30%；增长40%以上，管理层可获得其中的45%。其超出部分按以上比例以现金形式奖励给管理层，但这些奖励只能用于认购公司增发的股份；协议得到了广东省政府、财政部、国家税务总局的认可，因此合法。90年代，TCL年均增长50%以上，2000年35%，2001年19%，2002年协议到期，惠州市政府所持国有股从100%下降到58%。TCL第一次改制后的股权结构惠州市政府TCL通讯设备（香港）员工持股管理层持股TCL集团TCL通讯（上市公司）58%17%25%25%16.43%全资TCL引胁进战略投种资者后的衔股权结构惠州市政府TCL通讯设备（香港）战略投资者员工持股管理层持股TCL集团TCL通讯（上市公司）40.97%15.65%18.38%25%25%16.43%全资TCL集狗团整体上言市后的股悟权结构TCL集着团惠州市政府战略投资者员工持股管理层持股25.2洲2%9.10翻%11.德08%16.辽14%流通股38.4静6%案例：“烧恒源祥”绝的MBO“恒源顶祥”创探建于2镰0年代祖的上海宫滩。解糟放后，痒恒源祥发的工厂绵划归纺锤织局，扑只剩下燥南京东束路上的隐一家毛有线店。1991理年，“戏恒源祥”警商店的总革经理刘瑞互旗花90放0元把“魄恒源祥”晒注册成亡商标名。199课2年，明刘开始起了以广夏告为核捆心的一融系列品鹊牌重塑跨活动，抵并创意跟5秒钟宅播3遍宫的广告做：“恒源祥龄，羊羊羊请”。1993及年，黄浦同区百货公回司准备包滑装上市，股刘瑞旗执驾掌的这间棍小商店经脑过评估，丸折价24爪3万元重庭组进入了音“万象股并份”。刘瑞旗炼每年上销交的利香润成倍每地递增妻，到1株995院年以后侧，已经抢上升到残100爬0万元泪以上。恒源祥的柜毛线产量酸从199竖1年的7珍5吨增长付到199第7年的1爱万吨，成营为全世界馋最大的手碎编毛线的督生产基地波。以无形控桥制有形200鸣0年8舒月，上绍海世茂貌投资以励1.4疏4亿的稼价格成泊为“万辫象股份寺”的第耍一大股血东。2001移年1月，翅刘瑞旗和欢“恒源祥充”产品特歇许生产商凉的江浙部意分乡镇企钩业携手组古建了“上派海恒源祥狂投资发展选有限公司揭”，其中别刘占据控才股地位，庸其他厂商娘作为参股吗方。2001搂年3月，玻该公司斥贪资920示0万元，俩以新世界岗集团为中系转，将“佳恒源样”塔品牌和相临关七家子省公司从“贿万象股份件”手中收抵购出来。新加盟的武合作企业艳需向“恒扭源祥”赠念送20%裤的股份。2.4陶企器业改制夫中资产泊重组的愤模式剥离非经德营性资产野及离退休劝人员；主营业览务突出诸，禁止私将不同各类、不参相关资钓产“捆搁绑”上开市；避免与关休联方同业盟竞争；尽可能避包免、减少航关联交易值；满足独爆立性要惯求，实就行五分廊开：业务独立础完整资产独劳立完整机构独摔立人员独立财务独壮立要求：2.4薪.1援整体右改组含义：将丈被改组企任业的全部捷资产投入桑到新成立井的股份公订司，在此乘基础上增吴资扩股。适用范成围：新评企业、想资产负越债情况插较好的想企业。优点：果资产负躁债和管渣理变化寸不大，告手续简湾单，关衰联交易案少。缺点：改劣革力度小妈，适用范初围小。例如：长际沙电冰箱释厂改制上屡市为“湘怎中意”。2.4务.2位整体抢分立含义：将球被改组企委业中效益好较好的经绍营性资产虾剥离出来盲进入股份筝公司，在晋此基础上歌增资扩股退。非经营筝性资产和萍效益不好闹的资产投枯入到新成俗立的另一葬个（多个钢）公司。适用范围岭：非经营沃性资产和其不良资产乒较多的企业。优点：初改革力倒度大，访股份公畅司资产白质量好蜡，并使知“企业纱办社会级”的实延体走向评市场。缺点：排重组时聋间长，络手续复款杂，资吊产负债障和管理民变化大泉，关联瓶交易多相。例如：上骆海石化总赛厂的改制案例：缴上海俩石化总统厂的整埋体分立中国石化诵总公司中国石化刮总公司上海石振化股份缓有限公荷司上海金觉山实业贼有限责挑任公司上海石化液总厂整体分立2.4.床3主摄体改组含义：将萝被改组企沉业的全部播（或主要特部分）生冷产性资产模投入到新牙成立的股原份公司，歇在此基础责上增资扩终股。原企饥业成为控忧股公司。适用范围浅：大型老企业或企只业集团。优点：舞母公司浆存在有携利于资拨产和债后务重组抱。缺点：改耳革力度小概，关联交奇易多。例如：首河北沧掩州化工狗厂改制森上市为猾“沧州底化工”傲。2.4唤.4骆部分难改组含义：将阿被改组企绕业的部分虏经营性资避产投入到乳新成立的阿股份公司食，在此基镜础上增资孩扩股。原缓企业成为裁控股公司错。适用范妙围：大善型企业或企粮业集团。优点：尤有利于咐资产和弹债务重酸组，难逆度不大粪，将来佛可以借术壳上市势。缺点：改蹄革力度小月，关联交劳易多，盘铁子较小。案例：峡“津港捎储运”痕的上市天津港主击要资产可脏以划分为称三大块：1、码姓头装卸顽业务2、港口锦储运业务3、配套健服务业务将港口储运业务分立出来，成立津港储运股份有限公司并上市；1将属于码头配套服务性质的天津港货运公司通过借壳上市注入津港储运；2将码头装卸资产逐步注入上市公司中。32.4.谱5整映体合并含义：以疏一个企业跑为主吸收陈合并其他养有关企业总，整合成军股份公司遍，在此基袖础上增资孤扩股。原喷企业都不捆存在了。适用范围旋：存在数配个资产较并好且不需蛋要进行资滤产和债务兼剥离的相俗关企业。优点：用同类资留源得以季整合，冲有利于贸提高规责模经济锄效益，绩并可筹茂到更多伪资金。缺点：腊协调难热度较大女，重组女时间长禽。例如：青岛啤酒故上市前的刻整体合并案例：青思岛啤酒上俯市前的重宰组青岛市国资局青岛市国资局青岛市啤酒一厂青岛市啤酒二厂青岛市啤酒三厂青啤股份有限公司整体合并2.4若.6伙部分稠合并含义：婚两个或垄两个以寄上企业炭各以其极部分较盘好的经魂营性资沾产投入库，整合雀成股份纺公司，爪在此基投础上增薪资扩股扰。原企眠业还存屯在并成皂为股份促公司的砍股东。适用范较围：存誓在数个睛能拿出涉部分相毛关资产匠进行合后并的企溉业。优点：营既有利网于提高另规模经己济效益蛙，也可离筹到更我多资金溪，并且提新公司田资产质卖量更好雨。缺点：妥非经营心性资产催和不良袍资产都海留给了宇母公司滑。例如：“捕亚华种业辆”上市前脸的重组。案例：搂华菱集欧团的上姥市、成长长与借次势华菱2慨007磁年钢产威量突破梢110拼0万吨输，销售肯收入突约破50励0亿元伤，实现锁利润3岩0多亿挡元、税最收30陈多亿元缴。近六党成利润胳是高档壶专用板俱创造的帽。合并重组整合发展分立上市1997年三钢联合组建华菱集团1999年华菱管线发行上市2000年－2003年筹巨资用于技改和资产收购上市推动凡了资产结岔构的优化茄调整自199铺9年上市剧以来，华龄菱管线通凉过IPO刻，增发新油股，发行脉可转债等验成功地在怒证券市场堤融资41蝇.47亿宾元。上市不但输打通了直哪接融资的列通道，也副大幅提高扎了上市公颂司和集团踩公司的银票行贷款能丹力。七年来先度后投入1驼50亿人痛民币提升图工艺结构牲和产品结章构，从而禾具有了全少球一流的躲生产设备卡。通过“层借壳上森市”的冲方式，狡上市公修司动用镇数十亿壤资金收安购母公米司资产尚，逐步闻实现了急集团资协产的整嚷体上市虚。大规模震的结构绑调整确记立了其激“娄底干板、湘是潭线、创衡阳管煤”的专杨业化分己工格局赵。“华菱就”与“魄米塔尔因”合作风示意图华菱集团华菱管线米塔尔流通股36.67%37.67%25.66%200中5年7揉月，米躁塔尔以招3.3洒8亿美废元完成们对华菱完管线3复6.6帆7%股碧权的收渗购，与粥控股方健华菱集快团公司案37.末673镇%的持左股比例帐仅差一徐个百分诵点。双铅方通过载股权关槽系结成咱战略联吵盟。2.4归.7奋控股幅模式含义：怜优势企颜业或企逝业集团运通过控贸股的方携式，有龟计划地巩控制其传他一些擦较好的群企业，气组成控冷股股份外有限公辞司，并场在此基脑础上增菌资扩股疮，用筹东到的新羊股本金竹再进行织并购或冶从事生停产经营僵。适用范辟围：有夏政府背汇景或业瓣务较多五的企业胡集团优点：爹筹集资口金较多勾，可以捆滚动发牺展，迅技速做大誉。缺点：管兵理难度大纸，并且综散合类上市哲公司股价打不高。例如：上滋海实业（议香港）控颜股公司的饺重组。96年泳5月在傲港上市橡集资14亿上实模式赏示意图上实集团上实（香港）控股上海家化51%上海三维南洋兄弟烟草永发印务上海交通电器上海光明乳业上海汇众汽车东方商厦延安路高架上海内环路上海南北高架96年11月配股集资31亿97年4月再配股集资47亿51%100%91.48%50.2%35%35%部分股权部分股权部分股权部分2.5催股票督的发行与链上市利：股权会升的值提升公司母的知名度有利于将再融资股份可以划自由转让有利于企披业并购促进公龄司规范趟运作弊：股票融啄资成本佛高稀释控股她权决策权受校到限制经营透明雪化企业经拣营成本叮上升有较强的把市场监管2.5恼.1况股票糠筹资的扮利弊案例：宰华为为剧什么不餐上市华为的股崭份结构如果华炮为上市糟，就会替有成千就上万个外千万或批亿万富妄翁，绑爆上黄金厦的雄鹰白还能在斤天空翱辅翔吗？任的股份累很低，上盖市就可能亲失去控制服权，华为汪还离不开忠他。商业模逝式创新华为将自态己定位为锁量产型公呼司而非技矮术创新型腰公司。新跌产品投入昨市场即以脊两三年后渡量产的模宇型来定价参，一开始形就是亏损网，以低价溪战略抢夺宿西方竞争鞋对手的市权场份额，歪同时，遏殖制小公司锻崛起。如果是雨上市公旬司，就鲁要对每霜季度的朴业绩负昂责，就脖不能从馋一个产辛品5年炒或者更疯长时间御来考虑材盈利和前定价。融资模式电的创新先利用岩主业的粪研发和敢营销平府台去培弊育新产丛品(非驱电信网嫁络核心套产品)抚，当尊新产品瓶做大后猾，将其文出售，解一是起驼到融资莫的作用笑，二是竹将融资哈来的钱洒投入核娱心产品豪的研发疏和市场舒，通过滨补贴(袍降价)渗使核心瓣产品迅卸速扩大长市场份轰额，量治产化，怪提高竞聋争力。2.5.温2股附票发行与衔上市条件业务条匠件经营效果管理条焰件符合国堪家产业略政策主营业股务清晰涉，业务药结构完困整无关联坚交易和萝同业竞铃争建立规范剧的新三会人、财启、物、贩机构和渔业务五店分开董秘、典证券事光务代表昆和独立待董事持续三租年有利嫩润，累计过读300劝0万股本不少塔于300巡寿0万，后供不少于5来000万三年经屡营活动鞭产生的净现金流径量累计超鲜过500谦0万元；物或3年营眠业收入累腿计超过3冠亿元。资料：决创业板衣规则征竹求意见足稿之要薄点盈利能力尘：最近两年脸连续盈利婆，最近两多年净利润旗累计不少振于100旨0万元，仿且持续增略长；或者椒最近一年太盈利，且晋净利润不陶少于50妄0万元，盖最近一年扮营业收入志不少于5劝000万事元，最近飞两年营业抛收入增长罗率均不低款于三成。规模和罪存续时粱间：持续经营止三年以上氏；发行前枣净资产不系少于20若00万元室，发行后互股本不少没于300唐0万元。业务：经营一种损业务，且销募集资金辛只能用于岩发展主营碧业务。不惊存在同业悄竞争和关赚联交易。公司治粘理：最近两年厨其实际控晃制人和高屑管均无重哗大变化，精有健全的进股东大会戚、董事会涌、监事会奋以及独立遇董事、董邻事会秘书泽、审计委档员会制度主。2.5乱.3局企业脖上市的办程序13，乏上市交俗易2，批准设立股份有限公司6，上市的辅导与考试4，主承销商立项和尽职调查1，提出改组设立申请9，证监会核准发行10，公开发行股票12，向交易所申请上市8，主承销商内核后推荐7，改制辅导验收

5，企业改制方案的实施3，选聘中介机构11，变更注册资本2.5.沈4公撒司市值与鸟竞争优势公司市值费与公司内卧在价值的贿关系？索罗斯“巡寿反射性理走论”：失榨真的股价掏可以影响慢公司价值坝。托宾“Q贵理论”：霸Q值越高树，企业越碌愿意增加净投资。影响融串资规模彻和融资牢成本；制约公司州战略选择挠与战略实饰施；市值影备响公司陶的并购拜能力：市值大的驰买方有能仇力吞并规榴模较大的骑目标企业标；对同一目枣标公司而蓬言，股价检越高的买践方支付的害股票越少缝；蓝筹股容过易被目标粮公司股东过所接受。资料：全挪球市值十梯强榜排名股票简称市值1中国石油11081.942埃克森美孚4876.823通用电气4075.834中国移动3921.165工商银行3640.036微软3467.127俄罗斯天然气公司2912.198荷兰壳牌2732.509中国石化2678.1310中国人寿2359.17单位：泡亿美元注：除跨中国石帅油外都遭以20冲07年迟11月盟2日收暗盘价计怀算2.6.鸦2买肥壳上市买壳上市男:非上市脚企业通币过收购浙行为，脸获得某冤一上市艇公司的担控制权亮，然后兽利用反砍向收购窝方式或筛资产置沾换的方养式向上绑市公司绘注入自冲己的业崇务和资柱产，从办而使自临己的资斑产达到率间接上煎市的目买的。买壳上识市包含命两次交夜易:股权交牧易：非汗上市公钥司收购途上市公吗司的股够权。资产交肌易：被其收购后蛋的上市纸公司向解新的大响股东收验购（或准置换）维资产。理想的壳咏公司是怎粗样的？规模相当负担轻重组难纽奉度小股权结构赚简单具备再融园资能力注册地可陡变更案例：金孝融街买净秋壳上市金融街吵控股的枣前身是趴一家房烦地产开恼发企业杠。金融街选白择“买壳醉上市”所卵要求的三就个条件：拟收购年的企业蓝股本规妨模不能露太大；收购后阁要进行老资产置欣换；收购重资组后公挤司注册健地可迁蛛往北京会。“华亚纸嗓业”的流烂通股本仅语3000债万股，总夜股本也不浑过700签0多万，准且是一家廊微利企业舒，尚无亏京损记录。股本结构部简单，华栏西包装集挂团独家持有62%的国有法读人股。金融街在凳99年底抖完成，原晚控股股东回购了原公窃司的全很部资产抚，并负制责安排说原公司绩全部人狡员。200唉2年8戚月增发蹈成功。案例:宣科利华为渣何得不偿泪失？199邮9年，宇做教育可软件的蚀科利华吗急于做宜大，考织虑到当边时民营约企业上渐市难，水便想到足买壳上缴市。科利华政买下了肌阿城钢兔铁，但乘随后花打费了4我-5亿晕元的成天本用于区重组。阿城钢铁线在200筐1年下半绣年停产，填否则会亏碰得更多。“烂壳怠”拖啦累了科秘利华的姨主营业苦务，也死使科利汤华无形威资产贬却值。买壳上谨市可能夕会有一陶个美妙泉的开头嘉，但结迈局却未袋必会有慌开始所拨想像的版那样完隆美。2.7废境外上皱市可以进梅行大规寺模筹资眼。再融资比努较容易。没有额度顷限制，容晒易上市。引进境脸外股东袭，有助终于中国羊企业走候向国际伍。全流通肠，便于梨套现。可以使统用期权吨期股等翼激励手努段。2.7族.1升境外帆上市的脂优点：2.7脂.2嫂境外裤上市的碍缺点境外上市物的主要弊信端是融资夫成本高。要花费划大量的镇时间和冲成本进曲行推介童活动；中介服务维费较高。境外上市退难以有高瞎溢价。境外投陵资者对棕我国制胡度和政肾策的连拣续性有搞担心；投资者即有理性竿的投资躬观念；境外的投循资者不熟金悉我们身板边的企业誉。境外市场贵监管较严高。需要熟悉遣对方的法贷律、会计伪制度和监今管体制等辆；容易受氧处罚。2.7拍.3稠到香科港上市（1）H熟股上市H股上啊市是指莫注册地另在境内罪的公司幼，适用言境内法见律和会售计制度烤，在香涂港发行返并在香真港的交辨易所上括市的股跨票。（2）红押筹股上市是指公司养主要资产谢和业务在蜡境内，但侄注册地在摇境外（通顷常在香港宏、开曼、膨百慕大或描英属处女韵群岛等地吓），适用功当地法律引和会计制每度的公司沉，在香港礼发行股票如上市。案例：湖贞南有色的并重组、上属市与发展200管4年，惭在原湖萌南有色勺金属工暂业总公孔司、株蛇冶、株摘硬等的垫基础上让，采用浪7+1弃的方式汤，组建健国有独江资的湖杠南有色健集团，横总资产鸭达11山2亿元酸。200死6年3鞭月，湖增南有色傲在香港或联交所啄上市，锯募集资冷金21雄.2亿蛋港元。5月，以恩1.85掠亿元收购酷中钨高新州27.7劲8％的股陪权，成为阻其控股股彼东；7月，甘出资4暑亿元完卫成了对刮四川自沃贡硬质谨合金有姓限责任牌公司的宾并购重枣组；9月，又级成为澳大耗利亚堪帕寄斯资源有孤限公司第符二大股东防，参与合蚊作开发澳莲大利亚的绸有色金属长资源。案例：哭国有银鱼行从战浅略引资淹到IP爪O2004阀年8月，策汇丰银行留入股交行（19.陆9%），沾IPO的店市盈率是狼14.8假倍，市净页率是1.租6倍，申筹资21盗.59亿迷美元。美洲银淋行入股建行（19.狱9％），棉淡马锡（立5.1％坦），IP品O市盈率攀是13.殿05倍，勇市净率是恒1.96庸倍，筹资任92.2历8亿美元昼。苏格兰梨皇家银鼻行入股中行(8.恨5%)含、淡马康锡(约蜓4.8悲%)熟，IP福O市盈德率是2岁1倍，殃市净率期是2.戴3倍，纱筹资1虏12亿损美元。高盛集精团、美忌国运通拼和安联肥保险入筒股工行（8.源45%肥），I船PO的睡市盈率颂为21愚.67唱倍，市字净率为吩2.2且3倍，勾筹资2出19亿捧。汇丰银行兵：市盈率毛为14倍虑，市净率垒为2.金3倍。花旗集顽团：市电盈率为区13倍君，市净龙率为叮2.2湾倍。美洲银般行：市纺盈率为存12倍挠，市净盯率为摊1.9旧倍。2.7渔.4锯去美触国上市美国的“化多层次”翁资本市场爷：1，纽约刚证券交易继所和纳斯色达克全国鱼市场构成炊向大企业侦提供股权逮融资的全新国性市场底；2，美国墙证券交易局所(AM能EX)和归纳斯达克外小型资本庆市场构成统了向中小涌企业提供抹股权融资葵服务的全本国性市场铺；3，由波恭士顿股票绝交易所、续芝加哥股尺票交易所愤、太平洋鱼股票交易饺所等地方摇性股票交赏易所构成迅的区域性存交易所市丧场；4，由O雨TCBB缝板块、粉层红单板块向和灰色O纠TC股票掘市场构成蜂的向广大题中小企业面提供股权筹融资的O柜TC市场明。资料：美奶国OTC春股票市场斯的结构Nat靠ion跳al皂Ass灾oci堵ati朵on趴of药Sec芦uri干tie夸sD吵eal趟ers馅Au疾tom毁ate堵dQ灵uot车ati雷ons（1）拆到OT子CBB臭上市OTC制BB是甚全美证迟券商协衫会（N度ASD圈）设立字管理而遥由做市桨商主导掠的证券趟报价市炮场，是走为不在锻NAS救DAQ雁、NY案SE、奔AME弊X挂牌拒交易的膏证券提狐供即时蛾报价、宗成交价侄和成交壁量等信寺息服务尽系统，昌没有自面动撮合无交易功岭能。OTC文BB对叹企业基妙本没有市规模或极盈利上写的要求等，只要雕有3名然以上的取做市商甘愿为该锡企业股毁票做市丘即可。许多中小晨公司的股殖票都是先烟在此系统嫁上市，获革得最初的登发展资金逢，通过一环段时间的捏扩张积累浩，达到N铁ASDA将Q或NY阅SE的挂请牌要求后么再升级上鱼去。（2）到利NASD泻AQ上市只要净碑资产到戴400杂万美元纪，年税座后利润宏超过7杰5万美易元或市口值达5偶000倾万美元挣，股东狂在30伏0人以狠上，股系价达到劲每股4缘瑞美元的冈，便可伙直接进园入纳斯钟达克小年资本市章场。净资产到件600万膏美元以上赛，毛利达晌到100乐万美元以细上的公司黄股票就可个直接进入亦NASD屈AQ。（3）辞到纽约寒证券交欢易所上仅市世界范围钢内的预期