甲醇聚烯烃：步履维艰心向光明-20230406-恒力期货-23正式版

恒力期货研究院|季度策略报告甲醇聚烯烃 步履维艰，心向光明投资咨询业务资格：证监许可[2012]338号恒力期货研究院2023.4.6研究员杨怡菁从业资格证号：F03090247投资咨询证号：Z0016789邮箱：yangyijing@相关研究报告专题：甲醇-短期上下两难2023.3（杨怡菁）专题：甲醇-利空有待释放2023.2（杨怡菁）甲醇聚烯烃2023年报：已有随物，物有随已2022.12（杨怡菁）

投资要点：甲醇：一季度增量落地、春检力度不及预期，利润的修复又是的存量有回升空间，供应承压将抑制二季度内地价格弹性。进口量预计季节性回升，二季度后期港口则存累库惯性，待看沿海烯烃负荷弹性。聚烯烃：一季度新装置陆续落地，二季度投产压力延续。虽进入检修季，但检修增量对整体供应压力的缓解作用有限。进口方面，中东检修回归及海外主要经济体宏观压力等，海外供应宽裕而外需趋弱，变相增加中国的进口压力。供增需弱格局下，二季度估值修复空间或有限。后市展望：甲醇方面，MA2309唯一的优势在于估值偏低、略显抗跌，但也已自然过渡到contango结构。若宏观扰动减弱，或有时间换空间的机会。聚烯烃方面，检修仅起到支撑作用，5-6月将再一次承受投产压力，行情又会绕回供应压力上去。整体来看，二季度行情在4月及五一节前备货之后就趋于寡淡，估值的抬升仍需要驱动的配合，但近期宏观驱动覆盖供需驱动的概率在增加。风险因素：宏观扰动、油价异动。重要事项：本报告中发布的观点和信息仅供恒力期货的专业投资者参考。若您并非恒力期货客户中的专业投资者，请谨慎对待本报告中的任何信息。本报告中的信息均源自于公开资料，我司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，在任何情况下本报告亦不构成对所述期货品种的买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。恒力期货研究院|季度策略报告正文目录1.2023年一季度行情回顾 42.甲醇 42.1.内地评估：供应承压抑制价格弹性 42.2.港口评估：难抵累库惯性 82.3.进口评估：将季节性回升 92.4.下游评估：烯烃需求弹性仍是重点 112.5.价格结构分析：Back转Contango的供需驱动与自然过渡 133.聚烯烃 153.1.聚烯烃表需一览 153.2.供应评估：检修增量难抵供应压力 153.3.进出口评估：关注外围压力 183.4.库存及下游评估 193.5.价格结构分析：估值修复空间有限 214.后市展望 22图表目录图1甲醇季度产能及增速（单位：万吨%）................................................................................................5图2甲醇季度产能投放-按区域（单位：万吨）............................................................................................5图3甲醇全国开工率（单位：%）................................................................................................................6图4甲醇非一体化产量（剔除MTO）（单位：万吨）.................................................................................6图5西北煤制利润（单位：元/吨）...............................................................................................................6图6山东煤制利润（单位：元/吨）...............................................................................................................6图7煤制甲醇装置损失量（剔除MTO）（单位：万吨）.............................................................................6图8甲醇区域价格（单位：元/吨）...............................................................................................................6图9甲醇西北样本企业订单（单位：万吨）.................................................................................................7图10甲醇西北样本企业库存（单位：万吨）...............................................................................................7图11甲醇港口库存（单位：万吨）..............................................................................................................8图12甲醇港口基差（单位：元/吨）.............................................................................................................8图13甲醇华东港口库存（单位：万吨）......................................................................................................8图14甲醇华南港口库存（单位：万吨）......................................................................................................8图15甲醇进口量（单位：万吨）.................................................................................................................9图16甲醇东南亚进口（单位：万吨）........................................................................................................10图17甲醇南美进口（单位：万吨）............................................................................................................10图18伊朗+阿联酋甲醇进口（单位：万吨）...............................................................................................10图19甲醇中东进口（单位：万吨）............................................................................................................10图20甲醇外盘价格（单位：美元/吨）.......................................................................................................11图21甲醇进口利润（单位：元/吨）...........................................................................................................11图22MTO/P开工率（单位：%）..............................................................................................................12图23MTO模拟利润（单位：元/吨）.........................................................................................................12图24甲醇下游开工率（单位：%）............................................................................................................132市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图25 甲醇仓单（单位：张） 13图26 MA5-9月差（单位：元/吨） 13图27 MA9-1月差（单位：元/吨） 13图28 甲醇价格结构（单位：元/吨） 14图29 PP月度表需及同比增速（单位：万吨%） 15图30 PE月度表需及同比增速（单位：万吨%） 15图31 PP季度产能及增速（单位：万吨%） 16图32 PE季度产能及增速（单位：万吨%） 16图33 PP油制理论利润（单位：元/吨） 17图34 PE油制理论利润（单位：元/吨） 17图35 丙烷CFR华东价格（单位：美元/吨） 17图36 PDH利润（单位：元/吨） 17图37 PP月度检修统计（单位：万吨） 17图38 PE月度检修统计（单位：万吨） 17图39 PE进口量（单位：万吨） 18图40 PP出口量（单位：万吨） 18图41 PE进口利润（单位：元/吨） 19图42 PP出口FOB均价（单位：美元/吨） 19图43 石化库存（单位：万吨） 19图44 PP贸易商样本库存（单位：万吨） 20图45 PE社会样本库存（单位：万吨） 20图46 PP下游开工率（单位：%） 20图47 PE下游开工率（单位：%） 20图48 BOPP订单天数（单位：天） 20图49 农膜订单量（单位：万吨） 20图50 PP主力基差（单位：元/吨） 21图51 PP5-9月差（单位：元/吨） 21图52 L主力基差（单位：元/吨） 21图53 L5-9月差（单位：元/吨） 21表12023年一季度烯烃链行情简表 4表22023年非一体化甲醇产能投放进度（单位：万吨） 5表32023年甲醇检修记录（单位：万吨） 7表42023年甲醇外盘装置检修记录（单位：万吨） 10表52023年烯烃检修记录（单位：万吨） 11表6近年MTO/P产能投放进度（单位：万吨） 12表72023年上半年聚烯烃产能投放进度（单位：万吨） 163 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告2023年一季度行情回顾一季度，国内需求复苏预期与海外宏观风险交替，主导烯烃板块行情。自去年12月防疫政策放开之后，市场普遍对国内经济/需求端复苏抱有极大期待，叠加美联储加息节奏放缓，令大宗商品普遍回暖，致使春节前烯烃板块随商品共振反弹，MA2305冲高至2818点，PP2305和L2305分别攀升至最高8300点和8610点。但峰回路转，节后高开低走行情与需求阶段性证伪令整体板块重心下移。在3月两会未能给出超预期政策提振后，美联储鹰派发言及欧美银行危机再次引发市场悲观情绪，油价一度快速下挫抑制能化品走势，甲醇陷入2500点左右筑底，聚烯烃则略显抗跌，至3月下旬随油价反弹。表12023年一季度烯烃链行情简表甲醇聚烯烃定性1国内外宏观利好释放提振行情，浙江兴兴烯烃重启利好以及节前备货、对节后需求复苏的强烈预期等，推涨甲醇与聚烯烃强预期导月走势。纵使至节前成交逐渐疲软、下游逐渐退市时，资金热度依旧不减，致使节前烯烃板块估值居高。致高估值节内出行/消费数据良好给予市场信心，但现货率先开始透支价格高度，节后期价高开低走，月内需求预期阶段性证伪2先有煤炭持续走弱，后有2.22内蒙古阿拉善矿难令成本端对甲广东石化、海南炼化等投产开始落地，而节后需求回归需求阶段醇行情指引反复。春检初期体量不及预期，富德烯烃下旬停节奏暂不及期市预期。基本面承压制约下旬反弹高度，月性证伪车，供需转弱及后市利空预期下，行情反弹高度受限，趋于反05PP-L价差走弱明显。套。矿难影响告一段落，春检计划继续出台但对盘面提振作用有外围宏观扰动抑制油价，外盘丙烷走弱，油制及PDH3限。兴兴停车预期未能兑现、伊朗限气装置回归晚于预期、宝制利润修复，PDH开工率回升。后续投产跟进，供应海外宏观月丰三期甲醇月末点火、港口维持中低位库存等，多空交织。压力趋增而检修计划则偏少。供需承压，估值修复有风险扰动限。资料来源：恒力期货研究院2.甲醇2.1.内地评估：供应承压抑制价格弹性截止2023年一季度，按个人统计（剔除失效装置），甲醇总产能正式跨过1亿吨，有效产能共计9671万吨，环比+0.83%，长停产能约349万吨。一季度以来，宁夏鲲鹏清洁能源60万吨新投产装置维持低负荷运行；山西蔺鑫焦化与内蒙古瑞志分别于1月上旬与3月下旬投料出产品，产能较小，影响有限。宁夏宝丰三期240万吨甲醇装置投产进度曾受两会影响而推迟到3月底点火投料，徐州龙兴泰30万吨焦炉气装置则在一季度末期试车，产能均计入4月。后市投产虽存不确定性，但纵观2023年初以来的投产计划，我们发现近年来随着焦化行业整合与新旧产能交替，4 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告相关焦炉气制甲醇项目投产紧凑，另有内蒙新增矿热炉尾气制工艺路线的探索，这两类具备一定成本优势的甲醇投产计划受行业利润影响相对较小。图1甲醇季度产能及增速（单位：万吨%） 图2甲醇季度产能投放-按区域（单位：万吨）105001000095009000850080007500

6%5%4%3%2%1%0%

5004003002001007000 -1%总产能环比数据来源：隆众+个人统计恒力期货研究院

-1002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1西北华北华中西南华东东北华南数据来源：隆众+个人统计恒力期货研究院（负值由产能退出造成）宝丰三期落地，增量抑制价格高度。我们在去年年报（详见《甲醇聚烯烃2023年报-已有随物，物有随已》）中曾提出，2023年供应端最受关注的装置是久泰的负荷和宁夏宝丰三期甲醇的投产。目前来看，久泰200万吨新装置于2022.12.28停车中，其100万吨老装置4月计划检修待定。而宁夏宝丰三期项目方面，在已知其配套烯烃投产必然落后于其甲醇装置情况下，240万吨甲醇装置点火消息一出，便给了市场一个不好的信号，西北主产区将在宝丰三期完成上下游配套之前承受供应增量且价格高度受限，待看二季度宝丰三期甲醇装置装置运行负荷及外销情况。表22023年非一体化甲醇产能投放进度（单位：万吨）企业装置产能投产时间鲲鹏清洁能源煤联醇602022.12-2023.1山西蔺鑫焦化焦炉气202023.1.7内蒙古瑞志电炉尾气17.52023.3.25徐州龙兴泰焦炉气3023Q1已试车宁夏宝丰-宁东三期煤炭2402023.4梗阳新能源焦炉气302023内蒙古黑猫二期焦炉气122023旭峰合源二期矿热炉尾气352023河南晋开延化煤联醇302023数据来源：隆众恒力期货研究院低开工率下的春检力度不及预期，存量有回升空间。1-2月，全国甲醇开工率在70%以下，西北甲醇开工率从80%左右回落至75%。叠加春检预期，粗看一季度甲醇存供应收紧支撑。但前期低开工率的成因多与去年下半年煤制利润持续压缩、成本性检修未回归有关，实际2-3月检修力度偏弱，且重启与检修并存，故春检预期未能起到利多提振作用。按目前检修计划来看，春检战线拉涨，新增体量在4月（见表3）。经估5 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告算，短期仍可能是重启压力大于检修压力，预计4月非一体化装置周均产量或抬升至90-95万吨水平。另外，煤制利润逐步修复且前期内地库存压力偏下、价格表现尚可，存量反弹可能性增加。图3甲醇全国开工率（单位：%）80%75%70%65%60%55%J F M A M J J A S O N D

图4甲醇非一体化产量（剔除MTO）（单位：万吨）100959085807570J F M A M J J A S O N D J2017201820192020202120222023

2017 2018 2019 2020 2021 20222023数据来源：卓创恒力期货研究院图5西北煤制利润（单位：元/吨）2000160012008004000-400-80001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023

数据来源：卓创恒力期货研究院图6山东煤制利润（单位：元/吨）160012008004000-400-800-120001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院图7煤制甲醇装置损失量（剔除MTO）（单位：万吨）图8甲醇区域价格（单位：元/吨）35302520151050J F M A M J J A S O N D J

3400320030002800260024002200200018001600

F-23

M-23

A-23201820192020202120222023内蒙南线关中山东(中北部)山东(鲁南)河北河南数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院数据来源：卓创恒力期货研究院内地低库存支撑能否与后续检修完美衔接？主产区在2月至3月下旬呈现出去库的态势、整体订单状态也尚可，目前西北样本库存处于20万吨左右的偏低位水平。但从整个一季度来看，主产区价格在高位易出现6 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告流拍等情况。同时，受宏观扰动，金三的价格表现较往年同期相对一般，内地提涨幅度始终有限。按目前检修节奏来看，供应承压，内地继续去库空间有限。二季度需求将由汪转淡，若内地低库存支撑与4-5月检修计划衔接不完美，主产区将会陷入开工率和利润互相制约的矛盾中，从而抑制价格弹性。图9甲醇西北样本企业订单（单位：万吨） 图10甲醇西北样本企业库存（单位：万吨）252015105J F M A M J J A S O N D2020 2021 2022 2023

50454035302520151050J F M A M J J A S O N D2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023数据来源：隆众恒力期货研究院数据来源：隆众恒力期货研究院表32023年甲醇检修记录（单位：万吨）企业原料甲醇产能停车时间开车时间备注陕西奥维乾元化工煤（联醇）202022/6/22待定停车检修山西同煤广发化学工业煤602022/8/27待定停车检修青海中浩天然气化工有限公司天然气602022/10/31计划4月中限气内蒙古博源联化天然气1002022/10/31计划3月底限气河南新乡中新化工煤352022/10/31待定停车检修河南鹤壁煤化工煤602022/11/122023/2/25停车检修内蒙古久泰托克托煤（联醇）2002022/12/28待定停车检修云南云天化煤（单醇）262023/1/12023/3/1计划检修陕西煤化能源有限公司煤602023/1/12待定计划检修山西晋煤华昱煤902023/2/62023/3/1计划检修宁夏宝丰能源集团煤1502023/2/92023/2/24计划检修湖北盈德气体煤（联醇）502023/2/142023/2/17计划检修陕西黄陵煤化工焦炉气302023/2/192023/2/28计划检修内蒙古大唐多伦煤化工煤1682023/2/222023/3/14计划检修内蒙古鄂尔多斯新杭能源煤（单醇）202023/3/72023/5/1转产乙二醇内蒙古荣信化工（90+90）煤902023/3/152023/4/9计划检修山东恒信高科焦炉气152023/3/282023/4/4计划检修中安联合煤业煤1702023/3/282023/4/7故障检修陕西咸阳石油天然气102023/3/312023/5/14计划检修陕西兖矿榆林能化60+70煤（单醇）602023/4/12023/4/21计划检修江苏沂州焦化焦炉气152023/4/12023/4/11计划检修内蒙古世林化工煤302023/4/52023/4/20计划检修神华宁煤煤3272023年4月中2023年5月下轮流检修山东联泓煤922023年4月轮流检修7市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告山东兖矿国焦焦炉气252023年4月待定计划检修甘肃华亭煤（单醇）602023/4/162023/5/1计划检修新疆众泰煤焦化焦炉气202023/4/202023/5/10计划检修数据来源：卓创隆众恒力期货研究院宏观预期殆尽，二季度价格弹性将受限于需求的季节性转弱与存量回升空间+增量释放压力。宁夏宝丰三期甲醇或于4月起外销，是二季度最大的供应压力来源，其配套100万吨烯烃投放最早预计在年中，这种上下游错位投产将令西北主产区在二季度承压。2.2.港口评估：难抵累库惯性图11甲醇港口库存（单位：万吨）16014012010080604020JFMAMJJASOND2017201820192020202120222023数据来源：卓创恒力期货研究院图13甲醇华东港口库存（单位：万吨）14012080604020J F M A M J J A S O N D2017201820192020202120222023数据来源：卓创恒力期货研究院

图12甲醇港口基差（单位：元/吨）3500400325030030002002750100250002250-100J-22A-22S-22O-22N-22D-22J-23F-23M-23A-23主力基差太仓主力月数据来源：卓创恒力期货研究院图14甲醇华南港口库存（单位：万吨）302520151050JFMAMJJASOND2017201820192020202120222023数据来源：卓创恒力期货研究院一季度以来，港口库存多维持在70-80万吨，较去年四季度中后期60万吨以下极端低库存水平明显好转的，但往年同期来讲则处于中性偏低库存，故而对港口价格及基差形成间歇性支撑，2月中下旬港口基差最高约05+150左右。但目前来看，基差对库存动态的反应已钝化，近期已走弱至05+30。另外，即便一季度伊朗8 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告装置回归不及预期、进口趋增未能在一季度明显兑现，3月中下旬抵港增加，港口库存去化空间有限，中低位库存仅对行情起到支撑作用，未能阻止基差松动及反套逻辑。短期来看，进口增量有限、兴兴烯烃停车未能落地、内地套利有限，港口往上累库空间暂不大。但中长期来看，进口体量将稳中有增、沿海烯烃提负空间受限，二季度后期累库惯性或无法避免。2.3.进口评估：将季节性回升图15甲醇进口量（单位：万吨）140120100806040200Jan-20

May-20

Sep-20

Jan-21

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Sep-21

Jan-22

May-22

Sep-22

Jan-23伊朗

中东非伊

东南亚

美洲

俄罗斯数据来源：海关恒力期货研究院据海关统计，2023年1月甲醇进口90.01万吨，2月甲醇进口102.03万吨，1-2月合计进口288.77万吨（+17.92%）。据船期数据推算，3月进口预估接近110万吨左右，故一季度进口预估约302.4万吨（+16.35%）。分区域来看，1-2月中东进口107.54万吨；1-2月东南亚进口39.08万吨，其中新西兰2月进口量增加20.12万吨；1-2月南美进口34.15万吨。另外，值得关注的是，今年1-2月俄罗斯进口约11.24万吨。往年俄罗斯向我国输出甲醇极少，但自去年6月以来陆续有零散的体量进入我国，可见俄乌矛盾对国际贸易关系的潜在影响。9 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图16甲醇东南亚进口（单位：万吨）35302520151050J F M A M J J A S O N D数据来源：海关恒力期货研究院图18伊朗+阿联酋甲醇进口（单位：万吨）706050403020100J F M A M J J A S O N D2017201820192020202120222023数据来源：海关恒力期货研究院

图17甲醇南美进口（单位：万吨）302520151050J F M A M J J A S O N D数据来源：海关恒力期货研究院图19甲醇中东进口（单位：万吨）120100806040200J F M A M J J A S O N D数据来源：海关恒力期货研究院一季度以来，受气候影响，伊朗限气装置复产进度晚于往年同期，导致进口回归的空头预期无法落地。直到三月下旬，伊朗主流装置才陆续重启、ZPC提负，目前仅剩下一套Kaveh计划4月重启。故一季度伊朗货源收缩，月均进口量仅30-40多万吨，处于偏低水平，进口增速贡献主要来源于非伊货源的放量。新投产方面，据闻伊朗DiPolymerArian165万吨甲醇装置已点火，但其投产能否在二季度落地待定。表42023年甲醇外盘装置检修记录（单位：万吨）区域装置产能备注伊朗Kaveh2302022.12.5限气停车，计划4月初重启伊朗Sabalan1652023.1.4-3.4限气停车伊朗Marjan1652022.11.8-2023.1.12停车检修伊朗Kimiaya1652023.1.2-3.5限气停车中东伊朗ZPC330自12月至3月下旬，降负运行伊朗KPC662023.1.12-3.4限气停车伊朗FPC1002023.1.29-2.20阿曼Salalah1303.6计划停车约1个月沙特Ar-Razi1755#装置于2023.1.6检修一周美国Koch1802023.2.27-3.3意外停车1市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告Natgasoline1752023.1.26停车检修Longydell782023年1月下旬-3月中旬停车检修马油2361#小装置于2023.2.12-2.24停车检修东南亚文莱BMC854月底计划检修45天印尼Kaltim662022.12.12-2023.1.20停车检修其他挪威Equinor902023年2月初停车检修，计划4月初重启数据来源：隆众恒力期货研究院另外，在装置扰动过后，美湾价格大幅下挫，不再具备高价优势；东南亚价格也在近期持续回落，现进入斋月，东南亚需求有限且装置运行平稳、供应充足，仅文莱BMC在4月底有计划检修，不排除货源流向我方。图20甲醇外盘价格（单位：美元/吨）

图21甲醇进口利润（单位：元/吨）50045040035030025020022J

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45040035030025020022222222JFMA

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3002001000-100-200CFR中国主港CFR东南亚FOB美湾FOB鹿特丹-欧元/吨进口利润CFR中国主港数据来源：WIND恒力期货研究院数据来源：WIND恒力期货研究院由此来看，伊朗体量有增长空间，而非伊体量将维持高位，二季度进口量有季节性回升预期。但受制于进口利润欠佳，二季度进口增量相对有限，但进口量级上已较一季度趋稳、抬升，预计维持百万吨以上。2.4.下游评估：烯烃需求弹性仍是重点自去年四季度烯烃装置开开停停并缺失斯尔邦这套最大的需求端装置后，利空影响几乎压制甲醇大半个冬季，这是早期甲醇空配思路的来源，且一直抑制期现货上方空间。至今年一季度，浙江兴兴1月重启、宁波富德2月下旬计划检修完成，诚志一期、鲁西化工、中原石化、斯尔邦仍维持停车。烯烃需求恢复虽有限，但也是在MA2305上制约港口库存的一个因素。表52023年烯烃检修记录（单位：万吨）企业烯烃产能检修计划备注诚志一期308月上旬，烯烃停车检修，待重启外采减量1市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告中原石化2010.10烯烃检修，待重启外采减量浙江兴兴6010.20-1月上旬停车外采减量鲁西化工3011.11停车，待重启外采减量斯尔邦8012.3停车，待重启外采减量内蒙古久泰601.30，100万吨甲醇装置故障，MTO降负至7成，2.2恢复/大唐多伦461.31-2.3停车/宁夏宝丰60一期150万吨甲醇于2.9-2.24检修，烯烃不停外采增量宁波富德602.19-3.1停车检修外采减量大唐多伦462.22-3月中旬计划检修，上下游同步/中安联合70计划3月底上下游同步停车检修10天左右/神华宁煤1003.2起外销甲醇，一套50万吨烯烃于3.28检修；外销甲醇计划于4月中旬-5月轮流检修，下游部分PP产线轮流检修数据来源：隆众恒力期货研究院随着MTO利润的缓慢修复，烯烃重启可能性引发市场关注，但剩余烯烃装置回归不确定性较大。其中，二季度斯尔邦回归难料；中原石化的甲醇装置3月下旬短时重启又停车，其烯烃未能重启。另外，三江化工125万吨/年轻烃利用项目于3.30中交，市场早期一度担忧兴兴烯烃停车（直接用单体而不采购甲醇），但考虑到其轻烃项目同样存原料需求，且按船期和装置运行来看，兴兴未有降负迹象，MTO停车可能性较小。图22MTO/P开工率（单位：%）图23MTO模拟利润（单位：元/吨）95%300090%85%200080%75%100070%065%60%-100055%-200050%JFMAMJJASONDJ-30002017201820192020202120222023

J-20M-20M-20J-20S-20N-20J-21M-21M-21J-21S-21N-21J-22M-22M-22J-22S-22N-22J-23M-23数据来源：卓创恒力期货研究院 数据来源：卓创恒力期货研究院烯烃存量需求弹性需关注。在斯尔邦未重启情况下，对烯烃负荷贡献较大或仍存提负空间的主要是浙江兴兴、天津渤化、南京诚志。若这三套沿海装置运行持稳或推涨烯烃负荷，将缓解二季度中后期进口趋增所导致港口累库压力。烯烃需求增量上，唯有宝丰三期烯烃配套，但需等待年中投产进度，或在下半年落地。表6近年MTO/P产能投放进度（单位：万吨）企业甲醇产能烯烃产能投产时间备注神华榆林18060（已投）2020.12-2021.1投甲醇，完成上下游配套延长中煤二期18060（先投）2020.12-2021.1倒开车，完成上下游配套新疆恒友能源外采60202022Q1MTP2021.11-12试车；新疆广汇供应甲醇天津渤化外采180602022.72022.5-6试车；配套PVC、PO/SM联产等装置1市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告宁东三期240100（未2023.3.28点火100万吨煤制烯烃及C2-C5综合利用制烯烃项目投）数据来源：隆众恒力期货研究院传统下游方面，一季度开工率峰值已出，金三银四后，将渐入淡季。需求预期也被市场提前耗尽，很难再给出强驱动。图24甲醇下游开工率（单位：%） 图25甲醇仓单（单位：张）100%90%80%70%60%50%40%30%22J

S-22

40%35%30%25%20%15%10%5%300002500020000150001000050000J F M A M J J A S O N DMTBE 醋酸 甲醛 二甲醚

2017201820192020202120222023数据来源：卓创恒力期货研究院 数据来源：WIND恒力期货研究院2.5.价格结构分析：Back转Contango的供需驱动与自然过渡图26MA5-9月差（单位：元/吨） 图27MA9-1月差（单位：元/吨）200150100500-50-100-15011/2111/2812/512/1212/1912/261/21/91/161/231/302/62/132/202/273/53/123/193/264/24/94/161705-17091805-18091905-19092005-20092105-21092205-22092305-2309数据来源：WIND恒力期货研究院

100500-50-100-150-200-2501709-18011809-19011909-20012009-21012109-22012209-23012309-2401数据来源：WIND恒力期货研究院一季度宏观预期前置带领能化走了一波正套，并在港口中性偏低库存配合下，推动基差走强。但2月甲醇检修有限+富德停车的偏弱基本面并不支持强Back，加之需求预期阶段性证伪，月差迅速回落，基差松动，价格结构转弱，开启MA59反套走势，强Back转为弱Back。但自春检计划陆续出台+宁波富德重启+伊朗装置重启推迟以来，3月供需边际及预期较2月好转，我们很难在05主力合约期间等到各种利空落地，反套逻1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告辑驱动弱化。MA2305上或难见到Back转Contango，待主力换月后，近月将趋向于交割逻辑。截止，甲醇仓单，较往年同期交割压力稍大。目前，MA2309淡季承压、MA2401传统偏强，MA91惯性使然已给出Contango。港口基差近期低迷，一季度末期维持在05+30左右，6月纸货则已平水05合约。若得后市进口趋增、港口累库等利空配合，不排除基差转弱、价格结构统一Contango的可能性。然而，在MA2305合约上，多数时间宏观扰动占上风，甲醇盘面不受资金青睐、港口高度有限、内地偏强整理，价格结构由发散到收敛期间，自身逻辑主线并不明晰。同理，MA2309上虽自然过渡到弱Contango，但经济复苏的中长线宏观预期在MA2309上延续也未尝不可，更何况弱Back下多头移步09合约仍是有利的。因此，MA91是否遵循未来供需驱动向下而延续反套走势、转向深Contango仍待商榷，边涨边Contango也不失为一种选择。图28甲醇价格结构（单位：元/吨）3500325030002750250022502000J/22F/22M/22A/22M/22J/22J/22A/22S/22O/22N/22D/22J/23F/23M/23A/23内蒙+550鲁南+200河南+200河北+260江苏近月远月广州数据来源：卓创交易所行情数据恒力期货研究院1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告3.聚烯烃3.1.聚烯烃表需一览图29PP月度表需及同比增速（单位：万吨%） 图30PE月度表需及同比增速（单位：万吨%）35025%30020%25015%20010%1505%1000%50-5%0-10%产量进口粉料表需表需同比

40020%35015%30010%2505%2000%150-5%100-10%50-15%0-20%产量进口表需表需同比数据来源：卓创+海关+个人统计恒力期货研究院 数据来源：卓创+海关+个人统计恒力期货研究院2023年一季度，国内PP产量约774.33万吨（同比+3.38%），加粉料表需共计942.84万吨（同比+3.06%）。按个人预估，4月粒料产量约260万吨以上；二季度月均产量或接近265万吨以上。2023年一季度，国内PE产量约654.18万吨（同比+3.82%），表需共计962.72万吨（同比-1.44%）。按个人预估，4月产量约223万吨左右，二季度月均产量或接近230万吨。聚烯烃扩产周期下，国产供应量逐步提高，PP月产量更上一步台阶，PE月产量水平稳中有升。3.2.供应评估：检修增量难抵供应压力一季度新装置陆续落地。一季度期间，PP合计投放185万吨、PE合计投放220万吨=110FD+110HD，以油制工艺扩张为主。截止2023年3月，PP总产能达3584万吨，季度环比增速5.44%、同比增速12.39%；PE总产能达3041万吨，季度环比增速7.67%、同比增速10.79%。原先年底年初便有聚烯烃投产预期，多数投产装置推迟至节后到3月期间，所带来的产量释放压力将后置于二季度。海南乙烯、广东石化、弘润石化均于2月中下旬先后投放，劲海化工、山东京博（PP一线40万吨）在3月中旬开车1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图31PP季度产能及增速（单位：万吨%）360034003200300028002600240022002000180019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1产能环比同比数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院

图32PE季度产能及增速（单位：万吨%）18%325035%16%300030%14%12%275025%10%250020%8%225015%6%200010%4%2%17505%0%15000%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1产能环比同比数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院表72023年上半年聚烯烃产能投放进度（单位：万吨）企业品种装置投产时间备注海南乙烯PP502023.2油制；100万吨/年乙烯及炼油改扩建工程PE30FD+30HD广东石化（揭阳）PP502023.2油制PE80FD+40HD弘润石化PP452023.2油制；45万吨/年高端聚丙烯新材料项目山东劲海化工PE40HD2023年3月中轻烃综合利用项目山东京博中聚新材料PP402023.3.15油制+混烷脱氢PP202023.5东华能源茂名一期PP402023.5PDH巨正源二期PP602023.5PDH古雷石化PE30LD/EVA2023.5油制；PP已投安庆石化PP302023.6油制；安庆石化炼油转化工结构调整项目宁夏宝丰三期PP502023.6-7CTOPE40HD+25LD/EVA2023.6-7数据来源：隆众卓创恒力期货研究院二季度投产压力延续。东华能源（茂名）一期及巨正源二期的部分PDH制产能及个别油制产能投放则集中在二季度，以PP投产压力为主。目前，油价受外围宏观抑制、外盘丙烷2-3月大幅下挫，油制利润及PDH制利润均有明显修复，降低了投产不确定性。其中，东华能源（茂名）一期项目进口丙烷原料未来将自码头通过管输直接入罐区，其PDH及PP装置均已建设完毕，待5月投产。据媒体新闻，交通运输部已批复同意茂名港吉达港区东华能源码头临开半年。安庆石化已完成中交，预计于5.30投料试车。宝丰三期聚烯烃投产将取决于其2x50万吨DMTO年中投产情况，若投产落地，则完成上下游配套，甲醇外销减量。1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图33PP油制理论利润（单位：元/吨）500040003000200010000-1000-2000-300001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023数据来源：WIND恒力期货研究院图35丙烷CFR华东价格（单位：美元/吨）1100100090080070060050040030020001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023数据来源：WIND恒力期货研究院图37PP月度检修统计（单位：万吨）7060504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017201820192020202120222023数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院

图34PE油制理论利润（单位：元/吨）500040003000200010000-1000-2000-300001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023数据来源：WIND恒力期货研究院图36PDH利润（单位：元/吨）3500300025002000150010005000-500-1000-1500-2000-2500-300001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-012017201820192020202120222023数据来源：WIND恒力期货研究院图38PE月度检修统计（单位：万吨）7060504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017201820192020202120222023数据来源：卓创+个人统计恒力期货研究院检修方面，聚烯烃边际装置部分延续停车、部分因利润压力而开工不稳，诸如外采丙烯制装置及PDH装置停车贡献了一部分检修损失量。其中，去年年末至一季度前期PDH利润承压，绍兴三圆、巨正源皆有过停车检修，PDH开工率降至历史低位，且金能化学也一度有停车预期。但随着PDH利润的修复，PP供应减量预期落空。二季度检修高峰期来临，两油春检计划陆续跟进，神华宁煤、中安联合、蒲城清洁能源等部分煤化1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告工检修安排在3-5月。预计4月检修损失量继续上升，PP该月将损失40万吨以上，PE该月将损失30万吨以上。聚烯烃利润压力缓解支撑开工率，且在一季度的新投产释放+二季度投产预期下，预计检修增量对整体供应压力的缓解作用有限，故前文预估聚烯烃月供应量在二季度仍有小幅抬升空间。3.3.进出口评估：关注外围压力图39PE进口量（单位：万吨）200175150125100751 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 122017201820192020202120222023数据来源：海关恒力期货研究院

图40PP出口量（单位：万吨）302520151050JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20192020202120222023数据来源：海关恒力期货研究院进口方面，1-2月，PP进口合计78.31万吨（+13.26%）、出口14.95万吨（+2.41万吨）；PE进口合214.78万吨（-3.16%）、出口11.24万吨（+5.94万吨）。进口方面，一季度受北美天气、中东集中检修影响海外供应，叠加人民币贬值，聚烯烃进口体量偏低，PE月进口维持100-110万吨水平、PP月进口维持30-40万吨水平左右。出口方面，1-2月以短时套利窗口打开为主，PP出口量偏少，对缓解国内供应压力作用不大。二季度来临，中东检修回归及海外主要经济体宏观压力令人担忧，东南亚等区域则进入斋月，海外供应宽裕而外需趋弱，这些因素均变相增加中国的进口压力。只是前期内外盘双弱，进口窗口难开或较窄，预计3-4月PE进口体量较1-2月增量有限，但二季度后期关注外围压力或对进口产生后置影响。另外，近期PP出口价承压，出口也难放量。1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图41PE进口利润（单位：元/吨）

图42PP出口FOB均价（单位：美元/吨）10005000-500-1000-1500-20002222222222222222222222LL进口利润 HD中空进口利润HD拉丝进口利润 HD注塑进口利润

D-22

HD膜进口利润

A-23

140013501300125012001150110010501000950M-22A-22M-22J-22J-22A-22S-22O-22N-22D-22J-23F-23M-23A-23数据来源：WIND恒力期货研究院

数据来源：隆众恒力期货研究院3.4.库存及下游评估图43石化库存（单位：万吨）160140120100806040JFMAMJJASOND2017201820192020202120222023数据来源：隆众恒力期货研究院上游方面，年底年初以来，两油库存降库为主。节后累库幅度小于预期，2-3月期间多维持70-80万吨水平。但受到需求预期扰动，即便在偏低库存支撑下，上游挺价作用也有限。一季度后期，下游订单转弱，对原料维持刚需采购，而供应端增量逐步落地。金三银四之后，二季度转向淡季的同时，检修支撑有限且新投产产能或在5-6月兑现，供增需弱格局从一季度后期延续至二季度，继续考验中下游消化能力。中游方面，节后社会库存高企去化慢是一季度的一大难题。直到3月中下旬，伴随着期价走弱而基差走强，套利商得以解套、点价开始积极，聚烯烃社会库存才有较为明显下降。1 市场有风险，投资需谨慎恒力期货研究院|季度策略报告图44PP贸易商样本库存（单位：万吨） 图45PE社会样本库存（单位：万吨）数据来源：隆众恒力期货研究院 数据来源：隆众恒力期货研究院下游方面，3月中旬开工率峰值已现，难再有向上空间，二季度需求端将进入平淡期，预计下游开工率将季节性回落。目前，塑编、膜厂等开工已有所减弱，订单跟进欠佳是普遍问题。BOPP方面，膜厂订单持续走弱、成品库存消化较慢，造成其开工率大幅回落。无纺布/纤维料需求方面，自防疫政策放开以来，开工难回往昔。PE农地膜将进入旺季尾声，订单跟进同样放缓，其开工率一般在4月拐头向下。图46PP下游开工率（单位：%）

图47PE下游开工率（单位：%）706050403020 706050403020100

塑编BOPP注塑无纺布

农膜包装膜单丝薄膜中空管材数据来源：卓创隆众恒力期货研究院图48BOPP订单天数（单位：天）

数据来源：卓创恒力期货研究院图49农膜