华泰证券年末结帐行情分析报告

波段博弈年末结帐行情华泰证券研究所陈慧琴2008年12月06第一页，共一百零九页。市场判断篇第二页，共一百零九页。

2008年经历了太多的惨烈和悲壮，无论是年线、月线还是周线，2008年各大指数都将毫无疑问地以悲惨的大阴线结束，和2007年的喜庆形成鲜明的反差。经受2008年磨难的岁末行情抱几许期盼。年末行情如何演绎，实力机构的重仓股票又将如何表演？收官之战会否开演？第三页，共一百零九页。A股的政策和估值低点可能已经出现

从市场估值水平来看，到1664点时为止，A股市场的估值已大幅回落，市盈率估值处于历史低位，PE到达12倍的水平。从国内的横向比较，A股市场已经从一个前所未有的泡沫状态回到目前的合理水平，从国际的纵向比较来看，由于金融危机的作用，国际水平大幅下移到了一个非常极限的地步，香港市场，前段时间已经出现了鞍钢3港元以下的股价，也就是说，你可以用三分之一的建设成本来买下鞍钢！主要股票市场也许低点已经出现了。有助于A股票形成估值底部。第四页，共一百零九页。

长达一年，A股高达72％的跌幅，市场做空动能得到较大程度的宣泄，200多家破净和1元到3元股远远超过上轮熊市，市场估值接近历史极限，基金等主流机构仓位较低，均充分反映各种利空因素、根据历史分析，虚拟经济对宏观经济的反映会提前半年左右，只要长期的宏观经济保持8%左右的增长速度，1600点上沿出现中短期反弹的可能性已经越来越大。第五页，共一百零九页。本轮大熊市分为三个主要阶段

本轮大熊市以来，A股的下跌可分为三个主要阶段，目前A股已经运行在熊市的下半场熊市上半场，对过A股高估值的挤压阶段。时间大约从大盘见顶的2007年10月16日到2008年2月份，大盘在6124点位对应的A股整体市盈率为76.97倍，到2008年2月29日时A股整体市盈率重新回到36.36倍的历史平均市盈率附近。熊市中场阶段，非流通股的套现减持阶段。从2008年3月份至2008年上半年止，产业资本开始超越基金登上A股舞台，由于此时A股市场资本市场36倍的市盈率远高于产业资本可能提供的回报率，解禁股被大量减持套现，成为市场的主要做空动能之一。到2008年6月底，股指已经跌破3000点大关到2736点，跌幅超过50%，A股整体市盈率已经跌到接近20倍左右的历史市盈率底部区间，虽依旧高于国际市场，但考虑到中国经济的成长性，已经很难用泡沫来解释了。，第六页，共一百零九页。目前市场已处于熊市下半场

时间从2008年下半年开始，宏观经济的不明朗阶段。美国次贷危机和随后演变成的全球性金融危机以及经济衰退阴影。2008年8、9月份美国次贷危机集中爆发，尤其是港股的暴跌使得H股跌势不止，导致A＋H股的溢价提高，加大溢价较高的权重A股的调整压力。A股中长期走向一方面将在很大程度上受到美国、香港股市的影响。目前A股整体估值已完全与国际市场接轨,与A股的历史底部也相距不远。在市场情绪极度低迷的时候,熊市的末端将是长期投资者入场的时机。第七页，共一百零九页。政策面起到重要作用的特点促使市场稳定

从11月社保基金增持100亿的动向来看，回忆一下6124点社保的表现，这个信号不容忽视，再观察一下汇金公司，从区区200万股已经悄然到7000万股以上，从博弈的角度来看，6124需要淡泊，1664需要勇气。政策总是对的研究都是滞后的，听党的话，终会带来良好的回报第八页，共一百零九页。货币政策、内需拉动和市场估值形成共振

从作为熊市估值重要安全边际的市净率水平来看。对非601板块股票而言，2005年熊市大底的最低收盘价为2005年6月3日的收盘价为1013.64，以最近一期财务指标衡量的全部A股市净率水平为1.61倍；在当时可以获得数据的1324家A股公司里有207家公司破净资产，占比15.6%。本轮调整至国家出台大规模经济刺激计划前的收盘低点2008年11月6日的1717.72点水平来看。全部A股的市净率水平为1.97倍，在可以获得数据的1573家A股公司里有223家公司破净资产，占比14.18%。虽然本轮调整的最低全部A股的市净率水平1.97倍高于2005年熊市大底的1.61倍，但是其中2006年以后新上市的601板块公司对市净率的抬高影响。从申万一级行业来看，2008年11月6日的钢铁、有色、电子元器件、信息设备、轻工制造、交通运输、金融和餐饮旅游的市净率水平已经低于2005年熊市大底部的2005年6月3日的水平。剔除601板块，从市净率水平来看，大规模经济刺激方案出台前的市净率水平已经同2005年的熊市大底水平非常接近，对于大多数股票而言，1700点即使不是底部，也离底部不远。第九页，共一百零九页。第三次救市和前两次的区别

“10.9”第三次救市的强力经济刺激政策前所未有，并直接针对实体经济。“4.24”救市政策主要是下调印花税、指导解禁股转让和计划推出融资融券等，主要是针对股市本身，三项措施本身并不改变股市本身的供给需求关系，“9.19”三大救市政策出台时，美国次贷危机全面爆发，全球经济数据全面下滑，国外股市暴跌。管理层推出了印花税单边征收、汇金增持三大行和国资计划增持国企股三大政策。这三大政策从实质上看依然是针对股市本身的“资金—股票”供需关系，并没有改变主力机构对世界经济衰退背景下中国宏观经济硬着陆的担心，依旧做多踌躇。2008年10月9日管理层开始下调存款金率和利率，宏观经济政策开始正式调整并放松，此后央行在10月30日再次下调利率，并在11月10日出台十项促进内需增长、保经济增长措施，提出了高达4万亿的投资计划。宏观经济政策彻底扭转，使得我国GDP增长有望保住8%的底线，4万亿元刺激方案是启动经济的重大信号,表明政府决心坚定。随着通胀的下降，降息、下调存款准备金和扩大信贷规模都会进行，财政政策的空间则更大，2009年新年开始的增值税的改革、个税改革、企业出口退税都是有效促进经济的手段。可以说“10.09”的第三次救市政策开始真正针对股市基本面的实体经济，有效扭转市场对实体经济和上市公司业绩下滑的悲观预期，众多投资者信心得到较大恢复。同时管理层为保持政府信用的有效性，也须保证第三次救市政策的有效性，政府加大投资，对实体经济的的正面显现推动作用经过一段时间才能体现出来，上市公司业绩的回转可能还需要时间。第十页，共一百零九页。10多年来货币政策首次转为“适度宽松”

11月5日召开的国务院常务会议明确,要实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策的鼓励，并确定了当前进一步扩大内需、促进经济增长的10项措施,包括加快民生工程、基础设施、生态环境建设和灾后重建等。到2010年底约需投资4万亿元。中央明确，十大举措扩大投资出手要快，出拳要重，措施要准，工作要实，而且要突出重点。发出了保持经济平稳较快发展的强烈政策信号。实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，投资数额的具体量化,给市场尤其是机构投资者信心。进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施为未来的投资方向指明了方向。对市场构成中长期利好。第十一页，共一百零九页。收官之战基金会否出击重仓股

从股市历史走势的规律进行分析，年底资金面紧张使得年底的行情大多不理想，大多数年份的12月是下跌的，只有少数年份的12月是上涨的。但是2008年经过高达近70％如此大幅度的下跌，目前1800汇集了市场的期盼和多方难以割舍的情结，12月结构性纠偏行情仍可期待。近年，基金向来都有年末“做市值”的表演习惯，临近年末，机构投资者尤其是基金面临年度业绩排名考核，其中考核的指标不但有年度的收益水平，还有年末的基金管理市值规模等要素，随着最终考核基准日的逼近，基于排名需求将会刺激部分基金重仓股活跃。最新公布的基金持仓情况来看，金融、地产、机械设备等行业都是其重点配置的投资品种。消费类品种的投资比例也有明显提高，因此在年关冲刺过程中权重股的股价存在上浮动力。基金年底在局部板块中局部个股中寻找机会，由于2009年新年后业绩预告开始，而目前离元旦之前只有1个月、在这么短的时间不可能的发动大行情，所以基金大规模增仓不可能，重仓的板块进行适度加仓，未来行情取决于基金的加仓力度的大小。第十二页，共一百零九页。蓝筹股觉醒，机构空翻多从盘面上看，板块方面如创投、融资融券、股指期货、农业、地产、上海本地股、新能源、科技股都频频走强，市场再度释放做多信号。板块轮动实际上已经再度释放了做多信号，概念股的启动实际上已经再度宣布大盘没有问题汇金却神不知鬼不觉的增持二十亿。在社保、汇金大肆入股从盘面上看，社保三季度增仓股可圈可点，本周基金向二线蓝筹发起冲击。第十三页，共一百零九页。从以往的年底收官之战来看，基金重仓股尤其是单家基金公司的重仓股，往往在年底最后几个交易日会有不俗的拉升，毕竟，从做市值的角度看，拉抬自己的重仓股也算是好钢用在刀刃上了。当然基金未来做市值的动力取决于以下几个因素，首先是机构投资者的信心，如果未来社保和保险对优质筹码增持较为积极，那么将有力抑制基金的做空动能，另外一线基金公司是否有拉抬重仓股的动作，这将影响二三线和仓位较轻的基金公司的操作思路。基金净值表明华夏基金、交银和银华基金有加仓迹象，华夏大盘精选和华夏增长加仓。显示基金借利好调仓,以备年底的“净值大战”。而年报业绩预增股会因为良好的基本面而受到欢迎，内需拉动受益板块由于基金近期增持，这两类个股在岁末年初阶段适宜重点关注。同时一些游资认定基金年尾会拉净值,进而买入基金重仓股（江南重工和浙大网新、上海机电）,从而拉高了基金重仓股的市值。为此，我们要密切关注博时、华夏、南方和嘉实基金等一线基金公司三季度增仓板块的动向，三大基金公司对电力设备、新能源、医药和农业青睐有加。建议对部分基金的重仓股如方大碳素、敦煌种业、上海机电、东方明珠、怡亚通、瑞贝卡、老百干、人福科技、通威股份。吉林森工等可以逢低关注。第十四页，共一百零九页。

短期有望继续冲高经过了一年的深幅调整之后，A股市场估值水平的快速修正已经使得系统性风险大部分得以释放短期行情，上证指数60天均线和2000点均落入多头掌控中，市场韧性已有，在这种量能下，一根K线是不会结束战斗的，有反复确认的过程。本次成交金额是今年三次反弹的最大值，主要集中社保、汇金和法人帐号三大做多主力，以及游资的全线强势出击。由于市场短期累积了不少获利盘，防止震荡。减持前期大幅获利的筹码，对未启动的题材股给更多关注。由于基金仓位较低，后市机构盘中打压增仓股成为常态，任何一次回调也都将是逢低介入部分蓝筹个股的良机。第十五页，共一百零九页。关注平准基金是否被列入中央经济工作会议？

据传该基金的设计由全国政协经济委员会副主任委员厉以宁负责，中共中央书记处书记王沪宁协助——显然中央及其重视。“为了发展资本市场，政府可以借鉴1997年香港地区应对亚洲金融危机的经验，成立专门的调节基金，择机收购优质上市公司的股票，并且在收购之后三年内不转让。”真正的阻力应该是区间，大约在2055——2300之间第十六页，共一百零九页。中央经济工作会议是否有更多措施出台？一年一度的中央经济工作会议即将召开，会议将为2009年的经济工作最终定调。会议的基调将是“实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，会议将释放更多刺激经济的积极信号，以达成明年经济增长8%的目标。

中央高层近日确定了“保增长、扩内需、调结构”的九字方针，在此方针之下，增加居民收入、刺激消费，应是下一步“更周密措施”的重点之一。专家提议调高个税起征点，减轻普通民众负担，政府在这方面已经有所考虑。取消股票红利税、提高农民收入、促进汽车与住房消费等方面出台超预期的利好政策。第十七页，共一百零九页。中国当前的经济政策主要有几点中国当前的经济政策主要有几点，一是要加大投资力度，这是拉动经济增长的最直接措施；二是要增加居民收入，扩大消费；三是多方促进出口，同时鼓励进口，增加一些能源的战略储备；四是要合理扩大信贷；五是要推进包括增值税、燃油税在内的一些重点领域改革。11月份的经济统计数据尚未出炉，但国家发改委主任张平日前在国新办透露，一部分企业生产经营出现困难，特别是一些以生产出口产品为主的企业，有些甚至出现停产、半停产的状态。就业方面，某些地方出现了农民工返乡的现象。11月28日的中共中央政治局会议更是坦承，当前国际金融危机仍在扩散和蔓延，对全球实体经济的冲击和造成的损失将进一步扩大，对我国经济发展的影响也将更加明显，我国经济社会发展中的一些矛盾可能更加突出。数据显示，中国GDP在保持多年的两位数增长后，去年以来连续5个季度出现回落。其中，出口订单指数持续回落，已跌至2005年7月以来最低值。国际金融危机之下，中国经济发展面临严峻的挑战，经济增速问题已经成为关系我国经济发展全局的问题。估计今年全年的经济增长率不会超过10%，可能会在9.5%左右。

第十八页，共一百零九页。如何理解“保增长”

专家称，量化到具体指标来看，就是要“保GDP年增长8%”。周小川在二十国集团财长央行行长会议上曾公开表示，明年中国经济增长率将大约在8%至9%之间。2009年政府工作报告中，经济增长的目标可能将定为8%。如此看来，经济增长“保八”的目标已十分明确。而按照目前我国宏观经济的下行速度，单纯依靠经济内生增长完成8%的年增长率目标显然已不可能。由内需支持的中国经济增长幅度也就是5.5%至6.5%。第十九页，共一百零九页。各省和各部门在行动

积极财政政策和4万亿的刺激经济方案一经发布，各个部门和地方政府就纷纷开始行动起来。从各省市已公布出的投资计划来看，各地投资总额已超过18万亿，远超4万亿的预定目标。

更多旨在促进经济长远发展的拉动消费方案正在酝酿中。

第二十页，共一百零九页。

经济底在明年上半年见底2009年，中国经济将呈现前低后高的走势，二季度以后，经济增长速度将逐步提高。4万亿投资刺激经济的效果会在未来六个月后开始显现实质效果，因此中国的实体经济下滑将会持续到明年第二季度，从第三季度起出现复苏迹象。4万亿投资计划对经济产生的拉动作用要到明年下半年才开始显现。明年上半年可能比今年下半年的经济表现更差。今年经济增长率有所放慢，进入周期性调整阶段。调整对实体经济的影响会在2009年显现第二十一页，共一百零九页。布局经济结构调整

此次的刺激经济方案中，4万亿资金的投向透露出政府布局经济结构调整，产业结构升级的良苦用心。除加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设的同时，医疗卫生、文化教育事业，生态环境建设，自主创新和结构调整，农村基础设施建设等均成为未来财政投资的重点方向。主要是保我国经济长期可持续发展的能力，促进我国经济竞争力的提高。第二十二页，共一百零九页。经济工作会议或成分水岭

中央经济工作会议如果不出新刺激政策则可能成为行情分水岭

按照惯例，在中央经济工作会议确定2009年经济大政方针后，国家发改委、央行和财政部将分别召开工作会议，制订出货币供应和信贷投放计划，及财政支出计划报国务院审批，最后在2009年人大会议上通过。

中央经济会议将敲定调控主线

料涉医改减税股市

龚方雄预料，中央经济工作会议后，政府出台的措施将会包括：明确更多实质性基建开支；鼓励老百姓减少过度储蓄和增加消费，包括加速医疗和保健系统改革，增加在退休金方面的开支，以及为贫穷的老百姓和家庭提供医疗和退休保险计划，并为低收入家庭的小孩提供免费教育。至于降低低收人人群及家庭的税负，相信亦在考虑中。

第二十三页，共一百零九页。"家电下乡"政策的全面推广

望拉动9200亿内需

财政部、商务部、工业和信息化部11月30日联合宣布，从12月1日起将"家电下乡"实施范围扩大到14个省区市，并从明年2月1日起在全国全面推广，各地实施时间统一暂定为四年。据测算，连续四年在全国农村对彩电、冰箱、洗衣机、手机四类农民需求量大的产品实施"家电下乡"，可实现家电下乡产品销售近4.8亿台，累计可拉动消费9200亿元。实施"家电下乡"，正是落实积极财政政策，促进经济平稳较快发展的重要举措。"家电下乡"政策主要内容就是对农民消费进行直接补贴。

眼下，我国农村家电普及程度仅相当于城市20世纪80年代末的水平。统计显示，2007年，农村居民家庭平均每百户彩电拥有量约为城镇的2／3，洗衣机和手机不超过1／2，冰箱仅为1／4。实施这一政策的目标是用四年左右时间基本使农村主要家电产品拥有率达到城市2000年水平，使城乡家电普及率差距由目前的近20年缩小到10年，同时优势企业可基本形成以农村市场为导向的家电生产和流通体系。第二十四页，共一百零九页。外贸政策调整的空间仍然较大

具体来说，人民币汇率、出口退税率、加工贸易政策这三个直接政策杠杆都还有继续完善的空间。商务部报告称，国家还将进一步改善对外贸易环境，将进一步调整进出口税收、外汇管理等方面的政策，采取必要措施，支持优势企业和产品出口。

“不排除通过人民币贬值来帮助推动出口，以及维持中国经济的强劲增长的可能性。”人民币贬值或成为对中国出口有利的因素商务部近日发布的《中国对外贸易形势报告(2008年秋季)》预计，2008年中国商品进出口总额将达2.6万亿美元，增长20%左右。同时，2009年世界经济形势将更加严峻复杂，外贸形势不容乐观，中国政府今后还将出台更多政策支持优势企业和产品出口。今年后几个月中国对外贸易发展的外部环境将进一步趋紧。综合国内外各大机构预测，美欧日三大经济体已经陷入衰退的边缘，美国第四季度GDP可能继续负增长，欧日第三、四季度GDP也将出现负增长。目前，对美欧日三大经济体直接和间接出口占中国出口总额的近60%。此外，发展中国家以及新兴经济体增长也开始放慢，对新兴市场出口保持快速增长的难度增加。国家还将进一步改善对外贸易环境。将进一步调整进出口税收、外汇管理等方面的政策，采取必要措施，支持优势企业和产品出口，鼓励金融机构增加对中小出口企业贷款，拓宽中小企业直接融资渠道，增加国内需要的产品进口。游资参与纺织板块炒作鲁泰、江苏阳光第二十五页，共一百零九页。流动性继续充裕

继7月份停发3年期央票后，央行“出人意料”地宣布自本周起暂停发行一年期央票，以便向市场提供更多流动性，保证经济平稳增长。刺激商业银行更多放贷。目前硕果仅存的3月期央票或也将暂停发行。

通缩风险之下，近期公开市场操作配合适度宽松货币政策方针的举措不断。央行于10月27日宣布1年期央票隔周发行，11月5日又宣布3月期央票隔周发行。迄今，央行已连续四周在公开市场净投放资金，其中上周净投放240亿元，前周净投放155亿元。上周三，央行宣布了自9月中旬以来的第四次降息，金融机构一年期人民币存贷款基准利率各下调108个基点(bp)，创下11年来存贷款利率最大降幅，事实上，上周央行一举降息108个基点后，短期内降息的空间已经减小，毕竟四倍于通常情况的罕见降息力度的效果需要观察，短期内继续出台后续宽松政策似乎不切实际。

第二十六页，共一百零九页。

2009年底利率还得降108个基点,法定准备金率还得降250～450个基点。

在汇率政策方面,明年人民币仍会继续升值,但预计升值幅度要小于今年。

明年一年期定期存款基准利率将降至1.44%的水平,一年期贷款基准利率降至4.23%,法定存款准备金率降至12%左右。

除了"两率"工具之外,央行继六个月期和三年期央票停发之后,近日又暂停了一年期央票的发行,其利用央票增加流动性的用意十分明显。在其他货币政策工具的应用中,业内人士认为,明年央行将继续加大公开市场操作的力度,保证银行间体系的流动性充足。第二十七页，共一百零九页。市场处在政策底探明后的反弹阶段

4万亿固定资产投资的刺激下，市场释放出久违的做多热情。宏观经济的下滑势头明显减缓、作为经济的晴雨表，股市提前反映未来经济可能见底。股市对经济提前反映，经济衰退见底之前约2

季度，股票市场见底，其后，股市开始上涨。尽管中国股市作为经济的晴雨表作用尚存狐疑，但从98-99

年经验来看：98

年2

季GDP

增速6.8，股指97

年3

季度见底（1025），99

年4

季度GDP

增速6.1，股指99年5

月见底（1048），中国股市也提前大约2

季度反映宏观经济增速。从机构的观点来看，未来的悲观情况有所减缓。政府保增长的态度、大规模的投资计划、地震灾区的恢复重建，能弥补房地产及其他行业投资下降的差额；政府促进内需的政策下，消费即使下降但不会下降很多。短期内A股的阶段性底部已经确认，但是宏观经济没有明显改观将制约指数反弹的高度。行情的驱动因素主要表现在三个方面：调控政策远大于预期、国际金融市场短期稳定、市场信心明显恢复。考虑到宏观经济的不利因素将在四季度、09年一季度将完全释放出来，因此，09年下半年宏观经济见底的可能性较大。如果按照中国股市也提前大约2

季度反映宏观经济增速的结论，目前是A股阶段性底部的可能性在增加。第二十八页，共一百零九页。仍有望继续冲高

本周汇金公司的增持消息已激活了前期表现沉闷的银行板块，其对市场构成正面影响。未来会议可能出台的消息有望对食品饮料、农业、汽车、电信设备等板块带来短线刺激。本周行情表现来看，基金重仓的板块如煤炭、交通运输、有色、地产、农业、化工均出现较强的走势，甚至前期已显著活跃的钢铁、机械板块也似乎呈现再度上扬的态势。主流机构重仓股的跟进，使得市场人气继续维持在较高水平。整体看,1664点—2000点将是主力资金的建仓区域总体来看，在热点个股活跃、政策预期强烈、成交量稳步放大的赚钱效应背景下，市场仍有冲高潜力。投资者可围绕政策预期关注消费、农业、电信投资等板块。把握题材股和蓝筹股的轮动第二十九页，共一百零九页。社保年末增持，释放了“抄底”信号

尚福林日前表示，努力提高保险资金、社保资金，企业年金等机构资金的入市比例，协调完善与市场投资相关的税收政策，为机构投资者的健康发展创造良好的外部环境。充分表明管理层将加大机构投资者的力量来稳定市场预期和救市的举措之一。全国社保基金理事会在周末宣布，将着手扩大指数化投资规模，同时追加部分股票投资，因为社保基金投资安全边际较高，社保基金的增持释放了“抄底”的信号，社保基金主动表态追加投资，与之前保监会鼓励保险公司直接或间接投资资本市场，有些相似之处。两者都是长期机构投资者，促进资本市场稳定。经过2007年三季度以来的高位减持后，低位增加投资量，符合长期机构价值投资的理念。第三十页，共一百零九页。御林军开始行动

由于投资风格稳健且规避风险意识极强，自进入资本市场以来，社保基金的动向被看作是市场的风向标。近年保险和社保均对政策十分敏感，公开表态追加投资，显示出良好的政策预期。与基金相比，社保基金和保险资金10月份以来“空翻多”明显，应该说，“国家队”御林军开始行动，为基金、保险等各机构带来了明确的启示。社保基金在此敏感时刻发出做多的信号，具有提振投资者信心的效果，社保基金扩大指数化投资规模，最大的可能是投资上证50ETF基金，对稳定指数具有重要意义。可以预期，社保基金与保险资金的“空翻多”，将对稳定中国资本市场发挥积极作用。第三十一页，共一百零九页。增持交通运输、新能源、医药和中小板高成长股

从2007年年底起，社保基金在Ａ股市场的投资策略开始趋于保守，并大幅减仓。由此，在今年股市大幅下跌的情况下，损失远小于股市整体跌幅。事实上，全国社保基金今年三季度就已经有小幅加仓的举动。三季度，社保基金组合重仓持有的上市公司占到145家，比二季度增加37家；社保基金组合持股数量达101.26亿股，比二季度的91.07亿股增加一成。社保基金一贯稳健的投资风格，社保基金在继2008年第二季度微幅减仓后，第三季度出现小幅增持。从行业偏好上看，增持交通运输、新能源、医药和中小板高成长股如拓维信息、横电东磁、杨农化工、鱼跃医疗、诺普信、拓日新能和东软集团等。第三十二页，共一百零九页。保险以稳为主，转而防御近期，保险资金仍然坚持长期投资、价值投资和责任投资的理念不动摇。保监会上周披露的最新数据显示，保险资金投资数量在9月新增1626.12亿元，仅低于今年1月新增的19079.73亿元投资，这表明保险资金在9月采取了非常积极的投资态势。10月中旬保险资金频频出现在坚决做多的阵营中，给人们留下深刻的印象。保险资金波段操作一直领先于国内其他机构资金。公开数据显示，从10月21日开始，保险就已经开始建仓，保险的加仓行为一直持续到11月12日。保险资金历来对政策走向最为敏感，其对股市的冷暖态度，是一个重要的方向标。保险公司持股市值超过10亿元的行业还包括黑色金属、食品饮料、公用事业、信息服务、家用电器。总体来看,保险一直增持农业、电力设备、电力和有核心竞争力的医药板块，对滞胀的零售板块逢低布局。近期保险资金对对受益内需拉动明显的和有电价上调预期和注资预期的电力行业布局明显，具有核心竞争力和主业增长的北京城建、苏州高新、江山股份、华联综超、复星医药、青岛海尔、南京医药、天坛生物逢低关注。第三十三页，共一百零九页。政策利好累积效应使得本次反弹时间和力度较大

尽管宏观经济数据并不乐观，明年上半年的业绩预期也无法提振信心，但在利好政策连连出台的背景下，市场氛围明显趋于活跃，特别是主流板块的活跃显示主流机构态度的微妙转变政策暖风助力大盘

12月份是上市公司业绩的“真空期”，而投资者关注的焦点均落在暖风频吹的政策面上，这使得市场具备了阶段性活跃的契机。就促进内需的利好政策而言，此前已有4万亿元的大规模投资计划，而目前又传来可能于年底前发放3G牌照的消息，预计达到8000亿元的投资规模无疑又是以投资促内需的较好选择。投资者寄予更多期待的是有关“提高居民收入，刺激消费”的刺激政策。就稳定市场的利好政策来看，社保基金与汇金公司近日的言行也反映出积极态度。社保基金已明确要加大指数化投资规模，而汇金公司对建行的大力度增持也一扫投资者此前的失望情绪。事实上，在我们看来，即便不推出平准基金，凭借社保基金、汇金公司和国资委三大A股主力机构的实力，已完全能起到类似的作用。第三十四页，共一百零九页。市场的流动性供应预期也在变化

10月以来，央行已经连续三次下调利率，上月27日更一次性大幅下调基准利率108点，这样的频度和力度在央行近10年货币政策操作历史上是绝无仅有的。其次，为了保障金融市场的流动性供应，央票发行节奏也明显放缓。我们认为，扩张性政策有可能使货币供应量M2和先行指标M1结束下滑趋势，为股市资金供应提供外部保障。第三十五页，共一百零九页。

独立行情暗含预期转变

近两周场内个股表现异常活跃，本周二和周五走的很强，周二指数摆脱美股大跌8%影响震荡走高，展示了A股走出独立行情的愿望。从基本面看，国内经济并没有特别利好信息。先行指标继续维持下滑趋势，部分企业生产经营出现困难，特别是一些以生产出口产品为主的企业已经近于停产、半停产状态。政策调控基调转变以及全力保持经济增长措施是市场一大看点。4万亿投资计划、积极财政政策和适度宽松货币政策，这些依照惯例应在中央经济工作会议之后公布的信息提前释放，显示政策对经济困难的认识已经相对到位。国务院已经批示，绝大部分投资必须于明年春季全国人大会议之前投入到项目建设中。由于项目审批与工程进度之间存在一定时间差，刺激经济方案的效果将于2009年二季度左右逐步呈现。基建、廉租房、水利等领域的庞大开支将明显提升内部需求，创造更多就业机会。进一步增加居民收入、刺激消费可能成为下一步刺激经济政策方向之一。未来半年经济走势预期在大力度经济政策之下，已经开始发生转化。第三十六页，共一百零九页。波段博弈中期反弹

11月以来，市场改变单边下跌的态势。A股市场在经过一年多的持续下跌后,也有望在政策面的积极扶持下,逐渐走出下行阴霾的中期反弹，A股有望回到前期1800-2300阶段性箱体。2200上方仓位重的投资者应把握好操作节奏，对年报预期差的非主流股和绩差股逢高减持，减少亏损。第三十七页，共一百零九页。60日均线：重要的分水岭

随着大盘成功收复2000点大关并突破60日均线这一重要的分水岭，中级反弹行情继续展开

政策面的连续出台利好扭转了投资者的悲观预期，“赚钱效应”的显现对吸引资金起到了至关重要的作用。经济刺激政策的出台并不意味着宏观经济下行的拐点开始出现，事实上，从政策利好到企业见效也需要很长的时间周期。尤其是在目前“内忧外患”诸多不确定因素的困扰下，上市公司的年报业绩仍将面临严峻的考验。在2000点附近经过震荡整固后，A股市场仍存在进一步走高的机会。在中央经济工作会议召开前后，相关刺激政策还会不断出台，成品油价格和燃油税费改革方案、加速医疗体系改革，增加退休金开支以及为低收入家庭提供医疗和退休保险计划等。具体政策的公布和实施，有可能再度引发市场对相关行业和上市公司的关注。随着基金重仓股的全面活跃以及股指期货、融资融券等金融创新业务的渐行渐近，热点多极化趋势仍将呈现不断扩散和深化的态势。

限售股解禁的压力可能让行情限制行情拓展空间。小非目前已经抛售55％。第三十八页，共一百零九页。2009年投资机会明显多于2008年

2009年中国经济仍处于下行通道，需求回落使企业的利润率水平继续下降，上市公司业绩增速将进一步放缓至3%，但由于估值已经低于15倍的合理水平，流动性状况也有所好转，市场总体将震荡反弹。本轮政策实施效果将好于1998年，市场短期有望延续政策推动的估值反弹，中期市场将受制于业绩担忧而再度回调，并在2008年年报和2009年中报披露期间完成二次探底。随着经济增速在明年下半年企稳，市场预期将趋于好转，业绩复苏推动市场展开中期反弹，当前市场仍处于政策刺激下的估值反弹期，从政策主题与反弹策略角度出发，投资者关注电力设备、建筑建材、工程机械、地产、医药、家电、纺织服装和通讯设备等的投资机会。而在未来筑底阶段，交通运输、化工、建筑、机械等行业的业绩可能先期见底，并成为未来市场触底反弹的先行行业。第三十九页，共一百零九页。四季度和明年一季度很可能就是全年乃至明年内业绩增速的“最坏时刻”。

第四十页，共一百零九页。2009关注全年大小非股东的减持动力。全年解禁高峰主要集中在2月、3月、4月、5月、10月

6到9月份解禁压力最轻

第四十一页，共一百零九页。国九条

（一）落实适度宽松的货币政策，促进货币信贷稳定增长。综合运用存款准备金率、利率、汇率等多种手段，保持银行体系流动性充分供应，追加政策性银行2008年度贷款规模1000亿元。（二）加强和改进信贷服务，满足资金合理需求。鼓励地方政府通过资本注入、风险补偿等多种方式增加对信用担保公司的支持；设立多层次中小企业贷款担保基金和担保机构，提高对中小企业贷款比重；对符合条件的中小企业信用担保机构免征营业税；建立农村信贷担保机制，扩大农村有效担保物范围，积极探索发展农村多种形式担保的信贷产品；积极扩大住房、汽车和农村消费信贷市场。（三）加快建设多层次资本市场体系，发挥市场的资源配置功能。稳定股票市场运行，推动期货市场稳步发展，扩大债券发行规模，优先安排与基础设施、民生工程、生态环境建设和灾后重建等相关的债券发行。（四）发挥保险的保障和融资功能，促进经济社会稳定运行。积极发展“三农”、住房和汽车消费、健康、养老等保险业务，引导保险公司以债权等方式投资交通、通信、能源等基础设施和农村基础设施项目。第四十二页，共一百零九页。（五）创新融资方式，通过并购贷款、房地产信托投资基金、股权投资基金和规范发展民间融资等多种形式，拓宽企业融资渠道。（六）改进外汇管理，大力推动贸易投资便利化。适当提高企业预收货款结汇比例，方便企业特别是中小企业贸易融资，提高外汇资金使用效率，支持外贸发展。（七）加快金融服务现代化，全面提高金融服务水平。进一步丰富支付工具体系，扩大国库直接支付涉农、救灾补贴等政府性补助基金范围，优化出口退税流程，继续推动中小企业和农村信用体系建设。（八）加大财税政策支持力度，发挥财政资金的杠杆作用，增强金融业化解不良资产和促进经济增长的能力。（九）深化金融改革，完善金融监管体系，强化风险监测和管理，切实维护金融安全稳定。第四十三页，共一百零九页。用产业资本的眼光来衡量企业的重置成本

在全流通时代，要防止产业资本的套利行为，就必须用产业资本的眼光来衡量企业的重置成本，要选择市值低于企业重置成本的公司，如果大股东是理性的，对于这样的上市公司，即使初时成本很低，也不会选择减持，甚至增持，这类企业将较多的发生在有股权之争的上市公司中。在国外，往往大股东增持的股票长线走牛的概率较大，因为大股东对上市公司的价值和未来发展很清楚。第四十四页，共一百零九页。把握局部、阶段性的结构投资机会利好效应的量变到质变。消化估值压力、自救和解套行情决定2008年的4次反弹行情主旋律都是“结构性+阶段性＋超跌”。因此，把握下跌所带来的投资机会。

第四十五页，共一百零九页。

从估值的角度上看，A股的70%跌幅已经反映了我国宏观经济出现的大部分负面消息，伴随股指持续下挫和A股估值水平已经回到投资区域。市场在实质性政策利好(4万亿、将息108个基点)，具吸引力的苛刻估值（13倍到15倍市盈率），政策利好和市场估值形成共振。第四十六页，共一百零九页。超跌结构性机会

市场主要存在阶段的超跌结构性机会。超跌股低价股/基金重仓超跌股/优质低市盈率，上海本地股、农业、化肥、节能减排和长周期和抗通胀的医药、旅游、零售中线将反复活跃。第四十七页，共一百零九页。波段为主，重在选股

低价股、小盘股更容易完成任务短线波段目标。如果市场能够持续放量，或维持目前的成交量一段时间，则要考虑对价值蓝筹的重新评估，逢低介入仍然是主要的操作策略。具体机会方面，以下两大方面值得关注：一方面是对未来宏观经济过度悲观预期的纠正；另一方面是对当前估值水平偏低的纠正。第四十八页，共一百零九页。估值水平过低的行业纠偏

过度悲观的预期，导致周期性行业跌幅过大，这些行业包括有色、钢铁、水泥、机械、汽车、化工等行业。在基建投资力度加大的背景下，水泥、钢铁、机械等行业因直接受益，提前大幅走强；其它周期性行业可能出现一定的补涨情况。估值水平过低的行业有望得到修正的机会。估值偏低的行业包括有银行、有色、煤炭、化工、钢铁等。

第四十九页，共一百零九页。内需拉动主线的延伸

因此本轮行情的催化剂是政府推出的保增长措施，市场的热点也可能往这个方向扩散和延伸。具体来看，围绕国务院提出的十项措施主要有以下几点。一是加快建设保障性安居工程。二是加快农村基础设施建设。三是加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设。四是加快医疗卫生、文化教育事业发展。五是加强生态环境建设。六是加快自主创新和结构调整。七是加快地震灾区灾后重建各项工作。八是提高城乡居民收入。九是在全国所有地区、所有行业全面实施增值税转型改革，鼓励企业技术改造，减轻企业负担1200亿元。十是加大金融对经济增长的支持力度。

基建投资受益板块（机械、水泥、建筑）、铁路投资之外，医药、农业、节能环保、自主创新等行业将有望从中获益。星马汽车、上海机电第五十页，共一百零九页。12月份解禁压力较为沉重

12月份A股市场将承受233.1亿股限售股解禁带来的压力，解禁市值高达1794.85亿元，这是今年仅次于8月份解禁规模的第二大高峰。目前的行情仍然定性为反弹行情，无论是国内还是国外的经济下滑都没有得到明显的控制。目前更多的是政府的救市措施，市场压抑的情绪被反映了上来，客观的看待市场的反弹，通过仓位的控制来实现最终盈利的操作策略。

市场突破60日线表明这轮反弹的级别强于年内的其他反弹。生命线60日线是牛熊市的分界线。这样的位置只有在年初的5500点出现过反弹超过生命线。

策略操作的重心在业绩高增长的板块或者个股上。这轮反弹之后市场的进一步分化就会出来，有些个股将会继续上扬，而这样的个股必然是可以抵抗经济危机，同时企业能够保持稳定赢利的公司，在医药，新能源，农业、中小板、水务、节能中存在这样的企业较多，合理控制仓位，把握节奏。怡亚通和御银股份2009年解禁压力小第五十一页，共一百零九页。主题投资下的精选个股操作

资产配置和主题投资的思考第五十二页，共一百零九页。上市公司盈利模式面临转型机构

由于宏观经济超预期表现——周期类股票强劲一直贯穿着2007年行情，市场重估的背景使得周期类股票涨幅大幅度超越成长类股票。2008年，机构在通货膨胀和紧缩引发的经济下滑担忧的态势下必将考虑大类资产的重新配置，中国经济增长面临着高位回落同时伴随经济结构转型的压力，目前困扰机构投资者的心理因素仍然是CPI/PPI走势、上市公司利润增速在成本侵蚀下的滑落程度，上市公司盈利模式面临转型。产业升级与技术创新、节能减排、资源整合与重组或成为投资主题，关注电信、铁路、机场、上海本地股等重组。由于高通胀仍会持续，从消费升级和通胀受益主题的挖掘看，商业零售、旅游、食品饮料、医药和稀缺资源等行业一方面均具备一定防御性特征，对宏观经济波动敏感性低，成为市场中相对安全的品种。第五十三页，共一百零九页。资产配置和主题投资的思考内需拉动下的消费升级主题可能成为贯穿2008年甚至更长线的主题。就2009年的投资策略，从高增长的行业和资产重组的角度发掘成长股的投资机会，可能是获利的重要的来源。由于宏观调控，抗周期性的资源垄断优势企业获得相对较高的溢价空间。对机构投资者来说，2009年要依据“价值投资”并“注重成长”的选股原则，动态适时灵活地调整和运用价值成长理念，侧重于上市公司基本面的深度挖掘，基金将放弃行业的均衡配置，集中投资于研究到位的投资品种上，精选个股分析公司是否有长期永久投资价值、拥有稀缺资源和拥有新的利润增长点和亮点。第五十四页，共一百零九页。确定增长+严格估值

以相对理性的观点看，市场行业的估值支撑分为两种：一种是因为股票价格的大幅下跌导致估值具备阶段性支撑力度，银行和地产；另一种是因为行业的景气周期出现或利润增长的高确定性和稳定性使估值具备较强支撑，典型代表如化肥、医药、机械设备。

化工、医药、信息服务、新能源和军工具备确定增长获得结构性投资机会。第五十五页，共一百零九页。部分超跌错杀低估品种

第五十六页，共一百零九页。市场的连续暴跌，泥沙俱下，很多个股错杀，针对国家未来放松财政政策、货币政策，进一步出台刺激经济的实质性举措。如加大基础设施建设投资等，将使基建和机械投资相关行业和公司受益。投资者可关注估值合理而且业绩增长有保证的行业如水务、工程建筑和铁路，景气有望向上转折的行业节能板块，不少公司的业绩的高增长仍将持续。在业绩持续高增长的预期，以及受到市场整体走势影响而股价不断走低的双重作用下，部分业绩高增长的个股，在近期的调整市道中被“错杀”，从而为中长期投资者带来了投资的机会。特别是全年报业绩良好，全年成长性不错的超跌品种，对于有一定风险承受能力的投资者而言，逢低关注长期稳定增长的优质公司进入补跌阶段、全年成长性不错的超跌品种。澄星股份、水井坊、康美药业、烽火通信、时代新材、天药股份、顺鑫农业、兴化股份、青岛软控、西飞国际、安信信托、国阳新能、潞安环能。、七匹狼。第五十七页，共一百零九页。稳健和防御是目前基金的首要的投资策略，机构在价值类资产的选择上，将侧重于发现错杀的处于低估值水平的行业如银行、工程建设、高速、机场、水务板块低估的公司。投资者可关注估值合理而且业绩增长有保证的行业如水务、工程建筑，景气有望向上转折的行业农业、节能板块业绩较优、估值较低的中线严重超跌机械的超跌股中短期机会，有不少业绩和成长性不错的超跌品种，如威孚高科、青岛海尔、古越龙山、中国国贸保险资金近期增持的广州药业、国阳新能、复星医药、华联综超、友谊股份、白云机场第五十八页，共一百零九页。坚持防御通胀受益同时在经济紧缩态势下需求没有问题的通胀和升值中的新医疗、新能源、军工和农业等结构性机会，传媒、家电、医药、商业部零售等内生性增长的大消费概念股票。第五十九页，共一百零九页。建设美好环境

在市场风险较大的背景下，资金更加愿意寻找高成长个股以抵御估值中枢下调带来的压力。中国经济未来的建设方向将是通过关停并转来限制高污染高耗能的产业，所以，节能、减排、降耗将是未来国家发展的努力方向，而建设美好环境也将是2008年证券市场绕不开的主旋律。威孚高科、南海发展、龙净环保、雪莱特、菲达环保、联创光电第六十页，共一百零九页。医药、零售、传媒得到机构资金关注

新一届政府将着力改善民生，促进社会和谐。扩大城镇职工基本养老保险和基本医疗保险覆盖面，扩大城镇居民基本医疗保险试点，普及新型农村合作医疗制度。大力发展教育卫生事业，坚持公共医疗卫生的公益性质，稳步实施医药卫生体制改革，为人民群众提供更好的医药卫生服务。二季度以来，由于基金的赎回压力，很多基金重仓股跌幅巨大，食品饮料、商业零售、传媒和医药等弱周期部分基金重仓股跌幅也巨大，相比较而言，由于消费增长最具确定性，我们认为，在消费增长的宏观背景下，零售、医药、饮料行业具有较强的成长潜力。投资者可逢低关注二季度以来，基金增持的医药、食品饮料和商业零售中的超跌股如天坛生物、百联股份、恒顺醋业、老白干酒、好当家、古越龙山、友谊股份、广州药业、康美药业、南京医药、复星医药、新世界、锦江股份等。第六十一页，共一百零九页。医药、零售、传媒板块有望补涨

连续的上涨吸引了不少场外资金进场，有传言称，一份旨在扩大居民收入、全面刺激国内消费的方案正由国家发改委紧张起草，方案涉及调高个税起征点、大范围提高社会工资、建立对低收入阶层补贴的长效保障机制、提高住房货币补贴的标准等数个领域，该方案最快将在12月初举行的中央经济工作会议上讨论，待相关部委议商之后，陆续出台实施。上述消费刺激方案是由国务院安排的，至今已经数易其稿。方案涉及面颇广，涉及生产性消费、生活性消费和服务性消费。如果按市场划分则可以分为农村消费和城市消费。倘若方案中的提议都能一一兑现，将会对股市产生利好，而其中医药和消费类板块受益将尤其明显。第六十二页，共一百零九页。国家对医疗、农业、电信、节能环保等投资将逐步展开

2009国家将对医疗、农业、电信、节能环保等投资将逐步展开。三季报环比业绩增长较多的主要集中在医药、建筑、公用事业中的节能环保和新能源。机构对医药板块和农业板块长线看好。农业板块明显受益于改革开放30年的大好形势，也是未来国家重点支柱产业，农村市场的巨大容量以及未来对整个内需拉动的重大影响，未来三农财政支出将继续加大，2009年国家将提高明年粮食最低收购价格，提高农资综合直补、良种补贴、农机具补贴等标准，力争增加农民收入，促进内需。本轮农业板块炒作力度较弱，为此，农业板块敦煌种业、新赛股份、北大荒、隆平高科等主力资金运作的品种和游资攻击力度较强的禾稼股份、丰乐种业逢低仍可关注。经济刺激社会保障支出和医疗支出特别是城乡医疗支出将逐步增加，从三季报看。医疗子行业同比和环比均大幅度增长。随着新医改方案征集意见结束和国家启动新的医疗投资，加强基层医疗卫生服务体系建设将使得医疗股受益明显。

第六十三页，共一百零九页。政策、产业的变化，出现的结构性的机会

由于我国长期重发电，轻供电，电网设施落后欠账较多，因此，未来完善农村电网,加快南水北调等重大水利工程建设和病险水库除险加固,加强大型灌区节水改造将拉动如电力设备等板块。发达省为了保证投资的延续性，将促使企业向低能耗、低污染、高附加值的产业转移，也要依赖于差异化的税收政策。比如对节能减排等行业可实施零税率；通过完成增值税转型，鼓励企业进行自主创新。将利用本次金融危机对外贸的冲击，将加快自主创新和结构调整，支持高技术产业化建设和产业技术进步，加强生态环境建设。加快城镇污水、垃圾处理设施建设和重点流域水污染防治，加强重点防护林和天然林资源保护工程建设,支持重点节能减排工程建设，加强基层医疗卫生服务体系建设。为此，享受增值税优惠和产业转型的节能环保、水务板块和电信中的城投控股、中原环保、龙净环保、浙江阳光可逢低关注。第六十四页，共一百零九页。内需拉动投资主线

关注政府投资力度的变化拐点。从目前情况来看，电网，铁路，新农村，经济适用房、地震灾区的公路等将可能继续是政府投资重点，而公用事业、基础设施、农业，节能减排、医药等则可能成为政府转移支付的重点。第六十五页，共一百零九页。两条线索把握内需拉动

两条线索把握内需拉动，高速公路、廉租房、铁路、公路建设，这些项目使用最多的仍然是钢铁、水泥等基础性原料，因此一条线索是水泥、工程机械和工程建设等行业将受惠。从新增的千亿投资方向看，农林、水利、电力设备占据大部分份额。

西藏天路、重庆路桥，操作上注意节奏把握，避免过分激进。政策直接受益板块强者恒强，主力资金通过主流板块的盈利效应有效积聚市场人气，随着各个省的项目启动、核电站、西气东送、南水北调、南方电网、新医疗等受益个股如广汇股份、上海机电、天威保变、凯乐科技、中核科技、东方明珠。。第六十六页，共一百零九页。新农村、新医疗、新能源和新设备

一条线索就是新农村、新医疗、新能源和新设备（电网和电气设备）。近期国家向医疗系统注资48亿元,为未来医药板块走强奠定了坚实的基础。按照国务院关于进一步扩大内需促进经济增长重大战略部署,基层卫生基础设施建设作为重要民生工程建设列为新增1000亿元中央投资安排的重要领域。此外,中央将于2009年安排近27亿元专项投资支持县、乡、村农村三级卫生基础设施建设,在国务院拉动内需措施出台后,这个数字可能会有所增加,医药板块可在技术性回抽后中期关注。随着新医改方案征集意见结束和国家启动新的医疗投资，加强基层医疗卫生服务体系建设将使得医疗股受益明显。第六十七页，共一百零九页。

在行情启动的前期，一些超跌低价、低市盈率与低市净率的品种往往更容易受到资金的追捧。后期部分反映慢的机构。特别是基金再未来应对排名压力，将将侧重于发现错杀的处于低估值水平的行业如纸业、化肥、医药和酿酒公司如水井坊和中粮屯河等。第六十八页，共一百零九页。通胀对科技信息的传导较弱

电子信息行业的78家公司中有52家“报喜”，报喜比例66.67%，高端产品的较快发展、销售收入的稳定增长、内部结构的深化调整成为拉动此行业效益增长的主要力量。3G、数字电视、多媒体。忆阳信通、长江通信

第六十九页，共一百零九页。精确布局资产重组主题投资

军工、电信重组表明在当前抗通胀和需求放缓的宏观背景下，企业内生增长放缓已经是不争的事实，唯有通过资产重组的外延式增长的方式，才能给本来疲弱的市场带来一抹亮色。从央企整合和股改承诺两个方面寻找投资机会。仅就央企而言，目前上市资产仅占总资产的1/6,大约还有近9万亿元的央企未上市资产可供注入。资产注入带来的超高预期，将在今后的企业盈利中得到验证。因此，做大做强、国有资产注入是未来市场持续的热点和活跃因素。

电信、铁路、机场、航天、上海本地股重组

第七十页，共一百零九页。上海本地股反复活跃

上海本地股强势不改，界龙实业、亚通股份、上海新梅、中路股份。

上海市政府出台一系列政策优惠措施来加快优势企业、优质资产向上市公司集中,启动了上海本地股的重组、整合热潮。通过重组、整合，大大改善了上市公司的资本结构和资产质量,促进产业结构升级、技术进步，同时又与国有经济结构调整和国有企业改革相结合，按照《上海市十一五国有资产调整和发展专项规划》，到十一五期末时的2010年，上海国资至少将有30%以上的经营性资产集中到上市公司，以进一步提高资产资本化、资本证券化水平。市场预期未来注入的资产总量将进一步达到700亿元左右。商贸流通、汽车制造、成套设备制造和房地产产业的国资控股上市公司，最易获得优质资产注入。当前两市股价水平无疑对大股东注入资产具有了较强的吸引力而上海产业大规模整合的条件已然成熟，近期导向成为该板块启动的催化剂。上海本地板块从迪斯尼项目、本地股大重组以及世博会召开等催化剂看，时间跨度长，板块内个股联动性强，具有短线进可攻、中线退可守的特点，在此背景下，上海本地股行情未来也将呈现反复活跃之势，唯一需警示投资者的是莫忘估值牵引，切忌重蹈奥运概念股风筝断线的覆辙。

第七十一页，共一百零九页。迪士尼乐园发烧

迪士尼乐园有望落户上海浦东川沙镇和南汇区交界的黄楼区域，令到迪士尼概念迎来“狂欢节”，中路股份、界龙实业、陆家嘴、天宸股份、申达股份、斯米克、龙头股份、创兴置业等大涨，尤其是担当“主角”的中路股份冲击第10个涨停板，“表演”叹为观止，迪士尼板块高烧不退。迪士尼乐园在南汇区拥有土地的中华企业、中路股份、界龙实业、申达股份、创兴置业、斯米克等一涨再涨。第七十二页，共一百零九页。寻找有确定的整合

集团资产雄厚的有城投控股、天坛生物、青岛海尔和中化国际集团有大量未上市资产，旗下只有一个上市公司，如国电南瑞、国电南自、山东高速、中化国际、风帆股份。挖掘股改中曾有业绩、资产注入等承诺条件的股票。如华电能源、航天长峰、百利电器、成发科技、太原重工、华东医药、上海医药、外运发展等。第七十三页，共一百零九页。水务板块具有提价预期的防御行业

水务板块具备典型的防御和收费口特征的朝阳行业，在宏观紧缩的态势下增长的预期较确定。近期发改委、国家水利部负责人表示，2008年我国将加强资源价格改革调整，其中包括水价和治污成本。我国水资源定价一直处于较低水平，许多城市已经确定征收和上调水处理费的方案，这就使得未来水价具备较强的涨价预期。水价上调，对拥有管网的上市公司影响比较明显，同时“十一五”期间，国家将新增投资3320亿元来推动节能环保、水务等行业的发展，给相关上市公司南海发展和城投控股、洪城水业带来发展机遇。第七十四页，共一百零九页。全年业绩稳定增长的三低股票

市场总是处于阶段性高估和阶段性低估两个极端。如果宏观经济衰退，企业盈利水平下降，那么，A股未来的市盈率又将调整。考虑到我国经济若能高速成长，目前A股市场的平均估值水平已经很有吸引力。越来越多的个股回落到一个较低估值区间，使得“价值投资”成为可能。基金等机构投资者未来将由主题投资向价值投资转化。稳健和防御是目前基金的首要的投资策略，机构投资者将继续遵循着寻找"估值洼地"的投资思路，在价值类资产的选择上，将侧重于发现阶段错杀的处于低估值水平的行业如工程建设、铁路建设、机械、高速、机场、水务中的被市场低估的公司。随着市场持续下跌和估值越来越具有吸引力，三季度和全年业绩稳定增长的三低股票（低市盈率、低市净率和低价）有望率先重新走向股价平衡。第七十五页，共一百零九页。节能环保：中国经济未来的建设方向将是通过关停并转来限制高污染高耗能的产业，所以，节能、减排、降耗将是未来国家发展的努力方向，节能环保是中国经济转型的突破口，是我国未来的一项基本国策，我国节能环保领域的可发展空间相当大，减排指标是“十一五”规划中的约束性指标，被纳入各地区、各部门经济社会发展综合评价和绩效考核，纳入对各地区领导干部的政绩考核，对地方政府形成较强约束。同时中央将实施鼓励节能减排的财税政策，对符合条件的节能环保项目及专用设备投资实行定期减免或抵免企业所得税政策，在国家政策的强力推动下，我国的节能产业的市场规模将迅速扩大，有望迎来市场急剧扩张，节能领域的上市公司将大大受益。其中固废环保设备、大气环保设备领域、生产节能设备、材料的企业，污水处理运营领域新兴领域等环保类公司受政策扶持以及有业绩增长潜力超跌个股龙净环保、南海发展、威孚高科是机构经济转型阶段值得提前布局的投资机会。第七十六页，共一百零九页。大股东增持板块。大股东或高管开始正视自身价值和利益，以市场价格增持股份，表明大股东认可了股价目前的估值水平，产业资本的大规模增持则应很大程度代表实业资本对上市公司长期产业价值的判断，这种行为的普及，导致市场对大小非行为预期的改变，从而成为稳定和导致市场进入新平衡的关键，更重要的是可能会成为引导新估值体系形成的序幕。在海外市场上，大股东增持股权，往往都是稳定公司股价、增强股东信心的举动。国际投资大师彼得·林奇曾经说过，一定要关注公司高管的二级市场行为，这是选择股票的一条最佳的捷径。因为对于上市公司的未来前景，了解最多的就是公司的高管和企业，他们在二级市场的购买行为代表了公司良好的成长性和公司股价的严重低估。市场连续低迷，已经有20多家上市公司大股东和高管增持，这里面的业绩稳定增长个股更值得投资者重点关注。第七十七页，共一百零九页。国际投资大师彼得·林奇曾经说过，一定要关注公司高管的二级市场行为，这是选择股票的一条最佳的捷径。因为对于上市公司的未来前景，了解最多的就是公司的高管和企业，他们在二级市场的购买行为代表了公司良好的成长性和公司股价的严重低估。因此，大股东增持和高管增持这两类行为应该值得投资者重点关注。中天城投、吉林森工、海信电器、长航油运、南京新百、广州药业、科达机电、北京城建、新世界、康恩贝、中化国际等第七十八页，共一百零九页。新基金青睐中小盘成长股

2008年中小板很多公司募资项目见成效的时间，部分企业业绩有望在今年得到大幅提高。这也成为中小盘成长股受到资金关注的一个重要原因。中小盘成长股中有不少为细分行业的龙头企业，具有较强的竞争优势，根据近期席位动向，部分中小盘成长股良好的成长性已经引起主流机构的关注。在目前市场震荡调整之际，投资者投资者应更多的关注公司特性，自下而上地来选择优秀的司进行投资。可以逢低布局高成长中小盘股，“高成长性＋竞争力”是选择小盘股的基本出发点。新型行业和新型行业如新能源和新的消费模式新股与次新股。就市场层面看，新基金和部分游资对具备成长性并且价格合理而且中报预增的中小盘股持续关注，特别是步步高、海陆重工和华东数控上市就得到机构资金的关注。二是未来业绩有望持续增长、募集资金项目逐渐投产的个股怡亚通、诺普信、升达林业、独一味。

第七十九页，共一百零九页。成长性＋竞争力＋盈利能力是选择成长股的基准2008年，价值投资风格逐步转向成长投资风格。2008年攻守业绩大幅增长股票仍然会是市场关注的焦点。投资者应更多的关注公司特性、自下而上地来选择优秀的“高成长性＋竞争力＋盈利能力”价值成长股投资。科技是动力，软件第八十页，共一百零九页。超跌低价股和重组股的交易机会

本轮中线调整，市场连续下挫使得相当部分行业和个股严重超跌，不少个股股价已经跌至2005年历史低位，超跌反弹将渐次展开，波段参与超跌低价股的交易机会其中部分个股从最高价位跌至目前的价位，打三折和四折的股票比比皆是，折价交易的机会在弱市中会普遍存在。价值投资不应该仅仅局限于绩优股，假如绩差股的当前标价非常非常便宜，低于其未来现金流之和，或者低于重置成本（如商业地产股），那也是有利可图的。当然对低价超跌股的操作应把握波段操作，快进快出。目前阶段，新上海概念股、中小板和低价题材依旧成为游资和私募基金主力追逐的重点当市场阶段回暖，部分有业绩支撑的低价股必将得到游资和私幕的青睐，浙江东日、江南高纤、江苏吴中、海通集团、综艺股份、禾稼股份、江苏阳光、浙大网新、华闻传媒、星马汽车、鲁抗医药等

第八十一页，共一百零九页。波段操作、控制仓位

2008年市场宽幅震荡、波动剧烈、市场热点持续性较差，总体操作上应遵循防御性投资、策略性波段持股，自下而上的主动投资将使得主流机构价值投资的差异化显现出来，跟随主流资金采取精选个股、结构优化、把握主流热点的波段操作模式，积少成多，降低盈利预期，实现稳健收益是全年盈利的要旨。在主题性投资的基础上，区分不同主题和周期，把握板块脉冲、波段操作较为关键。第八十二页，共一百零九页。

从中线角度而言，估值水平高低永远都是一个阶段性和结构性的概念，市场主要存在结构性的风险和结构性的机会。由于市场缺乏整体性机会，弱市格局下，投资策略应以风险控制为主，采取防御性的投资策略，同时把握阶段性的投资机会，重视跌出来的机会，结合估值安全边际，寻找有安全边际的优质投资标的，寻找已具有投资价值或超额收益的行业和公司，合理调整仓位，精选长期投资价值突出的个股谨慎投资。第八十三页，共一百零九页。波段博弈被低估的行业脉冲机会2008年由于紧缩政策是针对整个行业的,行业中的不同企业将因规模、产品结构、市场占有率高低等因素的差异影响程度各不相同,连续下跌之后必有分化。2008年以估值为导航，把握周期性品种的波段操作机会,回避盈利能力自2007年起将出现向下的拐点的部分高估值周期性行业，阶段性把握周期性行业的的投资机会，如地产、钢铁、水泥、纸业和煤炭龙头股一旦阶段动态市盈率降到10倍左右。只要价格进入合理估值区间，就值得波段博弈金地、建发、华业、万业第八十四页，共一百零九页。部分行业率先接轨

随着大盘中线调整，目前市场中银行板块和工程建设板块估值已经和美国率先接轨。今年以来央行多次提高存款准备金率对商业银行盈利将产生一定影响。加上银行板块由于机构减仓和限售解禁等导致该板块经历了持续震荡回落走势，中线严重超跌。目前银行板块整体估值已回落至偏低区间，已经和美国银行股接轨，部分银行股甚至和H股相比已经出现折价，银行板块内个股均超跌较为严重，投资价值已经开始显现。

第八十五页，共一百零九页。坚持价值，立足成长

很多原因导致企业股票价值经常处于高估或低估两个极端，熊市时股票疯狂低估，市场价格偏离其内在价值。

不失时机买入物超所值的打折股票。需要确定其是否确有价值。避免买入疯狂高估的股票（永久性资本损失）

折价交易的机会在熊市中会普遍存在。

第八十六页，共一百零九页。股价＝每股净流动资产或低于每股净流动资产2/3时

价格是你所付出的，价值是你所得到的第八十七页，共一百零九页。不确定性反而是长期价值者的朋友

格雷厄姆说：长期看，市场是一台称重机，短期看，是投票机。由基本原理决定的重量很好测出，由心理因素决定的股票很难评价，最终会回归于股票的内在价值——巴菲特在大家普遍看好时，你只能花高价从市场买入股票。不确定性反而是长期价值者的朋友。寻找到安全边际的前提在于对公司价值的准确评估，价值评估的最大困难和挑战是内在价值取决于公司未来的长期现金流，而未来的现金流又取决于公司未来的业务情况，而未来是动态的、不确定的，预测时期越长，越难准确地进行预测。第八十八页，共一百零九页。在市场下跌中发现价值投资的良机1、关注公司和内部人士回购行为低估导致回购，行业状况、未来增长潜力、公司所持有的低估资产、新的营销计划，他们最清楚。一旦增持股票达到5％，是值得关注的信号。2、当具有良好基本面的优秀公司暂时出现危机或股市下跌时被过度低估，毫不犹豫买入。安全边际的出现总伴随着负面的和不利的情况。廉价投资：美国运通1963年,由于提诺·德·安吉利牌色拉油丑闻，美国运通的股价从65美元直落到35美元。1973年联合出版公司和1990年富国银行。1992年，强生股票跌倒只有12倍市盈率和2001年911事件后美国运通从55美元跌倒25美元。第八十九页，共一百零九页。从有影响的坏消息中获得收益

选择性反向投资策略.具有持续竞争优势的公司有足够的能量将公司从坏消息困境中脱离出来.在市场下跌过度而导致许多公司的股票被过度低估时，是应用安全边际原则进行投资的大好时机。安全边际会与大的利空同时出现。伊利股份在2004年的委托理财，股价跌倒9元。贵州茅台在2007年，公司管理层个人的经济问题导致股价下跌89元第九十页，共一百零九页。机构如何价值投资

不同行业景气下价值投资的变化和演绎追求价值,注重成长，精选个股基本面趋势法：以行业、公司的中短期基本面变化趋势为主要依据的投资方法。

第九十一页，共一百零九页。

不同类型的股票要区别对待

稳定增长公司（宝洁、贝尔、高露洁）

快速成长公司（规模小、成长性强，沃尔玛、GAP、苏宁)

美国迈克尔·莫独具慧眼----1992年，星巴克刚刚上市后，迈克尔·莫最早发现了它的价值。当时星巴克的总市值大约是2.2亿美元，在迈克尔写《下一只大牛股》时，星巴克的市值达到了230亿美元。迈克尔的另一项骄人的成绩是发掘全球最重要的成长型企业谷歌(Google)，在谷歌以每股85美元的价格上市时，迈克尔