企业兼并与收购案例

企业兼并与收购案例槐图24寺—泄2成商逼集团要约收覆购模式图厦在优迪康药业之堪前，迪康集稻团曾伙同重旧庆协力达集宿团欲收购工华益股份(6勉00804上），但其后描随着迪康药卫业的上市，败迪康集团无缓暇分身遂放小弃了该项收龟购。解不展过迪康集团嫂此次再度出孤击，仍是选告择同样位于樱成都的成高午集团．当然陷，迪康榘团偶之所以选择垂成商集团，微还有更深层寻次的原因。娘迪康药业以秆制药为主导慌产业，从目惧前医药企业尿对医药流通秤领域争夺的脂激烈程度来祥看，迪康集占团对成两集赛团的收购与差“欺复星系晃”辰收购友谊股咸份(600低827）和棒豫园高城(魔60065骨5)有异曲代同工之妙。凉在毅2002年磨10月财政扬部文件批复狱同意此宗股让权转让之后订，迪康集团昌曾向证监会盼提出了豁免仓其要约收购摄的申请。对僚于豁免其要多约收购，成壁商集团显得脉有些理直气声壮，因为成礼商集团的股疗本构成特殊刑，其上市流好通股本占股殊本比例为2哪5.15％庙，这意味着老只要有超过披0.15%茫的公众持有屋人同意迪康罩的要约收购述，成商集团唤流通股的公东众持有人比窜例就不足布25％，那法么成商集团止就将丧失公单众公司的资蓝格。据悉，舰当初迪康方硬面正是以此须为由，试图损游说证监会纵豁免其收购罢要约。裕可始是，豁免收光购要约只有羽两种情况会赛被证监会放挺行，一是被猾收购方有重激大的财务危西机，二是股犬权的划转是繁在国有企业曲之间进行，苏而成商集团丹经营正常，解迪康又属民恋营企业，所亭以对于迪康胖集团提出的肢申请，证监版会未予批准第。直至受到吉复星要约收俩购南钢股份垦的启示，迪姿康方而才决颠定主动向证睁监会提出全术面要约收购票的申请：表节24旁—迷1为收购双筝方信息情况硬。套三、两起要贫约收购案例链特征分析趴首授先，南钢股着份、成商集历团两起要约煮收井购没有南带给市场更必多的悬念。蚂可以说，这鄙两起要约收掌购是两家上繁市公司的大嘉股东为了进况行扔“沫股权置换担”屯和股权转让佣而触发的要呀约收购义务笛，而并非收漫购方为了增笑强对上市公恢司的控制力谈，真正希望怠通过要约收夏购的形式从龙市场向其他奇非流通股东铃和流通股东才购买股份，停从而增加所捷拥有的股权效。南钢股份齿和成商集团陡的要约收购阿模式，更多河地具有在协羽议收购基础床上为履行全挂面要约收购送义务而发起牛要约收购这高一概念。婆其冻次，转让方汤即原第一大详股东持股比击例高。如成分商集团原第揭一大股东成穷都市国有资岩产投资经营占公司持有公界司65.3丘8％股份，春并将其全部寨转让给迪康错产业控股；妇南钢集团持棉有南钢股份偿70.95织％股权，将庸该部分股权绝作为出资没耐立南钢联合锋后，新公司最即持有该部某分股权。第秩一大股东持晚股绝对比例翻高于60%惠，受让方如酒果选择回避勤要约收购而谎将持股比例住控制在30君%以下，则舍原第一大股填东将剩余股盖份转让给另删一公司就将案导致受让方厅对上市公司银控制权的丧圆失，所以受悉让方规避要乎约义务所承恼担的风险较汁大，这就容侦易助成要约伍收购。第一划大股东持股塌比例高还有鲜一层衍生意炼义，因为按储照、公司法倘》规定，上两市公司流通朴股占总股本臣的比例应在管25％以上营(对股本超象过4亿的公石司而言是1咬5％)，在满减去第一大生股东持股的伞基础上，剩也余的非流通论股就非常有毯限，而由于冬一旦非流通乡股股东接受火要约，收购笨方将掏出真困金白银予以吼收购，对其具现金构成较跑大压力，所殊以大股东持漂股比例高对得收购方要约尖收购现金方雨面的要求不朝是很高。能第缸三，公司基痕本面尚可。压如南钢股份逃2002年仓每股收益为牧0.48元往，每股净资舰产为3.4做6元；成商洁股份200钻2年每股收犬益为0.0垦52元，每宽股净资产为志2.16元香。按照《上怀市公司收购葵管理办法》冻，如果各“楚上市公司面挎临严重财务颠困难，收购恨人为挽救该钥公司而进行骡收购，且提顾出且实可行膨的重组方案仅的伸”汪，收购方可渠以提出豁免浴要约申请：颈这两家公司草显然不属于团面临严重财扔务困难之列床，无法提出恳豁免申请而末履行要约义昌务应是情理漂之中。退第泳四，股权转劫让后的实际靠控制人都持甩有其他上市姐公司股份，麦国有股转让细后，南钢股县份实际控制池人上海复星糠高科技(集窃团)有限公粘司还持有复江星实业58槽.34％的否股份，而成油商集团股权燃受让方四川数迪康产业控劫股集团股份晒还衫持有迪康药宪业58.7祸9%的股份达。收购方为拿其他上市公坛司大股东，辈与收购本身蜡似乎没有必哲然联系，但辫当一家公司愈同时控股两厨家以上上市闭公司时，其轧资本运作的劲空间无疑将阻大大增加，兼而与此同时膏，在南钢股吉份和成商集荒团要约收购悲的过程中，听复星实业和闪迪康药业二雅级市场确实麻也有不错的绍表现。喘最滤后，南钢股县份耍约收购赵的实施结果躲是并没有其昌他的非流通正股东及流通连股股东向收槽购方卖出股把票，最终收芽购方只是顺讽利完成了原道来既定的收结购目的。预内计成商集团柴要约收购至锈要约期满也面会是同样的副结局。要约程收购更多的盈是作为一种度形式，而不伍会引发小股荷东实际的选阵择。舟众汁所周知，在疲收购达到一胁定比例时须钟履行要约收钞购义务的主获要出发点是暂保护小股东箱利益。该规姑则的制定基食于如下逻辑诞，即大股东系发生变更时掩，小股东有边权以脚投票抽，而新的大却股东则有义笼务以一合理体价格买人小松股东希望出谋售的股票，家而小股东的火利益是否得伐到保护，最偷关键的因素当是要约收购欢价格。正因糕为如此，各歼国的收购法泽律对要约收爹购价格都有瞒严格的规定撑，例如英国豪法律规定要假约收购的价帐格不得低于限收购方先前缘为购买该公砌司股票支付族的最高价格瓶；香港的证卷券法也明确雾规定：收购厌价格不能低炼于要约人或冰其一致行动洪人在过去6椅个月内购买桐这种股票曾牲经支付的最苹高价格。兼中戒国同样有类帅似的规定：刮2002年栋12月1日胀开始实施的荷《上市公司哭收购管理办别法》规定，酸收购人确定名要约收购价撒格，应当遵诉循以下原则勉。箭(微1)要约收市购挂牌交易狡的同一种类功股票的价格妨不低于下列宣价格中较高纽者：仁①园在提示性公秋告日前6个蔬月内，收购疤人买人被收若购公司挂牌涨交易的该种笼股票所支付育的最高价格挪；巷②奸挖在提示性公前告日前30浪个交易日内什，被收购公轨司挂牌交易让的该种股票舱的每日加权梁平均价格的思算术平均值纯的90％。猎(概2)要约收欢购未挂牌交赌易股票的价战格不低于下赠列价格中较保高者：博①搏在提示性七耳告日前6个艘月内，收购浊人取得被收琴购公司未挂着牌交易股票千所支付的最犹高价格；2尖收购公司最宿近一期经审软计的每股净死资产值．亚比妖较中西方国救家的法律规编定可以看出纳，中国关于艳要约收购价越格的规定相演对宽松，这爱可能是考虑升到目前证券担市场价格波弄动幅度比较行剧烈的现实妥。事实上，炒这样一种较移宽松的规定芝难以充分保缎障小股东的耳利益；牧案例藏四螺发行垃蚕圾债券为杠歌杆收购融资距的案例窗在并购市场下中，小企业盖并购大企业毛是一大耀眼坊的景观。而没在这些并购滋事件中，通优过垃圾债券丽筹集并购资驱金是非常重身要的一环。愤这里所介绍班的两个案例筒都是其中非肠常轰动的典狐型案例。堂在发行垃圾坦债券筹集资斯金进行并购骂的案例中，资一般都是以些目标企业做嚷抵押。即收夕购方以目标轰方的重要资师产或未来现献金流做抵押结，发行垃圾税债券，所筹传资金用于支轧付目标企业修的产权所有搜者。并购完扬成后，对目宇标企业进行级重组，然后叹通过出售或江有效经营目松标企业获得种现金流，用指以偿还垃圾浊债券。圾一、美国P班antry悦Prid翁e公司收井购Revl象on化妆品钻公司决(烦一科)扣肤公司背景介碍绍限R言evlon轰化妆品公司目是美国最大村的保健用品搭和美容化妆巧品公司之一城，有10亿般美元的净资巧产，营业收阻入稳定。伯20世纪7射0年代，R叨evlon亿公司创始人宝查尔斯好·领赖弗逊邀请裹曾任国际电啄报公司后欧洲总部总种经理的伯杰知赖克担任R挂evlon限公司总裁完。他接手后橡，在4年内敲将营业额增奶加1.5倍俩。但到了8会0年代中期畏，Revl蚁on的业绩哪有所下降，飞股价徘徊在袋30元左右躺。分析家认腹为股价低于拜拍卖实产的上真实价值，象因此引起了萝并购者的极旦大兴趣。脏Pantr联yPri乓de公司秋则是一家货名不见经传母的、总资产慌只有1.5遵亿美元公司退，其主要业顾务是经营超茶级市场。辱(二)猴桶收购过程令1985年早，Pant播ryPr捐ide公司云总裁佩尔曼抢宣布有意收蒸购Revo裹n公司,伯蛇杰赖克断然诵拒绝佩尔曼萝的收购建议绿，他认为P平antry王Prid姜e公司企校图收购Re队von公司愧，无异于痴愿人殖说梦,当时序很多人也都温这样认为，震但事实却做凳出了一个相查反的回答。戚首先，佩尔功曼宣布拟以缺47.50帽美元/股的秤价格收购当仅时仅为30傅美元/股的挡Revon躺公司的股票派，并声称收秧购后将只保画留美容化妆渣品部，而将链其他的部门争全部卖掉，研卖价估计可秀达19亿美妥元，正好相刺当于收购R锣evlon战公司的价格槐。这等于让夏佩尔曼白得这了Revl膏on公司的慕美容化妆品渴部。预Revlo肢n公司为挫坚败佩尔曼，巧采取了一系计列防御措施虏。其一，用嘱每股57．固5美元的价春格收购了1消000万作股自己公司乳的股票，相欺当于总发行岛量的1/4留；其二，与自纽约一家专阁门收购企业恳的投资集团过福斯特垒忌·辈立特尔公司况达成以56辆美元一股的缴代价出售公气司股票的协泥议，协议还蛾规定万一有犬第三人以高耳价竞争而使测福斯特曼买叨不成Rev经lon公司竿股票的话，毫福斯特曼公划司有权在第认三人控股达衔到40%时战以1亿美元怠的代价买下螺Revlo歇n公司的两挤个分公司，着成为Rev智lon公司耀的稠“班自在骑士钳”渡。俯但佩尔曼的袄支持者是垃猾圾债券的创础始人米尔肯赢，因而也不因甘示弱。协续议公布的翌污日，佩尔曼咽宣布愿以每晌股56.2责5美元的价添格购买Re融vlon公果司。同时声叛称已经获得世5亿美元的越银行贷款。册同时，米尔驻肯所在的德名莱索尔证券出公司也表示踏将认购3.酬5亿美元P刷antry垒Prid撕e公司发行毁的垃圾债券勤作为收购R捏evlon浮的备用金，威另外，佩尔礼曼诉讼控告么Revlo屡n公司与福竹斯特曼公司猜达成协议，锋没有给股东捉以公平的机活会就确定了阀公司的买主物，因而损害台了公司股东驳的利益。稀法院判佩尔箭曼胜诉，宣排布Revl吉on与福斯企特曼公司的重协议无效。胀福斯特曼公晨司被迫将收蹄购价格提高袄到每股57男.25美元恒。买最后，佩尔率曼以每股5链8美元价格珍购下了Re代vlon公寻司，伯杰赖丈克被迫离职贤。捐收析购两个月后押，党佩尔垒将R颜evlon影公司的两个望部门以10句亿美元的代肤价卖掉。完各成了蓬“悲垃圾债券岔”睬的循环过程蛛。亚二、KKR殖(Kohl肾berg以Kravi摄sRob州erts)巨收购雷诺捷—玉纳比斯科（执RJRN催abisc箩o）膨1袜988年底御，KKR公枣司以250叨亿美元收购惠雷诺险—引纳比斯科公盏司最为轰动充。边(一)公司窑背景介绍炸美国KKR纤公司是世界凶有名的专门术做杠杆收购持的公司。该远公司向外举丰债，专找营秘运绩效欠佳危，但却很有认发展潜力的清公司，收购玩公司股票取羽得公司所有希权。对于拥组有资产众多也而又经营不适善的公司，岭一旦入主后笼，通常将部向分资产出售线，对余下部废分整顿后再亏以高价卖出烂。搂KK荐R公司其实楼是3个创办茄人姓氏的第蓬一个英文字恨母的组合。货公司发起人违之一柯柏格妖(扔K拣ohlbe差rg)，在泉1965年饺替代Be肆arSt洽earns绳工作时,惧已经开始进零行喊“咳杠杆收购斤”武，到197博6年另立门羞户和卡拉维驰(K企r友avis)斤与罗伯斯(还Rober摇ts)共同尿建立KKR惧&CO。现司在，柯伯格诊已脱离KK辫R，另起炉奇灶，从事较探低风险的业谎务。KKR留公司实际主堵持人是长驻洞纽约的卡拉乞维，自成功而收购雷诺增—嫁纳比斯科公将司后，他已邀被誉为狠“产卡拉维之王炒”堵。香雷件诺事—吵纳比斯科公邪司是由美国佣老牌食品生许产商St野andar乖dBra郊nds公监司，Nab舞isco效公司与美国码两大烟草商诱之一的RJ肝R公司(赖W福insto纹n、Sal欧em、骆驼胸牌香烟的生浩产厂家)合温并而成。虽遮然RJR硬澡Nabic芽o的食品业铅务在两次合森并后得到迅列猛的扩，但毯烟草业务的锻利润丰厚，丈仍占主营业绿务的58％键左右。但在氏1987年德10月19奥日交的你“纲黑色星期一锐”哈的股灾中，列其股价从6自5美元跌至鲁40多美元严，此后长期荣在低位徘徊精。携(二)收购欺过程械题卵由于感觉公横司当时的股僻价被严重低齐估，198羡8年10月陆，以雷诺公杆司CE0罗见斯邮·芹约翰逊为代坡表的管理层臂向董事局提驴出管理层收为购公司股权泊建议。丛制管理层的M躲BO建议方饰案包括，在台收购完成后坟计划出尝R疗JRNa孩biso缘公司的食品慎业务,而只矩保留其烟草搏经营。其战延略考虑是基陶于市场对烟破草业巨大现恼金流的低估裕，以及食品艘业务因与烟房草的混合经北营而不被完超全认同其价泽值。重组将坡消除市场低旦估的不利因圾素，进而获恼取巨额收益泉。胳但疼此消息传出贷，KKR公沫司立即以9你0美元出价璃参与收购竞蔽争，股东及语董事会立即剖宣布重新择甲期竞标。与欺CEO罗斯涉·霉约翰逊所计悔划的分拆形益成尖锐对照证的是，KK酬R希望保留纷所有的烟草芹生意及大部前分食品业务恼。忽之穗后KKR公塌司首先将要驳约升至94贩美元，RJ山R公司最高戒执行主管遂释提出100移美元竞价，她KKR公司驰后继续提高之价格。虽然慧该公司管理围层提出了1邀12美元的涂收购价格，字但由于KK退R公司承诺严不分拆公司拔以及改善职黎工福利待遇安等非金钱承馅诺被认为相届当有价值，序RJR公司学落标。最后单由KKR公届司以109分美元得标，显成交金额为拦251亿美谈元。隆虽扫然表面上管砌理集团的出笑价最高，然械而董事局成吼员最终还是姑决定将公司铃转让给KK您R。在这起贩总价251责亿美元的华势尔街有史以扛来最大的杠格杆并购中，弊KKR本身洁动用的资金欣仅15亿美杜元，其中约腹50％赴—身70％由两密家投资银行戏及银行财团雹贷款，其余砍为垃圾债券脸。享三、垃圾债走券筹资的分块析杏1.垃跑圾债券并购淋时代，给低捕效率经营者劈带来巨大危欠机磨在美国糕20世纪8慈0年代的并腿购中，发行扮垃圾债券进判行敌意收购女是这一时期踢的主流。尽竖管作为米尔鼠肯敌意收购惑时代的一个庆后果，一系箱列的反收购泪的防御措施闭被发明出来便，如花“长毒丸瓣”业、法“登金色降落伞止”迈、骄“围驱鲨剂辱”三等，这些防菜御措施使敌稠意收购的代雀价变得异常权高昂。但是冷，娱经验研究却准证实：这种铲兼并大大降旺低了代理成染本。这也就鱼是说，垃圾春债券时代的顷敌意并购为固股东创造了搏新增价值。常2若．发行垃圾音债券进行杠脆杆收购成功谣露具备的条雁件病毋不庸置疑，垃厌圾债券在美赏国风行的1煎0年对美国迹经济产生了制很大的积极杏作用，既筹借集了数千亿雾游资，也使文日本等国资时金大量流入调，同时，更太使得美国企妨业在强大外激力压迫下刻庸意求新，改怕进管理等；筋但也得承认矿，由于并购闪中使用的高铲成本垃圾债芦券主要由被洁收购公司的蒜资产或现金纯流来偿还，叔收购后难以挎偿债的情况肝也给美国经醉济带来了混与乱，包括储奸蓄信贷业的悔破产、杠杆问收购的恶性拘发展及债券所市场的混乱欠等。榴但啦这些并非所汪有的垃圾债剪券都会带来东的必然结果悼。只要具备荐相应的条件仁，能够将重桐整后的目标碗企业以较高谢的价格出售婆，就能最大才限度的保证耍杠杆收购的据成功及垃圾亚债券的循环颤。午因析而，杠杆收夸购的成功与同否，最关键宜的就是目标蚀公司的选择识及对收购后龙的目标公司扒进行得当的糊整合。撤亚①坝礼选择真正具灭有潜在价值观的目标企业盲一般要求：示收购前企业泼负债较低；港企业经营状布况更和现金流量凑比较稳定。然辨②稀申并购后整合怎的基本要求宣是：收购后动的企业管理哭层有较高的羽管理技能；兄企业经营计延划周全合理砖。宣3崖．投资银行咽在垃圾债券枣筹资中的作醋用也不容忽未视桨杠干杆收购由于诱其复杂性．匀通常需要由默具备一定专朵业知识、头冈脑灵活、熟揭悉市场、社唯会关芹娴熟被的投资银行取家来运作。约投事资银行在公材司并购中的辱积极作用表夕现为多方面村。对于收购凡方来说，段搞资银行的并举购业务可帮埋助它以最优眉的方式用最芽优的条件收摘购最合适的扫目标企业，菊从而实现自养身的最优发击展。而对并倒购的目标企样业而言，投律资银行的积途极作用则表麻现为帮助它听以尽可能高茎的价格将标否的企业出售细给最合适的丰买主。对敌镰意并购中的祖目标企业及最其股东而言已，投资银行冠的反并购业址务则可帮助驾它们以尽可达能低的代价敌实现反收购港行动的成功束，从而捍卫潜目标企业及耽其股东的正节当权益。珠在乞垃圾债券方坐案设计及承词销中，投资第银行的作用族非常明显。盖在杠杆收购之中，需要1惹0%血—睡50％的垃玩圾债券融资躁，这当然离俩不开投资银乌行。驱案例伞五到波音兼蹦并麦道窜1997年澡7月31日兆，世界航空伍制造业排行促第一的美国卖波音公司（滨Boein寸g）宣布正撤式收购世界篮航空制造业父排行第三的炒美国麦道公怠司（McD终onnel盖Doug服las）,笔新的波音仗公司从押1997年花8月4日最运营。这次星并购属于典值型的强强联输合。进入2下0世纪90胖年代后，波染音公司就有讽意与麦道进录行战略合并赚，一直未果询，经过多年宾的风风雨雨步，指1996年嫂12月15犹日迎波音公司终渴于与麦道公卸司达成换股旨收购协议。永尽管本次并蔑购引起了很咐多人的质疑设，并购终于阻还是实现了翅。换股方式千是每一股麦逝道公司的普逆通股股票折缠合成1.3立股波音公司烤的普通股股该票，波音公厦司完成这项澡收购共出资著160多亿告美元。波音括兼并麦道对镰行业竞争影螺响巨大，充奖分体现了政么府在并购中酿的作用。诱一、并购背浑景及动因机20世纪戴90年代初辜期，随着冷津战的结束，穷美国的军费红开支大幅削楚减，国防部吩的寨意愿使为军毫方提供武器粘的防务公司钩从32家锐隔减到9家，介从而引发了去防务公司的妈大规模合并棚。师在这一合并唱浪潮中，为烛了增强波音孤在防务市场某中的实力，忘原波音公司漏的CEO菲鸟利浦卸·叉康迪特（P键hilip示Cond郑it）也逐造渐构思出一牌项大胆的并孔购计划：通饲过对罗克韦炎尔和麦道的滚收购，打造挂出全球最大献的航空航天绘集团。19球96年，美兵国国防部开桨发联合攻击衰战斗机的计辆划为康迪特强的构想起到久了催化作用农。这项有史快以来数额最衫大的招标项默目将为赢家挡带来300债0亿美元的慌天价合同。鼠当时已经在学走下坡路的洞老牌战斗机简制造企业麦孝道公司没能放进入最后一塌轮招标，决锯赛者是波音寺和洛克希德稠·换马丁。而波绍音公司开发校的JSF验促证机令军方长感兴趣的，杯则是它利用钞民用飞机制庄造技术所带芬来的成本优隆势。岂在联合攻击冠战斗机竞标咸中落选，对愚麦道来说意杨味着它航空钉防务领域中化的全面失落谋。尽管招标玩的最后结果湿也令波音失壶望（美国东光部时间搅2001年洞10月26怀日下午5时淋，被称为夺“基世界第一军艇火订单炎”抽的联合攻击君战斗机合同伏还是落在了络洛克希德孙—筝马丁公司）丰，但这次竞策争的间接后要果便是促成蛾了波音对麦占道的并购。起1996年神8月，在敲忠响收购洛克湿韦尔一事之丽后，康迪特北打给他话20多年的额老友，麦道铃公司老板哈戒里污·视斯通塞弗尔辟（Harr撇ySto匙necip肠her）,染约他在西雅截图的四季酒化店再次商谈上与麦道合并丰。这一次，童康迪特得偿开所愿。昨博（一）麦道有串论实力，麦关道是世界上暖第三大航空情制造公司，拌1993年歇全球大企业统排名位列第盛83位。1佛990右—并1994年骗间，全球民桌用客机的市朽场份额，波辱音占60%震，轻空客占20丽%，麦道占像15％，其访他企业占5叨％。然而，苍1994年准以后，在与担波音和空中女客车的竞争军中(主要是仰民用机），川麦道一路败渔北，占世界耕市场的份额魄从15％下费降到不到1吃0％。19秘96年，麦饥道只卖出4拥0架民用客恶机搭——援300座M啦D耗—助11，无力镰与波音的4单00座74格7相杭衡。尾12月，麦撑道放弃了自直己440座闲MD这—逼11的计划铸，开始作为碍波音的寺“婆分包商软”盆，帮助波音药生产550饼座外“获加长型亚”凳747客机兵。暂麦认道曾经是最讽大的军用飞穿机商，生产俘著名的F忍—榨15、FA匪—窝18和蝶“责猎兔狗视”里。然而19鸣96年11捆月，在美国抗新一代战机醉——凝联合攻击战荒斗机(JS挑F)邻”酬的竞争中，没麦道再度铩指羽而归。父11月16灵日搬，美国国防制部宣布，新诊战机将从洛也克希德薄—减马丁和波音颂的样机中选灵择。在民用染客机和军用集飞机双双沦委落的情况下乒，麦道总经斑理无奈地宣搭布：余“忘麦道作为一逮家独立的公爷司，已经无岛法继续生存洽了志”跳。从而开始责考虑合并的颠问题。蹈圈耳外人看来，盼麦道不应该侮走被收购之撒路，199漏4年，麦道你资产为12中2亿美元，水雇员676享0人，销售笑额132亿稀美元。19仍96年，麦述道在与空中笨客车的竞争翻中斩获甚丰甩(主要是军姥用机），1横10架订货卡中，106贴架在欧洲。貌由于德国汉坦莎航空公司丧的订货，麦徐道最大的机袄型MD愤—常11的订货于大增，麦道奸70％的利奥润来自军用平飞机，仅与杜美国海军1岗000架改侵进型FA践—诵18战斗机革的订货，需猪要20年才壮能完成。1义996年1房—违9月，麦道忆民用客机的多销售虽然从园七年同期的帆30亿美元纤下降为19棉亿，但麦道玩公司不仅没舒有亏损，反门而赢利90腰00万美元锤，是上年同羡期的两倍多拜。这样一家锹历史悠久、王实力强大的增赢利公司，通不能作为独圣立公司继续言生存，却愿茧意被波音兼围并，岂不怪荐哉?电然纽而，麦道的射决策者和飞那机制造业的傲分析家们却烟有另外一番热考虑。军封①薪就民用客机皱而言，今后捧，由一家公盼司提供从1咐00座到5页50座的完陕整客机系列静，包括统一蜜的电子操作设系统，可以碎大大节约航地空公司培训眠、维修和配煤件的成本。城当时，波音熟用50亿美仰元开发出5弦50座柱“询加长型违”伙747，空由中客车用8娇0亿-10具0亿美元开色发出550报座A330漂.麦道自己疑的大飞机却这只有440鹿座，尽管眼湾下仍旧赢利俯，日后还是唉难以占领市制场的。币住②瞒在军用飞机躬方面，麦道等过去一直是田龙头老大.宜1994年台,美国马丁筐·梅玛瑞塔与洛绍克希德合并追，组成洛克鞭希德直—么马丁(Lo翅ckhee葬dMar孙tin)，宫与麦道展开母竞争。19岁96年，洛蕉克希德辩—羡马丁又用9羊1亿美元，对吞并了劳若献。沾“款三合一绣”严的年销售额插达300亿许美元，为麦革道的两倍。暗新一代战机锤——“傲联合攻击战们斗机狱”井，作为美国枕空军、海军宪和海军陆战遵队及英国海竿军的主要装丈备，将有3点000架订凉货。麦道虽轰然全力以赴栏，志在必得揭，结果却被畅五角大楼淘劳汰出局。对垂麦道而言，脾这不仅是一仍次重大商业榨机会的丧失吐，同时，由喜此带来的研梨发费用的降抱低也意味着头麦道将无力谜保持军用飞悔机技术上的辜先进地位。感总测体上看，麦析道的民用机基、军用机的查技术能力皆宫跟不上其他雹几个主要竞劫争对手，要奉想继续独立责生存，就十思分困难了。坑而与波音合备并．可以使刃麦道公司相饼对闲置的巨争大的生产能弟力与生产技姜术得以充分罚发挥和利用文。于是麦道丈选择了球“干上上策桌”——狼被波音兼并逐。燥烦(二)波音晴在正常产情况下，井何购双方应是折自愿的。自殃进入20世絮纪90年代镇，波音就有桃意与麦道战处略合并，以导增强自己在慧军用飞机上贱的技术与市盈场，但麦道嫌没有接受。做这次，又再暗次提出合并绕要求，是基陆于以下考虑敬．锁咬①叹波音需要甩更多的技术迫员工和更大甘的生产能力栏。波音与麦微道两大飞机掉公司的合并采，是以生产墨能力的互补选与扩展为主园要动因的。贞合并后的新慈公司，使波芦音公司巨大灿的市场份额象得到足够的掀生产能力气宪生产技术的肃支撑；波音沾总经理坦言抱：飞机制造吊工业在不断吹成长，波音销需要更多的争技术员上和最生产能力。锹1996年丙是波音和空肾中客车6年占来订货最多是的一年。1翼996年，械波音共得6璃45架订贷凉，价值47走0亿美元。动波音订货历派史最高年为鹿1989年湾的683架民。1996喊年，空中客尿车的309欲架订货，几抖乎是199啦5年106书架的3倍。昆空中客车订筑货历史最高鸦年为199伯0年404熊架。尽管当夸时波音平均俘每月生产8饱.5架73脱7。兼并麦纲道，明显有贷助于波音扩唤大生产和加导强新机型的盒研制。庙肾②早波音需要打增强自身实怎力，以与空剂中客车展开钉竞争。波音省兼并麦道之娱后，空中客似车成了波音霜惟一的竞争扮对手。早在余1970年昨，英、法、雕德、西班牙墙4国政府用销各自的航空卫制造企业跨阔国组成空中造客车公司。胸当时，以波景音为首的美窃国公司，占秩领了世界市俘场份额的9可0％。欧洲亩任何一国的鸭航空制造企窝业，都无法以与之抗衡。竹要挽救欧洲姓的航空制造写工业，跨国枝联合是惟一冈的出路。从服那时起，不额算种种秘密幼补贴、固定辩补贴和免税淡优惠，只开除发机型一项么，空中客车泽即直接得到膊政府100忽亿缘—设200亿美性元的补贴，睁经过25年眨努力，到1年995年，映7个机型1宗300架洁空中客车在坐天空翱翔，组市场份额从剪零成长到3边0％。19羊94年，空削中客车的订当货首次超夺过波音，占汇市场份额的狸48%(波他音为46%押），俨然成蹈长为与波音屈旗鼓相当的膏竞争对手。北空谎中客车的打掠算是，20扰00年时异占领世界市纯场的50％暮。宪1996年乱7月8日随，空中客车伯决定在19晚99年前，苦将封闭的语“染四国联营概”滋改成开放的翠股份有限公叼司，开放式窑地筹集更多首的资念，兼思并更多的企纺业。而20失多年来，空以中客车公司敬一直试图与形麦道公司联碗手，以插足早美国航空工或业市场。可歇以说，空中库客车公司对甜波音公司的桶挑战是波音窝公司和麦道江公司合并的桶主要原因之券—安。波音同麦点道公司合并贯，不仅摧毁莫了空中客车罩公司与麦道垄公司联手的委企图，而且肺大大增强了糟竞争实力。挡合并后的波躲音公司占有扔世界航空工结业市场的6泳5%，进一队步巩固其在纹世界航空工僵业的领导地遭位，在一定蜜时间内暂时采挫败了欧洲称空中客车公肢司与其平分葛天下的雄非心托。郑波少音作为全球闲最大的飞机拉制造公司，抚1993年求全球大企业王排名列第4蜘0位。波音抛兼并麦道，济对波音、麦辜道、带来了紧哪些利益呢返?绵首破先，波音掌源握了更大的葱市场份额，汁并购前，波填音的军事订益货相当于麦增道的一半，赚其收人中2极0%来源于拜军事订货，塌80％来源船于商用飞机衡。波音兼并命麦道后，不刑仅使波音民纲用客机的市饺场份额一下赛子成了空中债客车的两倍泪多，再次拉陈开了空中客竹车已经追赶佣了25年、单刚刚缩短了勇的距离；而卷且，波音再嫂次军民合一档，军用产品源年销售额超醋过150亿哨美元，成为央世界上最大纠的军用飞机飞公司。如今口，波音和洛知克希德诉—涝马丁任何一港家公司的军珠品销售额，男都足欧洲最贪大军工企业掩的两倍以上勾。拼其倡次，波音兼哗并麦道之后辫，尽管法律室上的统“岸麦道躬”故不复存在了垦，但有实力她的浆“器麦道偶”奴并未失去机苏会，在过去饲50年里，仁波音只有设舱计制造轰炸男机的历史，蹈但没有一架达成功的战斗腾机的设计。增而过去50寒年里，麦道目有着设计和类制造战斗机雅的悠久历史魔，其收入的胃70％来自错军用飞机制贵造。显然，爱未来波音公杯司的军用机扔设计项目，拍还得靠被兼匠并的麦道去衫完成。选二、并购过嘴程妨淹1996年肝12月15虽日块波音宣布将替要收购麦道翁公司。但由侮于这起合并秧事件使世界外航空制造业波由原来波音热、麦道和空僻中客车3家傍共同垄断的桌局面，变为患波音和空中尊客车两家之钟间进行超级根竞争。特别侵是对于空中迷客车来说，臣新的波音公么司将对其构怕成极为严重凭的威胁，即同对欧洲飞机翠制造业构成售了极大的威逮胁，在政府亡和企业各界黄引起下强烈狂的反响。1轻997年1魂月，欧洲委恢员会开始对僵波音兼并麦始道案进行调佩查；5月，天欧洲委员会英正式发表不系同意这起兼镰并的照会；鸣7月16日轮，来自欧盟进15个国家谨的专家强烈艺要求欧洲委衔员会对这项摩兼并予以否涝决，美国和辉欧洲各主要摩国家的政府稼首脑也纷纷戚卷入这场兼必并和反兼并谦的冲突之中晚。一时间，爽美国与欧洲搬出口企业之足间酝酿着引匆发贸易大战塞的危机。瞎最蚊后，为了完年成兼并，波疲音公司在爬7月22日掀不得不对欧阔盟做出让步刺，其代价是刮：核①迫波音公司眉同意放弃3端家美国航空基公司今后2马0年内只购鼓买波音飞机瓦的合同；采②骑接受麦道军债用项目开发分出的技术许另可证和专利气可以出售给齿竞争者(空筛中客车）的乌原则；坛③煤同意麦道肚公司的民用肝部分成为波腔音公司的一含个独立核算光单位，分别韵公布财务报蜻表，经15亦个欧盟国家他外长磋商之秀后，刻7月24日原，欧洲正式蒙同意波音兼遥并麦道；催7月25日偷，代表麦道钓75.8%悠的股份，持语有2.1亿染股的股东投混票通过麦道搅公司被波音牵公司兼并。克1997年析8月4日暑，新的波音烂公司开始正遣式运行。至落此，世界航围空制造业三粮足鼎立的局敬面不复存在系，取而代之著的是两霸相杜争的新格局秀。靠经李过烦琐的监伍管和调查，励波音麦道涉扭及金额16卫0多亿美元尊的并购终于呆在1997裙年8月越过喘了美国和欧域洲众多的政尸策限制得以塞完成。在国种防部的授意势下，完成一隙系列井购后俊的波音重组异为两大部门泄：信息航天功和防务体系浙及波音商用浆飞机集团。腹三破、案例评述前(世一)政府在膜本次并购中溪的作用不容励忽视达根库据美国的有组关法律，如展此大规模的呆合并必须经牌过美国反垄猜断当局的批艇准。关于兼喇并的允许范董围，法律中都明确规定，补如果两家公杀司合并以后壮市场份额的孔平方和大于娘1800，偏公平交易部括的反垄断处暮或联邦贸易宗委员会就有帖权立案调查填。照此规定株计算，波音保所占的市场顽份额为60福%，仅其一岩家的平方就益是法律条文赴规定的两倍败，麦道所占杂的币场份额肯为15%，溉两家市场份篮额平方和为械3825膝，是立案调泼查标准的两臣倍多。按照珍相关法律，阶本次并购应多该予以制止屑。散但宫1996年短11月16度日殿，五角大楼竟将从来没有泡独立搞过战翻斗机的波音闲公司作为设婚计21世纪纳战斗机的候陷选者，这实峡际上明确地练表示了麦道茎公司必须归范顺于波音公炼司的政府意慧愿。尽管这迹之后欧盟等零对此提出了霜强烈抗议，舅但最终还是肿获得了批准长。袄(二)歌井购后的有俯效整合是并捞购成功的关变键乒这一点摸应该说已经相得到了大家区的共识．而尤波音兼并麦拥道事例再符—附次证明了并扑购后整合过粮程的重要性宵。执(三)20灾世纪90年光代以来国外稼的产业整合渡诉说着新形益势下强强联边合的必要性架2济0世纪90我年代后期来猫，国际范围瞧内的竞争日踪趋激烈。产次业内大企业凯和特大企业型之间纷纷通剧过合并、联避合等形式进不行产业整合煤，导致产业迟结构变动剧原烈，并日趋司集中。而在谦这些并购事杆件中政府所倒起的作用，版对孜我国企梦业，尤其是住国有企业的呜改革方向和洗我国政府应慰该有很大的狱启示。来加姜入WTO后似，我国企业召开始全面接葱受跨国企业阁的强有力的伙挑战。在巨请大的市场诱生惑之下，跨但国企业蜂拥孩入我国。而酬我国的现实歌情况即是，关企业的总体仔现模较小，外竞争实力普敲遍较弱，资供源配置重复皱，组织结构泻落后，专业夕化协作水平撞低，过度竞议争与垄断并垫存，相当多饥的企业尚未留在技术体系荷、管理体系醒和企业文化督等方面形成辈核心竞争力莫。侄在挎这种大背景愿下，国内企渴业不能仅仅非将眼光放在叔与国内同行私的竞争上，箩企业重组更梦不应该专注毫于股票二级跃市场的融资桐和炒作，而冷应该放眼国蹈际，把注意搏力集中在企认业自身的长毯远发展上，弄通过战略性晨的并购重组拐调整自身的大经营结构甚剥至整个产业松结构，同时祖更加提倡强新势企业之间墓主动展开战男略性的强强覆并购，以达铸到快速壮大低企业实力、薪迎接跨国企且业不断蚕食雁国内市场的搬竞争甚至与牲之争夺国际贵市场的目的皂。战略并购兵才是企业井梁购的正确选恶择，而强强发并购则是企啦业快速做大移做强的最有库效途径。歼但委在这个过程纪中可能产生捡局部垄断经律济，对于这徒个问题，政麦府部门需要挥站在更高的宣视点上，着遣眼于整体利晴益，促进和雀引导企业的反强强并购；蜜而企业领导营层更要充分脏意识到企业妨所面临的竞感争压力，以厨更加积极主偿动的姿态寻滚找强强井购菜的机会，把川握汹涌而来竖的井购浪潮梳。以案例脉六慈戴姆勒庸-奔驰与克遣莱斯勒合并盏案介1998年扔5月7日载，世界汽车喇工业史上迎潜来了前所未勾有的大行动窜，德国的戴林姆勒-奔驰茫汽车与美国病的克莱斯勒近汽车公司宣吉布合并。消雾息既出，举傅世震惊，有铜人称这次合肢并看上去就短像汽车天堂眨里一桩美满砖的婚姻，人声们对于合并递后所能产生雅的协同效应之满怀期待，醉然而，合并餐后戴姆勒-扣克莱斯勒却巧陷入了窘境构，企业文化叠和管理风格饼的冲突十分梢剧烈，原克骗莱斯勒的业鸡务每况愈下诊，迄今还未煎出现令人满般意的结果。京一、合并过深程裙戴姆勒-奔粥驰公司和克森莱斯勒公司快的合并不仅庭是汽车行业普，也是整个滩世界工业史淘上最大的行趣动。巨型的受合并计划从庄萌芽到瓜熟网蒂落，前后门只用了不到贷4个月时间捆。戴姆勒-书奔驰汽车公心司和克莱斯桃勒汽车公司江合并之后的姐新公司称为叶戴姆勒-克摘莱斯勒汽车陪公司。合并雪通过股票互弦换的方式进犹行。通过对海方上市资本榜、股价赢利挥比及各自赢国利状况的评别估，戴姆勒晕-奔驰公司受的股东占有怠新公司股份雾的57%，举克莱斯勒公五司的股东则问占有43%骡。叮两家铁公司合并所李牵动的市场驳资本高达9乔20亿美元引。合并之后期，戴姆勒-捏克莱斯勒汽祥车公司的实谱力咄咄逼人艇，令世界各古大汽车巨头痛生畏。以资歌本市场额排而序，戴姆勒窑-克莱斯勒脾汽车公司名门列第二，雀仅排在丰田泳之后；以销零售额排序，屈名列第三，苏年销售额为客1330亿使美元（23颜00亿马克躺），次于美扬国两大汽车固商通用和福形特；以销售坦量排序，戴艘姆勒-克莱竹斯勒汽车公粮司年产量为印400万辆冠，列第五位落，排在通用池（880万诚辆）、福特丈（700万弃辆）、丰田亡（480万疯辆）和大众贱（430万体辆）之后。雅二、合并背钟景弊奔驰公司和倘克莱斯勒公金司者是当今雨世界举足轻射重的汽车驳“双巨人程”殿。奔驰公司非是德国最大厨的工业集团觉，总部设在迫德国南部的劣斯图加特。叫1997年功销售额达到亦1240亿泳马克，拥有支员工30万罗人。长期以炕来，奔驰公忌司的业绩一鉴直非常优秀早，尽管世界印金融市场一乱度动荡不定犁，德国马克削也曾因大幅嗓升值而影响奥出口，但奔血驰公司生产伐一直在世界健汽车市场上桐保持强劲的葵势头。岗克莱斯勒公绸司是美国仅宿次于通用和逢福特的第三炉大汽车制造泡商，总部设扔在底特律。摘1997年筒的销售额为供1060亿叮马克，拥有寿雇员12.病8万人。该悬公司是多元询化企业，除慎了汽车之外阶，还生产和形营销汽车配撑件、电子产惯品等。据美谜国《财富》誉杂志统计，姑克莱斯勒公捏司自20世控纪让90年代切党开始，一直聪在美国50处0家最大公懂司中排名前顾10位，让羽人刮目相看艰。城双方在汽车细业均具有较伤强的实力，餐为何仍要联金手?傍首先，经济为全球化趋势雀的不断增强宅是这起合并错诞生的大背灯景。汽车行舌业的决策者抖们非常消醒寺地认识到，志如果要在下忘一个世纪在摘行业内部站稿稳脚跟并求持得进一步的弦发展，必须兰现在就着手发扩展生存空孔间，增强自回己的竞争力挤，否则将被咐全球化的浪潜潮彻底淹没萌。而实现这内一目标的最骨佳途径就是式走企业联合旦的道路。新其次，汽车汪行业市场上运早已出现供片大于求的局惧面。以轿车冬来说，全球枕每年的产量喘为6000环万辆，而销进量只有40张00万辆，证在有限的销川售量下，如绵何占据尽可物能大的世界么市场份额，奴是各大汽车将公司不得不蚊考虑的问题均。而通过在局大批量生产脾中降低成本弹以获取更多欺的利润。走惠企业联合的葛道路则似乎侦成了汽车行浙业的大趋势诸。招另抬外，两家公辛司的合并还联有它们自身最独特的原因梅。双方合并岁可以形成优准势互补的局茎面，实现真诉正的协同效否应。遮双券方在生产和钓销售领域互盼补的态势显俭得最为明显露。在市场份瓦额上，克莱仍斯勒的销售衫额93％集羞中在北美地贞区，在其他爽地区的份额宣只占7％。赠尽管克莱斯膝勒在美国3脸大汽车公司霞中一直保持捐最高的利润抹，但如果北篇美市场一旦置不景气，将妥会影响公司嗽的前程。因玉此合并正好膊可以使其摆尝脱对北美市素场的依赖性渔，打进奔驰太公司业已占迎有地盘，而纺奔弛公司也楚一直试图大律规模打进北强美市场。当闸时，奔驰公意司在北美市睛场的销售份录额只占总销惑售额的21运％，大部分山仍然局限于距自己所在的堵欧洲。而与械克莱斯勒的宽联合正符合透它对北美市被场的要求。态从走产品线来看斧，两家公司显各有自身的峡优势，双方仙产品重合的哪情形极少。抹克莱斯勒的丘强项是小型枝汽车、越野姿吉普车和微梯型箱式汽车相；奔驰以生薪产豪华小汽素车闻名。双圈方产品惟一戴重合的是奔塘驰M级越野被车和克莱斯停勒的铺“阻吉普孟”膀，但M级越当野车在奔驰春系列中所占找的比重不大解。两家公司反合并之后将童给新公司带泽来一个进入援新的汽车市桌场的大好时掏机，克莱斯导勒公司生产绪的相对廉价档的汽车将使针戴姆勒公司泉终于有了面哈向亚洲和和湖拉美等新兴瓶市场的敲门暂砖。那降龄低生产成本邻，增强竞争羞力是两家公筝司合并的另出一个重要考寒虑。合并之贱后，双方将胜在采购、营尝销、技术协抖作及零部件见互换方面开汽展协作，从让而达到降低繁营销成本、走方便研究与小技术开发，鄙发展生产和冠促进销售的门目的。柱戴斜姆勒和克莱揭斯勒的合并骗带来的直接晴收益是能够冲为公司节省辈大量的开支墨。由于两家抚公司合并后说将联合采购剥，共同分担横研究和开发老任务，预计沿戴姆勒脸—着克莱斯勒汽占车公司仅在吧合并后第二滔年就可以节苍省14亿美块元的开支。使三胃、戴姆勒哭—蛮奔驰与克莱勿斯勒合并的冒价值评估与详换股比例确教定方法寒1.估迎价方法选择框戴姆勒灶—帜奔驰与克莱眯斯勒这两家从国际著名汽帐车业巨头合毒并的复杂程姐度和估价难卡度可想而知炮。因此，合场并双方各自蜻聘用了两家林投资银行作姿为财务顾问绩，以便合理砖确定双方的证股票价值和裳换股比例。危在两家公司洞合并报告中上，财务顾问慌否定了账面讲价值方法，午因为对于连残续经营的公司司来说，净絮资产账面价内值不能决定吹企业内在价灰值；尽管戴听姆勒羽—陕奔驰公司以锅ADRs方恰式在美国上鹿市，但财务吊顾问们认为俭，股票市场暑上的价格受开股票数量、端市场交易情月况、投机性迷等众多因素诊影响，往往蝇具有短期波眉动性，不能另合理反映公自司的内在价戚值，根据德伶国惯例和通昨行做膜法，在评估倦公司价值时旅不采用股票棕市场价格作考为换股比较乡基准。清算独价值法也被纤告定，因为写戴姆勒奔驰毁和克莱斯勒叫两家公司的赠收益价值均表高于清算价宰值。合并报凡告最终采用枕符合价值原球理的收益现话值法分别对抓两家公司进膨行估价；卷2．确仍定估价模型基及估价过程梨(1）叙在确定换股耗比例的估价纳过程中，采继用了单独估侮价法。即在危各自独立（炎stand贝-alon肤e）经营的胀基础上进行居价值评估．来不考虑戴姆愤勒忠—纤奔驰和克莱册斯勒合并所茶产生的顶期暴整合效应及呈合并费用。窑原因在于：青第-，戴姆太勒我—殿奔驰扣克莱陶斯勒在五十骑方画的整合未效果的聂献轿闹当；第二紧，与戴姆勒番—以奔驰和克莱您斯勒公司的卡企业价值（俊分别为1眨020.飞71亿马克器和8037教.9亿马克纪）相比，整鄙合效果非常缎小。跟（2）从历杏史数据出发吹，同时考虑脑未来发展与印竞争环境所四导致的风险弓和机会两方绍面的因素，她构造了两阶拒段估价模型势．第一阶段撇从１９９８假－２０００末年，第二阶兴段库2001墨年及以后年矿份；公收益预测参课考的历史年烧份为199鼠5－教1997简年根。梯为评估两公意司当前获利脖能力，获取视预测未来收索益的依据，趴合并双方财陷务顾问根据设两家公司经躬审计的公开研披露财务报路表，对１９运９５－１９倚９７年的各短项收入和费茧用进行了详艰细分析，并樱对预期未来洪不会重复发狱生的一次性节费用和收入倍项目进行了誉调整，分别险计算得出戴过姆勒奔驰和寨克莱斯勒血1998垦、1999义和2000肯年各自所属锤部门的息税秘前收益(E扑BIT)及偷其总和。自灭2001年毯开始，假设年两公司的利读息税前净收苹益保恃不变谦，其数额等额于最后都—斩个预测年份掏(2000贴年）利息税香前净收益扣添减不可重复唉发生的收入扮和费用项目劝．在息税前刃净收益基础洪上，进一步泉扣除根据两惨公司贼1998年窄1月1日逃资本结构计仓算得出的净备利息费用、惧其他财务收细入和费用、挣公司所得税吵，得到两家室公司未来各纯年份的净收增益。按照德和国注册会汁醉师协会企业抖价值评估委不员会有关规怨定，公司估挪价时必须考响虑股权投资瓦者的纳税晴伴况。在公司能净收益的基闲础上，减上泳按35%的晃假设税率计帝算的股东所萝得税，得到柴最终用于贴蹲现的税后净你收益。表2腿7讲—绞1和表27玻—陵2为戴姆勒诊—溉奔驰公司和袖克莱斯勒公召司的贴现净筛收益。律(脸3)通过估葵算风险特性遮及收益发生帜时点等同的幅投资机会的项收益率，确谅定贴现率。和合巩并报告中，默对税后净收篇益进行贴现坦所使用的贴晌现率被分解坟为三部分：似基础利率、颈风险溢价和君增长率扣减狱。198雁0劝—筐1987年风，德国最高遇信用等级证垒券的平均收突益率为7.浑0％。由于傍合并时，正醒值市场处于辽低利率时期傍，即资本币删场收益率处缘于较低水平湿，并不足以煎代表预期未马来长时期的黎利率水平。罢双方最终确股定估价的基缓础利率为6裁.5％。风妥险溢价取决财于公司及其院所处行业的芒风险性。根现据不同的实突证研究．平梳均风险溢价别约在4％到截6％之间。静因为戴姆勒英—锐奔驰和克莱塞斯勒基本属狠于同一行业厚，所以统一墙采用了3.咬5%的风险陆溢价。如果火使用资本资伞产定价模型菜(CAPM宜)，两家公躬司根据B值难计算出的风兰险溢价都将库超过3.5献%。但是根诊据合并报告盼。因为不同旧的评估机构冤提供的B值胶差异甚大，拐故未使用资菠本资产定价捐模型。而且饮合并报告进稻一步说明，这尽管同时改禁变戴姆勒柴—距奔驰和克莱狭斯勒的风险鱼溢价将导致康两家公司绝重对价值的变货化，但它们过之间的关系梅将部分保持寻不变。因为适换股比例仅毛决定于两家卵公司的相对刃价值，使用众不同的风险牵溢价将不会遍对换股比例炼产生重大影饶响。理论上泪资本币场利亦率包括了通划货膨胀风险炎补偿，但由维于企业可以忌通过提高销畜售收入部分蛮补偿未来通关货膨胀所造少成的成本上麦升，企业的涌名义收益将炒以未来通货帝膨胀率的一壶定比例增长厉，所以名义或贴现率包括乓了数值上等体于未来通货肉膨胀率一定字比例的可扣狭减利率，即相所谓增长率干扣减。假设辆通过提高销求售价格，戴径姆勒奉—查奔兽弛和克莱斯梅勒的未来名词义收益将以傻1％的速度饺增长，则2初001年及遗以后年份恒量定收益的贴属现率应减去付1％的增长枪率扣减。由避于1998弄—城2000年追的各项收入取和费用是按随实际金额估露算的，所以优这三年的贴驼现率无需扣滴除增长率扣遇减。于是，急在考虑35洽%的公司股火东所得税率验假设后，两顽阶段贴现率腰分别为6.闻5%和5.戚5％，计算袖结果如表2拍7酸—因3所示。贡表27-3源贴现率猴计算过程派(召4)单独评忆估非经营性焦资产净价值医(主要是不后动产与艺术伪品)。从价免值原理和企们业资产实际脸构成来看，塌收益现值仅热仅反映了企缴业必要的经旗营性资产持察续经营的价膜值，要得到候企业完整的拳价值，还需纪要考虑非经坦营性资产。赴这些可单独惑出售的非经花营性资产并篇不影响企业棚持续经营价篮值，应单独庸估价，估价采的方法是计旷算这些资产延在市场上出岛售后扣除费蓬用的净收益跪。母使麻用上述未来状预期收益和唇贴现率，计鸡算出戴姆勒异奔驰和克莱保斯勒两公司别的收益价值召分别为10嫁2071和颜8037盖9百万马克振；再加上非均绝营性资产餐(主要是不甘动产与艺术误品）的价值小和其他价值尿因素，得到材两公司的内僻在价值分别辞为110等010和8灭0439涝(不出售库排存股票）或尽8227塌2(出售库广存股票）百捞万马克。表锤27陈—呼4和表27吵—脾5分别为戴导姆勒矿—忆奔驰公司和慈克莱斯勒公执司的价值计熊算；添校表27咬—潜4戴姆诚勒帅—优奔驰公司的薪价值计算犹单息位：百万马控克腹表27-5禽克莱崭斯勒公司的赶价值计算芦单时位球3罢.对与股权坊相关的融资岛工具进行股胜份数量调整日由太于合并双方铅实际情况非冻常复杂，参塔与估价的财旦务顾问耐影景响合并双方允未来净收益凭和股本数额蠢的主丰要因味素进行了必绩要的技术性南处理，使双嘴方的估价基松准具有可比俯性。狡(土1）考虑股田票期权及其宜他和股票相例关的权利的厨影响。假设掩这些股票期辞权计划在合扇并日之前立块即执行，股丢票价格用叨1998年吹6月30日架的股价(U燥S$58.肥375)。温戴愤姆勒笔—右奔驰公司1朵996年发牺行了附认股春权证的7年御期债券，1晨997年发俩行了5年期云的强制可转远换债券，1轿996年引帆入了面向高祝级管理人员回的股票期权码计划。公司科的价值和股还本数量将受有到这些认股基权和转换权番执行情况的洲影响。出于怪估价的目的伏，财务顾问强假定199偿6年发行的篇认股权证将绒在合并日被恐全部执行，教1997年肥发行的可转建换债券将在追同一天被全疗部转换成股脂票，它们将邀导致自认股序权执行和债秋券转换日起陵戴姆勒掀—见奔驰公司利仔息费用的减圆少，从而使邻公司价值增针加743百匪万马克。1最996年高膨级管理人员蝶享有的股票航期权计划允匪许高级管理归人员购买一盐种10年期纯的可转换债加券，这些债殃券赋予持有逐者在满足特旺定情况时以袜一定的价格闷将债券转换扛为戴姆勒摊—喷奔驰公司股兰票的权力。良估价中也需厘要考虑此转仰换权对公司慧价值的影响美。考虑股份议数量调整，额戴姆勒书—拢奔驰的每股晨价值为18嚷8.55D端M。表27才-6为戴姆山勒-奔驰流贸通股数。锯表27-6萌戴姆勒-岁奔驰流通股销数反克队莱斯勒公司神在合并前也贝向各级管理疏人员提供了饱股票期权、章业绩奖励股腐票和其他与厌股票相关的割权力。公司禁合并协议中烦规定上述与买股票相关的铲权力被认为适将在公司合椒并生效日前忧立即得到执表行，所使用千的股票价格网是心1998年边6月30日头克莱斯勒公腔司股票的市它场价格。为币了采用权益仔结合法（P式oolin模gof坊inter介etsm鞠ethod闷）处理此次缩公司合并,及克莱斯勒公蕉司可能还要鬼出售其30敲00万股的剖库存股票。返在持1998年续6月30日那股票市场价外格的基础上贝，扣除2.计5％的股票眉发行费用，轧以及股票价部格潜在的下服跌和股东所毁得税，按捞1998年耐6月30日辛的汇率(1季．80马克订/1美元)个计算，得出仓库存股票的糊价值为1钩833百万害马克。克莱色斯勒是否应梦该出售库藏幸股票由戴姆漂勒煤—睁奔驰所换股谎票是否超过硬90%而定夸。如果需要杂出售库存股壮票，则克莱愁斯勒公司的眨价值将增加绍18.33妹亿马克(考众虑了2.5皮%的股票发睬行成本以及布股价下跌的洪影响，汇率惯采用启1998年造6月30日说1美元兑换懒1.80马键克)，同时繁股本数额将爽增加3跑000叫万股。因为陷在必1998年迷6月30日率股票市场价愚格基础上计兴算出的库存岭股票价值低坏于收益贴现缝计算出的相权应股本比例田的公司价值蛮，所以库存漆股票的出售露将对公司每经股价值产生陡稀释作用c顷如果不需要岔出售库存股世票，则克莱摆斯勒公司的甩价值和发行得在外的股票卡数额都己不净会发生变化氏。懒克仗莱斯勒在纪1998年巩6月30日浆流通在外版断数为646译72750相6。由于股袋票期权及库剖藏股票的影拦响，克莱斯体勒的流通在汽外股数调整睁如下。克莱叶斯勒公司每攀版价值。出坛售库藏股票蕉121.9胖7DM不出壁售库藏股票养119.3盼2DM。表诸27阁—蚂7为克莱斯嚷勒公司流通孤股数。脑根据公司价节值评估和版反本数量的计况算结果，换本股比例如表导27戚—斧8所示。般表27敞—逆8换股舌比例计算械4猪．合并换股遵比例确定中纷的创新做根奥据美国公认舍会计准则(指然AAP)此艇次戴姆勒风—映奔驰公司与肌克莱斯勒公紫司的合并要撑想采用权益势结合法处理赵,在合并报巷表时直接将预账面价值相娱加，避免确耗认商誉,就豪必须要求第宿一阶段戴姆午勒忠—盼奔驰公司至精少有90%乏的股东愿意栽接受换股。缸而在权益结沾合法下，可卫以避免合并洞后公司商誉猫摊销付净利压润的影响，右进而增强公久司股票的吸鞋引力，所以遮在第一阶段置戴姆勒奉—判奔驰公司愿师意接受换股拜的股东所占逝比例尚无法拔确定的情况昌下，为了鼓帖励更多的戴掀姆勒液—蚊奔驰公司股痛东接受换股饲，增强换版姿比例的吸引页力，在最终荐的换版方案芦中确定了不勾同接受换版强股东比例下涛不同的换版爽比例．详的1998年穗8月4日炉双方达成的拔最终合并协伟议中，换股仇比例为以下煎。庄第奴一阶段更如果戴姆勒借—清奔驰公司换悉股股东不足笋90％，则叼：每1股戴狠姆勒将—沃奔驰公司的贩股票换1股驳戴姆勒团—取克莱斯勒公友司的股票；尿每1股克莱控斯勒公司的延股票换O.秘6235柴股戴姆勒瓣—厘克莱斯勒公谋司的股票。台如果戴姆勒袖—巩奔驰公司申请请换股的股校东达到90摩%，则：每丑1股戴姆勒绑—或奔驰公司的场股票换1.接005股戴食姆勒哈—观克莱斯勒公疾司的股票每您1股克莱斯运勒公司的股章票换0.6津235股嘱戴姆勒稠—限克莱斯勒公座司的股票。第二阶段雅如果戴姆勒自—丰奔驰公司换撕股股东不足慰90％，则乡：每1股戴乓姆勒斗—丧奔驰公司的他股票换l股错戴姆勒那—愈克莱斯勒公弹1：l的股环票。如果戴准姆勒素—离奔驰公司申石请换股的股疯东达到90俭％。则：每蜘一股戴姆勒净-奔驰公司公的股票换1俘.005股胡戴姆勒-克宪莱斯勒公司免的股票。器与估价的计筝算结果相比恨，最终的换庄股比例在一荡定程度上对粱戴姆勒樱—骄奔驰股东更顿有利。但如划果这样的换宪股比例能够段吸引至少9过0％的戴姆纵勒劈—火奔驰股东横甚受换股，则湾采用权益结泳合法将增强膀合并后的公屡司股票吸引衡力，从而会巨使原克莱斯味勒股东受益周。走案例筝七扰思科公棒司的发展之梨道柱思科公司（由Cisco旋Syst物emsI蔑nc.,C闻SCO）成辅立于198致4年底，总酷部设在加利劝福尼亚州圣供塞，主要生功产网络联结监用的相关设误备和软件，县1999年穷思科公司的珍销售额达1蚁74亿美元幕，全球因特瘦网骨干网络刮中80%以粒上的交换器皱和路由器是些思科的产品腔，2000蒸年3月股票族市值超过微棚软，跃升为有世界第一大李公司。在I不T业遭遇寒姻冬的200哪2年，思科帝在积极突围边及迅速调整愿下，依然取趴得了令人鼓按舞的成绩。诉思科何以如何此辉煌？究广其原因，关那键在于思科呀在公司的不嘱同发展阶段捆，针对市场滨的不同需求隶，采用了适牺当的发展策稍略。一旦市凶场需求、竞润争状况发生券变化，立即林调整，从而影使思科不断股发展壮大，捐立于不败之才地。葱一、利用并尝购快速低成感本扩张录（一）并侧购策略怖进入20世盗纪90年代回，糟思科制定了水通过并购迅陪速发展壮大抓的战略。稳往中求快，借尸助外力，这头是思科公司叶建造其王国研的基本并购俊策略。从1弃993昼—秧2000年枯的8年时间撒里，思科公走司有条不紊只地并购了超洲过70家公责司，把众多膝初出茅庐的闯公司统一在宜思科的旗号赚下，斯科股盏价就如搭上难火箭般飞速并上升。思科凡年销售额达集数百亿美元放，其中一半且是由收购回猾来的公司或须技术产生的拦。并非思科坊在每次并购旧上都是赢家给，但是它反睬复利用并购五改变了自己摔的形象。泪1993年络思科公司第昏一次并购即当取得了巨大巴成功。当时处思科公司的絮首席执行官仪钱伯斯构思歪了一个并购款计划，提交滨给思科的董严事会。他提互出了未来产妹品的框架，催并建议用并酱购来填补空柳白。这个颇铸有创意而大爆胆的方案获银得了董事会坦的同意，并借立即付诸实者施。思科扭公司用95斯00万美元铃股票收购了健Cresc笑endo通悟信公司。如谱今这家公司的的交换器加写上后来并购注公司的产品柴，成了年销斗售额近70蜜亿美元的拳腾头产品之一河。此外，姨Cresc明endo的犯四个合作伙巩伴也一直在臭为思科工作搜。游经过一系列违并购，思科颈公司已成为湿美国乃至全脑球高技术领屋域中的一个阀新样板。分超析家们认为蚕，思科公司虽的成功是网敌络时代来临纤的又一个重衣要标志，2耗000年B爱estPr为actic籍es、Ch撞apel-悼Hill、岸N.C.等念咨询公司调黑查了12家与客户，结果革是思科公司宅排名第一。稿国际上大多宫家公司，特牧别是思科的详竞争对手（子如朗讯和诺饮特尔网络公士司）都在仿缝效思科公司梢的并购策略咬。生（二）思科刃的典型并购牲世界上许多誓公司的合并布都失败了，捞而思科公司索的大多数并扣购却非常成替功，可以说播，思科岛之所以迅速钓掘起关键在遵于并购有道喷。从思科公勒司的一宗典国型并购案，取就可以看出覆这家原来并谦不大的公司消是怎样通过革并购快速地量低成本扩张鱼起来的。晨19饺99年思科酿系统公司收葱购了一家生盆产光纤设备忽的公司Ce异rent，纯收购价格是竟63亿美元厘。这是迄今沃为止思科公柄司最大的一责起并购行动铜，而谈判只谷花了三天零看两个半小时队，而且思科轻很快就把被路收购的公司闯同化到自己幅公司中来。专1社.并购动因搁思械科在制造用迫电子网络传洽输计算机信腥息的设备上楚处于支配地乌位。但是，图各个电信公玻司受互联网聚飞速发展的韵激励，都在惊建设光纤网丑络，因为把顷信息变成光伞脉冲可以传煮输得更多，丛而收购Ce扰rent公哨司以前，思属科还没有光技纤的专门技愿术，并有被肚挤出市场的组危险。那时呢，它只拥有砖Ceren匆t公司9%坦的股份，而家利用Cer航ent的装昌置却可以更漂便宜地实现保和计算走机信息在光筛纤线路上传妹输。思科1朋998年买泽进Cere受nt的股份盾具有战略意榜义：利用少参量的投资去岗购买一个已赴经看得见的贯潜在收益，旱因此，收购惠Ceren附t公司十分疗重要。捡2.井尚购过程沿屈业思科公司首颂席执行官钱岔伯斯在19勤99年5月吊份的一次会换议上与Ce为rent公馋司的首席执捎行官卡尔杨·坐鲁索(Ca评rlRu守sso）相赵遇并相识。仅他们两人都婆是天生的销伟售人员，以残推销高技术秀设备开始他笑们的求职生拣涯。钱伯斯创先生是在国溜际商用机器丙公司(IB抢M），而英鲁索朵先生是在P寸arady罪ne公司拘(Para形dyne稻Corp.罗,PDYN谊)。他们两匠个对于收购嘴一拍即合。幸仲夏前凶钱伯斯已准麦备好行动。新他知道Ce瓜rent公删司可能是一喉个合适的伙鸣伴。它有一灯个100人顿的庞大的销鞋售队伍，与方思科的非常惯活跃的销售餐班子差不多菊。它在加州去Petal骂uma的办菊事处十分拥疑挤，正处在童一个养鸡场阳的下风口，努比思科公司型在圣何瑟(骑SanJ赤ose）的您办公场所还稿要简陋。在凝办事处内，吊来来往往的汉员工都用手清机在联系工腹作。鲁索先龄生在一间8康英尺见方的迈办公室指挥扶一切。袭但是Cer奔ent公司相还有一些涨钱伯斯拴先生未看到滔的其他事情盛；一个不断炎扩大的客户裳名单。思科底公司经常依镰赖客户提供葡他们需要购飘买什么。期钱伯斯辨先生把19狐93年的第姥一次收购归拆功于波音公拿司(Boe据ingC冰o.,BA逼)的老总们磁的指点。1同999年，谱思科公司收堡购传媒通信懒公司(Tr行ansMe亮diaC或ommun翠icati贫onIn桶c.)是l挠evel3宵通信公司(富level夹3Com穷munic氧ation魂Inc.删，LVLT没)的首席执吊行官詹姆士央·袭克罗(Ja肉mesC跳rowe)肃给的信息。版1999年号8月11日牵，鲁索先生加在旧金山国视际机场与思祖科公司的协备议起草人米酷开朗吉罗卸·筹沃尔比会晤蓄。坐在联航深红地毯俱乐望部内，沃尔泛比先生提出声收购Cer格ent公司出的价格为4鸣0多亿美元血，这对一个险在其生存期扶的全部销售巴额只有10封00万美元件的公司来说炸是一个惊人碰的数字。樱鲁索略先生壮着胆挽子要价69呢亿美元．涌两天以后．睬两位先生在筒沃尔比哪先生的办公患室与遭钱伯斯传先生会晤。能鲁索指着一发本杂志上的穷通信网络图绘表，提醒钱材伯斯不要忽垮视光纤设备栽、钱伯斯同酱意鲁索的看板法，提出他街的底价：用禁1亿股思科控公司的股票委(市值约6酷3亿美元)出来收购思科筋公司尚未拥叹有的Cer逝ent公司勒91％的弟股票。梦当时最昂贵宗的一次对一某个技术公司法的收就基本表完成了。配3槐．并购的成锹功之处掏——国整合暮思持科合并成功筑的秘诀就在橡于正式合并睁以前就动手丰做了大量准贤备上作，公亏司组织一个保SWAT小矮组来研究同怠化工作的每战一个细节。蕉这个小组在码公司专管兼较并同化工作唇的密米他·凯吉格斯的领鸡导下，组织冻了三十几个返思科的员工括，全力投入猾到指导新来碑者适应新的连工作。当思秆科正式接管资两个月后，耀每个Cer沃ent公司部的员工都有热上作，有头旅衔，都知道形奖励办法和辩保健待遇，扬并直接与思挤科公司内部否的网站相联艘系。他们中蚊的大多数在荣合并后，除翠了发现有新狂的股票收入仪外，很难找凝到有什么变知化。原Ce赤rent公河司的第三号肯人物查尔斯御·勤罗伯逊是一奉个出色的软飘件工程师，到他说：顿“诵原Cere片nt公司的筹员工都说还乌是像以前一榜样地继续工妨作，并没有哑发生什么大社的变化。条”着巨8月25日棒下午，Ce魂rent公兼司的员工聚睡集在一个饭励店的舞厅中虫。他们大多袖以为要宣布上公司IPO烤计划的新消舌息，但鲁索俘先生向他的赞员工宣布的见是思科公司患收购了Ce腔rent公起司。员工们剥目瞪口呆，侨会场一片沉野静，有些人股认为从此要匪受排挤。灶随类后，鲁索先捷生公布了收倡购价格：1烘．445股浓思科的股票存兑换1股C索erent后股票。全场旦的计算器飞残速地打开：歇思科的一天探的收盘价为瓣66.37缘5美元，粗够算下来一股心Ceren选t要值96境美元。一个饿27岁的工插程师到Ce乡rent公录司大约有1辫8个月，他蚊持有3万股微Ceren票t股票，现逆在市值近3肢00万美元六。那位软件沟工程师罗伯扇逊先生特有俯更多的股份部，他说：汪“早我可以靠它菠生活了。另”室当冠Ceren配t公司的员庸上还在为此粮欢庆的时候努，思科公司澡的兼并同化坚专家吉格斯伤小姐立即开京始上作。她跌和两个助手鼠发给Cer戒ent员工奸每人一个文淘件夹，其中影有思科公司完的基本资料良，加上7个德思科公司负历责人的邮号码和电子母邮件地址，因以及共有8申页的Cer爱ent和思巷科两个公司员的假期、医客疗、退休等散待遇的对照鸡表。比如，动思科公司每提年发一付眼挖镜或隐形眼职镜，而Ce佳rent公仗司是两年发决一次。断两沿天之后，思牢科公司主持轮了几次对话恭会。目的都澡是为了减少学Ceren从t员工的疑恩虑，全力投绝入工作。钱大伯斯先生要视求他们每个拴人都留下来挽工作，从而唤打消了他们牲的最大疑虑腿。同时鲁索姻先生告诉他嫩们，没有他络的同意，他洋们中没有任同何人会被解欲雇或者上作慰做重大变换绕。Cere虽nt公司是杂思科收购的码公司中比较报大也是比较攀成熟的公司村，因此两者做的合并是一夏场挑战。C郑erent诞有266个藏员工，包括逃一个制造队恢伍和一个销脂售队伍，再折加上产品和茂客户。在宣墙布并购后的据6个星期内猛还有100稻多个其他员特上进入思科帽。镰照9月25日孝，思科公司锦23人的合煌并班子与C厅erent冻的各位负责雀人第一次聚很会，做出了啄一些有关C拳erent展前途的重大书决定。Ce勇rent将门继续在一个乖以前不是为吉思科服务的弄工厂内生产炊它的产品，亚销售力量保岂持独立。C腾erent贤的销售人员创仍然保持他梯们的账号，浅虽然思科的抹销售人员已绣统一在公司坛的同一账号溪上。这样做安是为了避免貌重蹈199次6年收购S狐trata谊ComI甜nc.时失杂策之处，那踩也是思科最裙大的也是最命麻烦的收购尸之一。并购料几个月后，龙大约有1/迎3的St堤rataC侧om的销觉售人员辞职万，因为他们燥的账号并入风到思科销售拥人员的账号刮，还因为改好变了他们的岭佣金方案。断钱伯斯先生宰告诉Ce栗rent的狐员工再不会割那样做了。胖9庙月底，完成咬了对Ce闲rent员胜工的工作安择排。大多数奴人保持了工袭作和职位。赌销售人员的游收入平均增准长了15%雕到20％，鼠从而与思科段的销售人员问的收入相差裳不多。大约紧有30个员绢工重新分配匠了工作，原掘因是思科已纺经有人在干愉相同的工作录。有8个员齐工同意调到狂有90英里关远的思科总非部工作。券从里11月1日魔星期一开始条，思科正式列接管Cer铃ent，变隙化开始加快骡。那天早上梅，Cere间nt的人员挺为了新的I拳D卡而排队槐照相。星期颂三，大多数郊人都领到新摧的工作卡。取到周末，4支0个思科的检技术专家为赢使Cere能nt的计算开机调整成思罪科的汁算机色而忙了一整学天，他们安今装新的软件佣，去掉Ce公rent与周互联网的连寿接，而转到拆通过思科内棕部的网络与乏互联网相连警，即令有声管邮件也连接零到了思科上辆。使Cer烂ent一班戚人马感到惊犬奇的是，思协科的一且方熊法都非常奏蜓效。漠“虹公司现在越飘来越像一家筛企业了，盆”完鲁索先生说闹道。即到尝并购后6个裂月为止，C妇erent弱公司的40英0个员工中师只有4个人希离开了公司葡，而公司正习越来越兴旺忌。每星期的浑销售额已经超翻了倍。当围时宣布收购吴时，业内人及士都认为价忌格高得惊人石，顶计并购救不会成功，束而事实恰恰饺相反。浩2妇000年3指月，思科公狡司的股票市升值一举超过卖微软，成为券当时世界第臣一大公司。倡案例席八庄AOL贞并购时代华缠纳规2000年愈1月10日旬，全球最大偷的互联网服茄务提供商（股ISP）穴—优美国在线（采Ameri扬canO店n-lin墓e，AOL套）与全球娱币乐及传媒巨班人时代华纳辈公司（Ti日meWa具rner）温正式公布合念并，整宗交兰易的总值达援3500亿戒美元，成为石当时有史以面来最大的公言司合并案，悬引起一时轰桑动。然而时榴至今日，A皂OL时代华至纳面临重重讯压力，20甩02年巨额斧亏损，创美竹国历史记录滥，2003太年9月甚至醋决定将名称魔中的AOL密除去，令人价唏嘘不已。中一、榜并购背景超1轿.全球最大揉的ISP与戏美国最大的究传媒集团招并学购前，AO贡L是一家成说立不到15景年的公司孙，该公司董伸事长兼首席年执行官、4室2岁的史蒂到夫州·标凯斯是美国担互联网的经滔营天才，在渐凯斯的领导翠下AOL目拢前已发展为捎全球最大的弹ISP，对锣美国用户提己供每月21甜.95美元豆不限时接入裂Inter奶net的服茅务，200豆0年初在全酷球15个国旅家用户超过愿2000万惹，得益于迅亮猛发展的美榆国股市，美潮国在线的股去价自上市以拾来涨幅已超依过800倍重。绿在躺美国在线公熊司的对面，财是有近百年缓历史的时代助华纳公