财务困境预测模型研讨

基于公司会计和治理信息的财务困境预测模型研究袁卫秋（南京财经大学会计学院，江苏南京210046）摘要：本文以2005年上半年沪深两市中首次被ST的52家公司和52家非ST公司为研究对象，同时利用这些上市公司的会计信息和公司治理信息来构建财务困境预测模型。研究结果表明：（1）公司治理特征对公司陷入财务困境具有显著的影响；（2）公司治理信息不能为财务信息所覆盖。一方面,说明公司治理结构对公司的财务安全具有重要的影响，另一方面也说明今后在研究和构建财务困境预测模型的时候，不仅要考虑会计信息，还应考虑公司治理信息等，以构建出更为有效的预测模型。关键词：会计信息；公司治理信息；财务困境；预测模型作者简介：袁卫秋，南京财经大学会计学院教师，上海财经大学统计系博士生。中图类分类号：F276.6文献标识码：A引言自Beaver1966年在其开创性的论文“FinancialRatiosasPredictorsofFailure”中提出公司财务困境的预测模型以来，关于这一领域的研究就一直方兴未艾。三十多年来，学者们为了提高模型的预测能力，不断地对模型的构建方法进行探索，从最初Beaver（1966）提出的一元判别模型、Altman（1968、1977）提出的多元线性判别模型、Ohlson（1980）提出的Logistic回归模型，到新近Coats和Fant（1991）提出的神经网络模型、Lindsay和Campbell（1994）提出的混沌理论模型、Charitou和Trigeorgis（2000）提出的期权理论模型等。然而，新近发展起来的预测方法由于理解和具体操作上的过于复杂以及并没有显著改善模型的预测能力，因而在学术文献中研究者广泛采用的仍是传统的三大方法。这就意味着如果还是仅仅停留在预测方法的改善上，则这一领域的研究将很难继续向前推进。也许正是基于这一点，近年来，一些研究人员开始从构建模型的指标上进行深入思考，他们不再局限于仅仅利用会计信息来构建模型，而是单独或同时利用公司治理信息等来构建模型，从而为财务困境预测模型的研究开辟了一个新的局面。从文献上来看，Simpson和Gleason[1]似乎是第一个利用公司治理信息来构建财务危机预测模型的。1999年，Simpson和Gleason在“董事会结构，所有权结构，和银行企业的财务困境”一文中，选取了近300家银行企业作为研究样本。研究表明，除CEO与董事长两职合一对公司陷入财务困境的概率有显著影响外，其他指标均没有显著影响。2001年，Elloumi和Gueyie[2]在其“财务困境和公司治理：一项经验分析”一文中，以加拿大的92家商业公司为研究样本。研究发现：（1）财务困境公司和健康公司的董事会构成存在显著差异，财务困境公司的外部董事比例显著较低；（2）对经历CEO变换的财务困境公司而言，董事会构成在财务困境和财务健康公司之间没有显著差异，外部董事比例并不存在显著差异；（3）CEO与董事长是否兼职，在财务困境公司和财务健康公司之间没有显著差异；（4）经历过CEO变换的财务困境公司受两职合一结构的影响显著，经历过CEO变换的财务困境公司，由CEO控制的董事会显著较少。拐2004年叫，Lee碎和筑Yeh鉴[劝3狂]篮在需“柜公司治理和模财务困境：查来自于台湾怨的证据哑”度一文中，以粗1996－斧1999年鸟发生财务困攀境的45家翻台湾上市公骗司为初始样溉本，然后根压据同行业和斧相近规模的策原则选择了款88家没有烈发生财梳务困渠境的上市公厉司作为配对这样本，最终弦得到133浅家。研究发含现，反映公搭司治理特征鸟中的绝大多右数指标都对创公司发生财执务困境的概楼率有显著影宽响，而反映混公司财务特尾征的指标却遥只有一个有猫显著影响。律相对于国外捧学者而言，矮国内学者对奖于企业财务凶困境的研究奖起步较晚，三1999年意以后才陆续浇出现了以会弦计信息为基超础建立的财朱务困境预测撒模型，这其脉中以增陈静屠（1999牢）框[茎4雄]专、督张玲（20祥00）粮[耐5蛋]斩、撒吴世农岁和芦卢贤义雄（2001馋）季[犁6看]玩的研究最具遵有代表性。钢然而，纵观窃这些研究可戴以发现，几膨乎所有的预仓测模型都只或是基于会计街信息，而利控用公司治理戚信息进行财制务困境预测翠模型奏的研究变却乏很少见。摆但是，话在信息不对董称的市场中疼，仅仅以会图计信息为基辫础的模型未么必具有最佳蕉预测效果。崇因为财务困渣境的发生，撕除了公司营秃运方面出现戚问题外，尚图有公司大股引东违法挪用折公司资产、揭提供违规担激保、董事和钓监事功能弱坛化等其他原区因。这类问待题，无法单测独元利用隙财务报表中农的信息进行圆诊断。所以申除了利用传标统的会计信耽息外，还应匪考虑急利用帖公司治理等呆信息猜来蔑进行上市公丸司财务困境肢的预测。合鉴于编以上认识潜，本文试图进在借鉴国外固研究的基础误上，同时利供用疯会计炒信息和公司升治理信息进敲行指标设计焦，并澡利用涛Logis皮tic吨回归模型来进构建就我国上市公倾司的甘财务困境预盆测模型碌，以鹿期发现捕：（1）公写司治理特征误是否对公司帜陷入财务困蒜境具有显著喷的影响；（值2）财务信阁息是否能覆奉盖公司治理弱信息。研究设计卧一、歪样本选择尝本文的样本馆包含鞋ST纷样本酒和非拣ST垃样本。对于厅ST廊样本，拣本文选择鸦以2005涂年炼上半年体沪深遥两曲市中喝首次被拍ST的54返家上市公司服为奉初始样本通，剔除2家占2002年啄上市的公司锋，固最终穷以52家S骨T公司作为影研究样本饮。对于非S糖T样本，丽本文物采取1：1疏配对的方法态，祸即对应每一拨个ST公司塞，按行业相湿同、总资产末规模相近的洁原则品1伐，选择一个除非ST公司皂，这样池共藏选出52家骡非ST公司猜作为配对样父本。以上两袭类样本共包舅括104家晕上市公滤司，忙为了切实检堡验模型的预贱测能力系，址从哪上述爸两类搬样本盆中分别随机痰抽取出10督家，即共2馆0窜家上市公司急重新组成一妈组，作为倚检验样本用许来俭检验预测模弄型的有效性碗；其余的泛84家上市泉公司牲组成另一组绝用来避构建财务困井境预测模型裙2娘。洪二、卖指标选择屈1.嫁会计信息指败标员国内很多学谣者已经从会撇计信息角度条、利用财务誉比率指标，铃对公司财务益困境的预测订进行的实证的研究。尽管学不同学者得粱出的预测公鹊司发生财务薄困境的有效红财务比率指妻标不同，但隐研究结果类俩似，即基本略上都是从公赠司的偿债能价力、盈利能膜力、营运能宪力、成长能容力、以及现插金流量等方笼面进行研究拔的。根据四这些学者碑的研究，妄本文汁共贸选用遗1尘6舟个会计信息罚指标，分为星5柔组径，途各指标的详涝细说明吴如表1所示们。贪表碍1趋形划疤会计信息指问标蒙说明姐组别源指标名称贡符号表示胆计算公式惜偿债能力省流动比率昏流动负债牺总负债锅比鄙长期负债资周产比净资产负债率创X锋1傅X陪2惩X妥3梦X乖4据流动资产/忍流动负债就流动负债/值总负债朱长期负债/清总资产折负债总额/莫资产总额险营运能力槐总资产周转够率避存货周转率距应收账款周戏转率伏X恒5盐X借6迟X音7择主营业务收史入/平均总偷资产胖主营业务成透本/平均存啦货描主营业务收吐入/平均应咐收账款旨成长能力灵主营利润增拆长率想总资产增长咐率断净利完润增长率周X弃8顿X搭9翅X腾10腰（本期主营前业务利润－容上期主营业尺务利润）/恋abs（上包期主营业务孙利润）灵（本期总资票产－上期总奸资产）/上将期总资产誓（本期净利忠润－上期净扭利润）/a镜bs（上期扔净利润）拒盈利能力李经营净利率暑经营毛利率贯资产利润率彼净资产收益津率徒主营业务利耗润与利润总泄额比房X或11蛾X景12锁X芹13泳X管14支X过15交净利润/主祥营业务收入伸主营业务利纺润/主营业彩务收入血利润总额/狠平均总资产般净利润/股器东权益委主营业务利斧润/abs扑（傻总牢利润露）喘现金流量浊状况冰继每股经营活凤动现金流量柄净额勤X返僻1秀6疾经营活动现愤金流量净额掀/总股数键注：表中的旷abs（？顿）表示对括牌号中的值取扎绝对值。酸2.桑公司治理叮信息仰指标凉当前世界各骂国正在努力仇推动公司治息理，以防范满公司发生读严重懂弊端与危机笼，司并兔进一步提高藏公司的绩效豪，中国也不班例外。只是痰在中国这样复一个新兴市众场中，外部劲公司治理机化制功能相当播薄弱，只能循偏重内部公哗司治理机制覆来确保管理沉者的行为，栽以降低代理药问题；此外辩，由于中国扔上市公司的灾年报对公司奥治理信息的蒸披露有限，赵考虑到资料学的可获得性虽与适用性，抛本文仅限于耳内部公司治脸理机制，即犯从股权结构煤、董事会、灿管理层的特异性方面，对辛上市公司财朴务困境的预蛛测进稠行研究。庸(侧1牺)群股权结构料李一般来讲，材股权结构有膜两层含义：唇一是指股权县构成；二是听指股权集中歪度。关于股烘权结构在公智司治理中的较作用及效率叔的研究，无抖论是国外还闪是中国的学令者，都还没翅有取得一致限的结论。①股权构成程股权构成是押指各个不同挡背景的股东训集团分别持剖有股份的多建少逗，奇即国家股东乒、法人股东骄、社会公众谣股东的慧各自结持股比例。治许小年(1遗997)对妹上市公司的糠经验研究结储果表明，国见有股比例越某高的公司，利绩效越差；喊法人股比例寒越高的公司许，绩效越好奏；流通股比招例与米公司也绩效基本无挽关。蔽陈晓和江东祖（2000筑）发现，在查竞争性较强厦的行业，国猾有股比例与兔公王司业菌绩负相关，皂流通股比例拥与公司业绩藏正相关；而抵在竞争性较次弱的行业则国没有发现这蹦些结果。陈油小悦和徐晓串东（200皮1）发现，瓦国有股比例流和法人股比宝例与企业业盆绩之间没有扒显著的负相张关关系，但喇在公司治理浆对外部投资患者利益缺乏厚保护的情况遗下，流通股障比例与企业渠业绩之间负捆相关谁。以上学者板的研究表明榜股权构成对游公司发生财齿务困境有显短著影响。本迷文选用湖国叮有股比例炉、法人拉股比例汇、惊社会公众股乌比例等3个练指标来衡量退上市公司的浮股权构成。屡②亿股权集中度妖在公司治理蓝中的作用，偷股权集中度煤主要表现两徐种相反的效柿应，即利益包趋同效应和盏利益侵占效谢应。裕Shlei唉fer酒和辜Vis繁h铅ny糖（嫂1986成）指出，股炭权集中型公条司相对于股母权分散型公暗司具有较高即的盈利能力猛和市场表现愁。籍A何grawa保l钳和塑Mdelk歉er(1坝990)认许为，当股权积越集中于大秩股东手中时渔，其越有哄动机患监督管理者山，宵因而可提高昌公司稍价值。另一纤方面，Le岁ech盒和惜Leahy津（1991远）的研究显廉示，股权集绸中度与企业止价值及利润固率之间显著裂负许相关竖。Muda磁mbi恩和论Nicos贿ia(1狸998)式也栋发现的股权集中度凶与公司业绩蹦之间存在负坡相关刻。抹LaPor异ta泉（添1999锣）等人则认贷为，在缺乏删外部控制威耐胁，或者外速部股东类型赏多元化的情滨况下，股权蜻分散型公司看的绩效和市胸场欣价值暴要优于股权缴集中型公司凳。国内学者鼻也有这方面突的研究，但础也没有得膀到鹅一致呀的走结论。许小辱年和王燕（律199瘦8舒）郊、躁张红军（2乌000）等瓶人发现，股励权集中度与后公司绩效存索在正相关关嫂系。但是施液东晖（20篮01）的研汪究显示，股苹权分散型公森司的盈利能放力和市场表象现都要好于缎股权集中型河公司；郑德导程匠和沈华珊（凤2002）亩也认为，股揉权高度集中仅与公司的经仍营绩效存在颠负相关关系症。咬孙永祥和黄椒祖辉（19轮99）、吴钢淑琨（20蒜02）、森白重恩等（唉2005）足发现，第一蹈大股东持股姿比例惧与公司业绩披呈正掠“斑U参”杜形关系弹。以上学者瞧的研究表明劈股权集中度蚀对公司发生芬财务困境有泽显著影响原。本轿文选用第一雀大股东持股拼比例、第一沙大股东控制浑力扒3乳、亮赫喂芬醒德尔蝇（疑Herfi已ndahl归）指数侵4篇等3个指标我来衡量。屈(损2露)蓝董事会特性租董事会作为觉所有渣者拿与管理者之达间的桥梁，种代表想并维护龄股东的权益壮。董事会功由能大小视其萍特性而定，若因为董事会肆特性警将酬影响代理成举本、公司绩槽效以及庙公司伟的生存状况成。方①乎董事会规模真20世纪9颂0年代以前墙，部分研究灭支持大规模傻董事会，认走为大规模董跃事会提供多般角度的决策念咨询，帮助蔬企业获得必筒要的资源，求建立企业良腰好的外在形停象，降低C棕EO控制董震事会的可能倦。如度Zahra舍和似Pearc室e(19兰89)指出亏，董事会规谋模将左右董逐事会翅功能的发挥锻，规模越大谊时，公司绩年效越好。但乔董事会规模近过大，除了稍容易产生董终事会成员间绳沟通与协调泳的困难，还缴往往滋生董蛾事会成员向“岁搭便车籍”台的动机，兄因此董事会若规模也并不篇一定越大越要好。木孙永祥捧和得章融（20芽00）发现中，我国上市谋公司的董事间会规模与公也司绩效负相照关，董事会急规模越小，鞭公司绩效越造佳；沈艺峰厦和步张俊生（2午001）认拒为董事会规腔模过大是S患T公司董事移会治理失败截的原因之一条。以上学者作的研究表明振董事会规模赴对公司发生凡财务困境穗具凭有显著影响喝，因此本文废选用该指标仁。形②挡两职是否合寇一卡按照代理理凉论，公司是才通过委托人疑与代理人之谱间的一组赞契约服而联结缝起来坏的。理论上货往往假定股拆东是委托人登，总经理是锅代理人。而地董事长则可柿能既是委托权人，又是代川理人，因为吉董事长往往年自身就是公炸司的股东，幸同时又代表草全体股东行炎使董事长的园权力。代理毁理论提倡总沸经理与董事游长两职分离恋，因为作为符代理人的总孙经理并不总景是从股东的篇利益出发，蚂有时嘉会从自身的脏利益出发从趣事经营活动蒙，因此需要穗单独另设董挥事长来监督奶。如果董事巡长与总经理按合一，则无笑疑存在着自招己监督自己腰的机制缺陷剂。董事会在石执行监督考趋核功能时，薪很难坚守客摇观施和存公正。指Berg和芬Smith谜以《财富》晚杂志200样家公司为样榆本的研究表榨明胁，失两职合一在较一些行业中具与公司绩效就正相常关。技Canne呆lla和L罩ubatk解in、Ma参llett藏e和Fow洪ler告分别指出两监职合一与净弹资产收益率甲具有弱的正乒相关性。燥Chaga让nti喉等发现美国蛙零售业中的蜘公司是否破苍产与两职合节一并没有相天关性俭5旨。盒Rechn雄er和Da帝lton（凭1991）属选用《财富度》杂志50堂0家公司中唯在多年期间躺具有稳定治总理结构的公裁司作为样本表，发现两职耀合一公司的阶股票边际收鄙益率较高，萌但不具有统阴计上的显著算性，两职合扁一与净资产饿收益率、投倾资收益率和橡边际利润负语相关。芬以上学者的稿研究表明啄，驼两职合一仙与否践对公司发生勇财务困境有锯显著影响，党因此本文选飞用该指标。枪③咬独立惭董事强比例架Fama访和左Jense仔n(19茂83)指出刺，独立董事榜的介入，会谢降低公司管纠理和董事合剪谋的可能性捏，董事会的丢活力会得到角加强。We醋isbac透h(19己88)发现崇，外部董事逼比例越高，乏不良绩效管茫理者被解雇绢的可能性越板大，公司财光务绩效越好访。Rose考nstei翼n掀和棍Wyatt剥(199葵7)的研究咱同样表明，凭独立董事在绿董事会中的盯比例和公司踩的市场价值览之间呈显著蒙的正相关。围Huson毯，霜Parri肃no唐和狼Stark汇s(20须01)实证钞表明馅，外部董事磨比例越高，坡公司绩效越黎高。以上学验者的研究表扣明自，赚独立董事比拳例狱对公司发生请财务困境有膏显著影枪响，邪因此本文选拌用该指标。任(3)炎管理层特性揪管理层特性节是指管理者胡持有公司股茧份的比例。眯Jense府n身和莫Meck邮l免ing（断1976）割运用代理理克论观点，提秤出了利益收新敛假说。他眨们认为管理虏者的天然倾漏向是根据其嗽自身的最大聪利益分配企窗业资源，这稿可能与外部客股东的利益御相冲突。但毒当管理者在斩企业的利益棉越大时，管幼理者越可能偏有动机使其跟利益与其余堵股东的利益绢协调一致，萌从而使得管饺理者与股东久之间的利益安冲突可能得杯以解决。因甲此可以认为霉，当管理层能持有厘公司求的股票越多滥时，螺公司孩发生财务困贯境的可能性眉就越低。枕魏刚（20苍00）与柔于东智鸡和炎谷立日（2撤001）错等发现禽，棒公司业绩作与管理层持雄股比例之间浊不烫具有术显著的脖相关性筒；团刘国亮和兵王加胜究（2000条）、袁国良棋等（200槽0）考发现，公司匹业绩家与管理层持卖股比例之间零具有显著的童正相关关系请。以上学者断的研究黑尽管氧并没有取得慰一致性的结大论摇，属但都表洽明管理层持无股比例可能漫影响慰公司德财务困境补发生稼的概率，因纹此本文选用购该指标。断以上各指标补的详细说明客列于忧表煌2唐之中暂。买表娇2司慌细鸽公司治理肚信息字指标纯说明融组别酱指标设计版符号表示阳计粥量悔公式萍股权结构麻国有股比例钢法人股比例派社会公众股蜻比例例第一大股东赚持股比例棋第一大股东泄控制力茫赫英芬耗德尔指数非NSHP宗LSHP胆PSHP条F丹SHP地FSC暴H5轮国有股数/旧总股本柿非国有法人攻股数/总股沸本恐社会公众股标数/总股本士第一大股东首持股数/总能股本仇第一大股东恋持股数/第颂二股东持股麻数疼前五大股东黄持股比例平龄方和黄董事会特性造董事会规模捧两职洗是否希合一昨独立董事比犹例育BS旗DUAL浅IBP茎董事会人数蜻是，取值1协；否，取值肃0眼独立董事人困数/董事会倡总人数超管理层特性冶管理层持股编比例哀MSHP轻管理层持股区数/总股本寨括三毫、籍数据选择主与以往研究管不同的是，糕本文没有利氧用样本公司另T-1年和公T-2年的商有关数据，遣而是利用T呀-3的数据造，即200毕2年的道会计闭数据和公司郑治理数据。觉之所以不采技用毛T-1议符年亡(ST执之前第一年吊，即200膨4年挨)饮的数据预测旧200芹5臂寄年的浪ST餐，这同翁ST配的决定机制匀有关。甲200概5是的年被她ST资公司实际上自是由于它们撇在白200添3辈垮年和泥200斩4未年里连续亏戒损。因此奴,狸对于某一给替定公司衔,灶在充200暂4茶瞧年的时候我沃们就已经知基道该公司会溜不会在厦2005年枪被肾ST裹。所以肝，套使用惭200峰4询刚年的信息预粗测虽200盗5泪择年公司财务趋困境事实上历没有意义。伶我们也没有败采用模T-2腥年恰（翻ST拉之前第二年垒，即200幕3年旁）普的数据背，腿因为如果一逆个公司在察200动3滥年有利润抹,询那么该公司脉即使在惩200雪4斯伴年亏损瞎,婆它在宁20踏0拆5晋年也肯定不魄会被久ST兵；卖而如果一个急公司在芹200锐3蜓汁年亏损随，禁基于这一年惧数据对燕200钓5丸结年行ST秃的预测将变梳成简单的对喉200现4林述年亏损还是云盈利佳的预测。使握用原200船2萌剖年悼，汗即鸡ST善之前第三年川的数据遍，不则不存在这心些问题。棍此外准，嗽何沛俐、章走早立（20涝02）隐[测7字]]哑通过利用时钓序样本实证瞧研究羞发现，服在携T-贞4年时，财脏务困境泡企业与正常熔企业之间的摄差异是不明灶显的刻，诉公司财务榆困境猪的有效预测义期往往以T祸-3年为起弯点变。堪本文所用批会计信息和自公司治理信范息方面的数扣据主要来C灭SMAR数栋据库柏、悦证券之星网达站以及上市有公司的年度极报告。刚四硬、撒模型选择犁本文选择使债用促Log事i翠stic释回归框模型月进行上市公诉司财务困境烛的研究。凭这主要是凯基于如下肃几方面的考唤虑您：第一，龟Logis蹲tic巩回归模型对核自变量代的概率改分布没有具疏体要求，适鼻用范围更广袍；第二，缘Logis冷tic耍回归模型在谜实际运用中恶简单、方便带。第三，国莲内学者绝大锡多数都使用腰Logis今tic匀回归模型，监是研究财务被困境的主流蹦方法交，如针吴世农跨和泻卢贤义帖（钥2001婶）、输何沛俐堵和拘章早立伯（杰2002仔）稳等。纸Logis杀tic回勉归模型的一杰般形式畜是旨：洞丢=1,2,裹…剑，送；航其中，某,嗓,夜…籍,计冤的值为自变惠量；训＝亭（给＝1斥︱马,闸,幕…逃,蛋竞）为在给定欧自变量龟,满,源…扯,饺虏值的条件下葡事件发生的武概率；讽为截距，炕为压回归系数。王模型构建混与分析禾一、弃模型的建立奇及检验蜜1．辜变量的筛选拜考虑到涉及到的自变量较铺多，而这些舞变量都是通涨过定性分析惊得到的，它暂们山是胶否确实对因威变量有显著妖影响并不知俗道，这就存谣在览着屡如何挑选出菌对杂因昌变量有显著辩影响的自变才量问题。从雷理论上说，转n拳个自变量的多所有可能子棵集构成了2逐n森－1个回归榴方程，对2销n搁－1个回归逝方程都计算疮出相应变量桑的统计量，蒸通过这些统奇计量的比较牺，就可选出彩“踪最优饿”皮的回归方程损。当可供选宫择的自变量讲不太多时，谈这样做是可络行的。但是布本文的自变抖量多达副26铃个，要求出蛛所有可能的级回归方程显两然是非常困夜难的。根据割已有的建立畅多元线性回渴归模型的三稻种方法：向烂前回归法、锤向后回归法怀、逐步回归赖法，罗本文既选用最受推艇崇的逐步回臣归法。碗回归损结果表明未，行社茫会公众股比矩例（PSH的P）与套第一侧大股东持股裤比例（FS声HP）充2个公司治罢理变量进入眯模型且通过读显著性检验锦；料资产负债率况（具X逐4悬）肤、总资产周听转率算（狡X双5抄）、茄流动负债总把负债比钩（宝X塔2使）删、经营毛利彻率（率X半12矿）舅等4个财务朱比率指标进景入了模型。窄2．跟模型的仰参数估计与俩检验云表肿3宋胳榴菠模型的参数蹲估计与检验终结果嘱自变量困系数值炎Wald卡疏方值氏相应P值漆条件指数泥常数项（C爽）品0.187雹0.34脚3呢0.558建社会公众股蓝比例（PS请HP）卡-0.63放1堡2.71歉9风0.0姜76助1.145甲第一大股东府持股比例（告FSHP）彼-0.60召8饭2.86鲜3托0.泊0井83窄1.040雾资产负债率滑（弟X纲4当）限1.389丽6.86厚4颤0.008摆1.182兔总资产周转踩率（给X住5梳）刮-1.71闷6轰9.69搂5律0.00盛2宜1.224喜流动负债怠总负债熄比拘（巷X攀2笼）夸1.058柿7.389梁0.00担7雪1.368形经营毛利率珠（夸X退12疫）尚-1.40勉5计7.76没8周0.005结1.483者注：秘1.杰条件指数为介自变量间的桂多重共线性比检验统计量猫，由于其值际远小于30藏，因此猜可以认为入已选模型的6织个自变量之械间基本不存愁在多重共线匪性问题。阵2完.诵Wald卡诸方值瞧为自变量的蚂显著性检验秘，相当于桥普通线性回揪归中迈自变彼量笋的t检验值抛。茎3硬.毒P值愿为相伴概率远值，与相当扯于普通线性姨回归中的P则值含义相同桶。由p值可粗以看出，梅各变量均在兰10％窗以侍上幕的置信水平社上高度显著委。蓬4熔.屯模型的拟合场度检验统计跌量师是召Cox找－冰Snell也跳R塔2日，类似于普棚通线性回归状中的页R起2娱，其值为0谢.507。园由表铲3晌可偷以得到怠Logis定tic回归嫌方程：面味3．绢模型启的懂预测能力检黑验子统计分析软宗件甜（包括SP灰SS）背中的Log宾istic麻回归模型默歉认分割点睡通常和为0.5，也即如果通过预模型计算出穷来的某事件燕发生的概率织大于或等于甩0.5，那景么判定该事桥件发矩生，反之判牙定该事件不赌发生。事实累上，由于真塞实的事件发葛生概率不一亲定为0.5剥，这样有可格能造成预测俘偏差，为此荐，本文遵循同以下步骤和项原则进行最摇佳分割点的酱选择：观第一步，选锻择使总误判提率饺6系最低的分割古概率点；第愉二步，若第攻一步中有两醉个或两个以添上相同的点兆，则在其中徐选择第一类绪错误渣7宜最小的点；驼第三步，若险第二步中仍懂有相同的点忽，则在其中许选择第二类闲错误酒8尤最小的点；慨第四步，若毙第三步中仍帮有相同的点烈，则在其中照选择分割概沸率点最小的粗点。默由于分割点千与模型预测盏能力密切相捧关，如果分点割点设西得版过高，则发仪生第一类错丸误的可能性腔就高，但此纸时发生第二喉类错误的可逝能性圾就低；如果放分割点设得裕过低，则会喂出现相反策的拜情况。在判言断上市公司塞是否出现财芝务困境的情滤况下，发生革第一类错误穴的成本要高术于发生第二申类错误的成件本，即若财差务状况较差见的公司误判那为财务正常确公司的成本岛较高。所以邮，选择模型仗的最佳分割的点时，既要准考虑到模型园的总误判率即，也要考虑受到第一类错誉误发生的成凝本高于第二蛮类错误。这饲样，利用上站述选择最佳蜜分割点的步轿骤和原则进俘行实施岸后得到鞭最佳分割点债为0.40倦。具体检验玉结果萍见钥表示4念。背表莫4限饮视模型的回判旱与预测结果存原始值姿估计样本粉燥乓检验样本嫌预测值串合计予回判准确率居预测值乓合计象预测准确率较0牢1贪0祖1牲计数嫌0皆33蓬9夜42将78.6迫％献8玻2裕10铸85.0吸％珠1愧9妻33攻42咏1幸9贯10规百分比黑0敬78.6％捞21.4％芦100圾％兵80.0扶%窃20.0拉％瞎100辉％谦1充21.4％案78.6％挥100刃％阵10舒%闭90.0蹲％宽100倘％阁注：最佳分诞割点为0.妈45凤由表悬4收可以看出，侦使用Log坑istic肿回归模型对址估计样本进墓行回判，在案最佳分割点朱为0.45腿的条件下，矮42家非S降T的公司有恩9家被误判槽为ST公司确，误判率为织21.4％艺；42家被佳ST的贵公司有9家哄被误判为非陵ST公司，颜误判率为雕21.4.最9挑％。总体上钞看，84家新上市公司有爱18家被错灭判，总误判爽率为21.复4％，回判农准确率为7滋8.6％。包在相同的分堵割点下，使揭用Logi怖stic回祖归模型对检啊验样本进行纲预测，结果泻显示，10颗家非ST的临公司有2家怜被误判为S内T公司，误姻判率为20订.0％；1遗0家ST公趟司中有1家捕被误判为非川ST公司，车误判率为1搂0.0％。更总体而言，壁预测励模型对检验淡样本的总误子判率为15玩.0％，预其测准确率为式85.0％毅。伶二、葵模型的详经济意义志分析垒第一，从整衡体来看，唉社会公众股博比例领、剩第一大股东勇持股比例协、流动负债豆资产比棍、资产负债杰率、总资产课周转率、经苹营毛利率等宗2个公司治摔理变量和丛4个财务比早率变量均显献著，具有统司计意义。许这倍表明公司的银股权结构、化偿债能力、定营运能力和圈盈利能力对仇公司是否发昂生财务困境盆均有显著影倦响。拢第二，就方默程中变量符冒号曲的底含义敌而言，如果婚某个变量的次系数为正，盖则在其它变舌量不变的情未况下，此变等量的值越大骡，得到的概规率值p越接退近于1，也槽就是公司陷看入财务困境木的可能性越躁高。相反，田如果某个变盈量的系数为喜负，则在其佛它变量不变摊的情况，此担变量的值越郑大，得到的淋概率值p越如接近于0，抢也就是公司尾陷入财务困随境的可能性使越低。也就倍是说，如果谣某个变量的门系数为正，政那么该变量项将增大公司聪陷入财务困情境的可能性吩；反之，会虏减小公司陷夕入财务困境键的可能性。职由前面得到陪的昂模型可以看卸出悉，爹社会公众股禁比例（PS撕HP）前、挽第一大股东茅持股比例漏（秤FSHP悦）、祝总资产周转核率（X贩5痒）、荒经营毛利率忧（X采12危）等3个变丈量的压系数为负，赴表明在其它气变量不变的骆条件下，其哭值越大，计鸡算出的概率智越小。而反溪映公司偿债副能力的两个酱指标缸——柱流动负债比船例财（肝X标2奶）证与资产负债吉率弟（X牧4缴）的系数符造号为正，表述明在焰其它变量不蚂变的条件下泼，其值越大悠，计算出的鲁概率越大。桥社会公众股士比例是衡量毅上市公司股鹊权构成的指寿标。此变量怜的系数找为负，并咬通过显插著性检验，纺这表明社会周公众谈持股比例对哗财务困境有枯显著影响，鹅即社会公众湖持股比例越麦高净，公司发生罚财务困境的苹概率越斯低霉。社会公众武股的持有者精大多是中小剪投资者，帜虽然冶他们没有能垃力也岭没有积极性暴通过公司的蛾内部治理机蜓制对大股东冲或管理层实调施直接的监殿督，但他们船可以宵通过下在股票市场率上抛售股票加对罗大股东或管肆理层企施加压力尿，肝迫使其努力遣经营，从头而墙降低锹了公司的财倍务危机号概率霜。依第一大股东撕持股比例是突衡量股权集界中度的指标臂。此变量的盾系数页为负，并通禾过显著性检成验，这表明允第一大股东碎持股比例惑对决财务困境有泄显著影响，姥即第一大股坡东持股比例斗越高，公司洗发生财务困粒境的概率越善低。我扶国绝大多数换上市公司都且是由国有企完业转变而来虑，第一大股滑东为国家股央的公司占全刮部公司的6纽5%慰9愁。上市公司传的经营状况雾有时被作为辽政府部门的锤业绩指标。米因此，当上素市公司即将波发生财务困胜境时，政府池往往会出手革相助，帮助蔽上市公司度羡过难关，避喊免被ST卧的命运。故脆而，第一大比股东持股比占例越大，越攻有霞“枝责任灰”兽和颂“眠义务私”朴帮助上市公礼司，公司发躲生财务困境顺的可能性就萌越小。辛董事会规模迁、两职合一甘、独立董事斜比例没有进奸入模型，说页明董事会惜特性动对公司发生屡财务困境没真有显著影响求。把我港国上市公司腔董事会成员宋大部分来自田大股东，独豪立董事很难昨真正维护和狸保障中小股歼东的利益。畅此外赠，按由于健缺乏相应的睁激励机制使财得悠独立董事风本身也屯没有阶积极性去翻尽登职陵尽图责，岗因而格独立董事制颈度没有真正钢发挥作用。械管理层持股牢比例衡量了险上市公司管燃理层持有公为司股份的情桐况。此变量张没有进入模境型，表明其旺对公司泼是否称发生财务困挪境没有显著洽影响。目前驾中国上市公启司管理层持绢股比例普遍盈过低，起不滚到应有的激奉励效果。在阿研究的样本吉中，财务困己境和健康公户司的管理层蚀持股比例的肤均值分别为签0.005矿3牌％祸和0.01缴36性％晚，远远低于流国外公司水勒平拆总资产周转款率箭是一个反映沫公司营运能道力的绩重要饼指标，可以裙用来分析公胸司全部资产士的使用效率他。其值越大寿，舌说明公司利填用全部资产禁进行经饰营的成果多全、灵效率高，从释而公司陷入垫财务困境的蠢可能性较低羡；反之，总叛资产周转率偏越低，则说窜明公司利用撤全部资产进骂行经营活动星的成果少抬、鞋效率低，从双而公司陷入算财务困境的格可能性较高谁。绍经营毛利率脖是反映上市神公司的盈利盆能力的骑重要绩指标之一。帮具体来讲，矛此指标主要假是反映公司稼主营业务盈骨利能力状况押，是主营业以务利润占主温营业务收入征的比重。一饶般而言，经遍营毛利率越练高，表明公件司主营业务筒的盈利能力屠较强，利润维的稳定性高蒜，从而公司聚陷入财务困叛境之中的可鼠能性越低；痰反之，经营铃毛利率越低速，表明公司鞋主营业务的惩盈利能力较斩低，其利润铃的稳定性差割，从而公司肥陷入财务困偷境的可荣能性越高。漫流动负债总胁负债比对与资产负债告率识是两个反映择公司偿债能臣力的垂重要刃指标。场流动负债总有负债比危反映了公司削的债务结构芬状况。如果蓬公司槐需要偿付的沉负债总额中敬流动负债的怒比例较高，事则将影响公察司的盈利能哗力，造成公茅司短期现金喉偿付能力差破，短期现金平偿付能力和籍总体举债能悄力相差巨大疑，继而使公汇司陷入财务圣困境的可能妇性较大；反晒之，匪流动负债总谨负债比仇越低，公司反陷入财务困结境的可能性树越小。匆资产负债率桑反映了在总闯资产中都多闭大的比例通肚过借债来筹捷资的，体现置了公司偿债肺能力的总体贿水平。一般木而言，过高妹的资产负债镇率将对公司强经营活动和仇持续发展产斜生不利影响际，公司从债盈权人得到的坝资产占总资趣产的比重越饿大，公司越朝有可能发生撑财务困境。伶第三，巡就方程中变竭量鞠系数笑的大小荐来说，淘如果某变量维的系数较大警，说明聋此变量对因多变量的影响拨程度较大。驾根据建立的很财务困境勇预测妨模型，可以布看出渴，蝇在骆6颤个变量中，冠总趣资产周转率接的系数最大松，说明公司敬的营运能力剥对总其统财务叫困境的发生翼与否扒起着重要的限影响作用。结论库对上市公司盾财务困境的得预测一直是屡国内外学术艳界研究的热财点，但燕绝大部分的晃研究均局限债于使用会计殃信息，几乎奸没有考虑到淋公司治理方音面的问题乔——饥尤其是国内渴学者。镰然而讽近年来手国内外诸大量关于陪公司治理结乱构充与公司业绩丘关系的研究获表明，公司尺治理结确构对公司业超绩有着显著秋的影响颗。为此，有回必要把公司狠治理折结构粱作为研究公御司财务困境向的一个角度草。本文正是森基于这样的驴认识将公司缩治理信息嗓融昌入了实证研戒究中，吓以2005闲年粘上半年宿沪深肾两伙市中坟首次被椒ST喉的仔5宏2家公司和酱52处家非ST公调司为研究对危象，拿并跟利用使用频阵率最高的登Logis踪tic猾回归模型来秤构建财务困咱境预测模型咱，删研究发现公胞司治理信息身对公司发生方是否欺财务困境有攀着显著影响臣。踢文中的主要蚕结论尚如下骗：糊1妥．晃社会公众股牺比例透、持第一大股东汇持股比例为等2个公司挑治理变量转和敢流动负债总遭负债比案、资产负债侵率、总资产与周转率、经株营毛利率等蛮4个财务比础率变量在方悬程中均显著写，臣具有统计意宪义，这表明柏尽管传统的辱会计信息对推上市公司是邀否会发生财球务困境仍具牧有显著的预竟测作用，但秋由于这种信洽息并未能涵跌盖公司治理新信息对财务妙困境预测的掏作用，因此纽公司治理信映息便成了财金务困境预测读中不可或缺末的信息倾。雅这就意味着扛，障今后在址对公司财务推困境瞒预测膝问题研究时寻，伐对于用来进梅行预测的指班标府不应仅仅停脸留在会计信槐息层面，涝而应同时关晋注公司治理平信息鞭层面。腿2．公司治怒理信息对公布司是否发生呼财务危机具狡有显著的预家测作用，表耽明公司治理某结构的好坏般在很大程度三上影响其财衡务安全、生沙存和发展，就这就从另一刷个角度说明戏了当前进一牙步完善上市党公司治理结渴构的重要性怠。绕3让．条本项研究还捐启发我们，捡今后在进行宅财务困境预臂测指标的设右计时，应从帖更广泛的角连度进行考虑身，除了本文排所提到的公氏司治理信息江外，还可以币从邀宏观经济环旁境等层面问进行鸡探索。注释机1馆.裹饺在行业相同财、总资产规励模相近两项四原则不能同寸时满足的情何况下,优先高考虑行业因魄素.笔考虑用行业今相同、总资统产规模相近清的原则选择网非