通胀如何影响金价

/２０１2年4月回顾第一部分２012年4月贵金属市场回顾第一部分２012年4月贵金属市场回顾2０12年4月全球黄金市场出现了极为罕见的平静,全月金价波动仅有不到4。５％,造成这一现象的原因主要有两个方面,一是货币政策和全球经济前景的不确定性抑制了投资者投资的情绪，二是一些国家出现的经济增长放缓和经济衰退现象使得市场对未来可能出现的宽松货币政策充满了期待。几乎整个３月份和4月份市场都在讨论一个话题——当前的全球经济环境是否需要一个更加宽松的货币环境。所有的猜测都随着某些细节的变化而变得捉摸不定，在这种环境下,市场显得愈加清淡了。ﻬ一、市场交投清淡,价格波动收缩来自美国期货交易委员会（CFTC)4月末的统计报告显示，４月份美国期货市场黄金期货都呈现出了明显的下滑趋势,尽管截止４月份额最后一个报告期，白银期货的未平仓合约总量较3月末有所上升，但是黄金期货的未平仓合约总量却达到了2０0９年9月以来的最低点，仅有3９．5万手。由于货币政策的不确定性造成的市场恐慌情绪持续蔓延，现金为王的思潮充斥市场,特别是欧洲债务问题一波接着一波，这让金融机构不得不考虑这样一个问题-—在未来的几个月里，手中的资金是否能够维持运营。更多的人则是在等待各国央行能否有更加宽松的货币政策出台。此外，商业头寸也出现了收缩，尽管季节性因素是导致金价低迷的一个主要原因之一，但是，市场之外的需求预期降低也是导致金价低迷的一个重要因素。生产商在期货市场的对冲头寸(商业套期保值空头）和逆对冲头寸（商业套期保值多头）的收缩表明黄金市场的源头企业生产商和加工商对未来的市场前景并不看好。美国期货市场黄金期货交易总商业套期保值的空头持仓为例,截止4月末商业空头持仓为316２３1手,仅有１０0吨左右,这一数据仅仅相当于２00９年中期的水平，众所周知的原因，2０0９年中期美国经济仍处于谷底阶段，而商业套期保值的空头头寸意味着矿产商对未来产量的预期.相对的，商业套期保值多头持仓则表明珠宝加工商对未来生产的预期,在美国期货市场，商业套期保值多头持仓也处于一个较少的水平，４月末的统计数据显示商业套期保值多头持仓仅有1４8９９４手，虽然这一数字要远高于20０９年中期的水平,但是我们要考虑到这样一个因素，那就是来黄金价格上涨的长期趋势并未改变。这显示出黄金市场的人气已经下降到了一个相当低的水平.尽管在美国期货市场上非商业多头持仓量仍超过非商业空头的5倍以上,要大大超过２002年以来4。3倍的平均水平,但是，我们也应当注意到,在4月末非商业空头仅有3万手,远低于3。９万手的过去１0年平均水平。整个4月份,美国黄金期货市场显示出全面收缩的状况，相较3月末，期货市场中主要交易头寸都出现了收缩，其中收缩比例最大的是非商业头寸，非商业多头（这是导致黄金价格上扬的最主要部分）收缩了9.5%，非商业空头收缩了13。1%,这表明有大量的投机者离开市场,考虑到自3月下旬以来全球股市和其他商品市场的情况,我们有理由相信，造成投机头寸大量立场的主要因素还是金融机构和投资者需要大量的现金，因此,市场出现了资金抽逃的现象。尽管我们发现美国期货市场4月份非商业展期头寸出现了大幅增加,一般情况下这意味着市场参与人士对未来的某一趋势充满信心,从当前市场上非商业头寸的多空比例来看，我们相信，那些展期的头寸依然对金价的继续上涨充满了信心。需要特别说明的是,从当前美国期货市场非商业头寸多空双方的持仓情况来看,市场中的大多数人依然在看好金价继续上扬，多头持仓依然保持在16．５万手左右，仅仅较去年年底减少了２00０手左右,并没有出现较大幅度的减少。黄金市场的低迷状态是市场谨慎情绪的集中表现,毕竟4月份全球金融市场都沉浸在对货币扩张、经济增长等基本面因素的猜测当中,任何失误都会导致非常严重的后果。二、经济前景使得资金链紧张，极大抑制了市场积极性４月份,市场对经济前景的担忧源于一系列经济数据所表现出来的增长放缓。英国国家统计局（ONS)在4月末公布的今年第一季度英国GＤP数据显示，自去年第四季度以来，英国出现连续两个季度经济增长环比下滑.英国经济首季ＧDＰ环比收缩0.２％。这是70年代中期以来英国经济首次出现二次探底。受到金融危机的严重冲击,英国GDP尚未恢复到2０08年金融危机之前的水平，经济在七国集团中仅排在日本和意大利之前。2０09年英国出现了16年来的首次经济衰退，并于20１0年走出衰退。去年第四季度,英国ＧDＰ再次收缩了0。3%,根据定义，今年一季度GDＰ继续收缩表明英国经济陷入技术性衰退，也表明英国在金融危机以来重返经济衰退。英国的经济衰退仅仅是冰山的一角，回顾过去几年英国和全球经济的发展,2００9年初开始的全球低利率政策使得西方发达国家自2０09年下半年开始陆续走出衰退，发达国家经济走出衰退的根本原因在于，全球范围内的超低利率政策和一些国家的定量宽松货币政策使得企业有足够多的资金用于生产，也使得那些因金融危机资产大幅贬值的金融机构渡过了难关。不过，随之而来的通胀缺使得所有的货币监管机构惶惶不可终日——货币发行与监管机构的首要职责就是维护货币的实际购买力水平，然而宽松的货币政策势必会导致货币实际购买力水平下降，即货币贬值.因此，从严格意义上来讲,定量宽松的货币政策实际上是一种短期投机主义措施，其仅仅是为了保证大多数企业能够渡过难关。一旦这种超级宽松的政策消失，那么未能完成生产恢复的企业将会面临破产的风险.同时,宽松货币政策带来的货币贬值引发了通货膨胀，这大大抑制了发达国家居民的消费，对于发达国家而言经济的根本就是消费，一旦消费受到抑制，那么经济增长就是一句空话.因此,在通胀高企的大环境下发达国家出现经济增长放缓是不可避免的事情.英国的经济二次探底给全球经济的未来蒙上了一层阴影,这也是金融机构和投资者逃离市场的一个主要因素.近一段时间以来整个欧洲的状况都处于衰退的边缘,主权债务危机所引发的信任危机从根本上打击了欧洲人的积极性，欧委会发布的4月份经济景气指数显示，欧盟经济景气指数为93。2,与3月份持平;欧元区经济景气指数为9２.８,比3月下降1.7个点，回落至２011年12月水平。各成员国中，经济景气指数降幅最大的依次是意大利、波兰、西班牙、德国,法国略有下降,英国、荷兰涨幅最大,但只有德国仍高于长期平均值。分项指数中，欧盟和欧元区工业信心指数双双下降;欧盟服务业信心指数大体稳定,欧元区则大幅下降;欧盟和欧元区消费者信心指数分别下降０。9和0。8个点，主要因消费者对总体经济环境感到悲观,对失业的担忧则明显缓解。可以说,，在发达国家经济前景未能明朗化之前，包括贵金属市场在内的全球贵金属市场不会重新活跃起来，毕竟经济衰退的风险依然存在，流动性最好的现金资产才是规避国际金融风险的最佳选择。发展中国家也遇到了和发达国家同样的问题—-需求减少导致的经济增长放缓。4月13日上午中国国家统计局公布数据称,今年一季度中国国内生产总值1０。79万亿元，同比增长8.1%，延续此前的下滑态势，创下２０09年二季度以来新低。中国国家统计局新闻发言人盛来运指出，一季度国际形势仍旧比较复杂严峻,世界经济的复苏虽然在一些国家好于预期,但是总体上还是步履蹒跚，我国外部需求增长的压力比较大。从国内情况来看，经济运行中也出现一些新情况、新问题，特别是中小企业生产的经营困难加重,因此，中国第一季度GＤP增长能够达到８．1%的水平，实在是“来之不易”。从全球经济的整体结构来看，发展中国家向发达国家输出商品，发达国家向发展中国家输出资本，当发达国家需求放缓的时候，发展中国家将不可避免的面临经济增长放缓的窘境。由此产生的资金短缺进一步抑制了发展中国家贵金属市场的发展.正如大家所知道的那样,发展中国家恰恰是黄金最大的需求方.在发展中国家经济前景出现阴云的时候，大量的资金向现金资产沉淀.总的来看,经济增长放缓甚至于出现负增长很有可能是未来一段时间里全球经济的主流。金融机构和市场参与人士不得不持币观望，这是规避金融风险的一贯做法，也是保持资本流动性的最基本原则。尽管这种做法让贵金属市场显得十分疲软，但是，我们必须认识到，目前贵金属市场依然是避险的最佳场所之一,国际资本流动的避风港效应早晚要回归到贵金属市场上。三、通胀风险和利率政策的不明朗化抑制了贵金属市场的活跃性滞胀风险让更多的监管机构注意到了通胀风险，因此，尽管经济前景不确定性依然很高,但是货币监管机构依然对利率政策持谨慎态度，毫无疑问,发达国家特别是那些定价货币(美元、欧元、英镑和瑞士法郎）的货币当局希望通胀降到一定水平之后在调整当前的利率政策，何时调整，这给市场带来了无限的遐想-—毕竟，谁也不知道主要发达国家的通胀何时能够下降到货币当局可以接受的水平上。4月份收到的一系列通胀数据显示，发达国家的通胀仍处于2％的警戒水平之上,尽管有充分的证据表明发达国家的通胀正在下降，但是,实际物价水平依然处于相当高的水平，原油的的价格依然在１00美元/桶之上，粮食价格仍面临继续上涨的趋势，联合国粮农组织制定的全球食品价格指数较两年前上涨了2０％，尽管比起去年要低一些。这一系列的外在因素都制约者发达国家的货币当局不得不实施谨慎的货币政策，以免货币贬值引起大规模的通胀上行风险的再次暴露。或许贵金属市场的参与者们乐于见到货币的贬值和货币的实际购买力下降，但是，货币当局的首要职责就是维护货币的稳定性。4月末美国的利率政策会议之后,美联储主席伯南克在季度新闻发布会上表示，相比较1月召开的议息会议，决策者对通胀的担心更甚于经济增长。货币政策的不确定性影响到了资产的价值水平，而货币政策和财政政策的相互影响则使得市场参与人士不得不面对可能的财政紧缩所引发的高税收等措施.从经济理论上来看，间接税的上升是导致通胀的重要因素之一,不过现在金融机构面临的并不是什么通胀风险，而是发达国家的财政赤字和主权债务高企所引发的信任危机使得一些发达国家不得不考虑紧缩财政，这意味着所得税可能会被迫提高,过高的资本利得和海外收入意味着更高的税收，这恐怕是多数金融机构不愿意在当前阶段持有除货币意外的资产的原因吧。正是因为通胀前景、理论前景和税务前景都不清晰，因此,贵金属市场出现十分低迷的显现。尽管市场充满了各种各样的猜测，但是有一点我们必须清楚，在欧洲的债务危机依然存在的情况下,欧洲国家实施紧缩的财政政策是不可避险的,投资者不得不面临高税收的环境，因此资产转移和资本外逃成为了西半球投资者必须要做的事情.或许会有人认为黄金是一种不错的国际资产,因此在这种资产转移和资本外逃的过程中黄金市场能够获益，但事实上却是，任何一种资产都没有美元来的方便,美元超强的流动性使得任何一个国际资本市场都对美元趋之若鹜。全球主要发达国家的财政和货币政策在未来几个月内会出现深刻的变化，这一论调已经成为市场的共识，在这种背景下，谨慎的投资策略和持币观望的态度实际上是应对货币政策和财政政策变化的最佳方案。此外,市场对未来几个月力美国财政政策的稳定性持乐观态度，这也是美元获得青睐的重要原因。毕竟美国大选在即，维持财政政策的稳定性是当前的美国政府必须做到的事情,奥巴马领导的美国政府和美国国会不会在这种时刻轻易的改变美国的财政政策。这就意味着在今年年内美国可能是最好的税收避风港，因此,美元资产获得青睐也是意料之中的事情。美元的稳定在一定程度上抑制了黄金价格的波动。我们认为,在过去的一两个月里,飘忽不定的货币政策和财政政策给市场带来了相当多的困扰，这是造成投资者不敢轻易入市的最根本原因.尽管市场不停的猜测未来宽松的货币政策和较为缓和的财政政策发生的可能性,但是,就当前的全球市场而言，发达国家在财政政策和货币政策上的谨慎态度使得投资者不得不考虑暂时脱离纷扰的金融市场,在场外观望为妙.另一个方面，前一段时间的主权债务危机所导致的金融机构功能缺失到现在仍未恢复,尽管希腊问题似乎“已经得到了圆满的解决”,但是这并不能说整个欧洲的债务问题都已经得到了圆满的解决，欧洲金融市场的风险还远远没有散去，因此，在整个4月份，欧洲的金融市场都处于十分疲软的状况中。四、其他贵金属市场：价格受到供不应求的影响继续上升全球第二大铂金生产商因帕拉铂金公司预计今年铂金和钯金将出现相对较大的供应不足,因汽车领域的需求提升以及南非供应下降.该公司市场总监预计,接下来的这个财年铂金市将出现３３.5万盎司的供应缺口,今年供应剩余１2万盎司。未来五年铂需求增长将受到轻重型柴油机和越野汽车的排放控制系统的不断安装以及中国清洁柴油广泛使用的支撑.预计全球最大的铂生产国南非下一财年铂供应量预计将由今年的４7０万盎司降至４60万盎司。汽车领域铂消费量将由今年的３4５万盎司升至375万盎司.因帕拉预计今年铂金价格的均价将为1450－－1800美元/盎司，钯均价为６00－-850美元／盎司之间，铑均价为1400-１65０美元／盎司之间。此外，截至12月底的本财年上半年公司四种主要金属铂、钯、铑和镍的销量出现下降，原因众多,其中包括公司不愿意在疲弱的市场销售。此外,南非统计局发布的最新数据显示，2０12年1月南非铂族金属产量同比下滑近2０％。据悉,受全球第二大铂金生产商南非因帕拉铂金公司腾博格铂金矿遭遇长达六周罢工的影响,加之全球经济增长疲软导致铂金矿产量受损。或许这是今年2月份以来铂金价格的涨势要好于黄金的重要原因。黄金矿业服务公司（GFMＳ)下属独立机构—世界白银协会4月１9日公布的２012年全球白银调查报告中称，全球2011年白银供应量刷新历史新高,但投资者需求旺盛致使银价维持高位。数据显示，虽然全球白银投资量年率微降至2.82２亿盎司(即8７７６吨），但多数投资是在银价位于高位时发生的.因而，如果以价值计算，全球２0１1年白银投资额年率激增73%，逼近创纪录的１００亿美元。报告显示，除工业需求强劲外，白银2011年零售需求也表现优异.数据显示,全球2011年银币及银章需求骤升129%,至创纪录的1.182亿盎司（即36７7吨）.实物银条投资上升67%，至9，570万盎司（即2９75吨）。其中,部分需求来自自２０10年末起的黄金/白银比价投资,该投资热延续至20１1年。从事该投资的投资者预期白银价格表现将优于黄金。GＦMS金属分析主管菲利浦表示，而黄金/白银比价走低，则进一步带来了新的白银投资者。菲利浦称，购买白银是一项相对长期的投资。对部分投资者来说,中短期的价格涨跌并不意味着什么，其关心的是白银具有的对冲美联储及欧洲央行货币政策的避险作用。中国人对于白银需求的增加也是白银需求增长的重要因素。全球最大贵金属交易(黄金和白银）银行—-汇丰确认了白银作为货币金属的地位正在获得最强劲的动力，尤其在新兴经济体中.他们表示新兴经济体的宏观经济趋势对黄金和白银都是有利的。他们认为正在增长中的中国中产阶级是白银作为抵御快速上升通胀的对冲品需求的主要推动力.中国工商银行也同意这一看法。单是今年的1月份中国工商银行就向中国人民销售了13吨(４1。8万盎司)实物银,而去年一整年也才销售了32。97吨(106万盎司）。在过去３年中，中国已经从白银出口国转变成了巨大的进口国。而且这仅仅是个开始！去年中国净进口了３1１０。４２吨白银。在通胀时期，中国人民购买白银作为新的价值储存的需求正在每年大幅的上涨。我们可以从2010年比2009年白银进口量增加了4倍中获知。全球工业白银总消耗量中的大部分增长将由若干既有用途的更大需求所驱动，包括电触头的生产以及白银在光伏产业中的应用。新的用途集中在白银的抗菌特质上，同时其它的一些新用途倾向于利用其导电性,包括固态照明和无线射频识别(RFIＤ）标签。201１年白银在手机中的使用量达到404。35吨,在电脑业制造业上人们消耗了684。29吨的白银。令人感到惊讶的是,汽车行业在２01１年使用了１119．75吨白银(主要用于新型的控制装置,如自动控制开关等）。总的来说,白银在当今科技领域中的重要性是巨大的。或许我们可以这么认为,无论我们是处在繁荣期或是萧条期,白银的需求都将保持强劲势头。ﻬ２012年4月全球贵金属伦敦定盘价（单位：美元/盎司)白金钯金黄金白银2－Ａpr-１2164165６167７。５3２423－Ａpｒ—12165９6601676．253２974-Apr－１２161６64７1６２１３1985—Apr—12１5９２63５16３131２710-Aｐr-1２1605６39１64４３15５１1—Apr—121590637165８31701２-Ａpr－12１５856４11668。５314７１3—Aｐr-１21６０064３1666.５3２36.51６—Ａpr—1２15７06451６５331３2１7－Ａpｒ—12157４65３1635．531６418—Aｐr-12１５786５7１64431６119－Apr－1215７4657165031４72０—Apr—12157９66616４1.53１7９２3－Apr—121５53666１６293116２４－Apr-１2１5５36741649308６２５-Apｒ－121551665163７。7５30882６—Ａpr—１2１5５5659１653．5３07０27－Ａpｒ-12157３6７7１663。531１430－Ａpr-121５70６7９165１。25３１20ﻬ第二章IMF全球经济展望概要第二部分第二部分2012年4月IＭF全球经济展望（概要）国际货币基金组织（IＭF）4月17日起陆续发布了最新的世界经济展望报告（WoｒlｄEｃoｎｏmicOutloｏｋ），该机构在报告中小幅上修今明两年全球经济增长预期，但欧债危机卷土重来及油价飙升风险令复苏十分脆弱.IMF称,最近几个月全球经济前景有所好转,主要获益于美国经济复苏获得更多动能以及欧元区债务危机形势略有改善。基于上述因素的考虑,IMF将全球2012年经济增长预期上调至3．５%，1月份预期为３.3％；将2０１3年增长预期上调至4.１％,亦高于此前预计的３．9%。ＩMＦ首席经济学家布兰查德表示,“随着欧债危机最危险的时刻已经过去，而美国经济基本面不断传来向好消息，市场对全球经济的乐观情绪略有回归,不过依然不温不火."一、２０12年全球GＤP增长率约为3。５％由于2０11年下半年和20１2年上半年经济活动疲弱,全球增长率预计将从2011年的４％下降至20１2年的约3．5%.2012年１月《全球经济展望》更新相比2011年9月《全球经济展望》的预测已有下调,主要是考虑到欧元区不断恶化的主权部门和银行部门事态发展所造成的损害。对于包括欧元区在内的多数经济体,目前预计其增长将略强于２012年1月《全球经济展望》更新中所作预测。如第一章所述,经济活动在２０12年的重新加速预计将使全球增长率在2013年恢复到约4％。根据预测，欧元区仍将在2012年发生温和的衰退,原因是主权债务危机和普遍丧失信心、银行的去杠杆化对实体经济的影响以及市场压力导致的财政整顿措施所造成的影响.由于欧洲的问题,先进经济体作为一个整体,经济活动将继续令人失望,2012年增速仅为1.5%左右，在２013年增长2%.这些经济体创造就业的情况很可能继续萎靡不振,失业者将需要进一步的收入支持,并在学习技能、再培训和寻找工作方面得到帮助。新兴和发展中经济体的实际GＤＰ增长率预计将从２0１1年的6．２5％下降到2012年的5.７5％，但随后在较为宽松的宏观经济政策和日益强劲的国外需求的帮助下，将在2０1３年重新加速，上升到6%。如第2章所述，欧元区危机的溢出效应将严重影响欧洲其他地区；其他经济体将很可能发生进一步的金融波动，但除非欧元区的危机再度加剧,否则这些波动不会对经济活动产生重大影响。政策在降低系统性风险方面已经发挥了重要作用，但不能由此而停步下来。欧洲中央银行的三年长期再融资操作(LTRO)、更坚固的欧洲防火墙、更强有力的财政调整计划以及产品和劳动力市场的重大改革帮助稳定了欧元区的状况,减轻了银行和主权实体受到的压力，但令人担忧的问题依然存在。此外，最近美国针对工资税减免和失业福利的延期措施防止了突然财政紧缩对经济的损害。更为普遍地讲，许多先进经济体已在制定和实施强有力的中期财政整顿计划方面取得良好进展.与此同时，新兴和发展中经济体继续受益于过去的政策改进。然而，如果不采取进一步行动，欧元区的问题很有可能会再度爆发,美国的财政政策则会在2０１3年非常突然地紧缩。二、下行风险源于财政政策的不稳定因此，下行风险仍然很大,这是最近几期《世界经济展望》一再谈到的问题.不幸的是,以前指出的某些风险没有引起注意,而与先前的下行情景预测相比,当前预测的改善幅度不大.1眼下最担心的仍然是,欧元区危机如果进一步加剧，将触发一场范围大得多的避险风潮。本期《世界经济展望》深入讨论了这个情景，它显示，相比《世界经济展望》的预测,全球产出和欧元区的产出会在两年时间内分别下降2%和3．５％。另一个令人担忧的情况是，地缘政治的不确定性可能会触发石油价格的急剧上升:石油价格如果上升５０％左右，会导致全球产出下降１.25％.如果同时出现显著的金融动荡和信心的丧失，产出所受影响会大得多。此外,过紧的宏观经济政策会使另一个主要经济体陷入持久的通货紧缩，或使其经济活动长期疲弱不振。其他潜在风险包括:由于日本和美国的庞大预算赤字和债务，全球债券和货币市场发生动荡，以及某些新兴经济体的经济活动急剧减速。然而，如果政策进一步改进,金融状况继续好转，地缘政治紧张局势缓和，增长情况也会好于预测.必须加强政策,以巩固疲弱的复苏并遏制诸多下行风险。为此,在短期内，需要付出更多的努力来应付欧元区的危机;鉴于经济活动较弱,应采取温和的方式实行财政节支；需要继续实行非常通融的货币政策；以及，应向金融部门提供充裕的流动性。在欧元区，最近将欧洲稳定机制(ESＭ）与欧洲金融稳定基金（EFSF)结合起来的决定令人欢迎。该措施的实施，加上欧洲近期开展的其他工作，将增强欧洲危机机制，并为基金组织加强全球防火墙的努力提供支持.各国正在进行充分的财政整顿工作,但整顿措施应该安排有序，以避免在近期内过度压低需求。考虑到国内通货膨胀率将非常之低，有余地进一步放松货币政策;应继续提供非常规支持(主要是长期再融资操作和购买政府债券），以确保融资市场的有序状况，从而促进货币政策向实体经济的传导。此外，必须补充银行的资本金,这可能需要更为灵活的欧洲金融稳定基金/欧洲稳定机制提供直接支持。进行的财政调整已经足够，但仍然迫切需要在中期内制定强有力和可持续的财政整顿路线。此外,日本由于国内通货膨胀压力非常低,可能需要进一步放宽货币政策，以保证实现中期内的通货膨胀目标。如果经济活动有趋弱的可能，则美国也需要进一步放宽政策。更为普遍地讲，考虑到主要经济体的增长前景很疲弱，那些具备财政政策回旋余地（财政账户强劲、被市场视为有信誉)的国家可以重新考虑整顿财政的步伐.其他国家只要可以轻松地为较高的赤字融资，就应该放手让自动稳定机制自由运作。今后的挑战是改善主要先进经济体的疲弱的中期增长前景。最主要的当务之急仍然是：彻底改革金融部门；在整顿财政方面取得更多进展，包括大力改革福利计划;进行结构性改革，以提高潜在产出。除了在国家一级执行新达成一致的监管方法(例如巴塞尔协议ＩIＩ）,金融部门改革还必须消除这场金融危机暴露的许多弱点，其中涉及以下方面的问题：太大或太复杂而不能倒的机构；影子银行系统;各银行监督机构之间的跨境合作。必须改革与老龄化有关的支出，因为这些改革可以极大地减少今后的支出，同时不会明显损害当前的需求.这些措施的推行可以体现出政策制定者有能力采取坚决行动，从而帮助重建市场对公共财政可持续性的信心。而这又进而为财政和货币政策带来更多的回旋余地,以支持金融修复和需求,同时不会造成政府赤字融资的不断膨胀。必须在很多方面进行结构性改革，例如，在欧元区，应提高各经济体面对竞争力冲击的调整能力,在日本则应提高劳动力参与水平。针对房地产市场的政策会加速住户资产负债状况的改善，从而刺激目前萎靡不振的消费.(如第三章所述，）那些已经采取了这些政策的国家，比如冰岛,已经取得很好的效果。在美国，政府尝试了各种计划，但鉴于这些计划都不太成功,现正拟议采取更为强有力的方法。在其他地区，政府任由银行和住户自行解决问题。总地来讲,对道德风险(即,解救那些进行风险过大或投机性的住房投资的个人)的担心妨碍了进展。这些问题与那些使得欧元区的危机难以解决的问题相似——尽管在欧洲，道德风险论点针对的是国家而不是个人。但是在这两种情况中，如果使用有针对性的干预措施来支持需求，都会比代价高昂得多的宏观经济规划更为有效。可以通过改进管理和监督来部分地解决道德风险问题。三、新兴和发展中经济体继续得益于强有力的宏观经济和结构性政策新兴和发展中经济体继续得益于强有力的宏观经济和结构性政策，但国内脆弱性也在逐渐积累。其中很多经济体在迅猛的信贷增长或高涨的商品价格的支持下,在过去十年经历了异乎寻常的繁荣期。信贷增长如果反映了金融深化，对于增长是有积极作用的.但是在多数经济体,如果信贷继续以当前的速度扩张，势必引起对银行贷款质量的严重关切。另一个考虑因素是，商品价格尽管由于地缘政治紧张局势,出现短期的激增，但不大可能以过去十年来的高速度继续上涨.这意味着财政政策和其他政策都必须进行调整,以适应较低的潜在产出增长率。（这个问题将在第四章讨论。）对于新兴和发展中经济体来说，近期的主要挑战是如何适当调整宏观经济政策，以应对来自先进经济体的重大下行风险，同时缓解经济活动强劲带来的过热压力、信贷高速增长、变化无常的资本流动、仍然居高不下的商品价格以及能源价格再次带来的通货膨胀风险和对财政状况造成的风险。适当的对策将因具体情况而异。对于那些基本上实现了宏观经济政策正常化的经济体来说，近期内的重点应该是应付先进经济体对外需求的下降。与此同时，这些经济体必须准备应付不利的溢出效应和起伏不定的资本流动。其他经济体应该重建宏观经济政策空间并加强审慎政策和框架。货币政策制定者必须保持警惕，不使石油价格的急剧上涨转变为更广泛的通货膨胀压力.财政政策必须仅向最脆弱的住户提供有针对性的补贴,以遏制其对公共部门资产负债表造成的损害.最近的事态发展显示，全球经常账户失衡在大衰退期间急剧缩小之后,预计不会再次扩大。这主要是因为，在危机之前出现庞大对外逆差的经济体所特有的消费过度增长已经耗尽,且未得到贸易顺差经济体的更强劲消费的弥补。因此,全球经济经历了需求的丧失，所有地区与危机之前的繁荣年代相比，增长都有所减退。主要顺差经济体应在更加取决于市场的汇率的支持下,通过提高消费来恢复平衡，这种活动将有助于改善这些经济体以及世界其他地区的前景。只依靠紧缩并不能重振各主要先进经济体的萎靡不振的经济.还必须通过政策来使调整易于推行，并利用状况较好的其他领域的资源，来更好地集中力量解决根本问题（在美国，根本问题是住户部门的疲弱,在欧元区则是主权实体的疲弱）。政策制定者必须防止过度强调非常规货币支持所涉及的风险,从而限制中央银行的政策回旋余地。非常规政策虽然无法取代根本性的改革,但可以减少另一个主要经济体也陷入债务—通货紧缩陷阱的风险,这种风险会严重损害实行更好的政策和实现更高的全球增长率的前景。IMF预计，中国２0１2年国内生产总值（GDP）增速将为8.2％,2013年增速将为8。8%,上述预期与1月份预期相一致,但较去年９月预期的有小幅下修。上述预期反映了中国国内依旧强劲的消费和投资状况。在中国经济高速增长的引领下，亚洲新兴经济体201２年经济将实现7。3％的增速，2０13年增速将为7。9%.到201７年中国经常项目占GＤP的比重最高将达到４.0%—4。5％。第三章5月份市场展望第三部分201２年５月贵金属市场展望第三部分201２年５月贵金属市场展望尽管我们对宽松货币政策的预期是一种奢望,但是当前一些国家的货币政策和利率政策已经充分说明,在未来的一段时期内,全球多数国家将会实施更加宽松的货币政策。对于贵金属市场而言,这意味着更加强劲的投资需求的增长,特别是未来全球货币政策可能发生的结构性的变化意味着当前阶段的货币资产仅仅能够向人们提供流动性，而不能提供营利性。尽管5月份处于黄金销售的淡季，并且历年5月份黄金价格都处于较弱的趋势中，但是随着全球主要国家货币政策的明朗化和财政政策的最终落实，我们认为贵金属市场特别是黄金市场将会从今年５月份开始逐步回归到过去的上行趋势当中去。

一、宽松货币政策的若隐若现，贵金属市场的机会即将来临就在我们要结束这份报告的时候,我们得到了一个意外的消息—-5月1日澳大利亚中央银行澳大利亚储备银行宣布降息5０个基点,将隔夜拆款利率目标由4。25％下调至3.７５%，为2010年初以来最低水平.此次澳洲央行降息,既在意料之中，又在意料之外。之前,市场已经普遍预期本次澳大利亚央行将实施降息举措，但一般预期降幅为２5个基点。路透社在之前进行的一次投票显示，２２个分析员中21个预期降息25个基点，另一个则预期将于6月份实施降息。澳大利亚央行在当天公布的政策声明中表示，自去年下半年开始，全球经济增速开始下滑,预计今年这种低于长期平均趋势的增长还将继续。但现阶段全球经济出现深度下滑的情景不会出现，相反，部分机构还将全球经济增长预期上调。在发达经济体方面,欧洲经济仍面临重重困难，而美国则延续温和增长步伐;大宗商品价格虽然较前一阶段高峰有所回落，但是仍处在相当高位。国内经济方面，澳央行认为在过去一年里，澳大利亚经济产出增长低于长期增长趋势，尽管内需仍保持较高增速.产出增速放缓部分归结于暂时性因素,但也受澳元利率持续保持高位的影响。国内通胀率顺利实现回落，即从去年第三季度的3。5％回落至1．5%上方，因去年上半年因异常气候导致的食品价格高涨情况已经得到扭转,预计在未来一到两年里，澳大利亚通胀率会处在央行的目标区间２％至３％之内.我们注意到澳大利亚央行在3月份的利率决策会议上还在强调通胀的重要性，但是在5月１日的利率决策会议上,澳大利亚央行则在强调经济的可持续性发展以及全球经济对澳大利亚经济发展的影响.毫无疑问澳大利亚的这种态度表明在货币贬值所引发的通胀和经济增长之间，澳大利亚选择了经济增长.这是近一年多来发达国家第一次发出如此明显的宽松货币政策的信号。或许很多人认为日本和英国一直在实施定量宽松的货币政策,因此澳大利亚的这一利率决定并不能代表什么，不过我们必须认识到,日本的通胀目前仅有0。５%，而英国仅仅是在执行其自去年4月份以来的第二轮定量宽松货币政策而已，那个时候欧洲的主权债务危机远没有现在严重.4月27日日本央行在例行的利率决策会议后宣布,将追加宽松货币措施，把用于资产购入的基金规模扩大5万亿日元（约合616亿美元），至70万亿日元。央行决定，将其资产购买计划下所购国债的期限从２年延长至3年，旨在压低长期利率。与此同时，作为基准利率的银行间无担保隔夜拆借利率将继续维持在零至0。1％的超宽松水平。根据当天公布的货币政策会议公报，日本央行将在2013年６月底之前完成５万亿日元的追加，但在今年年底前，基金规模仍维持在６5万亿日元的水平。在今年２月份，日本央行意外扩大资产购买的基金规模10万亿日元至65万亿日元,并史上首次设定中长期通胀率目标2%和短期目标1％。有市场评论人士支出“（日本央行的）决策中没有激进的成分,基本符合日本央行思路.日本央行正试图传递一种信号,即他们正如2月所做的那样，在支持市场和经济复苏。这是朝正确方向迈出的一步。我们认为他们还需采取更多举措以进一步提振经济。"事实上,在整个3、4月份我们都在讨论这样一个问题：那些发达国家,或者说掌握了商品定价权的那些国家，在当前经济环境下是否会选择走上货币贬值的道路--增加货币供应、降低利率以减轻企业信贷负担?4月24日结束的联邦公开市场委员会利率政策会议决定美联储将会维持利率不变，并且重申了超低利率水平将会维持到２０14年。其会后的声明和美联储主席伯南克的记者会隐晦的表达了第三论定量宽松货币政策出现的时机-—当就业依然没有得到持续的改善，而通胀下降到一个可以接受的水平的时候,第三轮定量宽松货币政策将会以一种其他的方式出现，而不大可能是直接的开动印钞机。美联储主席伯南克表示，本次会议提高了201２年美国经济增长预期，但如果经济继续恶化，央行已经准备好更多措施促进经济持续复苏。美联储发表利率决策声明之后，主席伯南克在季度新闻发布会上表示，相比较1月召开的议息会议，决策者对通胀的担心更甚于经济增长。本次会议对今年经济增长预期和失业率的预期都略有改善,而对通胀率的预期略有上调，但基本没有越过２％红线,这是美联储未采取更多宽松政策的原因。但美国人并没有说他们就不会实施新一轮的宽松货币政策，事实上美国现行的低利率政策依然是一种很宽松的货币政策。定量宽松货币政策带来的是商品价格上涨,而那些曾经作为货币的贵金属的价格上涨速度就更加明显。自2０0９年全球第一轮定量宽松货币政策开始，贵金属价格就呈现出了迅猛的上涨趋势,期间由于白银在美国货币史上的特殊地位，白银的价格较２008年最低时上涨了近5.5倍,黄金的价格较最低时上涨了2.7倍,铂金上涨了近3倍，钯金上涨了近5.３倍.美国第二轮定量宽松货币政策结束的时候,几乎所有的大宗商品价格都已经回到了危机前的水平，很多还创下了历史新高.这中状况只能说明一点，那就是在这几年里,全球主要货币都出现了较大浮动的贬值。毫无疑问,货币增发可以平稳解决财政危机和财政债务危机,但是其将会不可避免的产生通胀，而在经济增长放缓甚至负增长的大环境下，通胀的高企会使得本来就不太景气的消费再度受到打压,这回极大地拖累经济的复苏和增长。特别是就业岗位的缺失导致私人消费支出受到抑制的背景下，通胀的上升会使得消费支出的限制更多.央行体系最终仍会采取某些宽松的措施以解决目前全球金融体系和全球经济面临的困境，但是,绝不会是现在,毕竟,一旦重开印钞机,那么全世界都将面临通胀失控的困境,那样的话，现行全球货币体系也会彻底崩溃，一如197１年美国总统尼克松宣布停止美元和黄金的兑换一样,随之而来的就是彻底的崩溃,事实上,直到上世纪９0年代中期，布雷顿森林货币体系崩溃的影响才逐渐消失.那些鼓吹和臆测很快会出现定量宽松货币政策的市场参与者无非是一些投机者，其期待超额货币发行形成的贵金属价格的暴涨能够给其带来更多的财富.需要指出的是,美国的经济状况使得美联储在选择的余地上并不多,美国商务部公布的数据显示，2012年第一季度国内生产总值（GDP）经通货膨胀调整后折合成年率增长2。2％。低于去年第四季度的３．0％也低于道琼斯对经济学家们调查时所做的预期，此前经济学家们预计一季度美国GDP折合成年率将增长２。6%。美国商务部称，增速放缓主要反映出私人库存投资减速以及非住宅类固定投资滑坡的影响。该领域包括基础设施、电脑和工业设备方面的支出.第一季度非住宅类固定资产投资减少2．1%，前一季度增加５。２％。第一季度政府支出减少3．0％,而在2011年第四季度政府开支下滑了4．2%.消费者支出继续呈良性增长.第一季度个人消费支出增长了2。9％，为2０1０年第四季度以来的最大升幅.不过消费支出增长也带来了物价上涨问题，一季度美国个人消费支出价格指数上升了2．４％,而之前一个季度的升幅为1.2%。美国经济出现增长放缓的趋势让美联储不得不考虑下一步的货币政策应当向那个方向发展了。今年6月,美联储于去年9月宣布的“扭曲操作"即将到期，在被问及６月之后是否会执行新的政策时,伯南克表示，任何货币政策都是美联储实现就业和通胀目标的工具，央行没有改变目前的策略，依然保持高度宽松的货币政策。在启动新一轮宽松政策之前，美联储将认真研究近期的经济数据再做决定。事实上，美联储从来都没有放弃过实施宽松的货币政策，如果我们有足够的耐心的话，当“扭曲操作”结束的时候,我们会发现，美国的实施的超低利率政策带给市场的是绝对的“宽松"。不过宽松与否都要建立在央行体系对通胀的容忍与妥协之上,如果通胀过高,宽松未必会出现。对于贵金属市场而言,投资者应当注意到目前黄金的主要定价货币美元、欧元和英镑的利率都处于十分低的水平，尽管近期贵金属市场出现了十分低迷的状况，但是长期的低利率和宽松货币政策势必使得货币的实际购买力下降，这将不断推动贵金属价格的上升。目前英国已经确立了经济二次探底的事实，欧洲也岌岌可危，美国的经济复苏进程依然不够顺利，这意味着，在中短期水平上黄金的定价货币都不可能出现实际汇率上升的趋势,因此，短期的市场低迷并不能说明贵金属的价格会下跌，近期的平静只不过是在为下一轮上涨蓄力。二、发展中国家的避险情绪可能会使黄金的需求增加发展中国家一直是黄金市场的最主要动力。来自世界黄金协会的统计表明中国和印度一直是黄金消费的最主要推动力。老百姓似乎将黄金作为了抵抗通胀的最佳工具。需要指出的是发展中国家的通胀高企，在很大程度上是由于汇率政策决定的——为了维护汇率的稳定性,发展中国家不得不采取措施跟上发达国家的货币发行步伐。然而在金融危机来临时，发达国家超宽松的货币政策使得发展中国家不得不付出几倍的货币发行以维护汇率的稳定，这就给发展中国家的物价水平带来了上行的风险。发展中国家在过去2年里不得不忍受高通胀给经济带来的压力。然而,问题的节点并不在，问题的节点在于发展中国家的经济结构，多数发展中国家都面临着（由于发达国家经济放缓引起的）外部需求放缓的现状，这使得发展中国家不得不考虑进一步扩大货币的供应以刺激企业的发展。4月中旬,巴西和印度分别减息7５和５0个基点，这意味着发展中国家正在抛弃对通胀的控制,以获得足够的经济增长动力。无论则是饮鸠止渴还是涸泽而渔，我们都不得不承认,就当前的全球经济状况而言，进一步宽松的货币政策是最直接的方式。当然，这对于贵金属市场而言，这并不一定就会改变当前的市场窘境。有评论指出“我们期待货币政策定向宽松,但必须是倾向于实体经济行业，但应改变现实的房地产行业反而能享受优惠利率而制造业却贷不到款的畸形情况!"事实上这一评论充分体现了美联储第二轮定量宽松货币政策（QE２）期间市场所表现出来的投机狂热现象,货币监管机构十分担心一旦启动新一轮宽松货币政策，ＱE２的投机狂潮又会重演。市场在热切期待新一轮宽松货币政策，这不仅仅因为当前金融机构缺乏现金,更重要的是很多金融机构在QＥ2期间获得了相当多的利润，宽松的货币环境所形成的庞大流动性为投资者和金融机构带来了足够多的收益。去年,美国的期货交易所对黄金和白银的交易都采取过提高保证金的措施以抑制投机.这是宽松的货币政策带来的后遗症-—市场出现了前所未有的投机情绪，这种情绪直到现在还在蔓延。货币监管层对此有些束手无措。然而，实际的经济状况又使得货币监管机构不得不考虑再次向市场投放货币。ＩMF在4月17日发布的《世界经济展望》报告中警告称，饱受债务危机煎熬的欧元区可能将会崩溃,从而引发一场足以同大萧条相比的全球经济大衰退。这是IＭF首次发出欧元区可能解体的警告,因市场对西班牙经济健康的担忧不断升温.ＩMF在报告中指出,如果欧元区当局未能实行有效的控制和监督,银行业资产组合大规模收缩最终可能令资产价格、信贷供给以及经济活动严重受损。ＩMF同时表示,欧洲当局为避免最坏局面需要采取的一系列措施，包括欧洲央行(EＣB）提供进一步支持，扩大欧元区应急基金规模,以及加速金融体系改革等.IMF首席经济学家布兰查德指出，目前还没有一个合适的计划来应对成员国退出欧元区。目前市场普遍预计希腊将无法偿还其沉重的债务并最终退出备受诅咒的欧元区。布兰查德表示,若希腊退出欧元区，欧元区其他经济体将遭受巨大压力,金融市场将面临全面恐慌.他还警告称，在上述情况下，欧元区的解体并非不可能，这可能会带来政治冲击,从而使其对经济的破坏程度将远超过雷曼破产。有分析认为,欧元区将难以避免南北分裂的结局，最终以德语国家为主的北部欧元区将形成新的货币联盟，成为世界经济体系中重要的一环.而就当前而言，避免欧元区崩溃的最直接的方法是加大欧元的货币供应，保障欧元区陷入财政困难的国家能够“制造”出足够多的钞票用以偿付债务,尽管这将促使欧元贬值。发展中国家的动作只不过是一种暗示——当前的经济状况必须要实施宽松的货币政策,而一旦出现进一步宽松的货币政策，贵金属市场将会再次呈现出“欣欣向荣"的景象，投机者将会再次涌入商品市场以获得未来几个月的“通胀”收益,尽管目前全球通胀仍处于一个相当高的位置.就目前的市场而言,市场的特点是金融机构不愿意轻易出手,在新的货币政策尘埃落定之前,战略投资者不会轻易出手，也不会很快确定投资目标，而主导市场价格波动的这是投机者的博弈-—在6月份欧洲金融机构资本充足率检查和美联储扭曲操作结束以后,我们会很快听到ＱE3的声音。世界黄金协会（WGC)４月２５日发布的“各国央行金储最新数据"报告显示，包括土耳其、哈萨克斯坦和墨西哥在内的新兴经济体“新面孔”在过去半年内购金势头迅猛,而由其引领的新一轮央行购金潮,将可能在未来一段时间内为国际金价提供持续支撑力。除中国之外，巴西、俄罗斯和印度等“金砖四国”其他成员经济体的黄金储备持有量分别为３3。6吨、8７9.2吨和５57．7吨，相应排名为第51位、第8位和第11位。与此同时，“金砖四国”之外的经济规模相对较小的一些新兴经济体，成为了近来全球央行“购金潮”的主力。数据显示,尽管年初并非央行购金的传统“旺季”，但哈萨克斯坦的金储规模却在今年１、２两个月的连续上扬7．6%和２.２％，从而成为２01２年“央行购金潮”中的最活跃分子；而1月分别增持３.7％和4.１%的土耳其则紧随其后.若将考察上述变量的时间轴放远，“金砖国家"以外的新兴经济体仍是“央行购金潮”的中坚：以土耳其为例,该国央行金储规模在去年第四季度内连续实现了2１．7%、41。3％和１6.3%的月度环比增长；泰国去年8、９两月的相应数据则分别达９.3％和15.6％.此外，墨西哥央行去年9月高达7８．５%的金储环比增幅,则成为过去半年来全球央行“购金潮”中最大的波澜。分析人士指出，经济规模相对有限的部分新兴经济体经济复苏进程相对平稳，这是其掀起购金潮的重要因素；而全球经济复苏遭遇波折,也让其他央行意识到了扩大金储规模的必要性。在美国经济复苏渐强，市场避险情绪渐淡的背景下，全球央行购金潮是国际金价近期得以停留在每盎司16００美元价位的重要支撑力。我们不难理解发展中国家热衷于黄金储备的原因，在当前的经济环境下,发展中国家已经开始抛弃通胀控制以专注于经济发展，那么其货币的实际购买力势必会受到极大的影响，因此,其不得不考虑增加外汇储备中的实际资产而不是货币资产和主权资产，而黄金则是最好的储备资产之一，在发展中国家没有能力获得大量原油储备的情况下，恐怕只能储备黄金了.因此，我们有理由相信在未来的很长一段时间里，发展中国家都会采取增加外汇储备、增加黄金储备的方式来稳定汇率——象中国那样持有庞大的外汇储备的国家毕竟是少数.三、人民币资产的风险越来越大,中国人对黄金的需求将会继续上升中国人民银行在4月１3日宣布，每日银行间即期外汇市场人民币兑美元的交易价可在中国外汇交易中心对外公布的当日人民币兑美元中间价上下１%的幅度内浮动.外汇指定银行为客户提供当日美元的最高价差不得超过当日汇率中间价的幅度则由１％扩大至2％。自2005年我国启动汇改以来，人民币累计升幅已超过30％。去年1２月，在人民币汇率由升转跌的担忧下,人民币兑美元即期交易曾连续１２个交易日出现跌停，暴露了人民币波幅过于狭窄的局限。人民币兑美元即期汇率日波幅扩大,意味着外汇交易者和经常要前往银行结售汇的企业和市民，今后要承担更大的汇率波动风险。对此，鲁政委表示，人民币兑欧元、英镑、日元和港元在当日中间价的上下3%范围内波动，人民币兑卢布和马来西亚林吉特可以在当日中间价的上下5％范围内浮动，但中国的出口并未受到太大影响，关键是要锻炼企业的避险能力.此前人民币兑美元的波动幅度是0．５％,企业避险需求不高，所以需要扩大波幅，刺激企业和市民的避险需求。人民币扩大波幅意味着人民币的汇率政策向着全面自由兑换更近了一步，然而，对于中国的投资者而言，我们是否做好了迎接全面自由兑换的准备呢？经济学理论定义的货币有五大职能：价值尺度、流通手段、支付手段、贮藏手段和世界货币。在中国人的日常生活在前4种职能我们会进场接触到，不过最后一种职能世界货币——即全球支付这一职能似乎并没有多少人使用过——在某些东南亚国家，人民币一度可以自由支付。需要指出的是，在一些东南亚国家人民币之所以可以自由支付，那是因为人民币的汇率稳定并且币值坚挺，同时,作为区域内最大的经济体,贸易往来支持了人民币的自由支付.这一状况和和布雷顿森林货币体系崩溃前夜的美元有些类似(最大的差异是美元当时已经是国际货币了），而历史经验告诉我们，当汇率波动幅度增加时,坚挺的货币贬值的窗口就已经打开了。由于尼克松政府于1971年8月15日宣布实行“新经济政策”,停止履行外国政府或中央银行可用美元向美国兑换黄金的义务。１97３年３月,西欧出现抛售美元,抢购黄金和马克的风潮。3月16日，欧洲共同市场9国在巴黎举行会议并达成协议，联邦德国、法国等国家对美元实行“联合浮动”,彼此之间实行固定汇率。英国、意大利、爱尔兰实行单独浮动,暂不参加共同浮动。其他主要西方货币实行了对美元的浮动汇率.至此，固定汇率制度完全垮台。与此同时，美元走上了漫漫贬值路。尽管在上世纪８0年代中期，美元曾一度出现上涨的趋势，但是长期以来美元的跌势并未改变，自197３年以来，美元的实际有效汇率已经贬值了32%,不过这并没有改变美国的全球经济霸主地位，也没有改变美国人的消费习惯，更没有改变美国老百姓的生活质量,美国依然在消费全球40%的能源，对全球负债1５万亿美元，为什么会这样呢？原因在于美国政府拥有800０多吨黄金储备,这都是支撑美国经济和美元的根本。中国有1054吨黄金储备，但是这仅仅占中国外汇储备的1。６％。严格意义上来讲,这并不能保障人民币汇率的有效性。欧洲主权债务危机、日本主权债务危机和美国主权债务危机所带来的市场冲击呈现出完全不同的状况清楚的告诉我们，一个国家的支付能力在很大程度上要依赖于储备资产的多寡。美国和日本依靠庞大的储备资产可以毫无顾忌的发行债券，而希腊、西班牙这些欧洲国家就不行.即使在欧洲内部，希腊债务危机所导致的后果要远大于意大利债务危机，而意大利的债务总量大约是希