房地产【收并购】阳光城房地产并购案例解析

房地产并购流程解析及核心关注点2018年3月排名公司建筑面积(万平方米)同比增幅碧桂园7446.1895%2中国恒大4991.9943%4融创中国1967.2694%5保利地产1661.5327%6阳光城1036.27218%7万达集团985.65-44%8中海地产892.3617%绿地控膜889.572.48%12龙湖地产717.472.3%13招商蛇口602.772%14旭辉集团471.857%17华夏幸福321.045%18首开股份305.1310%19鲁能集团279.37-28%21中国金茂181.85-26%高力地产164.32-51%23龙光地产143.05-40%24建业地产141.39-47%25雅居乐125.26492%26绿城中国111.96-55%27路劲基建92.02-8%29首创置业33.41-909%30保利置业13.94-72%·2016年一年碧桂园拿地3238万平米(土地面积),收购·融创土地储备高达8000万方(建筑面积),其中收并购达到62%的高比例，而这一数字1年前还仅为50%·阳光城异军突起，土地储备暴增218%,2016年收并购甚至高达投资总额80%收并购成为常规拿地方收并购成为常规拿地方·进入存量房时代后，收购物业进行改造，提升物业价值，拓宽企业盈利途径·并购自带杠杆，可使用并购贷、分期付款，承债等方式，小资金撬动大项目一、房地产公司获取项目的方式一、房地产公司获取项目的方式委托开发资产转让在建工程转让股权收购旧改城市更新级开发勾地公开招拍挂房地产收并购，买的是什么?核心资产是什么?一、房地产公司获取项目的方式一、房地产公司获取项目的方式股权收购：通过直接或间接收购项目公司股权，达到控制土地等核心资产的行为收购前收购后交易对手交易对手原股东A收购主体阳光城项目公司B项目地块项目公司B核心资产项目地块>涉外(外商独资/中外合资):需经商务部门备案在建工程转让：直接购买项目公司土地及在建工程，不涉及股权和债权收购前收购后项目公司C在建工程核心资产收购标的交易对手涉国资：需产交所挂牌YanG@YanG@陽光械类型收购标的风险关注点税负交易时间无股权原股东目标公司风险土地及在建工程风险转让方：所得税、印花税受让方：印花税股权对价的溢价部分无法抵税只需完成股权过户，速度快完成总投资的通一平或七通一平土地及在建工程项目公司土地及在建工程工程转让方：土增税、增值税、所得税、印花税受让方：契税、印花税、交易手续费在建工程转让款可以抵税需完成土地证、规划证、施工变更。速度慢风险汇总·周边建筑物、构筑物保护房地产并购的典型模式权100%股权收购25%后转让先入股25%后转让方入股+回购建一、房地产公司获取项目的方式一、房地产公司获取项目的方式股权转让和增资扩股1、资金接收方是原股东1、资金接收方是目标公司2、原股东的股权溢价需要交纳所得税2、溢价进入资金公积，增资时无需交纳所得税3、注册资本不变按照净资产平价转让：1000万实收资本50%股权对价：1000×50%=500万3、注册资本增加按照净资产增资扩股：实收资本1000万→2000万50%股权增资对价：1000万(1000/2000=50%)1000万对价对应项目50%权益4、股东多数决原则经其他股东过半数同意。4、资本多数决原则需经股东会决议，除非全体股东书面表示同意股东会作出增加注册资本的决议，必须经代表2/3以上表决权的股东通过YanG@YanG@陽光城·尽职调查：并购时，购买方为全面了解收购标的，防范收购风险，而从财务、法务、工程和市场等多角度做的调查工作。一般聘请第三方作为尽调执行人，收购方出资并审查结果·或有债务：指股权收购时，目标公司有些债务可能无法在尽调中查出，但买方和尽调方(卖方有可能隐瞒)也不确定其是否存在或存在的数额和形式，称这列债务为或有债务·股东权益(净资产):总资产减去总负债，有可能是正数或负数，通常被用来计算收购对价·交割：完成标的股权过户和目标公司资产、证照、材料、现场移交的一系列行为。·意向书(谅解备忘录、MOU):一般是无完全法律效力的，但是可以约束双方谈判、启动尽职调查及未来交易的初步约定。·框架协议：比意向书的法律效力更强，一般都约定了主要的商务条款，交易细节需要通过正式协议完善，一般共管或支付定金，可根据尽职调查结果确定是否交易，具备一定的灵活性。正式协议：尽职调查结束后，买卖双方最终签订的具有法律效力的合约。全部交易条款和流程必须在此文件中清晰体现。签订后，交易成立，可以执行过户和交割等工作。股权收购基础流程(强留尾款释放尾款(一般6三、三、股权收购的流程及关注点核心资产对价=土地价值(土地原始成本+溢价)股权对价=土地价值(土地原始成本+溢价)+公司流动净资产=净资产+溢价流动净资产：指双方认可的调整后的资产总额(不包土地)减负债总额土地价值(土地原始成本+溢价)+能认可的在建工程价值十能收回的应收账款+有用的预付账款+能收回的其他应收款+能认可的三费支出以及固定资产、无形资产、递延所得税资产等融资性负债应付账款预收款项应付职工薪酬应交税费、利息其他应付款未履行的土地直接义务/附随义务/滞纳金、罚款并购执行价格=股权对价+股东借款+调整项(或有负债、规划指标调整等)三、只能通过项目公司(或投资标的)的净利润来消化的对价款，也称股权溢价项目公司净利润-溢价=我司到手净利润溢价是我们在投摸测算之后愿意分享给对方多少利润，溢价和资产负债表没三、股权收购的流程及关注点如何确定对价溢价=土地价值20000万元-土地原始成本9000万元=11000万元股权对价=【净资产3000万+溢价11000万】=14000万=【土地价值20000万+银行存款1000万-银行借款5000万-股东借款2000万】=14000万并购执行价=股权对价14000万+股东借款2000万=16000万YanG@陽光城YanG@陽光城如何报价(核心资产价格)单项目公司，只有土地，无其他投入第一步：获取信息基本了解目标地块的情况，原始土地成本，规划指标以土地原始成本计入投模，计算项目公司净利润，扣除我司确保的8%的净利润之后，注意：溢价一定是我们愿意给对方多少利润，是我们通过投资测算而倒算出来愿意分给对方的钱我司最终的报价=原始土地成本+溢价这个并不是交易的执行价款·并购最终执行价格不是目标企业的土地入账成本或土地估值·土地增值税在投模测算中必须按目标企业原始土地成本进行测算·将并购最终执行价格拆分成由收购方直接支付的股权转让价款、股东借款、通过目标公司支付的转让方应承担的款项(设计交易结构)并购是一项复杂的系统工程。组建一个包含各类专业人员的并购团队，是确保并购交易成功的关键。该团队至少包括拥有丰富企业运营及管理经验的公司核心管理团队、财务、税务、法务专业人员、及包括投资银行、律师、会计师在内的中介服务机构。法务人员需要组织法务尽职调查、制作交易文件，出具法律意见，使交易能够顺利进行。财务人员需组织财务尽职调查，核实公司财务状况、调整资产负债表；税务人员，则需要为交易结构提供专业建议，进行合理税务筹划。并购团队中的投资，财务、法务、成本人员等，均需要有一定的商业、财务及法律知识。一定的商业、财务、法律常识是并购团队合作的润滑剂，便于各专业人员的讨论可以在相同的商业、财务、法律知识基础上进行。Yange锡光械协以、共管正式转站交易哭税名转让转让方关注点：收款在建工程转让基础流程尽职调查如有重大风险或不实可退出尽职调查如有重大风险或不实可退出评估：为办理契税缴纳审价：为证明开发投资总额达到25%契税3%交易手续费0.08%(部分城市收取)以不动产登记部门登记为准建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证分步释放，转让方缴纳土增税、增值税作为部受让方关注点：资金安全性、资产过户在建工程转让对价在建工程转让价格=土地价值(含溢价)+已完工工程造价+能认可的期间费用A公司名下拥有杭州市滨江区商住用地100亩(原始土地成本1亿元),账面已发生建安成本股东实缴注册资本5000万元，发生管理费用500万元。目前A公司名下土地市场估值2亿元。B公司拟收购A公司名下土地及在建工程。尽调发现，A公司虚增建安成本2000万元，1500在建工程转让价=土地估值2亿元+在建工程账面成本1.5亿元-调减虚增成本2000万元+资本化利息1500万元+管理费用500万元=3.5亿元股权转让中应关注的土地风险、工程风险，在建工程转让中同样存在，此外，在建工程转让中还存在以下特殊风险：土地不满足法定转让条件或存在其他转让限制■未经转让方相应内部决策■总包合同等未履行完毕的合同解除或重新签订■备案转移、证照更名垫资代建安全性深交所上市代码000671■标的资产解除抵押、查封的风险转让前，目标土地及在建工程往往存在抵押给金融机构用于融资，甚至被项目公司债权人查封的情况，需要受让方向转让方提供借款用于解除标的资产的抵押、查封。需要通过尽调以及交易步骤的高效执行来避免标的资产在解押/解封后、变更登记完成前再度被债权人查封。YanG@YanG@陽光城案例4.1:南宁青秀区市政府项目——在建工程转让鉴证交易试点用地，现状为净地，已挖地基，原始土地成本1.53亿，已发生工程款1000万。实质：投资未达25%的土地使用权转让，国土局鉴证并备案，受让方投资施工至25%后办理过户。《广西壮族自治区南宁市关于完善建设用地使用权转让、出租、抵押二级市场试点的实施方案》5、盘活闲置土地，拓宽业务范围。为盘活低效闲置土地，进一步拓宽出让土地首次转让二级市场改革试点工作，用地单位项目已投资额达不到投资总额25%以上的，通过交易服务平台签订转让合同后，暂不办理不动产登记证。有关部门根据交易服务机构出具的交易鉴证材料，对工程建设的审批手续进行缺项审批，用地单位对受让土地工程建设投资达到总投资额25%后，持相关证明材料向交易服务机构申请不动产转让登记。同时，完善相应的配套监管措施，防止该措施可能引起的囤地炒地行为。土地二级市场的交易流程易的，交易双方在成同，交易服务机构现交易双方按要求交材料由交易服务机构代办不动产变更登记。YanG@赐光城YanG@赐光城案例4.1:南宁青秀区市政府项目尽调完成后，我司与转让方签订项且转让协议转让方在签约后5个工作日内提供项目公司40%股权质押，1个月办理施转让方将土地抵押给我司后3日内，我司支付111我司与合作方将项目转让协议提交国土局办理备案手续我司投资额达到25%,完成出具《工程投资审计报告》,办理项目转让到我司名下后7天内我司取得项目地块并开发四、四、在建工程转让的关注点案例4.1:南宁青秀区市政府项目在本协议签订之日起30日内甲方应办理完结以下事项：①向南宁市国土资源局办理完结土地闲置认定手续，认定项目用地闲置并非甲方原因所致且无需缴纳土地闲置费、无需收回土地；在办理完结第3.5.1条第(1)(2)项事项之日起5个工作日内，甲乙双方向交易服务机构申请交易鉴证，并按照交易服务机构通知的时间及要求前往交易服务机构办理交易鉴证及备案在本协议履行期间，未经甲乙双方一致同意及交易服务机构同意不得取回存放于交易服务机构的项目用地国有建设用地使用权证及项目用地相关证照。如本协议在履行过程中，土地二级市场交易政策发生变化但未影响本协议实质履行的，各方案例4.1:南宁青秀区市政府项目甲乙双方完成交易鉴证及备案手续后，双方按照本协议约定及税务部门要求各自缴纳相应税费，且甲方向乙方提供本项目交易应由甲方缴纳的所有税费缴纳凭证，包括但不限于土地增值税、印花税、城建税、教育费附加、地方教育附加等完税及缴费凭证复印件(由甲方盖章确认复印件与原件一致)建设至25%并过户：乙方在进场施工之日起60日内进行本项目建设、报建等直至完成本项目开发投资总额的25%以上，项目建设所需的资金由乙方负责；如非因乙方自身原因导致项目未能在该期限内完成开发投资总额的25%以上的，则建设期限相应顺延；本项目开发投资总额达到25%以上后7日内，由乙方委托或按照国土资源局要求选定有资质的甲方与乙方应当自有资质的会计事务所出具《工程投资审计报告》之日起30个工作日内共同完成将项目用地变更登记至乙方或乙方指定第三方名下手续并取得变更登记后的国有建设用五、五、股权收购与在建工程转让的税收差异税种备注增值税2017年7月起，取消13%增值税税率。3%为小规模纳税人。房地产税率为11%,2016年4月30日前的老项目可选择简易征收。土地增值税累进税率：30%,40%,速算扣除数0,5%,15%,35%所得税非居民企业源泉扣缴(预提所得税)税率为附加税以实际缴纳的增值税为税基房产税主要针对持有型物业所收租金租计征：房产租金收入×税率12%印花税依据合同金额双边征收契税绝大多数地区税率为3%,由不动产受让人缴纳五、五、股权收购与在建工程转让的税收差异土地增值税股权转让转让方否否否是是受让方否否否否是在建工程转让转让方是否是是是受让方否是否否是五、五、股权收购与在建工程转让的税收差异例1:A项目计容建筑面积15万方，容积率3.0。原始获取土地成本2亿元(含契税),已投入建安成本1亿元，转让方拟以5亿元出售项目。收购阶段税费比较：应交税费(万元)占总价比例应交税费(万元)占总价比例增值税增值税附加土地增值税印花税企业所得税契税印花税五、五、股权收购与在建工程转让的税收差异例1:A项目计容建筑面积15万方，容积率3.0。原始获取土地成本2亿元(含契税),已投入建安成本1亿元，转让方拟以5亿元出售项目◆收购完成后开发阶段经济指标比较：销售收入比率综合建安6207139.34%62071管理费用3156200%3156200%YanG@陽光城YanG@陽光城股权收购在转让阶段的税负显著低于在建工程转让，对选择股权转让。如项目公司股权存在限制无法转让、或项目在建工程转让时经过一次土增税清缴，后续可入账土地成本较高，能够降低土增税清算时的增值比例，如果转让方有较强的能力可以减轻土增税税负，则也可以考虑选择在建工程Yang@锡光械六、合作开发Yange六、合作开发一、按操盘权划分·分业务条线(在不同的业务条线各自委派负责人)·分地块管理(设立两个项目部，分地块各自操盘)二、按利润分配方式划分2、一方享有保底收益+超额收益泉州鑫艺项目佛山南海广佛尚城2、特定条件触发后回购退出(如一方获得固定回报且销售达到85%后)核心并表权安排并表的条件：《企业会计准则第33号——合并财务报表》第七条合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。合作开发协议中关于公司治理的约定(股东会/董事会一致决等)通常不满足任何一方并表的条件，并表权的实现通常需要依赖非并表方的配合：在项目公司章程等法律文件中按中国会计准则并表要求进行相关表述，项目公司会计科目体系非操盘并表非操盘并表操盘并表操盘并表融资等1、设置股东会及董事会阳光城的单方通过权Yange陽光械Yange陽光械公司治理结构设置协议条款(操盘)协议条款(非操盘)治理结构股东会1、表决事项：按照《公司法》设置股东会审议事项；2、议事规则绝对多数(≥66.67%):经持股比例三分之二(含)以上股东通过过半数(>50%):经持股比例二分之一(含)以上股东通过有效；少数(≤50%):股东会决议经持股比例百分之百股东通过有效；1、表决事项：按照《公司法》设置股东会审议事项；(可考虑列将其他核心事项列入股东会，见董事会表决事项)2、议事规则设置阳光城一票否决权或100%通过的表决机制；董事会1、董事人选阳光城董事人数尽量占总人数半数以上2、表决事项：按照《公司法》设置董事会审议事项3、议事规则1董事会5人，阳光城委派4人：董事会决议经董以上通过有效2董事会5人，阳光城委派3人：董事会决议经董事人数二分之一以上通过有效3董事会5人，阳光城委派3人以下：董事会决议经全体董事通过有1.董事人选委派至少1名董事，如要求并表，则阳光城方董事人数应占总人数一半以上2.表决事项：除了《公司法》规定的董事会审议事项外，还需将以下核心事项列入董事会表决事项：开发计划、目标成本、销售定价及销售方案，公司对外融资或者对外提供借款、公司对外提供担保、提供股东借款、决定公司的经营计划和投资方案等各类重大事项。3.议事规则：设置阳光城一票否决权或全票通过的表决机制。法定代表人由阳光城委派一般由操盘方委派总经理总经理负责制，设置总经理对公司全面的经营管理权，总经理向董事会汇报，执行董事会决议人员委派项目公司员工由阳光城选聘1、委派至少1名财务人员及成本人员。2、财务人员对合资公司财务情况有监督权。案例7.1泉州安溪项目入股+操盘并表+保底收益+回购退出乙方受让甲方持有的项目公司51%的股权，项目公司股东会、董事会由双方共同控制；项目公司由乙方操盘，所有管理、经营制度执行乙方的管理规定，财务报表及相关销售业绩乙方优先分配相当于【(已销售物业面积+未销售面积*0.9)*x元/平方*8%*51%】的利润，当项目完成竣备并到达交付条件，已完成了对乙方的利润分配，已还清乙方借款本息并解除乙方融资担保、且项目地上计容可售物业去化达到90%后，甲方回购乙方持有的目标公司股YanG@YanG@陽光城入股+操盘并表+保底收益+回购退出项目含有大体量的商办物业、自持物业，存在特殊要求(税收、引入产业等)双方对未来的市场预期不一致1.退出条件需要明确约定，通常以可售部分去化率为依据(注意明确是否包含车位)。2.除非我方分配固定利润，需要就模拟清算进行约定。3.在项目有大体量自持物业的情况下，需考虑合作方的回购动力。退出时点项目公司层面累计净现金流需要能够覆盖我方应分配利润。4.约定不予回购的违约责任及担保措施。5.入股项目公司时应尽量避免溢价受让股权/溢价增资。6.控股情况下可以单方提供股东借款用于置换对方前期投入的股东借款，尽量约定在我方提供的股东借款得到清偿前，对方不能从项目公司调用资金。七、特殊交易结构的适用七、特殊交易结构的适用Yange陽光械口案例7.2泉州商墅项目利润不均衡分配当本项目已销售物业的实际成交均价不超过16000元/平方米(含本数，含税)时，双方按以下优先等级进行利润分配：1本项目按【90%已销售物业的实际销售收入+10%未售物业面积*8000元/平方米】计算目标项目的模拟2当本项目的实际可分配利润不足乙方优先分配的利润【A*7%*80%】时，不足部分由甲方现金补足给乙方如有剩余则剩余部分归甲方分配。6.1.3当本项目已销售物业【可售物业面积的90%部分】的实际成交均价超过16000元/平方米(含税)时，1乙方优先分得相当于【(90%已销售物业*16000元/平方米+10%未售物业面积*8000元/平方米)*7%*80%】的利润。当本项目的实际可分配利润不足乙方优先分配的该部分利润时，不足部分由甲方现金补足给乙方。2同时，本项目按【90%已销售物业的实际销售收入+10%未售物业面积*8000元/平方米】的销售总收入模拟计算项目净利润【该数值为B】,并按【90%已销售物业面积*16000元/平方米+10%未售物业面积*8000元/平方米】的销售总收入模拟计算项目净利润【该数值为C】,B-C的差额部乙方再优先分得20%。3扣除上述第(1)+(2)项乙方优先分配的利润后，项目公司剩余可分配利润归甲方分配。利润不均衡分配1、双方就股权收购价格或未来售价等无法达成一致(转让方预期较高)2、对操盘方的激励措施3、存在增容、调整方案等或将导致货值发生变化的事项1.合同文本中应对分配方式临界点、不同情形下的计算公式予以明确，避免使用超额利润等过于笼统的概念导致后续执行出现分歧。2.融资到位并替换我方投入的股东借款后，可以让对方以往来款的形式提前兑现部分收益，后续结利后以应获分红抵扣往来款。3.利润不均衡分配常与回购退出一并使用。案例7.4广州黄埔项目入股+融资代建+回购退出乙方增资扩股取得目标公司51%的股权，乙方持有目标公司的股权是代甲方持有，甲方是实业去化80%以上时，甲方平价回购乙方持有的目标公司股权，乙方无条件配合退出目标公司。股权回购不代表乙方代建相关权利义务的终止，该等权利入股+融资代建+固定收益+回购退出YangYang@圆光械■合作开发的其他注意事项◆双赢条款1、合作方同意项目公司采取双赢机制2、列明双赢的计算方式◆单方股东借款1、阳光城可向控股子公司提供单方股东借款2、对于非控股子公司，只能按4、项目公司盈余资金(融资款、销售回款等)归还阳光城方股东借款后，双方才能按照股权比◆双方委派人员薪酬约定1、劳动关系归属、薪酬承担主体、薪酬标准2、如我方需对管理合作开发的其他注意事项◆融资担保◆代投违约金/利息◆富余资金调用◆回购条款陽光械路径推演尽职调查案例1::天津项目(股权收购)资产包包含宝坻、蓟县两个项目，均为已建已售。。建售罄已建部分工程质量风险未售大部未售协议签署(6/9)后先办理项目100%股协议签署(6/9)后先办理项目100%股权质押5个工作日内支付定金2亿元定金到账后项目公司开始共管共管项目公司尽职调查(6/15)如有重大风险或不实可退出95%股权过户完成后10工作日分两笔支付2.9亿元同时签署债权划转协议股转后1月内陆续支付2亿工程款正常开发合作方协助项目公司税务清算首次交易一年后交割剩余5%股权(支付3600万)查5%股权过户95%股权过户案例：天津项目案例分析YanG@陽光城案例分析白G●项目公司2001获取土地，土地出让合同及土地证各79本，需要合宗并证。●2011年项目公司与村集体签署了用地置换协议。国土局对土地权属做了变更登记，但未版更土地证附图。●已建已售已办产证500多套。已售部分合同结算缺少明细工程量支撑，后期土增清算时成本认定困难。●未售现房已取得现房销售证，部分已竣备，部分已完工但未取得竣备手续。●29套已售未交付或交付未办证，存在诉讼风险。●28万方未开发，需调整限高。规划条件已过期，需重新立项报批。●存在欠缴契税、大市政配套费。●部分工程合同未结算。●项目公司对外担保6亿元。●物业公司物业费收取不足，长期亏损。●现有员工82人，收购后拟不予保留。原计划现房部分资产收购，但北京317新政规定，企业购买商品房3年后才能上市交易。只案例分析案例分析案例：北京密云项目支付时间累计过户第一步设立共管帐户，共管10亿元，质押20%股权后，支付10亿元定金3月底第二步21天内完成审计、评估，之后共管14.43亿4月21日第三步过户36%股权，并支付共管资金共14.43亿元4月25日第四步春夏解抵押、完成竣备及土地证合并后，支付25亿元，过户37%股权7月31日第五步完成方案审批及取得立项批复后，支付11亿元，过户17%股权8月31日取得开工证、开发贷放款11月31日第六步完成清税后，支付5.5亿元，过户8%股权第七步清税后1年，支付1.3亿元，过户剩余2%股权三三、股权收购的关注点Yange陽光械对价支付节奏：第一笔付款：定金人民币【100,000】万元目标公司20%股权完成质押登记之日(以工商登记日期为准)后的1个工作日内，双方共同配合解除对第一笔付款的监管并于当日将第一笔付款支付至转让方指定账户，视为定金支付完毕。第二笔付款：人民币【144,300】万元目标公司38%股权变更至受让方名下之日(以工商变更登记日期为准)后的1个工作日内，双方共同配合解除对第二笔付款的监管并于当日将第二笔付款支付至转让方指定账户。第二笔付款到达转让方指定账户后的3个工作日内，转让方应向受让方提交目标公司向金融机构的6亿