数字经济：主战场正在形成VIP

引言年10月我将创为首板块至为以创代的字经济向已经星星之成燎原势。站当下，们认为字经济主线方愈加晰，主场正在成。本报告深复盘了去几轮长板块情，总其与各自独特优，并与下的数经济进比较，在为后数字经行演提比与考。、0~21源与征2019年1月至2021年1月，新能源汽车渗透率加速提升驱动板块大幅上行。2019年开随国对新源政支力加全新源产迎来扩张期，渗透率加速提升驱动新能源汽车板块大幅上行。该轮上行从2019年1开，至2022年1结，经年区涨高达28%。290.1期间，达8290.1期间，达8。资料来源：Wind，整理、政策环境：海内外产业政策共振，力度空前助力产业发展海外产业政策先行政策力度空前欧和美作为能源车产起步早的区，很就推行鼓励新源汽车业发展政策，新能源车行业发打下了基础。2010以来，欧美新能源汽车政策逐步加码，且政策力度于2019年进一步加码。欧洲多国在209年启动新能源汽车补贴财政政策，并于200年布排目预计2030年面售油从家略面发需侧和给双齐政力空前美也着登台在2021年高车补贴加大新源汽车业链投，同年返巴黎定，制严格的排放目。总而言，球新能汽车产政策开兼顾供侧和需侧，同从国家略面发带强性标力空。国内政策端发力从需求侧转向供给侧“双碳”顶层设计助力产业供给端变革。我新能源车政策初以购补贴为，不过于新能车型有且配套施不备制前政效并显著而从2019年开我新源业政策集中出台，且发力端逐步转向供给侧。209年10月工信部发布《新能源汽车产发规（2022035年的求见指了来15年能汽产业的展向之在2020年6月行积制对车产业行限要求减排，业相政快落。2020年9月联国会般辩上，国主习平出国争在2060年实“碳”正宣“双”目标及径为家层计叠加200年长能购补对求的振国政与球能汽产政共驱行加发。图表2：新能汽车行业上轮大行情前重要政策梳理区间/件容内29年3月《进一步完善新能源汽车推广应用财》化术标加质监，补标，善算制用29年6月《推动重点消费品更新升级畅通资源2900》不对新能汽车限限购鼓地对车庭车持20年4月《完善新能源汽车推广应用财政补贴》至22上2002前坡02%20年6月关<用平消量>》新能源汽车的积分比例要求从2900的0%，提升至0223的111%20年9月标0020标20年1月《新能源汽车产业发展规划21~3》出05量占225汽段21年6月21》化动车全障聚燃电池动车用节、展盟29年策于20度20年准从20到25到20。国21年策购补贴加新源车产链投资提新源汽标21年》计00和资料来源：各政府网站，整理、景气与盈利：“车型驱动”时代来临，全球销售放量迎共振全球“车型驱动”时代来临，车型供给爆发下新能源汽车销量迎来爆发式增长。2019年始海碳放策严使外企速动化局新型给急剧升，研投入巨，新能销量体较大的企将新重点投在欧洲及中国市场，国内的各大“造车新势力”也悄然崛起。一方面，以特斯拉、奔驰、宝马为代表的海外新老车企共同在产品供给上发力。特斯拉上海工厂于2019年12月成次国特斯拉odel3交并于2020年到25万辆odel3年，odelY也于200年开生同传老车奔驰宝等纷布将在来产油只出能车另方国老车比迪“蔚小理”为代表的国内“造车新势力”也推出多个爆款车型，新车型交付也从200年Q3开放随富竞力车供显放供改需的程然演全新源车业正宣“补驱”转“市驱从据看，2019以欧市新源车量先来速升国量发随后，美新能源市场也着民主拜登的台开始步放量在欧洲中国、国三重市的领全新源渗率速长截至2022年国新源渗率速长至27.全新源渗率提至14。图表3：209年年底始国内新能汽车销售放量 图表42020年全球能源汽车销爆发迎来共振资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理盈利增速视角，随着疫情冲击逐渐消退、C端业绩迎来放量，新能源汽车行盈利速自200Q2转正并在202Q3开维持30%以的增长业兑驱动行从值驱逐转向利动盈利能力视角200Q2开新源汽行业毛率平步升净率和OE自202Q4始头上。图表5：新能汽车行业2020年开始绩加速增长 图表6：新能汽车行业2020年盈利力拐头向上资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理、资金配置：2019年Q4开始公募基金大幅增配为了更加准确地捕捉公募基金股票资产配置的特征本文对于基金仓位的分析样本均基于主动偏股型基金（普通股票型+偏股混合型+灵活配置型，且持仓数据口径为金季报披露据（即前十重仓股口径。201Q4开始，公募基金大幅增配新能源汽车行业。我们在这里使用电池（申万二行的金仓例画金于能汽车业偏变化截至209年Q3末公基对新能汽的置例震回至1.35已于动三年底部水附近。随政策加和销量发的双推动，金对新源汽车行的置例自209开大抬，高在2021年Q3提至.6。图表7：新能汽车行业自209年Q4开始获动偏股基金幅增配资料来源：Wind，整理、估值水平：2019年估值从低位逐步扩张估值方面，2019年至2021年初新能源汽车估值自低位大幅抬升。208年新源汽估大回至史位209年随政催和利期步酵，新能源汽车板块估值迎来大幅抬升。2019年至2021年初，新能源汽车板块的整估水从15以大攀至高80左。图表8：209年1月开始新能源汽车业估值迎来幅抬升（TM）资料来源：Wind，整理、行情特征：政策催化行情启动，渗透率提升助力行稳致远“政策驱动”转向“市场驱动”的背景下渗透率大幅提升是该轮新能源汽车行情的核心驱动因素。1）行情启动：2019年底新能源汽车行情启动的直接因素是国内利好政策密集出台打消了市场对于“补贴退坡”后销量持续萎靡的担忧，根本原因是能汽车供迎发产正宣转“市驱”这为200年求端全球范逐步爆奠定了实基础预期升带来的值扩张为行情动的核心驱动。2）行情演绎：2020年中期开始，在车型供应不断丰富、国内补贴政超预期欧美和国等主市场逐摆脱疫压制等素的影下，新源汽销量在球范围开始加增长，利贡献步接棒值贡献成为后新能汽板持上的心动直至2021年随新源国范内渗透逼近30%这阈，利速边提最的候渐过，加储息内因扰，轮能汽行迎休。、0~21源与征2020年6月至2021年12月新能源发电加速提升驱动板块大幅上行2020年中开随国补退政的地新轮“抢”热开叠全碳和”进程加速，新能源发电迎来了一波新的景气驱动的行情。该轮上行从2020年开，至2021年12月结，历经一半左，光、风电板区间涨幅分高达23%132。图表9：新能发电行业上轮大行情202.6-201.1）资料来源：Wind，整理、政策环境：全球“双碳”浪潮下政策持续加码全球进入低碳发展模式“双碳”目标下高层绘制风光装机“宏伟蓝图2015巴黎协定》明确了全球共同追求的“硬指标”，加强对气候变化威胁的全球应对，尽快现室体放达峰200年中印主能消国纷纷对中提了不层的景标国内方面自2020年近主在联国大上调“200年碳2060年碳”的标始政对新源发电产业的支程度显著增强。在《十四规划和2023年远景纲要中，“加快发展化能”“大提风光发规等述显高对能革命的决心同时纲要提出“非化石源占能源消总量比重提到20%左右”的五年目标。随后，随着高层对于“十四五”大型清洁能源基地建设的部署逐步落地，以光、风电代表的能源发产业链来高速长期。海外方面，美提出提出“355”目标，即“在205年实现100%实现零碳污染电力”，欧洲、印度也纷纷出政策规，以加能源革的步伐。在中国和美为代的世界国纷纷并落实策部署加快能革命进的背景，政策持驱动球范围风等机著量。图表1：新能发电行业上轮大行情前重要政策梳理区间/件容内20年1月发》提退网20年3月于29设》贴，。20年0月发景》放排，21年2月展》全。21年5月于21设》目01发为5.21年9月做》到25到0到20源到2%到12瓦到00的到8顺。21年0月发20的》分级“+。22年2月型》电到20约455“十””约2255。22年3月“》到25到2量到9在20到2上。盟22年3月RpeEU到25到3到00到6.到20括有80W。国21年0月》TC长10。牙29年2月2100方》到20达84W20牙7%力的4到20量达56至6。西22年4月》到20的1.W到5W在来14加05W过5W。，从5到0高。利29年1月20》到20的3%伏20的从2h至7h了5W目。资料来源：各政府网站，整理、景气与盈利：全面迈入“平价时”，风光装机实现高增长补贴退坡下的“抢装”风潮先行“平价时代”驱动光伏产业迎来新景气周期200年半随补退的限行近为赶期之完并保价，许多企业在200年下半年开启了“抢装热潮”，这成为支撑2020年新能源发电景气快抬的核因到了2021新源电面迈平时代平价之后光伏风电等新能源发电行业相较于传统能源的竞争力开始显现同新能源汽车类似，从“政策驱动”正式转变为“市场驱动”。而且“平价”并非终点，技术进步和本下降在持续因此基自身核竞争力升的能替代需占比持得到升，这市场化、核心争力保下的替需求也加稳定靠。随以、印度美国、洲为代的全球要市场纷迎来机放量新能源电业景度在201迎爆式长新轮气期式告临。图表：全球伏装机需求断增长资料来源：IRENA，IEA，ARENA，CBS，Wind，电新团队测算与整理备注：上图除中国以外，均采用直流端口径盈利增速视角补退下“抢”风叠海外求企行在2019年利就持高速营增也在2021年始幅正不于能汽行，盈驱动在轮新能发电行中几乎穿始末持续成新能源电走强核心素盈利能力视角200Q2开新源发行的毛率平逐回净率和OE自202Q4始荡行。图表12：光伏业2019年业绩速大幅回正 图表1：光伏业2019年以来利能力稳步升资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理、资金配置：2020年开始获主动偏股基金大幅增配自2020年Q2起新能源发电板块获主动基金大幅增配以万二级业的伏设为截止2020年Q1主偏型金配光设备比已至1.4%，处于2018年来史仓位平在内达碳和标及能消国对能发需持爆的动下200Q2起伏块得金幅配由2020年Q1的1.4%高至202年Q3的8.45。图表14：光伏业自200年开始主动偏股基大幅增配资料来源：Wind，整理、估值水平：2020年6月起光伏行业估值迎来大幅抬升估值方面，自200年6月起，光伏估值迎来大幅抬升。受531新政影响，208年光伏度电补贴大幅下调，至200年上半年行业估值整体承压。2020年，在国内外中和目标化下，光板块估值步抬升，由200年5月底不足25倍高60左。图表152020年中开，光伏行业值迎来大幅升资料来源：Wind，整理、行情特征：“平价时代”来临，全球“双碳”浪潮爆发新能源电全面迈入价时代叠加海外“双”目标驱该轮新能源电行情。1）行情启动：随着2020年新能源发电补贴面临退坡，企业“抢装”热潮驱动盈利预期著提升驱动行自6月前正式启的直接因。同，经过年的技术步与政扶持，伏风电经济上优势性发突出经济性势显现为行启的心驱逻2行情演绎一国外“碳”政继推，全各国对能源发产业需增加，国顶层计加持行业后发展的划愈发清晰，装机要求驱动行业在“十四五”期间迎来高速发展期；另一方面，新能源电面入“平时”正从“补驱”迈“市驱”这市化的、核竞争力证下的代需求加稳定靠，叠分布式伏、海风电等求加抬新源电借增强定性硬展辑续行行至201年，需构面202Q4硅整新供量比游增求显不足，硅供需错维持，池片环处于价博弈阶，下游件厂家终端观情绪重。从业周期看，光风电行惯例的末装机度也进尾声。加储息外扰因直冲，能发行于2021末来整。、0~21体征2019年1月至2021年8月期间，半导体行情受“国产替代”α和“全球周期”β共振催化大幅上涨。受兴禁令华为制等事件动，国半导体业链自主控的重性愈发显。政加码发下国替预不断强化推了半导体估值中枢。同时，全球半导体景气度也在2020年前后逐步爆发，5G、新能源领引的新期行情响库周爆接力产代α“全球周期”的共催化下，该轮行从2019年1月开，至2021年8月结，32月半体间幅达363%。图表1：半导行业上一轮行情（201.1-202.）资料来源：Wind，整理3.1、政策环境：政策陆续出台，产业基金注资大力支持半导体发展“自主可控”诉求强烈半导体扶持政策陆续出台产业基金注资大力支持半导体国产替代进程2019年始美对为轮制在片域制我技进步的动作进一步刺激了国内半导体产业实现“自主可控”的诉求。为了实现这一目标，自209年起，政策积极发力，发布多项优惠措施，扶持半导体产业。2019年国大金期注资本204.5亿国资率投带社资金共支半体展并半体光子件电产列鼓类目。2020年不发了进成路软产高量发的项策多面推动成电路发展，且对符规定的成电路质企业予免税减税优。2021年，高层正式将半导体发展写入2035远景目标和十四五数字经济发展规划中提出半导体产业发展是我国完成产业升级目标的重要环节顶层策从财、投资及人等多方全方位支持半体产业设计、备、材、制造封装试等各节的发。国务关于半体行业政策在税方面享受优政策企覆了造设设材及装试个节政也投资、人及识权其方对导产的展予支持随半体“自主控”的程渐政支力持加大产发信持提成支半体业涨重动。图表1：半导行业上一轮行情前后重政策梳理区间//件容内09年5月所》在28年12月31年年照2止29年0月有立注资本达0.5亿，包财政、国金融限公、中国等27人29年1月》“第一鼓励类”:半导、光电器件、型电子器件等子产品料20年7月业》，作20年2月高》造286510集理21年3月25》进展21年2月》重术盟21年2月“”盟19入50整统21年2月声》盟17入10业国29年5月裁美国商务部将华为公司及其70家附属公司列入出口管制“实体名单”，华无法使用通5G芯片谷歌停止华为合作华为失去。21年5月》禁止美国联邦科学机构的任何人员参加任何外国政府的人才引进计主等国21年5月K战》韩国政府推出了扩大半导体设施投资和研究开发R)投资经费的率达1以“设资K在10资50元本21年1月21》约70合8中54亿持C。资料来源：Wind，整理3.2、景气与盈利：产业迎国产替代α+全球创新、库存周期β共振国产替代进程持续提速，国产化率抬升成为行业近几年最强α。近年来，为了应对美国为首的西方国家“科技封锁”、提升半导体产业链的自主可控程度，以中芯国、长江储、长存储为表的晶厂存储，在扩过程中逐渐提国产化比例，推动国产设备订单快速提升。同时，在材料、零部件等关键“卡脖子”领国化程样正在幅速设备方面各分域陆续续有国厂实不程的破经近的产推目在蚀清机、VD设备、热处理设备等领域已有较好的国产化率。2）材料方面，国内半导体材公司经数年的术积累叠加客的积极持，近在较多分领域现突，部分域已经为国内流晶圆的第一队供应，甚至一供应。具来看，前光刻作为半体材料替代难最高的域，国化进程慢但有序推中，而子气体湿电子学品替难度相较低，光液、光垫溅射靶等领域有优质商实现显突破具备较国产化力，硅的国替则在有推中3零部件方面半体部作为导设的上游同是制线产被脖的键节目国厂在属腔体、工件结件有好破真系气系等有定布和破，替进也经步快整来在导设材零件大点“卡脖子”环节，2020年前后国内在多个细分领域取得了重要突破，且扩产进程也迎，产率提成半体块气在轮情最要的α动。图表1：国产导体设备厂国产化能力理（2021年）资料来源：各公司公告，电子组整理及测算5G新能源领域引领的创新周期先行疫情影响下库存周期爆发接力两大周期共同构筑半导体行业强景气β一面209年始5G新源等求端继爆成为带半导体业走出气困境中坚力。随前期移互联网智能手机引领的创新红利期结束，半导体行业景气度在2018年一度陷入困境，行至2019年开始，受益于下游5G、新能源汽车、高性能计算等细分领域对于芯片的需持续提，半导行业市再度迎大幅扩、不断下新高。与之前智能手机需求主的行业扩容不同，该轮需求端爆发可谓是多点开—1）5G除了机透提，正开了能居智交为表万互浪；2）新源车透提之也大快汽智化进程3云算代表的信创领迎来爆、数字济发展速的趋下，数中心为表的产链和节需求逐步放。本轮新周期及范围广、需端增长景更强是拉该半体气抬的心能另方疫影下201年导库周爆，为阶行景度速升重推。需端看，200年随着疫情影响，海外多国开启“大放水”刺激消费，叠加疫情带来的居家办公、线教等殊求量智手C平等费子求阶迎爆发式长。从给端来，受到家贸易擦、地政治冲等影响叠加疫带来供链塞半体业在2021年后需重配催库周爆。在新期库周的振力自2019年半起全半体售比触回升由2019年8月低-15.8持反，最增达2021年8月的30.3。图表192019年下半全球半导体期拐头向上 图表2201年全球导体市场细（按照下需求）资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，电子组整理盈利增速视角自201Q4起半体业保高速长AIoT和能源来的创新周期导致市场对芯片需求旺盛，全球半导体行业高度景气，209年Q4，单季归净增速达180此两半体业增始维在高盈利能力视角209年半体业利水平持对定小提高净和OE自2019年Q4点续升。图表212019年Q4开始半体业绩爆发 图表2：半导行业2020年开始利能力提升资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理、资金配置：2019Q12021Q4期间公募基金大幅加仓半导体201Q1-202Q4公募基金大幅加仓半导截止201Q4半体仓位仅0.49，此基配半体行的例整在2%以波自2019Q1开在产替代需求与全球新一轮5G创新周期、半导体库存周期的共同推动下，基金对于体业的好著提从209Q1至202Q4持加持比由208Q4的0.4续升至2021年Q4的6.6。图表23：主动股基金半导行业仓位自2019年开始头向上资料来源：Wind，整理、估值水平：2019年起估值中枢大幅抬升估值方面，半导体行业估值自209年初持续抬升。自2019年初至2020年2月，在产代产政催下半体业值底回升2020年3月至6，受为禁令来的不定性影，半导估值短有所回，此后导体创周及存期上推估进步升整上区中半体业值由2019初足40升最高2020年7月165左。图表242019年开始导体行业估迎来大幅抬升资料来源：Wind，整理、行情特征：国产替代+全球周期爆发交替驱动该轮行情国产替代α+全球周期向上β交替驱动半导体该轮行情。1）行情启动：2019年，美将为入“实清”成重催叠加208年始观易势稳定性剧国政对半体业扶力显增半体业“自可”预持发下估大抬升行正启行情演2019年至2021年，国替进持深5G新源引的一创周启同疫影响全球半体供需重错配多重因共振驱行业景度大幅升，盈增速增成为势半导该轮行持续的心因素同时，层设计于半导产业重程进步现持提行整的资心直至201年半，由疫情带的特殊求提前放透支消费电增长逐显露疲，叠加存重高供链盾渐节影响半体业轮情于2021年7月及点迎休。、0~21行征2020年6月至2021年12月军工订单放量支撑板块上在际扰动剧的宏观背下国五规国改军作装要等重策续台。着四期军需扩的期步酵落地工块绎一“基本投主的情该上从2020年6月始至2021年12月束历、间幅达71%。图表2：军工业上一轮大情（202.6-202.1）资料来源：Wind，整理、政策环境：国际局势扰动跌宕，国内军备建设预期落地“十四五”开局叠加国企改革多重政策提振军工板块业绩国际局势方面复杂多的际境升军建的迫与要自2018年中贸摩、南争端、国对台售等国扰动让美关系度紧张引发市对于国军备设速关注国内政策方多改推行业展在历了206年军改后，军工行业基本面发生了明显变化，军备需求得到提振。其次，202-2021年十三五划收官十四五划前期局的关时期。方面，国军品购一呈现前后紧的势，即年规划前三年品采购于谨慎制状态而最两会理效加采进在三规收之200年军采购度体有显增另方2021年为四规的局年恰逢党100周有开新轮购期军订业迎高增此，2020年6月议过《国改三行动案明提出2002022三为国企革的关阶段，工行业企数量多，因军工也为国企革的重对象国三方中股激混所制革重国手有望显改善军工国有企业资产质量和经营效率，进而提升国企的盈利能力。2020年底至2021年初《中国人民解放军联合作战纲要《军队装备条例》等文件也陆续发布其中明了对军武器装等的扩性需求。在际扰动剧的宏大背景国内五规划、企改革军队作装备要等多重策的出，有效化军板行的动延。图表2：国防工板块上一大行情前后要政策梳理区间件/响内00年6月222》股展00年7月习推。00年1月划国保27奋标00年1月》，量01年1月》着要工。01年8月益》进一步加快推动陆军装备“高质量高效益高速度低成本”的“三高一”“可。际08年擦。00年端有0060并“”化01年售达75。资料来源：Wind，整理、景气与盈利：从订单预期逐步发酵到落地，板块景气持续抬升从订单预期逐步发酵到落地军工板块景气持续抬升2020年6月2021年1月，市已对十五期间备需求张展开期，推了军工气，期受业绩认时的响产链游幅大下其次中企涨最小2020年，“十四五”规划出台，部分军工企业已逐步开始获得“十四五”订单。电子元器件、料上领在年季中绩先放期游业绩长够确。下主厂最早得单企业但绩放晚2021年5月2021年12月，从大主机（中直份、中西飞、航沈飞航发动、航发技、洪航空订变来自2021年Q2起六主厂收及同债总增同比增，验了十四期间军行业景度的高确定性，市对于军板块的风格由“事件驱动”正式转为“业绩驱动”。随着订单预期逐步发酵到落地，军板景持抬。图表27中央公财政支出、算（亿元）增持续攀升

图表2：六大机厂2021年订单续落地资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理盈利增速上，受四五军装备订落地的极影响军工单度归母利增速自2020年Q3起回正，盈利增速高增一直持续到202Q3。盈利能力上，2019年起，军工行业毛利率和净利率水平稳中有升，毛利率由201Q1的14.2%升至202Q4的19.4%。图表292020年Q3开始军业绩爆发 图表3：军工业盈利能力中有升资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理、资金配置：2020年Q1起公募基金大幅增配2020年Q1起，公募基金大幅增配国防军工板块。2082019年，公募持有军工板的位续下最降至201Q4的0.82%在四规及国改等措施推下军国的绩步自200年基对工块仓例大抬，2021年Q4仓例至3.97。图表31：主动股基金国防工行业仓位自2020年开始头向上资料来源：Wind，整理、估值水平：2020年6月开始军工行业估值逐步抬升估值方面军工板块估值自200年6月起抬升受四五备订单量的期催化自2020年6月军估中大抬此在认气散的程经历小震200年至2021年政催估整上扬整估由2006约55升最高75以。图表322020年6月开始工行业估值来大幅抬升资料来源：Wind，整理、行情特征：“十四五”确定性+业绩驱动“十四五”确定性+业绩驱动军工该轮行情1行情启动2020年“十五”规划收官和“十四五”规划前期布局的关键时期，多个阶段性目标的完成情况要在年底考我军采速和量有著加叠十五”景延预，行情正式启动。2）行情演绎：随着军工行业逐步由“事件驱动型”转向“基本面驱动型”，订单、业绩逐步释放成为推动行情持续上行的核心动能。2020年年报及2021年季披后军企的单合在报有体现军板关注度始升2021年分工市司季环数继超预行整前三度计速高行景度到一延直至2021年疫因与外扰动共催化市情绪，工板块度回调同时上原材料大宗商价格上推高了企成本端出，军工业本轮行于2022年12月触高点后迎休。四共哪？、四大共性：政策、景气度、估值、机构持仓综合来看复盘新能源汽车、新能源发、半导体、军工四轮成长行情，每轮行情均具备政策、气度、估值机构持四大方的特征：1政一面相产政往上升国战高度受国顶设支持有详细纲要文出台，相关规在高层重视下步落地另一方，关域往到内政一支持球策振往一催产发展。2景气一面相产投逻往往来大化驱因改带景气放量；一方面全球产趋势演多具有定趋同，海内景气周共加行演。3估行启前往行估水受景阶性承等素落历史低位为情续上弹提较空。4机行启前机对行的仓水处历低位或续于低平行持往伴着构位持提，过往持数季。车 电 车 电 体 工 点策

业带度前“来从”市”升

碳”“双基标“”时迎量

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历情的。220年1募 于体 ，超6度 为的。29224期仓续2度29年4公 20主仓 整 增续8度 超7度资料来源：Wind，整理、三大独特优势：“海纳百川”、“双轮驱动”、“破茧成蝶”除了四大方面的共性之外过去四轮成长行情还分别具有以下重要特征这些重要特征样是支撑成行情行稳致的重要驱动：1、新能汽车、新能发电—海纳百，有容乃大新能源为新半军中容纳分领域和标最多机构资参与度最深大方向，“海纳百川，有容乃大”是其持续强势的重要驱动之一。上中我们新能源成新源汽车新能源电两部，核心因便是能源涵范围广汽车和电是2092021年情绎最要两主而这大线又括伏、风、储能锂电材、整车等方向以及中各自细分方。海纳百川”之下机构参与程度深、各板块交替上涨的优势随之体现一方面，新能各个方向均涌现出一批“大而美”的龙头企业和高成长性的中小企业，可供机构选择的细方向够、供挖的优质的层出穷，在背景下构对于能源领的研不断深、介入度也不提升。另一方面，正涵盖方之广，个阶段新源域总涌出至少12个心向比如201年Q2光率走强Q3开储风方逐接Q4新源营也所在别向段性预博弈较充分后往往会其他具预期差方向接，因此能源内投资会层出穷，同交易拥度过高问题也够通过个方向间轮动替以化。图表34：新能涵盖众多细方向资料来源：Wind，绘制2、半导体—国之重，双轮驱动作为国之重器”半导体板块在该轮行情中兼“国产替代”和“全球周期”双轮驱动，兼具成长空间以及业绩爆发力。从间以及间维度看，该半导体情是过几成行中涨度大持时最的方向究其原“国产替代”带来的性和“全球周共振的确定共振是驱动业持续走强重要支撑。一方面，“国产替代”赋予了行业中长期的高成长性，尤其是对于国产替代的重点领如设备材料等向，行成长空打开下场给予关板块高的估水平，叠加业绩高增长不断兑现，相关持续活跃；另一方面，“全球周期共振”下，全需求、存端为业整体长带来定性，全球周相关性强的设、制、封装环节充享受到业绩确下高增红利。正因为在情的各个阶段都至少有“国产替代”“全球周期”中的一个因素驱动，该轮半导体行情持续达32月久。图表35：该轮导体行情各主要上涨阶核心支撑资料来源：Wind，整理3、军工—循次而，破茧成蝶从“事件驱动”向“业绩驱动”蜕变，军工板块投资逻辑变革循次而进。在过去轮成行中军行在资辑的变最有表在2020年前军工板块的行情大多以“主题性投资”为主，如资产重组、军改预期、国际关系关系事件等往为导工情因而200年后随“十”订预期从发酵到落地，军工行业正式从“主题性投资”向“基本面投资”蜕变。同时结合行来军行整经了“采预发”“订及付预发”“订单步地”三标性上阶行整整“循而总来军工的蜕变最具有标志性，其“循次而进”的过程同样也对应了行情持续演绎的各阶。图表36：该轮工行情各个要上涨阶段心支撑资料来源：Wind，整理图表37：军工业估值波动步趋缓 图表3：盈利于军工行业现的解释力增强资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理综过去四成长行在政策、景气度、估值、机构持仓四方面的性，以及各自备的重特征，我们发现数字经济不但具备这四大共性，同时也具备各轮所备的独特优，主战场形的条件均已成熟。经济—在成2022年10月以来数字经济方向在政策和产业趋势的双重催化下快速回升202年10月随二大调加信安全”“加发数经”数经相关政策持续加码、落地，同以AIGC产业为代表的多个数字经细分方向产业趋势好，成性进一凸显，计算机通信等业为代的数字济大方自低快回成近个最亮的向一2022年10月至2023年3月17算机信业别底回升44.%29.9字济战正形成。图表3：数字经主战场正在成（截至203.317）资料来源：Wind，整理、政策环境：新的宏观经济形势下，数字经济迎政策密集催化外部环境“逆全球化”内部战略“自立自强”，数字经济战略高度持续提升当前全球正处于“百年未有之大变局”，科技产业的竞赛已然成为“一个没有硝烟的战场”，各国纷纷出台产业扶持政策，推动其半导体、AI等科技领域的发展。谁能掌核技能谁能未把更的展机去年10月来在的宏经形下数经产相支政正速台二大告调统筹发和全”增了家全关容强经重基设金网、数据等安全保障体系建设。10月28日，国务院发布《全国一体化政务大数据体系设南要到2023年前全一化务数体初形成到205年于备政数管更高政数资全纳目管12月召开中经会中指产政要展安并要力展字济。今年2月27日，共中央国务院发《数字国建设体布局划，指要加强整体谋划、统筹推进把各项任务落到实处。3月7日，国务院关于提请审议《务机改方的案其提重科技组国数局统筹导数据素加速地。整来看，八大以党中央度重视展以数经代表的算机产，将其升为国战略，国家层部署推数字经发展在当前展与安并重的策基调，计算产业的略高度著提升且策持加焦落建，度进步大。期 源 /期 源 /件 容22年9底 委 委79

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字管。资料来源：Wind，整理、景气与盈利：细分领域多点开花，数字经济景气周期启动在即数字经济涵盖众多细分领域，以泛信创、AIGC、运营商为代表的多个细分领域景气有迎来爆发，字经济景气期启动在即。泛信：泛信创正领航计算产业进入新时代，市场容量有望持续快速扩张。在过狭义的信框下主是国基软硬在政领域应如U操系统、中件数基应软而来泛创使信的涵大展。一面，在力侧，创将由础软硬拓展至络安全域；另方面，应用，信创由政务向企业务及民市场进延展。前，泛创正迎发展极佳机期，狭的信创来新旧能切换新一轮气周期开启，时信的化带更的业会将艾咨数2021年国创业规模达1358.8亿元，2027年有望达到372亿元，中国信创产业释放出前所未的力。AIGCCatGPT横空出世，AI产业正迎来颠覆性变革。202年1月30日，OpenI开放免费注册haGT后，用户数在5天内突破100万，月访问量达210万人次203年1月23微宣布加OpenAI数亿美投并划速haGPT技术在其必应搜索引擎、Ofce套件、云服务等领域的应用。haGT的横空出世使得AIGC在办公、教育、金融、医、工业、影视等领域的应用前景更加清晰，以微软、谷歌、百度英伟达等多家科技巨头纷纷布局AIGC技术和应用。当前来看AIGC反映出AI的角色正在改变即从“效率工具”到“生产工具”的颠覆性变革。AIGC能够以类似人类甚至优于人类的知识水平、制造能力承担信息挖、素材用、复编辑等础性机劳动，技术层实现以边际成、高效率的方式满足海量个性化需求。长期来看，AIGC在提高各行业内容创作效率同更可孕出更的业新式据ancDae估到205人工智能生成数据占比将达到10%。预计在未来23年间，AIGC初创公司和业地案持增，场力大。图表41：中国信创产业规（含预测） 图表4：AIGC的技术用场景丰富资料来源：艾媒咨询，整理 资料来源：中国信通院，京东探索研究院，兴业证券经济与金融研究院整理运营、光模块、片、IDC等算力需求狂飙下运营商光模块芯片IDC等产业链基础设施硬件环节景气长期受益。随着haGPT的持续爆火为AIGC带来全新增量，对AI模型训练所要的算支持提了更高求，后算力需有望呈爆发式长，拉产业中运营光块芯DC环景持续长具体来1云算基础设施作为算力座，其重要性日益凸显。未来AIG产业对算力要求将云计基础设带来较增量。中运营凭借掌大量的据量，数据要市场可与多节且合计业与DC基设下沉竞力强）光块作为计算数中心重零部件是非常型的新品升级期驱动行业，目前正处于200G、400G产品放量中后段与800G新产品爆发初期，后续景气有加速行。3）时益于AI和业字化型等样算力求场景的现预算需求年以20以的度速长，据心为力基设长受。图表43：数据心市场规模 图表4：2024年800G销售额望超400G销售额 c资料来源：Wind，整理 资料来源：Lightcounting，整理注：22-226年数据为预测值从盈利增速看，2023年计算机行业盈利增速有望达到10%。以数经济中具有表性的算机行为例，着国内情高峰经过去计算机业疫后苏的逻辑逐步氢气，同时以泛信创、AGC为代表的多个方向迎来加速增长期，计算行的气度望著善根据nd一预预计2022年算行业盈降收至15.9203年望幅提至101.%横对来看计机为A成行中性高增最的向。图表45：计算行业盈利增（%含d一致预，截至202317）

图表4：计算产业有望成为2023年成长业中弹最高的向（d一致预，，截至203317）资料来源：Wind，整理 资料来源：Wind，整理、资金配置：2022年Q3起公募基金开始增配2022年Q3起公募基金大幅增配计算机板同以计算行业例202H2至202H1，公募持有计算机板块的仓位整体明显回落，最低降至202Q2末的2.69，于近年的低水。随行业策和气预逐修复，202H2公募基金连续两个季度加仓计算机行业。截至202Q4末，公募基金持有计算机板块的仓位提升至4.2%，整体水平仍处于历史较低分位，后续仍有较大的仓位提空。图表47：主动股基金计算行业仓位自2022年Q3开始拐向上资料来源：Wind，整理、估值水平：2022年10月开始计算机行业估值迎来明显修复估值方面，计算机板块估值自202年10月开始迎来明显修复。由于绩不及预期疫压订释等素影