2023年神火股份研究报告 煤电铝一体化经营的国资背景企业

2023年神火股份研究报告煤电铝一体化经营的国资背景企业1、煤铝电一体化的河南地方国企1.1、煤电铝一体化经营的国资背景企业公司主营业务为铝产品、煤炭的生产、加工和销售及发供电。公司成立于1998年，由神火集团、永城市化学工业公司、永城市铝厂等五家股东共同发起设立，于1999年在深交所上市。2006年公司完成股权分臵改革，并通过合并沁阳沁澳铝业进入铝行业。2019年公司设立全资子公司河南神火发电，建设600MW超临界燃煤发电机组项目，进入电力行业。公司为河南商丘地方国有控股企业。截至2022年中报，公司第一大股东河南神火集团有限公司持股21.42%，实际控制人为河南省商丘市人民政府国有资产监督管理委员会，为河南省地方国有控股企业。煤炭业务方面，目前公司拥有无烟煤/贫瘦煤/动力煤产能345/450/60万吨，梁北煤矿产量有望实现进一步释放。公司成立初期主营煤炭的生产销售和发电。2009年设立子公司许昌神火。2012年以6.1亿元收购裕中煤业51%股权，下辖包括超化煤矿和大磨岭煤矿在内的7对矿井。2017、2018年公司依照河南省人民政府公示的化解过剩产能关闭退出名单对部分资源整合煤矿进行关闭退出，2017年关停九华山煤矿（产能15万吨/年）、正德煤矿（产能15万吨/年），2018年关停庇山煤矿（产能30万吨/年）、超化煤矿（产能30万吨/年）、金源矿业（产能30万吨/年）。2018年公司非公开发行股票对梁北煤矿进行改扩建，产能由90万吨/年扩建至240万吨/年，2021年梁北煤矿改扩建完成，产能有望实现进一步释放。电解铝业务方面，公司持续优化产业区域战略性布局。2006年，公司以增资方式取得沁澳铝业70%股权开始涉足电解铝行业。2007年收购河南神火铝业。2010年设立新疆资源及其子公司新疆煤电，初步形成煤电铝产业链。2018年公司将河南永城铝厂52万吨以及沁澳铝业14万吨电解铝产能指标向具备绿色水电和原材料优势的云南地区转让，进一步优化电解铝产业链；同年与控股股东神火集团、文山州城乡开发投资有限公司共同出资设立云南神火铝业有限公司，共同投资建设云南绿色水电铝材一体化项目，其中公司持股比例32.22%，2020年9月公司进一步向云南神火增资7.05亿元，持股比例增至43.40%并取得对其控制权。发电业务方面，目前公司在新疆/河南永城地区拥有装机容量1400/600MW。公司于2009年设立河南神火发电，在河南永城开始建设600MW超临界燃煤机组，2012年该项目顺利通过试运行。2014年于新疆建成4350MW发电机组，截至2015年公司拥有装机容量2270MW（河南本部1600MW、2135MW及新疆4350MW）。2019年公司采取公开招标方式对神火铝业2×135MW关停机组进行处臵变现，目前拥有装机容量2000MW，在新疆/永城地区分别为1400/600MW。1.2、21年煤炭和铝业务量价齐升，归母净利同比大增八倍形成完整的煤电铝一体化产业链，在河南、新疆、云南三地优势布局。公司主要从事铝产品、煤炭的生产、加工和销售及发供电，形成煤电铝一体化产业链。煤炭业务方面，公司是我国无烟煤主要生产企业之一，拥有煤炭采掘相关的完整生产及配套体系，2022年上半年煤炭产量位列河南省第四位，目前拥有煤炭产能855万吨/年。铝业务方面，全资子公司新疆煤电和控股子公司云南神火（直接持股43.4%）主要生产电解铝，分别位于具有发电成本优势的新疆和绿色水电优势的云南地区，产能分别为80万吨/年和90万吨/年；全资子公司上海铝箔主要生产食品和医药铝箔，产能2.5万吨/年；控股子公司神隆宝鼎（间接持股60.92%）主要生产高精度电子电极铝箔，一期5.5万吨高端双零铝箔项目于2021年中期投产，二期在建6万吨；参股公司商丘阳光铝材（间接持股49%）生产铝箔坯料，在产产能11万吨，计划再建5万吨。此外公司在新疆地区还具备1400MW的自备电厂和40万吨/年的阳极炭块产能，同时建设有连接煤炭原料产地和电厂的输煤皮带走廊，形成较为完整的电解铝产业链条，另外在河南永城地区有600MW的自备电厂。近两年受益于电解铝、煤炭业务实现量价齐升，公司业绩大幅提升。受益于电解铝、煤炭销量和售价同比大幅上涨，公司电解铝及煤炭业务盈利能力大幅增强。2021年实现营业收入344.52亿元，同比增长83.2%；实现归母净利32.34亿元，同比大增802.6%。2022年前三季度公司实现营业收入104.88亿元，同比增长12.5%；实现归母净利13.19亿元，同比增长57.6%。分产品营收来看，2016~2021年公司电解铝和煤炭业务贡献营收在80%以上。2021年公司铝锭/煤炭/铝箔产品营收分别为235.72/77.05/15.33亿元，同比大增95%/97%/108%，占总营收比重分别为68%/22%/4%。2022年上半年公司铝锭/煤炭/铝箔产品营收分别为144.85/49.76/12.65亿元，同比增长30%/86%/132%，占总营收比重分别为67%/23%/6%。分产品毛利来看，2016~2021年公司电解铝和煤炭业务贡献毛利在90%左右。2021年公司铝锭/煤炭产品毛利分别为82.66/37.81亿元，同比增长189%/429%，占总毛利比重分别为67%/31%。2022年上半年公司铝锭/煤炭产品毛利分别为45.65/28.55亿元，同比增长24%/245%，占总毛利比重分别为59%/37%。1.3、优化资产结构轻装上阵，实施股权激励砥砺信心各板块推动落后产能退出，优化资产结构。煤炭板块，公司分别于2016年、2018年对被列入煤炭行业化解过剩产能关闭退出名单的煤矿进行两次大额减值计提，清除落后产能，调整、优化资产结构。2019年，公司持股51%的裕中煤业对所属整合煤矿计提了固定资产、在建工程等减值准备，并且就与潞安集团长达5年的高家庄煤矿诉讼案达成和解，确认探矿权转让收益32.55亿元；2021年，公司对大磨岭煤矿采矿权计提资产减值准备。发电板块，2019年关停永城2135MW机组，对神火发电确认非流动资产处臵损失和计提固定资产减值准备，并于2021年对神火发电重整债权计提资产减值。铝板块，2018年公司将河南永城铝厂52万吨以及沁澳铝业14万吨电解铝产能指标向云南地区转让；2021年对生产氧化铝的控股子公司汇源铝业以及生产氢氧化铝的子公司神火新材料实施破产重整计划。其他业务方面，公司于2019年剥离房地产业务，将光明房产划为终止经营；2021年对神火铁运重整债权计提资产减值。2021年实施限制性股票股权激励，有助于公司核心人员的稳定和长期价值的提升。2021年6月23日，公司以4.88元/股的价格授予包括公司高管、核心管理人员和核心技术人员在内的136人1952.48万股限制性股票，激励对象在22-24年相应考核年度绩效考核满足条件的前提下，可以按照计划解除限售额度和考核系数分三期解除限售。我们认为股权激励的实施有利于公司核心人员的稳定，有助于绑定核心高管和公司利益，从而提升公司的长期价值。2、煤炭：产品资源稀缺优质，价升利增弹性突出2.1、量：目前产能855万吨/年，梁北煤矿产量有望进一步释放公司生产煤炭质量优良，为国内冶金企业高炉喷吹用精煤主要供应商之一。永城矿区生产的无烟煤具有低硫、低磷、中低灰分、高发热量的特点，是冶金、电力、化工的首选洁净燃料，形成“永成”牌无烟煤品牌。许昌矿区生产的贫瘦煤粘结指数比较高，可以作为主焦煤的配煤使用，具有良好的市场需求。煤炭产能855万吨/年，其中贫瘦煤/无烟煤/动力煤产能450/345/60万吨/年。公司煤炭生产业务位于河南省永城市、许昌市和郑州市，主要产品为贫煤、瘦煤和无烟煤。永城矿区主要生产无烟煤，主要产品为高炉喷吹煤，用于冶金，产能345万吨/年，目前全年产量约300-310万吨；许昌矿区主要生产贫瘦煤，主要产品为炼焦配煤，用于冶金，产能345万吨/年，目前全年产量约300万吨；郑州矿区大磨岭煤矿主要生产贫煤，属于电煤保供矿井，主要产品为动力煤，用于发电，产能60万吨/年，目前产量约60万吨。在建产能方面，2021年梁北煤矿改扩建完成，未来产能有望进一步释放。公司全资子公司新龙公司下属梁北煤矿产能由90万吨/年增至240万吨/年的改扩建项目于2018年5月国家能源局核准批复，2021年7月改扩建完成，并配套有新的供电系统、运输系统和作业场所。梁北煤矿生产的煤炭属于优质配焦用煤，品种稀缺，近年来产品供不应求，已积累优质客户资源，当年生产、洗选出来的精煤基本全部对外销售。我们认为梁北煤矿扩建完成后，整体生产工艺和生产效率实现进一步提升，产量有望进一步释放。落后产能退出基本结束，减值计提基本提足。2016年《河南省化解过剩产能煤矿关闭退出实施方案的通知》中，公司有27对矿井被列入关闭退出名单，并于2016-2018年逐渐完成该部分落后产能出清。2021年基于外部评估专家的减值测试结果，对大磨岭煤矿计提减值9.44亿元、和成煤矿计提减值5.29亿元。目前公司对小煤矿关闭计提的减值基本已经提足，预计未来大额减值较为有限。产销量方面，19年以来产销量基本稳定，21年产销量达约650万吨。2015年主因煤炭产品价格下降影响产销量，以及兴隆公司泉店煤矿受生产面过断层影响产量下降；2017年受薛湖煤矿事故停产、新庄煤矿升级为煤与瓦斯突出矿井影响，产量同比大幅下降。2016-2018年公司关闭退出部分资源整合矿后，2019年以来煤炭产销量平稳上升，2019/2020/2021年煤炭产量551/559/655万吨，2019/2020/2021年煤炭销量570/575/654万吨。2021年煤炭产销量同比+17.1%/13.9%。2.2、价：22年综合售价维持高位，23年有望稳中向好售价方面，22H1/Q3煤炭业务不含税综合售价约1528/1228元/吨，23年有望稳中向好。据公司2022年10月19日投资者关系公告，22H1/Q3煤炭不含税综合售价约1528/1228元/吨。产品结构上，公司无烟煤和贫瘦煤的精煤率基本在70%-80%，22Q3无烟精煤吨煤售价达2200-2300元/吨，剩下约25%的次煤、煤泥等副产品基本供给内部电厂使用；新密60万吨动力煤基本按照700多元/吨的市场价销售。我们认为，23年随着防疫政策进一步优化，叠加中央经济工作会议对扩大内需、房地产政策的部署，无烟煤和瘦精煤价格有望维持稳中向好。2.3、利：无烟煤和贫瘦煤贡献主要盈利，22H1毛利率高达57%21年以来煤炭板块盈利能力大幅增强，22H1毛利率高达57.4%。2021年煤炭板块盈利能力大幅增强，发展势头延续至2022年，主因煤炭销量和售价同比大幅增长，2019/2020/2021年煤炭板块营业收入为42.76/39.20/77.05亿元，毛利率水平分别为20.5%/18.2%/49.1%。2022H1煤炭业务实现营收49.76亿元，同比+86.5%；实现毛利28.55亿元，同比244.8%；毛利率水平达57.4%，同比+26.3pct。目前约600万吨无烟煤和贫瘦煤贡献煤炭主要盈利。据公司2022年10月19日投资者关系公告，22H1/Q3公司煤炭单吨利润约760/500元/吨，22Q1/Q2/Q3煤炭业务利润约10/14/8亿元，主要由约600万吨无烟煤和瘦精煤贡献主要利润。交通运输条件便利，自备铁路专用线，有利于降本增益。公司在产煤矿地处铁路、公路线四通八达的河南中原，其中本部矿区位于永城市，毗邻便利京九铁路和陇海铁路的交汇处商丘市；许昌市紧邻京广铁路和陇海铁路的交汇处郑州市。此外，公司有自备的铁路专用线。交通运输条件便利，有利于煤炭产品的降本增益。3、电解铝：新疆、云南全产业链布局，低成本优势明显3.1、行业：供给弹性下降，公司显著受益于区域成本优势3.1.1、行业供给：国内产量占全球近60%，受碳达峰影响供给弹性下降国内电解铝产量占全球近60%，2022年全球/中国电解铝产量6842/4039万吨，同比+2.0%/4.0%。根据国际铝业协会的数据，2013年之后中国电解铝产量占全球比重都在50%以上。2022年全球电解铝产量6842万吨，同比+2.0%，其中中国产量4039万吨，占全球产量的59%，同比+1.1pct。国际方面，能源价格高企叠加地缘政治致海外电解铝产能缩减逾100万吨，全球供应端相对偏紧。受地缘政治影响，22年以来欧洲天然气和电力价格高企，致法国、荷兰等国部分电解铝产能关停。据国际铝业协会的数据，2022年中西欧/俄罗斯及东欧电解铝产量291/408万吨，同比-41.6/-5.8万吨（-12.5%/-1.4%），全球产量占比也从2021年的5.0%/6.2%下滑至4.3%/6.0%，中西欧地区产量缩减明显。据俄铝2022年中报，自21Q4欧洲九家年产能163万吨的电解铝冶炼厂正准备或已宣布削减约100万吨铝运行产能。据SMM统计，2021-2022年，欧洲和北美地区缩减的电解铝产能达146.5万吨，占21年全球产量比例约2%。俄铝电解铝生产基本在境内，预计供应端受欧美制裁影响有限，或将在全球铝贸易格局再平衡中影响国内铝价。俄罗斯原铝主要由俄罗斯联合铝业（下简称俄铝）生产。俄铝于2010年在香港联交所上市（股票代码0486.HK），2021年拥有电解铝产能420.5万吨，共有11个原铝冶炼厂，其中9个位于俄罗斯境内，合计产能407.7万吨，核心冶炼厂Bratsk和Krasnoyarsk合计产能202.8万吨，约占总产能的48%，其临近的西伯利亚水力发电厂能够满足自身电力需求的约93%。根据俄铝2022年中报数据，22H1原铝产量189.1万吨，同比+1.2%，受俄乌冲突影响较为有限。我们认为，若欧美限制进口俄铝，对俄铝供应影响或有限，可能通过转而向我国出口原铝、而国内通过重熔和加工重新出口形成新的全球贸易格局，在此过程中或对国内铝价产生影响。国内方面，2022年国内电解铝开工产能4032万吨，其中山东/内蒙/新疆/云南地区开工产能768/627/615/404万吨，合计在全国开工产能占比60%。根据百川盈孚数据，截至2023年2月2日，中国电解铝建成产能（以有生产能力的装臵计算）4776.9万吨，开工4015.5万吨，开工率为84.1%，已建成且待投产的新产能177.7万吨（已投产20.2万吨+年内待投产157.5万吨）。从产能分布区域来看，目前我国电解铝产能主要集中在山东/内蒙/新疆/云南地区，2022年产能分别为842/677/743/638万吨，全国产能占比分别为18%/14%/16%/13%，开工产能分别为768/627/615/404万吨，全国产能占比分别为19%/16%/15%/10%。3.1.2、国内政策：4500万吨天花板固定，环保降碳驱动产业布局迁移供给侧改革确定4500万吨产能天花板，严管严控电解铝新增产能。2017年4月，国家发展改革委、工业和信息化部、国土资源部、环境保护部四部门办公厅联合印发了《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案》，明确用6个月时间开展电解铝违法违规项目清理整顿专项行动，开启电解铝行业的供给侧结构性改革。2018年继续保持严管严控电解铝新增产能的高压态势，发改委、工信部等部门进一步出台《关于进一步做好严管严控电解铝新增产能有关工作的函》、《关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能臵换有关事项的通知》，严管严控电解铝新增产能。我国电解铝4500万吨产能“天花板”形成，产业结构和经济效益有所优化。完善电解铝行业阶梯电价政策，采用累进加价方式确定加价标准，引导企业持续节能减碳。2021年，国家发展改革委印发《关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知》，完善电解铝行业的阶梯电价分档和加价标准，对2022/2023/2025年的电解铝阶梯电价设臵分档标准分别为13650/13450/13300千瓦时/吨，高于分档标准的，每超过20千瓦时，铝液生产用电量加价0.01元/千瓦时（不足的按20千瓦时计算）。对于高于分档标准的企业采用累进加价方式，发挥了电价杠杆在提升行业发展质量中的作用，进一步促进企业实施节能改造和升级。增加非水可再生能源利用的优惠政策，有望引导行业产能向具备清洁能源和资源优势的西部地区转移。《关于完善电解铝行业阶梯电价政策的通知》中进一步鼓励电解铝企业使用风电、光伏等非水可再生能源，可适当降低阶梯电价加价标准，在符合相关条件的情况下，非水可再生能源电量在全部用电量中的占比每增加1pct，阶梯电价加价标准相应降低1%。我们认为，鼓励提高清洁能源利用水平的行业政策有望进一步引导行业产能向新疆、内蒙等具有可再生能源优势的西部地区转移。电解铝行业为有色金属工业实现“碳达峰”的重要领域，新能源生产原铝的碳排放量远低于燃煤发电。根据全国标准信息服务平台报道，2020年我国有色金属工业二氧化碳总排放量约6.5亿吨，占全国总排放量的6.5%；其中电解铝二氧化碳排放量约4.2亿吨，是有色金属工业实现“碳达峰”的重要领域。根据国际铝业协会（IAI）的行业排放数据库，2018年铝行业年温室气体排放量约占全球人为排放量的2%，高达11.3亿吨；其中生产原铝的电解铝环节碳排放量最多，高达8.2亿吨。分发电能源种类来看，混合电力和新能源等低碳电力生产每吨原铝约产生5吨二氧化碳当量，远低于燃煤发电的约20吨二氧化碳当量。因此在全球脱碳的大背景下，低碳铝生产符合大势所趋。“十四五”规划进一步明确行业环保降碳目标，未来行业有望发展成为“水电、风电等清洁能源—铝”模式。2021年12月，工信部等联合印发的《“十四五”原材料工业发展规划》进一步明确铝行业的环保降碳目标：碳排放量方面，“十四五”期间电解铝碳排放量下降5%；产业布局方面，促进电解铝行业布局由“煤—电—铝”向“水电、风电等清洁能源—铝”转移；电价政策方面，严格落实电解铝行业阶梯电价政策，完善有利于绿色低碳发展的差别化电价政策。国内电解铝产业布局有望进一步向可再生电力富集地区转移。2022年11月出台的《有色金属行业碳达峰实施方案》提出要提高铝行业的绿色低碳发展水平，2025年再生金属供应占比达到24%以上，2030年电解铝使用可再生能源比例要达到30%以上，因此我们认为从绿色环保趋势上看，电解铝产业布局有望进一步向可再生电力富集地区转移，比如清洁能源使用比率较高的西部地区以及水电资源丰富的云南等地区。3.1.3、供需格局展望：预计“十四五”期间供需仍偏紧综合供需情况来看，预计2023年电解铝供给端增量有限，需求端有望修复改善。供给方面，截至2023年3月9日国内开工产能不到4000万吨，接近4500万吨的天花板水平，且由于西南地区受电力限制导致供应端减产，未来国内供给增量相对有限，叠加海外电解铝减产在不断扩大，全球电解铝供给弹性显著下降。需求方面，2022年房地产板块表现疲软，预计2023年随着地产政策带动发力，叠加新能源汽车渗透率的提升以及新能源装机容量的提升，有望带动铝的终端需求稳步上行。综合供需来看，我们预计2023年中国电解铝现货均价有望达20000元/吨左右，“十四五”期间电解铝行业供需仍然偏紧。公司围绕新疆、云南集中优势布局，产能合计170万吨/年。公司于2006年以增资方式取得沁澳铝业70%股权，开始涉足电解铝行业；2007年收购河南神火铝业；2010年设立新疆资源及其子公司新疆煤电。2018年与控股股东神火集团、文山州城乡开发投资有限公司共同出资设立云南神火铝业有限公司，并将河南永城本部和沁澳铝业的产能转移至云南，完成电解铝在新疆、云南的集中布局。目前公司新疆煤电具备电解铝产能80万吨/年（持股比例100%）；云南神火具备电解铝产能90万吨/年（持股比例43.40%），于2022年4月底全部投产。实现上游原材料、电解铝、下游铝加工全产业链布局。截至2021年底，上游原材料方面，公司具备阳极炭块产能56万吨/年，由100%控股的公司下属炭素厂和2011年设立的新疆炭素生产；具备氧化铝产能100万吨/年，由2020年公司受让36%股权的龙州铝业生产。下游铝加工方面，2007、2008年公司先后设立阳光铝材、河南神火铝材；铝箔业务中，上海铝箔主要生产食品铝箔和医药铝箔，具备产能2.5万吨，神隆宝鼎主要生产高精度电子电极铝箔，一期产能5.5万吨，在建的二期产能6万吨。对比产能分布情况来看，公司布局所在地区电价成本优势显著。对比电解铝行业主要上市公司来看，我国电解铝企业的电解铝业务布局基本在山东、云南、新疆、内蒙古地区，其中公司所在的云南、新疆地区电价优势显著。根据公司2022年10月19日投资者关系公告，新疆电解铝业务煤电用电价格仅0.23-0.24元/千瓦时，云南地区22Q3丰水期的用电价格仅0.33-0.34元/千瓦时，显著低于2022年电解铝行业综合使用电价平均值0.4478元/千瓦时。对比盈利情况来看，公司由于产能优势布局以及一体化产业链盈利能力领先。从2021年电解铝业务毛利率水平来看，公司2021年毛利率水平达35%，在可比上市公司中较为领先。我们认为，电力、阳极和氧化铝成本为影响电解铝企业利润水平的重要因素，公司电解铝业务布局所在的云南地区具备低成本水电能源优势，且战略合作氧化铝生产厂商；新疆地区具备低成本煤电优势，并且发展形成煤电铝一体化产业链，公司自备电厂和阳极产能，产业链向上游延申构筑竞争优势。3.2、新疆：产业链协同优势+电力成本优势新疆电解铝业务具备产业链协同优势和电力成本优势，产量稳定在约80万吨。公司在新疆地区具备较为完整的电解铝产业链条，电解铝生产线（产能80万吨/年）配套建设有阳极炭块（产能40万吨/年）和4台350万千瓦燃煤发电机组，同时建设有连接煤炭原料产地和电厂的输煤皮带走廊。产销量方面，2017-2021年公司新疆电解铝产销量均为约80万吨，经营情况稳定。新疆电价优势显著，公司坑口电厂进一步降低用煤成本，此外廊道运输保证原料煤持续稳定供应。按照吨电解铝消耗13500度电测算，公司在新疆的电解铝业务2019/2020/2021年电力自给率高达92.4%/97.6%/97.3%，基本实现电力自给自用。新疆用电成本极低，根据公司2022年10月19日投资者关系公告，新疆电解铝业务煤电用电价格仅0.23-0.24元/千瓦时，加上铝锭外运的运输物流成本折合用电价格也仅0.33-0.34元/千瓦时，显著低于全国电解铝行业综合电价平均值。此外，公司在新疆的自备电厂距离湖北宜化和中国神华两个电厂仅距12km和26km，并且运用廊道运输，不仅能够保证原料煤的持续稳定供应，而且物流成本较低。新疆阳极产能基本满足电解铝需求，22Q3贡献吨铝盈利1000元/吨。公司在新疆地区有阳极产能40万吨，按照吨铝消耗0.45吨阳极测算，能够完全满足新疆地区电解铝产能需求。22Q3阳极碳块盈利能力大幅提升，单吨利润达2000元/吨，贡献吨铝盈利约1000元/吨。3.3、云南：清洁能源趋势+上游原料优势云南地区清洁能源占比高达80%，符合行业绿色低碳发展大趋势。长期来看，在“双碳”的大战略下，电解铝行业产能向清洁能源丰富地区转移符合绿色低碳发展的大趋势。根据中国有色金属工业协会铝业分会，截至2022年10月，我国采用清洁能源生产的电解铝能力近1000万吨，占比已达到23%。此外我国有色金属工业协会也在推动绿色铝评价、包括相关标准的研究制定等工作。而云南地区清洁能源占比较高，2022年水电发电量占比高达81%。云南电力成本较低，丰水期22Q3用电价格仅约0.33元/千瓦时。根据昆明电力交易中心，2022年云南电力市场平均服务基准价仅0.2261元/千瓦时，其中6-10月丰水期平均服务基准价仅0.1691元/千瓦时。公司实际用电价格为服务基准价加上电度输配电价、政府性基金及附加以及基本电价三项，22Q3用电价格仅0.33-0.34元/千瓦时。公司在云南地区具备电解铝产能90万吨，22年4月开始全部投产，22Q4受云南限电影响产量缩减3-4万吨。公司在云南电解铝项目产能90万吨/年，于2022年4月底全部投产。22Q2、Q3整体产量基本满产，销量约23万吨，9月由于云南限电开始限产，预计22Q4产量约18-19万吨。近邻氧化铝主产地广西百色，战略合作采购氧化铝和阳极炭块，具备上游原料优势。公司在云南的电解铝项目位于文山州富宁县，距离我国氧化铝的主产地广西百色距离仅120公里。公司与信发铝电、田东锦鑫化工达成氧化铝采购战略合作意向，通过公路运输至氧化铝仓库储存；与皓海碳素达成阳极炭块采购战略合作意向，确保项目对氧化铝和阳极炭块的需求，上游原料一体化优势显著。3.4、盈利：战略布局优势区域，盈利能力强势恢复18年以来电解铝业务盈利能力提升，21/22H1电解铝业务毛利率35.1%/31.5%。2018年以来，随着公司本部及沁澳铝业落后亏损产能的关停和转移，公司电解铝业务的盈利能力逐渐提升，2019/2020/2021年电解铝业务分别实现营收103.55/120.63/235.72亿元，毛利率分别为12.9%/23.7%/35.1%。2022年受益于云南电解铝项目投产，营收和盈利实现进一步增长，22H1电解铝营收/毛利144.85/45.65亿元，同比+29.6%/24.0%，毛利率水平为31.5%，同比-1.4pct。公司战略布局优势区域，电解铝业务吨毛利丰厚。据公司2022年10月19日投资者关系公告，22H1公司新疆/云南地区电解铝吨利润约5900/3600元/吨，22Q3由于铝价下滑，新疆/云南吨铝利润约3500/2600元/吨，但仍高于行业平均利润水平。我们认为，公司电解铝业务布局的新疆和云南区域均具备电力能源成本优势和上下游产业链一体化优势，符合“双碳”背景下高耗能电解铝产业