基金百宝箱系列：南方基金金岚枫一位周期基金经理的恪守与思变

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年03月26日基基金百宝箱系列南方基金金岚枫：一位周期基金经理的恪守与思变南方基金金岚枫：专注周期，具有逆向思维月加入南方基金，自2021年5月21日起担任南方金融主题的基金经理。该基金2022年四个季度的平均规模为24.41亿元。金岚枫先生专注周期，具有逆向思维。在板块配置方面，金岚枫先生坚守经济周期规律，会依据周期做一定的板块配置调整。在个股选择方面，金岚枫先生坚持独立思考，恪守估值中枢，敢于在股价低谷时加仓、在股价顶峰时减仓，具有一定的逆向思维。相对同类超额显著，深受机构投资者认可。2021年5月21日至2023年2月28日，该基金年化收益为0.97%，相对同类金融主题基金的年化超额收益8.36%。该基金持续受到机构投资者认可，机构投资者占比不断提升，截至2022年二季度，机构投资者占比已达87.41%。金融工程专题报告金融工程·数量化投资证券分析师：杨丽华02证券分析师：杨丽华021-60933116021-60933159zhangxinwei1@yanglihua@S0980520060001S0980521030002相关研究报告《基金投资价值分析-领跑全球的科技巨头——汇添富纳斯达克100ETF投资价值分析》——2023-03-21《学术文献研究系列第54期-上市公司信息披露文本语气与股票预期收益》——2023-03-20《学术文献研究系列第53期-基金申赎资金流与投资业绩》——2023-03-16《基金投资价值分析-软件+芯片+信息技术+信息安全，打造信创产业全布局——嘉实基金信创相关ETF产品投资价值分析》——2023-03-13《学术文献研究第52期-股息政策是否传达了未来盈利的信息》——2023-03-08差异化持仓，对小盘股的配置提升。2021Q2至2022Q4该基金的重仓股1000的配置权重逐渐提升，从2021H1的8.65%增长至2022H1的21.37%。以大金融为主，近期加仓金融科技。该基金在板块配置上以大金融板块为主，2021Q2至2022Q4的平均配置比例为79.30%。近期该基金对金融科技行业的配置比例提升，从2022Q3的17.12%增长至2022Q4偏好左侧布局，历史偏向价值风格。与同类金融主题基金相比，该基金在动量上的风格暴露较低，说明该基金偏好左侧布局；在BP上的风格暴露偏高，说明该基金持仓股票估值偏低。2021Q2至2022Q4，该基金在价值风格上的平均配置比例为69.02%。交易能力优异，行业配置能力强。从Brinson归因模型来看，该基金经理的季度平均交易收益较高，为0.64%，交易能力优异。该基金平均配置收益为1.82%，说明相比同类金融主题基金，其行业配置能力强。建议。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告容目录南方金岚枫：专注周期，具有逆向思维 4 主题 5业绩优异，相对同类超额显著 7高仓位运作，对小盘股的配置提升 8以大金融为主，近期加仓金融科技 9集中度低于同类，持股热门度低 11超额收益拆解：交易能力优异，行业配置能力强 14 估值偏低，偏好左侧布局 16 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图表目录 图2：南方金融主题净值(20210521-20230228) 7图3：南方金融主题季度超额收益(2021Q3-2023M2) 7 图6：南方金融主题持股分布(按股票权重占比统计) 9 大重仓股权重和 11图10：前十大重仓股权重分布(按股票数量占比统计) 11 图14：南方金融主题的模拟净值和实际净值(20230103-20230228) 14 图16：南方金融主题基金在晨星风格箱下的平均风格配置(2021Q2-2022Q4) 16图17：南方金融主题与同类金融主题基金的历史风格暴露(2021H1-2022H1) 17表1：金岚枫先生在管基金(仅展示初始份额) 4 表4：南方金融主题的业绩表现(20210521-20230228) 7表5：不同市场状态下的基金表现(20210521-20230228) 9仓股票列表 12 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告南方金岚枫：专注周期，具有逆向思维基金经理从业经历金岚枫先生毕业于南京大学，会计学本硕博。2015年6月至2018年1月在汇添富基金担任研究员；2018年2月加入南方基金。自2021年5月21日起担任南方金融主题的基金经理，该基金2022年四个季度的平均规模为24.41亿元。基金代码基金简称现任基金经理任职起始日期基金成立日投资类型股票投资比例限制合并规模(2022Q4，亿元)004702.OF南方金融主题A黄春逢,金岚枫黄春逢2017-08-18金岚枫2021-05-212017-08-03灵活配置型基金0-95%17.77基金经理投资理念1结合南方金融主题的投资特征解析金岚枫先生的投资理念。在板块配置方面，金岚枫先生坚守经济周期规律，会依据周期做一定的板块配置调整。在金岚枫先生看来，在底部的时候经济复苏周期有三个阶段：第一阶段是强制信用扩张。该阶段的典型特征是流动性充足、资金充裕，利好中小市值风格；第二个阶段是经济见底。在该阶段中，投资者情绪悲观，需求不再继续变差。在政策的助力下，部分行业开始复苏，但政策不能改变周期的方向，只是调整了周期的节奏；第三个阶段是主动信用扩张。此时经济开始触底反弹，新一轮周期重启，进入经济增长的周期，企业融资需求提升，利率开始边际上行。令偏好左侧交易在个股选择方面，金岚枫先生坚持独立思考，恪守估值中枢，敢于在股价低谷时加仓、在股价顶峰时减仓，具有一定的逆向思维。从基金经理的季报观点中，我们可以发现金岚枫左侧布局的思路。例如2022年三季度，季报中提到在宏观经济的基本面难以快速明显改善、政策持续发力、且全社会的资金较为充沛的背景下，对流动性和政策敏感的品种预计将有更好的表现，因此该基金持仓更多以此类品种为主，也更多为中小市值公司。2022年12月初该基金对前期埋伏的中小地产企业的收益做了兑现，并将其变为对非银和金融IT相关的持仓，对房地产行业(证监会行业)的配置从2022年三季度的20.74%降低至2022四季度的1.32%。令差异化持仓，关注金融科技南方金融主题主要投资于传统金融行业和与金融改革相关的其他行业，包括银行及非银行金融机构所处的行业、提供金融服务和金融产品的相关行业，以及房地产行业等。参考2022年2月28日养基情报局对金岚枫先生的公开访谈《周期的力量无比强大，坚信规律，拥抱周期》请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告该基金的股票持仓具备差异化特征。为了与同类基金进行比较，我们将过去四期仓位大于等于70%的普通股票型基金、偏股混合型基金以及灵活配置型基金，并且基金简称中含有“金融”关键词的基金定义为同类金融主题基金。表2展示了南方金融主题的重仓股被其他同类基金重仓的情况，例如4/10指的是其他10只金融主题基金中有4只基金重仓该股票。可以看到该基金的大部分重仓股较少被其他同类金融主题基金重仓，例如2022年四季度有7只重仓股均未被其他同类基金重仓。同时该基金不局限于投资传统金融企业，也会关注金融科技企业，例如2022年四季度的重仓股包含了互联网金融龙头同花顺、金融信息服务商指南针等。股票代码000001.SZ股票简称平安银行报告期20220331持股比例(%)7.88其他同类基金重仓情况重仓情况股票代码股票简称报告期持股比例(%)其他同类基金重仓情况000001.SZ平安银行202206307.963/10300033.SZ同花顺202203317.640/10 601155.SH新城控股202203315.841/10000656.SZ金科股份202203315.321/10 000002.SZ万科A202203315.071/10601628.SH中国人寿202203314.891/10 601456.SH国联证券202203314.880/10002948.SZ青岛银行202203314.460/10 601336.SH新华保险202203314.40/10000935.SZ四川双马202203314.061/10300033.SZ同花顺202206306.091/10 000002.SZ万科A202206305.631/10600383.SH金地集团202206305.311/10 601456.SH国联证券202206304.810/10601155.SH新城控股202206304.791/10 603323.SH苏农银行202206304.720/10600395.SH盘江股份202206304.550/10 600048.SH保利发展202206304.417/10002142.SZ宁波银行202206304.49/10其他同类基金其他同类基金重仓情况持股比例(%)股票代码300033.SZ报告期20220930股票简称同花顺601456.SH国联证券202209307.680/11 600395.SH盘江股份202209307.360/11002142.SZ宁波银行202209306.0310/11 000776.SZ广发证券202209305.312/11600048.SH保利发展202209304.77/11 603171.SH税友股份202209303.440/11603323.SH苏农银行202209303.420/11 002839.SZ张家港行202209303.160/11601878.SH浙商证券202209303.130/11股票代码股票代码股票简称报告期持股比例(%)其他同类基金300033.SZ同花顺202212319.670/12重仓情况601456.SH国联证券202212319.661/12 000776.SZ广发证券202212315.932/12603171.SH税友股份202212315.10/12 601878.SH浙商证券202212314.950/12300803.SZ指南针202212314.890/12 002939.SZ长城证券202212314.190/12601788.SH光大证券202212313.740/12 601881.SH中国银河202212313.570/12600958.SH东方证券202212313.291/12从上述内容中，可以把握到围绕金岚枫先生的几个关键词：“偏好左侧交易”、“差异化持仓”、“关注金融科技”。为了能够全方位解析该基金经理的核心特征，下面对南方金融主题基金进行了更为全面的分析。南方金融主题南方金融主题是一只灵活配置型基金，成立于2017年8月3日。该基金的股票投资比例限制为0%-95%，业绩比较基准为沪深300指数收益率*60%+上证国债指数收益率*40%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告基金简称南方金融主题A基金全称南方金融主题灵活配置混合A基金前端代码004702.OF成立日期2017-08-03发行总份额投资类型灵活配置型基金现任基金经理黄春逢,金岚枫基金经理任职起始日黄春逢2017-08-18、金岚枫2021-05-21股票投资比例限制0-95%其他份额013500.OF(C份额)业绩比较基准沪深300指数收益率*60%+上证国债指数收益率*40%投资目标在有效控制组合风险并保持良好流动性的前提下，通过专业化研究分析，力争实现基金资产的长期稳定增值。风险收益特征本基金为混合型基金，其长期平均风险和预期收益水平低于股票型基金，高于债券型基金、货币市场基金。申购费率A类，以普通投资者为例：1)金额<100万，1.50%；2)100万<=金额<500万，0.90%；3)500万<=金额<1000万，0.30%；4)1000万<=金额，1000元/笔。C类：无赎回费率A类：1)期限<7日，1.50%；2)7日<=期限<30日，0.75%；3)30日<=期限<180日，0.50%；4)6月<=期限，0.00%。C类：1)期限<7日，1.50%；2)7日<=期限<30日，0.50%；3)30日<=期限，0.00%。管理费率A类：1%/年C类：1%/年托管费率A类：0.10%/年C类：0.10%/年销售服务费A类：无C类：0.60%/年自金岚枫先生管理以来，南方金融主题的规模持续增长，2022年一季度规模为30.93亿元，相比2021年二季度增长了25.33亿元。2022年四个季度的平均规模为24.41亿元。)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告业绩优异，相对同类超额显著2021年5月21日至2023年2月28日，该基金年化收益为0.97%，相对业绩基准的年化超额收益7.08%。从表4可以看到全样本期内该基金相对同类金融主题基金的年化超额收益为8.36%，且分年度超额收益均为正值。)年度收益率年化波动率年化夏普比分年度最大回撤基准收益超额基准信息比同类中位数收益超额同类分位数同类排名20210521起2.25%19.22%0.283.88%0.52-5.57%7.82%20.00%202224.31%-0.390.37%0.43%45.45%2023M212.50%18.67%4.36-4.62%3.23%9.27%4.801.90%10.60%8.33%全样本期0.97%22.20%7.08%0.58-7.39%8.36%22.22%2/9在过去7个季度中，南方金融主题有5个季度相对业绩基准取得了正的超额，平均超额2.42%，其中4个季度的超额收益在5%以上。该基金持续受到机构投资者认可，机构投资者占比不断提升，截至2022年二季度，该基金的机构投资者占比已达87.41%，相比2021年二季度增长了38.19%，远超同类金融主题基金的50.23%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告高仓位运作，对小盘股的配置提升2021年二季度以来，该基金几乎始终保持90%以上的高仓位运作，与市场行情相关性不高，可以推测基金经理更加注重板块配置和个股选择，淡化择时。表5根据中证800金融地产指数划分了不同市场区间，并分析基金的区间业绩表现。可以看到该基金在不同样本期的排名基本均排在前50%，并且能够及时调整策略，把握市场上涨收益，使得业绩快速领先。例如在经历了2022年2月至10请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告月的下跌行情后，伴随美联储加息减弱、国内疫情政策转变，股市开始反弹，在南方金融主题的区间收益为30.94%，处于同类金融主题基金的8.33%分位数。28)开始时间结束时间市场状态基金区间收益中证800金融地产指数收益同类基金排名分位数区间最大回撤2021052120210731下跌-7.53%20.00%2021080120220213震荡13.72%10.47%45.45%-9.99%2022021420221031下跌-25.64%-29.34%54.55%-25.64%2022110120230131上涨30.94%8.33%-7.78%2023020120230228震荡-0.65%-3.35%16.67%-4.62%从基金半年报和年报中披露的全部持仓来看，2021H1以来南方金融主题对中证1000的配置权重逐渐提升，从2021H1的8.65%增长至2022H1的21.37%。以大金融为主，近期加仓金融科技令以大金融为主，依据周期调整持仓根据基金的季度重仓股和年报/半年报全部持仓，将基金的A股持股占比进行归一化，以查看基金股票组合的行业和板块分布情况。将银行、非银行金融和房地产行业划分为大金融板块。从图7可以看到，该基金在板块配置上以大金融板块为主，2021Q2至2022Q4的平均配置比例为79.30%。在大金融板块内部，对银行、非银行金融和房地产的配置会有所切换，例如2021Q4，该基金对房地产的配置比例增加至30.06%，对银行的配置比例从Q32.08%。我们将属于中证金融科技主题指数成分股的股票划分为金融科技行业，中证金融科技主题指数选取产品与服务与金融科技领域相关的上市公司作为样本股，包括支付清算、网络借贷融资、财富管理等领域以及其他运用信息化技术参与金融产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告品与服务价值链的公司。近期该基金对金融科技行业的配置比例提升，从2022Q3结合基金季报中的基金经理观点分析基金的运作情况：2022年三季度，该基金基于对宏观经济周期的位置、金融地产的行业趋势等进行了行业层面的微调，减持了一定比例的地产股，加大了中长期逻辑更加通顺，以及后续对市场预期变化可能更加敏感的非银行金融等品种的配置。2022年四季度，该基金对前期埋伏的中小地产企业的收益做了兑现，并将其变为对非银和金融IT相关的持仓。该基金遵循经济周期分析框架和节奏判断，并结合行业趋势，对行业持仓进行调整，合理配置不同品种。2022年四季度该基金重仓配置了非银行金融(64.25%)、金融科技(35.75%)。令行业集中度图8展示了南方金融主题的前三大行业占比之和，2022年以来该基金的前三大行业占比比同类金融主题基金均值要低。整体上，2021Q2至2022Q4该基金的前三大行业之和均值为80.71%，与同类金融主题基金的83.17%比较相近。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告集中度低于同类，持股热门度低令前十大重仓集中度低于同类2021年二季度以来，该基金的前十大重仓股权重和平均为53.49%，低于同类金融主题基金中位数61.67%。统计不同权重区间内重仓股的数量占比，2021年二季度以来该基金的前十大重仓股权重平均有54.29%处于5%以下。和计)令重仓股留存率近5成将本期重仓与上期重仓中重合的股票记为留存股票，计算2021年三季度以来的重仓股留存率，结果如图11所示。平均来看南方金融主题的重仓股留存率为48.33%，即平均每期有近5成的重仓股会得以保留。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告令差异化持仓取2021二季度以来南方金融主题的前十大重仓股中出现次数超过1次的股票，结果如表6所示，其中“最长连续重仓期数”是指股票出现在连续报告期的次数，“区间收益”计算的是股票在连续重仓期的收益。截至2022年末，进入前十大重仓股次数最多的是平安银行、同花顺、苏农银行，股票代码股票简称进入前十大的次数统计最长连续重仓期数开始日期结束日期000001.SZ平安银行552021063020220630300033.SZ同花顺542022033120221231603323.SH苏农银行532021063020211231002948.SZ青岛银行442021063020220331601456.SH国联证券442022033120221231002142.SZ宁波银行422021063020210930601128.SH常熟银行332021063020211231601155.SH新城控股332021123120220630002839.SZ张家港行322021093020211231000776.SZ广发证券322022093020221231600048.SH保利发展322022063020220930000002.SZ222022033120220630600395.SH盘江股份222022063020220930603171.SH税友股份222022093020221231601878.SH浙商证券222022093020221231进一步为了衡量基金重仓股的热门程度，本文定义了重仓股热门度指标：单只股票热门度=同类基金前十大股票的基金数量我们将基金每期重仓股的热门度取平均，作为本期基金重仓股热门度的衡量。从请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告到，2021Q2至2022Q4该基金的重仓股热门度每期都低于同类基金，说明其持仓更具差异性。令换手率计算南方金融主题的换手率水平。由于基金规模变动带来的被动买卖会影响基金换手率的计算，我们在计算基金换手率时扣减了计算期内基金季度规模变动绝对调整换手率=调整换手率=(买入股票总成本+卖出股票总收入−x1季度规模变动绝对值)基金日均资产净值其中，基金日均资产净值=基金半年度管理费*2/基金管理费率图13展示了南方金融主题的半年度双边换手率及主动权益基金的换手率均值。整体来看，该基金经理平均半年度双边换手率为3.62倍，与主动权益基金换手率相近。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告W整理超额收益拆解：交易能力优异，行业配置能力强根据基金的还原持仓计算季度调仓模拟收益，并将其与实际收益进行对比，两者累计收益的差值定义为基金经理的隐形交易能力。例如利用2022Q4的还原持仓模拟2023年1月3日至2023年2月28日的基金收益，从图14可以看到该基金的实际净值高于模拟净值，说明基金经理的调仓提升了基金业绩，隐形交易能力比较强。图14：南方金融主题的模拟净值和实际净值(20230103-20230228)参考Brinson模型与基金经理隐形交易能力，将基金相对同类基金平均收益的超请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15交易收益(invf−invb交易收益(invf−invb)衡量基金经理在季报后的调仓带来的超额收益。α(rf−rb)额拆解为交易收益、行业配置收益、选股收益和交互项收益四部分。其中，Rf表示基金f收益，rf表示基于基金f持股计算的收益，RB表示同类基金平均收益，rb表示基于同类基金平均持股计算的收益，invf表示基金f的交易收益，invb表示同RfRf−RB=(Rf−αrf)−(RB−αrb)+α(rf−rb)=invf−invb+α(rf−rb)可以参照Brinson模型拆解为行业配置收益、选股收益和交互项收益三部分：行业配置收益衡量行业权重偏离带来的收益；选股收益衡量行业内主动选股带来的收益；交互项收益指的是基金经理高配有正向选股收益的行业、低配有负向选股收益的行业带来的收益。从表7可以看到，相对同类金融主题基金，该基金平均配置收益为1.82%，说明相比同类金融主题基金，该基金的行业配置能力强。该基金经理的季度平均交易上，交易能力优异。解基金收益同类平均收益超额收益交易收益配置收益选股收益交互项收益2021Q3-255%-330%074%024%-007%-007%064%2021Q46.69%1.47%5.22%3.34%0.66%0.43%0.80%2022Q1-2.46%-5.22%2.76%-3.45%5.74%1.08%-0.61%2022Q2-3.71%2.69%-6.40%-0.21%-4.57%2022Q3-3.95%-2.70%2022Q410.86%2.38%8.48%3.15%3.29%1.85%2023M212.50%10.39%4.06%4.25%2.25%均值0.89%2.47%0.64%1.82%0.04%-0.03%历史偏向价值风格参照晨星风格箱的分类方法，将股票划分至不同的市值和价值成长风格板块：将累计市值处于沪深市场前70%的股票划分为大盘，将累计市值处于其后20%的股票划分为中盘，其他股票划分为小盘；将(成长得分-价值得分2)最高的1/3定义为成长风格，最低的1/3定义为价值风格，其他股票定义为均衡风格。南方金融主题基金的风格分布如图15所示，该基金在风格上偏向大盘价值和中其次为中盘价值风格，占比为18.97%。成长得分=(净利润增速+营收增速+经营性净现金流增速+净资产增速)/4价值得分=(市净率倒数+市销率倒数+市现率倒数+股息率)/4请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图16给出了该基金在2021Q2至2022Q4的平均风格配置情况，平均来看，该基金在大盘价值风格上的配置比例为41%，占比最高；中盘价值和大盘均衡次之，估值偏低，偏好左侧布局基于2021年二季度以来基金半年报和年报的全部A股持仓，计算该基金在Barra风险因子上的历史平均暴露情况，并与同类金融主题基金平均配置进行对比。从图17可以看到，与同类金融主题基金相比，该基金在动量上的风格暴露较低，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告说明该基金偏好左侧布局；在市值上的风格暴露较低，说明该基金持仓股票市值偏小；在BP上的风格暴露偏高，说明该基金持仓股票估值偏低。总结南方基金金岚枫：专注周期，具有逆向思维金岚枫先生于2018年2月加入南方基金，自2021年5月21日起担任南方金融主题的基金经理。该基金2022年四个季度的平均规模为24.41亿元。金岚枫先生专注周期，具有逆向思维。在板块配置方面，金岚枫先生坚守经济周期规律，会依据周期做一定的板块配置调整。在个股选择方面，金岚枫先生坚持独立思考，恪守估值中枢，敢于在股价低谷时加仓、在股价顶峰时减仓，具有一定的逆向思维。相对同类超额显著，深受机构投资者认可。2021年5月21日至2023年2月28日，该基金年化收益为0.97%，相对同类金融主题基金的年化超额收益8.36%。该基金持续受到机构投资者认可，机构投资者占比不断提升，截至2022年二季度，机构投资者占比已达87.41%。差异化持仓，对小盘股的配置提升。2021Q2至2022Q4该基金的重仓股热门度每期都低于同类基金，说明其持仓更具差异性。2021H1以来对中证1000的配置权重逐渐提升，从2021H1的8.65%增长至2022H1的21.37%。以大金融为主，近期加仓金融科技。该基金在板块配置上以大金融板块为主，2021Q2至2022Q4的平均配置比例为79.30%。近期该基金对金融科技行业的配例提升，从2022Q3的17.12%增长至2022Q4的35.75%。偏好左侧布局，历史偏向价值风格。与同类金融主题基金相比，该基金在动量上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容