当想象成为现实

本文格式为Word版，下载可任意编辑——当想象成为现实历经8个月的等待，2022年7月初，东方资管—阿里巴巴专项资产管理筹划终获证监会批复，标志着中国第一单基于小额贷款的证券公司资产证券化产品正式浮出水面，上市发行。

阿里小贷资产证券化，亦是中国第一单“循环添置”的资产证券化：东方证券资产管理公司为管理人，以阿里小贷的小额贷款为根基资产，设立专项资产管理筹划，向合格投资者发行资产支持证券，募集来的资金用于支付添置根基资产的对价。概括来说，此番证监会一次性审批通过10只产品，每只规模为2亿至5亿元人民币，在1至2年期限内募集资金20亿至50亿元。

事实上，资产证券化的案例在金融界已屡见不鲜，但基于小额的同类产品此前却从未展现。任何创新之举都不会一帆风顺——在此项资产证券化被批复之前，阿里小额的资金困局已延续近两年。

一贯在互联网领域持续创新的阿里巴巴，最早于2022年6月试水全国首家电子商务领域的小额贷款公司——成立浙江阿里巴巴小额贷款股份有限公司，一年后又在重庆成立其次家同类公司。由于阿里平台上的小微企业和个人创业者无法从传统金融渠道获得贷款，设立阿里小额的目标分外明确：供给“金额小、期限短、随借随还”的纯信用小额贷款服务，贷款额度主要集中在50万元以下。

坦白说，阿里在电商平台上积累的阅历，为小贷供给了空前便利的元素：大量客户信用数据、订单流水，加之互联网分析技术，能够快速评估客户还款才能和信用水平，甚至可实现自动授信。本质上，这是一种基于大数据处理的网络放贷模式，同时，由于商家完全依附于电商平台，一旦无法清偿贷款，将被迫关店，违约本金相当高，其贷款违约率也相应降低。

就这样，根植于电商生态链的阿里小贷增长迅猛，规模急速扩大。简便生动的金融服务，也让电商客户进一步凭借阿里巴巴搭建的生态系统。阿里小贷成立3年来，累计为超过32万家电商平台上的小贷企业、个人创业者投放贷款超过1000亿。更令传统金融机构业惊呼的是，阿里小贷的不良贷款率仅为0.87%，远低于小额贷款公司超过2%的平均水平。

尽管如此，阿里小贷仍面临着小额贷款公司共同的局限：不能吸储。除资本金外，小额贷款公司只能从银行融入资金。而根据银监会公布的《关于小额贷款公司试点的指导观法》，小贷公司从银行融入资金的余额，不得超过资本净额的50%。阿里小贷所在的浙江和重庆都出台了激励政策，从银行融入资金净额的上限提高到100%。即便如此，两家阿里小贷的16亿元注册资本，也只能从银行再融入16亿元，可供放贷的资金最多为32亿元。相对目前阿里小贷累计约1000亿元的贷款总额，资金周转了30次，已达成极限——要想进一步扩大贷款规模，担负起马云“支撑整个未来”的使命，务必探索更为便捷、低本金的资金来源。

事实上，阿里小贷从去年开头已屡屡尝试各种融资渠道。2022年6月，重庆阿里小贷通过山东信托发行了“阿里金融小额信贷资产收益权投资工程集合信托筹划”（阿里星1号），向社会募集资金2.4亿元；此后，阿里星系列信托筹划不断发行3期，共募集5亿元。今年1月，阿里小贷借助嘉实基金旗下子公司嘉实资本，设立专项资产管理筹划，首期募集额度约2亿元。7月，阿里小贷与诺亚资产旗下万家共赢基金子公司合作发起的小额信贷专项筹划，一周内募集资金2亿元。

而这次，那么是阿里小贷首次借助证券公司通道举行资产证券化，产品规模远超信托和基金子公司的私募渠道。更重要的创新在于，这是中国资产证券化第一个根基资产循环添置的产品。

本来，证券公司资产证券化所发行的资产支持证券期限较长，可以两年、三年、五年、十年计算，但阿里小贷的特点是“金额小、期限短、随借随还”，贷款周期可能只有几个月甚至几天，且概括还款时间不确定，这造成短期贷款和长期证券的错配。幸好，2022年3月，证监会公布《证券公司资产证券化业务管理规定》，首次提出可以“以根基资产产生现金流循环添置新的同类根基资产方式组成专项筹划资产”。由此，“循环添置”首次在政策上“破冰”。

所谓“循环添置”，简言之，就是小贷客户的还款并不马上支付给投资者，而是在确定期限内添置得志确定条件的其他小额贷款。“添置贷款—还款—再添置贷款—还款”的过程循环举行，直到商定的循环期终止。

内部增级上，资产支持证券借鉴了此前资产证券化多重分档的布局。根据不同的风险、收益特征，产品分为优先级资产支持证券、次优级资产支持证券和次级资产支持证券，三者比例约为75%：15%：10%。其中，优先级、次优先级份额面向合格投资者发行；次级份额全部由阿里小贷持有。借助布局化设计，阿里小贷实际上获得了相当于次级份额9倍的杠杆，融资才能大大提高。此外，阿里巴巴旗下的担保公司商诚担保还供给外部担保。

双重增信的意义在于降低投资风险，进而拉低融资本金。此次资产证券化产品的预期收益率在6%左右，在资产证券化产品中相对较低，更低于收益率8%以上的大片面信托产品。

资产证券化的最大意义是通过证券化的技术，盘活存量资产，提升资金与资产的使用效率。根据东方证券测算，以阿里小贷原有资本金可服务30万家小贷企业计算，此次资产证券化所获资金可得志增加50万家小贷企业的融资需求。藉此，阿里巴巴得以用更大规模的贷款来支持客户进展，并进而促进自身成长。

此外，阿里小贷还能创造新的收入来源。其年化贷款利率在18%至21%，而资产证券化产品的预期收益率在6%左右，除掉各种资产证券化操作费用，即使从出售的贷款组合中，阿里金融也能获得10%至13%的可观收益。

对于已经或打定进军小额贷款领域的京东、苏宁、腾讯等企业来说，阿里巴巴的资产证券化无异于探路之举。但其更大的意义在于，占比95%以上的中小企业融资难问题可借此解决。通