环保及公用事业-碳中和改变中国系列五：生物柴油-双碳背景下的高景气细分赛道

业研究业研究证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载碳中和改变中国系列五碳中和改变中国系列五生物柴油——双碳背景下的高景气细分赛道口在此前的四篇碳中和改变中国系列报告中，我们从宏观视角出发，探讨了如能源重构、碳交易市场等市场关注的焦点问题，在本篇系列五报告中，我们将着眼于“双碳”背景下的高景气度细分赛道—生物柴油，对行业进行系统性梳理，探寻国内生物柴油全产业链潜在的投资机会。口上游原材料端：减碳效应突出，废弃油脂原料备受青睐。由于人口、饮食习惯、粮食战略等因素，我国生产的生物柴油主要以餐饮废弃油脂为原料。与传统植物基生物柴油相比，全生命周期内废弃油脂原料不会产生土地性质间接利用变化风险(ILUCRisk)，减碳效应最为突出，备受欧盟生物柴油生产商的青睐；未来生物航煤(SAF)的推广亦可增加高品质废弃油脂的需求。目前我国废弃油脂收集率仅有30%-40%，市场呈现“小散乱”的格局，国内龙头公司可依靠收并购整合资源，具备可观的成长空间。口中游加工制造端：国内地沟油收运体系日趋完善，生物柴油加工商产能利用率有望提升。生物柴油加工制造行业技术、投资强度等准入门槛适中，如何以低廉的价格获取更多的废弃油脂原材料是中国生物柴油制造企业所面临的核心难题。随着有关部门继续加强“地沟油”收储运体系建设和监管，防止“地沟油”回流餐桌污染环境，废弃油脂回收市场有望规范，生物柴油企业原料供应或将更加稳定。口下游需求端：欧盟REDII和国内十四五生物经济规划催化生物柴油需求。1)由于激进的气候政策，欧盟既是全球生物柴油最大的生产地区，又是最大的消费地区，目前每年约从外进口生物柴油300万吨，其中约有30%来自中国，据我们测算，2030年欧盟生物柴油市场需求有望达到2200万吨，其中或将从我国进口300万吨；2)2022年出台的《十四五生物经济规划》和《“十四五”可再生能源发展规划》均提出要鼓励生物柴油行业的发展，若中国国内5%掺混比例推广顺利，2030年我国生物柴油内需亦有望突破300万吨。按照现价计算，2030年中国生物柴油行业内需+出口潜在市场规模接近千亿人民币，CAGR19.4%。口我们认为生物柴油行业的核心投资逻辑是：在长期“量”的确定性中，把握中、短期供需失衡带来的价格高企。在当今能源危机和全球变暖的背景下，生物柴油凭借其低碳、低硫、高闪点、燃烧更为充分等石化柴油不具备的优点，成为燃料界“新宠”，各国政府纷纷出台相关政策以提高生物柴油在燃料中的掺混比例。但由于资源禀赋的不同，部分国家特别是欧盟国家需要大量从国外进口生物柴油以满足内需。但欧洲对生物柴油和原材料UCO的需求与国内疫情导致的供应紧张矛盾日益加剧，废弃油脂、生物柴油的价格持续高位运行，一代/二代/UCO的价格已分别突破1.3/2/1.2万元/吨，较2021年均价上浮30%-50%。口投资意见：上游原材料端，建议关注废弃油脂资源化龙头(手握众多餐厨BOT项目+提油率全行业领先)的北清环能；中游建议关注国内生物柴油生产龙头卓越新能和拥有二代生物柴油技术的三聚环保；下游关注生物柴油与环保增塑剂齐头并进的嘉澳环保。口风险提示：原油、粮食等大宗商品价格波动风险；汇率波动风险；相关政策推进不及预期；市场竞争加剧；疫情风险；相关项目投产/获取不及预期。究所证券分析师：庞天一业编号：S0360518070002行业基本数据只)相对指数表现%对表现2021-06-23~2022-06-2321%5%21/0621/0921/1122/01-26%环保及公用事业沪深300相关研究报告交易市场投资机会挖掘》1-06-25个股推荐全景图》73-2.4%4.0%22/0422/06碳中和改变中国系列五投资主题报告亮点在本篇报告中，我们抽丝剥茧、层层递进，不仅梳理了生物柴油行业的基础知识，还对市场关心的减碳效应、最新政策、市场空间等问题予以解答，最后对处于生物柴油产业链不同位置的海内外公司情况进行简要分析对比。投资逻辑随着欧盟各国生物柴油掺混比例的不断提升和国内相关政策的出台，我国生物柴油行业迎来全新发展机遇，2030年潜在市场空间接近千亿元人民币。上游原材料端，建议关注废弃油脂资源化龙头(手握众多餐厨BOT项目+提油率全行业领先)的北清环能；中游建议关注国内生物柴油生产龙头卓越新能和拥有二代生物柴油技术的三聚环保；下游关注生物柴油与环保增塑剂齐头并进的嘉澳环保。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号3 (二)生物柴油品类众多，主要按制作工艺与按原料区分 8 生物柴油在性能上可对石化柴油形成较好替代 10 ，总体仍呈上升态势 15 目前尚无生物柴油强制掺混比例政策 17物柴油市场产销情况与竞争格局 19 5 9 30 生：嘉澳环保 34 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号5 图表11不考虑ILUC时不同原材料生物柴油的碳排放情况(单位：gCO2e/MJ).....13 5 图表22近一年来二类加氢植物油价格走势(单位：美元) 16 图表28中国生物柴油表观需求量测算(单位：万吨) 21 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号6 4图表35欧盟生物柴油供需平衡表(单位：万吨) 24图表36近十年欧盟生物柴油生产与消费情况(单位：万吨) 24 5 5 国UCO出口量及同比增速(单位：吨) 28 图表46北清环能业绩拆分(以2021年年报为时点) 29 公司四大业务的毛利率变化情况(单位：%) 32 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号7 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号8(一)生物柴油应用历史悠久，21世纪以来获得重视塞尔所制的柴油机示意图其视为一种备选燃料。但随着研究的深入，科学家们发现未经加工的动植物油脂只能在柴油发动机内短期直接使用，这是由于其含有饱和度不同的物质而会使柴油发动机上的发动机，并成功燃烧了1000个小时，现代意义上的生物柴油就此诞生。为月10日(柴油发动机发明日)定为国际生物柴油日。(二)生物柴油品类众多，主要按制作工艺与按原料区分第一代/第二代生物柴油是按制作工艺区分而欧盟REDⅡ法令中的传统生物燃料/先进生物燃料(PartA&B)则是按生产原料分类，我们将在后文一一展开叙述。第一代生物柴油是动植物油脂(脂肪酸甘油三酯)与醇类在酸(硫酸)、碱(氢氧化钠，固体碱)、生物酶等物理化学催化作用下发生酯化反应得到脂肪酸甲酯(FattyAcidME且只能按一定比例添加使用(通常为20%)，于是人们通过改变油脂的羧基官能团分子结构，使其脱除含氧基团，转变成相对应的烷烃，并通过异构化降低凝点，改善生物柴油证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号9。术路线制取生物柴油的优缺点术名称优点缺点化学法酯酸、废碱排放界法酯单投入大，投资及运行成本高酯条件温和定氢法烃类需氢气和加氢装置对比料来源例优点缺点 运输和加工程序简便；可绿化环植物收获和油等良生态储的成本高、采收难度大，需要大量人力物力油等低廉、来源广、产量大油脂 微生物油脂 、酵母等品附加值高根据当前欧盟的规则，生物燃料被分为两大类，第一类为传统生物燃料，主要包括RME(菜籽油所制)，SME(豆油所制)，PME(棕榈油所制)等，目前欧洲本土生物物脂肪作为原料。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号10 类例传统生物燃料/油等生物燃料 (三)生物柴油在性能上可对石化柴油形成较好替代科学家主要通过十六烷值、热值、低温流动性、碘值和氧化稳定性这几项指标判断生物柴油能否作为石化柴油的替代燃料。研究结果表明生物柴油的燃料特性、起动性能以及发动机经济性、动力性均接近或稍逊于石化柴油且生物柴油具有更好的排放性能和可再生性生物柴油与石化柴油燃料特性主要评价指标的比较备注60之间。CN温流动性长度一般为此生物柴油的黏度要比石化柴油稍高一些，其低温流动性一定比例与石化柴油混合，以有效降低碘值柴可避免地会与氧气接触在一定反应生成新的氧化产物从而影人通过对菜籽油生物柴油(RME)与0号柴油氧化安定性比资料来源：陈振斌等《生物柴油与石化柴油性能的比较分析》历经多年发展，现阶段生物柴油的燃料特性已与石油基柴油接近，且具备部分备传统石化柴油不具备的优点。在燃烧的过程中，生物柴油的点火性能佳，生物柴油的十六烷值券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号11需氧气量较石化柴油少，燃烧更充分。并且，生物柴油的通用性好，无需改动柴油机即可直接添加使用；比柴油的运动黏度高，更易在气缸内壁形成油膜，从而提高运动机件的润滑性，保护动力设备；闪点比石化柴油高，更加安全可靠；含硫量低，使得燃烧时以作为海洋运输、燃料发电厂等非道路用柴油机的替代燃料。功能也更多，不仅可作燃料又可作为添加剂促进燃烧效果，同时更加节能降耗。生物柴油中不含石蜡，低温流动资料来源：华创证券整理二代生物柴油性能与石化柴油性能对比油生物柴油20℃密度/(g·mL-1)质量低热值/(MJ·kg-1)4.43.1掺混比例上限无无1华创证券整理除了上文提到的众多优点，出色的减碳功效也是生物柴油备受关注的原因之一，在此部分中，我们将针对生物柴油减碳的逻辑和实际减碳效应进行展开分析：使用石化柴油的排放量再减去项目自身的碳排放量和碳泄漏量即可得出一个生物柴油项生物柴油项目减排量=基准线排放-项目排放量-项目泄漏量证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号12可计入(减排量)的生物柴油量*石化柴油的二氧化碳排放系数((tCO2/GJ)项目减排量和泄露量方面，我们依据中国自愿减排信息交易网所公示的方法学周期从种植开始，经过原材料收集运输、原材料预处理(榨油过程)、生物柴油生产和配至消费(生物柴油的燃烧使用)。生命周期流程示意图植植物生长过程中可吸收二氧化碳刘凯瑞和张彩虹在其论文《生物柴油全生命周期的能耗和环境排放评价》中详细测算了全生命周期不同原料生物柴油和石化柴油各阶段的能耗及环境排放，并发现生物柴油在使用燃烧阶段较传统石化柴油并无优势，但生产阶段植物在生长过程中光合作用吸收CO物柴油在全生命周期的CO2排放量显著减少，这也是生物柴油减碳的基本油制取生物柴油各阶段的能耗及环境排放证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号13发时间签发减排量(tCO2e)单位减排量(tCO2e)0万吨生物柴油项目3240310-07-22210-09-21610-09-21932392224217仅考虑了生命周期内与生产直接相关的碳排放(种植、运输、制取、使用等)，并未将间接碳排放考虑在内。例如，随着植物油基生物柴油需求的增多，农民们会砍伐部分森林ILUC使得原本以森林碳汇形式存在的二氧化碳释放到大气中，大大增加了生物柴油全物柴油的重要原因之一，我们将会在后文展开详细分析，而废弃油脂基和麻风树基的生然具备可观的减碳效应。gCO2e/MJ)effectsonvehiclesandemissions》OeMJeffectsonvehiclesandemissions》证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号14较图表132012-2021全球生物柴油产量稳步提升图表142020年各国生物柴油产量占比4500400035003000250020001500100050002012201320142015201620172018201920202021全球生物柴油产量(万吨)同比7%6%5%4%3%2%0%印尼,17.0%其他,37.90%美国,14.4%荷兰,4.6%巴荷兰,4.6%法国,5.0%德法国,5.0%D动一代生物柴油的主力位置。70060050040030020018%18%14%12%10%8%6%4%2%0%13.91%13.11%12.50%11.89%10.69%7.69%20132014201520162017201820192020全球HVO生产量(万吨)占比从原料结构来看，棕榈油仍是生物柴油的主要原料。尽管我们在前文探讨了ILUC对生物柴油减碳效应的削弱，但目前植物油仍是生产生物柴油的主要原料，其中棕榈油、豆，升空间。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号15油原料结构其他,10%葵花油,1%废弃油脂,10%棕榈油,39%菜籽油,15%豆油,25%(二)疫情影响消费，总体仍呈上升态势图表17疫情后生物柴油消费量开始复苏图表182020年各国生物柴油消费量占比4500400035003000250020001500100050002012201320142015201620172018201920202021全球生物柴油消费量(万吨)同比14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%泰国泰国4%阿根廷2%2%印尼16%其他10%西12%欧盟35%美国19%DE证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号16油价格明显高于石化柴油1,6001,4001,2001,0008006004002000(三)2020年中以来，价格上涨明显观察维度，2017-2020年一代生物柴油(FAME)价格稳定在900-1000美元/吨，但其价格图表21近5年来一代生物柴油FAME价格走势(单位：美元)近一年来二类加氢植物油价格走势(单位：美注：一类加氢植物油的原材料为粮食作物，减排效率65%；二类加氢植物油的原料为废弃植物油(UCO、POME)，减排效率85%；三类加氢植物油的原料为废弃动物油脂，减排效率80%。化柴油价格上升时，生物柴油作为替代品可以平抑石化柴油价格，但需求量的增加亦会证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号17油脂等生物柴油的主要原生物柴油价格，冷凝点高的生物柴油(PME、SME)在冬季价格较低，夏季价格较高，而冷凝点较低的生物柴油(RME)则在冬季价格较高，以废弃油脂为原材料的生物柴油制掺混比例或给予某类生物柴油相关支持(例如欧盟废弃油脂基生物柴油计算双倍碳积(一)我国目前尚无生物柴油强制掺混比例政策国家科技攻关计划“生物燃料油技术开发”项目，并纳入生物柴油相关研究课题，自此生物柴油产业的发展进入了加速发展阶段。此后，国家十分重视与鼓励生物柴油产业的健康稳步发展，先后出台了一系列法律、产源法》明确规定石油销售企业应将符合国家标准的生物液体燃料纳入其燃料销售体系，范B站推试点城市推广生物柴油，加强“地沟油”收储运体系建设和监管，防止“地沟油”回流进先进生物燃料在市政交通等重点领域替代推广应用、建立生物质燃烧掺混标准、积极油相关的主要政策 发布部门名称5可再生能源法》生能源范围，并对可再生能源的开发利政策7(BD100)》(GB/T20828-2007)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号188值税政策的通知》(财税{2008}156)自产的综合利用生物柴油实行增值税先征策9《可再生能源法》(修正案)销售企业应当按照国务院能源主管部门或者燃料纳入其燃料销售体系0B5)》(GB/T25199——2010)作为石油基柴油的调合组分2生物产业发展规划》与流通3性新兴产业重点产品和服务》产品4生物柴油产业发展政策》保障、产业布局、行业准入、监督管理等位提出规范要求4等污染试点、生物柴油等产业化5国家创新驱动发展战略纲要》展安全清洁高效的现代能源技术，加快生物质开发，发展资源高效5增值税优惠目录〉的通增值6生物质能发展“十三五”规划》产品标准体系，开展市场封闭范，推进生物柴油在交通领域的应用7展生物柴油7地沟油”治理育与引导废弃物无害化处理和资源化利用大对制售“地沟油”违法犯罪行为的7《GB25199-2017B5柴油国家标准》7三五”节能通知》厨废弃物、建筑垃圾、园林废弃物、城市市典型废弃物集中处理和8办公厅》支持餐厨废弃油脂制生物柴油(B5)在上海市加托底保障机制、鼓励证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号199《中华人民共和国能源法(征求意生能源，合理开发化石能源资源，因地分布式资源，推动非化石能源替代化石代石油、天然气的新型燃料和工业原料0加快发展流通商业消费的意见》态环境保护责任职责分工，积极配合市场总局开展清除无证无照经营的黑加油站点工回收治理、地下水污染防治，强化储存、运加油环节挥发性有机物污染防治，以及成品售网点退出时土壤和地下水检测和修复等工2燃料在市政交通等重点领域替展生物柴油推广试点，推动化石能源向绿色低碳2维素料乙醇，鼓励开展醇、电、气、肥等多(二)中国生物柴油市场产销情况与竞争格局的生物柴油主要以餐饮废弃油脂为原料，但我国废弃油脂市场呈现“小散乱”的格局，很多生物柴油企业无法获取足够的原材料用于生产，如何以低廉的价格获取更多的废弃中国生物柴油企业所面临的核心难题。2021年中国生物柴油的产量为150继续加强“地沟油”收储运体系建设和监管，防止“地沟油”回流餐桌污染环境，废弃油证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号20021中国生物柴油产量0000806040200669.2809273.382.52015201620172018201920202021中国生物柴油产量(万吨)2021中国生物柴油行业产能利用率70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2012201320142015201620172018201920202021E产能利用率洲是中国生物柴油出口的第一大目的地，2020年中国70%的生物柴油出口至荷兰，西班油出口份额，这也是我们将在后文对欧盟生物柴油市场进行重点分析的原因。5-2021中国生物柴油进出口情况0008060402002015201620172018201920202021中国生物柴油进口数量(万吨)中国生物柴油出口数量(万吨)比利时,其他,3.90%12.00%西班牙,13.90%荷兰,70.30%以上市公司嘉澳环保为例，公司主营业务即涉及中游的生物柴油制造，又涉及下游的环柴证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号21图表28中国生物柴油表观需求量测算(单位：万吨)56789019求量5.9180016001400120010008006004002000企业竞争格局名公司能(万吨/年)1福建卓越新能源股份有限公司2345源华能源科技有限公司6司789证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号22199419951996199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020保科技股份有限公司万吨/年)等有所布局。(三)2030年中国交通领域生物柴油内需或将突破350万吨究中国生物柴油未来的市场空间，中国交通运输领域的柴油总消费量是关键底层数据。费量增长迅速，20年间CAGR高步入新常态，第二产业增速明显放缓，柴油消费12,00010,0008,0006,0004,0002,00060%50%40%30%20%10%0%-20%-30%柴油消费量:交通运输、仓储和邮政业同比使用量稳步提升，掺混比例保持在0.25%左右，随后原油价格大幅下跌对中国生物柴油市场造成了较大的负面扰动；随着上海生物柴油试点工作有序开展，国内的生物柴油掺证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号232012-2020年中国交通运输领域生物柴油使用量及掺混比例4035302520502012201320142015201620172018201920200.40%0.35%0.30%0.25%0.20%0.05%0.00%交通运输领域生物柴油使用量(万吨)掺混比例从内需角度来看，随着更加具体的生物柴油支持政策出台，中国国内的生物柴油需求也为50%/80%/100%(即2030年掺混比例分别为2.5%/4%/5%)时，我国国内交通领域的0倍2030年中国国内生物柴油需求量测算901E2E3E4E5E6E7E8E9E0E(万吨)oy混比例0%00%50%柴油消耗量(万吨)506.83资料来源：华创证券测算(一)欧盟生物柴油政策发展历史RenewableEnergyDirective),并对公路运输燃料实施了(欧盟还有计划在2030年禁用棕榈油基生物燃料)。2018年第二版《可再生能源指令》通过，要求到2030年公路运输燃料证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号24三版欧盟《可再生能源指令》中与生物柴油相关的目标DIIAmendmenttoREDII年交通运输业可再生能源的使年交通运输业可再生能源的使上调至-26%传统生物燃料上限无无3.5%(双倍计数)2.2%(单倍计数)PartB上限无(二)欧盟本土生物柴油产能不足，中国是其第二大“供应商”图表35欧盟生物柴油供需平衡表(单位：万吨)23456789021E959>HDRD产量2233367706销售量59吨的比例换算，下同。图表36近十年欧盟生物柴油生产与消费情况(单位：1800160014001200100080060040020002012201320142015201620172018201920202021E消费量(合计)生产量(1代)生产量(2代)180016001400120010008006004002000年欧盟进口生物柴油来源国家情况其他,9%韩国,4%印度尼西亚,5%阿根廷,5%马来西亚,18%中国,31%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号25柴油，并规定了废弃油脂拥有最高的减排效果，2016年的Winter程度逐年提升。欧盟生物柴油原料结构中废弃油脂的占比已从2012年的7.7%上升至2021年的22.88%，中国的生物柴油原料供应商和生物柴油制造商均有望受益于此结构2-2021年欧盟生物柴油原材料结构变化情况14001200100080060040020002012201320142015201620172018201920202021菜籽油棕榈油动物油脂大豆油葵花籽油UCO菜籽油棕榈油动物油脂大豆油葵花籽油UCO(三)2030年欧盟生物柴油需求量较目前拥有50%以上的增长空间，同比大幅下滑14.57%；尽管生物柴油的使用量也有所下滑，但降幅不及使用总量(分母)致使掺混比例仍呈现上涨趋混油使用情况物柴油使用情况及掺混比例185001800017500170001650016000155001500014500140002011201220132014201520162017201820192020交通运输领域柴油使用量(万吨)同比4%2%0%-2%-4%-6%-8%1800160014001200100080060040020002011201220132014201520162017201820192020交通运输领域生物柴油使用量(万吨)掺混比例10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号26长空间。欧盟生物柴油使用量测算0A1E2E3E4-2028E9E0E交通运输领域柴油使用量(万吨)……%%2%……-1%混比例50%……生物柴油使用量(万吨)……21720传统生物燃料(2030年7%上限)……0%10%……0%棕榈油…………花子油……合计(万吨)973……生物燃料……PARTA(2030年2.2%下限)2.00%2.60%……PARTB(2030年1.7%上限)2.00%……合计(万吨)……；我国以废弃餐厨油脂UCO为主(相关标的：北清环能)。厂商。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号27链示意图资料来源：华创证券正如我们在前文所分析的，中国的生物柴油原料供应商和生物柴油制造商均有望受益于欧盟生物柴油需求量的增加，此部分我们也将分别对原料供应商和制造商的影响展开探是宾馆、饭店和食品加工企业存留和排放的泔水，经过提炼处理制成的油，其主要来源是餐厨垃圾，经预处理、蒸馏、提炼等工序后可加工为工业级混合油(UCO)，品质较高品质较低(含硫量、水杂率等指标差)，一般被国内生物柴油制造商用于制取一代生物柴脂(FFA值较高)，其品质介于工业级混合油与地沟油之间，棕色油脂基的生物柴油较地废物制取工业级混合油(HVO原料)高PartB低PartB色油脂中资料来源：华创证券多，但由于废弃油脂产生源头众多，餐饮企业、酒店宾馆、屠宰企业、单位食堂以及居证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号28140000012000001000000800000600000400000200000201720182019202020212022M1-M4UCO出口量同比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%CO再叠加柴油使用量萎缩等因素，我们判断欧盟未来对于原材料UCO的总需求将稳定在2)生物柴油制造商实中很难追踪废弃油脂的来源，国内制造商对高脂肪酸含量的棕色油脂原料生产生物柴年或有望达到300万吨/年。年中国生物柴油行业市场规模测算10E数量(万吨)单价(万元)金额(亿元)数量(万吨)单价(万元)金额(亿元)口UCO出口销6.78合计100的市场由中国取代，增加75-113万吨，取中性数值100万吨；3)废弃油脂受PARTB部分限制，拥有300万吨左右的使用上限，假设浮30%(截至目前，UCO/生物柴油单价较2021年均价已上浮30%-50%)；6)并未考虑下游环保增塑剂、UCO内需和SAF推广带来的UCO需求量提升，实际市场规模可能更大。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号29(一)废弃油脂资源化龙头：北清环能司前身“金宇车城”原业务涵盖房地产、丝绸销售等领域，2017年底北控集团入主公司(实控人变更为北京市国资委)并大刀阔斧完成战略调整，2019年至2020年通过出。图表46北清环能业绩拆分(以2021年年报为时点)资料来源：华创证券O公告餐厨项目一览置能力(吨/日)投资额(万元)态项目运营128015408运营目运营14运营证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号30目运营1400运营运营2120.05运营用运营2107.52肥市餐厨废00保绿特餐项目22000004022目22000托管2100运营22合计0CCER副中心部分(二)生物柴油龙头制造商：卓越新能证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号31图表48公司历史沿革份，为公司核心技术人员、实际控制人和最终受益人，农业领域生物液体燃料科技工程图表49公司股权结构2、业绩稳定增长，生物柴油举足轻重公司营收与利润稳步快速增长。得益于欧盟市场可再生能源标准的提高和需求的持续放证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号32图表50公司营业收入和同比增速情况图表51公司利润情况252050201720182019202020212022Q1营业总收入(亿元)同比(%，右)40200443322110252050201720182019202020212022Q1净利润(亿元)毛利(亿元)销售净利率(%)销售毛利率(%)从公司业务细分来看，生物柴油占比最大，毛利率受油价影响较大。公司2019-2021年油毛利率18.37%，2021年生率较高，2021年棕榈油价格较高，原油价格较低，毛利率较低。2021营业收入构成生物柴油生物酯增塑剂工业甘油醇酸树脂%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20202021201920202021图表53公司四大业务的毛利率变化情况(单位：%)0004002002020202120202021生物柴油工生物柴油工业甘油醇酸树脂现生物柴油批量出口以来，公司是目前国内产销规模最大、出口量最多的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号335,245.17903.11377.485,935.995,585.415,774.25965.82642.23606.925,245.17903.11377.485,935.995,585.415,774.25965.82642.23606.92图表54公司单吨营收与毛利9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00008,270.2220172018201920202021单吨营收(吨/元)单吨毛利(吨/元)图表55公司产量市占率情况图表56公司出口量市占率情况060402002018国内产量(万吨)2022018国内产量(万吨)2021市占率(%，右)公司产量(万吨)353025205000020182020201920182020国内出口数量(万吨)公司出口数量(万吨)2021市占率(%，右)公司自设立以来一直专注于以废油脂生产生物柴油及生物柴油深加工产品等方面的技术技术自主研发及产业化应用能力的国家级高新技术企业，拥有技术专利78项，其中发取得大量科技成果；同时公司也是福建省循环经济示范企业、福建省创新型示范企业、福建省战略性新兴产业骨干企业。图表57公司近期专利情况公开公告号公开公告日装置CN3499U22-06-03CN2969U22-05-24内管道真空脱水装置CN2387U油制备生物柴油的酯化反应装置CN3753U物柴油的方法明专利22-01-04絮凝混合装置明专利22-01-04证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号34(三)围绕生物柴油赛道涅槃重生：嘉澳环保发展的开局年，公司以“涅槃重生”为主题，紧紧围绕生物质能源、环保增塑剂、环保史新高。图表58公司历史沿革市顺昌投资有限公司拥有公司40.67%的图表59公司股权结构证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号353530252035302520151050展补充了新动能，依靠主营业务环保增塑剂产品和生物质能源产品的销售量及销售价格归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长174.61%。图表60公司营收入情况2520500400200201720182019202020212022Q1营业总收入(亿元)同比(%，右)图表61公司毛利和净利润情况3322110050201720182019202020212022Q1毛利(亿元)净利润(亿元)销售净利率(%)销售毛利率(%)公司主营产品分环保增塑剂、环保稳定剂、生物质能源三大类，环保增塑剂收入占公司入占公司主营业务收入的26.45%，生物质能源收入持续增加，其销售占比较上年增长76个百分点，毛利图表62公司营收入占比情况环保型增塑剂生物柴油环保型稳定剂90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2020202120202021图表63公司毛利率情况2020环保型增塑剂(2020环保型增塑剂(%)环保型稳定剂(%)2019生物柴油(%)公司通过自主创新、合作研发等多种方式，不断开发出先进的环保型增塑剂、环保稳定剂和生物质能源的生产工艺技术，形成了生物质能源与环保型增塑剂互相协同的生产模证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号36制成直链结构的脂肪酸酯，再将脂肪酸酯进一步精馏切割，冬化处理，根据不同用途要求，制成符合欧盟EN14214结构的生物柴油制品和环保增塑剂原料脂肪酸甲酯产品。生物质能源出产的脂肪酸甲酯与大豆油在甲酸为催化剂的运载作用下，通过对温度、压力等反应条件的控制，利用双氧水分解的氧原子将油脂、脂肪酸酯分子结构中的不饱和成分反应生成环氧基团，真空脱水、过滤干燥后制成符合行业标准要求的环保增塑剂产图表64公司单吨营收与毛利10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00009,064.227,425.47,425.474,828.97462.784,569.385,440.21880.73894.31696.4547.8520172018201920202021单吨营收(吨/元)单吨毛利(吨/元)图表65公司生产工艺与流程公司是规模较大、产品品质严格执行欧盟EN14214标准、且影响力较大的生物柴油生产企业，公司全资子公司东江能源是长三角地区较具影响力的以地沟油为原料生产生物质能源的生产企业。公司全资子公司绿色新能源生物柴油生产线已建成，目前正在调试成长期供货协议，生物柴油赛道有望助力公司高速增长。(四)国资助力生物柴油发展如虎添翼：三聚环保证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号37成立了北京三聚化工技术有限公司(即三聚环保前身)，寓意三人相聚，共创辉煌。2000图表66公司历史沿革公司第一大股东北京海新致低碳科技发展有限公司和公司第二大股东北京市海淀区国有母公司北京市海淀区人民政府国有资产监督管理委员会为公司实际控制人。公司股东林科图表67公司股权架构2、业绩扭亏为盈，业务布局完成调整证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号38图表68公司营收入情况2502005000500400-20-40-60201720182019202020212022Q1营业总收入(亿元)同比(%，右)图表69公司毛利和净利润情况0000201720182019202020212022Q1505005净利润(亿元)销售净利率(%)毛利(亿元)销售毛利率(%)完成山东莒县生物能源项目建设并投产，装置经过不断完善，实现烃基生物柴油自主生产、销售，烃基生物柴油业务逐步成为公司发展的主要业务，生态农业和贸易增值服务业务不再作为公司未来发展的主要方向。能源产业综合服务毛利率16.13%，同比增加有望为公司带来营收增长。图表70公司营收入占比情况0%0%种)合服务设施制造及综合服务生物柴油生态农业与绿色能源服务20202021201920202021图表71公司毛利率情况30.0020.000.002019202020192020-20.00能源净化产品(剂种)能源净化综合服务油气设能源净化产品(剂种)能源净化综合服务3、多学科创新平台铸就壁垒，二代生物燃料未来不可限量公司科技创新及规模化应用是公司的核心竞争力。公司紧紧围绕优化能源结构、改善生态环境、发展循环经济等关系国家永续发展的市场需要，坚持把科技创新作为核心发展证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号39图表72公司的多学科创新平台2021年上半年，公司进一步推进山东三聚一期40万吨/年生物能源项目的整体实施工至目前，已经实现了装置再次开车，并生产出合格的生物燃料产品，将对公司生物质燃油产能起到大幅度的提升。公司还积极与其他企业合作，通过委托加工的方式扩大生物燃料产量和市场份额。(五)生物柴油的全球领导者：奈斯特保芬兰的石油供应。在接下来的几十年里，公司稳步发展并分别在楠塔利(1957年)和成功成为世界上最大的生物柴油生产商。图表73公司历史沿革证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号