金属新材料行业策略报告

1、黄金：美联储加息进入尾声，看好黄配置价值、黄金价格锚定美债实际利率黄金价格与美债实际利率有较好的反向关系。历史数据证明了黄金与实际利率的大多数时存反关，以认黄价对标10年期债际益。雷顿林解体之后，黄金价格和美元便不是一对一的关系了。黄金本身是无息资产，而美元是有息资产。当美元实际利率较低的时候，黄金的持有吸引力便相对提升，因为持有黄金可以产生资本利得。而当美元实际利率走高的时候，黄金持有吸引力便下降，此时资金对黄金追逐效应下。实际过程中，黄金价格与实际利率并非完全的一对一反向关系，黄金除了其金融属性和抗通胀属性以外，还有避险功能。因此，通胀大幅上涨或者避险功能开启的时候，黄金价格振幅会相对实际利率，加大振幅。比如，当世界上发生战乱之时，黄金的避险功能便会凸出，金格短暂离际率范而表出定上态。图表1：黄金价格与美债实际利率有较好的相关关系美元盎司2美元盎司200100100100100100907050伦敦现货黄金以美元计价 美国:国债实际收益率:1年期

350300250200150100050000-.50-.00-.50资料来源：Wid，华鑫证券究、美债实际利率可以拆分为美债名义收益率和通胀预期美债际益实上的是国胀数债IPS，美国10期收益即为美国10期胀国债TIP）益。类债的益和国0年国名义收益率都是金融市场交易出来的，其中的差值则隐含了市场对于未来一段时间通胀平均水平的期。因此得到公式：10年期债实际收益率=10年期债名义收益率-通胀预期通胀预期不是通胀。普遍意义上的通胀指的是美国月度的CI同比数据，而通胀预指的市预的来段时内通平水。因此黄金价格研究框架就归结为：黄金价格走势预测←美债实际收益率走势预测←美债名义收益率与未通水平的预测。图表2：美债实际收益率拆分为美债名义收益率和通胀预期%5%43210-1-221-213 21-213 21-213 21-213 21-213 22-213 22-213 22-213美国国债实际收益率1年期 美国国债收益率1年 通胀预期资料来源：Wid，华鑫证券究、预期美联储加息放缓，看好黄金价格有望上行联邦基金目标利率决定美债名义收益率中枢美联储作为美国央行，控制的是联邦基金目标利率水平。能控制的利率水平主要是央行与业行间再现利，会行率会跟这利水。2008年金融危机期间，美联储首次将政策利率降至了零，保持了想当长一段时间，并于215年启息样在200年3月由全球情袭美储此将策率降至了，在022年3开启息。从历走来，债义收率随策率枢下。1.001.001.0080006000401.001.001.0080006000400020000000161412108642018-9%19-1 19-5 20-9 美国国债收益率1年月18-92718-918-92718-92718-92719-92719-92719-92720-92720-92720-92720-92721-92721-92721-92722-927美联储加息预期放缓，美债有望见顶通胀有回落趋势，美储加息放缓提供数支。美联储货币政策的导向是美国充分就业和通胀水平可控。控制目标首要任务是保证经济稳定增长，映射到就业市场，就是充分就业，其次才是需要去控制通胀水平。美联储长年将为胀制，即通过2的，便采措遏通了。从通水来，国CI月同在221年3上了2控线并在2022年3月达了段高点的8.62022年3月17美联开加息2B联邦金标利从0-.2提至了.25-05。在续5月5息50P后分再6月16日，7月8，9月22，11月3日别息75，在12月息5B。从CPI数来，从202年7月始已连续5个处回态之。从CPI主要构成项目来看，过去两年能源和交通运输项目大幅上扬，是导致通胀大幅走高的主要原因从222下年始，两项也始入下通，此以期美国CPI开启下通。图表5：美国CPI同比有掉头回落趋势 图表6：美国CPI主要构成项目开始回落1.00800600400200000-.00-.00

美国:CI季调:当月同比美国:核心PI季调当月同比

5.04.03.02.01.0000-000-000-000

2001020202200102020220306204102060220706208102100221106212102140221506216102180221906220102220221-421-721-022-122-422-722-022-122-422-722-022-122-422-722-0交通运输 医疗保健资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wind，华鑫证券究失业率已经回到历较位置，存在低位反的险。从美失人来，新11月据示永性失人和时失人数为136.8人和8.3万已经新疫开前020年2月的据。2022年1月失为3.在去20历中也属低的平。美国私人部门的职位空缺率出现了较为明显的下滑，劳动力需求市场可能对新增就业形成定力从项据出以，第次除去2020年情出比较幅下滑。第一次是200年左右，美国的互联网经济泡沫引发的经济衰退，第二次则是在年金融危机期间，这两次职位空缺率下滑都是伴随着经济增长的放缓，在此期间，失业率经历了触底反弹。此次企业部门的用人需求再度出现连续性下滑，未来若美国经济放缓，那么业将触反的风。图表7：美国职位空缺率再度下行 图表8：美国失业人数再度回到低位（千人）1.01.01.01.0800600400200000

80070060050040030020010020-20-120-620-120-420-920-220-720-221-521-021-321-821-121-621-122-422-9

2,00.01,00.01,00.0500.0021002100221101211122121121310214092150821607217062180521904220032210222201美国失业率季调美国职位空缺率非农总计季调

美国:失业人数:暂时性失业美:失人:永性失业资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wind，华鑫证券究PMI标较的示济强的行标美国PMI标在020年6上突破5，并保在枯之长约两半因可说轮经景周（220.6至）维持了两年半时间。从过去两轮美国经济景气周期来看，213.4-215.7和0160-2019.09，经济景气周期的时间保持在25-3.0年。从这个角度来看，本轮经济景气周期（202.06至）几接近声可预美经济来6月右放缓可。另一方面，从驱动美国经济的指标来看，同比增速也开始放缓。美国经济增长主要依靠内生性动力，居民部门的消费是拉动经济的主要力量。作为指示国内居民消费强弱的个人消支同数来，从221年6月始入下通。此经驱动角来，也存经增放的险。图表9：美国制造业PMI指数持续下行 图表10：美国经济驱动指标开始走弱7.006.005.004.003.002.001.00000

50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.0020602220602207022080220902210022110221202213022140221502216022170221802219022200222102222022006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-03210112011-072012-032012-112013-072014-032014-112015-072016-032016-112017-072018-032018-11219072020-032020-112021-072022-03美:供应管理协会(SM制造业MI

美国:商品和服务出口:同比 美国:国内私人投资总额:同美国:个人消费支出:同比资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wind，华鑫证券究美联储点阵图也预示利率水平上升空间不大。从美联储公开市场委员会（FMC）的委员对来年标率中值测看2023年率水达阶性点最高近5距离前.754.0平，有多上间，预加接尾。图表11：美联储点阵图预示目标利率上升空间不大（2022年10月最新点阵图）资料来源：美联储官网，华鑫证券研究CME（芝加哥商品交易所）Fedwach工具是用来分析在未来几次美联储会议中，FOMC利率平间工依的是30的邦金货价数，个格据反了对于远期OMC平变期。从MEedwach来看2023年OMC大概顶并将在023年12月始一次。图表12：CMEFedwatch工具显示最快于2023年12月开始降息会议时间(350-35)(375-40)(400-45)(425-40)(450-45)(475-50)(500-55)(525-50)(550-55)2023/21000000006303700000002023/3220000000015050025000002023/53000000009040038090002023/6140000000090430390100002023/7260000002011041036070002023/9200000007029036028050002023/1/100003016039032011020002023/1/130030170210310110600000资料来源：CE官网，华鑫券研究结合上述对于通胀、失业率和经济基本面的分析。经济存在转弱的风险，同时就业接近饱和，失业率走高只是时间问题。而通胀的持续回落，也为美联储放缓加息提供了理由支撑。我们认为美联储加息放缓的概率较大，并在不久将来美国经济放缓甚至走向衰退之时，会启息美则将来段顶。1.4、回顾2018年加息，临近加息末尾便进入黄金价格上行期我们将美联储上一轮加息（2015.12-2018.09）和本轮加息（2022.03至今）做一个比。要加幅，息时长等度比。加息幅度：本轮加单幅度更大。一共计9次加，次为25合计息225B。轮息度，到前止计息35B第次息度为5BP第次加息为50随后4次加分息75。加息时间长度：本加更加短。一加息从15年12月始至2018年9月结束，计续35个。轮加从222年3至，仅10个时，使联邦目标利达了.254.5的高。图表13：两轮加息幅度及CPI对比12345123456789时间 2015.122016.122017.032017.062017.122018.032018.062018.092018.12上一轮 加息幅度 252525252525252525当月CPI 0.602.102.401.602.102.302.802.401.90时间 2022.032022.052022.062022.072022.092022.112022.2本轮加 加息幅度 25507575757550同比息 当月同比

8.60 8.50 9.00 8.50 8.20 7.10 暂未公布资料来源：Wid，华鑫证券究回顾上一轮加息周期，可以发现在第8次也就是倒数第二次加息便确立了上涨趋势起点，并不是等到加息结束。结合前面我们对加息节奏的预期，我们认为当前美联储加息时也经近声黄价格于涨起阶。图表14：上一轮加息黄金回顾（美元/盎司）17000160001500014000130001200011000100002018年3月第6次，加息22018年3月第6次，加息25BP。2018年6月第7次，息25BP。21次，加息2016年12月第2次，加息25BP。2019年9月第1次，降息25BP。2018年9月第8次，加息25BP。2018年12月第9次也是最一次，加息25BP。21-430 21-430 21-430 21-430 21-430资料来源：Wid，华鑫证券究2、铜：2023年国内需求复苏是铜行业的资主线、2023年美国加息进入末尾，铜的金融属性逐渐解除压制2022年，美联储为抑制美国过高的通胀水平，采取了激进的加息方式，强烈压制了铜价从202年3开，美储积息25B，使联基目利短短个达到了一个较高的水平。激进的加息，对全球金融市场造成了较大的冲击，铜价也未能幸免，2022年球价体下滑态。但是国息在2022年2月始放迹，次加息50B，前连续4次75P的加幅显有缓。同根在《金部分分，国概在2023降息道从融性角度看203美货币策铜将成定支。图表15：2022年美国加息压制铜价12000

美元吨 1210000 108,00 86,00 64,00 42,00 20 0期货收盘价(电子盘)LME个月铜 美国:国债收益率1年资料来源：Wid，华鑫证券究、需求：国内经济复苏是2023年铜行业投资主线根据IS国铜究组）统221全精炼需为225.6吨，比增长1.1。022年-9月全的炼需为36.2万，比了36从地区占来，221年大陆炼需占的55其是盟5比为1其次美比7。2021年国陆炼求为137.9万，增-.47。222年-9月中大陆的炼需为0649万吨同增了.1。图表16：全球及中国精炼铜需求（千吨） 图表17：2021年各地区铜消费占比0050005000000

50IG全球炼铜费量IG消费炼铜中国月年度IG全球炼铜费IG消费炼铜中国月年度同比

1212117552222241中国 巴西 印度 日本 韩国 俄罗中国台湾土耳其 美国 欧盟国其他国家资料来源：ICG，华鑫证券究 资料来源：ICG，华鑫证券究新能源需求稳健增长根据鑫券能小于2023年1月1日的报：新源车业2023年度策报：找平，拥高气新术中的测到2025年球新源销量到243万，纯电为186万插电动为757万对应球铜需求为19.2吨4年CR为40；内到225新能汽对铜求为54.5吨4年CAR为40。图表18：全球新能源车相比燃油车额外铜需求测算（万吨）新能源汽车总销量/万辆纯电动BEV插电混动PHEV全球电动车新增铜需求中国电动车新增铜需求202032.022.610.41717.2202165.045.720.33481862022E105073.933.25632382023E141099.344.77623212024E1930133158.910.64242025E2430165775.312.2545资料来源：Wid，CG，华证券研究所发电方，据IE国际源）数，位光装的铜为280/G，单位电机耗量为2900/G。此以算出到2025年球增伏和电需求量到13.8吨4年CGR为16。中国光伏+ 中国境风电铜需 风光用乐观预期光风电装机风电耗铜光伏耗铜全球光伏+中国光伏+ 中国境风电铜需 风光用乐观预期光风电装机风电耗铜光伏耗铜全球光伏+伏装机量/GW量/GW（万吨）（万吨）风电铜需求202013094827537464.9求28.4365202117092526849075.829.64622022E23010.530366296.537.05952023E27011.1342778112.042.86932024E30013.4387864125.147.87732025E33015.8437950138.853.2855资料来源：国际能源署，中国光伏协会，国际风能协会，华鑫证券研究所地产产业链复苏有望带动国内铜需求复苏国内传统铜消费可以分为两大类：一是投资类铜消费，主要包括建筑、电网、铁路通、工业四大类。由于这部分消费主要由投资驱动，受政策影响较大。另一部分为消费铜消，要括车家电电轻。分类中，021年国内电力铜消费占到8，其次是空调，交通运输，电子和建筑，占比分为510，10和8。图表20：国内2021年铜消费结构9984614914电力 空调制冷 交通运输 电子 建筑 其他资料来源：，华鑫证券研究电网：进入“十四五”规划期之后，国内的电网投资总额整体处于景气区间。201国内网资额到451元同增为.；222年-11月电网资额达到409元同速为26。电从网投本来，网十四期将投入约2.23万元南规划资6700亿，均到年有5800亿。从2021年和2022年完的资平来，年离580元的均标有定距。此可以对223-025年网资增看乐一，们预计202-204电投资额速分为2.4.0、3。汽车：国汽销数和社相度从史社数来，34经历上行周，这角来，本社向周还持续另方来，22年2召开的中经工会上强调加宏调力，积财是2023年政策主力点。时央济作议指出023促消更为先汽消是要的用消，因此于223的内车消有足理看乐观我预计202-204年内车消费速为3.、0、40。图表21：电网投资处于高景气期 图表22：社融数据领先汽车销售0000000000000

电网基建设资完累计值电网基建设资完累计值同

亿元亿元02)4)0-0-20-80-20-80-20-80-20-80-20-80-20-80-20-80-20-80-20-8

00-110200000-10-10-10-10-12020

销量汽车当值滚动同比社会融规模当值滚动和同

40资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wid，华鑫证券究地产：在住炒背下，地行在202年迎了冬202年-11月内房屋工积计5.7亿平米同-189在222年2召的央经工会议中对房地产板块的定调为：要确保房地产市场平稳发展，扎实做好“保交楼，保民生，保稳定”各项工作，满足行业合理融资需求，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况。因此可以预期，203年房地产行业的融资情况和竣工将会有同比大幅的改善，2022年繁现资裂而致停事，计在203将得妥处置我预计202-24国房竣工积速别-19、1008.0。图表23：2022年房屋竣工面积大幅降低 图表24：土地购置费仍比房屋竣工面积坚挺2000000000000000000

万平方米万平方米5010152025

000000000000-0-70-20-90-40-10-60-10-80-30-00-50-20-70-20-90-40-10-60-10-80-30-0200房屋竣面积累值 房屋竣面积累值同

400

土地购费累计比 房屋竣面积累同比资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wid，华鑫证券究空调：202年整体空调保持较低增速，因为疫情频发，一方面居民收入受到冲击，一方面封控导致无法上门安装的情况出现，全年的空调销售出现了较大影响。产量方面来看，222年1-11月家用调量为205台，比增长2在203年，策房地产保交楼的大背景下，大概率迎来房地产行业的复苏。空调作为地产后端产业链有望迎来益我计20-2024年内调量速分为.0、5.、0。图表25：2022年空调销量维持较低增速 图表26：2022年空调产量维持较低增速000000000000-0-70-60-50-40-30-20-10-20-10-00-90-80-70-60-50-40-30-20-10-20-1200400

50005000000

万台万台0204000-10-60-10-40-90-20-70-20-50-00-30-80-10-60-10-40-90-20-7600销量家用调当月比

产量空累值 产量空调累同比资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wid，华鑫证券究根据述测，到2024年国陆铜将增至153.2万3年CGR为3.。图表27：国内铜需求测算（万吨）20212022E2023E2024E电力66.268.671.973.2增速2.14.03.0空调20.221.322.023.9增速2.05.04.0交通运输13.814.915.115.1增速3.05.04.0电子13.814.214.614.0增速1.01.01.0建筑11.089998910.8增速-1.010008.0新能源领域482608749902增速261423192043其他767700700700总计1387.81399.81469.41530.2增速-2.470.864.974.14资料来源：，ICG华鑫证券研究所美欧需求或将变得疲软境外消的类为，据IC国铜究小）分，221境费的分类中，工业，交通运输，基建，房屋建筑和设备占比分别为12，1，16，232。图表28：境外2021年铜消费结构1231232121628交通运基建房屋建设备资料来源：ICG，华鑫证券究从欧经基面看在经了22-022接近3年景阶之，PMI指数始下滑，并且走到荣枯线之下，欧美经济基本面形势不太乐观。从美国社会的零售和服务消费来看，整体仍有向下的趋势。而工业生产指数作为衡量美国工业活跃程度的重要指标，也来了段高。以认，223年美整体面较的力。欧美房地产市场或迎转机。2022年1美当月开的建人宅面同比降到了-1.06。而欧盟7过的住房营建产出月度同比数据仍保持正值。美国的房地产市场的靡与联在222年进加脱了系。据文们美储货政的判断203美货环将变宽，将有国地在23的苏。美欧汽车市场有望否极泰来。202年，美国及欧盟地区连续多个月汽车销售量同比处于负长间属多来罕的迷。预期2023美货政将得相宽的情况，及球情策逐松的况，欧汽消有在2023年迎触反。因对203美的销售期为观。图表29：欧美PMI持续下行 图表30：美国工业生产面临阶段性顶点0050005000500050005000

60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00

110.0000105.0000100.000095.000090.0000欧元区制业日本制造业美国供应理协会)制造业

-10.000-0-50-30-10-10-90-70-50-30-10-10-90-70-50-30-10-10-90-70-50-3-30.00

85.000080.0000美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比 工业生产指数:美国资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wid，华鑫证券究图表31：2022年美国新建住宅开工表现疲软 图表32：欧美汽车消费有复苏迹象0 %010203040

00%00%00000-0-90-40-10-60-10-80-30-00-50-20-70-20-90-40-10-60-10-80-30-00-5200400欧盟国营建产出月同比已的私宅

600

美国汽车量总计非调季同欧洲注册量车同比资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：Wid，华鑫证券究全球铜总需求3年CAGR为2.65根据上述对欧美经济和需求的分析，预计中国境外202-204年的铜需求分别为1178.、166.、1019万吨3年CGR为.8。结对国需预，计22-2024年球需分为2578.、236.、2322万吨3年CAR为.65图表33：全球铜需求测算（万吨）20212022E2023E2024E中国需求13785137851552915523中国需求增速-2470.010623.0境外需求11775118711197811337境外需求增速5.83.0-5003.0全球需求2525.62566.62655.12748.6全全球需求增速1.131.623.453.52资料来源：，ICG，ind，华鑫证券研究所、供应：铜矿供应仍处在高增速期，但是干扰频发智利秘分是球一大第大矿产。智利2021年矿为562万；秘鲁021年年矿量22.7吨。根据智利铜业委员的据统计，2022年1-10月智利产出铜矿437.8万，同比下滑了5.73。其中ollhas、oselabrs和sBroces等矿出滑严，要是因矿品下。22年1-0月Collhuai铜矿出4.28万，比下滑10.；同期oselabres铜产为2236吨同下滑0.0同期osonces铜产出为4.66万，比滑195。相比下秘铜生情况为观2022年110月鲁出矿16.2万吨同比长3.。图表34：智利铜矿产量下滑严重（千吨） 图表35：秘鲁铜矿产量保持增长（千吨）00000000

00010

005000500000

00010200/100/10/50/90/10/50/90/10/50/90/10/50/90/10/50/90/10/50/90/10/50/9

30智利铜累计量 智利产增速

秘鲁铜累计量 产量累增速资料来源：智利铜业委员，华鑫证券研究 资料来源：秘鲁能源及矿业部，华鑫证券研究根据上市铜矿企业最新财报（自然年022年3）Codeco（智利国铜）、AngloAmerian（英美资源）、ntofaasta（安托法加斯塔）、ale（淡水河谷）及MMG（五矿资源等在222前三度铜产出了较下。述5业在202三季度的铜矿产出同比增速分别为-0.2、-1.8、-25.、-5.2、-8.9。各大铜矿业量现滑具体因下：Codelco：产量下降与该公司MinstroHles铜矿的矿石品位下降有关。此外，Chuqucamta和ElTennte大矿矿品、回率降影了。AngloAmerican：222公司下的oselamrs项目输精的管道生泄漏，因此出现了产量下滑。但是随着LosPlabres海水淡化和选矿厂的竣工，预计2023年产将到671万。Vale：、季下重，要为Ssseo项和Sloo目后现了常规的备护。MMG：于的LasBabas在202频受社居堵，致矿采活动活度滑重。铜矿增主来于Feepor（由）紫矿业2022年三度铜矿出同比长为159和123.6。图表36：全球主要铜矿企业铜矿产量（千吨）CodelcCodelco 41.5 43.8 41.2 46.5 38.4 39.6 35.0BHP 15.3 14.6 14.8 15.2 13.6 17.9 15.9Freepot 29.9 29.9 32.4 34.7 33.7 36.7 35.3Glencoe 15.9 16.4 15.2 16.0 15.5 15.8 14.7Firstuantm 19.4 18.0 19.3 18.9 17.9 18.9 18.7Anglomerian 15.4 15.9 14.7 15.3 12.4 12.3 Rio-Tito 12.5 11.5 12.3 13.3 12.5 12.4 13.0Antofaasta 13.2 12.5 12.7 12.7 870 776 12.4Vale 500 553 634 587 377 350 534Lundin 574 635 651 770 651 641 639Teck 685 687 677 695 648 691 639智利南方铜业 20.1 21.8 21.4 20.2 18.1 20.1 20.8MMG 648 807 795 658 692 323 810紫金矿业 915 774 11.9 16.5 13.0 28.1 22.3116046.3102746.054.537.738.929.012.119.119.859.018.563.4-1.34.91592-241-455-1.87.2-2.3-2.53.8-350-694-1.012.58.72.35.13.23.12.72.32.11.71.41.04.01.72.02022前三 2023前三季度累 2021年全球季度 计同比 量占比Q32022Q2Q1Q4Q3Q2Q12021上述企业产铜合计

2150.4 2190.8 2242.5 2351.4 2096.0 2286.9 2261.2 6644.1 0.92 42.23资料来源：上市公司财报，智利铜业委员会，华鑫证券研究（注：合资铜矿已按权重折算到各企业）根据上市公司公布的重点项目的进展，我们预测得到202-224年全球铜矿产量增分为97、07.4和.6吨。图表37：全球主要铜矿重点项目产量及千吨）公司铜精矿项目国家202020212022E2023E2024E备注必和必拓Escondda智利117789100126119必和必拓OlympicDam澳洲18.115019020.5205力拓BinghamCanyon美国14015.4180175175MMGLasBabas秘鲁31032.4260350420嘉能可 Mutanda刚果066080Lsms计22的铜量在35千吨100 至0吨之22年4月社区问停金产。安托法加斯 Centinla塔智利15.518.4150200200 Maa02年重开始工作，铜矿量将上升伦丁矿业 Candelria智利12.715.7163146173自由港 Grasbeg印尼367606750800800第一量子 Cobreanama 巴拿 206 331 325 345 400 计划22有利基础继续进有机长计马划运营铜矿量保增长。Spencegrowh预计铜量将持增，2约00千必和必拓 option 智利14612320.8202200吨，3约00千，4约3-千吨力拓 OyuTogoi 蒙古502546455050嘉能可 Katanga 刚金

271 264 210 260 290 计划2806年地和地矿计每年出50万吨铜。智利国家铜智利国家铜 Chuiqiamata智利398319290400527智利国家铜 Salvadr业智利5652305086 地下项将于02年年完成设，3年开始爬产。南方铜业 Pilares墨西0063535哥英美资源Quellaeco秘鲁00147300300 总产为5吨22年3报显示设完成OZ矿业Carrapteena澳洲285561469369 22年7月产，计第年出6万吨铜矿，此每年0吨。艾芬豪矿业 Kamoa-akula 刚果金

0 9625 300 400 500泰克资源 QuebraaBlanca（2）

智利 0 0 0 200 290 紫金矿年报出具指引02年铜出-万吨。时一内技使得能到5万吨。多尔20万。紫多尔20万。紫金矿业 Timok 塞尔 0 55 103 14.9 145维亚紫金矿业巨龙中国016127130130 紫金矿年报出具指引02年铜出.3万吨。总计36663816.94796.25869.76416变化-14.8150.9979.31073.5546.3

435 752 116 126 122 预计23年1月产2305年每年矿资料来源：上市公司财报，智利铜业委员会，华鑫证券研究冶炼面根据SMM统2022年内增的炼产为58万，增精炼能为100万。企业新增粗炼产能新增后粗炼总产能生产使投产年月图表38：国内铜冶炼新项企业新增粗炼产能新增后粗炼总产能生产使投产年月用原料大冶有色（阳新弘盛）4070铜精矿2021铜陵有色（金冠铜业）868铜精矿2023新疆五鑫铜业1020铜精矿202合计58158企业 新增精炼产能新增后精炼总产生产用原投产年月大冶有色（阳新弘盛）40100铜精矿20211新疆五鑫铜业1020铜精矿202赤峰金通铜业525铜精矿2023铜陵有色（金冠铜业）873阳极铜2023江铜富冶和鼎铜业1247阳极铜2027上饶和丰环保1015阳极铜2028金川集团（本部）1060废铜/阳20210极铜西部矿业青海铜业510阳极铜20210100350阳极铜资料来源：SMM，华鑫证券研究TC持续回升，冶端产利用率有望提升。炼铜能用从2018开始年下滑，主要是因为冶炼铜产能阶段性过剩。从海外矿山与国内冶炼厂谈判的铜精矿加工费用（T）看经了年下，并在2021年底回。从222年12最新的TC数据来看达到85美，经回了个对较的位此期球炼铜量进入一个增长相对比较快的时期。我们预测202-224年国内精炼铜产量分别为107.5、1133.、167.5万3年CAGR为366；球炼铜22-024年量别为254.、2656.、2231吨，3年CAR为3.1。图表39：铜冶炼加工费已回到相对高位 图表40：全球铜冶炼产能利用率600美元35000 千吨88400300008620000000000000.0中冶炼

250002000015000100050000

炼量 炼能 用

8482807674资料来源：Wid，华鑫证券究 资料来源：ICG，华鑫证券究图表41：全球精炼铜产量预测（万吨）20212022E2023E2024E中国精铜产量108110951135211753中国精铜产量增速5.53.05.03.0全球铜矿产量2111.42209.32316.72371.3全球废铜供应414.9420420420全球精铜产量2480.12554.52656.72723.1全球精铜产量增速1.63.04.02.0资料来源：ICG，华鑫证券究所、全球精炼铜供需仍维持紧平衡根据对全球铜矿及精炼铜供给端的预测，以及对全球精炼铜需求的预测，预计202-2024年球炼供衡表别-24、0.-9.1万。平仍。图表42：全球精炼铜平衡表（万吨）20212022E2023E2024E全球精炼铜需求 2556258462662827217全球铜矿产量 2114229323672313全球废铜供应 41.9420420420全球精铜产量 2401254526672731全球精炼铜平衡 -45.5-24.020.4-9.1资料来源：，ICG，ind，华鑫证券研究所3、锂：2023年全球锂矿供应有望转向宽松、澳洲锂矿项目最新动态澳洲Wodgina和Ngungau矿山于2022年二季复产Greenbushes矿山产量环比续增长。西澳产及于停态的共有8矿，前在状的山有6，分为Wodgia、Ngngau、Plgangora、tattin、MtMain和Grenushes。其中Wodgia和Ngugau经历几的产于22二度产。Wodgia山本共3条25万精产，一条原划2223产，前至2022年5月同第线也原于202年7月复。至202年0月告季报，三线备装成，刻备产。Ngungju矿（名Alr于202年6恢产，在022年Q3达了1820万吨的年生产能。在3当季，公司产出了5万吨的12L2O品的原矿，并495元吨价出。Greenbushes产量稳定增长：2223生产精矿3.1万吨，环比增长，同比增长34.7。中TP和CGP1项目能续复CG2和TRP项处持爬阶段。图表43：澳洲锂矿分季度产量2202前三度同比201Q1 201Q2 201Q3 201Q4 201 202Q1 202Q2 202Q3 2023同比项目公司S/saers

MtHldMel雅保 Wga 2 6Ata Bdil名ta）PbaP名ta）PbaPggra78728885324284172171753478AkmGay）MtCtn46656952230246281-.7-.7Mel赣锋MtMin190140110904220141816343锂业雅保天/OGeues未公布未公布2802902738337合计（不包含grenuhes233425472547233723402800336732221724）资料来源：上市公司财报，华鑫证券研究图表44：澳洲Greenbushes矿产量资料来源：IO财报，华鑫券研究（注：202财年4自然年的222年2）图表45：西澳矿动态公公司 项目 动态SQM/Wetfarers Mt

计划2024年投产。21年2月17日QM发布公告称投资投资7亿美元用于Mtolnd矿山项目的建设，推动锂精矿采选及锂盐产能建设，设计产能为5万吨氢氧化锂，预计224年投产。投产。MtHlad矿山位于大利亚西部，为SM与Wsfrms共同持股，各占0。BaldHll矿山复产时间未知。adHll锂钽由lta资源公司10拥有，此项目离Alita BaldHllMinera/雅保 WodginaPilbara Ngungau（名Pilbara PilganooraAllkem（原 MtGalaxy）Minera/赣锋锂业 MtMaron雅保/天齐/IGO Greenbshes

Eseae港口有0公里公路里程。于218年3月正投产，同年5月产出第一批精矿，年设计产能为1.5万吨精矿，209年8月至今一直于停产阶段。Wodgia矿山复产时间有所提前。Wdia锂辉石矿位于尔巴拉的黑德兰港南部10，由MRLJV控制，该公由inrlRsucs和雅保分持股4和0。该矿有3产25万吨锂辉石矿的产线，于219年1月因锂矿市场景气而被迫关停。Woga矿山原本总共3条5万吨精矿产线，第一条线原计划22Q3复产，提至02年5月，同时第二条线也按计划于222年7月复产。截至222年0月公告的季报第三条线设备安装完成，即刻准备复产。Altura矿于222年4月复产。lua矿项目220年三度开始停产，随后于221年1月被PlaaMnrls（皮巴拉矿业公司）正式收购完成。皮尔巴拉矿业将该矿更名为Ngnau，于222年6月中复产，已经在222年9月达满产的1-0万吨锂精矿。在2023当季，公司生产出了45万吨的.2LO品位的矿，并以45美元/吨的价格售。Pilganoora矿计划提升产能。矿山为ibraieas皮尔巴拉矿业）100拥有的项目，距离西澳大利亚皮尔巴拉地区的黑德兰港10公里。igagoa矿山出产高品位锂和钽铁矿，满产产能为38万/。2022决定将产能提升0万吨，目前处于在建状态中，预计能在223年3开始投产试运。Cattln矿产量下滑严重。该项目于216年开启生产，产的锂精矿将通过卡车运往Eseae港口并出口到亚地区。该矿年产能24万吨精202年前三季度合计产出91万吨精矿，同比下滑4.7，要是因为疫情以及西澳地区缺乏劳工等因素影响。MTMaron考虑将产能从45吨提升至90万吨。02年三季度Mtain矿产出精矿34万吨，同比49。02年4月宣布当月开始，产能从5万吨精矿提升至60万吨。并虑在年内将产能提升至90万吨计划在223财年（自然年周为22Q-032）产出03万吨精矿。稳步扩产能。221年5月G2复产后总产能为4万吨精矿，折合18吨CE222年一季度28万吨尾矿处理产（TRP）投产目前Greenbses矿的在产锂精矿总产能达到162万吨24年产能将进一步张，CG3的2万吨精矿产投产。预计227年G4投，将实现20万吨精矿产能。CoreLthium

完成原矿拍卖，预计2022年4销售第一批矿。项于01年7月完成可行性研究，最终投资决策于221年9月完成截止至222年9月7日公发布的222财年年报，项目在建设过程中。项目探明+推测储量原矿为00万吨，iO品位为.，量折合碳酸锂当量为36万吨。202年0月3日公司完成一批15万干吨锂辉石原矿拍卖，预计在222年4晚在达尔文港运出。也预示着，Finis矿已经接近投产。资料来源：上市公司财报，华鑫证券研究、南美盐湖进展——最新季报更新SQM：按计划推进锂盐扩产，2022年全年锂盐销售超预期。QM222年半年度营收46.9美，比长313.9；利为16.5亿美，比长9475。SM半销售锂盐.2万吨，同比增长0。销售均价46万美元/吨，同比221年上半年高636此前SQM在季电话议预全锂销售为14万，在8的二度会议将量测升至14.5吨而在2022年3季报表，2022年年的盐售量有在15吨上外SM计在023盐产将到25吨目前平提升10万。图表46：SQM锂盐季度销量及售价5 600450043 400330022 200110010 022Q122Q222Q322Q422Q122Q222Q322Q422Q122Q222Q3销量万吨 单吨价格/SD资料来源：SM财报，华鑫券研究图表47：SQM锂盐扩产计划资料来源：SQ222财报华鑫证券研究雅保公司（Albemarle）：明确产能建设时间，2022年建成20万吨锂盐能未总产能将达到0吨LCE。此雅仅布期分4个阶建产，本,2期在221年建，约175产能第3期第4期分别增约5吨LE产能次8月投者流上明产能间，222年达到20万产，一段将在3-5年内完四眉ⅠⅡ澳大亚emetonⅢ/V期和西州期能设。图表48：雅保远期产能规划资料来源：雅保222年8月资者交流资料，华鑫证券研究当前需要关注的是智利境内的LeegaⅢ、V碳酸锂扩建项目以及澳大利亚境内的Kemeron氢化扩项目LeNgrⅢ、V定于220底产际有延。雅保100持的LNega、IV工建完，水取自Ataama盐，正完湖升功，用套LeNega、V目投计224年的4万碳酸锂。而位澳利的KemroⅠ在202年7月现第批出Ⅱ项将于2022年下年成初销会在023年行KemtonIII氢化名能5万，雅保控股60，是负责10销Kmeron目酸锂料由保澳利亚股山Wogin、Tlisn提供。图表49：雅保在建项目进度公司名义产能股权特征投产进度LeNegra4万吨碳雅保100转化成本雅保100持有的LeNgraⅢ、IV加工Ⅲ、IV酸锂控股，100低，原料产建设完成，卤水取自Atacama盐湖。包销来自智利目前正在完成盐湖升级功能，以用于配卤水套LeNeraⅢ、V项目正式投产，预计2024年满产的4万吨碳酸锂。Kemerton5万吨氢雅保控股转化成本KemrtnⅠ期在2022年7月投产。ⅡⅠ、Ⅱ氧化锂60，10低，原料期项目将于2022年下半年建成，初次包销来自澳洲销售会在2023年进行。锂辉石资料来源：雅保222年5及8月投资者交流资料，华鑫证券研究预计2022年锂盐销售量比预计增长20-30。雅公在201锂销约为0万吨，并且预计在222年实现2-30的同比增长。主要增量来自于SverPek,LaNegr，Keertn和项目未澳区Wdina项爬以眉产能会献远期产增。图表50：雅保锂盐产出计划资料来源：雅保222年8月资者交流资料，华鑫证券研究Orocobre（目前与Galaxy合并为Allkem）——迟近两年的Olaroz项目二期再度迟投产时间：Oocore司在SalrdeOlroz和Cauchri两盐有提取加产能，计产为1.5万吨C。原计划2020年底2021上半，Oaroz的期产计将完投，是受情影响扩延。至2022年2报Olaoz的二项完了91建预将于202年12开有品产，将费-1.5年时到2.5吨LCE的满产。2022年Q3新报Olaoz二项将延期预将于223年2投产。主要为设键件原材的应运受了限。此外于本的Nraha氢氧锂厂经于22年Q2建成并将于Q4正式，产为1吨Narha目的资原主来公司南盐工二项目。图表51：Allkem扩产计划资料来源：Alkm02年8投资者交流资料，华鑫证券研究在建项目SaldeVida有所推迟。Alkem司另一盐项目aleida位于HombreMuro盐区，总能4.5吨LC分两建，期.5吨LE二期为3万吨LE截止至2022年Q3报，ida目的4个晒已建好了65，项整进度正，计023年年投。Livent——HombreMuerto盐湖（此前Q1电话会议公布远期扩产计）：Livent公司目拥碳锂能225万/，氧锂能2.3万吨年在季电话议宣布远扩计到205年将成7吨盐采碳锂的能到30到10万吨。Livent扩均阿廷内建产，分三步骤第步在223新增2万吨盐开碳锂产，使总能到4万。第步在2025年到7万吨锂盐开产。三预在202-2029年达到0万从湖采酸盐的能在此之前Livnt原仅是划203在根成其1万/碳盐的建。图表52：Livent远期产能规划12 万吨1086420222

223 225 22-09资料来源：Liet财报，华证券研究图表53：Livent规划到2025年从盐湖提取出5-6万吨碳酸锂资料来源：Liet财报，华证券研究、海外在建项目更新海外在建锂矿石项预计2023年开始进入产能集释放期。海外地区出澳洲以外，锂辉石项目集中在美洲和非洲地区。美洲主要有位于巴西的Grotadoirilo计划于2022年12试产一阶产能为3.67万吨CE。外锋锂业股的onora锂项目计2023年半始产锂，一段能为1.75万吨LC。澳洲外产目加大Taco以津布的Biita矿目都扩产。非洲项目集中在2023-2024年投产，产能体量。VZ的anoo矿预计2023年Q2产产能为8吨LC。外，rosectResouces的Arcdia及FirFinch的Goulaina项均划于024投，能别为3万吨LCE和1.6万吨E。图表54：境外在非澳矿储量及动态公司公司项目名称地区矿石储量品位储量 预计/LCE万 投产动态中矿资源Tanco加拿大/万吨460/Li2O2.4吨277时间在产2万吨锂精矿项目于0中矿资源Tanco加拿大/万吨460/Li2O2.4吨277时间在产2万吨锂精矿项目于01年0月复产。222年上半年启动了2万吨/年的辉石采选生产线生产改扩建至18万吨/年的锂辉石采选生产线的建设项目。远期50吨锂精矿项目处于可研阶段。中矿资源Bikita津巴布韦29141.78496在产。前0万吨选矿产，产出为锂透长石。原有70万吨/年的选矿厂实现满产。同时，222年6月公司启动20万吨/年选一期367万吨LE锂精矿展良好预SigmaLithiumGrotao 计202年12月试生产223年4月进入爬Cirilo 巴西 4538 1.2 16.2 2022Q4 产期。二期35万吨LE矿项在222AVZ年Q2完成项目可研，初步预计224年投产。Manono 刚果 930 1.8 36.0 2023Q2 产能设计70万吨锂辉石精矿折合8万（布）吨LE，预计03年2投。赣锋锂业Sonora墨西哥5500291pm88.0第一阶段每年处理10万吨石，随后2023H2 在第二阶段增加到每年约20万吨，分别生产1,00吨和3,00吨酸锂。第一批锂盐预计223年下半年产出。Prospet ArcadiaResoures津巴布韦4201.912.02024 在建，预计224年投产。合开采产能为3万吨LE。一期计划开采产能5.6万吨辉石精FireFich Goulamna 马里 520 1.1 19.0 Piedmot Piedmot 美国 440 1.8 11.1 2026lithium

矿，折合65万吨LE，预计04年早期投产。二期计划将产能提升至83万吨锂辉石矿，折合1.6吨CE。项目大幅延后。远期25万吨LE锂精矿及配套3万吨氢氧化锂产，原本在年发布的可研报告书预计222年Q3投产。最新官网公告预计224年开建设206年投产。资料来源：上市公司财报，华鑫证券研究（锂精矿折合LE比例：78吨锂精矿折合1吨CE）盐湖方面关注Cauchari-Olaroz项目和3Q项目，按计划进行。赣锋锂业/LAC（美洲锂——Cauchari-Olaroz项目（在建4万吨LCE接近投产该项由MneraExr10％拥的位阿廷北部胡省而MneraExar为洲锂业公司与赣锋锂业的合资企业，其中赣锋锂业持有对Minraxar1的股权。据赣锋锂业公资显，Cuch-Olaoz目指示推断源合计2457吨LC，均锂浓为92m/。项目持产过4000电级酸并过40年2019年锋业发公告预计目220底，实进有推22年年公显，CacharOlaoz项在202年8开调工，于202年年及023年半放产。并计在期4万电级氢化投以，始二期2吨酸当锂盐能建设计205投。紫金矿业-阿根廷Q项（在建2万预计2023年投产）：金业于222年1月完成拿新公的购，而得TresQubada称3）湖3Q盐项目位于根的塔卡，3Q目有碳锂量总源约763万锂离浓边界品位40mg/L），其中储量为167万吨，占探明+控制资源量的31，平均锂离子浓786mg项资量品位高杂低开条件。目划222年4开动工建，计期能2万吨池碳锂预计2023底产同二项目于研阶段计203动落成Q目产达到-6吨。Eramet（埃赫曼）-Cordillera项目（在建2.4万吨LCE）：Eamet拥根廷北海拔300的Codilea盐锂的采，司于210年始入金进盐卤水提取电池级碳酸锂的技术研究，已取得0项专利。Corillra盐沼探明的锂资源量达到1000万吨LC，的品为36mg/。2014埃曼司了Corillra沼的开许证2019年过环和社会影评。Eamet采自己发吸法接锂技，建能为2.4万吨碳，计划022年始设计204早投。、国内新项目扩产产能仍较小锂矿方面主要关注母能扩产及新建。川能动力/雅化集团—李家沟锂辉石矿（在建）：李家沟锂辉石矿位于四川省金川县2021年初，川能动力公司已完成了对能投锂业625股权的收购，雅化集团持有7.25股份。项目划处矿15万吨年产矿18吨，目在设段预计2022年建，在202入产爬期。永兴材料——云母提锂（产能持续扩张）：永兴材料提锂的主要原材料为锂瓷石，公司控股子公司花桥矿业拥有化山瓷石矿采矿许可证，累计查明控制的经济资源量矿石量4,50730万吨。此外，永兴材料的联营公司花锂矿业拥有白水洞高岭土矿采矿许可证，累计查控的济源矿量73.74万。公司套矿能170吨/，前产酸能为1吨年并有2万吨酸锂产共条在022上半完了料试其中条已接满。江特电机——云母提锂（小幅扩产能）：公司拥有两条锂云母制备碳酸锂产线：一利用辉制碳锂产能15吨产、条利锂石产能1吨氢化产线及.5吨酸产（建中221年碳酸产为.28万。国轩高科——云母新建）：2021年3月轩高与春政合成立轩矿业有公，划成产5吨酸项及套采矿和发用目，为产5万吨池碳锂和750万锂石选。项于201年12月始建公司新告预计2022年产出8000吨酸223年出2.5万，在2025年实现碳锂的12万能。盐湖方面，主要关西矿业的扎不耶盐湖目产情况。扎布耶盐湖（扩建）：目前由西藏矿业子公司-日喀则扎布耶锂业高科技有限公司开发，用阳-分结晶，产能为5000吨。21产量0.9。目总能为1吨CE仍有1.2万吨CE能建计2023年7月产。西藏城投——结则茶卡，龙木措盐湖（中试完成，准备建设）：结则茶卡，龙木措盐湖均于藏里区土县矿面为99.5平方里采权为能矿。措属于硫酸镁亚型盐湖，其镁锂比为95，结则茶卡属于碳酸型盐湖，其镁锂比为15。合储为390吨LC。目前为西藏城投子公司国能矿业开发，提锂方式为吸附法+萃取。目前有一万吨碳酸提锂能试成正筹备设。、全球供应总梳理及平衡表图表55：全球矿山产量测公司项目地区20202021图表55：全球矿山产量测公司项目地区202020212022E2023E2024E2025EKidman/SQMMtHolland000035Mineral/雅保Wodgina002.13.157AlitaBaldHill000000Altura Altura 1.401.22.12.62.5PilbaraPilgangooraPilbaraPilgangoora2.23.54.14.14.14.1GalaxyMtCattlin1.92.63.83.83.83.8Mineral/赣锋锂业MtMarion6.55.168910天齐/雅保Greenbushes8.811541538192325642949中矿资源Tanco加拿大00.31222中矿资源Bikita津巴布韦00.51.52.533PiedmontlithiumPiedmont美国000.51.82.42.4AVZManono刚果（布）000357.5ABYKenticha埃塞俄比亚000233赣锋锂业Sonora墨西哥00011.52.5ProspectResourcesArcadia津巴布韦000012.8FireFinchGoulamina马里000035境外锂矿合计20.324.2635.7952.2373.5389.82雅保（智利）智利Atacama4.24.5788.58.5雅保（美国）美国SilverPeak0.20.30.40.40.40.4SQM智SQM智利Atacama6.6101114202325Livent阿根廷HombreMuerto2233.23.54.6Orocrobre（现Allkem）阿根廷Cauchari-Olaroz1.31.31.52.53.54Allkem阿根廷SaldeVida0000.312赣锋锂业/LAC（美洲锂业）阿根廷Cauchari-Olaroz001.52.53.54紫金矿业阿根廷3Q0000.311.5Eramet阿根廷Cordillera00001.82.2境外盐湖合计14.0118.1427.437.246.252.2融捷股份甲基卡0.50.60.51.82.52.5盛新锂能业隆沟锂辉石0.40.31111雅化/川能动力李家沟000.22.52.52.5永兴材料化山瓷石云母0.71.422.52.83江特电机宜春瓷石矿0.71.82.433.54国轩锂业宜春锂云母000.82.558其他云母1.42.55101520国内锂矿合计3.275.5612.1522.8531.8540.55盐湖股份+蓝科锂业察尔汗盐湖1.62.73345藏格矿业察尔汗盐湖0.40.531111藏格矿业麻米错盐湖00000.51五矿盐湖一里坪