2023年度锐析与展望：流动性展望重回增量博弈

流动性分析础与分框架股票市场流动性高低的本质是人们预期是否一致流动性从宏观传导至微观需要经历一个过程而在这个过程中往往伴随着交易者的预期交换和实现。从M模型出发可以知道股票价格的起伏主要与三方面有关分别是盈利端预期无风险利率预期以及投资者风险偏好预期因此可以认为股票价格的形成主要在于投资者预期的形成证券交易的本质并非是金融资产的交换，而是在交换预期当市场预期一致时常常会表现出交易双方僵持在初始价位而无法完成交换直到影响股票价格变化的因素发生变化从而导致价格不断变化预期出现分歧于是交换在新的价位上实现因此可以知道在交易股票的过程中股市流动性随着分歧的减弱而下降随着分歧的加强而上升。股票市场流动性经历宏观流动性层次至微观投资者心理预期的传导从盈利预期无风险利率预期以及风险偏好预期三个具体影响因素分析股市流动性变化具体来看从盈利预期的角度来看主要在于信用周期盈利周期的传导效应2年以来受疫情散发影响以及地产底部震荡的影响目前整体的宽货币和宽信用并未很好地传导至盈利周期也就是说盈利端来看预期较为悲观但伴随着地产政“救市意味的升温以及疫情防控政策的优化盈利预期上修为确定之势从无风险利率的角度来看流动性始终保持宽松，无风险利率下行为股市流动性提供潜在的增量资金从风险偏好的角度来看仍旧是受益于地产和防疫政策的优化风险偏好底部回升风险评价有望保持下行趋势。图1：股市流动性的形成与改变，图2：从M模型出发，股票价格变化的逻辑，2023年入市资金测算全年预测增量资金为18万亿元较22年净增超21万亿元从逻辑判断出发各渠道增量资金边际变化的核心驱动力主要来自于一方面宏观环境从不确定性迈向确定投资者持有货币的意愿将下降股票市场的无风险利率下降另一方面海外紧缩与强势美元进入中后期新兴市场将受益全球资本扩张此外养老金入市两融费率调降和标的扩容等制度改革亦从一定程度上加快资金入市的速度从资金测算上看本文基于逻辑判断进行相应合理假设分别测算外资财富管理机构和保险等渠道的增量资金入市规模整体而言3年流入权益市场的资金大幅抬升，资金回流股市明显整体入市规模预计约为8万亿元其中净流入规模较大的微观主体为公募基金险资和北上资金3年预计净流入为、0亿元，较2年分别边际上升了、、4亿元。图3：2023年入市增量资金将达18万亿元，2023年流展望拥抱资的回归投资者持有货币的意愿将下降，无风险利率下降宏观环境从不确定性迈向确定，投资者持有货币的意愿将下降，股票市场的无风险利率下降2022年尽管在大多数时间里货币市场和场的利率水平下降，但是居民部门持有货币或类货币资产的意愿（表现在存款增速）却在明显抬升，因此股票市场的无风险利率不是下降的而是上升的其根本原因在于内外部的宏观环境不稳定，导致投资者对安全资产的追逐。随着经济政更加积极以及产业政策的活跃，我们认为2023年投资者的持币的意愿将下降节奏上先机构后居民首先将体现在低风险偏好投资者（比如配置类的外资、国内绝对收益机构）仓位的回补，其次当经济企，居民预防性储蓄的释放，有望流入股票市场。图4：居民存款意愿有望小幅下行 图5：投资者市场信心修复5500450400350300250200150100500新成立基金份额:偏股型:月合计值亿份) 金融机构:人民币存款:住户存款:同比右轴1816141210864201015101510151015109590融智中国对冲基金经理股信心指华润信托平均股票仓位(右轴)8%127.47%7%6%6%55.06%5%5%nd中长期维“房住不炒基调之下房价上涨预期下降亦助推居民财富从地产向金融资产配置变迁。二十大报告中指出坚持房子是用来住的不是用来炒的定位加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房制度。“房住不炒基调不动摇之下城镇化的高位地产融资端政策的强监管地产信用风险的隐忧以“保交楼问题的暴露共同导致房价预期的加速走弱，房地产不再是居民财富配置中“安全资产截至2年9月商品房单价和销售额已连续8个月下滑从居民中长贷数据亦能发现居民加杠杆地产投资意愿的低迷同时从房价预期上看预计未来房价上涨的占比已经从年1的%下降至%，而认为房价延续下降的占比已经从1年1的%上升至%对标海外当前中国居民的资产配置结构中房地产的占比高达%而美国居民的房地产配置占比仅为%中长期视角之下，居民对金融资产的配置将成为市场重要增量资金来源。图6：房地产不再是居民财富配置中的“安全资产” 图7对比美国:中国居民金融资产配置占比仍有较大提升空间未来房未来房价预期:上涨占比未来房价预期:下降占比未来房价预:基本不变占比未来房价预:看不准占比房地产3.0%金融资产其他实物资产60504010%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%4.8%56.5%70.0%30201040.4%25.2%0214215216217218219220221222中国 美国nd注：数据为2019年海外紧缩与强势美元进入中后期新兴市场将受益全球资本扩张海外紧缩政策进入中后期后续美元和美债利率有望回落自月以来市场对美联储后续加息节奏预期已趋于平稳对本轮美元流动性紧缩定价已基本充分美债利率抬升进入后半程从加息预期来看2月9日市场对美联储未来加息高度的预测开始下行认为加息高点为bp在3年5月MC会议后达到随后开始逐渐回落从2年期国债利率来看美债利率的抬升亦接近尾声并出现下降趋势面对美国经济在紧缩的金融环境下衰的可能预计美联储再难保持以往强势的鹰派立场美元的强势也已经进入后半程。美国:2年期国债收益率:%美国:联邦基金目标利:%22/0/0美国:2年期国债收益率:%美国:联邦基金目标利:%22/0/022/1/922/2/9500480460440504540353025201510054200022-922-122-122-322-522-722-922-1累计加息度B)CMEGroup美元强势地位的扭转往往预示着全球资本重回扩张作为全球无风险利率基准随着美元利率增势疲软全球市场对美元资产的追捧以及美元流动溢价将明显转弱从美元指数的非商业多头持仓数量来看美元多头仓单已经从9月6日的高（7张持续回落至2月6日的7张对美元资产的追捧趋势已经出现逆转随着全球资本扩张的抑制因素逐渐消除全球资本流动扩张将会重新启动2年外资流入放缓甚至流出的现象将有所扭转，可以预见外资加速回流国内市场。图10：美元强势期结束后，前期对美元资产的追捧转弱 图11：美元的回落有望使全球资本流动重回扩张美元指数美元指数ICE:美元指非商业多头持仓数量右轴,张15 800 12510 700 12015 600 115 美元指数 全球资本流动（右轴，三期平滑，向下代表扩张，向上代表收缩）1.210.80.610 500 11015 400 1050.40.210 300 10095 200 9590 100 9085 021-121-1 21-121-1 22-1 22-1 22-1852016002040608201720182019202020212022经济企稳后超宽松政策可能逐步边际调整展望3年我们正处于一轮经济修复周期的起点经济企稳复苏后国内超宽松政策可能逐步边际调整2年经济形势整体偏弱复苏动能不明显，导致流动性环境整体偏宽松2年中国经济受到国内疫情反复的影响，整体恢复速度缓慢如MI的经济活动指标边际下行或维持在相对低位复苏动能不明为呵护经济2年宏观流动性持续宽松在企业和居民加杠杆意愿薄弱信贷社融数据回落之下大量资金淤积且未被实体吸收市场利率持续低于政策利率而进入3年从经济周期维度看自0年新冠疫情以来我国已经历一轮完整的复苏过热滞涨萧条的经济周期前压制整体经济活动的几大因素已经出现本质变化地产政策积极纾困疫情管控以更加科学化当前面对经济的重启我们正站在复苏的起而进入3年下半年经济重启扩张以及潜在的通胀上升将令金融政策的取向边际回收届时要关注其对股票市场的影响可参考9年4月0年7月。2018年2019年 2020年2021年2022年 2018年2019年 2020年2021年2022年 逆回购利:()53 35 R07()中债商业银行同业存单到期收益率():1年() 中期借贷便利(MF):利率:年()5230512550204949.2154848.010471月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202103202103同17比1220230E202012202106720200920200620231E20220320210920221E2202209202112202206-4-2 0-3246810PP同比12202003-8DP()22-122-222-322-422-522-622-722-822-922-022-122-222-122-222-322-422-522-622-722-822-922-022-1资金入市测算资金回流全年预计增量资金为8万亿元基金居民无风险利率下降预计2023年流入7676亿元公募资金：预计223年公募资金入市规模达611亿元预计2023年公募资金增量入市规模为6171亿元公募增量基金的发行以及存量基金的净买入根据022年前10月的公募基金数以及平均增预计到2022年年股票型增量资金为4492亿元而混合型基金流出3625亿元。在股票型基金持股比例为90%以及混合型基金持股比例为60%的假设基础上022年流入A股的公募资金增量预测值为1869亿元面对2023年考疫情地政策落地之预防性储蓄动机的弱，预计2023年公募小加仓；流入规模方面，流入规模和节奏皆会呈现上修假设2023年股票型基流入规模增率维持2022年的增速即20%且股票型基金持股比小幅上升至91%混合型基流规模为2021年和2022年流入规模的平均值股票仓位小幅抬至65%这样的假设下预计2023年公募基金规模较2022年会大幅抬升预计2023年流入A股的公募资金增量约为6171亿元。图16：2022年以来股票型基金资金增量规模高于021年 图17：2022年以来混合型基金资金总体呈现流出 ， ，私募资金：预计223年净流入为156亿元私募基金流入规模或将处于低位徘徊预计2023年净流入为1506亿元。2022年，私募基金证券管理规从年初的6.34万亿元到10月的5.56万亿元资金大幅流。而仓位方面，以华润信托阳光私募股票多头指数（FI指数成分基金的平均股票仓位作为参考2022年私募股票仓位自下半年以来持下跌假设2022年全年仓位下跌8%预计2022年私募基金入市的增量资金约-8724亿元。伴随着2023居民无风险利率的下降以及股票市场迎房地产与疫情管控等前期抑制性政策的关键转折假设023年私募规模年平均增为2021年和2022年两年年平均增速即27%同时私平均股票仓上升10%那么2023年私募基金流入权益市场规模预计为1506亿元。图18：202年以来私募股权融资同比增速持续下滑 图19：202年私募仓位整体呈现震荡下跌态势， ，外资海外紧缩后半段预计2023年外资净流入3000亿元国际指数对股的扩容暂告一段落外资流入以主动配置为主更多受全球资本经济与风险环境的影响从目前来看MTE等国际指数已基本完成对A股第一阶段的纳入，MI对A股的纳入因子为%，TE纳入因子为%国际指数在考虑进一步纳入A股前仍需要解决中国A股的结算周期等制度分歧因此3年的海外增量资金核心驱动仍将以主动配置为主更多受全球资本经济与风险环境的影响从不同外资类型看配置型资金托管于外资银行的资金规模较大流入节奏稳定偏“长线投资。而博弈型资金规模较小，容易受到突发性因素的影响，流入量波动大。图20配置（托管于外资银行的北上资金流入规较稳定亿元)，注：配置型、博弈型北上资金流入数据为估测数据，与真实计值之间存在误差，但误差在可控范围内

图21博弈（托管于外资投行的北上资金规模较小且流入波动性较大，规律性较差亿元)，注配置型博弈型北上资金流入数据为估测数据与真实计值之间存在误差，但误差在可控范围内全球流动性紧缩缓和中国经济企稳复苏北上资金加速回流年由于全球流动性紧缩的超预期国内地产疫情等风险的演绎以及国内经济的下行压力北上资金净流入速度明显放缓展望3年以上三方面均将迎来明显改善其一美国通胀回落叠加经济衰退风险之下全球流动性紧缩有望明显改善中美利差收窄其二国内地产政策从保项目向保主体过渡地产信用纾困信号明确同时疫情防控有望更加精准经济政策不确定性有望明显收敛外资流入信心修复其三从经济基本面维度3年中美经济更可能进入到中国经济稳步修复而美国经济衰退迹象显现的组合中基本面优势亦将吸引外资进入因此我们以2年至今外资流入节奏线性回归预计2年全年北上资金净流入4亿元而3年外资加速回落预计资金规模有望达到0亿元。图22中国经济形势好转和全球流动性紧缩缓和有望使3年北上资金净买入量提高，注：配置型、博弈型北上资金流入数据为估测数据，与真实统计值之间存在误差但误差在可控范围内两融制度改革叠加风险偏好修复预计3年带来亿元增量资金制度改革叠加风险偏好的修复3年两融增量资金有望至0亿元展望3年两融资金入市一方面转融通费率的调降以及标的扩容有望带来两融余额的扩张2年0月0日中国证券金融股份有限公（以下简称中证金融下调转融资费率0个0月1日沪深交易所分别发布公告称扩大融资融券标的股票范围两融标的股票迎来第七次扩容标的数量从0只扩大至0只从历史经验看转融通费率调降以及两融标的扩容均能够有效促进两融余额的扩张以及杠杆资金的活跃另一方面地产防疫政策已现转折风险偏好修复快于基本面风险偏好有望迎来缓和由此以年内两融流入规模线性预估2年全年两融资金流入预计为6亿元，假3年两融余额增速为%，则3年两融资金流入预计为0亿元。图23：转融通费率下调带来的两融余额上升 图24：两融标的股票扩容带来的两融资金流入，(数据截至20221123) ，(数据截至20221123)图25：203年预计两融资金净流入约100亿元，资管：预计2023年增量资金规模为2022亿元信托：预计203年带来33亿元的增量资金信托投向股票比例有望上升3年预计将带动增量流入资金3亿元自7年至1年年底资金信托余额持续小幅收缩但整体维持稳定年2信托余额同比出现了改善从2年1的%达到了%在信托投资的细分方向中投向股票的比例从0年起就呈现震荡上扬的趋势，股票占比从0年1的%上涨至2年2的%。假设2年2以及3年信托投向股票的比例维持%考虑到资管新规的过渡期逐渐结束信托资产余额有望持续小幅增加假设信托余额季度环比为%么经过计算可以得出2年信托相较1年流出股市约5亿元3年增量净流入资金为3亿元。图26：资管新规过渡期结束后，信托资产余额稳定 图信托投向股票占比上升但投向股票的信托余额稳定， ，券商资管：预计223年带来08亿元的增量资金政策利好券商资管公募化转型预计3年将带来股票资金净流入8亿元假设2年平均季度环比为前两个季度的环比平均同时股票占比为前三个季度的平均占比即%那么预计2年券商资管在股票市场中呈现净流出净流出5亿元2年5月证监会发《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法“一参一控一牌”落地此前“一参一控”规定一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股基金管理公司的数量不得超过两家其中控股基金管理公司的数量不得超过一家从“一参一放松至“一参一控一牌”意味着同一主体在参股一家基金控股一家基金的基础上还可以再申请一块公募牌照对券商资管子公司构成利好资管子公司可以申请牌照以开展公募基金管理业务展望3年伴随着券商资管子公司的申请和获批券商资管规模的收缩幅度或有好转券商资管为权益市场提供更多增量资金假设3年全年同比增速转负为正至约%股票占比抬升至%，那么3年流入股票市场的券商资管资金约为8亿元。图28：资管规模维持低位收缩 图29：股票市值占券商资管业务规模净值比例抬升资产管理业务总规模:证券公司（万亿季度同比(右轴)2015105221-321-621-921-221-321-621-921-221-321-621-921-221-321-621-921-222-322-622-922-222-322-622-922-222-322-6

7%6%5%4%3%2%1%0%-0%-0%-0%， ，银行理财：预计223年银行理财带来131亿元的增量资金银行理财产品投向权益类资产占比小幅抬预计3年理财产品流向权益市场的资金净增量为1321亿018年以来银行理财产品全部转化为非保本理财于此同时理财产品中权益类资产的占比明显下行在2020、2021和20221权益类资产占比分别为4.75%3.27%和3.21%2022年以来在国内经济下行压力加大国际金融市场震荡的背景下投资者风险偏好下行，储蓄意愿上升，可以发现2022以来权益类资产占一直维持着2021年的比例2022年1和2的权益占比中枢大致在3.2%，维持平从已知2022年1和2银行理财产品余额的数据来看季度环比值约为2.6%。假设2022年季度平均环比维持前两个季度的环值2.6%，那么预计2022年银行理财产品资金余额约为1万亿元同时在银行理财产品投向权益类资产占比维持3.2%的假设下022年银行理财流入股票市场约9800亿元居民无风险利率下的背景下假设2023年银行理财规模同比增抬至10%，且假设银行理财产品投资权益类资产占小幅上调至3.3%那么将带动股票市资金净流入10134亿元，较2022年小幅增长1321亿。图30：银行理财产品资金规模维持稳定 图31：银行理财产品配置中权益类资产占比相对稳定， ，险资：预计2023年险资入市规模小幅抬升至3869亿元保险资金：预计保险资金023年入市规模为308亿元代理人规模企稳叠加经济复苏保险消费意愿修复预计保险资金运用余额增速小幅上行1年2年受供给端保险代理人队伍清虚各地惠民保产品替代以及需求端收入下滑导致保险消费意愿下降及客户需求提前消耗的影响保费收入增速出现明显下滑行业经历转型改革阵痛期险资用规模增速大幅放缓到2年年中增效提质初步显露成效代理人规模趋于稳定叠加此前转型时带来的低基数效应险资运用规模增速重回左右的高位往后看保险行业代理人进一步向专业化职业化和规范化发展有助于行业长期良性发展同时叠加经济复苏保险消费需求提升未来险资运用余额规模有望保持%以上的较高增速预计到3年底险资股票投资占比可达%，较2年3提高%。基于此，预测2年、3年险资入市规模分别为2亿元和9亿元。图32：保险行业资金运用余额增速重新回到较高水平 图33：保险行业代理人规模逐渐趋于稳定15保险资金运用余额:股票和证券投资占比:% 保险公司:保险资金运用余额:同比141315保险资金运用余额:股票和证券投资占比:% 保险公司:保险资金运用余额:同比14131211109820 301816 3014 201210 208 1061042 500 0， 公司财报，图34预计20224和23年险资资金运用规模增速保持高位

图随着经济企稳复苏预计险资对股票的投资比稳步上升300020002000100010005,000

保险资金用余亿 保险资金用余季度同比

保险资金票投保险资金票投比例%RS1.01.01.01.08060402000

200预计2022年险资入市预计2022年险资入市预计2023年险资入市规模：27552亿元 规模：30979亿元100500-00

险资入市量资亿 保险资金票投比

1.51.31.11.91.71.51.31.11.91.71.5， ，社保资金：疫情影响导致社保费缓缴，拖累资产规模增速社保基金资产总额预计将保持平稳增长同时持股占比小幅提升社保基金的资金来源主要包括彩票公益金分配和中央财政预算拨以及投资红利的再投等近年一般公共预算拨款小幅下降整体基金规模稳步增长假定2和3的社保资产同比增速为1年的平均增速%同时随着社保基金入市提速假设3年社保基金持股市值比例达到%和%，预计、23年社保资金入市规模分别为3和2亿元。图36疫情导致社保缴费延递3年资产规模增速反弹

图预计社保资金入市提速有助于持股市值比例高4,004,003,003,002,002,001,001,005000

216 217 218 219 220 221 22E

2.0社保基金产总社保基金产总亿元社保基金持股值比%.S社保基金产总同比增速%RS38,09733,9191.01.01.01.08060402000， ，受疫情影响社保费缓缴导致养老金资金规模增速放缓基本养老保险基金委托投资到账率保持高位资金入市速度加快人社部积极推动基本养老保险基金委托投资工作截至2年9月底基本养老保险基金委托合同规模6万亿元，同比增长%同时，截至1年委托投资金额到账率%维持在相对高位但2年全国受到疫情影响的企业单位数量较多税务总局多次扩大社保费缓缴政策实施范围覆盖受疫情影响较大生产经营困难的中小微企业以单位方式参保的个体工商户等市场主体可以延期至3年底缴纳此前未缴的社保费我们判断在2年基本养老金委托投资到账金额规模增速将有所回落3年由于社保费补缴和前期低基数效应保险委托投资增速将有一定回升到账金额分别为4和6万亿元。随着经济企稳复苏投资者风险偏好抬升养老金有望逐渐加快入市步伐提高权益资产配置比重连同个人养老金入市预计2年养老金增量入市资金总计0亿元，3年养老金增量入市资金总计3亿元。图38：基本养老资金委托投资金额规模稳步上升 图39养老金入市提速有望为股市场提供长线增量资金2,002,001,001,005000

基本养老险基委托资合金额亿元 到账金额亿元 到账率%,S1009.09.08.08.07.07.06.06.05.05.0217 218 219 220 221 22E 22E

1010101010806040200

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60基本养老金增基本养老金增入市金亿元 个人养老金增入市金亿权益资产置比%,RS预计2022年养金量市资总：52.0亿元预年金量市总：63.4030201000， ，个人养老金：个人养老金加速发展，但短期入市规模有限中国积极推进建立养老“三支柱结构个人养老金发展正当其时年4月1日国务院办公厅发《关于推动个人养老金发展的意见（以下简《意见出现了实行个人账户制参加人每年最多缴纳0元养老金账户资金可用于购买银行理财储蓄存款商业养老保险公募基金等多项重要变化2年1月4日人力资源社会保障部财政部国家税务总局银保监会证监会联合发《个人养老金实施办法对个人养老金参加流程资金账户管理机构与产品管理信息披露监督管理等方面做出具体规定但当前个人养老金账户在投资和领取环节的具体税优政策尚未明确，因此我们基于个人税延养老保险的T模式进行测算测算思路养老金入市规模个人养老金参与人数*人均缴费金额*个人养老金参与权益市场比例，预期到3年我国个人养老金为股票市场带来的增量资金规模总计有亿元。具体测算如下：个人养老金参与人数基本养老保险参与人数潜在参与人群比参与率*试点人口占比预计2年个人养老金参与人数将达0万人3年将达到2万人。基本养老保险参与人数：试点明确个人养老金参与范围为城镇职工基本老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者截止2年6月我国基本养老保险参保人数为4亿人考虑到基本养老保险参与度已经较高我们预计未来参保人数每年增长%。那么截至2年年底约为9亿人，年约为7亿人。潜在参与人群比例当前我国个人所得税基本减除费用为元月超过这一标准的居民才能享受税收优惠但考虑到当前个人所得税中专项附加扣除项目包括子女教育继续教育大病医疗住房贷款利息住房租金赡养老人3岁以下婴幼儿照护等七类预计月人均扣除额在0元左右也就是说只有月收入水平在0元以上的居民才能够享受个人养老金每月元的税收优惠政策据中国收入分配研究院统计8年我国人均可支配收入在0元以上的占比为%我们以当年人均可支配收入2元/月为均值假设我国居民收入呈对数正态分布将预测人均可支配收入代入函数倒算出预期人均可支配收入在0元以上的人数占比其中人均可支配收入使用同比增速预测同比增速参考MF对我国未来P的增速预测那么2年3年可支配收入在0元以上的人口比例分别为%%。试点人口占比《意见明确个人养老金制度选择部分城市先试行1年再逐步推开参照此前养老保险和养老理财产品的试点节奏我们预计、3试点人口占比分别为%、%。2）人均缴费金额人均缴费上限*缴费比例预计3年缴费比例为%。美国As将其税优账户缴费金额上限由1年的0美元调升至9年的0美元我们以此作为参考假设个人养老金缴费金额上限每年保持的增长预计2年个人养老金单人年度缴费上限将达到0元3年个人养老金单人年度缴费上限将达到近0元考虑到并不是所有参与者都能够足额缴纳，因此预计缴费比例为%；3）个人养老金参与权益市场的比例经过近0年的发展年日本o持有权益资（国内股票国外股票占比达%参考日本eco账户的资产配置演绎路径我们预计2年个人养老金参与权益市场的比例为%，3年达%。综上我们预计2022年2023年我国个人养老金规模将达到36亿元10亿元，预计将为股票市场带来11亿、58亿元的增量资金。表1：预计2023年我国个人养老金规模将达到120亿元，预计将为股票市场带来5.8亿元的增量资金指标计算方式或资料来源2022E2023E2024E2025E2026E2027E①参与基本养老保险人数（亿人）政府部门官网901112）根据近两期增速线性外推%%%%%%②可支配收入在10000元以上的人口比例（）根据中国收入分配研究院和IMF数据假设人口收入结构对数分布测算%%%%%%③个人养老金潜在参与人口（万人）③=①×②667553）考虑到当前我国居民养老意识薄弱，后续缴费上限提升后吸引力有望逐渐提高%%%%%%⑤试点人口占比（）《意见》明确个人养老金制度选择部分城市先试行1年，再逐步推开。15%30%60%100%100%%⑥个人养老金参与人数（万人）⑥=③×④×⑤803897⑦缴费上限（元）假设个人养老金缴费金额上限每年保持4的增长120001248012979134981403814600）年元%%%%%%）考虑到并不是所有参与者都能够足额缴纳，因此预计050%50%50%50%50%50%⑨个人养老金增量资金规模（亿元）⑨=⑥×⑦×⑧985168⑩个人养老金权益资产配置比例（）003%5%7%8%10%12%个人养老金入市增量资金（亿元）增量资金规模=⑨×⑩1.15.825.181.4146.1247.2数据来源nd资金需求测：预计23年资金求为.3万亿再融资整体平稳2023年融资规模预计为1.9万亿元全面注册制有望推进预计2023年融资规模增长至640亿元自年以来O上市数量和规模保持稳定预计2年主板科创板创业板全年各发行、0只，单项目募资金额分别为、2亿元2年募资整体金额为0亿元而伴随3年全面注册制的可能推进以及金融服务实体经济的力度加强预计3年主板科创板创业板全年各发行、、0只，单项目募资金额分别为、、2亿元，3年O募资金额预计0亿元。再融资规模或将保持平稳预计2023年规模为13万亿截止到2年月1日再融资规模达0亿元较1年同期规模下降接近%考虑到2年以来因地缘政治疫情扰动等因素我国股票市场出现调整风险偏好下修风险评价上修再融资规模因此也受到扰动假定2年全年再融资规模延续1月之前的整体增速那么2年再融资规模将达到5万亿元展望3年在政策利好经济修复以及市场震荡上行的预期下年再融资规模或会有所上涨综合9年1年平均再融资规模大致为6万亿元，因此预测3年再融资规大致为6万亿元。图40：近三年以来PO募集资金较稳定 图41：2022年再融资规模明显下降， ，产业资本净减持2023年股东净减持规模预计为0亿元2023年限售股解禁规模小幅下降预计为413万亿3年解禁规模约至3亿元，相较于