2022年度大类资产配置回顾

热门赛道内卷与多元配置外延站在2022年底看全年股+债组合的被动性长期追寻确性方向，短期提防黑鹅。中期看新源、精新确定性方向，是中长价值投的抓手而短期要提防克兰危黑天鹅能源价扭曲造商品行的延续今年在5-6月赛道卷的模下，抓新能汽车、力设备块布局时间窗也比较、顺应场趋势作也需忧“击传花”结的时点电子及分领域产业周的联动抵不过内政策利好和海外的贸易摩擦的提振与打压，CXO和创新药在基本面支撑的前提下，行情难逃美储加息来的估压力。年来资配置的论是，乎自上下的析框架来越不要，降和降准度被市难以预，海外天鹅因时打展时基假，每年情是观政驱下绎。今年国外混合型产大多面临比明显的回撤美六大构合“代表作为：在历事件驱型的海股票异中大多得不同度回撤无论是70/0还是60/0的股配比都撑不住产的净值然而这并影响其理规的积累因为在去三十间只要国经济有衰退美国基都是确性市会债杀是概率件年续时长和幅度出往，致表品在波动亏的间统+的合投模在受挑战般形于“跷应债合基收品在股显著回时更加“抗”，于风险好和流性的多因素，容易走出“债股弱”的奏。然尾部风释放时即遭遇动性紧的黑天导致的“股双杀”过中，无用多大筹码分债券，债混合品还是受到拖累在以往、债双持续数时间内可以“”，今年美为代表股债均大回撤，持续了一年时，海外的6040组合撤一度超金融机。国虽然股也弱，好在债行情前后紧，国内外同的市环境所国内的合产品以债券底，今国内的债2080组合然也在“一波折”录回但度显加和。图美国6个代表性混合基金在历次市场异动中的表现理图6个代表性混合基金过去一年间波动和回报率对比 图金融危机以来，海外6个代表性基金的表现 资料来源：万得整理注：数据截至22年11。

理图美国股债6/0组合在几次“股债双杀”中回撤 图国内股债2/0组合同样遭遇过“股债双杀”的回撤理 理股+债产品面临巨大时间成本和显著回撤压力的原因，在于股债“跷跷板”的失灵，“股债双”从小概事件变成了家常饭。国外债合最比与国内资产表有关，美国股债按照4:6或者3:7最容跑出“画线”净值，内则是照2:8甚至1:9的配更好，与两国、债市常年来的“惯性现”有，国内票市场势性行稀缺、构特征波动性高，债市则体荡国30年股长牛股报弹要于券，因海外混产品中当提高票仓位获得最的风险整后回。而上惯性维是在国非衰期间的今年高胀强派导致技术性退期间在流性侵蚀票估值债券流性的同，美股胀已经到高通拖累先快跌今年美的股双杀”无是持续间还是撤幅度大幅超往期。而国市场如按照每月底债利率较个月底行、股指数点低于上末同出来“债杀去15间债消长“跷应自然占了近6成时段，而“股债双杀”也占据22左右，频率并不算低。从宏观基本因素出，经济策不确性走强经济数偏离预程度较时更加易发生股双杀，前就处这样的置。破关键信要静待场情绪新基发行、离预期度和外资聪钱”等因此在内市“股双杀也不小率件。图国内市场“股债双杀”时点和股债表现频率分布 图经济不确定性指数走高时往往容易引致“股债双杀”理 理近两年“躺赢”赛道股年初回撤，但仍是A股超额回报所在全球三大“躺赢”资产难再“躺平”，A股赛道股虽一波三折仍是“躺赢”类资产，因结构上追逐赛道投资策略是必趋势。前年躺”的类产，中一线城的房地、美国股票市、日本券在今表现平。美股遇近十几年来最大幅回撤，日债交易“熔断”，做到“躺平”都属不易。A股市场近来“躺赢”的略即新源为代的新兴道股机，其趋性机会好过市和风格转的投策略——我站在“上视”去配当月现最好风格市值板，中配月表现般的风、市值块，规当月表相对较的风、市值块，获的“风轮动”和“市轮”跑过直接入并持新兴赛道的回报。虽然在今年前四个月赛道股大幅回撤，但无论是经过今年5、6两月市场值修复赛道股度发力为很多资人踏的“意平”，是近年的时维度来市场投人对赛股从估泡沫到值投资重新认，门道是A市超回的源。图222年全球三大“躺赢”资产难以“躺平” 图新兴赛道趋势性投资机会好过传统的风格和市值轮动理 理赛道股估值很难用一指标来衡量便宜”还是贵”，导致资时“恐惧”“贪婪的结果判于道用PEG是PBPE估值找来润预期的合理值的命并无定，过去年经验示优质道和标贵有贵道理并不代年内一要走向值回归一波估，往往场一致得其估偏时能创一新高们现用PB-OE传策并适赛股横向或者特定赛道历史纵向比较、筛选，而如光伏、风电和CXO，这几类赛道中采用PB-OE略以具率超回今中仓变视看饮新、车增行中得筹资跟市上而入增的力强。从超配况看2022年中报配行业主要括电新医电子食饮赛道属性显著。以业总市占比为标比例的考值从大类业看上游行以低为主，有色超，其中乏成长金属推；中游造仅电军工超；游费体超为主饮&药为著他业为配便历了一度的回，资金电新板仍有较的配置求，市愿意增、给更的估得益于方面的素：其，前两赛道股投资人来的良持有体的惯，下跌被视为低买入会，不新生代中生代资人以门赛道的标见长，题基金团赚投模式更熟悉的；其二，热赛道”和稳增长是两年微版的“成长和“价值，门赛道向稳增的前提件助房产消政的力在底们步认一号。图过去三年赛道股上P-OE策略的胜率和超额回报 图222年中时，历经赛道估值回撤后，电力设备仍处超配理 为22于A。因此今成长股的投呈现出在热赛道内卷的形：一行细领赛道估短期拉时、拥度处在危险的域后开下跌，金转向一个估相对、拥挤没那么的细分道博弈如光伏易热度火后转风电，上风熄火后向陆地电等，根到底是围绕门赛道博弈和局，最呈出“道卷投逻。图光、锂等热门赛道的内卷程度分类年8月23。走出赛道股内卷，拥抱多资产外延走出赛道股内卷，拥抱多资产外延。（1）全市场基金角度：我们将视野拓展到他别金发现然内票金内多戟合基也现弱，是QDII金乏佼者类金有功资案例末大调下债券金浮盈亏均有布且亏者回撤度明显于混合金，货继续四八稳2基优等角度们截至12中的202基回表排名前十来看，逆市场周期获取超额回报的产品以投向海外油气的QDII股票基金为主，了少数观择时品外，向豆粕货、煤等大宗品ETF也取不俗业表。图国内不同类别基金的回报率情况：商品和另类占优 图美国头部基金中仅商品和部分流动性另类基金表现优异至22年12。

至22年2前20图。海外市方面股债双杀商品基和部分流动另类资产基表现优异我们找美国同基金的佼佼，规律本是类的：商基金大表现优，部金品报多布在2030动另资也优生币基居于平状态，规模上部的股基金、券基金混合型金普遍现弱。多元资配置的角度看国内外资产选择无是分散风品类扩还有拐点择时（1分散风较难操作便考对投限的束论资产类还是股风格，内外资是有很的联动、比如债利率高会同带崩斯达克数和国成长股是外资位、估还是全价值链角度作的综原因；如国内商品指标的和重虽然有不同但过去年中美大类产都是大宗商作为涨最为亮的品种因此，了汇率种互为镜像”的种可以为流动对冲外大多数产并不备分国配置分风险的条。唯一能使资分国别置具有散风险用的是美货币策分化的债市场表，但在疫情时基本面复苏跟逻辑已超过货政策分逻辑国券体不优其还考汇平定器票的扣。（2品类扩实际上依托成熟的产品外融生国动另资产表现较好更多源于其在海外发展历史较长且具备相当的投资体量，比如海外60多年展经验的REIs已经为较成的投资种，在内还在步阶段再如海很多通避险产、利率生品、用衍生在国内没有形市场规，少种处萌起阶段资种扩更还海市发势，国不同投人能够“走去”配的幅度空间都限，公可做的择还要于险3拐点择定位在形成制套利上分风部所于跨市大势和格同质，赚钱应很难过在不市场间时和取来实现国内导体的气无法视美国业周期美债利的影响很多产的格局要不技术上“卡子”其都可以过非美场进“备份，资本周要看全范围各业的定。对国外不同业或产链的投有时赚是海内定价制差异的套利比如在内维护价稳定避免对常的生生活产冲击采用成油价格成机制在今年乌克兰机海外价大涨间国内然平稳渡过，今年年初至12月中旬申万油气及炼化工程指数反而下跌了9.4，而资海油的QDII金势得高报么者分风或金海下的时造英雄”还“英造时势”？们更偏后者，然产品属性在计初决了些ETF者QDII品投国煤或国油气在周期上“赌向是着很大险的，到周期钱也是依靠仔推敲和准择。在近年全球受供给冲击，能源供不足转劳动力应不足场合，叠加外流动压力对分热门道的冲，打破门赛道“内”的循去找延的资配，赢场筹会强。理 理透过货币和信用体系来复盘今年资产配置体系通过自而下的框架以追踪今年类资产股债商维度配置的序。我们在初提出币与信用2.0的体，从股债、商个维度发构建大类资产配体系，用Shbor3M和信脉冲分代表货与信用体，表征央行到银间流动体系的松，再实体信宽松的递，对同类别产的胜有指效果：票从拔值到盈推动的次顺序商品价格从水推升需求推升先后性以及债先受益宽松的币环境被经济本面复所牵制。从年底到年年中流动性松叠加用环境中有升呈现出宗商品上滞交行情史多现品成率优2022年6-9货宽叠加信紧缩，场呈现债券占的行情历史上一阶段是基本债牛为。9-12市步了币紧用的段史这阶股牛胜率半，品市率仅占5成券往熊时体是币节“圾间。除掉11由于、支箭地防放后期好来一行。图222年货币-信用的轮转顺序：双宽到宽货币、紧信用再到双紧理至22年11。图“货币信用”风火轮20版本下，222年多元资产择时和配置的切换+价为2201。自上而驱动的模型于大类资产面有较为准确指引但对于块和风格的指引要折仅上币-用架们乎试所自而依据观数据测的配体系，周期和融、防有一定指引意，但是了消和成长乎是失的。比今年初币和信双宽的期消费成长表并不，新增贷的期结构线很值得敲，并海外供端驱动周期行再爆也宏体无预到的便断了年给动周行重演，又么推导年初是油、全看是煤，四月判断对长占优怎么将码押在光伏新能源车的赛道…上都是自而下框的欠缺处，需辅以观行业较的思和自下上的方论，自而下的维至少以保障方向不犯大。回到炭板块为什么年四季动力煤格一路滑后，炭还一高涨克危机期电足“壁源油然、水）供应足导致煤炭需扩张，是外生激。甚对应到格方面早在年1月克兰危前，环海动力综合均指数就成了今最大幅的上。真正致煤炭前三季上涨的产业的清：过几年间于供给改“碳化业局业中大走且“四间望续，相企业在炭价格涨期间攒了大利润空，而高能向绿产业切过程，煤炭业资本支的空都是受的，即赚多、花少”的业，资本期奠定行业基，在遇外生冲时很容产生股异动。者的“黑天鹅”有多不可论，但上述分逻辑中少前半的产业局是可观测、追和研判。从全产业逻出发，照全球级行业分，目资本周处相舒位的有1药康疗健术疗健备用生科工与务2TMT信备联软与务息术务、脑外设备3消店饮休闲费经商品主用零售侈品闲备用品业务易司工经商部周期(属金与矿纸林产、气、运交基设等。海外股市经验：疫情退潮重要还是通胀周期重要疫情退潮后市怎么走、行业怎么动。关疫对市影响我只两个确性结论其一是内A股现与新疫情对济冲击度和范挂钩，外股为疫情死亡率价；其是海外端制造、高科产业的头公司新疫前经成资开加的件此以到情“越期。图国内几次疫情冲击后A股修复至下跌前水平的天数 图海外几次疫情后标普50修复至下跌前水平的天数。。图A股市场定价反馈疫情影响的经济范围 图6个代表性市场疫情退潮的变化历程理 理至于说情退潮后股怎么走板块怎轮动参考海的经验难免刻舟求。其是我们情退潮方式、临的毒具有不比性，二是国外经济期也有不可性。防优化逐推进、情对经的影响小，股市场对情的价就越弱，因市场此畅想的“左”很易演化短期主投资机会的尽。且论疫情潮对基面、市的影响线性还非线性中国摆疫情扰后此积累的民储蓄否会落为消费出的扩？中国为生产而非国这类型消费，疫情是否会升消费价格走？过去年间全供给约束和种黑天还会造商品价扭曲吗这些都待商榷包括这美国导的发经济体水、抽，和次危机后国宽信带动全经济起也不，过去十年间国向美库存周和产能期的传次序，轮也很可是向的们去论年周走何程内CPI破3是破3，单通过最很火的“通行星”来全球通问题的空交错比，就以发现年底全通胀的度和70-0年代油危机起来还有差距，美国通两高分在1974底和1980初掉性胀经体初“第一梯队”的发达国家都是“2”字打头的，而当前通胀“第一梯队”通胀率介于10-0。中在这些济体里胀率无是最低，明年概率也不要担心消通走有高但外胀年否的快回，有商。图全球通胀行星图的时空交错（17-9022）为14年1210年322年11的CI。1973美加的候胀现还很多息到经衰了储上收手后胀抑住1978又基利加到7上轮国息止一程是取上的训率货期年季再加20b是果心通掉的慢排除联还会走。我们菲利普曲线并是失效，整体曲是平了如按储方将国胀成品源导弹通胀，以服务业代表的性通胀则前者失业率是此消长，但者是可通资-胀旋高业存70代滞和息于油格涨，终服务通居高不导致的储的强。那么明年联会不会中有鹰对于年备受压的赛股是否潜在风，这都明年需防范的方，重程远超疫退后御进的性辑推。图菲利普斯曲线新解释：核心通胀可以和高失业共存理图全球主要行业资本周期定位（上） 图全球主要行业资本周期定位（下）理 理未来大类资产市场展望货币-信用“风火轮”：维持宽货币、宽信用格局们此发的究信币件数绍202.09编了于金市场的义流动口径国货币条指数，及基于体派生广义流性径信币件数义义类数对Shior3M率用冲均有3月和6月右领性。们为年一度维“货、信”局根央货政委会2022第季例的述考到内济复础不固基面况，央将加大健货币策实施度，货政策维稳健偏松基调。尽疫情防控化后感反弹对济活动成阶段抑制，明年“强期”向强实”的势性转不会改，宽币向宽用的导将进步加。广流动性径的信币件数示季整为信格，币-用“火”20本向四度一限宽”定。图前瞻指标提示流动性有所收敛 图前瞻指标提示信用环境将持续改善理 理图四类“货币信用”组合状态下大类资产价格表现一览理风格与板块配置：中小盘成长具备相对配置价值中美经济差异：2月中美制造业MI分别为47、6.2，12月我国制造业PMI较上月所下行但美国行更为烈，中制造业PMI差距续扩大未来国内经将在疫影响趋的背景企稳，美国将临较大衰退风，中美济异进步大据202中数值小市业海营占比在大市值相水平之，因受到海衰退的响相对小，未国内经强于外中格将好小值业。图沪深30和中证50海外营收占营业收入比重理国内基本面：11月强指数得280，较11月行.80个分点连两个快下滑1规以工增值比速行至2.2会售比速进一步下行至-.9，固定资产投资完成额累计同比小幅回落至5.3。近期国内疫感染人出现快上升，内民众遍存在避感染险相关为，一面对内需求成短期面冲击另一方减员带了供给缩。预随着全感染峰在今年1月到，中经济将动向上复进程经基面向时好长性。通胀因素11份CPI比为1.值2.1PPI比-1.值1.综价指同较月降0.30百点后着疫化来经提振果逐渐现，国通胀水将有所升，对周期板形成一支撑，材和业价的气逐回。估值因素2月币场率行势至12月31日Shior个利率从.20行至242内端率势收紧今制约A的外动性素计在203有缓历上值指走的关来看好度：盘>盘>盘。盈利角度：1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额7719.6亿元，同比下降3.，1-10月份利润总额同比下降.0，国内疫情反弹短期制约工业企业润恢复，盈“磨”对市值股有一定压力，但力将随疫情影响弱缓。事件驱动12获IPO文企数为24较11月所少小成长块成制。一指标 二一指标 二指标不风格盘盘☆盘☆长☆衡值御期☆盘★DF模角度盘盘★★盘盘★事型驱动 盘值盘长O并重数量 ★美异基面因素 内济胀子端母端理在基本面、DCF分子端和分母端、事件驱动三重因素的考虑下，我们认为短期内中盘成长具相对配价值。综，我们各类资的推荐置观点下表所示前资配的荐序为股票>商品>债。类别配置建议 理由 资产名类别配置建议 理由 资产名称 11月末收盘12月末收盘期间涨跌我们对A股保持整体乐观。基本面角度，随着全国度过感染高峰， 上证综指 3151.33089.3-1.97国内经济将启动向上修复进程，企业盈利进入加速改善通道。政 深证成指 11108.511016.0-0.83股票+ 策面角度，中央经济工作会议给明年经济大势和结构均指明了方 创业板指 2345.32346.80.06向，无论是财政政策、货币政策的支持，还是稳内需、促消费等 上证50 2606.52635.21.10角度都涉及提振信心的积极表述，给明年稳定经济增速、提质增 沪深300 3853.03871.60.48效发展服下了“定心丸”。 中证500 6156.15864.5-4.74中债财富总指数 218.9219.40.22债券收益率将在波动中上行。防疫放松后，12月全国感染人数快 中债1-30年利率债指数 179.1179.90.47- 速上升，接下来经济会进入验证窗口。预计经济逐渐向好，债市 中债信用债总财富指数 202.3202.1-0.0910年国开利率 3.03.0-2.0收益率波动中上行，10年期国债将上行至3.1。 10年国债利率 2.892.84-5.01年国债利率 2.12.1-3.7人民币汇率将震荡回升。随着美国通胀风险减轻的迹象逐渐明 美元指数 106.0103.5-2.35+ 朗，美联储加息步伐开始放缓，预计美元指数将持续回落。另一 美元兑人民币（在岸） 7.146.95-2.67美元兑人民币（离岸） 7.056.92-1.77方面，防疫优化下经济增长预期增强对人民币汇率形成支撑。 人民币汇率指数 97.098.51.59全球商品价格整体承压，多重不确定性因素带来博弈空间。一方 南华综合指数 2276.62380.74.57面，欧美经济衰退将抑制商品需求，俄乌冲突对供应链的影响仍 南华工业品指数 3725.03891.14.46= 在持续，另一方面，加息放缓、美元走弱给商品价格提供修复机 布伦特原油（美元） 86.686.0-0.75上期所原油 570.6562.8-1.37会；作为多种原材料主要的消费国和生产国，中国经济复苏将对 伦敦现货黄金（美元） 1753.51812.43.36部分大宗商品带来机遇。 上期所黄金 406.1410.71.13----- - = +++ +++ 较上月回落 较上月上悲观 中性 乐观债券汇率商品 ,。国内外大类资产月度复盘国内大类资产回报排序及归因12国大资的现以况股市走商品分债市上行人民币走强（1股市方面至12月31日证50涨1.1深300数上涨0.5，创业板指上涨0.，上证综指下跌2.0，深证成指下跌0.，中证50跌4.7，盘表优中盘信格数各板全回排为：费>融>长>定期报依为3.4-1.-3.-3.-5.。债券方12中口十期债期益小下行5bp至284（3）商品方面：上期所原油下跌1.4，上期所黄金上涨1.，南华工业品指数上涨4.5，南华综合指数上涨4.6。（4）汇率方面：截至12月0日，美元兑人民币汇率中间价收于6.946，美联储加息预期减弱叠加国内防疫优化带动经济向，撑民升值。图2月国内大类资产回报月度复盘。图A股回报拆分 图股票及其风格指数在12月的表现。 。图人民币汇率和美元指数表现 图南华各分项指数12月回报率对比。 。图国债收益率和期限利差走势 图信用债收益率和信用利差走势。 。图2月国内大类资产回报月度复盘2022年国内主要资产表现情况2022-07可转(1.27)国债(0.80)周期(0.67)信用(0.54)稳定(0.20)货币基(0.14)成长股(-1.82)万得全(-2.67)商品(-4.76)金融股(-6.25)消费股(-6.38)2022-08国债(1.15)金融(0.94)信用(0.32)商品(0.15)货币基(0.15)稳定股(-0.01)消费股(-0.81)可转债(-2.34)万得全(-2.86)周期股(-4.45)成长股(-4.62)2022-09商品(1.01)信用(0.16)货币基(0.13)国债(-0.35)可转债(-2.37)金融股(-4.16)稳定股(-5.53)消费股(-5.68)万得全(-7.57)周期股(-7.66)成长股(-9.94)2022-10成长(3.20)国债(0.92)信用(0.26)货币基(0.14)可转债(-1.62)万得全(-2.55)周期股(-3.26)稳定股(-3.31)商品(-3.54)金融股(-7.91)消费股(-8.58)2022-11金融股(15.77)消费股(11.74)稳定股(11.03)周期(8.80)万得全(7.86)商品(6.29)成长(2.29)可转(1.81)货币基(0.13)信用债(-0.56)国债(-1.25)2022-12消费(6.07)商品(1.68)万得全(1.13)金融(1.00)货币基(0.06)国债(-0.11)成长股(-0.17)周期股(-0.37)信用债(-0.57)可转债(-1.01)稳定股(-1.55)2022年初商品国债信用债货币基金稳定股可转债金融股周期股消费股万得全A成长股至今(16.36)(2.73)(2.02)(1.78)(-0.91)(-7.86)(-8.32)(-10.88)(-13.34)(-15.96)(-26.04)。海外大类资产走势复盘2022年12月海外类资产大体序黄金>发达市场债>新兴市股票>发达市场股票1权益市方面区来权市兴场>达场12月全球股票市场未能延续10月、11月的反弹行情，美国市场缺乏积极的宏观经济催剂来推市场情，对经衰退的忧持续在，“衰交易”主了市场行；由于通胀影和地缘治紧张不确定仍然较，欧洲场交易绪样淡绕国情放乐情提了兴场心12尽下但表现于发达场。具体看回报，标准尔指数得-5.0，发达场指数录得-5.8日本场指数录得-6.0，全球场指数录-485，新兴场录得-2.3（2券面品看国MB>债>收债联仍加进中国年国收率高3品面品格体幅滑，息伐缓衰预升下金格续弹。图2月海外大类资产回报月度复盘2022年海外主要资产表现情况2022-07标准普500指数(9.11)MSCI发达场(7.90)MSCI全(6.94)美国高收债(5.90)东京日225指数(5.34)美国(3.22)美国国(1.59)美元指(1.08)CRB商品格指数(0.31)MSCI新兴场(-0.33)伦敦商品格黄金(-3.50)2022-08美元指(2.69)东京日225指数(1.04)MSCI新兴场(0.82)CRB商品格指数(-0.56)伦敦商品格黄金(-2.14)美国高收债(-2.30)美国国(-2.48)MSCI全(-3.13)美国(-3.42)MSCI发达场(-3.61)标准普500指数(-4.24)2022-09美元指(3.19)伦敦商品格黄金(-2.57)美国国(-3.45)美国高收债(-3.97)美国(-5.05)CRB商品格指数(-7.62)东京日225指数(-7.67)MSCI发达场(-8.48)MSCI全(-8.60)标准普500指数(-9.34)MSCI新兴场(-9.57)2022-10标准普500指数(7.99)MSCI发达场(7.07)东京日225指数(6.36)MSCI全(5.99)美国高收债(2.60)CRB商品格指数(2.18)美元指(-0.49)美国国(-1.39)美国(-1.42)伦敦商品格黄金(-1.96)MSCI新兴场(-2.68)2022-11MSCI新兴场(11.49)伦敦商品格黄金(6.99)MSCI全(6.11)MSCI发达场(5.50)标准普500指数(5.38)美国(4.08)美国国(2.68)美国高收债(2.17)CRB商品格指数(2.05)东京日225指数(1.38)美元指(-5.04)2022-12伦敦商品格黄金(3.36)美国(-0.44)美国国(-0.52)美国高收债(-0.62)CRB商品格指数(-0.72)MSCI新兴场(-2.23)美元指(-2.35)MSCI全(-4.85)MSCI发达场(-5.18)标准普500指数(-5.90)东京日225指数(-6.70)2022年至今CRB商品格指数(19.53)美元指(7.84)伦敦商品格黄金(-0.43)美国高收债(-8.69)东京日225指数(-9.37)美国MBS(-10.48)美国国(-10.77)MSCI发达场(-17.40)MSCI全(-17.46)MSCI新兴场(-17.95)标准普500指数(-19.44)。国内大类资产估值分析国全市股汇价格动所在去年分点示（1）国内票市场值位于史中下平，但上期有上行，深300和创板指估值分别位于33.3和53.3的历史水平，各风格板块估值均有一定程度的上升中定块值升著到93.3长块值升度小债市估位历较水，债品种12估水较期现显落，尤是十年国债。品市场各品种华商品数估值位数均升，尤是金和属数升度为著业也较幅的行2波动率的度，股市场波率基本上期持，处于史较高平，沪深00和创板波率别于81.7和78.3历水，券场动继下行，动处历较水，券场为稳。图国内主要大类资产估值分位数 图国内主要大类资产波动率估值分位数 处去5。

近30天去5。国内外大类资产间比价鉴于近来股市的波幅度较前几相对减缓我们采动态跟踪的路以五年为一窗口期，观测股性价比处在去五年间的位点们股风溢ERP度股相比价算法股市率数利债益之差（口径I），或者（股票市盈率+股息率）/利率债收益率（口径II）。ERP可以为量票对债配价的考标态看2022来II两个口径下中国股债性价比的历史分位数水平大幅上行，11月及12月持续回落，但仍处