全国城农商行债券分析手册：江西篇

引言年商银永续和级本融规模速并且市场关注度不断提高。信用债“资产荒”未见有效缓解，城投债主要业投性比所下的环行和商永债和二资债引日增强外业行规模达了万亿上存可看是银短期用单市的掘需要对农行行入析。作为列告篇本文分江省城商行况我将从城商经情农商金债现存市场况及建量化分价型四维度解江省农行状以为投资者掘西城商券投机会江西省城农商行经营情况分析根据保会银类融机法名，至221年，西省共有4家市业和86农商银行分在省1个级市城分来看多地级拥有3家以城商和商，景德市新市鹰市相较，别有1家农行。图表江西内业行域布情况城商行 农商行注册银行数量，家50赣州上饶九江吉安抚州宜春南昌萍乡景德镇新余鹰潭d江西省城商行中5具有国企股东背景农商行仅为5企业股权透的益属来判银股背股东景分国企背景、国企民企混合背景、民企背景和股权关系不透明四个分类江省4城行西银为企东景上饶行民背景赣银和九银均为企企合景总体商行国企东景到2而江省86家商，国背、企民企合民背和股不明分有4家7家72家和3家国背仅比5。图表江西城行四之为国股背景 图表江西农行东民为主民企背国企背国企民企民企背国企背国企民企合背景

国企背景国企民企混合背景d 资d

民企背景企业背景分类 判断依据图表股权企业背景分类 判断依据国企背景 穿透后政府累计股权收益占比明显高于自然人，或通过前三大股东和其他公开信息综合判定国民企混合背景 穿透后政府累计股权收益与自然人股权收益比例接近，或通过前三大股东和其他公开信息综合判民企背景 穿透后政府累计股权收益占比明显低于自然人，或通过前三大股东和其他公开信息综合判定股权关系不透明 无法判断股权收益归属，且股东信息不足资料来源：整理资产端：资产质量好涉房贷款敞口不大江西省城农商行资规持续增长占全国份略提升2021年江西城行资规达到1408元农总资到308亿元近实持增长市场占比方209年2021年，城商行资国别为3.0、31和3.，农行资占全国重为0.7、0.8和077整幅度大。图表江西银资规持增长 图表江西城行产比年增长d 资d江西省城商行资产增速高于全国水平，农商行增速环比略有下降。2020和201，省城行资同增分别到18.8和13.0%，增速有所下降，但始终高于全国城商行平均水平。农商行两年总产由10.下至10增速下降但221年开始于国商平水平。图表江西城行产速 图表江西农行产速d 资d江西省商业银行不率续降低三西商业行良整体处较水中商行良分得2.01.7和1.6，均低全平平2.318和1.9农商良率由019年的3.0下至221年的.，于国商不率3.6。图表江西城行良低全国平 图表1江西农行良低全国平d 资d城商行关注类贷款占比先降后升，农商行关注类贷款占比逐年降低近三江省商关类贷占分得3.22.和.8，农商关类款由4.0降至2.3209以来江省城商行注贷占波较大且于国均水关潜在风。图表1城农行注贷占变动势江西城商行 江西农商行 全关注类贷款占比.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%9年 年 年d个别银行涉房地产务例较高。截至2021年江西共有2家城商房产务款模（含人款超过100元其中，九江达383元赣州行到1576亿，规相较。从房产款例贷总额例看省内4商行超过2。其中九银占最，到12.。图表1江西房产务与较高银汇（位亿元）银行类房地产贷款别城商银行名称九江银行股份有限公司总资产4,6150贷款规模2,4971规模308.3房地产贷款比例12.3%城商行赣州银行股份有限公司2,44601,5008157.610.5%城商行上饶银行股份有限公司1,92101,059549.64.7%城商行江西银行股份有限公司5,08562,777177.32.8%拨备覆盖率方面江西城商行近三年持续升农商行近三年先降后升。近三年，江西省农商行平均拨备覆盖率由1809%上升至221.4，商平拨覆盖分为25.721.6和28.6，均高全平水。图表1江西城行备盖优于国 图表1江西农行备盖优于国d 资d负债端：同业负债比高，负债来源稳定负债来源稳定西商行农行维了债规的续长。2021年西城和农行债模为1291和323亿元存规则别到1026和266图表1江西内行债模年增长 图表1江西内行款模年增长d 资d从负结来219年2021年江省商般存占负债比例升农行般存占债例续降其商行由2019年的6.升至020年的80.5下降至021年的77.9；农商由209年的93.9下降至2021年的915总体看城农商行款负比变不债相稳一面江西省商银同负平占比有下其商由9.0下降至7.4，商则由2.8下至2.3。图表1江西内行款负比例动势 图表1江西内行业债均变趋势d 资d2021年末江省业债规超百的行有3家均城商行。中江银同负债模大达到522亿元上银行的同负比最，到10。图表1江西同负超百的银汇（位亿）银行类别银行名称总负债同业负债规模同业负债比例（）城商行江西银行股份有限公司4,6693252.210.2城商行上饶银行股份有限公司1,7689195.111.0城商行九江银行股份有限公司4,2609135.44.7盈利能力：RA和RE不及市场均值，农行息差波动大城农商行RA和RE均低于市场平均水平。021年，西城商行和行RA别到0.4和0.6商呈出逐下趋，农商则升RE近几走与OA相2021年商和农商分达到6.0和73内农行看商的和OE相城行。对全场看江省近年农行的A低市均，农行RE在2020超过场值2021年降市均下。图表2江西城行OA低商行 图表2江西城行OE显于市平均d 资d农商行净息差波动较大。0192021，江省行净差别为2.620和2.0农行净差为3.12.和2.9从全国围看城农商净差体下趋势从对平上来江西城行差201略于国水平01百分点，江省行201年净差于国均06个分。图表2江西城行息逐下降 图表2江西农行息波较大d 资d资本充足率：低于国均2021年末江西省商银行资本充足一级本充足率和核心一级资本充足率分别达到3、1和1.，均符合监管要求。其中资充率连三年于国均平一级本足近两年低于全国平均水平，但核心一级资本充足率高于全国平均水平对比内商与商来商三充指标略于商行。图表2资本足走势 图表2一级本足走势d 资d图表2核心级本足走势 图表2江西城商指对比d 资d流动性指标：城商表较好考虑数可以流性率存比量江省业行的流性况。城商行流动性水平先升后降，农商行流动性比例持续上升。近三年江西商的均动比率升下在201年到71.体高全平水平商行流性率逐上升势221年末平值到5.7，始终于国均平。图表2江西内商的动比率续长d城商行存贷比增长近三江城行贷比体近三年别到0.8.和77速快终低全平均水商的贷在76附波变大近年于全国平。图表2江西农行贷相较高d江西省城农商行金融债发展情况分析存量金融债券情况览江西省城农商行存债规模近几年波动较至202年12月23日，西城商存债券规达到80.4元，去末少15.4%，但与前年基本持平。其中，普通银行债、二级债和永续债规模分到328元376元和210亿。比021年，通银行和级分同减少7.和61债同加23.。图表3江西城商债规持续长商业银行债 二级债 永续债存量规模，亿元0年 年 年 年 年 年月d图表3江西城商存债以永债主商业银行债二级债永续债d江西金融存量债券要中在城商行国况看普银债、二级和续在商的占分到87和91在西省商债集度高个种占分达到180和100。图表3存量券要中城行（国） 图表3存量券要中城行（西）全国城商行 全国农商存量规模，亿元

江西城商行 江西农商存量规模，亿元0商业银行债 二级债 永续债

0商业银行债 二级债 永续债d 资d江西省城农商行债主集中在九江和南昌。至2022年2月23日，江和昌的农商存债分达到101.9元和85.7亿元占西城商债券的36.和0.。次赣，存量模到0亿，比为21.4。此外上饶量模0亿元比10.7存量模28元占比余地无存量债。图表3江西城商存债区域布况商业银行债 二级债 永续债存量规模，亿元0九江 南昌 赣州 上饶 新余d江西省发行人主体枢略低于全国平均量债的行主体级分来国农商发的通行二债永债来自A行的例别到8468和3江省A发行人比分为0、0和71，二人以均于全国平水。图表3全国农行体别布 图表3江西农行体别布占比

AA A+ A 低于AA商业银行债 二级债 永续债

占比

AA A+ A 低于AA商业银行债 二级债 永续债d 资d江西省存量债券行剩期限主要集中于34年从存债的权剩余限布看全农商存债剩期集中于3年内，年期上存债模仅占0而西量债中3期以上占较为5于全平平453年期内存债券规较占5。图表3全国农行券余限分布 图表3江西农行券余限分布年

半年内%%.年年年年年半年内% .年年年d 资d信用利差和换手率况江西省存量债券信利整体处于中等水平以12月23日盘计江西存银类券均信利为1P，全国30个数据省份从至排第4位处中水。体来，西城商行券均差8P位居第12位农平均差8P，位居第14位均全国等平。图表3城农行量券用差分情况城市商业银行 城市商业银行 农村商业银行A+平均A+平均甘肃707070北京9191616188新疆120120120河南123123123贵州130130130湖南124124188188145广西120230158158重徽6666210262252159上海154154170170161天津1717133255194163山东183172168176203203179福建171172171253253180云南181181181广东15619416320012309203182四川1362991612045353185江西22519187183183186江苏121426154172226425239195湖北200201200193193199青海204204204海南210210210黑龙江313107210210内蒙古214214214宁夏215215215河北130234257213275275216浙江128194534173174207366278217陕西252201218225225221吉林9797297297230辽宁122284180237237山西20.7420.74729729273江西省银行债券换率全国相对较高城行场活跃们年初至区成与2月23区存规的作为初今的区域换手。经算，西省城商债券换手为168居第7农行券的手为25名国第8位总来，江西城行全范内债换率名前市场跃。图表4江西城行域手排第7位 图表4江西农行域手排第18位年初至今换手率0

城商行

年初至今换手率0

农商行新陕甘湖福湖江浙贵广上河安山云河江广四宁北重天山海黑青辽吉疆西肃北建南西江州东海南徽东南北苏西川夏京庆津西南龙海宁林江d 资

北上广四重陕内江天浙山湖河吉湖福新江安贵山河辽广黑青京海东川庆西蒙苏津江东北南林南建疆西徽州西北宁西龙海江从主角梳利和手率况西除上银信利差为7P其银高于10P，在定风险价换率方面，今以来饶银的换手率到29，余银行换率均超过00市表相活跃。信用利差年初至今换手率银行类型银行类型主体级别图表4江西内商和信用利差年初至今换手率银行类型银行类型主体级别（）（）赣州银行股份有限公司城市商业银行161145江西银行股份有限公司城市商业银行187165九江银行股份有限公司城市商业银行253162上饶银行股份有限公司城市商业银行77229南昌农村商业银行股份有限公司农村商业银行183101；注：未展示主体级别低于A的样本二级市场成交情况江西省二级市场近成热度相对较低位于全国等水平1份江西金债共交6只位全第14位体来普银行债交1只二和永债别交7和38，体度相对低。图表41江省行债交数位全第4名二级债 商业银行债 永续月成交债券数量，只0浙山广江北福上重河四湖湖安江广陕河天贵辽黑甘山云吉新海内江东东苏京建海庆北川北南徽西西西南津州宁龙肃西南林疆南蒙江 古d中长期债券成交热持上升按权余限成交券行计可1月成期在34年的债占最到了8较10月的0升了8除之交限在23和45年债也呈上趋，比增长7和4。成期限在0.51年和12年的债券比别了18和10一面1份成期在年以内债占为9较10月的0期别比长9。图表4江西银类券交限和比化况期限/债券品种11月 10月 环比变化二级债银行债永续债总计二级债银行债永续债总计二级债银行债永续债总计半年内0.5-1年1-2年2-3年3-4年%4-5年江西省估值附近成占较大1月折价成交比环比增加我一只债券当日加权平均成交估值和上一日收盘中债估值的差距统计成交离。成估值上一收估于5P，则义高于估值交低50P义为于值交50,5P区内则定为值近交同时我剔了交剩余在2以内样。据统，省1成交高估和值近的券比别为9和91，价交比较10月增长3。图表4江省1月交值情况 图表4江省10月交值情况高于估值 高于估值估值附近 估值附近估值附近d 资d

按债券品种来看，西省1月份高于估值成交的要是二级债，比达到所有二级的5，环比下降3。同近两月通银行债永债交在值附。图表4江省1月不债种成情汇总债券类型11月10月环比高于估值估值附近高于估值估值附近高于估值估值附近普通银行债0%100%0%100%0%0%二级债57%43%100%0%-43%43%永续债0%100%0%100%0%0%按银主来江省1月成交TM较债值上的行包括上银和江行分别偏.7P和53.P。TM较债估值下的行体有3个别南农行赣州行江银行，别偏0.P1.P和0.P。图表4江西交TM较上偏主汇总发行人银行类型主体级别成交估值（）上饶银行股份有限公司城市商业银行0.7九江银行股份有限公司城市商业银行53.4图表4江西交TM较发生偏主汇总发行人银行类型主体级别成交估值（）南昌农村商业银行股份有限公司农村商业银行-10.1赣州银行股份有限公司城市商业银行-1.1江西银行股份有限公司城市商业银行-0.7江西省同业存单市场概览江西城农商行存单量模位列全国第14位，主体数量相对较少，存单集中度较高。西城商的单量模达38亿，位居第4，全国游存发主体仅4，与其省相发主数量中度中江银和九江银的单模别到了51元和62.9元，计全总量的0.6。图表5江农行单模列全第四 图表5江西农行行体较少亿元 城农商行存单存量规模..）0浙广四山湖贵湖天新甘吉宁内西江东川东南州北津疆肃林夏蒙藏

城农商行主体数量（..）个0浙广四山贵江福安河江广辽重湖河湖天陕新山宁北上甘黑吉云内海青西江东川东州苏建徽北西西宁庆南南北津西疆西夏京海肃龙林南蒙南海藏江 古 江 古d 资d存单发行主体评级高但交易不活跃西济和力全中游水农行资相对强其江银和九银均上市公主评来看江西省4家存发银均为A或A+主体整信风较但各行手为0易市不跃。江西发行存单的银主信用差异较小额利空间不大西行存的行体险异较明222年多数行用差（存单shbo区6.23P利相较且主间异较小。图表5江西农行单行体指概览发行银行银行类型存单规模（亿元）月成交量（亿元）换手率（）主体评级隐含评级利差（）发行利率（2月以来均值）江西银行城商行.0.0.0AAAA+.0.5.0.4上饶银行城商行.8.0.0AA+AA.6.5九江银行城商行.9.0.0AAAA.9.5 .5赣州银行城商行.6.0.0AA+AA.2.9.7江西省城农商行量化打分评价模型构建结合上文对城商行和农商行发展情况的分析，我们结合数据可得性选取资规盈力资充动域济平和股权等6一指，并为3二标对西城行和农行行化价我们置指和应重如。一级分类 二级分类 指标权重图表5城农一级分类 二级分类 指标权重资产增速8.0%不良率资产增速8.0%不良率7.0%拨备覆盖率5.0%净息差7.5%资产指标（35）盈利指标（15）

RA 7.5%资本充足率（5） 资本充足率 5.0%流动性比例 5.0%存贷比5.0%地区存贷比5.0%地区DP10.0%区域经济水平（25）一般预算收入10.0%区域债务率5.0%股权关系（10）10.0%构建打分卡计算单指得分我以69城行和商披的年报据基除关系外的12个级进行本计。我们每指均置了5个打区同标据数所区，可获的在0分5之时为分个得区内距较大样我对内的标分一执上下界性值处理以取分更的细得。们对12个二指的分区间置下。图表5城农行化价标分卡得分区间边界012345总资产（亿元）0.0100.0250.0385.0550.010000*资产增速-5%5%10%1%13%20%贷款规模（亿元）0.40.91.21.72.55.0不良率（），负向指标0.080.0160.0220.0330.0500.0拨备覆盖率（）0.00.82.02.42.73.0净息差（）0.00.10.3