资产定价与金融市场均衡

资产定价与金融市场均衡宋逢明教授清华大学1什么是金融？金融是资金融通导致圈钱的概念金融是货币与信用的管理宏观调控的概念金融是配置资本资源如何配置？金融是在时间和风险两个维度上优化地配置资源2广义金融学货币经济学

金融经济学vs.

货币/信用

创造与控制时间/风险

优化配置收益国际金融学货币银行学公司财务投资学

(资本市场)中央银行商业银行非银行金融机构提供流动性货币调控3什么是金融管理决策？资产的估值资产的管理如何估值？

如何管理？在市场经济条件下，通过金融市场交易进行价值的评估与风险的管理4金融市场的功能时间和风险是金融决策的两项基本要素

金融市场的基本功能：

评估资产的价值配置资源

按时间配置

按风险配置传递和交流信息

5基本的金融原理优化原理：每个个体（消费者）都优化消费计划来实现自己尽可能大的效用均衡原理：市场通过竞争性均衡给所交易的金融资产定价无套利原理：在金融市场上，没有“免费午餐”。高风险高预期收益，低风险低预期收益6资产定价与资源配置7按时间配置资源国库券收益曲线的形状显示市场对利率走势的预期国库券收益曲线上的利率形成国债利率的期限结构有风险资产的收益率是无风险利率加上风险补偿8按风险配置资源小案例经济繁荣经济衰退￥100￥25如果没有金融手段，只能在经济繁荣时消费￥100，在经济衰退时消费￥25，消费者的生活质量是差的。经济繁荣经济衰退￥0￥1衰退证券经济繁荣经济衰退￥1￥0繁荣证券现在价格=现在价格=9

资源禀赋与投资组合经济繁荣经济衰退￥100￥25相当于持有投资组合调整投资组合为使得消费者可以在经济繁荣时获得的消费，在经济衰退时获得的消费，从而改善自己的生活质量。10风险中型概率投资组合经济繁荣经济衰退￥1￥1无风险证券定价11金融商品的特殊性一般商品：使用价值的丰富多样性金融商品：对未来收入现金流的索偿权……流动性收益性风险性？如何度量12++•••+复制组合分解复制套利分析寻找套利机会13复制套利分析的微型案例远期价格一不分红股票的预期收益率为15%，现在的价格，1年期无风险利率是。问现在该股票的1年期远期价格应是多少？?假如股票的远期价格是F=$106/股，用远期合约和无风险证券来复制该股票，进行如下套利分析：14持仓量（头寸）即期现金流

未来到期现金流价值$100的无风险证券的空头订价为$106的1股股票的远期合约空头以$100的价格购买1份股票现货（多头）+$100$1050106–S1$100S1

净现金流0$1无风险套利用远期合约和无风险证券来复制该股票复制了1份股票现货股票的远期价格应是$105到期股票价格15期货市场的功能

价格发现功能：发现谁的价格？—发现现货市场的价格发现现货市场现在的即时价格还是未来到期时的价格？—期货市场具有价格预测功能吗？

套期保值功能：期货市场如何实现套期保值功能？套利机制！16关于股指期货期货价格VS现货价格平行性收敛性套利机制17套利均衡的特殊性供需均衡需求供给数量价格

没有空头机制——必须先买后卖众多供给者和需求者共同调整建立均衡18++•••+复制组合分解套利均衡

空头机制

现金空头证券空头

少数套利者建立均衡——资本成本取决于资本的使用而非来源低成本高效率19价值规律无套利（机会）均衡价格是否反映价值？20价值的度量会计的？市场的？

两种不同的价值度量：金融/财务度量:市场价值—折现法会计度量:帐面价值

—历史成本法21资产=负债+权益会计恒等式:复式记帐法帐面价值的度量资金使用

金融/财务恒等式:资金使用=资金来源市场价值的度量资金来源22

公司财务

资产

负债和权益

资产1

资产2负债

资产3

·

·

权益

·

资产n

总资产总负债和权益会计学:是!金融学:否!资本市场实物经济NPV公司价值

+

NPV23企业经营的目标股东价值（shareholdervalue）的最大化？利益相关者价值（stakeholdervalue）的最大化？市场价值（金融/财务）帐面价值（会计）×24企业如何创造价值？金融机构—

金融业的核心业务金融创新

风险管理25关于市场理性问题

—风险厌恶

微型案例

—投掷硬币正面反面公平赌博公平赌博风险补偿风险折扣投资行为赌博行为投资者：风险厌恶赌徒：风险喜好来自实物经济由赌场索取风险中性26折现现金流公式是否正确？是!

作为预期收益率，实际上是不同期限折现率的某种平均。取否!

如果将看作折现率，同一个折现率不能用于很长的不同期限?27

—无套利与风险中性定价真实世界的概率平均值即预期值折现率中含有风险补偿无风险利率用作折现率（不含风险补偿）问题:风险中性概率是否存在且唯一?假想世界的风险中性概率平均值即风险中性者的预期值28金融经济学基本定理金融经济学第一基本定理:

风险中性概率存在的充分必要条件是不存在无风险套利机会。金融经济学第二基本定理:

风险中性概率是唯一的，其充分必要条件是市场是完全的。金融经济学第三基本定理:

在一定的条件下，动态地修改现有证券的组合可以复制创造出新的证券，从而有效地填补市场以增加完全性。29什么是现代金融学？公司财务资本市场(投资学)金融经济学跨国公司财务管理国际金融市场金融工程30公司财务的核心问题

资本成本与资本结