政府控制、高管更换与公司业绩

政府控制、高管更换与公司业绩

原文作者：丁友刚宋献中2目录引

言理论与假设样本与数据研究发现总结与建议3为什么提倡“政企分开”？4一、引言（1）政府控制vs非政府控制

Kato和Long(2006)通过比较政府控制与非政府控制下高管更换与公司业绩的关系，发现前者的公司治理质量低于后者。（2）政府控制非政府控制

政府控制下的高管更换面临的是一个内部劳动力市场。在这个市场上，高管更换治理不仅包括降职治理，也包括升迁治理。

本文考察了在政府控制的情况下，高管升迁、继任和非升迁更换与公司业绩之间的关系，同时也考察了高管更换的经济后果。5二、理论与假设（一）理论

在一个独立的公司中，高管更换可以通过威胁机制与实现机制，对高管人员起到激励作用(Weisbach，1988)。上述监督与激励作用不仅存在于外部劳动力市场，也存在于公司内部劳动力市场(Cichello，Fee，Hadlock，Sonti，2009)。在内部劳动力市场上，由于决策者对经理的能力等信息了解更加充分，其监督效率应该比外部劳动力市场更高(McNeil，Niehaus，Powers，2004)。6二、理论与假设（二）假设政府控制下的高管选拔和任命是一个典型的内部劳动力市场。在这个市场上，政府官员负责对国有企业高管进行监督。

原假设:政府控制下的企业高管升迁更换与公司经济业绩之间存在显著的正相关关系，高管非升迁更换与公司经济业绩之间存在显著的负相关关系。

备择假设:政府控制下的企业高管升迁决策与公司经济业绩之间不存在显著的正相关关系，高管非升迁更换与公司经济业绩之间不存在显著的负相关关系。政府的双重干预：非经济性目标经济性目标高管的双重业绩要求：政治性业绩经济性业绩......................................................................7三、样本与数据政府控制的界定：上市公司存在控股股东控股股东存在最终控制人最终控制人是政府部门控股股东为上市公司控股股东不为上市公司8三、样本与数据样本选择

上市公司高管更换是一种中长期决策，本文拟选择1997－2008年间政府控制的、没有发生控制权变更或重大资产置换的300家非金融类上市公司作为研究样本，首先以董事长为执行性高管进行考察，然后采用总经理作为执行性高管对研究结论进行稳健性检验。根据网络查询发现，样本期间共发生289起董事长更换事件，董事长离职后的去向大体分为9类:1、在政府部门获得升迁(47起)2、在控股股东公司内升职(55起)3、在控股股东中职务或级别没变，但是在上市公司中的职务下降或辞任(73起)4、在控股股东和上市公司中降职(31起)5、退休(49起)6、在民营企业或外资企业等外部就职(8起)7、违法涉案(13起)8、疾病或去世(5起)9、去向不明(8起)升迁性更换102起非升迁性更换187起共289起升迁性更换102起非升迁性更换187起共289起9四、研究发现（一）估计模型本文的估计模型为:POS：表示董事长的任职状态。在模型中升迁更换取值为1，继任取值为2，非升迁更换取值为3。PER:分别采用公司上一年的市场业绩和会计业绩。

市场业绩采用经行业调整的市场回报率（RET）。会计业绩分别采用行业调整的资产回报率(ROA)、行业调整的资产回报率变化(ΔROA)以及经营亏损哑变量(LOSS)。Z：

表示一组控制变量，包括公司规模、公司成长性、财务杠杆、任期、年龄、性别、行业和年份。升迁性更换102起非升迁性更换187—5—6=176起样本量：289—11=27810四、研究发现

表1是上述变量的描述性统计。在回归过程中，所有连续变量两端的极端值均进行了Winsorize处理。11（二）多元Logit回归分析四、研究发现升迁性更换非升迁性更换12四、研究发现

本文将业绩分为四个分位，然后设置四个分位虚拟变量，考察在不同业绩分位水平上，董事长任职状态与业绩敏感性的差异。四个分位：4th3rd2nd1st

业绩最好

业绩最差升迁性更换非升迁性更换13四、研究发现(三)高管更换与公司财务业绩变化

接下来本文对政府控制下的董事长更换前后公司财务业绩变化情况进行考察。（为了便于与西方文献的比较，本文将60岁以下的非升迁更换定义为强制性更换(FORCED)，共有90起）升迁组14非升迁组15

考虑到高管更换前后，公司会计业绩中可能存在“洗大澡”的情况，本文采用带常数项和ROA的Jones模型(Kothari等，2005)对董事长更换前后的可操控应计利润(DiscretionalAccruals，DA)进行估计(见表5)表5显示，董事长更换之后三年内，公司的盈利质量在总体上呈现显著的下降趋势。但是在非升迁更换和强制性更换当年，可操控应计利润显著升高，之后又呈现显著下降的趋势，表现出显著“洗大澡”迹象。在升迁性更换当年，可操控应计利润显著下降，表现出显著的粉饰业绩迹象。16四、研究发现为了排除盈余管理对高管变更前后业绩的影响，表6报告了董事长更换前后三年经过可操控应计利润和行业调整后的ROA情况。17四、研究发现总体上来看，董事长更换不但没有给公司带来财务业绩上的改进，从长期来看，公司的财务业绩反而下降了所以，从经济后果上来看，在政府控制的上市公司中，无论是升迁激励非升迁激励还是强制性离职激励，都没有起到显著的公司治理和业绩改进作用。18四、研究发现（四）稳健性检验我国《公司法》规定，公司的高管人员包括:董事长、总经理、董事，等等。前文的研究仅仅以董事长为对象。董事长作为最高级别的高管人员，既具有代表性，也具有特殊性。本文以另一个代表性的高管职务——总经理为例，对上述研究结论进行了重新检验。研究结果与董事长的情况基本一致。19五、总结与建议研究表明，在政府控制的情况下，高管更换决策无论是过程还是结果，都偏离了经济业绩目标。这说明，国有企业改革至今，政府承诺的“政企分开”改革目标一直没有得到可靠的落实。在这种情况下，政府不宜扩大国有股权民营化的比重。因为在政企