招商银行年度投资报告

招商银行2006年投资分析报告专注长期股权投资

深圳市东方港湾投资管理公司

投资要点招行在国内银行的零售市场，尤其是高端零售市场优势明显。增长潜力和盈利能力优于同业。管理层经营管理能力优秀，企业文化成熟。风险管理意识强，对今后的利率市场化和金融脱媒有清晰的应对思路。本资料来源主要财务与业务状况超出预期的06年经营业绩招商银行06年净利润大幅增长87.69%，达到71.08亿元，每股盈利达到0.48元，每股净资产达到3.75元，业绩超出市场的预期。

稳健快速的增长趋势经营回顾净利差得到扩大，从05年的2.58%提高的06年的2.64%，这主要由于06年的两次加息，而我们预计随着进一步加息与加息效应的进一步深化，07年净利差有望达到2.69%，同时，06年贷款增长19.81%，存款增长21.97%，我们预计在当前的经济形势下，招行未来两年的存贷款规模增速依然维持在20%左右的水平。传统存贷业务2006年末，公司资产总额9341.02亿元，同比增长27.16%；公司存款总额7737.57亿元，同比增长21.97%；贷款总额5657.02亿元，同比增长19.81%。公司资产结构优于同业，储蓄存款占36.89%（浦发为18.2%，发展银行仅为14.45%）资产规模稳健增长，资产结构合理06年非息收入大幅增长40.82%，其中手续费收入实现61%的增长，这主要由于银行卡业务收入的爆发式增长，06年同比增长76%。我们预计未来两年银行卡业务的手续费收入复合增速应该维持在60%以上，而整体的非息收入增速应在40-50%区间内。非息收入高速增长费用率（成本收入比）大幅降低，从05年的41.13%降到06年的37.85%，反映出招行的零售银行规模优势正在逐步体现，预计这种优势在将来会进一步维持并扩大，我们相信招行的费用控制能力，但是外资银行的竞争也迫使招行无法在现有基础上过多的消减费用，我们预计07-08年的费用率会在37%左右。出色的成本费用控制拨备计提没有出现大幅增长，使得利润更多的释放。06年的计提拨备于05年的计提拨备大致相当，均为36-37亿元。我们认为当前招行的拨备计提政策是审慎和稳健的，136-150%的拨备覆盖率已经足够应付经济波动，所以以及07-08年，招行的拨备计提依然会维持在当前水平，为未来两年净利润的大幅度增长打下基础。资产质量优良，拨备无压力由于取得税收抵扣优惠，有效税率从05年的41.74%降到06年的31.64%，而07年招行依然很有希望可以得到此项抵扣，所以维持31%的有效税率预测，而08年两税合一，预计员工费用可以全额在税前抵扣，招行的有效税率有望降低到25%左右。税负水平降低，有效提升利润盈利能力大幅增强招行近几年的ROA水平2006年，花期、美国银行、汇丰的ROA分别是1.14%、1.45%、0.85%。总资产收益率近几年来大幅提高，说明招行的盈利不仅仅来自资产规模的膨胀，其内在盈利能力也显著增强。中间业务快速发展

零售银行非利息总收入人民币20.97亿元，比上年增加91.07%。公司银行业务非利息净收入为人民币13.55亿元，比上年增长27.83%。在资产托管业务管理方面，2006年公司托管净资产总额人民币409亿元，增长19%。2006年末，在贷款规模增长19.81%的基础上，公司“五级分类”口径不良贷款余额120.06亿元，绝对数比年初下降1.61亿元，不良贷款率2.12%，比年初下降0.46个百分点；准备金覆盖率达135.61%，同比提高24.57个百分点。公司资本充足率11.40%,比年初提高2.39个百分点，其中核心资本充足率9.58%,比年初提高4.01个百分点。资产质量继续提升前景展望我们预计招行07年EPS会在0.7元，未来三年的复合增长应不低于40%。招行的精彩才刚刚开始未来业绩预测风险分