并购顾问业务培训课程

第6章并购顾问业务1/31/20231并购的类型一、按企业所处行业划分1.横向/水平并购（HorizontalMerger）

同行业企业之间的并购扩大规模，实现规模经济1/31/202322.纵向/垂直并购（VerticalMerger）

生产和经营互为上下游关系的企业之间的并购。减少生产环节和费用，提高效率首钢-拉美某铁矿厂、杜邦化学收购柯诺克（石油化工）并购的类型1/31/202333.混合并购（ConglomerateMerger）

不同行业中生产不同产品的企业之间的并购实现多元化投资和经营以分散风险联想控股-湖南武陵酒、河北乾隆醉并购的类型1/31/20234二、按目标企业意愿划分1.善意并购（友好并购FriendlyAcquisition、白衣骑士WhiteKnight）收购公司在目标公司愿意被收购前提下的收购。收购风险相对较小联想-IBMPC业务2004并购的类型1/31/202352.恶意并购（敌意并购HostileAcquisition）收购公司在目标公司不愿意情况下的强行收购。收购风险相对较大。在美国不到20%并购的类型1/31/202363.狗熊拥抱收购方允诺以高价收购目标公司的股票，董事会出于义务必须要把该要约向全体股东公布，而部分股东往往为其利益所吸引而向董事会施压要求其接受报价。并购的类型1/31/20237三、按收购方式分1.协议收购（非流通、资产、善意）【案例】:1994年珠海恒通置业协议收购上海建材集团持有的上海棱光实业（上交所上市）35.5%国有股（非流通），成为控股股东，这是国内首起买壳上市案并购的类型1/31/202382.公开收购（通过交易所收购）指为获得某上市公司的股份，收购方将买入价格等条件在新闻媒体上公布、然后按约定条件购买的方式达到一定比例（我国30%、澳大利亚20%），法律要求强制要约收购，但收购方可申请豁免。

当一持股者持股比例达到法定数额时，强制其向目标公司同类股票的全体股东发出公开收购要约的制度。原因：1.允许小股东退出2.全体股都应东享有溢价并购的类型1/31/20239四、按融资方式分1.杠杆收购LBO-leveragebuy-out以目标公司资产或未来收益融资进行的收购80年代在美国非常流行，高收益与高风险并存的收购方式并购的类型1/31/2023101.杠杆收购LBO-leveragebuy-out杠杆收购使小企业并购大企业成为可能1985年，美国年销售额3亿美元商业零售公司通过举债17.6亿美元收购销售额24亿美元的药品公司并购的类型1/31/2023112.管理收购MBO-managementbuy-out目标公司管理层对本公司的收购70年代产生于美国并购的类型1/31/2023122.管理收购MBO-managementbuy-out出售原因：集团公司决定出售子公司：子公司经营不善、集团公司战略调整、对抗敌意收购公司下市（私有化）等购买原因：子公司管理层认为公司发展潜力巨大并购的类型1/31/202313国外管理收购特点：目标公司一般有巨大发展潜力管理层熟悉公司、具有相应管理能力和资本运作能力目标公司管理层通过融资实现收购（与杠杆收购结合）并购的类型1/31/202314国外管理收购特点：多采用公开竞价中介机构操作并购的类型1/31/202315国外管理收购的发展管理层加员工收购MEBO-managementemployeebuy-out员工收购EBO-employeebuy-out如美国联合航空收购，1994年从外部聘任经营者,由第三者收购企业MBI-managementbuy-in并购的类型1/31/202316（五）按支付方式分类现金收购现金来源：自有资金、银行借款、债券筹资、票据筹资、股票筹资股权收购（换股）债权收购（主要是可转债）混合支付并购的类型1/31/202317（六）其他分类1.积极并购和消极并购积极并购：为实现企业战略目标而主动进行的并购消极并购：陷入困境的企业等与企业经营战略不相关的并购并购的类型1/31/202318（六）其他分类2.按企业国籍分类（IN-OUT）IN-IN型IN-OUT型OUT-IN型OUT-OUT型并购的类型1/31/202319美国企业并购的五次浪潮1.第一次并购浪潮19世纪末20世纪初，自由竞争向垄断竞争过渡并购动机：追求规模经济和垄断利润1/31/202320美国企业并购的五次浪潮1.第一次并购浪潮高峰期1898～1902年,被兼并企业2653家，资产63亿美元主要并购行业是制造业和加工业：铁路、冶金、石化，机械1/31/202321美国企业并购的五次浪潮1.第一次并购浪潮以横向兼并为主。100家最大企业的规模扩大4倍，控制全美40％的工业资本，产生大批巨型企业，如美孚石油、美国钢铁、美国橡胶、美国罐头等1/31/202322美国企业并购的五次浪潮1.第一次并购浪潮金融中介发挥重要作用。有1/4的兼并由银行参与完成，60％兼并通过纽约证券交易所进行1/31/2023232.第二次并购浪潮发生在20世纪20年代背景：汽车、化学、电气、化纤等新行业的诞生，工业结构从轻工业转向重工业美国企业并购的五次浪潮1/31/2023242.第二次并购浪潮并购行业广、企业数量多，主要集中在石油、金属原料、食品、公用事业、银行、制造业和采矿业。1930年并购企业数量近1.2万家

美国企业并购的五次浪潮1/31/2023252.第二次并购浪潮以纵向兼并为主。20世纪20年代企业并购中85％采用此种方式投资银行的参与使并购成功率大大提高美国企业并购的五次浪潮1/31/2023263.第三次并购浪潮出现在50～60年代背景：美国产业结构由重工业化向高加工转变以混合并购为主，占63％，目的是分散经营风险美国企业并购的五次浪潮1/31/2023273.第三次并购浪潮部门集中、垄断程度进一步扩大。1970年资本10亿美元以上的公司总资产占全国制造业资产总额的48％，利润额53％美国企业并购的五次浪潮1/31/2023283.第三次并购浪潮烟草、玻璃、轴承、冰箱、蓄电池等行业的3家最大公司集中率平均在50％以上投资银行开始提供反并购服务美国企业并购的五次浪潮1/31/2023294.第四次并购浪潮发生在1975～1992年背景：经济萧条和“大企业病”机构臃肿、多重领导、人才流失案例典型：格兰仕打败惠而浦（上海岘华合作方）美国企业并购的五次浪潮1/31/2023304.第四次并购浪潮并购资产规模空前。单项企业并购规模巨大，10亿美元以上的企业并购层出不穷美国企业并购的五次浪潮1/31/2023314.第四次并购浪潮杠杆收购是并购主要手段。由金融机构支持，出现大量的“小企业兼并大企业”的现象跨国并购受到重视美国企业并购的五次浪潮1/31/2023325.第五次并购浪潮1994-2000跨国并购发展迅速美国企业并购的五次浪潮1/31/2023335.第五次并购浪潮巨型化趋势明显横向并购与剥离出售双向发展

包装企业推销子公司战术选择确定买家美国企业并购的五次浪潮1/31/2023345.第五次并购浪潮并购动机主要是寻找战略优势并购得到各国政府的默许和支持美国企业并购的五次浪潮1/31/202335中国企业并购发展始于80年代，亚洲最活跃的并购市场之一迅速发展原因：国民经济持续、高速增长，企业实力显著增强资本市场快速发展国退民进与行业开放民营经济日趋活跃对外开放与外资流入1/31/2023361.政府主导阶段（1984-1989）背景：市场经济处于发展初期第一起并购：1984年保定机械收购保定纺织机械80年代约7000家企业被并购，价值90亿中国并购的发展阶段1/31/2023371.政府主导阶段（1984-1989）主要特征：政府主导，决定交易的买卖双方、交易方式、交易价格盈利企业兼并亏损企业横向并购为主中国并购的发展阶段1/31/2023382.市场主导与政府推动结合阶段（1990-1998）背景：资本市场建立与迅速发展主要特点：公司内部扩张成为并购主要动力（市场主导），政府政策鼓励中国并购的发展阶段1/31/2023392.市场主导与政府推动结合阶段（1990-1998）上市公司成为并购主体1993年宝延风波（深圳宝安与上海延中）相关法规出台：证券法、公司法、国有资产评估办法中国并购的发展阶段1/31/2023402.市场主导与政府推动结合阶段（1990-1998）出现跨国并购：1992玉柴机器收购福特在巴西的机械厂，1997福特入股江铃汽车出现纵向并购（控制资源）与混合并购（降低风险）中国并购的发展阶段1/31/2023413.市场主导阶段（1999-）背景：政府对行业整合和国企重组空前重视、行业开放、加入WTO与全球化影响主要特点：民营资本和外资成为并购的重要主体中国并购的发展阶段1/31/2023423.市场主导阶段（1999-）并购涉及行业广泛：垄断行业管制放松—电信、石油、石化、广电、金融等中国并购的发展阶段1/31/2023433.市场主导阶段（1999-）跨国并购发展迅速

中海油收购西班牙石油公司在印尼的资产、海尔收购意大利某冰箱厂、TCL与Thomson合并、工行海外并购等中国并购的发展阶段1/31/2023443.市场主导阶段（1999-）引进新型并购方式：MBO（1999四通集团）、EMBO（员工参与的MBO，深圳华强）、协议收购、要约收购中国并购的发展阶段1/31/2023453.市场主导阶段（1999-）并购法律环境逐步改善《上市公司收购管理办法》《关于向外商转让国有股和法人股有关问题的通知》中国并购的发展阶段1/31/202346反收购预防措施

也称“防卫战略”，指企业事先设计好各种反收购的对策，从而达到制止收购公司的收购行为1/31/202347反收购预防措施

1.董事会轮选制度又称分期分级董事会技术，即规定每次董事会换届只能改选更换部分董事。收购公司在短期内无法获得对目标公司的控制权。旨在维护董事会成员和决策的连贯性,如此一来就降低了目标公司对收购公司的吸引力。1/31/2023482.降落伞计划保护伞（Parachute）是保护目标公司管理人员和雇员的手段，规定如果并购后被解雇，可以得到一次性补偿金保护伞（GoldenParachute）用于对经理层和高级职员提供一定程度的保护银降落伞（sliveryParachute）主要保护中层管理人员锡降落伞（TinParachute）则是保护普通员工1/31/2023493.员工持股计划员工持股计划（EmployeeStockOwnershipPlan，ESOP），通过让广大员工持有本公司股票来提高公司的凝聚力和职工的工作积极性ESPO使得公司股份分散、被众多员工持有，收购公司要收购该公司就要与众多的员工谈判，这一过程需要大量的谈判成本，从而达到对敌意收购的抵制1/31/2023504.绝对多数条款规定外来收购要约必须经本公司2/3甚至更多股东的同意才能接受，从而加大收购的难度对这一条款的修改也要绝对多数的股东投赞成票才能生效敌意收购者通常需要持有公司很大比例的股权，会增加收购成本和难度1/31/2023515.双重资本重组/发行高级股票双重资本重组：将公司股票划分为高级和低级两等低级股票每股拥有1票的投票权，股息高；高级股票每股拥有10票的投票权，股息低。高级股票可以转换为低级股票如果目标公司管理层掌握了足够的高级股票，公司的控制权就不易转移1/31/2023526.毒丸防御毒丸（PoisonPillDefense）：目标公司在受到敌意收购时采取的对收购公司非常不利的措施1/31/2023536.毒丸防御（1）优先股计划即向普通股股东发放可转换优先股，这些优先股必要时可转换为普通股。当收购公司持有目标公司股权达到一定比例（触发点）时，优先股股东可以行使其权力，稀释股权。1/31/202354（2）折价认股计划当收购公司持有股数达到触发点时，除收购股东以外的其他股东有权以远低于市价的价格购入目标公司的股份并购完成后以目标公司的名义续存，这种权力继续有效，原目标公司股东有权以折扣价购入收购公司的股份（可以通过低价买回公司股份）6.毒丸防御1/31/202355（3）股票出售计划当收购公司持有目标公司股份达到触发点时，目标公司股东能以高于公平价格的高价将所持股份强制出售给收购方，从而加大收购成本6.毒丸防御1/31/202356（4）表决权计划目标公司事先向股东发行有表决权的优先股，当收购公司持有股份达到触发点时，目标公司可宣布除收购方以外的其他股东的优先股也可以行使表决权，使收购方难以获得目标公司的控制权。6.毒丸防御1/31/202357（5）债务扩张计划目标公司发行具有较高收益率的债券，并规定在公司被收购后，债权人有权把这类债券强制兑现6.毒丸防御1/31/2023587.积累投票法在争夺公司的控制权时，有两种投票方式：普通投票法：每股可投票数等于拟选取人数，且不得重复投票累计投票法：投票人可投等于候选人人数的票，并可将选票全部投于一人1/31/2023597.积累投票法普通投票法往往会造成董事会为大股东控制的局面如果选择累计投票法，中小股东会起到一定作用，增加收购方控制董事会的难度1/31/202360反收购抵抗措施

在收购公司发出收购要约后，目标公司采取一些措施防御被收购1/31/202361反收购抵抗措施

1.劝说股东抵抗收购遇到收购公司袭击时，目标公司的董事会可以发表“拒绝被收购声明”或刊登广告说明反对收购的原因，当然关键是说明股东出售会吃亏或股东保留股票将会得到好处等，以期得到股东的帮助和支持。1/31/2023622.资产剥离即出售“皇冠上的明珠”如果收购公司想通过收购得到某些资产，目标公司可以把这些资产出售给特定人，收购公司就可能放弃收购危险期过后，特定人再把这些资产卖回给目标公司1/31/2023632.资产剥离要避免按低于公平市场价值的价格出售有盈利能力的皇冠明珠如果低价出售，董事会就可能因损股东利益而承担责任，出售行为也无效，最终难逃被接管的厄运。这种措施通常会降低目标公司的质量和股票价格1/31/2023643.公司分拆和子公司上市公司分拆（Split—ups）：公司出售不再符合战略计划的部门或将公司分裂成几个相对独立的单位子公司上市（Spin—offs）是母公司在面临被收购的危险下，让子公司上市，将部分或全部的子公司股权售出或配给母公司股东。1/31/2023653.公司分拆和公司上市原因：由于市场会认为分离后的公司的价值大于整个公司的价值，股价会上涨，增加收购公司的收购成本通过分拆或上市能筹集大量资金，可以用来对抗敌意收购1/31/2023664.杠杆资本调整/大量增加负债杠杆资本调整（LeveragedRecapitalization）是当公司面临被收购时便大量举债，利用举债收入增加收入，并将所得悉数投入股票的增购中，从而巩固控制权经过杠杆资本调整，目标公司的高财务杠杆率也足以吓退收购者1/31/2023674.杠杆资本调整/大量增加负债杠杆资本调整是一种很极端的反抗收购的方式，极大的损害股东利益，将使公司以前的经营成果化为泡沫很多国家限制这种行为，实际运用极少1/31/2023685.寻找白衣骑士当敌意收购发生时，目标公司的友好人士或公司作为第三方出面来解救目标企业、驱逐敌意收购者可使得目标公司避免面对面与敌意收购者展开大范围的收购与反收购之争，但是，“白衣骑士”最终也会得到公司的控制权。1/31/2023695.寻找白衣骑士如果敌意收购者的收购出价不是很高，目标公司被“白衣骑士”拯救的可能行就大如果敌意收购者提出的收购价很高，“白衣骑士”的成本也会很高，目标公司获得拯救的可能性就就减少1/31/2023