云南白药与片仔癀的财务分析

财务分析案例

云南白药与片仔癀的财务绩效、财务政策和财务战略分析

2012年6月指导老师：吴世农郭彦曦17920101150703蔡臻臻17920101150611张灿河17920101151003管永斌17920101150697王晟17920101150903范志刚17920101150681李峰17920101150763高健17920101150689参与人员中成药是以中草药为原料，经制剂加工制成各种不同剂型的中药制品，包括丸、散、膏、丹各种剂型。改革开放以来，我国医药工业发展迅速，产值年均递增16.6%，高于gdp增速，是国民经济中发展最快的行业之一，而中成药在医药行业中增长又最为强劲。第一部分中成药行业现状和发展趋势中药材资源文化理论人才企业规模产品质量国际市场份额贸易壁垒降低市场前景广阔体制洋中药swot第一部分中成药行业现状和发展趋势2011年，国内中成药累计销售收入3378.67亿元，占医药制药业比重为23.27%，同比增长34.76%；第一部分中成药行业现状和发展趋势2011年，国内中成药累计利润总额372.44亿元，占比24.92%，同比增长40.42%。2011年中成药毛利率为31.57%，仍处于历史较低水平；税前利润率为11.02%，处于中成药税前利润率的历史较高水平。第一部分中成药行业现状和发展趋势销售渠道

成本压力

行业门槛

多元化

垂直一体化

第一部分中成药行业现状和发展趋势第二部分云南白药和片仔癀概况1、云南白药1902年，云南民间名医曲焕章根据明、清以来流传于云南民间的中草药物,创制出一种伤科圣药,取名“曲焕章百宝丹”,俗称“云南白药”。1971年，云南白药厂成立。1993年12月15日云南白药实业股份有限公司在深圳证券交易所挂牌上市。公司现生产经营是以云南白药系列产品和天然植物药系列产品为主，云南白药系列产品为独家经营。2、片仔癀1555年，片仔癀前身“八宝丹”成方。民国时期，漳州一间名为“馨范”的茶庄得到了片仔癀的秘方，并开始生产“僧帽牌”片仔癀。1956年，“僧帽牌”片仔癀被纳入漳州制药厂。1986年创质量管理奖，并被列为国家一级保密产品。2003年6月16日，公司股票在上海证券交易所上市。公司独家生产的传统名贵中成药片仔癀，其处方、工艺均被中国中医药管理局和国家保密局列为国家绝密，为中国中药一级保护品种。片仔癀是唯一价格不受政府限制的药品。第二部分云南白药和片仔癀概况

20072008200920102011单位：亿元云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀营业收入41.25.957.26.571.76.9100.88.7113.110.2税后利润3.41.04.61.46.11.39.31.912.12.6总资产25.38.539.010.254.711.868.213.783.615.1总负债12.41.615.92.720.63.728.04.033.83.7有息负债0.40.40.41.20.32.00.21.80.21.5所有者权益12.96.923.17.634.18.040.29.749.811.4投入资本13.27.323.58.834.410.140.411.550.112.9经营净现金0.60.68.10.14.61.34.32.1-4.52.3年末现金余额6.42.123.41.622.82.419.92.211.43.5第二部分云南白药和片仔癀概况第三部分三维分析一、资产负债的结构分析云南白药2008年公司向平安保险定向增发13.51亿元，使平安成为持有云南白药9.36%的股东。片仔癀的可供出售的金融资产较多，2011年占总资产比重达21%。

2008~2009年短期借债增加，是由于为满足生产经营需要增加战略储备物资而向银行举债；云南白药更善于利用供应商的资金，opm能力比较强。二、损益表的结构分析云南白药的营业收入呈较快增长，而管销费用的增长则维持在较慢的速度，说明费用被营业规模摊薄，盈利能力增加。财务费用都维持在较低水平甚至为负，说明该公司不缺现金。片仔癀的营业收入呈较快的增长，但营业成本的增长较慢，主要是得益于产品的多次提价，说明片仔癀的产品定价能力较强。第三部分三维分析第三部分三维分析三、现金流量表的结构分析2008年，云南白药经营净现金的大幅增加，主要是相应的利润增长及大量应收票据的贴现；筹资净现金流的增加是定向增发。2008~2011年，经营现金流大幅减少，并变为负，主要是由于存货和应收账款的增加；投资活动的现金流保持在负水平，主要是固定资产和股权投资的增加；筹资活动现金的保持在流出水平，主要是用于支付每年的股息。2007~2008年片仔癀较大的投资性净现金流出，是用于收购集团公司固定资产和其它股权收购。2009年之后筹资净现金流保持在净流出，主要是还短期贷款和持续高分红。两家公司相比，片仔癀的经营创现能力更强。20072008200920102011云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀营业利润率9.6%24.8%9.2%25.9%9.6%22.0%10.4%26.6%12.1%29.9%ebit利润率9.5%24.9%9.7%26.3%9.4%22.8%10.2%27.4%12.2%30.1%销售净利润率8.2%16.3%8.1%21.8%8.5%18.7%9.2%22.4%10.7%25.1%roa13.2%11.3%11.9%14.1%10.6%11.4%13.4%14.6%14.3%17.2%税后roic25.2%13.2%19.7%16.4%16.9%13.4%22.5%17.4%23.8%20.1%roe26.3%14.0%20.1%18.8%17.9%16.2%23.0%20.1%24.3%22.6%营业成本比例69.0%63.2%69.2%62.8%69.6%62.0%69.5%61.5%70.0%54.5%销售费用比例15.0%7.6%17.2%10.3%17.3%7.3%16.9%6.9%14.7%6.9%管理费用比例4.0%6.6%3.3%6.8%3.3%7.9%2.5%7.4%2.8%7.6%财务费用比例-0.1%0.3%0.0%0.9%-0.4%0.9%-0.1%0.7%-0.2%0.4%第四部分

财务指标体系分析比较一、盈利能力比较从图上看，两家公司的盈利能力都呈略有上升趋势。同时片仔癀的盈利能力远远高于云南白药，而且呈扩大趋势。第四部分

财务指标体系分析比较从销售的盈利能力看主要是由于工业业务中片仔癀的产品定价能力比较强毛利较高，而流通业务中云南白药批发业务占比大、毛利较低，而片仔癀以毛利较高的零售为主。片仔癀的总资产收益率略强，而且总体呈上升趋势，而云南白药较弱，先降后升。但二者的总资产收益率差距已比营业利润率的差距有很大的缩小，是由于片仔癀的可供出售金融资产占比大，2011年高达21%，。第四部分

财务指标体系分析比较从资产的盈利能力看

片仔癀的净资产收益率总体呈上升趋势，但已略低于云南白药。说明云南白药的资本运作能力比片仔癀强。第四部分

财务指标体系分析比较从资本的盈利能力看云南白药的roa和roe呈现先降后升，是由于2008年定向增发的稀释造成roa和roe下降。二、资产使用效率比较从总资产使用效率看

云南白药总资产周转次数一直保持在1.3以上，5年平均值为1.45；片仔癀的总资产周转次数5年平均值为0.65。这反映了云南白药的总资产周转速度较快，销售能力明显强于片仔癀，资产利用率也强于片仔癀公司。第四部分

财务指标体系分析比较从流动资产使用效率看

云南白药流动资产周转率近五年平均值为1.69，而片仔癀五年来平均值为1.13，这表明云南白药的流动资产周转速度快于片仔癀，对流动资产的利用较好，在一定程度上反应了云南白药的销售速度会高于片仔癀。第四部分

财务指标体系分析比较从固定资产使用效率看

固定资产周转率方面，云南白药遥遥领先，近五年平均值达到24.64，是片仔癀平均值4.89的5倍。这个数据非常直接地说明了片仔癀对其固定资产的利用率远低于云南白药。第四部分

财务指标体系分析比较第四部分

财务指标体系分析比较三、负债管理指标比较负债管理指标20072008200920102011云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀流动比率1.83.892.242.492.422.142.182.452.162.88速动比率1.112.61.51.441.671.171.341.341.171.62现金比率1.073.421.91.612.361.251.641.560.982.07营运资本比率0.380.470.50.350.510.310.450.320.440.35总资产负债率49.1%18.9%40.9%26.0%37.7%31.7%41.0%28.9%40.4%24.6%贷款占资产比(有息负债率)1.0%4.5%1.1%11.9%0.5%17.1%0.3%12.8%0.3%9.9%长期负债/权益0.030.030.010.040.030.060.050.10.040.08利息保障倍数1(基于ebit)-70.02-405.961835.3960.16-20.8129.64-60.3648.43-65.2103.95利息保障倍数2（基于现金）-57.73-356.943935.3419.38-30.0631.82-62.0755.48-16.15106.78本息保障倍数1（基于ebitda）13.474.313.421.49-141.050.84226.421.423768.442.14本息保障倍数2（基于现金）11.283.8327.820.56-200.640.9232.621.611009.972.2

以上两图显示，两家公司的流动比率都基本都大于200%，速动比较都大于100%，说明企业的流动性和速动性良好。从历年的变化来看，云南白药的流动比率和速动比率都呈现先升后降的走势，主要是定向增发所有者权益占比上升、流动负债减小。片仔癀的流动比率和速动比率都呈现先降后升的走势，是由于2008~2009年为满足生产经营需要增加战略储备物资而向银行举债。第四部分

财务指标体系分析比较从资产流动性看从上面两图看，云南白药的资产负债率比片仔癀高，但小于50%，说明云南白药比片仔癀更会利用负债经营。从历年变化看，云南白药的总资产负债率2008年下降后，基本保持平稳；片仔癀呈先升后降的趋势。原因与资产流动性的变化一样。第四部分

财务指标体系分析比较从负债程度看云南白药的有息债很少，基本不存在付息还本能力的压力。片仔癀利息保障倍数很高也没有付息的压力，本息保障倍数先降后升，除2008年和2009年低于1外，均高于1，总体上偿债能力还是比较稳健的。第四部分

财务指标体系分析比较从付息还本能力看云南白药片仔癀从销售，资产，资本的现金创造能力看第四部分

财务指标体系分析比较云南白药：因为应收账款增加，获现率逐年下降，“白条利润”片仔癀：获现率稳步上升，利润有现金作保障从实际与应得现金比例关系看第四部分

财务指标体系分析比较从ebit利润率看

片仔癀ebit利润率远远高于云南白药，主要是因为产品的稀缺性，定价权高。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析从资产周转次数看因为云南白药涉足流通领域，所以周转次数高。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析从财务杠杆看

从财务杠杆看，云南白药略高于片仔癀，但差距逐渐缩小。总体来说，财务杠杆较小，特别是片仔癀，虽然控制了财务风险，但财务杠杆的左右没有发挥好。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析从利息支付程度看云南白药略好与片仔癀，片仔癀负债中绝大部分是短期负债，利息相对较高。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析从税负效应看二者基本相同，由于二者都是高新技术企业。高新技术企业认定资格后三年内（含2008年），企业的所得税税率按15%的比例征收。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析

从五个影响因素看，云南白药利润低，负债程度率高，财务费用负担稍小，税负效应除了2007年特殊情况，基本一致，所以总的体现为roe稍高于片仔癀第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析结论：二者都是资金短缺，特别是云南白药，其销售增长率和自我可持续增长率差距大，资金短缺很大。从经营策略看，企业可以调整产品结构，淘汰利润率低产品，降低销售来解决资金短缺，但是对于云南白药来说，经营策略收到宏观，行业，产品的限制，短期内改变的可能性小。而片仔癀短期也曾经通过提价等策略来提高利润率，但是难以重复使用。从财务政策来看，企业可以调整负债和分红比例，增发新股来解决问题。第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析云南白药

主要风险指标20072008200920102011销售收入4,1165,7237,17210,07511,312固定成本5007409211,2111,229财务费用-42-30-15-19经营杠杆2.282.332.372.181.89财务杠杆1.160.921.3710.9总杠杆2.642.143.242.191.69数据整理说明：固定成本=折旧+摊销+（销售费用+管理费用）*60%第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析片仔癀

主要风险指标20072008200920102011销售收入5936506958671,022固定成本65817992108财务费用26665经营杠杆1.441.471.51.391.35财务杠杆0.912.341.111.05总杠杆1.313.451.651.391.42数据整理说明：固定成本=折旧+摊销+（销售费用+管理费用）*60%第五部分

收益、风险、成长和价值创造分析云南白药的经营风险呈下降趋势片仔癀的经营风险呈下降趋势云南白药的财务风险波动向下片仔癀的财务险波动向下云南白药的总风险波动向下片仔癀的总风险波动向下片仔癀的经营风险和总风险较小，由于销售费用和管理成本是主要的固定成本，所以其销售费用和管理成本控制较好。

短期借款增加第五部分收益、风险、成长和价值创造分析创值指标20072008200920102011云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀云南白药片仔癀税后roic25.2%13.2%19.7%16.4%16.9%13.4%22.5%17.4%23.8%20.1%有息负债/投入资本2.8%5.2%1.9%13.8%0.8%20.0%0.5%15.3%0.4%11.6%债务资本成本kd6.8%6.8%7.8%7.8%5.9%5.9%5.9%5.9%6.4%6.4%权益/投入资本0.970.950.980.860.990.800.990.851.000.88权益资本成本ks11.8%11.8%12.8%12.8%10.9%10.9%10.9%10.9%11.4%11.4%wacc11.7%11.5%12.7%12.0%10.9%9.8%10.9%10.0%11.4%10.7%投入资本1,3237282,3508763,4361,0064,0441,1465,0071,286eva17913165392073747084623121eva/销售收入0.040.020.030.060.030.050.050.100.060.12eva/总资产0.070.020.040.040.040.030.070.060.070.08eva/投入资本0.140.020.070.040.060.040.120.070.120.09eva/权益0.140.020.070.050.060.050.120.090.130.11数据整理说明：债务资本成本kd=银行五年以上期限贷款利率（当前年份前一年最后一个数值）第五部分收益、风险、成长和价值创造分析云南白药：税后roic>wacc片仔癀：税后roic>wacc2008年后，片仔癀的eva/销售收入都大于云南白药。

云南白药的eva/资本都高于片仔癀2011前，云南白药的eva/总资产都高于片仔癀创值能力指标分析第五部分收益、风险、成长和价值创造分析云南白药和片仔癀都是创值公司。云南白药的创值能力更强，因为规模大，opm战略更成功。不过，片仔癀的eva增长速度更快。第五部分收益、风险、成长和价值创造分析

云南白药片仔癀负债政策

负债水平较低为39%，有息负债占不到1%，负债中应付账款占74%，善于利用无息负债，对上游供应商有议价优势。

负债水平非常低为24%，有息债务占总负债的40%。应付账款占总负债的37%，该比率偏低，对上游供应商的议价优势不明显。股利政策

每年都分红，从2008年的0.31持续下降到2011年的0.09，反映了公司日益趋紧的现金状况。

持续性的大比例分红，2007年的分红比例达到了0.74，2011年分红比例0.38。一方面不担心债务危机，另一方面现金没有更好的去处。营运资本政策

营运资本需求量逐年递增，opm战略特征越来越不明显，原材料囤积造成。

营运资本需求量近三年处于稳定状态，无opm战略特征。投资政策

较少投资项目，公司整体搬迁至呈贡新城项目耗资巨大，用于完善产业链一体化，合理使用闲置资金开展理财业务。

极少投资项目，主要是用于产业链升级，扩大业务范围，提高原材料供应水平和降低原材料风险。第六部分财务政策评析云南白药和片仔癀都属于“价值创造-资金短缺”型企业。roic-wacc预计销售增长%-自我可持续增长%第七部分财务战略矩阵分析2007年2008年2009年2010年201