A股市场2022年投资策略

A股市场2022年投资策略1

2022年A股上半年机会较多，下半年相对平淡2022

年

A股运行将分为两个阶段，蓝筹归来，消费占优。经过该框架分析，我们认

为

2022

年

A股运行可划分为两个阶段：上半年跨周期政策推动经济回归疫情前常态，宏

观流动性合理充裕，A股整体向好，机会较多；下半年货币政策在内外约束下转向稳健中

性，以及高基数下非金融板块盈利承压，市场表现平淡。配置上，2022

年无论是在上半

年稳增长还是下半年常态化的政策环境下，优质蓝筹都值得重点配置，是贯穿全年的投资

主线。行业属性上，无论是上半年的优质蓝筹崛起，还是下半年的相对景气板块，消费都

将全年占优。2

上半年政策重心在稳增长，聚焦优质蓝筹崛起宏观政策“以我为主”，上半年重心在稳增长2022

年随着各国疫苗接种率的提升和经济内生性动能的修复，全球经济增长扩张态

势延续，但考虑到新冠疫情局部反复、刺激政策边际退出以及供应链瓶颈修复缓慢等因素，

整体经济增速将较

2021

年有所放缓。预计全球实际

GDP增速将由

2021

年的

5.7%小幅

放缓至

4.5%，逐步向趋势增长水平回归。回顾

2021

年，全球经济强劲复苏。截止到

2021

年

Q2，全球经济总量基本已修复至

2019

年底的水平，这得益于各国大力度疫情应对措施，经济总量用了一年时间快速修复

至疫情前水平。但各国经济修复的不均衡性依然存在，原因在于：1.

疫苗接种率差异大；

2.

刺激政策力度不同（国别和行业）；3.

各国供应链修复不均。由此导致的结果包括：1.

发达国家和部分新兴国家经济分化，同时商品需求显著增长，而服务需求恢复缓慢；2.

大

宗商品价格涨幅远超预期，供应链修复迟缓，阶段性“滞胀”担忧加剧；3.

全球央行货币

政策步调不一且侧重点不同（稳增长还是保就业），制约各国货币政策的执行效果。2021

年全球经济修复的不均衡也造成了各国央行货币政策步调不一。一些新兴国家

为了对抗高通胀率先进入加息周期，但同时土耳其等国家出于稳定经济增长的需求选择继

续维持宽松型货币政策，例如

2021

年

9

月和

10

月土耳其央行迫于经济复苏压力先后选择

两次降息共

300

基点至

16%利率水平。各国央行货币政策步调不统一的现状在一定程度上

制约了各国货币政策的执行效果。国内方面，“以我为主”的国内宏观政策重心依然在稳增长，以求逐步缓解上游价格

和地产下行的负面压制。预计经济跨年运行整体向好，政策跨周期调节下

2022

年国内经

济运行平稳，GDP有望实现

5.4%的增速，高于

2021

年的两年平均增速水平。固定资产投资结构分化、总体平稳。从最新的数据来看，2021

年前三季度高技术制

造业投资增速为

20.1%，明显高于整体制造业投资增速，预计在政策的指引下，该趋势将

有望延续，尤其是电子及通信设备制造业、计算机及办公设备制造业、航空、航天器及设

备制造业等行业的投资或将持续保持良好动能，促使中国制造业形成自身的技术优势，从

而推动国内产业基础高级化、产业链现代化。综合来看，我们预计

2022

全年的制造业投

资增速或将为

4.6%。消费有望在年底前恢复至潜在水平。居民的消费能力并未受到显著破坏，疫情后消费

增速的潜在水平大概率从疫情前的

8-9%下降至

6-7%。中国与海外的消费恢复差距主要来

自居民收入的变化。疫情发生后海外开展了大力度的以补贴居民为主的财政刺激政策。因

此海外出现了消费好于生产的状态。在疫情影响消费场景，海外居民的商品消费大幅增长

带动了整体消费景气高涨。因此中美消费差异背后根本的原因主要是海外居民收入持续增

长带来的。然而，中国居民的可支配收入增速仍然持续高于消费支出的增速，居民仍然在

进行储蓄的积累而非消耗，消费能力并未受到显著破坏。后续随着经济持续修复的过程中

居民就业和收入将进一步改善，且疫情好转后消费场景也能进一步回归，则收入对消费的

正面提振也将缓慢释放。短期来看，消费压制因素主要是疫情、汽车/地产和居民收入，预计明年随着经济从疫

情中回归常态，后续消费增长还将进一步抬升，消费单月增速能够回升到

6%-7%的水平。

假设后续随着疫苗的接种率提高，疫情大范围扩散的可能性降低，则疫情的压制因素可能

逐步解除。第二个消费的压制因素即汽车和地产自身行业因素的变化，我们认为后续都会

逐步改善。从东南亚疫情和行业变化来看，汽车缺芯的问题对汽车交付的影响已经在改善，

近期央行、住建部等记者会也传达出地产政策边际改善的趋势，因此预计四季度汽车和地

产相关的消费也将逐步迎来改善。最后就是居民收入的变化，居民收入是经济中后周期的

变量，需要随着企业利润改善、就业改善居民的收入才能提高。因此在明年可能会见到居民收入的积极变化。综合判断，预计明年随着经济从疫情中回归常态，后续消费增长还将

进一步抬升，消费单月增速也能够回升到

6%-7%的水平。出口增速边际放缓但仍维持高增长。从海外需求来看，美国和欧盟处于疫情恢复后期，

就业和生产取代消费的高景气成为下阶段复苏的主要变量，即供给端的恢复将快于需求端

的恢复，海外的供需缺口将收窄，外贸需求将边际放缓。出口之所以不至于显著放缓主要

是因为海外居民仍然保持较高的储蓄水平，因此尽管居民补贴退出，但仍然有储蓄维持消

费能力，中国的出口还有需求支撑。在四季度及明年的出口运行中，除核心的海外需求外，

海运费短期快速上涨和船舱紧俏拖累了出口增速，如果运价出现一定调整，出口还将维持

一定的高增长。面对国内可能自上而下传导的通胀，以及全球陆续进入货币政策收紧的周期，2022

年中国货币政策预计将上半年侧重于稳增长目标，而下半年国内宏观流动性将逐步转向稳

健中性，主动应对通胀风险。目前，一方面国内经济运行仍然没有恢复至潜在水平以上，

遵照“以我为主”的政策原则，货币政策不适宜偏紧，仍需要维持对经济的适度支持，另

一方面在通胀和外部环境的压力下，货币政策也不适宜过松，以免在人民币汇率和资本流

动方面形成压力。预计

2022

年将继续保持“稳货币”的基调，碳减排支持工具将起到补

充基础货币的作用。我们预计央行的碳减排支持工具大概率采用再贷款的形式，规模或将

达到

1

万亿左右，与

2021

年

7

月的全面降准规模接近，或将在半年左右的时间投放完毕。

考虑到央行多次强调珍惜正常的货币政策空间，2022

年降低政策利率的概率不大。未来

如果有降准，可能也更多是中性降准，即降准与缩量续作

MLF配合操作，再辅助以定向

支持的信贷导向政策。财政方面，预计预算赤字率保持在

3%左右，为了支持重大项目建设、防范隐性债务

风险，地方政府专项债额度在

4

万亿以上。在货币政策稳健中性的条件下，保持对经济的

适度支持更多需要靠财政政策发力。考虑到明年经济将继续修复，随着经济向常态回归，

也不宜将赤字率持续设定超过

3%；但同时内外部的环境仍然有较强的不确定性，我们认

为财政政策还将保持适度积极，预算赤字规模将小幅增长，但赤字率可能会小幅回落至

3%。需要强调的是，在一般公共预算的账户中，历史来看财政的预算赤字规模和实际的收支差额没有完全的线性关系，二者之间的差主要由财政“调入资金及使用结转结余”来弥补。

预算内的财政逆周期空间并不仅仅取决于赤字规模，当前阶段赤字金额更多显示出政策的

态度。在房地产市场景气下行，地方政府土地出让收入减少的情况下，维持地方财力平衡

稳定，能够用更多资金支持重大项目建设、防范隐性债务风险，可能需要按照年增

8000

亿左右去安排新增地方政府专项债额度。预计

2022

年地方政府专项债可能较

2021

年的基

础上继续增长，达到

4

万亿以上。盈利增长趋弱，结构分化增强2021

年

A股盈利呈现疫情后的快速修复，上游资源品涨价压制中游利润、散点疫情

压制消费恢复是重要的结构特征。展望

2022

年，经济运行将回归常态化波动阶段，市场

驱动力也更多从周期性因素重新转向结构性成长因素。主要受工业板块基数影响，我们认

为

2022

年

A股盈利增速将整体放缓，结构上的亮点主要体现在今年压制因素在明年上半

年的边际改善，包括三个方面：1.

原材料涨价和供应链压力缓解，工业板块上游向中游“让

利”；2.

疫情对消费的扰动进一步减弱，新兴消费品和服务性消费有望持续恢复；3.

地产

领域信用风险传染逐步得到控制，二季度开始金融板块估值有持续修复空间。整体而言，我们预计

2021

和

2022

年中证

800

非金融板块盈利增速分别为+37.1%和

-7.9%。在

2021

年整体高基数的背景下，预计

2022

年工业/消费/TMT/医药/大金融盈利增

速分别为

-16.5%/5.8%/12.2%/-4.6%/2.4%，其中工业板块受上游资源品盈利回落影响，成

为中证

800

的主要拖累项，中游制造有望受益于上游让利、在明年

4

月集中披露的年报和

一季报出现基本面的底部拐点。明年二季度市场整体面临本轮盈利周期的最高基数压力，

消费板块仍有望实现单季度同比正增长，并在整个下半年维持较高的盈利强度。消费板块中，新兴消费品和服务性消费有望持续恢复受散点疫情影响，2021

年居民消费支出尚未恢复至疫情前的水平。受多发散点疫情

影响，消费修复进程较为缓慢，2021

年前三季度，中国社会消费品零售总额在前三季度

累计同比增长

16.4%，两年复合增长

3.5%，低于疫情前平均

8-10%的增速。以外，从消

费支出来看，前三季度全国居民人均消费支出

17275

元，扣除价格因素之后两年实际平均

增速

3.7%，相比

2019

年前三季度的实际增速仍然低

2

个百分点，可见疫情对居民消费的

限制仍然客观存在。伴随着居民收入和消费意愿的恢复，我们认为

2022

年消费回暖有很高的确定性。居

民收入端，2021

年前三季度全国居民人均可支配收入同比实际增长

9.7%，两年平均增速

5.1%，相比

2019

年前三季度的实际增速低

1

个百分点，但与疫情前的差距持续缩小，且

收入恢复领先于消费支出的恢复。消费意愿方面，受疫情影响，消费者对于餐饮、旅游等

线下服务的消费意愿受到压制，但我们认为消费习惯并未发生显著变化，在就业基本稳定、

居民收入持续恢复的趋势下，消费者信心指数维持稳健，8、9

月分别为

117.5

和

121.2。近期部分消费品类的提价也印证了中下游盈利的改善趋势。伴随原材料涨价周期的持

续，各产业链中游环节面临巨大压力，并在三季报中有明显体现。但值得注意的是，近期

可以观察到成本压力向下游和消费者传导的趋势，例如近期提价的包括调味品、休闲食品、

生活用纸、速冻食品等传统的必选消费品类，12

月有提价预期的还有几大啤酒品牌。这也印证了上游成本压力对中游的挤压是暂时的，伴随居民收入和支出的改善，会逐步体现为

终端消费品价格的缓慢上升。伴随着消费细分领域的提价，预计相关企业基本面最差的时

点已经到来，2022

年会出现边际改善。除了散点疫情，消费金融领域的负面拖累在明年也料将减少。自

2020

年疫情以来，

国内消费金融先后经历了疫情带来的“断贷”冲击、蚂蚁金服的监管、2021

年初的央行

征信业务新规征求意见、2021

年

4

月份对网贷机构的进一步规范整顿等事件。回顾

2016~2019

年，消费信贷占社零比重从

2015

年的

13.7%大幅上升至

2019

年的

24%，消

费信贷的渗透率提升一定程度支撑了可选消费持续增长。2020

年后，消费信贷则遇到重

大冲击，存量余额从

2019

年末接近

9.92

万亿元回落至

2020

年

2

月的最低点

7.4

万亿元，

随后缓慢爬坡至

2021

年

9

月的

9.21

万亿元，但相较

2019

年底仍有

7000

亿元差距。消

费信贷在很多可选耐用品（如

3C电子产品、小家电、品牌服饰），以及高值易耗品（如美

妆日化等）的消费中均起到巨大的作用。我们认为随着今年消费金融相关监管政策彻底落

地，明年消费金融对可选消费的拖累也将减少。考虑到疫苗接种率的提升、国内疫苗加强针的推广，预计

2022

年疫情对消费的影响

将会减弱，带来国内服务性消费的大幅回升、服务从业人员工资增速的持续回升，叠加消

费信贷潜在的规模扩张，预计全社会消费将呈现逐季回暖态势。我们预计中证

800

消费板

块

2021Q4~2022Q4

的单季度利润同比分别为

5%/3%/5%/8%/8%，预计

2022

年全年同

比增速

6%。3

下半年政策回归常态，聚焦相对景气的板块内外因素约束下，下半年宏观政策回归常态展望

2022

年，预计海外主要央行将陆续进入加息紧缩周期。各国经济逐步走出疫情

后的经济衰退，并在

2021

年实现高速增长，货币宽松的必要性下降，而供应链瓶颈下的

通胀攀升压力，也令部分国家货币紧缩的呼声渐长。2021

年部分新兴国家为了对抗高通

胀提前进入加息周期，并且多次上调基准利率，这对于深受疫情冲击的新兴国家需求无疑

雪上加霜。多数新兴市场国家债务杠杆率偏高，国内利率持续抬升抑制了需求和债务扩张。

欧央行自

2020

年

7

月释放的流动性规模远高于美联储，其货币政策退出预计在

2022Q2

之后。发达经济体央行间货币政策相互影响，一直以来，欧央行货币宽松通过影响跨境资

本流动，压低美债长端利率，也一定程度上对冲了美联储流动性缩减的影响。因此，2022

年发达经济体央行总量流动性预计仍相对宽裕，有利于全球信贷扩张和需求增长。预计美联储在今年

11

月启动的

Taper将于明年

6

月左右完成，2022

年年底会考虑加

息事宜。根据中信证券研究部海外宏观组观点，2022

年美联储将持续缩减

QE购买规模，

按照每月缩减

150

亿美元计算，预计美联储明年

6

月份结束

QE购买（届时其资产负债表

规模将达到约

8.9

万亿美元），之后通过到期债券再投资维持一段时间资产负债表规模不变，

2022

年底考虑加息事宜。尽管

2022

年美联储货币政策渐进退出，但其总体仍处于流动性

净投放。总体而言，考虑到欧美货币政策的相对差异，以及

2022Q2

通胀出现明显回落，我们

预计美元指数在明年上半年将保持强势，运行高点在

96

左右。当前海外发达央行紧缩的

强预期可能在明年

Q2

面临一定修正，从而带来美元指数

Q3

强势暂缓。若全球通胀超预

期持续上行，不排除美元指数突破

96

关口继续上行的可能性。人民币汇率短期存在阶段

性贬值压力，预计一年内运行区间

6.4-6.8

之间，但不改中长期升值趋势。内外因素约束下，预计

2022

年整体宏观经济政策下半年侧重控通胀。一方面，2022

年国内通胀将由上游向中下游，由生产端向消费端传导，预计全年

PPI同比前高后低，三

季度转负，而

CPI同比前低后高，在下半年可能突破

3%；另一方面，下半年国内经济运

行回归常态，稳增长政策将弱化。随着

2022

年大宗商品价格的绝对水平整体上台阶并维持了一段时间之后，通胀将逐

步由上游向下游，由生产端向消费端传导，2022

年将维持

PPI同比前高后低，CPI同比

前低后高，且在下半年

CPI有可能突破

3%。我们认为当前上下游行业之间价格的扭曲不

可持续，一方面，由于

2020

年价格基数错位（2020

年全年

PPI为-1.8%，CPI为

2.5%），

另一方面，由于年内工业品价格与消费品价格走势持续分化，2021

年

PPI与

CPI剪刀差

屡创新高；从最新的物价数据具体来看，受国内供应偏紧影响，PPI持续位于

9%以上的

较高区间，而在猪肉等食品价格的不断拖累下，CPI保持低位，9

月份

PPI与

CPI的剪刀

差一度达

10.0%。考虑到中下游行业更多的集中在中小企业，向上游议价能力相对较弱，

向居民消费端提价又相对困难。因此在当前价格格局下，中下游行业的利润受到了明显的

挤压。如果

PPI与

CPI的剪刀差持续处于当前历史高位，将导致部分盈利能力持续走低、

乃至亏本经营的企业退出行业，从而将严重拖累经济的运行，因此目前由

PPI与

CPI剪刀

差所反映的上下游行业之间的价格扭曲不可持续，预计会有所收敛。基于前面的分析，我

们预计

2022

年

PPI将受高基数影响而回落，CPI或有向上动能。目前我们重点关注

2022

年居民消费品价格上行的可能性。2021

年，在猪肉价格的拖

累下，CPI多个月份位于

1.0%以下区间，以

9

月份数据为例，9

月份猪肉价格下降

46.9%，

对

CPI的拖累或约为

1.4

个百分点左右，而其他食品价格以及非食品项目普遍发生了上涨。

展望

2022

年，我们预计在以下三方面因素的带动下，居民消费品价格或有上行的可能，

CPI同比在明年或有突破

3%的风险。其一，猪肉供给端博弈缓解，猪肉价格或不再维持当前低位。目前主要养猪企业的存

栏母猪数量持续处于高位，猪肉供给十分充裕，同时由于饲料价格持续上涨，大部分养猪

企业处于“亏本”养猪的状态，目前多家上市猪企三季度已经出现了亏损的现象，因此随

着供给端博弈的缓解，预计猪肉价格或不再维持当前低位。其二，原油价格位于高位，也将通过多渠道拉动

CPI向上。其中原油价格上涨，一方

面，可能会通过影响汽油、柴油价格从而直接拉动交通通信价格，例如

9

月份飞机票价格

就同比上涨了

15.7%；另一方面，可能会通过养殖饲料成本增加，引致畜肉、水产品、蛋

类、奶类等食品价格的上涨，例如

9

月份淡水鱼、鸡蛋和食用油价格分别上涨

21.0%、14.2%

和

9.2%。如果

2021

年

4

季度至

2022

年，原油价格持续位于

65

美元/桶以上的高位，那

么很有可能通过上述途径拉动

CPI向上。其三，随着就业和收入的改善，其他居民消费品价格也不排除向上的可能。受到疫情

严重冲击，居民整体收入水平受到了直接冲击，同时出于对未来预期的不确定性，居民部

门也更倾向于降低边际消费倾向，因此可以看到整体社会消费品零售总额增速偏缓。随着

疫情常态化防控推进，中国经济进入有序复苏渠道，前期受到抑制的消费需求或将得到释

放，从需求端对居民消费品价格上涨提供支撑，因此其他居民消费品价格也不排除向上的

可能。4

改革政策再平衡，重点围绕“五大领域”展开统筹发展与安全，五大领域或为未来重点。近年来国际形势越发错综复杂，国内改革

发展稳定任务仍艰巨繁重，中国发展仍然处于重要战略机遇期，但机遇和挑战都有新的发

展变化。党的十九届五中全会提出，“要统筹发展和安全”，“安全是发展的前提，发展是

安全的保障”，中国未来将更多兼顾发展与安全，近期各项政策也不断出台，我们预计未

来政策将更好地平衡短期与长期、安全与发展。整体来看，我们认为五大领域或为重点：经济方面：“全面小康”的胜利实现标志着中华民族伟大复兴迈出了关键的一步，但

城乡区域发展和收入分配差距仍然较大，“共同富裕”或将成为之后的政策重点。其中，

收入分配机制改革和压降民生刚需成本在短期内可能对经济产生一定的压力，但长期看这

是构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局的必然要求，我们预

计政策将托底经济以防止出现失速风险，经济稳定与共同富裕或将再平衡。金融方面：金融是实体经济的血脉，金融活经济活，金融稳经济稳，防止不发生系统

性金融风险是政策的底线。为防范化解风险，地产融资收紧、隐性债务清查等政策双管齐

下，取得了较好的成绩。防范化解风险是必然趋势，但与此同时也要注意对地产、城投等

行业信用风险的防范，我们预计未来政策将稳妥推进，按揭等融资政策或略有放松，但“房

住不炒”底线仍存。此外，央行或维持流动性宽松以防止发生系统性风险，金融领域防范

短期风险与化解长期风险或将再平衡。能源方面：绿水青山就是金山银山，碳达峰碳中和是中国的必然发展方向，清洁能源

对传统能源的替代是必然趋势。当前碳达峰碳中和的“1+N”顶层设计方案中的“1”已经

出台，预计后续配套的“N”将陆续发布，各部门共同助力

3060

目标的实现。但与此同时，

考虑到目前化石能源仍是中国能源的支柱，近期各地限电限产政策也与动力煤相对不足有

较大关联，未来传统能源的压降预计将平稳有序推进，能源安全与绿色发展或将再平衡。科技方面：中国已转向高质量发展阶段，但创新能力仍不适应高质量发展要求，未来

或从“一硬一软”两方面着手。硬科技方面，“卡脖子”领域的突破是必然要求，预计国

家中长期科技发展规划与基础研究十年行动方案或将于近期公布，相关激励机制也将不断

完善。软科技方面，中国互联网产业发展迅猛，但互联网巨头凭借市场支配地位进行“强

制二选一”、个人隐私数据泄露等各类问题亦层出不穷，国家通过反垄断来防止资本无序

扩张，取得了较好的效果。互联网行业规范有序的发展有助于中国经济的转型升级，民营

企业家的创新精神亦值得鼓励，预计随着互联网企业的自发整改，未来疾风骤雨式的“组

合拳”监管或逐步缓和，鼓励创新与防止资本无序扩张或将再平衡。外交方面：百年变局和世纪疫情交织叠加，世界进入动荡变革期，不稳定性、不确定性显著上升。回顾

2021

年，拜登政府仍然将中国视为战略竞争对手，并且朝着更加微妙

的制度框架竞争转变，整体外部形势仍然持续高压。对中国而言，总体上外部机遇仍然大

于挑战,“时与势在我们一边”。预计美国将在竞争中寻求更多领域的与华合作，其他主要

经济体也将探索对华新平衡关系，中国将继续扩大开放以倒逼改革，外交关系的局部回暖

与整体斗争或将再平衡。政策亮点围绕“五大领域”再平衡展开共同富裕背景下需要实现效率与公平的再平衡，主要改革已分批落地。而近期经济下

行压力大，要兼顾效率与公平。“共同富裕”已经接力“全面小康”，成为今年社会民生领

域的政策关键词，其重点在于提升居民的获得感与机会感，盯住中等及以下收入群体的生

活和发展问题，而非“均贫富”。其政策抓手主要包括分配制度改革、强化民生保障。收

入分配改革方面，初次分配改革逻辑长、改革难度高，三次分配以自愿作为前提，政策改

革空间较小。因此，政策改革核心或以二次分配为主，以房地产税试点为代表的税制改革

已经落地。强化民生保障方面，教育双减、医疗集采、房地产长效机制等政策接连出台，

旨在压降民生刚需领域成本。但同时也要关注到近期经济下行压力加大，共同富裕背景下，

需要重新审视效率与公平的关系，公平要建立在效率的基础上，效率也要以公平为前提才

得以持续。发展仍是解决中国核心问题的基础和关键，经济增长仍需坚守底线，避免经济失速风

险。近年来中国经济发展更多强调提高增长质量和可持续发展，对于经济增速数字的追求

正在淡化。但经济总量的持续增长是实现社会稳定、充分就业与高质量发展的基础，总量

的扩容才能经由结构性改革实现速度和质量的兼顾。忽视经济总量增长而仅关注结构性问

题可能引发经济失速风险。具体而言，我们认为三大原因决定了经济增速仍需坚守底线2035

远景目标对经济增速的要求。中性预期下，2021-2035

年均增速

4.8%，2022-2025

年、2026-2030

年、2030-2035

年平均增速分别为

5.0%、4.6%、3.9%；到

2035

年人均

GDP达到

21,006

美元，可同时实现人均

GDP超过

2

万美元和较

2020

年翻番两个目标。失业率尤其是城镇青年调查失业率的压降要求。虽然疫情后

整体城镇调查失业率呈下降趋势，但

16-24

岁城镇青年调查失业率居高不下，2021

年

7

月青年失业率高达

16.2%，接近疫情期间的高点。除了供需脱节、人岗不适等结构性因素

外，经济下行压力较大导致部分中小企业减招、慎招更是重要因素。扩大机关事业单位和

国企招聘规模等手段仅是短期权宜之计，长期降低失业率的关键仍是加快经济恢复。短期经济增速下探受疫情零星散发、房地产投融资收缩与部分地区“一刀切”限电限

产等多重结构性因素影响，预计后续或将有序缓解。2021

年第三季度

GDP同比增长

4.9%，

两年平均增长

4.9%，低于疫情前平均水平。除了新冠疫情零星散发与局部地区洪涝灾害

对生产消费带来拖累之外，个别地产企业信用风险持续暴露导致房地产市场加速收缩，以

及部分地区“一刀切”式的限电限产政策，是造成三季度经济增速下探至

5%之下的重要

原因。后续针对性政策或将不断出台，经济增速下探趋势有望缓解。宏观跨周期政策稳字当先，结构性因素主导经济增速下探，传统货币与财政政策发力

的意义有限。预计年底中央经济工作会议对于经济工作的核心思路仍将是保持宏观政策连

续性、稳定性、可持续性，保持经济运行在合理区间。预计货币政策将维持稳字当先、适

度宽松的基本思路，不搞“大水漫灌”，保持流动性合理充裕，使

M2

和社融规模增速与名

义经济增速基本匹配。财政政策或将适当加快预算内投资及地方债发行进度以稳投资稳增

长，推动今年底明年初形成实物工作量。结构性优化政策料将先行，针对房地产行业与部分地区“一刀切”限电限产的针对性

纠偏政策或将不断出台。房住不炒仍将是房地产行业的主旋律，但

9

月

29

日央行与银保

监会联合召开的房地产金融工作座谈会指出，要保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地

产市场平稳健康发展。中国人民银行副行长潘功胜也在

2021

金融街论坛年会上表示，对

于房地产市场，金融机构和金融市场风险偏好过度收缩的行为逐步得以矫正，融资行为和

金融市场价格正逐步恢复正常。近期高层表态或意味着后续房地产信贷政策将边际放松，

行业信贷压力有望逐步缓解。预计后续“一刀切”式的限电限产政策将得到有效控制，且煤炭产能有望得到释放并引导

煤炭价格回归合理水平，避免能源供给不足推升滞涨，进而导致经济失速的风险。节奏展望：预计十九届六中全会于

11

月

8

日至

11

日召开，会议将审议中央关

于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议，研究全面总结党的百年奋斗重大成就和历

史经验问题。预计年底中央经济工作会议对于经济工作的核心思路仍将是保持宏观政策连

续性、稳定性、可持续性，保持经济运行在合理区间，同时将对房地产信贷、限电限产等

关键结构性问题有所部署。金融安全：金融防风险下，防范短期风险与化解长期风险或将再平衡地产风险预计将逐步释放，“