食品饮料行业：餐饮有待复苏餐饮供应链景气度有望上行

发现价值免责声明发现价值食食品饮料行业餐饮有待复苏，餐饮供应链景气度有望上行核心观点：Q计局数据显/21.30%/9.90%，而中央厨房可减少人工成本、将后厨食材损耗率由对标海外：我国餐饮供应链发展尚处早期，行业集中度提升空间大。餐饮供应链本质是第三方中央厨房，餐饮行业连锁化发展与其相互促头日冷食品/丸羽日朗的市占率分别高达27.37%/20.93%(而安井食品1年的厨、焙龙头立高食品；关注餐饮供应链其他企业如天味食品。风险提示。经济增速放缓；疫情反复风险；食品安全问题。行业评级告日期相对市场表现2-12-232%12/2102/2204/2206/2208/2210/2212/22-6%-21%-29%-36% 食品饮料沪深300SFCCENoBOC80136605请注意，刘景瑜,方一苇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。斯双击可期白酒行业2023年投资策略:当前本轮白酒调整或已至尾声，酝酿下一轮白酒牛市白酒行业22年三季报综述:收入利润环比改善，板块内部分化加剧22-11-2922-11-2522-11-08饮料发现价值发现价值/23司估值和财务分析表称码报告日期级合理价值(元/股)E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023E品5.SH/10/283.684.6234.8226.1819.44.SZ/12/12.071.5939.4821.858.8411.65.SZ/10/280.912.13100.7543.0431.498.8522.577.SH0/10/2600.400.5666.5047.5071.9448.887.659.79按照最新收盘价计算饮料发现价值发现价值23 Q连锁化率有待加速提升 8 饮料发现价值发现价值4/23表索引 图2：22年餐饮收入规模(亿元)及增速表现 6 全统计) 10 锁化率(收入口径) 11 饮料发现价值发现价值23表1：22H1餐饮品牌开始关店(部分非上市公司) 6 表4：速冻行业规模及相关测算(亿元) 15 表6：复合调味品行业规模及相关测算(亿元) 17饮料发现价值发现价值232年1-11月(一)疫情压制餐饮需求，餐饮行业迎来大洗牌同比下滑5.40%。为疲软-10%-15%图2：22年餐饮收入规模(亿元)及增速表现00000RR品牌选择闭店或者歇业，其中贤合庄闭店270家、克里斯汀注销900多家分支机构。表1：22H1餐饮品牌开始关店(部分非上市公司)斯汀YM品关闭und厅部歇业imachioberCompany：餐饮老板内参，广发证券发展研究中心饮料发现价值发现价值3表2：22H1中式正餐放缓开店速度或者出现闭店餐饮品牌H0德278124茶0雪的茶0%，位居第二，房租及物业成省去后厨约60%的面积占用；(4)保证口味统一，提升食品安全。饮料发现价值发现价值23追求极致性价比现金流为王(放缓开店速度；做减法；组织瘦身)客流量明显减少支撑到行业需求复苏餐饮企业承压规模化效应释放，降本增效中央厨房重要性凸显现金流消耗巨大特色餐饮新式茶饮图3：疫情期间各餐饮企业纷纷寻求发展出路，总体而言现金为王，中央厨房重要性凸显追求极致性价比现金流为王(放缓开店速度；做减法；组织瘦身)客流量明显减少支撑到行业需求复苏餐饮企业承压规模化效应释放，降本增效中央厨房重要性凸显现金流消耗巨大特色餐饮新式茶饮社区餐饮1.消费者外出减少2.未来收入预期降低，消费谨慎3.跨城市、跨区域消费大量减少行业需求回暖行业需求回暖，开店进程有望加速餐饮连锁化率提升餐饮连锁化率提升1.经常性闭店，现金消耗巨大2.营业中断，致使企业亏损严重3.各项费用有增无减抢占Z时代消费群体满足其社交需求：广发证券发展研究中心业各项费用成本在营收中占比均值%%%%%%%%% 21.30%19.70%3.90%3.30%中游下游中游下游数据来源：《浅谈我国餐饮产业链中央厨房中预制菜的发展趋势》，广发证券发展研究中心(二)23Q2餐饮需求有望回暖，连锁化率有待加速提升引出就餐频次；(2)餐饮企业以现金为王，面对投资回收期不确定的开店时间，餐饮企业更倾向于保留现金，等待疫情好转后的投资机会。同时参照美国新加坡经验， 饮料发现价值发现价值23增(例)表3：海外主要国家新增新冠肺炎确诊病例演变增(例)新增新冠确诊病例加坡%%%%%1%%wind人数为基我国地铁客运量较19年同比情况 6：我国新冠肺炎感染人数变动情况图我国地铁客运量较19年同比情况运量同比000000-10%中期来看，我们认为快餐、团餐以及高端餐饮恢复弹性相对较大。参考海外，22年简化防控措施，4月26日进一步放宽管控措施，进入与小幅波坡餐饮服价格指数出现快速爬坡，消费力逐步复苏。反观国内，根据《2022中国餐饮业年度报告》对21年餐饮行业投融资热点事件的统计，快餐小吃以及团餐供应链快餐小吃以及团餐供应链有望表现出较大的复苏弹性。此外，疫情对高收入人群的21年3月以及22年8月，限额以上企业餐饮收入总额当月饮料发现价值发现价值-01-04-07-01-04-07-01-04-07-012-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-012-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07-01-04-07务指数：快餐韧性及复苏弹性大新加坡:餐饮服务指数:现价:其他饮食场所新加坡新加坡:餐饮服务指数:现价:餐厅月新加坡进一步放宽管控措施，进入与病毒共存新阶段00)务价格指数同比(%)8876543210 0%中国餐饮市场规模(亿元)中国团餐市场规模(亿元)0%0%00000展研究中心图12：21年餐饮行业投融资热点事件主要集中领域(不完全统计)6.70%4.80%23.80%19.00%12.40%小吃茶饮咖啡其他点心烘焙火锅饮料发现价值发现价值EEEEEEEE疫情影响下，餐饮行业近十年来的双位数高增被打断(10-19年我国餐饮行业收入23-25年我国GDP同比增速分别为5.09%/4.85%/4.80%。我们认为餐饮行业低基数板内参《中国餐饮经营研报2021》的数据，21年我国餐饮连锁化率同比提升3pct至20%15%10% 15%13%%2018201920202021连锁化率变迁情况0%图16：20年各国餐饮连锁化率(收入口径)0%饮料发现价值发现价值餐饮供应链本质是第三方中央厨房：食材加工程度持续加强、终端烹饪工序逐步减复合调味品：指多种基础调味品按照一定比例进行调配制作得到的调味品。(3)预2-3分钟即可完成的一道菜。(4)冷冻烘焙食品：指烘焙过程中完成部分或全部工序后进行冷冻处理得到的烘焙产品，运输至下游销售端完成成品的制作和销售。上述食品大幅减少了厨师的人工费用、节省了厨房空间的租赁费，且提高了烹饪效率，将逐步替代新鲜食材+基础调味品的传统餐饮供应链。17：餐饮供应链变革：食材加工程度持续加强、终端烹饪工序逐步减少：广发证券发展研究中心羽日朗的市占率分别高达27.37%/20.93%(而安井食品21年市占率仅5.28%)。同时日本预制菜行业亦发展较为成熟，19年CR3高达42.57%，而我国预制菜行业20年CR%。饮料发现价值发现价值6%5%4%3%2%1%0%6%5%4%3%2%1%0%家速冻食品人均食用量对比00 速冻食品人均食用量(kg)9心行业规模CAGR为4.24%0全球冷冻食品市场规模(亿美元)全球冷冻食品市场规模(亿美元)2011201220132014201520162017心CR为63.45%3%：日本冷冻协会，广发证券发展研究中心CR为42.57%10.35%11.11%Mark产其他据来源：广发证券发展研究中心注：数据为我们测算32%3.17%2.64%2.59%2.84%2.82%201320142015201620172018201920202021CR%，格局分散2.4%1.9%1.8%1.3%1.7%1.4%1.1%0.4%0.3%1.0%0.3%0.7%品知香好得睐品知香好得睐他滋味三煲祥泰丰食雅(注：以各公司营业总收入/速冻行业规模作为估计)饮料发现价值发现价值升供应链各细分品类渗透率均处于较低水平，其中预制菜、冷冻烘焙半成品以及复合调味料渗透率处于加速提升阶段，随着渗透率的加速提升，我们预计餐饮供应链赛道有望实现快速发展。我们认为一方面，餐饮连锁化率的提升催生了对餐饮供应链会助力餐饮连锁化的进程。供应链行业各品类的渗透率正稳步提升提升速度拐点渗透率加速提升阶段透率一阶导度放缓品渗透率：广发证券发展研究中心：安井和饮行业发展状态以及速冻食品餐饮渗透率等多个角度分析，认为目前我国速冻食品尚处成长期，所处阶段与80-90年代的日本情况相似，并且预计未来5年(以19年为基数)速冻食品餐饮端/家庭端收入CAGR分别约为15%+/10%。当下时点，在B端餐我们仍然维持行业高景气度的判断。饮料发现价值发现价值速冻行业规模CAGR为10.71%速冻食品行业规模(亿元)yoy/右轴%表4：速冻行业规模及相关测算(亿元)年行业规模6年行业规模(E)行业发展阶段合计合计合计冻米面预制菜1%3%合计：前瞻产业研究院，广发证券发展研究中心2.预制菜行业：渗透率较低，预计21-26年我国冷冻预制菜行业规模CAGR20%+制菜行业包含所有可以简化原本工序复杂的菜系，根据艾媒咨询的数据，未来5年预制菜B端收入复合增速20%+。(2)C端：由于疫情加快了预制菜的场景应用和消费者产品认知，且电商平台预制菜销量已经出现快速增长，因此我们提高对预制菜C端渗透率的预期，预计未来5年预制菜C端收入复合增速达20%+。饮料发现价值发现价值yoy/右轴预制菜行业市场规模(亿元)图26：广义预制菜行业市场规模及预测图27：21年我国冷冻预制菜行业规模达397亿元yoy/右轴预制菜行业市场规模(亿元)冷冻预制菜行业收入(亿元)yoy/右轴0002019202020212022E2023E2024E2025E2026E0%0002015201620172018201920202021%%%0%%%%%%上为出厂口径十年我国预制菜行业有望复制日本70-80年代高增长%1970198019902000201020202030E 冷冻协会，日本农林水产省，《2020中国餐饮业年度报告》、国家统计局究中心表5：未来5年我国冷冻预制菜规模测算表(亿元)材模预计食材规模食材总模年预制菜市(终端口径)年预制菜市场规模(出厂口径).773833.1051994%合计9--饮料发现价值发现价值据华经产业研究院的数据，20年美国/日本/韩国复合调味品渗透率分别为复21-26年行业规模CAGR超10%。渗透率对比%%%%%%%心表6：复合调味品行业规模及相关测算(亿元)年行业规模6年行业规模(E)行业发展阶段合计合计合计1—合计大据我们测算，18年我国冷冻烘焙渗透率仅1.44%，近年来渗透率提升略有加速，但截至21年渗透率仍仅约5%，远低于全球平均水平。参考烘焙行业发达的北美市其饮料发现价值发现价值%%%%%%CAGR=23.86%CAGR%%%%%%CAGR=23.86%CAGR334.91%30.34%29.21%28.50%北美亚洲日本全球欧洲中国00三、重点公司分析R一，而19年日本速冻行业CR2近50%。安井管理能力优异、产品+品牌+渠道优势；C增加C端渠道占比，抵消疫情对B端需求的负面冲击。疫情期间，公司依靠强大的C苏带来的需求弹性红利。综合来看，安井收入端稳健性及弹性兼具，有望依靠产品优势持续实现市场份额稳